Globalizzazione, crisi economica e crisi dei debiti sovrani. Crisi del credito immobiliare degli USA (mutui sub-prime)

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1 Gloalizzazione, crisi economica e crisi dei deii sovrani 2008 La maggiore crisi economica gloale dalla grande depressione degli anni rena del secolo scorso Crisi del credio immoiliare degli USA (muui su-prime) Diffusione a crisi finanziaria gloale Diffusione all economa reale Crisi dei deii sovrani

2 Gloalizzazione e crisi economica Come nasce Crescia anorme e crollo dei muui su-prime ) Bolla dei prezzi delle aiazioni in USA, se i prezzi sono previsi in crescia il muuo è poco rischioso per ui; vengono offeri muui anche a deiori poco affidaili (muui su Prime) 2) I prezzi delle case cominciano a diminuire e cominciano i primi defauls queso fa uleriormene diminuire i prezzi delle case 3) Il valore dei ioli derivai che conenevano i SuPrime crolla 4) Le isiuzioni finanziarie suiscono perdie e vanno in crisi di liquidià vendono aivià comprese quelle che dei derivai dai muui (sono soocapializzae rispeo al deio) 5) Scende uleriormene il prezzo dei ioli che conengono i muui (circolo vizioso noo come paradox of deleveraging ) 6) Falliscono anche imporani (Lehman Brohers) 7) La crisi divena sisemica

3 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio In asrao i muui su-prime non sono negaivi, la loro crescia eccessiva e senza conrollo, ha compromesso la sailià del sisema Aondane liquidià disponiile e fori spine compeiive fra gli operaori finanziari che offrivano i muui Poliica monearia foremene e lungamene espansiva della FED Deole domanda inerna anche a causa degli effei redisriuivi della gloalizzazione Afflusso di capiali sranieri (Paesi in fore surplus (Cina), produori di perolio) Lieralizzazione e deregolamenazione delle isiuzioni finanziarie

4 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Redisriuzione del reddio

5 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Deregulaion negli USA Innovazioni legislaive hanno indoo una fore deregulaion del seore finanziario con un forissimo sviluppo di srumeni finanziari di ipo nuovo 999 Gramm-Leach-Bliley Ac, noo come he G.L.B. Financial Services Modernizaion Ac Aroga (pare) del 933 Glass-Seagall Ac

6 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Deregulaion negli USA Glass-Seagall Ac Sailiva la separazione fra: Banche commerciali che acceavano deposii Banche d Invesimeno che non acceavano deposii Banche commerciali erano soopose a regole rigide e a conrolli da pare della FED, ma avevan accesso al credio della FED (Banca delle Banche) e i deposii erano garanii dallo Sao Banche d Invesimeno avevano una regolamenazione inferiore

7 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Glass-Seagall Ac Deregulaion negli USA Aveva lo scopo di impedire le crisi finanziarie sisemiche eliminando le corse agli sporelli (riserve e garanzia dei deposii), e la diffusione del conagio da anca malaa a anca sana Gramm-Leach-Bliley Ac, Banca Universale Il clima di sempre maggiore deregulaion pora pure alla creazione di un seore ancario omra ovvero di un insieme di socieà che svolgono funzioni ancarie sfuggendo ad ogni conrollo

8 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Innovazioni legislaive hanno indoo una fore deregulaion del seore finanziario con un forissimo sviluppo di srumeni finanziari di ipo nuovo Muuo Tradizionale di ipo ancario La anca (crediore) assume informazioni su a) valore dell immoile, che è il collaerale del presio (ipoeca), ) richiedene il muuo (deiore) e la sua affidailià finanziaria decide se concedere il muuo assumendosi il rischio di fallimeno del deiore ovvero non pagameno delle rae del muuo. poi Conserva queso rischio fino all esinzione del muuo

