Alessandro M. Lerro EQUITY CROWDFUNDING. Investire e finanziare l impresa tramite Internet. Prefazione di Alessandro Di Fiore

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2 Alessandro M. Lerro EQUITY CROWDFUNDING Investire e finanziare l impresa tramite Internet Prefazione di Alessandro Di Fiore

3 ISBN Il Sole 24 ORE S.p.A. Sede legale e amministrazione: via Monte Rosa, Milano Redazione: via C. Pisacane, Pero (Milano) Servizio Clienti Libri Tel Fax Fotocomposizione: S.E.I. Italia S.r.l. - Rovello Porro (CO) Stampa: Rotolito Lombarda Via Sondrio, N Seggiano di Pioltello (Mi) Prima edizione: settembre 2013 Tutti i diritti sono riservati. Le fotocopie per uso personale del lettore possono essere effettuate nei limiti del 15 per cento di ciascun volume/fascicolo di periodico dietro pagamento alla SIAE del compenso previsto all art. 68, commi 4 e 5, della legge 22 aprile 1941, n Le riproduzioni effettuate per finalità di carattere professionale, economico o commerciale o comunque per uso diverso da quello personale possono essere effettuate a seguito di specifica autorizzazione rilasciata da EDISER Srl, Società di servizi dell Associazione Italiana Editori, attraverso il marchio CLEAREdi, Centro licenze e Autorizzazioni Riproduzioni Editoriali, Corso di Porta Romana n Milano. Informazioni:

4 Indice Prefazione (di Alessandro Di Fiore)... pag. XI Introduzione...» XIII 1. LA CAPACITÀ CREATIVA DEL PUBBLICO 1.1 Il popolo di internet...» Il crowdsourcing...» 2 2. IL CROWDFUNDING 2.1 La nascita del crowdfunding...» Le esigenze finanziarie di un impresa...» Il crowdfunding come forma alternativa ed innovativa di finanziamento...» Il network interpellato...» Lo scambio con l investitore...» Le possibilità di successo della raccolta di finanziamenti...» L utilizzazione dell investimento...» I MODELLI ECONOMICI 3.1 I quattro modelli...» Lending-based crowdfunding...» Donation-based crowdfunding...» Reward-based crowdfunding...» La donazione modale...» Il preordine...» Profit sharing o royalty-based crowdfunding.» 29

5 VI Indice 3.5 Equity-based crowdfunding... pag Modelli finalizzati...» Il crowdfunding civico e il project financing» Il crowdfunding nelle aziende energetiche...» Il crowdfunding nel settore dei beni culturali» Il crowdfunding nell industria farmaceutica.» Esempi di successo...» LA REGOLAMENTAZIONE INTERNAZIONALE DELL EQUITY CROWDFUNDING 4.1 Gli ostacoli normativi...» La normativa americana...» La normativa europea...» LA DISCIPLINA DELL EQUITY CROWDFUNDING IN ITALIA 5.1 La disciplina italiana...» Il Decreto Crescita » Il Regolamento della CONSOB...» Gli oneri amministrativi del crowdfunding...» LE START UP INNOVATIVE 6.1 Il tipo e la nazionalità...» Il tipo di società...» La nazionalità...» Le caratteristiche delle start up innovative...» Le agevolazioni concesse...» Le deroghe alla normativa societaria...» Le categorie di quote...» Le perdite...» Le operazioni su partecipazioni proprie...» La sollecitazione all investimento...» L emissione di strumenti finanziari...» La disciplina delle società di comodo e non operative...» L iscrizione al Registro delle Imprese...» Le start up a vocazione sociale...» 83

