POLITICA MONETARIA. Andrea Terzi

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Agnella Ricci
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1 POLITICA MONETARIA Andrea Terzi

2 If a Rip Van Winkle had gone to sleep in 2006 and awoke today Tassi a zero per il sesto anno consecutivo Uso di strumenti non convenzionali di politica monetaria Conti delle riserve moltiplicati molte volte e la più debole ripresa da WW2 2

strumenti non convenzionali di politica monetaria Conti

3 US: la ripresa più lunga e faticosa 3

4 L Eurozona ha fatto anche peggio 13 Tasso di disoccupazione: US vs. Eurozona Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar United States, Total Eurostat, Euro Zone, Total (EA18) Source: Reuters EcoWin 4

Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar Jun Sep Dec Mar 06 07 08

5 Come la banca centrale governa la moneta? Il vecchio «stato dell arte» non è più valido (se mai lo è stato): B M i Il potere della banca centrale è quello di cui gode il monopolista (della moneta) di fissare almeno un tasso d interesse a condizione che non «si leghi le mani» Sito BCE: By virtueof itsmonopoly, a centralbankisableto managethe liquiditysituation in the money market and influence money market interest rates. Vanno distinti: 1. Annuncio tasso di policy funzione di reazione rispetto a deviazione da obiettivo 2. Azioni operative per rendere il tasso annunciato effettivo gestione della liquidità 3. Balance sheet policy dimensione, composizione, profilo di rischio 5

almeno un tasso d interesse a condizione che non «si leghi le mani» Sito BCE: By virtueof itsmonopoly, a centralbankisableto managethe liquiditysituation in the money

6 BilanciodellaBancacentrale ATTIVO Crediti verso le banche (B + R) PASSIVO Banconote(B) Saldo conto reserve (R) Il sistema bancario è in posizione di deficit strutturale di liquidità Poiché la moneta della banca centrale è in prestito, la BC può fissare un tasso d interesse maggiore di zero 6

posizione di deficit strutturale di liquidità Poiché la moneta della

7 Gestione della liquidità Tasso e quantità di riserve sono slegati Due sistemi per realizzare 2. Sistema con costo opportunità delle riserve > 0 (corridoio) Sistema con costo opportunità delle riserve = 0 (floor) Forward guidanceper influenzare i rendimenti a lunga scadenza invece che fissarli direttamente Interest rate policy + Balance sheet policy 7

Sistema con costo opportunità delle riserve > 0 (corridoio) Sistema con costo

8 Pre-crisi: il policy rate era giusto? 8

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11 PerchèZIRP è poco efficace? Canali di trasmissione del policy rate: Tasso reale a lungo termine Tasso di cambio Prezzi di AF e AR Credito (Lending) Net worth Income (non tutti hanno lo stesso segno) 11

12 Difficoltàdi strategiae strumenti nuovi Ad esempio, Term Auction Facility(fed) e fixedrate full-allotment liquidity provision(ecb) Sono operazioni di strategia, non munizioni aggiuntive alla fissazione del tasso Sono servite a stabilizzare il tasso overnight al livello del tasso di policy annunciato 12

operazioni di strategia, non munizioni aggiuntive alla fissazione del tasso

13 La Fed ha fattofaticacon 2. 13

14 Anchela BCE ha fattofatica (ma meno) 14

15 Balance sheet policy (Fed, BCE, BoJ, BoE, BNS ) 1-Modifica l esposizione valutaria dei privati obiettivo: influenzare il cambio 2-Modifica il portafoglio di titoli pubblici del settore privato obiettivo: influenzare yieldcurve e prezzi nei mercati finanziari 3-Modifica l esposizione della BC al debito privato obiettivo: modificare le condizioni del credito privato 4-Modifica le riserve a un livello obiettivo obiettivo: sistema dei pagamenti 15

yieldcurve e prezzi nei mercati finanziari 3-Modifica l esposizione della BC al debito privato obiettivo:

16 US: Liquiditàbancaria 16

17 EUR (billions) 17

18 Trasmissionedella balance sheet policy Segnale strategico: aspettative, fiducia, premio di liquidità Composizione dei portafogli privati: struttura dei tassi, prezzi AF, propensione al rischio, attività di intermediazione R M Domanda? La quantità di riserve non è un vincolo per i prestiti bancari quindi questo canale è inattivo R inflazione? Se è vero che le riserve non condizionano la politica di portafoglio delle banche, non c è nemmeno un impatto sull inflazione: contano solo gli (eventuali) effetti sui tassi 18

La quantità di riserve non è un vincolo per i prestiti bancari quindi questo canale è inattivo R inflazione?

19 QE QE QE QE R* obiettivo per un periodo esteso via acquisto titoli di stato (2+4) Espansione di R per ridurre i tassi a lunga (2+4) Acquisto di titoli pubblici e privati per ridurre i tassi (2+3+4) QE Qualsiasi espansione di R Fed credit easing Acquisto di titoli pubblici e credito ai privati (2+3) ECB enhanced credit support Finanziamento a lungo termine collateralizzato(3) 19

tassi (2+3+4) QE Qualsiasi espansione di R Fed credit easing Acquisto di titoli pubblici e

20 QE e stock di moneta 11 United States, M2 growth rate Percent QE1 QE2 QE United States, Money supply M2, USD [ar 12 months] Source: Reuters EcoWin 20

QE2 QE3 07 08 09 10 11 12 13 United States,

21 Il SB non può «preferire» le riserve ai prestiti! 21

22 La finalità del coefficiente di riserva obbligatoria non è difendere i risparmiatori! 22

23 Problemi di interpretazione del moltiplicatore monetario Le riserve non sono differenti da altri titoli di debito pubblico se non nella loro durata (overnight) e nella caratteristica di essere strumenti di regolamento dei pagamenti I fattori che condizionano il credito bancario sono a) La capacità della banca di attrarre clienti affidabili b) Il rispetto dei requisiti di capitale a fronte di un aumento della leva finanziaria c) La redditività attesa sulla base del margine tra tassi attivi e costo del rifinanziamento Il credito non richiede che la banca predisponga di riserve per essere erogato Dunque, più propriamente: prestiti D= M R Il credito bancario tende ad essere pro-ciclico: aumenta nelle fasi espansive e diminuisce nelle fasi recessive 23

24 Politica monetaria nella crisi La politica del tasso a breve può non essere sufficiente La balance sheetpolicy può affrontare problemi nel sistema dei pagamenti, influire su premio liquidità, premio al rischio, dunque attenuare situazione di tensione, più che esercitare una vera e propria forza espansiva sulla domanda Può davvero una banca centrale creare inflazione quando lo vuole? 24

25 Quando la politica monetaria incontra quella fiscale TARGET: Impatto fiscale disguised? Impatto espansivo sui paesi in posizione «debitoria»? OMT: Necessari in assenza di Eurobonds BCE: Sovereign stability precondition for financial stability La banca centrale deve essere garante dei titoli pubblici Il mito della «monetizzazione»: sostituire titoli con liquidità presso la BCE è «espansivo»? BCE: La crisi tedesca del 1931 fu causata da a) austerità e 2) proibizione alla Reichsbank di finanziare il debito pubblico 25

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