Financing Water Sector Infrastructure: Theoretical Perspectives and European Case Studies
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- Anna Maria Pieri
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1 Financing Water Sector Infrastructure: Theoretical Perspectives and European Case Studies Seminario di presentazione della ricerca IEFE, Milano, 19 luglio 2007 Elisabetta Linares 1 Motivazioni Invecchiamento delle infrastrutture e standard di qualità derivati dalla WFD + limiti alla spesa pubblica necessità di coinvolgere capitali e competenze privati Premi per il rischio richiesti da investitori privati notevole aumento delle tariffe basate su FCR Necessità di esplorare sistemi di finanziamento (entità finanziata + intermediari + strumenti) alternativi alla tradizionale finanza pubblica che consentano di contenere l impatto sulle tariffe 2 1
2 La struttura della ricerca Parte I: la prospettiva teorica Parte II: 5 casi europei (UK, P, F, NL, D) e 1 caso americano Parte III: il caso Finlombarda Parte IV: raccomandazioni 3 Parte I: teoria ipotesi di partenza Servizi idrici 3 modelli di management: gestione pubblica diretta, monopolio regolamentato, gestione delegata schema di base di allocazione dei rischi Lo schema di base di allocazione dei rischi di ciascun modello può essere modificato (e migliorato) dall intervento di vari tipi di intermediari finanziari e altre istituzioni (intermediari finanziari pubblici indipendenti, holding, enti pubblici a livello di bacino, ecc.) o grazie all uso di strumenti finanziari innovativi (finanza di progetto, fondi rotativi, monoline insurance, securitization, pooling di investimenti, ) 4 2
3 Parte I: struttura del rapporto Caratteristiche degli investimenti nel settore idrico (in particolare allocazione dei diversi rischi e impatto sul costo del capitale) Modelli di management del settore idrico (EUROMARKET) Caratteristiche economiche e finanziarie Schema di base di allocazione dei rischi Valutazione in base al costo del capitale Intermediari e strumenti finanziari Strumenti finanziari tradizionali e innovativi Ruolo degli intermediari finanziari 5 Parte I: gestione delegata Debtholders Taxpayers Responsible entity Vertical integration Equityholders Suppliers WSS undertaking Debtholders Customers 6 3
4 Parte I: monopolio regolamentato Make-or-buy Equityholders Suppliers WSS undertaking Debtholders Customers 7 Parte I: gestione pubblica diretta Debtholders Taxpayers Suppliers Responsible entity Outsourcing Users 8 4
5 Parte I: caratteristiche economico-finanziarie dei modelli di management Organization in Financing Revenues Costs charge of investments in infrastructure DM Responsible entity Banks and Revenues dependent on Incentives to reduce OPEX and/or WSS capital contractual agreement weak or strong undertaking markets about tariff setting Incentives to augment Earmarked infrastructure costs in case of taxes vertical integration Public grants otherwise incentives to lower infrastructure costs High cost of capital (proportional to effective risk) High transaction costs RM WSS undertaking Banks and Mixture of price caps and Incentives to reduce OPEX capital cost pass-through (price caps) markets Incentives to augment CAPEX (if cost pass-through) Medium-high cost of capital (risk of underestimation or incomplete inclusion by regulator) Medium-high transaction costs DPM Responsible entity Public Political tariffs for price Weak incentives to reduce budget control or consensus costs (unless subsidy- or price Banks and (shortfalls covered with caps, management rewards, capital public funds cost) or etc.) markets cost-based tariffs Low amortization charges reduction of infrastructure costs Gold-plating increase in infrastructure costs Low cost of capital Low transaction costs 9 Parte I: ipotesi da verificare nella Parte II Prima ipotesi: 2 fattori