6 Indice VII 7. I GESTORI DELLE PIATTAFORME DI CROWDFUNDING E GLI INTERMEDIARI FINANZIARI 7.1 Le due categorie di gestori... pag Il Registro delle piattaforme...» Il procedimento di iscrizione...» I requisiti di iscrizione...» Nazionalità della piattaforma...» Attività esclusiva e conflitto di interessi...» Obblighi dei gestori delle piattaforme...» Investimenti gestiti da piattaforme di banche e società di investimento...» Investimenti gestiti da piattaforme web, non qualificabili come banche o società di investimento...» Investimenti minimi e regime di esenzione...» Costituzione della provvista e vincolo di indisponibilità...» La vigilanza della CONSOB...» Il procedimento sanzionatorio...» IL MODELLO DI BUSINESS DELLE PIATTAFORME 8.1 I possibili modelli di business...» Compenso a tariffa fissa...» Compenso a percentuale o a tariffa unitaria...» Condivisione dei profitti...» La disciplina degli incentivi...» Ricavi da pubblicità...» Prestazioni accessorie...» Servizi in favore dei sottoscrittori di capitale di rischio...» Il mercato secondario dell equity crowdfunding...» GLI INCUBATORI E GLI INVESTITORI ISTITUZIONALI 9.1 L investitore sponsor: la riserva del 5%...» L incubatore certificato...» L iscrizione al Registro delle Imprese...» Venture Capital e Crowd Capital...» 128

7 VIII Indice 10. L OFFERTA DI SOTTOSCRIZIONE 10.1 L offerta di sottoscrizione... pag Informazioni sulla piattaforma on line...» Informazioni sullo specifico tipo di investimento...» Il rischio di perdita dell intero capitale investito...» Il divieto di distribuzione di utili...» Il rischio di illiquidità...» La descrizione degli strumenti finanziari offerti...» I requisiti dell offerta di sottoscrizione...» Gli altri contenuti dell offerta...» Il business plan...» La due diligence...» La data room...» Accuratezza dei contenuti dell offerta...» La proprietà intellettuale...» Il periodo di latenza: la finestra del recesso...» L aumento di capitale...» Le modalità pratiche dell aumento di capitale...» GLI INVESTITORI 11.1 Gli investitori non professionali: il problema...» Gli investitori non professionali: la risorsa...» Le categorie di investitori e le regole per l offerta...» I benefici fiscali...» La protezione degli investitori: il diritto di revoca e di recesso...» Il diritto di revoca dell adesione all offerta...» Il diritto di recesso dal contratto di investimento...» Il diritto di recesso dalla società e il diritto di covendita...» La normativa sui contratti a distanza...» L identificazione degli investitori e la normativa antiriciclaggio...» Gestione fiduciaria delle partecipazioni degli investitori: la holding e il nominee...» 170

8 Indice IX 12. LE VICENDE SOCIETARIE DELLE START UP DOPO IL FINANZIAMENTO 12.1 Dopo il finanziamento: preparare la strada per la exit... pag Accordi che attribuiscono ad alcuni soci diritti di gestione o controllo...» Opzioni di acquisto di quote ( call )...» Opzioni di vendita di quote ( put )...» Piani di stock option...» Fusioni, scissioni, cessioni d azienda...» Risoluzione alternativa delle dispute...» 181 Bibliografia...» 186

