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1 Economia Intermediari Finanziari

2 Il rischio, inteso come possibilità che il rendimento atteso da un investimento in strumenti finanziari, sia diverso da quello atteso è funzione dei seguenti elementi: ) la variabilità del prezzo dello strumento finanziario; 2) la probabilità di insolvenza dell emittente 3) le variazioni dl tasso di interesse 4) la sua liquidità; 5) la divisa in cui è denominato; Economia Intermediari Finanziari 2

3 ) Il rischio di prezzo. titoli di capitale acquistando titoli di capitale si diviene soci della società emittente, partecipando per intero al rischio economico della medesima; chi investe in titoli azionari ha diritto a percepire annualmente il dividendo sugli utili conseguiti nel periodo di riferimento che l'assemblea dei soci deciderà di distribuire. L'assemblea dei soci può comunque stabilire di non distribuire alcun dividendo. A parità di altre condizioni, un titolo di capitale è più rischioso di un titolo di debito, in quanto la remunerazione spettante a chi lo possiede è maggiormente legata all'andamento economico della società emittente. emittente. In caso di fallimento della società emittente, è pressoché escluso che i detentori di Economia titoli di Intermediari capitale Finanziari possano vedersi restituire 3 una parte di quanto investito.

4 ) Il rischio di prezzo titoli di debito. acquistando titoli di debito si diviene finanziatori della società o degli enti che li hanno emessi e si ha diritto a percepire periodicamente gli interessi previsti dal regolamento dell'emissione e, alla scadenza, al rimborso del capitale prestato. Il detentore di titoli di debito rischierà di non essere remunerato solo in caso di dissesto finanziario della società emittente. La rischiosità dei titoli di debito è in termini generali, minore della rischiosità dei titoli azionari. In caso di fallimento della società emittente, i detentori di titoli di debito potranno partecipare, con gli altri creditori, alla suddivisione - che comunque si realizza in tempi solitamente molto lunghi - dei proventi derivanti dal realizzo delle attività della società, mentre è pressoché Economia escluso Intermediari che Finanziari i detentori di titoli di 4 capitale possano vedersi restituire una parte di quanto investito.

5 2) Il rischio di insolvenza. Per gli investimenti in strumenti finanziari è fondamentale apprezzare la solidità patrimoniale delle società emittenti e le prospettive economiche delle medesime tenuto conto delle caratteristiche dei settori in cui le stesse operano. Si deve considerare che i prezzi dei titoli di capitale riflettono in ogni momento una media delle aspettative che i partecipanti al mercato hanno circa le prospettive di guadagno delle imprese emittenti. Con riferimento ai titoli di debito, il rischio che le società o gli enti finanziari emittenti non siano in grado di pagare gli interessi o di rimborsare il capitale prestato si riflette nella misura degli interessi che tali obbligazioni garantiscono all'investitore. Quanto maggiore è la rischiosità percepita dell'emittente tanto maggiore è il tasso d'interesse che l'emittente dovrà corrispondere all'investitore. Economia Intermediari Finanziari 5

6 3) Il rischio d'interesse. Il rendimento di un titolo di debito a tasso fisso si avvicinerà a quello incorporato nel titolo stesso al momento dell'acquisto solo nel caso in cui il titolo stesso venisse detenuto dall'investitore fino alla scadenza. Qualora l'investitore avesse necessità di smobilizzare l'investimento prima della scadenza del titolo, il rendimento effettivo potrebbe rivelarsi diverso da quello garantito dal titolo al momento del suo acquisto. Più lunga è la vita residua maggiore è la variabilità del prezzo del titolo stesso rispetto a variazioni dei tassi d'interesse di mercato. Economia Intermediari Finanziari 6

