CONSULENZA FINANZIARIA INDIPENDENTE

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1 CONSULENZA FINANZIARIA INDIPENDENTE D&P NEWS - LETTERA di INFORMAZIONE FINANZIARIA Anno VI Numero 6 del 30 Giugno 2011 ARTICOLO - TUTELA DEGLI INVESTITORI: E IN ATTO UN CAMBIO DI ROTTA? Aduc.it Tira proprio una brutta aria per i clienti degli intermediari finanziari. La nomina di Giuseppe Vegas alla Consob era un segnale già abbastanza chiaro e purtroppo i primi effetti non tardano ad arrivare ARTICOLO - GRECIA, PEGGIO DI COSI NON SI POTEVA FARE. LaVoce.Info La crisi greca è stata gestita davvero male e ciò ha provocato un notevole aumento dei suoi costi. Ma il caso Grecia mette in luce la debolezza della governance europea e la mancanza di leadeship dei ARTICOLO - CONTO ALLA ROVESCIA PER FISCO E UCITS IV. Morningstar.it Dal 1 luglio, cambia la tassazione e viene introdotto il nuovo prospetto semplificato che conterrà il criticato indicatore sintetico di rischio. Manca meno di un mese all entrata in vigore della Ucits IV in... ARTICOLO - RENDITE FINANZIARIE: IL GOVERNO STUDIA UNA TASSAZIONE UNICA AL 20% WallStreetItalia.com L ipotesi è sul tavolo che fu di Quintino Sella da anni. Ci hanno pensato Visco, Padoa-Schioppa, l ha accarezzata lo stesso Tremonti, ma al dunque si è sempre rimandato. In questo caso avrebbe potuto. ARTICOLO - LA FINANZA E UN GIOCO A SOMMA ZERO? Aduc.it Esiste un dibattito piuttosto ampio che verte intorno alla domanda: la finanza è un gioco a somma zero? La questione, se epurata dagli eccessi di tecnicismo, può essere di non poco interesse anche per gli ARTICOLO - I RENDIMENTI AZIONARI E IL CICLO ECONOMICO. YouInvest.it Come abbiamo spiegato anche nella guida alla lettura della nostra Newsletter mensile, ciò che potrebbe aamaggiormente giustificare una strategia di market timing finalizzata a diminuire il rischio tipico dell ARTICOLO - GOLDMAN E I SOLDI SPORCHI LIBICI. WallStreetItalia.com Ai tempi in cui il colonnello Gheddafi era ancora una persona infrequentabile in occidente, non ci si aalimitava solamente a fargli piantare la tenda nel cuore di Parigi e Roma. Si facevano anche grandi affari Cliccate, consultate e scaricate la D&P News al link DONADI & PARTNERS di Baldasso V. & C. S.a.s. Sede Legale: Via XXIV Maggio, 51/2 Sede Operativa: Piazza Caduti per la Libertà, 1/ Spresiano fraz. Visnadello (TV) Telefono Telefax SE NON DESIDERA PIU RICEVERE QUESTA MAIL CLICCHI qui

2 ADUC - Associazione per i Diritti degli Utenti e Consumatori via Cavour Firenze Telefono Fax giugno :06 Tutela degli investitori: è in atto un cambio di rotta? di Alessandro Pedone Tira proprio una brutta aria per i clienti degli intermediari finanziari. La nomina di Giuseppe Vegas alla Consob era un segnale già abbastanza chiaro e purtroppo i primi effetti non tardano ad arrivare. E' l'intero quadro istituzionale che pone dei seri interrogativi su un deciso cambiamento di rotta in tema di tutela dei consumatori. Sembra ormai chiaro che il Governo, la Consob e -temiamo- fra non molto anche la Banca d'italia abbiano imboccato decisamente una strada filo-bancaria. Giuseppe Vegas, è bene ricordarlo in un Paese che sembra soffrire di amnesie collettive (quando non di allomnesie), è stato nominato presidente della Consob (http://www.aduc.it/comunicato/consob+vegas+alla+faccia+autorita+indipendenti_18394.php), un'autorità che dovrebbe essere indipendente dal Governo, mentre era sottosegretario dello stesso Governo che l'ha nominato. E' stato nominato in sostituzione di un presidente, Lamberto Cardia, che ha ricevuto dallo stesso Governo una proroga in barba alle norme che regolano la stessa Consob (http://www.aduc.it/comunicato/consob+presidente+illegittimo+interrogazione+al_12658.php); e quando proprio non era più possibile, neppure violando le norme, mantenerlo alla Consob, è stato spedito alla presidenza delle Ferrovie dello Stato. Giuseppe Vegas, da presidente nominato della Consob, non ha avuto pudore alcuno a votare la fiducia al Governo nel famoso voto di fiducia del 12 dicembre Durante il periodo nel quale Cardia aveva ormai lasciato e Vegas non era ancora insediato materialmente, la Consob ha mostrato come potrebbe comportarsi un'autorità di vigilanza se non fosse etero diretta da interessi di parte. Purtroppo è durata poco... Prima della nomina di Giuseppe Vegas alla Consob, almeno a parole (soprattutto quelle del ministro Giulio Tremonti) sembrava che il governo fosse, se non ostile, critico nei confronti delle grandi banche. Ormai da diversi mesi, invece, sembra che il Governo sia diventato vicino agli interessi delle banche e molto distante da quelli dei clienti. Dovremmo ricordare tutti (se non fosse per le amnesie di cui sopra) del regalo concesso alle banche con l'ultimo milleproroghe in tema di anatocismo (http://www.aduc.it/notizia/milleproroghe+legge_ php). Nel più recente decreto sviluppo c'è stato invece il regalo relativo all'innalzamento della soglia dei tassi definibili come usurai. Questi regali sono giunti direttamente dal Governo. Tra non molto inizieranno i regali, più subdoli, fatti direttamente dalle autorità indipendenti (si fa per dire...). La Consob sta iniziando a fare la sua parte. Ecco qualche esempio pratico. Nel Regolamento Emittenti, all'art. 65, (Regole generali di comportamento) al comma h) oggi si legge che le società di gestione del risparmio: operano al fine di contenere i costi a carico dei fondi che gestiscono. Alla nuova Consob di Vegas questa dizione sembra un po' troppo prescrittiva così hanno proposto di modificarla in operano al fine di evitare che agli OICR e ai rispettivi investitori vengano addebitati costi ingiustificati. "Costi ingiustificati" sostituisce "contenere i costi"? Se una società di gestione del risparmio negozia i titoli dei propri fondi, magari attraverso una società del gruppo, con commissioni elevate, questi costi non sono ingiustificati, ma non sta operando al fine di contenere i costi. Sul fronte della trasparenza, con l'occasione di adeguare i prospetti informativi agli schemi previsti dalla direttiva comunitaria UCITS IV è stata tolta una utilissima tabella che indicava le probabilità che l'investimento proposto abbia un rendimento negativo, un rendimento positivo ma inferiore a quello dei titoli stato oppure un rendimento superiore a quello dei titoli stato. Questa tabella era micidiale per chi volesse realmente capire la convenienza dello strumento proposto. Il problema, per le banche, era che nel 99% dei casi si capiva immediatamente che non valeva la pena sottoscrivere il prodotto. La cosa era troppo chiara e quindi... la tabella si abolisce! Cosa succederà con la successione di Mario Draghi alla Banca d'italia? Tira proprio una brutta aria / 1