9 Prefazione In epoca di credit crunch, internet ha dimostrato di essere una formidabile risorsa finanziaria per le iniziative imprenditoriali: con una raccolta di 2,7 miliardi di dollari ed una proiezione di crescita per il 2013 a 5,1 miliardi di dollari la raccolta di risorse finanziarie via internet si propone concretamente come soluzione innovativa per il finanziamento dell impresa. L amministrazione Obama ha saputo cogliere l opportunità e ha introdotto con il JOBS Act la prima regolamentazione organica della raccolta via web di capitale di rischio. L Italia non è stata da meno, con il decreto Crescita 2.0 ed il grande lavoro svolto per sostenere le start up e l innovazione tecnologica. Ma il crowdfunding non è soltanto uno strumento finanziario innovativo. È anche uno strumento di marketing che consente di studiare il mercato prima del lancio di un prodotto, per valutarne il gradimento e quindi la possibilità di successo. Infatti, con il crowdfunding si riesce a promuovere un prodotto nella fase di funding, prima ancora che esso sia sul mercato, accelerandone poi l adozione e riducendo il rischio di mercato. Consente inoltre la creazione e lo sviluppo di una community che discute del prodotto, calato sin dalla sua concezione in un ambiente web 2.0. Si tratta di un fenomeno partecipativo che valorizza il desiderio della gente di sentirsi parte di un progetto, di fornire il proprio contributo non solo finanziario ad un idea in cui si crede. Nel complesso si tratta di una innovazione di processo in grado di modificare significativamente le logiche finanziarie delle piccole e medie imprese ed in particolare delle start up innovative. Alessandro Di Fiore Fondatore ed Amministratore Delegato European Centre for Strategic Innovation

10 Introduzione Nel 2012, il crowdfunding in Nord America è cresciuto più rapidamente che in Europa, ad un tasso del 105% contro il 65% del Vecchio Continente; la raccolta ammonta a 1,6 miliardi di dollari per gli americani, contro 945 milioni di dollari per le piattaforme europee. Le due aree insieme valgono il 95% del mercato. Grazie all adozione di apposite normative in USA ed Italia, il 2013 è l anno del debutto dell equity-based crowdfunding, cioè la raccolta di capitale di rischio tramite il web. I due Paesi sono i primi a dotarsi di una normativa organica per questo nuovo fenomeno finanziario, candidandosi così a modelli e mercati di riferimento. Il posizionamento è diverso: mentre gli USA puntano a sostenere la piccola impresa, l Italia si è concentrata sulle start up tecnologiche, ancorché la tendenza sia ad espandere il focus, allo scopo di sostenere la nascita di nuove imprese e la creazione di nuovi posti di lavoro. In particolare, l Italia si propone come punto di riferimento in Europa per la creazione di un mercato dell equity crowdfunding, che tenga conto tanto degli obiettivi di raccolta finanziaria, quanto delle esigenze di protezione degli investitori non professionali, in considerazione della estrema rischiosità di ogni investimento nel capitale di rischio. In questo libro, il crowdfunding viene introdotto nel contesto italiano, anche con riferimento ai modelli più diffusi nel mondo, e viene tracciata la roadmap per la raccolta del capitale di rischio via internet attraverso i recentissimi atti normativi elaborati dal Parlamento e dalla CONSOB. Le opere degli autori menzionati sono reperibili nella bibliografia in calce. I dati economici e quantitativi citati, se non specificato diversamente, sono di proprietà di Massolution, Crowdsourcing LLP. Gli atti normativi e regolamentari costantemente aggiornati, oltre ad utili documenti o notizie sono reperibili sul sito

11 Capitolo 1 La capacità creativa del pubblico 1.1 Il popolo di internet Il fenomeno sociologico degli ultimi anni è il crescente coinvolgimento delle masse (in inglese crowd ) nella partecipazione alla vita sociale, economica e civile. Si usa internet per celebrare elezioni, per votare un artista che partecipa ad un talent show televisivo, per sottoscrivere una petizione e per molteplici ulteriori forme di partecipazione attiva. Negli ultimi anni grazie ad internet e alla diffusione dei social network si è verificato un vero e proprio cambiamento delle abitudini della gente, un nuovo orientamento degli interessi, un posizionamento dell uomo nel tessuto sociale radicalmente trasformato dalla connessione con la rete. Se ciò è incontestabile in Paesi all avanguardia dal punto di vista infrastrutturale (connettività, banda larga, diffusione degli smartphone), è comunque di altrettanta evidenza in Paesi più arretrati, con maggiori difficoltà di comunicazione o con un PIL molto più basso. Si tratta di una trasformazione epocale con rilevanti conseguenze anche sulle dinamiche politiche e sulla vita economica. Yochai Benkler (9) ha evidenziato una rilevante conseguenza della crescita di ambienti di comunicazione interconnessi e fortemente automatizzati: mentre venti anni fa gli strumenti essenziali per un efficace produzione dell informazione e per la conseguente comunicazione erano in mano ad un certo numero di soggetti, oggi quel numero è esponenzialmente più grande. Il popolo della rete è divenuto al contempo obiettivo e fonte di informazione, con dinamiche difficilmente prevedibili e di grande interesse per gli studiosi della comunicazione. Si pensi all uso di Twitter in politica: fino a pochi anni fa la campagna elettorale si svolgeva dal palco, con il politico che predicava e la folla che ascoltava. Oggi il politico è costretto a confrontarsi con la gente, a rispondere a tweet scomodi, ad interloquire su temi proposti dal basso. E se non partecipa a questa nuova forma di comunicazione si pone fuori dal tessuto sociale; se non si immedesima nelle forme di comunicazione della gente, rimane ai margini della società perdendo ogni possibilità di ave-