9 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Derivai Srumeni o conrai finanziari il cui valore deriva dal valore di qualcos alro (deo soosane) Soosane Il soosane può essere o un aivià (eni, azioni, muui ipoecari, ec.), o un indice (assi d ineresse, di camio, indici di orsa), o qualsiasi alra cosa Uilizzo Coprirsi dai rischi del camio di valore inaeso del soosane hedging Oenere profii se il soosane si muove nella direzione aesa speculazione

10 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Esempio Fuure perolio Hedging un impresa ialiana che dea acquisare una deerminaa quanià di perolio fra re mesi può acquisare perolio a ermine coprendosi dal rischio di variazione nel prezzo del perolio Speculazione se un operaore si aspea che il prezzo del perolio fra re mesi sarà minore del prezzo del perolio a ermine vende perolio a ermine Noa Con un invesimeno minimo nei derivai ci si può assicurare, ad esempio, la possiilià di comprare o vendere grandi quanià di ioli o value: il guadagno o la perdia dell invesimeno sarà realizzao sulla differenza di valore del paniere soosane, di dimensioni molo maggiori rispeo all invesimeno iniziale. Si ha così l effeo di moliplicare l invesimeno, effeo chiamao leva finanziaria. si possono realizzare grandi speculazioni ma anche di accollarsi ingeni rischi

11 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Negli ulimi anni grazie alla deregulaion e la gloalizzazione finanziaria, il volume dei derivai è sraordinariamene aumenao

12 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Solo una pare dei derivai sono scamiai in mercai regolamenai in cui I prodoi sono sandardizzai (generalmene, fuures e opzioni) Prolemi Esise però un alra caegoria di derivai: si raa di srumeni finanziari non sandardizzai né regolamenai, fruo della creaivià di socieà ra le più disparae (e dalla diversa affidailià), il cui commercio non è sooposo ad alcun conrollo ma si svolge a livello mondiale con un semplice accordo ra chi compra e chi vende. Si raa dei c.d. Oc over he couner, cioè da anco - Inolre i derivai regolamenai, grazie all azione di conrollo degli organismi che regolano i mercai, consenono di ridurre i rischi di insolvenza dei parecipani alle ransazioni. In caso di mancao rispeo degli impegni assuni in uno qualsiasi di quesi scami, lo speculaore viene loccao araverso l immediao incamerameno delle garanzie che ha versao, finché non ha assolo ai propri olighi. Si evia così che un invesiore possa coninuare a raddoppiare la posa delle sue punae per coprire uchi precedeni, finendo in ancaroa Casino Economics.

13 Carolarizzazione dei muui: MBS & CDO A morgage-acked securiy (MBS) is a ond whose cash flows are acked y he principal and ineres paymens of a se of morgage loans. Collaeralized de oligaions (CDOs) are an unregulaed ype of asseacked securiy and srucured credi produc. CDOs are consruced from a porfolio of fixed-income asses. These asses are divided y he raings firms ha assess heir value ino differen ranches.

14 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Non ci sono solo i CDOs ma anche i CDOs squared (al quadrao) che hanno come soosani CDOs e anche i CDOs cued che hanno come soosani i CDOs squared In queso modo divena sempre più complicao valuare il valore nozionale e il rischio effeivo di quesi srumeni finanziari

15 3) Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva

16 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva Noa In sé la carolarizzazione del muuo non è necessariamene negaiva perché permee una maggiore diffusione del rischio fra vari soggei e quindi amplia le possiilià di concedere muui anche a persone con poche risorse MA Prolema I Se io vendo conrai di muuo e posso facilmene scaricare il rischio d insolvenza su qualcun alro perché mai mi dovrei preoccupare roppo di accerare correamene ale rischio Soovaluazione dei rischi di insolvenza Prolema II Grazie all uso massiccio di derivai e di derivai dei derivai, il rischio divena sisemico e di diffonde in modo imprevediile