3 Europa / Finanza GRECIA, PEGGIO DI COSÌ NON SI POTEVA FARE di Angelo Baglioni, Andrea Boitani e Massimo Bordignon La crisi greca è stata gestita davvero male e ciò ha provocato un notevole aumento dei suoi costi. Ma il caso Grecia mette in luce la debolezza della governance europea e la mancanza di leadership dei governanti. Che si sono mossi sotto la pressione di scadenze elettorali immediate, senza una visione di lungo periodo. Per evitare che si ripetano gli stessi errori, si deve fare un salto di qualità, puntando su un grado di integrazione maggiore dell'attuale. Un primo passo potrebbe essere quello di affidare la gestione delle crisi debitorie a un organismo tecnico e indipendente. Il voto di fiducia ottenuto dal governo Papandreou il 21 giugno ha fatto tirare un sospiro di sollievo Page 1/4

4 all Europa, ma la situazione è ancora molto tesa. UNA CRISI MAL GESTITA Fra pochi giorni (28 giugno), il parlamento greco è chiamato ad esprimersi sul piano di aggiustamento fiscale e di privatizzazioni concordato con la troika (Fmi, Commissione UE e Bce) durante l ultima missione ad Atene. Il passaggio parlamentare è cruciale per l erogazione della quinta tranche di finanziamenti prevista dal piano di assistenza concordato l anno scorso, come si legge nel comunicato finale del vertice dei ministri finanziari della zona euro del 20 giugno. Questa minaccia mette l Europa in un vicolo cieco. Se il parlamento greco condizionato da una situazione sociale esplosiva e con un governo che dispone di una maggioranza di soli cinque seggi non dovesse dare la sua approvazione alla manovra fiscale, i partner europei avranno due opzioni. O si rimangiano la minaccia ed erogano comunque il finanziamento, giocandosi così la propria credibilità, oppure costringono la Grecia a una insolvenza disordinata: impossibilità di restituire il debito in scadenza a luglio e difficoltà nel pagare stipendi pubblici e pensioni. A quel punto, forse, solo un intervento in extremis della Bce potrebbe evitare il baratro alla Grecia e il diffondersi del contagio ad altri paesi europei, ma questo intervento non sarebbe certo privo di conseguenze negative nel medio periodo. Come si è arrivati a questo punto? Il Pil della Grecia rappresenta il 2,5 per cento di quello dell area euro; il suo peso relativo sull economia dell area è quindi paragonabile a quello delle Marche per l Italia (2,7 per cento); e il debito pubblico greco è pari solo al 3,6 per cento del Pil della zona euro. Come è possibile che la crisi debitoria di un paese di dimensioni così ridotte metta a repentaglio la stabilità finanziaria dell Europa e la sopravvivenza della stessa moneta unica? La crisi greca poteva essere gestita senza traumi, attraverso un intervento di sostegno da parte dei partner europei che prevedesse, da un lato, finanziamenti a tassi agevolati per un lungo periodo (diciamo un decennio) e, dall altro, l adozione di un programma di aggiustamento fiscale e di riforme graduali per ridare competitività al paese, realisticamente realizzabile nell arco di alcuni anni. Un piano credibile di lungo periodo avrebbe consentito alla Grecia di tornare sui mercati finanziari presto e a tassi ragionevoli. Si è scelto invece di erogare un finanziamento a tassi penalizzanti e (nella previsione iniziale) per soli tre anni, imponendo allo stesso tempo una correzione fiscale repentina e costosa sul piano sociale: sette punti di riduzione del disavanzo primario nel 2010 (dal 10 al 3 per cento, dati IMF Outlook), facendo sprofondare il paese nella recessione (4,5 per cento la riduzione del Pil nello stesso anno). Questa correzione ha creato le premesse per l attuale disordine sociale e politico in Grecia. Non solo, ma si è anche fatto di tutto per destabilizzare i mercati finanziari. Alcuni governi europei, in particolare quello tedesco, avevano in un primo momento addirittura minacciato di non partecipare al piano di sostegno, creando un clima di forte incertezza. Più di recente, hanno preteso di inserire nella trattativa, già complessa e tormentata, la partecipazione dei creditori privati ai costi per il salvataggio della Grecia inducendo ulteriori incertezze nei mercati sulla sostenibilità del debito pubblico greco. Tutto questo è stato fatto per venire incontro ai malumori dell elettorato in Germania e in alcuni altri paesi nordici. I loro governi hanno però ignorato un principio economico fondamentale. Una garanzia di assistenza finanziaria (a una banca così come a un paese sovrano) deve essere credibile e deve evitare costi ai creditori: solo così questi ultimi mantengono le loro esposizioni e il costo dell intervento di sostegno si riduce al minimo. Al contrario, la mancanza di credibilità e la volontà di farla pagare ai creditori fanno scappare questi ultimi, aumentando la dimensione e il costo del salvataggio. Per non dispiacere ai suoi elettori, Angela Merkel ha fatto aumentare il conto a carico degli stessi contribuenti tedeschi: infatti, il piano di assistenza concordato l anno scorso dovrà essere raddoppiato, per l impossibilità della Grecia di tornare a finanziarsi a tassi Page 2/4

