Tesoreria, Finanza e Risk Management per gli Enti Locali. Derivati: Gestione del Rischio e Valore di Mercato

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5 Tesoreria, Finanza e Risk Management per gli Enti Locali Derivati: Gestione del Rischio e Valore di Mercato COMUNE DI MONTECATINI TERME 16 marzo 2009

6 1. Introduzione La valutazione del derivato del Comune di Montecatini Terme è stata elaborata in data 16 marzo 2009 sulla base dei dati di mercato dello stesso giorno, orario di rilevazione Per la costruzione della curva dei tassi d interesse, per il Pricing delle operazioni finanziarie e per la stima dei flussi di cassa è stato utilizzato il sistema di Tesoreria e Risk Management per gli Enti Locali POLEIS prodotto e distribuito da Brady Italia. I tassi di mercato inseriti nel sistema per la valutazione del debito sono: 1. Tassi di Mercato: a. Tassi Euribor (fixing base: giorni effettivi / 360) per la parte a breve termine; b. Quotazioni Futures su Euribor 3 mesi per la parte a medio termine; c. Tassi Swap (Annual / Euribor 6M - base 30/360) per la parte a lungo termine; 2. Matrice di Volatilità: Cap/Floor contro Strike. Tabella A) Tassi di Mercato Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 1 novembre 2008

7 Tabella B) Volatilità Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 2 marzo 2009

8 Sulla base dei dati di mercato attuali, effettuando le dovute rielaborazioni, abbiamo ottenuto i seguenti tassi forward da applicare nella valutazione della posizione in essere. I tassi forward rappresentano un indicazione delle aspettative del mercato sui futuri livelli del tasso Euribor 6 mesi. Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 3 marzo 2009

9 2. Analisi del derivato: Interest Rate Swap con Collar 2.1 DESCRIZIONE DEL DERIVATO - Prossimo regolamento differenziali: ; Scadenza: La banca paga al Comune di Montecatini Terme, con cadenza semestrale, gli interessi a tasso fisso come da contratto. - Il Comune di Montecatini Terme paga alla banca, con cadenza semestrale: 1) per il periodo dal 31/12/2006 al 31/12/2020, in base al piano di ammortamento, il tasso variabile di riferimento + uno spread del 2,75% qualora non si verifichino le condizioni sotto elencate: che, nel corso della vita dello Swap, il tasso variabile di riferimento non venga fissato oltre la barriera superiore (nella tabella vengono elencate le barriere fissate per ciascuna data di riferimento): in tal caso il Comune paga per quel semestre il seguente tasso fisso: barriera Sup.+ spread; che, nel corso della vita dello Swap, il tasso variabile di riferimento non venga fissato al di sotto della barriera inferiore: in tal caso il Comune paga per quel semestre il seguente tasso fisso: barriera Inf. + spread. Per tasso variabile di riferimento si intende il tasso Euribor 6 mesi (Base: giorni effettivi/360) fissato due giorni lavorativi precedenti l inizio del semestre di riferimento (fixing in advance). Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 4 marzo 2009

10 BARRIERE DI RIFERIMENTO: Dal Al Nozionale Tasso Fisso Spread Barriera Barriera infer sup 30/06/ /12/ ,566, % 2.75% 2.60% 6.30% 31/12/ /06/ ,968, % 2.75% 2.60% 6.30% 30/06/ /12/ ,407, % 2.75% 2.60% 6.30% 31/12/ /06/ ,828, % 2.75% 2.60% 6.30% 30/06/ /12/ ,231, % 2.75% 2.60% 6.30% 31/12/ /06/ ,615, % 2.75% 2.60% 6.30% 30/06/ /12/ ,980, % 2.75% 2.50% 6.30% 31/12/ /06/ ,326, % 2.75% 2.50% 6.30% 30/06/ /12/ ,977, % 2.75% 2.50% 6.30% 31/12/ /06/ ,618, % 2.75% 2.50% 6.30% 30/06/ /12/ ,246, % 2.75% 2.50% 6.30% 31/12/ /06/2014 9,863, % 2.75% 2.50% 6.30% 30/06/ /12/2014 9,503, % 2.75% 2.50% 6.30% 31/12/ /06/2015 9,131, % 2.75% 2.50% 6.30% 30/06/ /12/2015 8,748, % 2.75% 2.50% 6.30% 31/12/ /06/2016 8,351, % 2.75% 2.30% 6.30% 30/06/ /12/2016 8,022, % 2.75% 2.30% 6.30% 31/12/ /06/2017 7,683, % 2.75% 2.30% 6.30% 30/06/ /12/2017 7,333, % 2.75% 2.30% 6.30% 31/12/ /06/2018 6,972, % 2.75% 2.30% 6.30% 30/06/ /12/2018 6,840, % 2.75% 2.30% 6.30% 31/12/ /06/2019 6,705, % 2.75% 2.30% 6.30% 30/06/ /12/2019 6,567, % 2.75% 2.30% 6.30% 31/12/ /06/2020 6,424, % 2.75% 2.30% 6.30% 30/06/ /12/2020 6,283, % 2.75% 2.30% 6.30% Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 5 marzo 2009

