Le cicatrici della recessione, gli inciampi della ripresa

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1 Le cicatrici della recessione, gli inciampi della ripresa Prometeia ritocca al ribasso la crescita italiana per il primo trimestre 2015 (a +0,1% rispetto a +0,2%) e conferma la crescita del Pil 2015 a +0,7%. Il rafforzamento avverrà nei due trimestri centrali dell anno (grazie anche ad Expo, che vale lo 0,2% del Pil) Prometeia rivede leggermente al rialzo la crescita italiana nei prossimi due anni, (+1,6% nel 2016 e +1,4% nel 2017). Nel la nostra economia dovrebbe tornare a crescere con regolarità: +1,2% rispetto all 1,4% medio Ue Per l Italia il Piano Juncker potrebbe valere lo 0,1% di Pil sia nel 2016 che nel 2017 La Grecia potrebbe percorrere la stessa strada di Cipro: chiusura delle banche per un determinato periodo di tempo e controllo sui movimenti di capitali all interno del paese e transfrontalieri. Prometeia non esclude una circolazione interna alla Grecia di strumenti di pagamento paralleli (tipo I Owe You) per sopperire alla mancanza contingente di fondi Nel 2015 per l Italia Prometeia stima un occupazione in crescita dello 0,4%. Tasso di disoccupazione stabile al 12,7%, per poi scendere sotto l 11% alla fine del Significativi gli effetti dell abolizione dell Irap e della decontribuzione sul costo del lavoro, il cuneo fiscale si ridurrà in misura sostanziale Le misure di sgravio della Legge di Stabilità 2015 troveranno copertura solo parziale: l aumento netto di disavanzo nel 2015 sarà di circa 10 miliardi (0,7% del Pil) a fronte dei 6 miliardi indicati Banche, Prometeia stima un rallentamento della dinamica delle sofferenze a partire dal 2015 (da 17,8% di fine 2014 a 5,2% nel 2017). Il QE potrebbe liberare liquidità nel sistema bancario per oltre 35 miliardi nel 2015 e oltre 31 miliardi nei primi nove mesi del 2016 Mercati, la previsione di Prometeia è che nei prossimi mesi il rendimento del decennale tedesco si azzeri e che l Euribor a tre mesi rimanga su valori negativi Complessivamente la crescita del Pil mondiale sarà leggermente superiore a quella del quinquennio (+3,3%), ma inferiore in modo più consistente rispetto a quella degli anni , quando fu del 4,2% Prospettive per l Italia Ritoccata al ribasso la crescita per il primo trimestre 2015 (a 0,1% rispetto allo 0,2%). Confermiamo crescita Pil 2015 a +0, 7%. Il rafforzamento avverrà nei due trimestri centrali dell anno (grazie anche ad Expo, che vale lo 0,2% del Pil). La crescita prenderà maggiore slancio nei prossimi due anni, superiore

2 rispetto a quanto previsto tre mesi fa (+1,6% nel 2016 e +1,4% nel 2017). Nello scenario di questa previsione l indebitamento netto delle Amministrazioni Pubbliche si attesterebbe al 2,9% del Pil nel 2015, poco inferiore al livello registrato nel 2014, per poi diminuire negli anni successivi fino al 2% nel Un sentiero di riduzione meno intenso rispetto a quanto programmato dal governo. Confermiamo quanto ipotizzato nel Rapporto di gennaio: le misure di sgravio inserite nella Legge di Stabilità 2015 troveranno una copertura solo parziale e l aumento netto di disavanzo che ne deriverà sarà pari nel 2015 a circa 10 miliardi di euro (lo 0,7% del Pil) a fronte dei 6 indicati nelle valutazioni ufficiali. Complessivamente la pressione fiscale si ridurrebbe di circa 0,8% di Pil passando dal 43,5% del 2014 al 42,8% nel Il rapporto debito/pil è atteso in ulteriore aumento per il 2015, ma in misura modesta, e in leggera riduzione a partire dal prossimo anno, portandosi dal 132,1% di fine 2014 al 130,7% a fine L attenuazione dell onere del debito pubblico che per tre anni sarebbe di 1,3% di Pil minore di quanto era nel 2012, pur in presenza di un debito di 10 punti di Pil più alto, faciliterà il raggiungimento di obbiettivi di finanza pubblica che consentiranno al