5 ragionevoli sul mercato. PER UNA VERA FEDERAZIONE DI STATI La cattiva gestione della crisi greca mette in luce la debolezza della governance europea e la mancanza di leadership dei governanti. Questi ultimi si sono mossi sotto la pressione di scadenze elettorali immediate, senza una visione di lungo periodo. Per evitare che si ripetano gli stessi errori, la governance europea deve fare un salto di qualità, puntando su un grado di integrazione maggiore dell attuale. Su questo fronte, un appuntamento importante è il Consiglio europeo che si tiene in questi giorni (23-24 giungo), che è chiamato a completare, in accordo con il Parlamento europeo, le innovazioni introdotte nel marzo scorso. Le linee fondamentali della nuova governance europea sono già state delineate allora. (1) In particolare, il nuovo Patto di stabilità e crescita prevede vincoli più stringenti rispetto alla sua forma attuale e la sorveglianza degli squilibri macroeconomici è un giusto allargamento di orizzonte rispetto al tradizionale focus sui saldi di finanza pubblica. Siamo ancora lontani dalla creazione di una vera e propria federazione di stati con un suo bilancio, ma questa prospettiva, per quanto avveniristica possa sembrare al momento, è l unica che può garantire davvero la sopravvivenza della moneta unica nel lungo periodo. Per rendersi conto di quale sarebbe la maggiore solidità della casa comune europea se i bilanci degli stati appartenenti alla zona euro fossero consolidati in un unico bilancio federale, basta guardare la tabella qui sotto. Tutti gli indicatori di finanza pubblica della federazione sarebbero migliori di quelli degli Usa, paese che tuttora gode di un rating AAA. Questa è l idea alla base degli eurobond (da molti visti come il fumo negli occhi): se il debito pubblico della zona euro fosse garantito dal Pil di tutta l area nel suo complesso, quel debito avrebbe una affidabilità elevata, consentendo anche ai paesi periferici di finanziarsi a tassi molto contenuti. Naturalmente, ciò richiede un accentramento delle decisioni in materia di politica fiscale e una forte capacità della Unione Europea di fare rispettare la disciplina fiscale ai paesi membri, punendo le eventuali deviazioni. Una seria riflessione dovrebbe andare in questa direzione, anziché cullarsi nell idea che si possa risolvere tutto espellendo una mela marcia : sarebbe solo l inizio del crollo della casa comune. AREA EURO 6,07 3,59 85,04 USA 10,59 8,88 91,55 Dati in percentuale del Pil, riferiti al Fonte: IMF Economic Outlook, aprile Un primo, piccolo ma significativo passo che si potrebbe già fare nella direzione di una politica di bilancio europea è costituito da una revisione nei meccanismi di governance delle crisi debitorie. L attuale Efsf e il futuro Esm lasciano sotto questo profilo molto a desiderare, poiché ogni decisione circa l erogazione dei fondi è subordinata al consenso unanime dei governi nazionali che vi partecipano. Inoltre, l Esm è sottoposto a vincoli che sul piano tecnico non hanno molto senso (quali l impossibilità di intervenire sul mercato secondario dei titoli di stato) e ne pregiudicano l efficacia. Bisognerebbe, invece, che la gestione venisse affidata a un organismo tecnico, simile all'fmi, dotato di un mandato chiaro, più ampi poteri anche nei confronti dei paesi beneficiari e di una rappresentanza adeguata. L indipendenza di un simile organismo dagli stati nazionali e perciò dagli specifici e contingenti problemi di consenso politico in ciascuno di essi potrebbe renderne non solo meno impacciata l operatività, ma anche più facile l assunzione di un ottica di medio-lungo periodo per i piani di salvataggio e le connesse manovre di aggiustamento dei paesi in crisi. (1) Per commenti pubblicati da lavoce.info si vedano Baglioni e Bordignon e Manasse. Page 3/4