influenzano caratteristiche e ruolo delle istituzioni coinvolte nel finanziamento di infrastrutture del settore idrico Le caratteristiche del sistema finanziario: bank- vs. market-based, grado di sviluppo (standard informativi, protezione degli investitori, ) e accesso di enti pubblici e società private a fonti di finanziamento esterne Il modello di management (es.: in DM e DPM possono essere necessarie istituzioni dedicate per finanziare gli enti responsabili delle infrastrutture) Seconda ipotesi: il tipo di istituzione coinvolto nel finanziamento delle infrastrutture influisce sull allocazione dei rischi e di conseguenza sul costo del capitale 10 5
6 Parte II: casi europei e USA UK: Welsh Water P: Aguas de Portugal F: Agences de l eau / DEXIA NL: Nederlandse Waterschapsbank USA: Drinking Water State Revolving Fund D: Investitionsbank des Landes Brandenburg 11 Parte II: struttura dei casi Regolamentazione e modello di management prevalente Sistema finanziario: indicatori (bank loans to private sector / GDP, deposits / GDP, stock market cap. / GDP, equity issues / GFCF, domestic companies traded on stock exchange / population, shareholders rights, creditors rights, effieciency of judicial system, accounting standards, rule of law, value of control) Istituzione: storia, statuto, governance, finanziamento, investimenti, ecc. Risk management: effetto su allocazione dei rischi Costo del capitale: confronto con alternative (finanza pubblica diretta, finanza privata) 12 6
7 Regno Unito: Welsh Water (I) Società no-profit ( limited by guarantee) no azionisti (membri), interamente finanziata con debito (mutui e obbligazioni) Contesto: monopolio regolamentato Sistema finanziario: importanza sia delle banche, sia del mercato azionario, scarsa propensione a finanziare il capitale fisso tramite IPO e seasoned equity offerings, ottimo sistema di protezione di azionisti di minoranza e creditori, sistema giudiziario efficiente, standard contabili di qualità, market for corporate ownership molto concorrenziale Risk management: Classi di obbligazioni con diverse caratteristiche (es. senior protette da monoline insurance) spostamento underperformance risk verso junior Fornitori di beni e servizi in outsourcing parte del rischio finanziario Valutazioni agenzie di rating: rischio alto tasso d indebitamento mitigato da debt tranching, obblighi relativi alla liquidità, stabilità del mercato di riferimento; programma di finanziamento in anticipo rispetto alle necessità d investimento riduzione rischio interesse 13 Regno Unito: Welsh Water (II) Costo del capitale = interessi + dividendi / Regulatory Capital Value WASC Anglian Dwr Cymru 7.8 (H) 6.4 (4) 6.6 (3) 5.8 (4) 5.1 (2) Northumbrian Severn Trent South West Southern Thames United Utilities Wessex Yorkshire Total Fonte: OFWAT,
8 Portogallo: Aguas de Portugal con finanziamento BEI AdP:holding statale istituita nel 1993 per promuovere e finanziare sistemi multi-municipali (51% AdP, 49% comuni serviti) per bulk water supply e depurazione; azionisti: 45% PARPUBLICA, 34% Direzione Generale Tesoro, 21% Caixa Geral de Depósitos Concessioni tra aziende multi-municipali e comuni con volumi minimi garantiti e tariffe a copertura costi operativi e di finanziamento (incl. ROE) Prestiti BEI + co-finanziamento banche commerciali per AdP e controllate Vantaggio intervento BEI (es. Aguas de Portugal IV): 13 bps (NPV del minor costo di finanziamento 1,51% dell ammontare del prestito); prestiti di lungo termine non altrimenti accessibili sui mercati per AdP 15 Francia: le agences de l eau 6 agenzie di bacino istituite per la gestione delle risorse idriche tramite l attuazione delle politiche decise dal comitato di bacino e il finanziamento Finanziamento tramite abstraction e pollution charges a carico degli utenti (votate dal comitato di bacino) Sussidi (es % investimenti disinquinamento industriale Seine-Normandie) e prestiti a tasso zero (durata 8-15 anni per AdE Seine-Normandie, per depurazione industriale 30-70% investimento) ad enti pubblici locali, industrie, agricoltori e associazioni di catetoria per trattamento e distribuzione, manutenzione fiumi e zone umide, raccolta e depurazione reflui, eliminazioni di rifiuti pericolosi, adozione di tecnologie pulite, ecc.; premi AQUAEX per inquinamento evitato 16 8