12 2 Equity Crowdfunding re successo. Persino la Santa Sede non può evitare almeno un cinguettio quotidiano, addirittura in tutte le lingue. Nel mondo economico, l accesso a così ampi strati di popolazione, agevolmente segmentabile secondo diversi criteri (età, interessi, sesso, ecc.), ha consentito lo sviluppo di progetti in grado di valorizzare la partecipazione popolare traendone analisi statistiche, opportunità di valutazione e programmazione, e ha fornito l opportunità di capitalizzare grandi quantità di informazioni molto preziose. Ma questo enorme bacino di utenza non è solo un mercato, al quale proporre prodotti o servizi: in considerazione dell interscambio continuo originato dalle dinamiche della rete, esso è anche una inestimabile risorsa per idee e contributi. La gente vuole partecipare alla realizzazione delle tendenze sociali, vuole influenzare la definizione di modelli che fino a pochi anni fa venivano calati dall alto, da coloro che avevano l accesso agli strumenti di comunicazione. E non si tratta di un modello partecipativo rivoluzionario, distruttivo o finalizzato a stravolgere, ma in larghissima parte si tratta di un modello costruttivo, il cui obiettivo è consentire ai più di dare il proprio contributo per godere della soddisfazione di essere stati partecipi di qualcosa che ritengono importante. Cavalcando questa esigenza e soddisfacendo la crescente domanda di partecipazione attiva, si è quindi progressivamente dato spazio alla gente, incanalando la fenomenale capacità di contribuire alla generazione di idee e allo sviluppo di progetti in un percorso di valorizzazione delle idee che vengono dal basso. 1.2 Il crowdsourcing Così, nel 2006 è nato il c.d. crowdsourcing : la generazione di idee che nasce dalla partecipazione di quanti sono interessati a offrire il loro personale contributo su una miriade di progetti diversi; dalla definizione di un logo allo sviluppo di un idea di design, dalla ideazione di una campagna pubblicitaria alla creazione di un opera intellettuale. La prima definizione del fenomeno è stata fornita da Jeff Howe (52) nel celebre articolo The rise of crowdsourcing pubblicato su Wired nel 2006: a democratic twist on outsourcing. Mentre Facebook muoveva i primi passi a livello internazionale e Twitter ancora non esisteva, l autore poneva l accento sull importanza del concetto di network analizzando la relazione tra ampiezza di informazione, conoscenza ed esperienza ottenibili da una parte e funzionalità del network dall altra.