6 Conto alla rovescia per fisco e Ucits IV Dal 1 luglio, cambia la tassazione e viene introdotto il nuovo prospetto semplificato che conterrà il criticato indicatore sintetico di rischio. Sara Silano Manca meno di un mese all entrata in vigore della Ucits IV in Italia. La direttiva comunitaria sugli organismi di investimento collettivo, giunta al quarto restyling, dovrà infatti essere recepita entro il 1 luglio e porterà all introduzione del passaporto europeo e del nuovo prospetto informativo (Kiid). In quella data è previsto anche il cambio del regime fiscale per i fondi di diritto italiano, con passaggio della tassazione dal maturato al realizzato (ossia all atto del disinvestimento). Fisco, un passo in avanti Assogestioni ha annunciato, ieri (mercoledì), la conclusione dei lavori della task force per implementare la riforma, dando indicazioni sui risvolti applicativi e proposto soluzioni alle diverse problematiche, in particolare legate al regime transitorio. Su alcune è auspicato l intervento dell Agenzia delle entrate, come ad esempio la redazione di un prospetto al 30 giugno, indipendentemente dalla periodicità con la quale la società già pubblica la documentazione informativa, che dia conto della situazione a quella data. Rischio e diversificazione L attenzione per questo problema, però, non deve far perdere di vista uno degli aspetti più critici della Ucits IV, l indicatore di rischio/rendimento (Synthetic risk renard indicator, Srri) previsto dall Esma. Secondo Paul Kaplan, direttore della ricerca quantitativa di Morningstar Europe, non aiuta gli investitori nello strutturare il portafoglio per trarre beneficio dalla diversificazione. L indicatore è basato sulla performance storica del fondo, che è determinata dai risultati dei singoli titoli in portafoglio, i quali tendono a muoversi nello stesso modo e allo stesso tempo. Un singolo comparto, con l eccezione di quelli multi-asset (che investono in azioni, obbligazioni, ecc.), è composto dalle stesse classi di attività (ad esempio i titoli europei per un fondo specializzato sul Vecchio continente), quindi, per diversificare l investitore deve combinare più prodotti. L Srri dà un indicazione del rischio del singolo prodotto, non del portafoglio complessivo. Basandosi solo su questa misura, un investitore prudente può essere indotto a non comprare un fondo emergente perché troppo volatile, mentre esso potrebbe essere inserito, con ruolo minoritario, anche in un profilo cauto. Per Kaplan, il rischio è che il risparmiatore confidi troppo su questo indicatore, non ritenendo più necessaria una consulenza professionale in materia. La proposta Il suggerimento di Morningstar è quello di accompagnare l introduzione dell Srri con un adeguata educazione sullo strumento, che permetta agli investitori di comprenderne il funzionamento e i limiti per un corretto uso. Morningstar è disposta a fare la sua parte e ha già pubblicato una serie di studi sul tema. Le società di gestione, le associazioni del risparmio e i professionisti finanziari coglieranno la sfida?

7 Fondi, più trasparenza e concorrenza E' in arrivo la direttiva comunitaria (UCITS IV), che ha l'obiettivo di aumentare l'integrazione del mercato europeo dei fondi. Dario Portioli La teoria economica ci insegna che, in gran parte dei casi, una maggiore concorrenza e un elevato grado di trasparenza sul mercato rappresentano condizioni ideali per i consumatori. Sulla base di questo principio, i sottoscrittori di fondi di investimento possono oggi ritenersi ragionevolmente ottimisti. E in arrivo una riforma del quadro normativo attraverso una direttiva comunitaria, nota come Ucits IV, che si prevede entrerà in vigore entro breve anche in Italia (inizialmente, la data del recepimento era fissata al prossimo primo luglio, ma i tempi del Parlamento potrebbero essere più lunghi). Le novità sono numerose, ma possono essere raccolte sotto un unico denominatore comune: aumentare l integrazione del mercato europeo del risparmio gestito. Nuove misure Tra i cambiamenti introdotti, verrà facilitata la gestione di fondi in un paese diverso da quello di insediamento, stimolando così un organizzazione più snella delle società di investimento. Inoltre, sono previste nuove regole per le fusioni transfrontaliere e nuove strutture (note come master-feeder), che mirano a migliorare l efficienza dei fondi distribuiti. Infine, tra le nuove regole di condotta delle Sgr, è previsto un nuovo documento sintetico da consegnare agli investitori, il Key Investor Information Document (Kiid). Attraverso quest ultimo, che nel corso dei prossimi sei mesi diventerà il nuovo standard anche per i fondi già esistenti, il legislatore intende migliorare la qualità della comunicazione e la trasparenza delle informazioni. Si tratta, dunque, di obiettivi senz altro nobili che, se realizzati con efficacia, apporteranno notevoli benefici agli utenti finali, ovvero ai risparmiatori. Questi, però, hanno il compito di comprendere al meglio le novità che saranno introdotte per poterne, poi, fare un buon utilizzo. Ricerca Nel corso di queste settimane, la ricerca di Morningstar ha cercato di far chiarezza su alcuni aspetti del Kiid, il nuovo documento d offerta. Il primo punto di cui tener conto è che sia il formato, sia i contenuti saranno standardizzati, e conterranno l identificativo del fondo, i dettagli sugli obiettivi e la politica di investimento, il profilo di rischio/rendimento, i costi, le performance e le informazioni operative. Si tratta, dunque, di informazioni di base che andranno opportunamente integrate con ulteriori dati e ricerche. Per fare un esempio, il nuovo documento d offerta non indica il ruolo che un particolare fondo dovrebbe avere all interno di un portafoglio; questa informazione, invece, è preziosa per poter comprendere come assemblare diversi strumenti di investimento, in modo da cogliere i benefici della diversificazione. Un ulteriore aspetto che richiede la piena comprensione da parte dei sottoscrittori è l indicatore sintetico di rischio/rendimento (Srri), che sarà presente nei nuovi documenti d offerta. Tale indicatore, che prevede una scala di sette possibili giudizi (da 1, poco rischioso, a 7, molto rischioso), si basa sulla volatilità di un fondo negli ultimi cinque anni. Come per tutte le misure sintetiche, è opportuno considerare che alcune informazioni non vengono catturate da questo indicatore. Una recente ricerca di EFAMA, l associazione europea delle società di gestione, ha evidenziato che, secondo gli addetti ai lavori, l uso dello stesso indicatore per tutte le tipologie di fondi potrebbe essere una soluzione sub-ottimale, in quanto spesso il rischio si presenta in una molteplicità di forme.