11 2.2 ANALISI DEI FLUSSI DI CASSA PIANO FINANZIARIO SULLA BASE DEI TASSI FORWARD (Si ipotizza che il tasso Euribor 6 mesi cresca nel tempo sulla base dei tassi attesi dal mercato a data analisi). Data Nozionale Tasso Gamba A Opzioni A Tasso B Gamba B Opzioni B Differenziali 30/06/ ,72 5, ,44 5, ,51 Fissato ,93 31/12/ ,89 5, ,59 5, ,62 DOWN ,97 30/06/ ,82 5, ,21 5, ,11 DOWN ,10 31/12/ ,28 5, ,92 5, ,54 DOWN ,38 30/06/ ,74 5, ,35 5, ,89 DOWN ,46 30/12/ ,77 5, ,42 5, , ,08 29/06/ ,54 5, ,60 6, , ,11 31/12/ ,20 5, ,69 6, , ,65 28/06/ ,80 5, ,84 6, , ,16 31/12/ ,15 5, ,13 6, , ,73 30/06/ ,96 5, ,33 6, , ,95 31/12/ ,95 5, ,07 6, , ,07 30/06/ ,98 5, ,68 6, , ,16 31/12/ ,72 5, ,86 6, , ,78 30/06/ ,71 5, ,79 6, , ,79 30/12/ ,63 5, ,19 6, , ,46 30/06/ ,19 5, ,80 7, , ,20 29/12/ ,48 5, ,84 7, , ,99 29/06/ ,67 5, ,73 7, , ,70 31/12/ ,97 5, ,65 7, , ,23 28/06/ ,80 5, ,01 7, , ,10 31/12/ ,37 5, ,76 7, , ,83 30/06/ ,05 5, ,55 7, , ,92 31/12/ ,26 5, ,91 7, , ,61 Totale: , , ,52 I Differenziali esprimono i valori netti attesi dei flussi di cassa alle date di pagamento. Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 6 marzo 2009

12 Flussi di Cassa generati dal Derivato / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / /2020 Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 7 marzo 2009

13 PIANO FINANZIARIO IPOTESI: TASSO FUTURO INFERIORE ALLA BARRIERA INFERIORE IPOTESI MIGLIORE. (Si ipotizza che il tasso Euribor 6 mesi venga costantemente fissato, nel corso della vita dello Swap, ad un valore sempre più basso rispetto alla Barriera Inferiore). Data Nozionale Tasso Gamba A Opzioni A Tasso B Gamba B Opzioni B Differenziali 30/06/ ,72 5, ,44 5, ,51 Fissato ,93 31/12/ ,89 5, ,59 5, ,62 DOWN ,97 30/06/ ,82 5, ,21 5, ,11 DOWN ,10 31/12/ ,28 5, ,92 5, ,54 DOWN ,38 30/06/ ,74 5, ,35 5, ,89 DOWN ,46 30/12/ ,77 5, ,42 5, ,86 DOWN ,56 29/06/ ,54 5, ,60 5, ,40 DOWN ,20 31/12/ ,20 5, ,69 5, ,00 DOWN ,69 28/06/ ,80 5, ,84 5, ,69 DOWN ,15 31/12/ ,15 5, ,13 5, ,88 DOWN ,25 30/06/ ,96 5, ,33 5, ,16 DOWN ,17 31/12/ ,95 5, ,07 5, ,08 DOWN ,99 30/06/ ,98 5, ,68 5, ,49 DOWN ,19 31/12/ ,72 5, ,86 5, ,82 DOWN ,04 30/06/ ,71 5, ,79 5, ,99 DOWN ,80 30/12/ ,63 5, ,19 5, ,47 DOWN ,72 30/06/ ,19 5, ,80 5, ,38 DOWN ,42 29/12/ ,48 5, ,84 5, ,69 DOWN ,15 29/06/ ,67 5, ,73 5, ,59 DOWN ,14 31/12/ ,97 5, ,65 5, ,26 DOWN ,39 28/06/ ,80 5, ,01 5, ,38 DOWN ,63 31/12/ ,37 5, ,76 5, ,12 DOWN ,64 30/06/ ,05 5, ,55 5, ,99 DOWN ,56 31/12/ ,26 5, ,91 5, ,26 DOWN ,65 Totale: , , ,18 Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 8 marzo 2009

