Un Europa a due velocità

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1 OLTRE LA CRISI GRECA Un Europa a due velocità Si allarga il gap tra paesi core e paesi periferici dell Eurozona. Pil, inflazione, disoccupazione, consumi, deficit pubblico e tassi di interesse: una radiografia della lenta ripresa secondo l occhio imparziale di Oxford Economics Emilio Rossi pubbliche della Grecia. Nell ottobre 2009 il nuovo governo socialista annunciò di aver trovato conti pubblici molto peggiori di quelli noti fino a quel momento. Il deficit greco era stimato dal precedente governo al 6,7% del Pil, ossia alto ma in linea con il deterioramento generale delle finanze pubbliche dei paesi europei e nord-americani. Improvvisamente la revisione dei conti lo situava al 12,7% (stime ufficiali successive lo hanno poi collocato addirittura oltre il 14%), con un debito pubblico atteso intorno al 125% del Pil per il Questo deterioramento improvviso ha indotto una serie di downgrading del rating dello stato greco e l uscita delle obbligazioni greche dai portafogli degli investitori e dei fondi (molti dei quali hanno statuti che non gli consentono di tenere in portafoglio ob- In queste ultime settimane siamo stati letteralmente bombardati da commenti e analisi molto divergenti sull andamento e le prospettive economiche sia dell area euro sia a livello mondiale. Si va dagli scenari più allarmistici di default globali presentati dai cosiddetti falchi a quelli che vedono enormi opportunità di investimento e crescita determinate da cambiamenti ritenuti inevitabili di policy e regole. Vediamo dunque di fare un rapido riassunto della situazione reale odierna e di valutarne le implicazioni e le prospettive per il nostro paese. Per fare questo ci baseremo su analisi e previsioni indipendenti, ossia elaborate da esperti il cui unico obiettivo è fornire i loro studi ai loro clienti, senza aver bisogno di supportare posizioni politiche o di gestione di portafogli (per non parlare di situazioni più complesse di intrecci tra banche e loro bracci finanziari). Emilio Rossi, senior advisor Oxford Economics. La crisi greca Il detonatore (ma non la causa) della recente crisi che si è abbattuta sull Europa è senza dubbio da individuare nella crisi delle finanze 4 DIRIGENTE

2 bligazioni con rating bassi o addirittura junk, spazzatura). Mentre all inizio del 2008 il rendimento dell obbligazione decennale greca era solo lo 0,3% più alto dell equivalente tedesca, tra gennaio e marzo 2010 questo spread si è portato tra il 6 e il 7%. L ulteriore abbassamento del rating greco a livello junk da parte di S&P (Standard & Poor s) ha determinato l esplodere della crisi, con tassi di mercato in ulteriore fortissima salita (fino al 18%) e la conseguente impossibilità da parte del governo greco di finanziarsi sul mercato per rimborsare le obbligazioni in scadenza. Dal punto di vista finanziario questa situazione era risolvibile solo grazie all intervento congiunto di Unione europea e Fondo monetario internazionale (i problemi strutturali greci sono risolvibili solo aderendo rigorosamente al piano stabilito a maggio). La situazione europea attuale... La gravità della situazione greca ha però sollevato timori più generali sui mercati riguardo alla solvibilità degli altri stati più deboli dell Unione europea. Per alcuni giorni nel mese di maggio i rendimenti delle obbligazioni di Portogallo, Spagna e Irlanda (e in misura minore anche dell Italia) sono stati messi sotto pressione dagli investitori che hanno preferito riallocare i loro investimenti in direzione di paesi considerati più sicuri. Ad ogni modo, la volatilità su tutti i mercati (azionari, obbligazionari, materie prime, derivati ecc.) è salita a livelli quasi paragonabili a quelli della crisi globale di due anni fa, con perdite significative dei prezzi e una forte discesa dell euro. In sintesi, lo spettro di una grave crisi economico-finanziaria ha iniziato a circolare per l Europa, al punto che anche l accordo raggiunto a livello europeo (con il contributo del Fmi) di costituzione del cosiddetto Stabilisation Package (720 miliardi di euro) è stato accolto con scetticismo. Ma al di là delle isterie dei mercati, qual è la situazione complessiva dell area euro? Per rispondere a questa domanda, partiamo da alcuni punti fermi guardando i dati economici ufficiali più importanti pubblicati per l area euro relativamente agli ultimi due anni e riassunti nella tabella 1 (i dati per gli anni sono previsioni di Oxford Economics). Si vede chiaramente che la ripresa europea è alquanto fiacca, DIRIGENTE