8 La volatilità non è tutto Anche secondo le ricerche di Morningstar, esistono dei limiti nell uso esclusivo della volatilità come indicatore di rischio. Ad esempio, nel corso del 2005 e del 2006, numerosi fondi monetari dinamici, che prevedevano investimenti in ABS o in mutui cartolarizzati, risultavano estremamente efficienti nel controllare la volatilità dei rendimenti. In altre parole, una fotografia scattata a fine dicembre 2006 che avesse concentrato l attenzione unicamente sulla deviazione standard dei rendimenti, avrebbe segnalato un rischio estremamente basso per questi fondi. Le cose, però, si sono rivelate di gran lunga diverse sotto condizioni di mercato diverse, ovvero con gli sviluppi della crisi del credito iniziata a metà del La volatilità e le perdite realizzate da numerosi prodotti sono state notevolmente superiori alle aspettative. La conclusione da trarre per gli investitori è la seguente: con il recepimento della nuova direttiva comunitaria, l industria dei fondi avrà la possibilità di offrire maggiore efficienza e trasparenza. Tuttavia, anche i risparmiatori hanno i loro doveri: informarsi, conoscere meglio il significato degli strumenti a disposizione e, più in generale, far crescere la propria cultura finanziaria. Queste sono le condizioni per una migliore esperienza di investimento. Copyright 2011 Morningstar. All rights reserved.

9 WallStreetItalia.com Rendite finanziarie: il governo studia una tassazione unica al 20% Pubblicato il 24 giugno 2011 Ora 08:54 ROMA - L ipotesi è sul tavolo che fu di Quintino Sella da anni. Ci hanno pensato Visco, Padoa-Schioppa, l ha accarezzata lo stesso Tremonti, ma al dunque si è sempre rimandato. In questo caso avrebbe potuto essere una delle misure utili a finanziare, nei prossimi mesi, la riforma fiscale. Le ultime indiscrezioni dicono invece che l armonizzazione delle rendite finanziarie potrebbe essere varata immediatamente con il decreto-manovra da quaranta miliardi di euro. Se si escludono i titoli di Stato (per i quali dovrebbe rimanere la tassazione in vigore), un aliquota unica al 18-20% su tutti i prodotti finanziari (esclusi i titoli di Stato) vale circa 1,5 miliardi di euro. Si tratta in buona sostanza di uniformare due imposte: quella al 12,5% su interessi, dividendi e plusvalenze con quella - oggi al 27% - su depositi bancari, conti correnti e certificati. Al Tesoro il lavoro sulla manovra triennale procede a pieno ritmo. Giulio Tremonti è determinato a portare il provvedimento in Consiglio dei ministri martedì prossimo. A meno di colpi di scena, oggi illustrerà i contenuti della manovra a deputati e senatori della maggioranza. I mal di pancia non si contano, come sempre accade quando si ha a che fare coi sacrifici. Ministri e sottosegretari protestano per le previsioni di tagli a ministeri ed enti, alle auto blu e per l accorpamento di enti inutili. Sindacati e opposizione dicono no ad interventi sulle pensioni. Sul tavolo c è un pacchetto corposo di misure: dall anticipo al 2013 (invece del 2015) del meccanismo che aggancerà l età alle aspettative di vita all aumento da 60 a 65 anni dell addio dal lavoro delle donne dipendenti del settore privato. Un altra ipotesi è quella di anticipare di un anno (dal 2013 al 2012) l entrata in vigore di «quota 97» per l accesso alla pensione di anzianità a 60 anni. Si tratta dell obbligo di avere almeno (per i dipendenti privati) 37 anni o (nel caso degli autonomi) 38 anni di contributi. «Un idea del tutto recessiva», dice la leader Cgil Susanna Camusso. Raffaele Bonanni chiede prima «corposi tagli ai costi della politica». I Comuni temono minori trasferimenti per almeno tre miliardi, le Regioni sono sulle barricate per le voci di tagli (dal 2013) della spesa sanitaria per cinque. «Non possiamo essere informati dai giornali», lamenta il presidente della conferenza Vasco Errani annunciando la cancellazione della consueta riunione Stato-Regioni. Se non bastasse, i governatori attendono notizie sui 500 milioni necessari a rifinanziare l esenzione dai ticket sulla diagnostica e sul miliardo promesso lo scorso Natale per azzerare i tagli di quest anno al trasporto pubblico locale. La risposta del Tesoro - sebbene indiretta - è eloquente: ieri il dipartimento delle Finanze ha confermato per Campania, Calabria e Molise l aumento delle addizionali Irap (in misura dello 0,15%) e Irpef (0,3%) per via del mancato rientro dal deficit sanitario dell anno scorso. Insomma, per dirla con le parole di Tremonti nel Paese è partita la gara a «taglia l altro». Chi per il momento resta in silenzio è il premier, da ieri a Bruxelles per il vertice che incoronerà Mario Draghi a governatore della Banca centrale europea. Molte voci lo danno pronto a dare battaglia a Bruxelles per ottenere un allentamento del termine ultimo per il pareggio di bilancio (previsto per il 2014) al 2016, e così annacquare la stangata. In realtà Berlusconi è perfettamente consapevole che, visti i chiari di luna sui mercati, non otterrà nulla. Di più: l ipotesi di mettersi di traverso sulla manovra gli creerebbe più grane di quelle che gli risolverebbe accontentare la maggioranza che sbuffa. L unico no deciso di Berlusconi oggi non è alla manovra, ma ad una delle voci utili a finanziare la riforma