9 Francia: DEXIA Gruppo DEXIA leader nel finanziamento degli enti pubblici locali (DEXIA Crédit Local e filiali in 30 Paesi) Quota di mercato del 42% in Francia 17 Paesi Bassi: Nederlandse Waterschapsbank (I) Water boards ( Waterschappen ) enti pubblici per la gestione delle risorse idriche (prevenzione delle inondazioni, controllo del livello dei fiumi e della falda acquifera, rilascio di permessi di scarico, gestione e manutenzione di impianti di depurazione) finanziati tramite water board tax, pollution levy e contributi statali NWB: house bank dei waterboards Finanziamento di water boards (90% dei finanziamenti), comuni e province, edilizia sociale, istruzione, sanità e aziende di distribuzione di acqua potabile divieto di prestito al settore privato Azionisti: Stato 17%, water boards 81%, province 2% Finanziamento sui mercati dei capitali internazionali 18 9
10 Paesi Bassi: Nederlandse Waterschapsbank (II) Fattori che aumentano il rischio della NWB secondo agenzie di rating: Margini contenuti e bassi tassi di profitto Fattori che diminuiscono la rischiosità della NWB: Garanzia implicita governo olandese Solo mutui a enti pubblici per statuto Costi contenuti (poco personale, no rete agenzie) Rating NWL = rating Olanda accesso a mercati capitali internazionali a condizioni vantaggiose per enti pubblici locali Altro vantaggio: circuito finanziario dedicato no diversione finanziamenti settore idrico Costo del capitale: alternative? Banche commerciali fuori dal segmento enti pubblici BNG (banca dei comuni) condizioni simili per via della concorrenza Finanziamento drinking water supply companies: accesso a prestiti NWL 19 USA: Drinking Water State Revolving Fund (funzionamento) 20 10
11 USA: Drinking Water State Revolving Fund (grant equivalency) 21 USA: Drinking Water State Revolving Fund (tassi d interesse) National DWSRF Average Weighted average interest rate 4.5% 3.2% 2.9% 2.8% 2.4% State market interest rate 5.7% 5.2% 5.1% 5.8% 5.3% Fonte: US Environment Protection Agency,
12 Germania: Investitionsbank des Landes Brandenburg Banca del Land Brandeburgo utilizzata per incanalare i finanziamenti (prestiti e sussidi) del governo regionale a vari settori dell economia; contributi a fondo perduto al settore idrico (es. programma Wasser, Abwasser, Abfall ) fino al 75% dell investimento; finanziamento: fondi pubblici e mercati dei capitali, prestiti (es. EIB, KFW) Responsabilità del servizio idrico: comuni; operatori: enti di diritto pubblico e società di diritto privato (private, minoranza pubblica, maggioranza pubblica); no autorità di regolamentazione; approvazione tariffe da parte del comune / antitrust; DPM / RM Sistema finanziario bank-based Risk management: Gewaehrtraegerhaftung (garanzia del Land per i debiti della ILB) e Anstaltslast (responsabilità per il buon funzionamento della banca) stesso rating Land Brandeburgo (AA-/Aa2/AAA) Alternative di finanziamento ai sussidi ILB (es. per Berliner Wasserbetriebe): EURIBOR 2 bp (bullet 10 anni) (settembre 2006) 23 Prossime fasi Disponibile: rapporto Parte I Disponibile (fine luglio): rapporto Parte II Parte III: studio approfondito del fondo rotativo di Finlombarda Parte IV: valutazione della possibilità di trasferire i diversi sistemi di finanziamento da un Paese all altro e raccomandazioni 24 12