14 PIANO FINANZIARIO IPOTESI: TASSO FORWARD UGUALE AL CASO ESTREMO IPOTESI PEGGIORE. (Si ipotizza che il tasso Euribor 6 mesi venga costantemente fissato, nel corso della vita dello Swap, ad un valore sempre più alto rispetto alla Barriera Superiore). Data Nozionale Tasso Gamba A Opzioni A Tasso B Gamba B Opzioni B Differenziali 30/06/ ,72 5, ,44 5, ,51 Fissato ,93 31/12/ ,89 5, ,59 9, ,53 UP ,94 30/06/ ,82 5, ,21 9, ,48 UP ,27 31/12/ ,28 5, ,92 9, ,35 UP ,43 30/06/ ,74 5, ,35 9, ,63 UP ,28 30/12/ ,77 5, ,42 9, ,07 UP ,65 29/06/ ,54 5, ,60 9, ,92 UP ,32 31/12/ ,20 5, ,69 9, ,01 UP ,32 28/06/ ,80 5, ,84 9, ,54 UP ,70 31/12/ ,15 5, ,13 9, ,59 UP ,46 30/06/ ,96 5, ,33 9, ,53 UP ,20 31/12/ ,95 5, ,07 9, ,97 UP ,90 30/06/ ,98 5, ,68 9, ,23 UP ,55 31/12/ ,72 5, ,86 9, ,91 UP ,05 30/06/ ,71 5, ,79 9, ,07 UP ,28 30/12/ ,63 5, ,19 9, ,31 UP ,12 30/06/ ,19 5, ,80 9, ,90 UP ,10 29/12/ ,48 5, ,84 9, ,44 UP ,60 29/06/ ,67 5, ,73 9, ,33 UP ,60 31/12/ ,97 5, ,65 9, ,29 UP ,64 28/06/ ,80 5, ,01 9, ,36 UP ,35 31/12/ ,37 5, ,76 9, ,20 UP ,44 30/06/ ,05 5, ,55 9, ,77 UP ,22 31/12/ ,26 5, ,91 9, ,46 UP ,55 Totale: , , ,04 Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 9 marzo 2009

15 Le barriere inferiori della struttura presentano probabilità mediamente alte di essere superate dall indice; tali valori risultano tendenzialmente decrescenti nel corso del tempo. La probabilità media di tutta la struttura, ponderata per i valori nominali, è pari al 44,35%. Probabilità di andare sotto la Barriera Inferiore ,70 89,84 75,76 60, /12/ /06/ ,00 32,24 28,16 31/12/ /06/ /12/ /06/ /12/ ,33 32,08 30,69 29,82 30,20 28/06/ /12/ /06/ /12/ /06/ ,25 29,17 29,78 29,92 29,97 31/12/ /06/ /12/ /06/ /12/ ,47 31,12 32,03 32,71 33,59 29/06/ /12/ /06/ /12/ /06/2020 Le barriere superiori della struttura presentano probabilità molto meno alte di essere superate dall indice rispetto alla probabilità di andare sotto la barriera inferiore; tali valori risultano crescenti nel corso del tempo. La probabilità media di tutta la struttura, ponderata per i valori nominali, è pari al 7,80%. 34,37 31/12/2020 Probabilità di andare oltre la Barriera Superiore ,00 0,01 31/12/ /06/2010 0,19 0,95 31/12/ /06/2011 2,02 30/12/ /06/2012 4,71 6,81 6,29 5,58 31/12/ /06/ /12/ /06/ /12/2014 6,84 8,55 9,60 10,78 11,62 12,32 30/06/ /12/ /06/ /12/ /06/ /12/ /06/ ,52 14,79 15,61 16,26 16,62 17,16 31/12/ /06/ /12/ /06/ /12/ ,41 17,68 Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 10 marzo 2009

16 3. Valore di mercato del derivato Il Mark-to-Market dell IR Swap con Collar, ai tassi di mercato evidenziati in precedenza, è pari a ,63 negativi per il Comune di Montecatini Terme. Il Derivato può essere scomposto nei seguenti elementi: Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 11 marzo 2009