10 fiscale: l aumento dell Iva. Parlando all assemblea di Confcommercio - contrarissima all ipotesi - il suo fidato ministro Paolo Romani si è voltato verso il presidente Carlo Sangalli con fare rassicurante: «Carluccio, su questo potete stare tranquilli». Copyright La Stampa. All rights reserved ROMA - Debutta nel menù del governo la "mina" dell'aumento della tassazione delle rendite finanziarie. Secondo indiscrezioni circolate ieri, sul tavolo del ministero del Tesoro ci sarebbe una prima ipotesi di lavoro sul tema delle imposte sui prodotti finanziari che oggi sottostanno ad un regime che va dal 12,5 per cento (Bot, Cct, obbligazioni sopra i 18 mesi) al 27 per cento (depositi e conti correnti, certificati di deposito, obbligazioni sotto i 18 mesi). Il ministro dell'economia Tremonti non aveva escluso l'ipotesi (disse il 12 giugno scorso a Lavico Terme che non era disposto a tassare il risparmio delle famiglie ma che si poteva fare un "ragionamento"). La Lega sembra favorevole, mentre in passato An sponsorizzò una misura volta a portare la nostra tassazione a livello europeo. L'ipotesi di lavoro prevederebbe una aliquota unica, ma escluderebbe i titoli di Stato. Secondo quanto si apprende, potrebbe entrare tra le misure la determinazione di una aliquota tra il 18 e il 20 per cento: potrebbe fruttare 1,5 miliardi l'anno. Nell'attività di monitoraggio dei tecnici potrebbe confluire anche la revisione della tassazione dei capital gain (azioni, future, swaps): oggi hanno una imposta sostitutiva al 12,5 per cento con la sola eccezione della cessione delle partecipazioni qualificate che entrano nell'irpef per il 40 per cento. Mentre si ragiona di rendite finanziarie l'esecutivo si divide sul rincaro dell'iva. E' stato il fedelissimo di Berlusconi, Paolo Romani, a rassicurare la platea della Confcommercio. "Non è assolutamente intenzione del governo - ha detto il ministro per lo Sviluppo economico - costruire la riforma fiscale su un incremento dell'iva. Sarebbe uno strumento che frena la crescita mentre serve un forte stimolo alla domanda interna". "Sull'Iva state tranquilli", ha aggiunto Romani. Una affermazione in contrasto con quanto annunciato da Tremonti 1 dieci giorni fa a Santa Margherita Ligure di fronte ai giovani di Confindustria: "L'innalzamento delle aliquote Iva - aveva detto il ministro dell'economia - è una questione che dobbiamo studiare". Si allarga così, dal Pd alla Cgil alle associazioni dei commercianti il fronte del "no" al rincaro dell'iva, mentre il leader della Cisl Bonanni ribadisce e precisa: "Fingono di non capire. Siamo d'accordo se l'iva viene aumentata sui beni di lusso". Ma la Confcommercio risponde con le cifre e valuta che un eventuale aumento dell'iva possa generare una contrazione del Pil dello 0,6 e dei consumi dell'1 per cento. E insiste sul malessere fiscale: "Bisogna ascoltare e capire chi non paga le tasse perché non ce la fa", ha detto il presidente Carlo Sangalli. In movimento il fronte delle pensioni. La mossa allo studio del governo di anticipare al il percorso di innalzamento dell'età pensionabile di anzianità e vecchiaia divide le parti sociali. "Siamo alle solite si tenta di fare cassa con il Welfare", ha detto la leader della Cgil Camusso. Mentre per la presidente di Confindustria, Emma Marcegaglia, "la stretta sull'età dà credibilità alla manovra". Copyright Repubblica. All rights reserved