nostro paese di rispettare il vincolo del 3% e di avere un disavanzo effettivo e un debito su Pil leggermente decrescenti nel tempo. La crescita della spesa per consumi dovrebbe accelerare all 1% nella media dell anno in corso e mantenersi su questi ritmi nei prossimi due. A questo contribuirebbe la politica di bilancio, soprattutto nel 2015, attraverso le misure di sostegno al reddito delle famiglie. Stimiamo queste misure nell ordine dei 9 miliardi di euro, pari allo 0,9% del reddito disponibile, e quindi di entità superiore a quella degli impulsi forniti nel Di questi 9 miliardi, 3 derivano dalla conferma del credito di imposta di 80 euro mensili, 0,2 dal sostegno fornito alle famiglie con nuovi nati per i primi tre anni di vita, 1,7 dagli ammortizzatori sociali e 2,5 dall anticipo del Tfr in busta paga. L Italia nel Quale crescita dopo i sette anni di recessione? L uscita ciclica sarà relativamente veloce, se confrontata con l esperienza passata, ma certamente insufficiente non solo per recuperare ma anche per scalfire le enormi perdite subite. Il quesito continua a essere se l economia italiana sarà in grado di innescare una marcia diversa da quella alla quale il passato, quello pre-crisi e quello durante la crisi, sembrano condannarla. Nel quinquennio l economia italiana dovrebbe tornare a crescere con regolarità dopo un decennio di crescita media negativa: il nostro decennio perduto. Il tasso di crescita rimarrebbe minore di quello medio Uem: l 1,2% rispetto all 1,4% (Italia inclusa). La disoccupazione, invece, scenderebbe al 7,3% nel 2022, ben sotto il

3 tasso medio dell Uem (8,4%). La riduzione del tasso di disoccupazione riflette soprattutto la forte modifica dell offerta di lavoro, con le generazioni dai 15 ai 49 anni in forte riduzione sulla popolazione in età di lavoro: tra il 7 e 8% della popolazione attiva in meno dal 2014 al 2022, corrispondenti a 2,5-3 milioni di persone, immigrati inclusi. L economia italiana rischia di dover fronteggiare i suoi problemi specifici, legati all invecchiamento della popolazione e alla bassa crescita della produttività, in un contesto in cui langue anche la crescita mondiale. Ebbene, pur senza tornare ai ritmi, e agli eccessi, degli anni 2000 pre-crisi, riteniamo vi siano le condizioni perché si avvii una solida crescita globale, favorita da bassi prezzi del petrolio e delle materie prime, politiche monetarie accomodanti (i tassi di policy dell area euro tornerebbero superiori all 1% solo nel 2020) che manterrebbero l euro relativamente debole (non tornerebbe sopra l 1,2 dollari per euro). In tale contesto l uscita dalla recessione permetterebbe anche un recupero della crescita potenziale che nel corso del prossimo decennio tornerebbe a sfiorare l 1% medio. L economia italiana avrebbe quindi davanti a sé circa un decennio di opportunità durante il quale perseguire due obiettivi: risanare le finanze pubbliche riducendo il debito senza dover imporre politiche restrittive e, contemporaneamente, intraprendere quelle riforme strutturali in grado di garantirle, anche nel più lungo termine, un percorso di crescita soddisfacente, anche una volta che il processo di ageing si farà più rapido. Piano Juncker Ci attendiamo che l entità effettiva della spesa complessiva entro il 2022 non superi i 2/3 di quanto annunciato per le possibili difficoltà di raccolta dei fondi privati e per i tempi di avvio dei lavori. Si tratterebbe, quindi, di circa 200 miliardi di euro, il 2% del Pil dell Uem nel Per quanto riguarda i primi effetti di spesa, ci attendiamo che inizino a manifestarsi solo nel 2016 e che proseguano in tutto l orizzonte di questa previsione fino al Grecia La strada percorsa da Cipro potrebbe essere il prossimo passo per la Grecia: chiusura degli istituti bancari per un periodo di tempo, controllo sui movimenti di capitali all interno del paese e transfrontalieri. Non è nemmeno possibile escludere una circolazione interna alla Grecia di strumenti di pagamento paralleli (tipo I Owe You) per sopperire alla mancanza contingente di fondi. A differenza di Cipro, tuttavia, questi provvedimenti andrebbero a gravare su una situazione già provata da sei anni consecutivi di recessione. Si riusciranno a tenere sotto controllo eventuali (molto probabili) disordini