17 Gloalizzazione e crisi economica Cause della crisi del credio Ingegneria finanziaria e finanza creaiva socieà di raing Un ruolo posiivo e sailizzane avreero dovuo giocarlo le socieà di raing che poevano aiuare gli invesiori ad analizzare correamene i rischi a) Non osservavano i dai grezzi: ovvero nulla sapevano sulla possiilià che Mr Smih fosse davvero in grado di pagare le rae del muuo. ) Si accorsero ardi dei rischi sisemici: ad esempio del peggiorameno medio del condizioni dei presii o dell aumeno delle frodi c) Prolemi di incenivi perversi: sono pagae dalle socieà che emeono i ioli e realizzano profii elevai da queso monioraggio

18 Gloalizzazione e crisi economica Propagazione all economia reale ) Cadua drammaica dei corsi azionari 2) Crollo della fiducia: paralisi o semiparalisi del mercao inerancario 3) Credi Crunch: riduzione del credio per le imprese sane o meno sane 4) Speculazione al riasso sulle maerie prime 5) Crollo della fiducia dei consumaori: crollo del mercao delle auo

19 Gloalizzazione e crisi economica Crisi e gloalizzazione La crisi non è saa cero deerminaa dalla inegrazione dei mercai finanziari, al conrario ha avuo un origine locale Tuavia, a) la gloalizzazione avree dovuo rendere i mercai più saili e meno permeaili alle crisi locali ) l inegrazione dei mercai ha reso più facile la propagazione della crisi e il passaggio da crisi locale a crisi sisemica c) la deregulaion che ha favorio la crisi fa pare della sessa culura che ha sempre proposo la lieralizzazione finanziaria e l inegrazione ai mercai finanziari mondiali come un prerequisio per lo sviluppo d) la gloalizzazione della finanza ha, a sua vola, reso più difficile il conrollo e il monioraggio dei mercai finanziari

20 Il PIL mondiale diminuisce per la prima vola dalla fine della II guerra mondiale Variazione PIL Paesi OCSE anno 2009 Ialia Area Euro

21 Gloalizzazione e crisi economica Risposa dei governi Eviare che la crisi di liquidià del sisema finanziario porasse al fallimeno a caene delle anche e delle alre isiuzioni finanziarie Fori immissioni di liquidià e poliica monearia espansiva Riduzione dei assi d ineresse

22 Gloalizzazione e crisi economica Risposa dei governi La poliica monearia ha sailizzao il seore finanziario eviando l avviameno della crisi su se sessa. Ma la poliica monearia non è efficace nel rilanciare la domanda in periodi di fore recessione: - in presenza di incerezza aumena la preferenza per la liquidià (le anche raenevano la liquidià); - la spesa per consumi ed invesimeni è poco reaiva al asso d ineresse in periodi aspeaive negaive sul fuuro - rappola della liquidià (Keynes) Occorreva anche: Poliica fiscale espansiva aumeno del defici pulico

23 Gloalizzazione e crisi economica Risposa dei governi USA

24 Gloalizzazione e crisi economica Risposa dei governi Giappone

25 Gloalizzazione e crisi economica Risposa dei governi Eurozona

26 Crisi dei deii sovrani

27 Crisi dei deii sovrani Andameno Spread più recene

28 Defici pulico Crisi dei deii sovrani Arimeica del deio Finanziameno con monea G T ib (B B) (M M) p Finanziameno con deio D ib (B B ) (M M ) Defici primario Al neo della spesa per ineressi

29 Crisi dei deii sovrani Arimeica del deio p p Y M m Y B e Y B Y D d m g g i d p Quello che è più ineressane è vederne una versione focalizzaa sui assi di variazione e con le quanià espresse in rapporo al reddio Alla fine del file sono riporai i passaggi algerici necessari Idenià che mosra come aumena il rapporo deio pulico/pil

30 Crisi dei deii sovrani dinamica del deio d p i g g m Il rapporo deio/pil diminuisce Δ < 0 quando ) c è un surplus primario (la spesa pulica non per ineressi è minore delle enrae fiscali) quindi d p <0 2) il asso di crescia dell economia è maggiore del asso d ineresse (il Pil cresce più velocemene del deio che di suo cresce al asso i) 3) il asso di crescia della monea è maggiore del asso di crescia del PIL (moneizzazione del deio)