17 .4. Rischio del derivato Vi presentiamo di seguito un analisi di sensitività (in termini di variazione dei flussi di cassa netti e del Valore di Mercato) del derivato in esame, in funzione di diverse ipotesi sull andamento futuro della curva di mercato. Si specifica che le ipotesi segnalate si riferiscono a casi teorici. In questo paragrafo si analizza in particolare: 1) Aumento dei tassi dallo 0,5% al 2% rispetto agli attuali livelli. 2) Riduzione dei tassi dallo 0,5% al 1,5% rispetto agli attuali livelli. NUMERO Effetto Shock Paralleli: IRS IPOTESI VARIAZIONE FLUSSI DI CASSA VARIAZIONE MARK- TO-MARKET 1 <1.5% , ,79 2 <1% , ,43 3 <0.5% , ,28 4 >0.5% , ,01 5 >1% , ,43 6 >1.5% , ,63 7 >2% , ,96 L analisi di sensitività del derivato ai tassi di mercato evidenzia che ad un aumento dei tassi di mercato del 1% corrisponde un aumento dei flussi di cassa in uscita pari a ,28 rispetto ai flussi attualmente dovuti, e una variazione in aumento del valore di mercato (peggioramento del mark to market) di ,43. Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 12 marzo 2009

18 Abbiamo analizzato inoltre l effetto di scenari di tasso, ipotizzati dal sistema Poleis, sui tutti i pagamenti generati dal derivato. Gli scenari sono stati sviluppati sulla base dei tassi e delle volatilità di mercato. Ai valori correnti di mercato, le uscite di cassa stimate risultano pari a Sulla base degli scenari generati, l Ente potrebbe incorrere in differenziali complessivi che vanno da un massimo di (ipotesi migliore) a un minimo di (ipotesi peggiore). La probabilità ad oggi di ottenere dei differenziali totali positivi è pari al 34,15%. Di seguito viene presentata la distribuzione dei pagamenti e il valore percentile a diversi livelli di confidenza della coda della distribuzione. (Esempio: 90% Delta: Si intende che, in casi eccessivamente sfavorevoli per l Ente, la probabilità di incorrere in pagamenti aggiuntivi rispetto a quelli previsti di , è pari al 10%). Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 13 marzo 2009

19 5. Onere finanziario atteso nei prossimi esercizi. In questo paragrafo vengono riportati, sulla base dei tassi attesi di mercato e degli scenari di tasso generati dal sistema Poleis, gli attesi oneri annuali, in termini di uscite di cassa per il pagamento dei differenziali di tasso, da destinare alla specifica voce di bilancio per l esercizio 2009 e per i 2 anni successivi. Nella tabella riportata in basso si evidenzia: 1) LIVELLO ATTESO: si tratta dell onere finanziario atteso alla data di valutazione sulla base dei tassi forward. La probabilità che si verifichi ex-post un onere di spesa superiore è pari al 50%. 2) LIVELLO PRUDENTE: si tratta dell onere finanziario atteso alla data di valutazione sulla base di ipotesi di forte crescita dei tassi di mercato. La probabilità che si verifichi ex-post un onere di spesa superiore è pari al 10%. 3) LIVELLO MOLTO PRUDENTE: si tratta dell onere finanziario atteso alla data di valutazione sulla base di ipotesi di crescita dei tassi di mercato estreme. La probabilità che si verifichi ex-post un onere di spesa superiore è pari al 1%. ANNO LIVELLO RISCHIO ATTESO PRUDENTE MOLTO PRUDENTE Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 14 marzo 2009

20 Tesoreria, Finanza e Risk Management per gli Enti Locali Strategia di gestione del derivato in essere COMUNE DI MONTECATINI TERME 16 marzo 2009