4 sociali? Quale eco di questi nel resto d Europa? E la compagine governativa? E siamo sicuri che non vi sarà contagio nel resto dell Uem? E di quale intensità potrebbe essere? E come ne uscirebbero le banche europee? Sulla bilancia vanno pesati, quindi, la normalità degli ultimi cinque anni e una serie di interrogativi a cui solo la politica potrà dare una risposta definitiva. Le nostre previsioni sono compatibili con la normalità vista sinora, ma anche con un nuovo scossone che provvedimenti più estremi, come l inserimento di strumenti di pagamento paralleli per un periodo di tempo limitato, potrebbero implicare. Entrambe le possibilità mantengono elevata la sfiducia nei confronti della Grecia con effetti negativi anche sulle economie più fragili dell Uem e sulla Grecia stessa. Riteniamo infatti che fino ai mesi estivi lo spread rispetto al bund dei rendimenti dei paesi periferici tenda ad ampliarsi e che quest anno la Grecia torni a registrare una nuova contrazione del Pil. Mercato del lavoro italiano Nel 2015 l occupazione crescerà in media dello 0,4%. Il tasso di disoccupazione inizierà a ridursi lentamente, pur rimanendo in media al 12,7% (stesso livello del 2014). Solo a partire dal 2016 i benefici della ripresa potranno manifestarsi appieno, con una crescita dell occupazione che si porterà sui 160 mila unità all anno ed un tasso di disoccupazione che scenderà stavolta più nettamente, tornando sotto l 11% al termine del L attuale fase ciclica è caratterizzata da una reattività dell occupazione molto superiore rispetto al passato (occupazione già in crescita nel 2014 dello 0,2%): nel la caduta dell occupazione fu consistente, e furono necessari 11 anni per recuperare i livelli pre-crisi. Il recupero adesso è più veloce perché le imprese avevano già adeguato il livello dell occupazione alla nuova bassa produzione. Sul fronte retributivo riteniamo che i prossimi rinnovi contrattuali, incorporando tassi di inflazione bassi, contengano la crescita delle retribuzioni, pur garantendo un guadagno in termini di potere d acquisto. Dopo 4 anni di contrazione potrebbe riprendere, seppure in maniera modesta, la crescita delle retribuzioni nel settore pubblico (+0,5%). Significativi gli effetti dell abolizione dell Irap e della decontribuzione sul costo del lavoro. Come già ricordato nel Rapporto di gennaio, la legge di Stabilità per il 2015 stabilisce l abolizione dell Irap sul costo del lavoro per i lavoratori assunti a tempo indeterminato e la decontribuzione totale (fino ad un massimo di 8060 euro e per 36 mesi) per i soli dipendenti assunti con contratto a tempo indeterminato nel corso del 2015 (con alcune esclusioni). Abbiamo stimato che ciò implichi un risparmio significativo: l abolizione dell Irap significa una riduzione che, in termini di retribuzioni lorde, raggiunge il 2,7 per cento per le retribuzioni fino ai 24 mila euro. L effetto della fiscalizzazione degli oneri contributivi, per quanto