13 La capacità creativa del pubblico 3 Il lavoro di Howe (52) evidenzia un passaggio importante: la gente, connessa tramite internet, abbattute le barriere primarie, riesce ad aggregarsi in network che canalizzano interessi, passioni, cultura, affinità, consentendo alla massa di distinguersi, riconoscersi, dialogare senza perdersi, guidata da una invisibile bussola che ne indirizza l attività di comunicazione ed interazione. L intuizione di Howe è stata confermata nel tempo ed il ruolo di bussola è stato assunto dai social network, che riescono ad aggregare la popolazione a seconda delle chiavi di lettura scelte dall utente. In sociologia ed in antropologia, per social network si intende un gruppo di individui connessi tra loro da diversi legami sociali, dalla conoscenza casuale, ai rapporti di lavoro, ai vincoli familiari. Tuttavia nel linguaggio comune il significato di social network si è in realtà trasformato, fino ad accavallarsi con social media e a coincidere con lo strumento web che rende possibile l aggregazione: Facebook, Twitter, Linkedin sono comunemente definiti social network, mentre essi in realtà sono il mezzo che consente alle persone di costruire e coltivare il proprio gruppo di interesse. Invero, non è il social network ad imporre le aggregazioni: semplicemente, esso fornisce gli strumenti per scegliere; è l utente che decide se comunicare con altri utenti che parlano la sua stessa lingua e magari risiedono nella sua zona, o se mettersi in contatto con individui in altre parti del mondo, selezionati mediante ulteriori chiavi di lettura (passione per la tecnologia, interesse per la musica, desiderio di studiare determinate materie, ). Per questa ragione oggi (in seguito all esplosione dei social network, dopo il 2009) si parla sempre meno di network: si preferisce il termine community, che meglio definisce il connotato partecipativo e di condivisione che caratterizza l aggregazione sociale su internet. La community è un particolare tipo di network che si distingue per determinati attributi: interessi, lingue, fasce d età, localizzazione, aspirazioni ed innumerevoli altre caratteristiche che peraltro rendono la community tendenzialmente dinamica e propensa all evoluzione. I fruitori della rete sono la fonte primaria di ispirazione e sostentamento del crowdsourcing, in considerazione della sua recente rapida evoluzione: è estremamente persuasivo Yochai Benkler (9) quando spiega che la capacità di network fornita da internet consente di decentralizzare la produzione e quindi di superare radicalmente le due tendenze che hanno caratterizzato lo sviluppo economico del ventesimo secolo: centralizzazione e commercializzazione. Infatti, internet consente di decentralizzare e di disintermediare, tra-

14 4 Equity Crowdfunding sformando l attività di mediazione, che per secoli ha avuto un ruolo economico fondamentale, in mera infrastruttura passiva, utilizzata dal pubblico per cercare per conto proprio ciò che più interessa (non sfugge a nessuno, ad esempio, la progressiva riduzione di attività delle agenzie di viaggio, soppiantate da strumenti di ricerca e acquisto di viaggi e soggiorni, con il risparmio dei costi di agenzia per l utente). Con il crowdsourcing l enorme capacità creativa viene canalizzata a vantaggio di un progetto e conseguentemente di chi lo propone. In proposito, quindi risulta utile evidenziare come il crowdsourcing sia concettualmente molto diverso dall open-source, cioè la libera utilizzazione di un bene, spesso un codice informatico, al fine di favorirne altrettanto liberi sviluppi e miglioramenti (notissimi esempi sono il sistema operativo Linux, il browser Firefox, Wikipedia): mentre in quest ultimo caso le risorse appartengono alla comunità, nel crowdsourcing esse appartengono all azienda che le ha sollecitate ed acquisite. Il crowdsourcing si fonda quindi sulla fortissima apertura al pubblico offerta dalla rete e sul desiderio spontaneo di contribuire con le proprie capacità allo sviluppo del progetto. Tuttavia esso non ha l intrinseca democraticità dell open-source, essendo comunque finalizzato all utilizzazione di detti contributi nell esclusivo interesse di chi ha lanciato l iniziativa. Peraltro, internet azzera le barriere ed i costi della comunicazione e consente a chiunque di contribuire con la sua creatività allo sviluppo di un progetto. L azzeramento di costi, in periodo di crisi mondiale, è un fattore che ha contribuito in misura non irrilevante all esplosione del fenomeno. Il lavoro di Kleeman (59) del 2008 ha fornito un ottima definizione del crowdsourcing, come il fenomeno nel quale un impresa con finalità di profitto esternalizza specifici compiti essenziali per la produzione o la vendita dei suoi prodotti al pubblico (crowd) tramite un invito aperto su internet, con l obiettivo di indurre le persone ad elargire un contributo spontaneo al processo produttivo dell azienda, a titolo gratuito o a fronte di qualcosa che per l azienda vale significativamente meno di quel contributo. Si tratta sostanzialmente della creazione di una task force gratuita che Kleeman definisce working consumer e che ha un grande valore poiché: a) partecipa gratuitamente al processo produttivo e crea valore; b) la sua capacità può essere considerata un asset valorizzabile; c) è integrata nella struttura societaria e può essere monitorata, come se si trattasse di vera e propria forza lavoro. La community al contempo produce valore e lo consuma, in un circolo virtuoso che rappresenta il sogno di ogni imprenditore. Per questa ragione gli esperti del marketing spingono tanto gli imprenditori a sviluppare campagne di comunicazione basate sull uso dei social