3 Cos è? Oxford Economics, fondata nel 1981 come joint venture con l Università di Oxford, è ora una delle maggiori società indipendenti di ricerca e analisi previsionale di economia globale. Le sue previsioni e simulazioni sono basate su rigorosi modelli econometrici, si spingono su un orizzonte temporale di 25 anni e sono elaborati da un team di oltre 150 economisti di ottimo livello grazie all affiliazione con il rinomato ateneo inglese e ne fanno una delle risorse più consultate dai decision maker che cercano punti di vista indipendenti e ricerche basate su evidenze. Oxford Economics opera analisi globali economiche su 190 paesi al mondo, trend di mercato per 10 principali industrie e 85 settori e previsioni per oltre 2500 città e regioni, considerando l impatto che fattori esterni al mercato, come economia, politica, finanza, regolamentazione, demografia, società, ambiente hanno su imprese, settori, clienti, prodotti e servizi, risorse, domanda e offerta. I paesi considerati coprono il 99% del business mondiale. ma pur sempre rassicurante rispetto ai timori di collasso che si paventavano appena un anno fa; l inflazione è a livelli storicamente molto bassi; la disoccupazione è alta e in crescita; i consumi sono deboli; siamo in presenza di alti e crescenti livelli di deficit. Insomma, i dati ci dicono che siamo fuori dalla recessione ma anche che la ripresa stenta molto a trovare un passo sicuro....e la situazione attesa Se fino alla crisi greca aleggiava un seppur cauto ottimismo, oggi le aspettative di crescita dell Eurozona sono deteriorate soprattutto dagli sviluppi delle politiche fiscali che si delineano all orizzonte. Negli ultimi mesi oltre alla Grecia anche altri paesi europei deboli hanno annunciato importanti misure di restrizione dei loro bilanci (soprattutto nell area dei tagli alle spese). Per di più, siccome le previsioni della Commissione europea per i prossimi due anni vedono uno sforamento del limite del 3% per il rapporto deficit/pil per tutti i paesi europei, ci si può attendere politiche fiscali restrittive un po dappertutto in Europa, anche se in misura minore per i paesi dove le preoccupazioni per le finanze pubbliche sono di dimensioni più ragionevoli. Il divario tra i paesi core e i paesi periferici dell Eurozona in termini di crescita è quindi previsto allargarsi e non più solo per i differenziali di produttività. Appare quindi sempre più probabile un Europa a due velocità, con Tabella 1 - Principali indicatori economici Eurozona: dati e previsioni Area Euro Pil, reale Variazione % Inflazione % Tasso disoccupazione % Consumi privati Variazione % Deficit pubblico % Pil Tassi interesse a breve % Dati storici Eurostat e previsioni Oxford Economics. paesi relativamente a posto con i loro conti pubblici, con forti attivi di bilancia commerciale e produttività alta, e paesi con disavanzi nei conti con l estero e bassa produttività costretti a rincorrere e ad aggiustare le proprie finanze. Il risultato combinato dei fattori appena menzionati porta Oxford Economics (con l aiuto di sofisticati modelli matematici) a prevedere che il Pil dell Eurozona crescerà di appena lo 0,7% nel 2010 e di 1,3% nel 2011 (molto più basso di quanto previsto fino a un mese fa), con divari crescenti tra i paesi. I consumi e le vendite al dettaglio rimarranno stagnanti, mentre il tasso di disoccupazione salirà ulteriormente di circa un punto percentuale in media europea. Infatti, le business survey più recenti indicano chiaramente che le imprese non stanno ancora considerando programmi di investimento in nuova forza lavoro. 6 DIRIGENTE