5 temporaneo, è ancora più significativo: per un nuovo assunto permanente il costo del lavoro scende di circa il 35%, dipendendo dal livello di reddito. Per tre anni la retribuzione lorda per il dipendente corrisponderà quasi interamente al costo del lavoro per il datore di lavoro (mentre si continueranno a pagare Tfr e contributi Inail). Complessivamente, tenendo conto della proporzione dei lavoratori che fruiranno dello sgravio sul totale degli occupati, si può stimare un risparmio medio sulla massa salariale dell ordine dell 1,5%. Quest anno il cuneo fiscale si ridurrà in misura sostanziale, anche se in modo molto differenziato fra lavoratori a seconda che siano o meno nuovi assunti a tempo indeterminato. Scenderà dal 56,7% al 52.7 per i lavoratori a termine, dal 55,4 al 27,2% per i nuovi assunti a tempo indeterminato. I risparmi sono proporzionalmente ancora maggiori per i redditi bassi: per i lavoratori con 15 mila euro di retribuzione lorda l abbattimento del cuneo è dal 48,3% al 12,8%. Banche italiane Nello scenario di previsione si stima un rallentamento della dinamica delle sofferenze a partire dall anno in corso (da 17,8% di fine 2014 a 5,2% nel 2017), senza tuttavia riflessi positivi sulla rischiosità del portafoglio prestiti. Alla fine dell orizzonte di previsione si stima una incidenza delle sofferenze sui prestiti pari all 11,1%, in aumento di 1,5% rispetto alla fine dello scorso anno. Si ritiene che nel corso dell anno la raccolta bancaria complessiva tornerà negativa per un ammontare meno significativo rispetto al 2014 (-73 miliardi a fronte di -125 nello scorso anno). I depositi sono stimati in crescita di oltre 36 miliardi (2,4% la crescita in termini annui). Da nostre stime, in base alla ripartizione delle quote di debito pubblico italiano in portafoglio ai diversi operatori, il Qe potrebbe liberare liquidità nel sistema bancario per oltre 35 miliardi nel 2015 e oltre 31 miliardi nei primi nove mesi del prossimo anno. Mercati finanziari L inversione negli assetti relativi delle politiche monetarie Usa e Uem sta provocando un inversione nell intensità relativa dell impulso congiunturale tra le due aree. I mercati finanziari europei stanno sperimentando una situazione storicamente mai verificatasi con tassi d interesse nominali a medio termine negativi per i paesi della core Europe. La nostra previsione è che nei prossimi mesi anche il rendimento del decennale tedesco si azzeri e che l euribor a tre mesi mantenga valori negativi. Le diverse economie europee stanno reagendo positivamente, anche se in misura diversa in funzione anche del diverso peso che il mercato finanziario e

6 il sistema bancario rivestono nel finanziamento delle imprese. Per i Titoli di Stato italiani prevediamo un rendimento dei titoli a medio e lungo termine all 1,2% nel 2015, allo 0,9% nel 2016 e all 1,4% nel Il differenziale di rendimento Btp-Bund decennale (spread) scenderebbe dopo l estate, con il diradarsi dei rischi sulla crisi greca, e si manterrebbe a 90 punti base per tutto l orizzonte della previsione. Uno sguardo al quinquennio Complessivamente la crescita del Pil mondiale sarà leggermente superiore a quella del quinquennio , ma inferiore in modo più consistente rispetto a quella degli anni , quando fu del 4,2%. Un altra caratteristica del quinquennio , che tende a confermare una crescita più bassa del passato per i paesi avanzati, è che cominceranno a materializzarsi gli effetti dell invecchiamento della popolazione: questo rallenterà la riduzione dei debiti pubblici rispetto agli obiettivi ambiziosi che vengono annunciati, con l esclusione del Giappone, il cui rapporto debito pubblico/pil continuerà a crescere, come se ormai fosse diventato semplicemente moneta con una piccola remunerazione. I sette anni di orizzonte che abbiamo davanti non saranno certamente sufficienti al riassorbimento dell attivo delle Banche centrali dopo i vari Qe messi in atto dalla Fed, dalla BoE, dalla Bce e dalla Boj, il che lascia almeno in parte disarmate le banche centrali di fronte a eventuali esigenze di compensare fasi cicliche nuovamente negative. Allo stesso modo, le finanze pubbliche avranno ridotto di poco i debiti pubblici e si troveranno anch esse più disarmate di fronte a esigenze d interventi di sostegno all attività economica.