31 Crisi dei deii sovrani Arimeica del deio d p i g g m Se si ha uno sock di deio elevao e principalmene un elevao rapporo deio/pil (un - elevao) ) Vi sono prolemi di soseniilià del deio (proailià di defaul) 2) Il deio acquisisce via propria ovvero ha una dinamica che dipende da variaili che non sono conrollae dal governo (o solo molo indireamene) i e g 3) Divena difficile e rischioso uilizzare la poliica fiscale sia con finalià di sailizzazione del ciclo che di simolo della crescia

32 Crisi dei deii sovrani Dinamica del deio d p i g g m Srumeni di poliica economica direa per rendere il deio soseniile ) Poliiche fiscali (spesa pulica e assazione) 2) Poliica monearia (moneizzazione del deio) signoraggio I paesi della zona Euro non hanno lo srumeno della moneizzazione del deio

33 Crisi dei deii sovrani moneizzazione del deio Moneizzare il deio può essere una soluzione? ) Nel lungo periodo e in maniera sisemaica, ovviamene no, alrimeni avremmo scopero la piera filosofale 2) Se è una delle opzioni possiili per una deerminaa quanià di deio e nel reve periodo per affronare crisi di liquidià poree essere uile (uno srumeno in più per governare il deio) Se si finanzia il defici con monea: aumena l inflazione (ameno che non serilizzi) si deprezza il asso di camio (il ché può addiriura aumenare il deio se è denominao in valua sraniera) Se il mercao si aspea che il defici venga finanziao con monea: Aumenano i assi d ineresse perché aumena l inflazione aesa e vi sono aspeaive di deprezzameno del asso di camio La possiilià di moneizzare può ridurre il rischio di defaul

34 Crisi dei deii sovrani inizio Grecia La crisi comincia nei primi mesi del 200 quando appare evidene che con l aiuo di grandi anche il governo greco aveva ruccao i coni presenai alla comunià europea Il suo defici effeivo passava dal 6% al 3% del Pil. Il suo deio 2009 veniva rivaluao al 27% del Pil, con una percenuale del 70% deenua all esero La Grecia è un piccolo Paese dell Unione con il 2.5 % del PIL comuniario

35 Crisi dei deii sovrani La crisi si aggrava nell esae del 20 quando emerge che a) La siuazione dei coni pulici Greci è drammaica e il paese è sull orlo del fallimeno ) La risposa comuniaria è lena, indecisa, foremene condizionaa da ineressi poliico eleorali di reve periodo (varie elezioni locali in Germania) c) Si meono a disposizione della Grecia poche ardive risorse e le si condizionano a richiese di poliiche sempre più rigide da pare greca. Pare il conagio

36 Crisi dei deii sovrani La srada greca (ialiana?) Poliiche foremene resriive: riduzione drasiche della spesa pulica, licenziameni nel seore pulico, inasprimeni fiscali fanno si diminuire il defici ma hanno effei depressivi sul reddio d p i g g E l effeo sulla dinamica del deio è incero e dipende da cosa succederà al asso d ineresse Se il mercao non crede al risanameno e il asso d ineresse aumena, allora l effeo può essere perverso

37 Crisi dei deii sovrani il conagio Perché avviene il conagio a) La comunià europea si è dimosraa indecisa, divisa e deole ) Si è confermaa la linea che in nessun caso si sareero resi comuniari i deii nazionali e quindi un defaul di un Paese dell eurozona era possiile. Ma se è possiile per un Paese lo è anche per gli alri. c) I paesi dell eurozona non dispongono di valua propria e non possono sampare monea per eviare il defaul d) le aspeaive dei mercai sono auorealizzanesi: se ci aspea che il paese aia difficolà, aumenano i assi d ineresse e queso aumena le difficolà del Paese.