13 Finanza innovativa nel settore idrico Antonio Massarutto Università di Udine e Iefe-Bocconi antonio.massarutto@uniud.it Milano, 19 luglio 2007 Considerazioni introduttive Importanza del costo del capitale per le network industries Deprezzamento del capitale efficienza nelle scelte di investimento e nelle dotazioni infrastrutturali Costo del capitale efficienza nell accesso al mercato finanziario e modelli di ripartizione del rischio economico Pro e contro la responsabilità integrata su investimenti e gestione Gli incentivi a una dotazione efficiente di capitale infrastrutturale sono più elevati se ne è responsabile il gestore (Petretto (2006) Se investimento è responsabilità del pubblico, rischio di eccesso di capacità e gold-plating; viceversa con gestione integrata rischio di investimenti subottimali e strozzature di capacità (von Hirschhausen et al., 2004) Quanto (e perché) costa il capitale? Costo del K è funzione del rischio economico che l investitore si assume Il rischio dipende dalle caratteristiche del settore, ma anche dalle modalità con cui questo è organizzato, dalle clausole contrattuali, dai modelli di regolazione 1
14 Policy makers frequently argue that PPPs are good because the private sector is a cheaper source of financing or insurance than the public sector. This thinking is strange for an economist since it is hard to imagine an agent that is more able to borrow or to provide insurance than the government (with its enormous powers of taxation) (Hart, 2003). Lo studio e gli scenari Contesto Analisi economica delle politiche per l attuazione della Direttiva quadro europea (Dir 2000/60) e dei Piani regionali di tutela delle acque (Dlgs 152/99) Valutazione dell impatto economico della realizzazione dell intervento straordinario di depurazione per il Comune di Milano Oggetto della ricerca Valutazione dei livelli attuali di copertura del costo Valutazione dei costi implicati dalla WFD e dal PTA intesi come costo differenziale rispetto al costo dell esistente Impatto sulle tariffe e confronto con opzioni di policy alternative Tre scenari oggetto di analisi, a partire dall individuazione da parte delle Regioni delle iniziative da adottare Chickens : prevede l applicazione letterale del modello previsto dalla l.36/94 Intermedio : prevede l affidamento delle reti a una società patrimoniale pubblica che si finanzia attraverso l emissione di obbligazioni garantite dal comune, con il relativo costo trasferito sui canoni di concessione Finanza pubblica : prevede che gli investimenti siano interamente finanziati a carico di un meccanismo fiscale (tassa di scopo o fiscalità generale) 2
15 Scenari esaminati e ipotesi Scenario Hypotheses Chickens Intermediate Public finance All investment remunerated at market rate (7%) Depreciation schedule adapted to tax legislation (max 30 years) Operational cost saving of 10% All investment remunerated at 4,5% (public sector borrowing rate) Depreciation according to conventional accounting principles (max 40 years) Operational cost saving of 5% All investment remunerated at 2% (pure cross-temporal preference rate) Depreciation schedule according to economic life (max 100 years) Ipotesi comuni a tutti gli scenari Lombardia ed Emilia Romagna Costi operativi basati su formula econometrica MTN Valore di ricostruzione degli impianti basati su formule parametriche reperite in letteratura Ato di Milano Costi operativi basati su dati contabili a consuntivo Valore di ricostruzione delle tubature e delle reti esistenti basata su formule parametriche (verificate con tecnici comunali) Valore impianti di depurazione basato su costo storico (appalti Commissario Straordinario) 3