11 ADUC - Associazione per i Diritti degli Utenti e Consumatori via Cavour Firenze Telefono Fax giugno :45 La finanza è un gioco a somma zero? di Alessandro Pedone Esiste un dibattito piuttosto ampio che verte intorno alla domanda: la finanza è un gioco a somma zero? La questione, se epurata dagli eccessi di tecnicismo, può essere di non poco interesse anche per gli investitori non esperti. Vediamo il perché, traendo spunto da una recente conversazione che ho avuto con un mio cliente. Pochi giorni fa, questo mio cliente una persona di elevato livello culturale, fine intelligenza e sensibilità- mi ha detto che trovava sbagliato confrontare i risultati delle scelte fatte per il proprio portafoglio finanziario con la media dell'andamento del mercato. Secondo lui il confronto corretto era con i due o tre gestori migliori, quelli riducendo all'osso il suo ragionamento rappresentano il vero benchmark, perché un bravo professionista deve fare come i migliori, non come la media che include anche i peggiori. Questo pensiero, comprensibile e diffuso, evidenzia come la maggior parte degli investitori non esperti non comprenda il ruolo del caso negli investimenti finanziari (si veda l'articolo Giocati dal caso ( ) e, più in generale, il fatto che battere continuativamente la media del mercato sia qualcosa di molto, molto complicato (si veda l'articolo La matematica della gestione attiva (http://investire.aduc.it/articolo/matematica+della+gestione+attiva_6077.php) ). Il caso ha un ruolo centrale negli investimenti finanziari proprio perché i mercati finanziari sono molto simili ad un gioco a somma zero. Nella teoria dei giochi, si definisce a somma zero quella situazione nella quale ad un guadagno di un partecipante corrisponde una perdita di pari importo di altri partecipanti e vice versa. Nelle situazioni descrivibili come gioco a somma zero si hanno solo trasferimenti di denaro, ma la somma complessiva dei guadagni e delle perdite è pari a zero. In termini semplici, ci si spartisce sempre la stessa torta che non diventa mai più grande a seguito dell'attività dei giocatori. L'espressione gioco a somma zero ha assunto una connotazione estremamente negativa (una sorta di sinonimo di: inutile o dannoso ) e ciò ha contribuito ad animare il dibattito a cui accennavo sopra. I difensori dei mercati finanziari hanno fatto notare come gli stessi non possono essere definiti a somma zero perché il valore dei titoli che si scambiano tende a crescere in conseguenza della naturale crescita economica. Le azioni, ad esempio, producono utili e le obbligazioni staccano cedole anche a prescindere dalla negoziazione (e quindi dalle azioni dei giocatori ). I mercati finanziari hanno la funzione di mettere rapidamente in collegamento coloro che dispongono di capitali con coloro che possono utilizzare questi capitali per produrre ricchezza attraverso l'economia reale. Per questo, in estrema sintesi, la torta cresce. Non vorrei dilungarmi troppo sul tema dell'utilità o meno dei mercati finanziari (in sintesi, mi sembra evidente che da strumento utile per l'economia si siano ormai trasformati in un potenziale pericolo), mi preme invece sottolineare come sia utile che gli investitori tengano sempre presente che i mercati finanziari sono quanto meno molto simili ad un gioco a somma zero. In altre parole, gli investitori non esperti, devono sempre tenere a mente che è illusorio sperare di ottenere dai mercati finanziari un extra-rendimento (rispetto a quello connaturato agli strumenti stessi, vale a dire: utili per le azioni e cedole per le obbligazioni) attraverso l'attività di negoziazione degli strumenti finanziari. Se considerare i mercati finanziari, complessivamente, un gioco a somma zero è qualcosa di impreciso, l'attività di trading è ancora peggio quando si considerata il biglietto, spesso molto saltato, che si deve pagare per partecipare al gioco, ovvero i costi di negoziazione. Dai mercati finanziari si può sperare di guadagnare, con continuità, solo i rendimenti connaturati con la tipologia stessa dei titoli (utili e cedole). I guadagni derivanti dall'attività di trading sono in larga parte illusori e spesso dovuti al caso e non alla bravura. Ovviamente esistono eccezioni e sfumature, ma queste non scalfiscono la validità generale di questo principio. In sintesi, non è tecnicamente corretto definire i mercati finanziari un gioco a somma zero, ma è bene che gli investitori non esperti lo considerino come tale. 1 / 1

12 I rendimenti azionari e il ciclo economico di Nicola Zanella 22 giugno 2011 Come abbiamo spiegato anche nella Guida alla lettura della nostra Newsletter mensile, ciò che potrebbe maggiormente giustificare una strategia di market timing finalizzata a diminuire il rischio tipico dell investimento azionario, sono i rendimenti fortemente negativi che le azioni potrebbero, in teoria, far registrare durante le recessioni economiche. Nella pratica, non è detto però che le azioni registrino rendimenti negativi durante il periodo di una recessione: ad esempio, dalla fine del 1925 al 2010, negli Stati Uniti solo nel 47% delle recessioni il rendimento delle azioni è stato negativo e in 6 delle 15 recessioni accadute in questo arco temporale le azioni statunitensi hanno reso più delle obbligazioni o del cash. Tipicamente infatti il mercato azionario anticipa sia l inizio di una recessione che la successiva ripresa economica: per questo, i più alti rendimenti azionari si possono attendere durante la parte finale di una recessione. Ad esempio, negli ultimi quattro mesi delle recessioni statunitensi, a partire da quella iniziata nel dicembre 1969, le azioni hanno guadagnato in media il 10,96%. È indubbio però che le azioni durante alcune recessioni abbiano realizzato delle perdite davvero ingenti recessione le azioni hanno perso quasi il 35%. Ricordiamo che per recuperare una perdita del 75% è necessario un successivo guadagno del 300%, così come è necessario un rendimento del 54% per recuperare una perdita del 35%. Ci sono voluti infatti quasi 12 anni perché il mercato azionario statunitense tornasse ai livelli precedenti la crisi del Si tratta di dati che destano una certa preoccupazione, considerando che risultati ancora peggiori i molto meno fortunati degli Stati Uniti. Utilizzando gli indici MSCI e i turning points del ciclo economico dichiarati dal NBER (National Bureau of Economic Research), siamo in grado di mostrarvi la performance delle azioni durante il ciclo economico a partire dal Si veda il seguente grafico. Figura 1 (clicca sopra per ingrandire)