38 Crisi dei deii sovrani il conagio: PIIGS Porogallo, Irlanda, Ialia, Grecia, Spagna Quesi Paesi vedono aumenare drammaicamene gli spread rispeo ai Bund edeschi Fino alla meà 2008 i differenziali erano pressoché nulli Lo spread dei BOT rimane asso fino allo scoppio della crisi

39 Crisi dei deii sovrani il conagio: due paradossi I paradosso Ialia Se si confrona la siuazione dei coni pulici ad inizio 200 e alla fine del 20 è evidene che la siuazione dei coni pulici è miglioraa sia in ermini di defici che di endenza della spesa pulica nel fuuro Eppure gli spread alla fine del 20 sono maggiore del 400% circa rispeo a quelli di inizio 200 Possiile spiegazione Effeo psicologico ipico delle crisi finanziarie Effeo di auorealizzaione delle aspeaive Aumeno dell incerezza sisemica

40 Crisi dei deii sovrani il conagio: due paradossi II paradosso Ialia Se si confrona la siuazione dei coni pulici ialiani con quella di alcuni alri Paesi (ad esempio Giappone e USA) la siuazione dei coni pulici ialiani appare se non migliore almeno pari a quella degli alri paesi con una ricchezza privaa pari a quasi 7 vole il deio pulico (cifra molo superiore a quella USA) eppure gli spread sono molo maggiori per i BOT ialiani USA & J Possiile spiegazione Diverso peso poliico e minore auonomia di poliica economica Maggior insailià poliica dell Ialia Mancanza dell auonomia monearia

41 Crisi dei deii sovrani Ialia L adesione alla UME ha permesso la riduzione dei cosi dell indeiameno e della spesa per ineressi

42 Crisi dei deii sovrani Ialia Ora semra essersi innescao un circolo vizioso, Aumenaa la spesa pulica in risposa alla crisi aumena il rapporo Deio/PIL, le aspeaive peggiorano queso fa aumenare il servizio del deio, la conrazione della spesa pulica fa diminuire il PIL, e queso fa ancora peggiorare il rapporo Deio/PIL le aspeaive peggiorano e in assi d ineresse aumenano il coso del deio aumena e queso fa di nuovo peggiorare il rapporo

43 Crisi dei deii sovrani Ialia Come si avvia e persise in Europa? Auserià PIL Spread Crisi Defici Deio/ PIL Circolo vizioso Krugman: L Europa muore di auserià

44 Crisi dei deii sovrani Ialia Alri meccanismi che conriuiscono ad alimenare il circolo vizioso il prezzo dei ioli di Sao a lunga media scadenza è foremene diminuio e queso incide sui ilanci e sullo sao parimoniale di mole anche europee ed ialiane che hanno crisi di liquidià e riducono i presii i corsi azionari sono depressi anche dalla diminuzione del valore della azioni delle aziende ancarie che dovranno sosenere io cosi del defaul conrollao della Grecia e della diminuzione del prezzo dei ioli in porafoglio, effei ricchezza, aumeno dell incerezza sisemica

45 Crisi dei deii sovrani Spread fra ioli europei e edeschi fondamenale differenziale di rischiosià dei ioli Da cosa dipende: variaili nazionali: soseniilià del deio; variaili sisemiche: sailià area euro

46 Il rilemma della Economia Europea Gloalizzazione Il processo di inegrazione ECONOMICA è quasi PERFETTO Il processo di inegrazione POLITICA è quasi ASSENTE Sao nazionale Democrazia Vince il modello Camicia di forza Monea unica e BC indipendene (oieivo sailià monearia) Fiscal compac Limii all inerveno nazionale in economia Modello camicia di forza doraa Washingon Consensus

47 Il rilemma della Economia Europea Gloalizzazione Il processo di inegrazione ECONOMICA è quasi PERFETTO Il processo di inegrazione POLITICA è quasi ASSENTE Sao nazionale Democrazia Possiile modello Governo Europeo EuroBonds Poliica fiscale comune Maggiore inegrazione poliica