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22 Poleis Montecatini Terme Strategia Strategia La continua discesa dei tassi di mercato registrata negli ultimi mesi, in particolare per quanto riguarda i tassi d interesse a breve termine, sta apportando dei sostanziali benefici al Comune di Montecatini Terme, relativemente al derivato sottoscritto. Tali benefici si possono quantificare sia in termini di differenziali attesi, sia in termini di mark to market. Tuttavia bisogna evidenziare che i recenti valori risultano ancora ad oggi negativi e che difficilmente l operazione in derivati potrà tornare a generare valori positivi per il Comune di Montecatini Terme nel corso del tempo. Pertanto, in linea con quanto già esposto nei mesi precedenti, il Comune potrebbe procedere ad una delle due strategie delineate in basso: 1) Chiusura dell operazione di Interest Rate Swap in essere; 2) Accantonamento periodico delle risorse finanziare da destinare al fondo rischi; 1) CHIUSURA DEL DERIVATO IN ESSERE. La presenza di una forte volatilità sui mercati, le condizioni di instabilità macroeconomiche e i ripetuti interventi da parte delle autorità politiche e monetarie hanno indubbiamente determinato, a partire dal mese di ottobre 2008, un cambiamento dello scenario ed un inversione del trend dei tassi mercato: da crescente ad uno fortemente decrescente. L inversione che sta persistendo in questi ultimi mesi tuttavia risulta essere più di tipo congiunturale, legata quindi all andamento dell economia globale, che non di tipo ciclico. Infatti, il ribasso iniziato ad ottobre 2008 ha portato ad una anormale precipitazione del valore dell indice Euribor 6 mesi quasi del 4% in un lasso temporale molto breve. In questi ultimi giorni tutti i tassi di mercato di riferimento dei mercati dei capitali (tassi Euribor e tassi IRS) hanno registrato il minimo storico. Il mercato finanziario, sulla base delle rilevazioni degli ultimi giorni dei tassi IRS a mediolungo termine, sembra attendersi una risalita dei valori del tasso Euribor 6 mesi a partire dal secondo trimestre 2009 (si veda la curva dei tassi forward). In termini di mark-to-market, il Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 3 marzo 2009

23 Poleis Montecatini Terme Strategia movimento rialziasta dei tassi Irs di riferimento dell operazione fa presumere che il livello minimo sia stato raggiunto in questi giorni e che il valore di mercato tenderà a peggiorare se sarà confermata la risalita dei tassi Irs. Nel grafico seguente viene riportato il valore registrato dal tasso IRS a 8 anni (lettera) il quale rappresenta il tasso di mercato più prossimo alla vita media residua del derivato. 3,80 IRS 8Y (Ask) 3,70 3,60 3,50 3,40 3,30 3,20 3,10 3,00 02/01/ /01/ /01/ /01/ /01/ /01/ /01/ /01/ /01/ /02/ /02/ /02/ /02/ /02/ /02/ /02/ /02/ /02/ /03/ /03/ /03/ /03/ /03/2009 A parere di Brady Italia srl., considerando la forte avversione al rischio riscontrata nei colloqui intercorsi con i rappresentanti del Comune e i recenti movimenti dei tassi mercato, sarebbe opportuno chiudere l operazione di Swap approfittando di tassi storicamente bassi. Si fa presente che alla data di redazione del documento il mark to market risulta negativo per il Comune di Montecatini Terme per un valore pari a ,63; tale valore costituisce il valore di riferimento della chiusura dell operazione al 16 marzo Tale cifra risulta superiore al valore capitalizzato dei flussi scambiati dal Comune con Banca BNL a seguito di operazioni in prodotti derivati pari a ,65 positivi per il Comune di Montecatini Terme. Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 4 marzo 2009

24 Poleis Montecatini Terme Strategia Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 5 marzo 2009

25 Poleis Montecatini Terme Strategia In caso di chiusura anticipata, il Comune di Montecatini ridurrebbe il rischio di mercato del portafoglio di debito minimizzando il costo complessivo della gestione dei derivati. Nel caso in cui i tassi di riferimento nei prossimi giorni dovessero muoversi al ribasso, l Ente potrebbe temporeggiare e chiudere l operazione quando il costo di chiusura della stessa dovesse risultare equivalente al valore capitalizzato dei flussi scambiati tra le parti. 2) ACCANTONAMENTO PERIODICO RISORSE FINANZIARIE NEL FONDO RISCHI DERIVATI. A nostro parere, in alternativa alla strategia indicata nel punto precedente (nel caso in cui il Comune non avesse a disposizione l importo necessario alla chiusura dell operazione) e al fine di conseguire in ogni caso l'obiettivo del contenimento dei rischi, si dovrebbe procedere ad una continua alimentazione del fondo rischi derivati. In tale fondo dovrebbero confluire anche i differenziali positivi attesi nei prossimi semestri. Tali risorse, da accumularsi periodicamente, sarebbero destinate al pagamento di possibili futuri differenziali negativi qualora i tassi di mercato dovessero nuovamente risalire. Nel caso in cui, come è auspicabile, i tassi di mercato continuassero invece a diminuire, le risorse accantonate nel fondo potrebbero essere utilizzate, in alternativa, per la chiusura definitiva del derivato negli anni successivi chiudendo in positivo la gestione dei prodotti derivati. Brady Italia srl Riproduzione Riservata page 6 marzo 2009

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