15 La capacità creativa del pubblico 5 media e sull analisi delle istanze che vengono spontaneamente dalla base. Non si tratta di un altra idea per allocare una parte del budget di marketing, ma la risposta ad una precisa esigenza del mercato, che vuole partecipare al processo di creazione del prodotto oltre che consumarlo. Un interessante esempio di uso del crowdsourcing per finalità imprenditoriali è fornito da Lakhani e Kanji (63) per Harvard Business School: Threadless, un azienda di Chicago specializzata nella produzione di magliette è nata nel 2000 ma ha conosciuto un eccezionale affermazione nel 2004, dopo aver adottato una strategia di costruzione, consolidamento e sviluppo di una community, che ne è divenuta al contempo prevalente fattore della produzione e principale mercato. Il business model di Threadless consiste nel delegare ad una folta e fedele community la proposta di design di potenziali magliette e la selezione di quelli da mettere in produzione tramite un vero e proprio concorso, con cadenza estremamente frequente. L autore di ciascun design scelto e approvato riceve un premio di $2,500 (di cui $500 in buoni acquisto). Le magliette (oltre a pochi altri prodotti affini) vengono vendute on line ad un prezzo di circa $15 e la community rappresenta anche il primo eccellente target di acquirenti. Nel 2007 Threadless ha venduto oltre magliette e fatturato oltre 23 milioni di dollari, con rilevante marginalità a causa della riduzione dei costi resa possibile dal modello di business. Se l azienda dovesse stipendiare dei creativi per lavorare quotidianamente alla definizione delle grafiche, avrebbe dei costi fissi estremamente più alti che ne pregiudicherebbero la redditività, oltre ad una struttura stabile difficilmente adattabile all andamento del mercato. Inoltre, la creatività del design deve necessariamente confrontarsi con il gusto del pubblico con una insita aleatorietà che rappresenta un forte rischio per ogni azienda. Invece, delegare al pubblico la scelta dei design da produrre, consente l eliminazione di detto rischio, atteso che l approvazione del pubblico interviene ancor prima che la produzione sia avviata. Si tratta di un caso che dimostra in modo esemplare l efficienza e l economicità che possono derivare dall utilizzazione di una community a servizio dell azienda, decentralizzando e trasferendo sul pubblico importanti attività aziendali che avrebbero altrimenti costi molto rilevanti. Le esperienze di crowdsourcing a fini imprenditoriali sono molteplici ed hanno consentito alle aziende di avvantaggiarsi nei modi più diversi del contributo sostanzialmente gratuito della gente, fino alla pura monetizzazione di detto contributo, cioè la raccolta di denaro.

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