48 Crisi dei deii sovrani Srumeni e manovre fuure EuroBonds Vi sono varie versioni degli euroonds. Prendiamo la più semplice: un nuovo ene europeo emee ond che sono garanii ineramene e in solido da ciascun paese. I Bonds che sareero emessi se esisesse una un governo federale. Rendereero l Unione più simile ai paesi con cui compee USA, Cina e Giappone. La Germania si oppone: poree deerminare un peggiorameno del suo raing, poree rendere i conriuene edeschi responsaili per i defici di Paesi dalla spesa facile (creando un prolema di azzardo morale) apra le pore ad un poliica monearia meno aena al conenimeno dell inflazione

49 Crisi dei deii sovrani Poliiche comuniarie European Financial Sailiy Faciliy è una socieà asaa in Lussemurgo fondaa dai 6 sai memri dell'eurozona. È essenzialmene un emiene di oligazioni. La raccola ramie il collocameno sui mercai inernazionali degli EFSF-ond viene uilizzaa unicamene per aiuare emporaneamene gli sai dell'eurozona in difficolà. 470 Miliardi di Euro L'aiuo consise nell'erogazione di un presio allo sao che lo richiede: l'oieivo è preservare la sailià finanziaria dell'unione monearia. Nel novemre del 20, si è concordao di espandere il ruolo del EFST rendendolo più efficace. I ioli emessi araverso l EFST sono garanii dai Paesi memri in proporzione alla loro conriuzione alla BCE (quindi al loro reddio) EFSM l'european Financial Sailizaion Mechanism mee a disposizione degli sai in difficolà 60 miliardi di euro della Commissione europea, garanii dal udge dell'unione europea. La concessione di quesi aiui è condizionaa all adozione di poliiche nazionali rienue in grado di diminuire di sailizzare il rapporo deio/pil

50 Crisi dei deii sovrani Poliiche comuniarie BCE Vincolaa dal suo sauo che pone come unico e solo suo oieivo la sailizzazione monearia (un asso asso d inflazione) il ruolo della anca Cenrale si è ridoo a: immeere liquidià nel sisema per garanire la liquidià delle anche acquisare piccole quanià di ioli pulici dei paesi soo aacco sempre serilizzando gli inerveni

51 ESM (European Sailiy Mechanism) Crisi dei deii sovrani Srumeni e manovre fuure Sosiuirà l EFST e l EFSM sarà aivo a parire da luglio 202 e avrà una capacià di 500 miliardi di euro compresi i fondi residui dal fondo emporaneo europeo, pari a miliardi. Si discue ancora sull enia dei fondi che gli sanno messi a disposizione Unione Fiscale Europea (modifica dei raai di Lisona) Dovree essere oramai ovvio che l inegrazione economica priva di una maggiore inegrazione poliica rende l Europa drammaicamene deole. Un esempio è una poliica fiscale comune, che poree eviare anche una compeizione fiscale al riasso. Occorre però che i paesi acceino una perdia almeno parziale della sovranià nazionale Caso UK Toin Tax

52 Y Y Y dove g ) g ( Y Y ) Y M ( ) ) g ( Y B Y B ( ) g ( Y B i Y D p Crisi dei deii sovrani Arimeica del deio (appendice) p m ) ) g ( ( ) g ( i d p p Y M m, Y B, Y B, Y D d ) M (M ) B (B ib D p Dividiamo enrami i memri per Y noando che Usando quesa noazione oeniamo

53 p m ) ) g ( ( ) g ( i d g g ) g ( g ) g ( p m g g g i d Crisi dei deii sovrani Arimeica del deio (appendice) Prendiamo queso elemeno e ci sommiamo e soraiamo - Sosiuiamo quesa nella [] e oeniamo Da cui riarrangiando i ermini in - si oiene la relazione prima ciaa

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