4 A fronte di una domanda interna che resterà debole per i motivi appena descritti, la ripresa europea rimane quindi legata al commercio internazionale. L attuale debolezza dell euro sarà un importante fattore di competitività (insomma, non tutti i mali vengono per nuocere, se non sono proprio gravi...). Non a caso, mentre le survey sulle aspettative dei consumatori mostrano ancora pessimismo, le indagini sulle aspettative delle imprese europee mostrano un quadro più ottimistico. Purtroppo, la debolezza dell euro porterà solo benefici limitati ai paesi europei periferici, data la loro dipendenza dal commercio all interno dell Unione monetaria e soprattutto dall import tedesco. Come già accennato, nonostante l accordo tra i governi europei di sostegno alle finanze pubbliche dei paesi in difficoltà, l euro è rimasto debole e si muove oggi tra 1,25 e 1,30 nei confronti del dollaro. Oxford Economics si aspetta una perdurante debolezza dell euro intorno a questi livelli e anche più bassi fino a metà 2011 (con un possibile recupero a brevissimo per necessità di ricoperture di posizioni scoperte). Ma sulla forza del dollaro nel medio termine occorrerà invece stare attenti. Gli Usa (così come anche la Gran Bretagna) hanno a loro volta deficit pubblico e commerciale altissimi. Le passività non finanziate degli Stati Uniti ammontano a 61 trilioni di dollari, di fronte ai quali il debito dei grandi debitori mediterranei appare di dimensione amatoriale (anche in relazione al Pil o a qualsiasi altro indicatore). In sintesi, in assenza di eventi particolari, dollaro forte nei prossimi 12 mesi e di nuovo debole da lì in poi. Questa ipotesi è ulteriormente rafforzata dalla considerazione che la crisi del debito in zona euro ha completamente annullato le attese di rialzo dei tassi della Banca centrale europea per almeno un anno. E l Italia? Nel contesto europeo sopra descritto, il nostro paese si sta muovendo in linea con le politiche restrittive dei paesi europei con problemi di bilancio pubblico. Il dato del primo trimestre 2010 è stato sorprendentemente positivo, anche rispetto alla media europea, con un Pil in crescita dello 0,5%. Dopo un quarto trimestre del 2009 negativo, questo rimbalzo è dovuto fondamentalmente alla ricostituzione di scorte e al contributo positivo del commercio con l estero. La previsione di Oxford Economics è che per il 2010 e per il 2011 l Italia cresca intorno all 1%, un tasso di crescita ancora molto conte- DIRIGENTE

5 Tabella 2 - Pil in Europa: passato, presente, futuro Pil (reale) Eurozona Francia Germania Italia Regno Unito Spagna Dati storici Eurostat e previsioni Oxford Economics. nuto per gli stessi motivi di debolezza della domanda interna identificati per il resto d Europa: fiducia dei consumatori bassa, tassi di disoccupazione in crescita fino al 9-10% e le misure di bilancio pubblico fortemente restrittive da parte del governo. Inoltre, anche se la business confidence ha mostrato miglioramenti incoraggianti, soprattutto in relazione agli scambi con l estero, gli investimenti saranno ancora in discesa dello 0,7% nel 2010, visto l alto livello di capacità produttiva inutilizzata presente presso le imprese. Per quel che riguarda le finanze pubbliche, la situazione non è considerata tra le peggiori in Europa, pur aggravandosi rispetto al passato. Secondo uno studio della Banca dei regolamenti internazionali, la proiezione a 30 anni in mancanza di misure correttive pone il debito italiano al 200% del Pil nel 2040 contro il 300 tedesco, il 400 americano e francese e il 600 giapponese. Pur essendo poco più di un gioco aritmetico, questo studio riflette la percezione di un miglioramento relativo della posizione attuale italiana dovuto agli interventi effettuati negli ultimi 15 anni sulle spese per pensioni e sistema sanitario, pur se ancora insufficienti. È importante considerare che la crescita italiana negli ultimi tre anni è stata la peggiore d Europa (vedi tabella 2). E quindi? Dopo anni di vacche magre, la mancanza di una ripresa sostenuta può avere riflessi sociali importanti e da tenere in considerazione anche per la categoria dei dirigenti. Ci limitiamo qui a un breve e probabilmente banale elenco delle implicazioni principali che la combinazione di crisi e misure di controllo del deficit può avere sulla nostra categoria. Problemi di finanza pubblica (impatto forte su pensioni e sanità); rapporti sindacali più frizionali ; disoccupazione crescente (più lavoratori disposti a contratti flessibili come consulenza, part-time ecc.); prezzi in ribasso per l immobiliare (opportunità di ricollocazione della sede dell azienda); bassi tassi di interesse (rimodulazione del debito e gestione molto oculata della tesoreria e degli investimenti finanziari, con accentuazione della diversificazione). Come sempre, anche nei momenti più difficili si celano importanti opportunità... 8 DIRIGENTE

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