16 Una simulazione sugli ATO di Lombardia ed Emilia-Romagna Chickens Intermediate Public ER L ER L ER L Actual tariff Actual operational cost Actual margin for depreciation Full cost existing Full cost after WFD Total (existing +WFD) FCR - existing 36% 36% 50% 55% 70% 88% FCR - existing + WFD 35% 30% 48% 45% 67% 70% Price increase 190% 236% 109% 123% 49% 43% I risultati: impatto sulle famiglie Chickens Intermediate Public ER L ER L ER L Incidence of water bill on average income Mean 1,87% 1,41% 1,51% 1,09% 1,16% 0,77% Min 1,34% 0,72% 1,07% 0,56% 0,81% 0,40% Max 2,60% 2,35% 2,20% 2,01% 1,80% 1,68% Incidence of water bill on low incomes Mean 4,77% 5,86% 3,86% 4,54% 2,95% 3,21% Min 3,45% 2,23% 2,77% 1,73% 2,09% 1,24% Max 6,60% 6,22% 5,27% 4,67% 3,94% 3,74% 4
17 Il caso dell Ato di Milano Scenario Chickens Intermediate Public Actual tariff ( /person/year) Annual per-capita full cost before WFD Annual per-capita full cost after WFD Expected increase for achieving FCR (%) 202% 124% 45% Incidence on average income Incidence on low income actual 0,38% 0,38% 0,38% FCR 1,16% 0,86% 0,55% actual 1,60% 1,60% 1,60% FCR 4,80% 3,60% 2,30% Alcuni risultati- I Sostenibilità a lungo termine Il modello della l.36 comporta nel lungo termine costi e incrementi tariffari di molto superiori a quelli previsti nei piani di ATO e permessi dal MTN Gli aumenti necessari in termini reali sono intorno al 200%, mentre la media dei piani di Ato approvati prevede incrementi intorno al 25-30% Effetto della scelta di finanziare l intero settore sul mercato dei capitali è dirompente; scelte alternative permetterebbero un costo di gran lunga inferiore (a parità di investimenti effettivi) Impatto distributivo severo Passaggio da comuni ad ATO non è sufficiente; permangono notevoli differenze tra un ATO e l altro, anche nella stessa Regione Ipotizzando un elasticità al reddito molto bassa (servizio essenziale), l impatto sulle fasce deboli potrebbe essere estremamente elevato, anche se in media non dovrebbe superare soglie critiche 5
18 Alcuni risultati - II Remunerazione del capitale al 7%: troppo alta o troppo bassa? La legge e il MTN sembrano ignorare il principio della corrispondenza tra remunerazione del capitale e rischio industriale; Il valore del 7% è probabilmente troppo basso nel caso in cui il gestore debba aggiudicarsi il servizio con una gara (stime UK: +6,6% oltre il tasso risk-free), ma troppo alto nel caso in cui il gestore sia un impresa pubblica che non sopporta rischi di mercato Come conciliare la responsabilità integrata in capo al gestore con un modello di finanziamento smart? Il modello tradizionale si basava sulla pianificazione e finanza pubblica, e ha generato un dualismo inefficace e inefficiente Il problema è trovare il modo di coinvolgere il pubblico nell assunzione del rischio, lasciando però che le decisioni di investimento siano responsabilità (anche) del gestore Implicazioni di policy Il settore pubblico (almeno nei paesi sviluppati) permette costi inferiori di approvvigionamento di capitale: Se la spesa per investimenti è finanziata attraverso la tassazione, il suo costo è zero (o, se non altro, pari al costo-opportunità rappresentato dal saggio di preferenza intertemporale puro) Se invece è finanziata attraverso debito pubblico o imprese pubbliche, possono comunque contare su tassi inferiori In compenso, vi è il rischio che le imprese pubbliche si indebitino troppo (essendo percepite come investimenti meno rischiosi e senz altro più solvibili) e che possano scegliere un livello eccessivo o distorto di investimenti, poiché il relativo costo non sarà pagato dai diretti beneficiari, nemmeno se vi è un vincolo formale alla sua copertura attraverso le tariffe Questo rischio è molto elevato nel caso in cui le scelte di investimento possiedano dei gradi di libertà, ma è relativamente meno importante nei casi in cui la decisione è abbastanza obbligata Nel settore idrico soprattutto se consideriamo le reti urbane le scelte di investimento sono abbastanza obbligate; in compenso il valore del capitale investito e la lunghissima vita utile degli asset enfatizza questi aspetti 6
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