13 Considerando anche i dividendi, negli ultimi 40 anni le azioni hanno registrato un rendimento nominale totale del 114% durante le espansioni e una perdita del 7% durante le recessioni, con una punta massima (-35%) nel periodo dicembre 2007-giugno L ultima recessione statunitense è anche quella che ha avuto una durata maggiore (18 mesi contro gli 11 mesi delle sei recessioni precedenti). Se si utilizzano invece gli indici MSCI che non considerano i dividendi distribuiti dalle azioni, la perdita media durante le recessioni aumenta fino a quasi l 11%. Figura 2 (clicca sopra per ingrandire) Crediamo sia interessante analizzare il comportamento delle azioni durante il ciclo economico anche in altri paesi, come può essere ad esempio l Italia, e confrontarne il rendimento con quello delle obbligazioni a tasso nominale e indicizzate all inflazione. È ciò che faremo nei prossimi articoli.

14 WallStreetItalia.com Goldman e i soldi sporchi libici Pubblicato il 09 giugno 2011 Ora 10:02 New York - Ai tempi in cui il colonnello Gheddafi era ancora una persona frequentabile in Occidente, non ci si limitava solamente a lasciarli piantare la tenda nel cuore di Parigi e Roma. Si facevano anche grandi affari con il rais. Qualche giorno fa sono state rievocate le perdite del fondo sovrano di investimento della Libia (LIA) negli investimenti operati da Société générale. Su 1,8 miliardi di dollari (1,27 miliardi di euro) affidati alla banca francese, piu' della meta' sono evaporati dopo essere stati investiti in tre prodotti finanziari "strutturati". I suoi figli ed emissari erano ricevuti con grande riguardo e la migliore delle accoglienze nelle stanze dei grandi gruppi finanziari. Creato in giugno 2007 con circa 40 miliardi di dollari in liquidita' e in proprieta' diversificate, LIA deteneva, prima dello scoppio dell'attuale crisi e conseguente guerra in Libia, circa 70 miliardi di asset, di cui 53 in attivita' finanziarie. In Europa SocGen non era la sola a speculare con i soldi del rais, ora rinnegato e bombardato dalla Francia, ricevendo fiumi di petrodollari libici da reinvestire. Negli Stati Uniti, invece, il fondo libico si e' rivolto nientemeno che ai migliori dei migliori: quelli di Goldman Sachs. Da gennaio a giugno 2008 il fondo ha versato 1,3 miliardi di dollari. A febbraio 2010 non rimaneva nient'altro che briciole: 25,1 milioni. Della somma inizialmente versata, il 98% e' sparito. Alcuni, conosciamo bene anche i nomi delle aziende - AIG, General Motors, Lehman Brothers, Fannie Mae e Freddie Mac - hanno fatto la stessa fine durante la crisi finanziaria. Ma per degli investimenti di un fondo sovrano, deve essersi per forza trattato di un record del mondo assoluto in tutte le categorie possibili immaginabili. Il Wall Street Journal ha allargato l'inchiesta e ha scoperto che i fondi libici hanno offerto a una ventina di importanti operatori finanziari occidentali di investire 150 milioni di dollari. Oltre a SocGen et GS, sono coinvolte HSBC, JP Morgan, Lehman, cosi' come dei fondi hedge speculativi e gruppi di private equity (Carlyle, Och-Ziff). La prima riunione GS-LIA si tenne a Londra e la City sara' il luogo cardine dei rapporti tra gli affaristi del rais e la societa' capitanata da Lloyd Blankfein anche nei mesi a venire. Sul fronte libico, gli interlocutori erano Mustafa Zarti, numero due di LIA e uomo fidato di Saïf Al-Islam, uno dei figli del Rais, ma anche Hatem Al-Gheriani, leader della divisione di investimenti del fondo. Da parte sua, Goldman Sachs schierava Michael Sherwood, patron della banca per l'europa, accompagnato da Driss Ben-Brahim, numero uno della divisione dei mercati emergenti, e Youssef Kabbai, il leader del settore nordafricano. L'affare sembrava promettere cosi' bene che LIA ha investito direttamente 350 milioni di dollari a gennaio 2008, prima di alzare la puntata con prepotenza: 1,3 miliardi di dollari sono stati ripartiti in nove fondi di titoli ad alto rischio, un paniere di paesei emergenti e sei azioni prestigiose, in cui Citigroup (che di li' a poco affondera' in un mare di passivita'), Banco Santander, la compagnia di assicurazione Allianz ed EDF. Ad agosto, un mese prima che il crack della banca Lehman Brothers facesse esplodere la crisi finanziaria in tutta la sua potenza, LIA constato' che i suoi investimenti affidati a Goldman avevano perso quasi completamente valore. Zart era imbestialito, "come un toro infuriato", assicura un testimone anonimo che e' stato raggiunto dal quotidiano finanziario americano. I colloqui condotti a Tripoli per porre rimedio alla situazione si sono svolti in circostanze cosi' rocambolesche che Goldman e' stata costretta a inviare persino del personale della sicurezza per poter garantire il rimpatrio dei suoi rappresentati. Di essi, l'ad Lloyd Blankfein, e il direttore finanziario David Viniar, hanno cercato di offrire un compenso ai libici per le perdite.

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