7 4) Il rischio di liquidità. La liquidità di uno strumento finanziario consiste nella sua attitudine a trasformarsi prontamente in moneta senza perdita di valore. Essa dipende in primo luogo dalle caratteristiche del mercato in cui il titolo è trattato. In generale, a parità di altre condizioni, i titoli trattati su mercati organizzati sono più liquidi dei titoli non trattati su detti mercati. Questo in quanto la domanda e l'offerta di titoli viene convogliata in gran parte su tali mercati e quindi i prezzi ivi rilevati sono più affidabili quali indicatori dell'effettivo valore degli strumenti finanziari. Occorre tuttavia considerare che lo smobilizzo di titoli trattati in mercati organizzati a cui sia difficile accedere, perché aventi sede in paesi lontani o per altri motivi, può comunque comportare per l'investitore difficoltà di liquidare i propri investimenti e la necessità di sostenere costi aggiuntivi. Economia Intermediari Finanziari 7

8 5 ) Il rischio di cambio Qualora uno strumento finanziario sia denominato in una divisa (valuta) diversa da quella di riferimento per l'investitore, al fine di valutare la rischiosità complessiva dell'investimento occorre tenere presente la volatilità del rapporto di cambio tra la divisa di riferimento (l euro) e la divisa estera in cui è denominato l'investimento. L'investitore deve considerare che i rapporti di cambio con le divise di molti paesi, in particolare di quelli in via di sviluppo, sono altamente volatili e che comunque l'andamento dei tassi di cambio può condizionare il risultato complessivo dell'investimento. Economia Intermediari Finanziari 8

9 Rischio specifico e rischio generico. Sia per i titoli di capitale che per i titoli di debito, il rischio può essere idealmente scomposto in due componenti: il rischio specifico ed il rischio generico (o sistematico). Il rischio specifico dipende dalle caratteristiche peculiari dell'emittente e può essere diminuito sostanzialmente attraverso la suddivisione del proprio investimento tra titoli emessi da emittenti diversi (diversificazione del portafoglio), mentre il rischio sistematico rappresenta quella parte di variabilità del prezzo di ciascun titolo che dipende dalle fluttuazioni del mercato e non può essere eliminato per il tramite della diversificazione. Il rischio sistematico per i titoli di capitale trattati su un mercato organizzato si origina dalle variazioni del mercato in generale; variazioni che possono essere identificate nei movimenti dell'indice del mercato. Il rischio sistematico dei titoli di debito si origina dalle fluttuazioni dei tassi d'interesse di mercato che si ripercuotono sui prezzi (e quindi sui rendimenti) dei titoli in modo tanto più accentuato quanto più elevata è la loro duration. Economia Intermediari Finanziari 9

10 Gli altri fattori fonte di rischi generali. ) Denaro e valori depositati. L'investitore deve informarsi circa le salvaguardie previste per le somme di denaro ed i valori depositati per l'esecuzione delle operazioni, in particolare, nel caso di insolvenza dell'intermediario. 2) Commissioni ed altri oneri. Prima di avviare l'operatività, l'investitore deve ottenere dettagliate informazioni a riguardo di tutte le commissioni, spese ed altri oneri che saranno dovute all'intermediario. Tali informazioni devono essere comunque riportate nel contratto d'intermediazione. 3) Operazioni eseguite in mercati aventi sede in altre giurisdizioni. Le operazioni eseguite su mercati aventi sede all'estero, incluse le operazioni aventi ad oggetto strumenti finanziari trattati anche in mercati nazionali, potrebbero esporre l'investitore a rischi aggiuntivi. Tali mercati potrebbero essere regolati in modo da offrire ridotte garanzie e protezioni agli investitori. 4) Operazioni eseguite fuori da mercati organizzati. L'intermediario a cui si rivolge l'investitore potrebbe anche porsi in diretta contropartita del cliente (agire, cioè, in conto proprio). Per le operazioni effettuate fuori dai mercati organizzati può risultare difficoltoso o impossibile liquidare uno strumento finanziario o apprezzarne il valore effettivo e valutare l'effettiva esposizione al rischio, in particolare qualora lo strumento finanziario non sia trattato su alcun mercato organizzato. Economia Intermediari Finanziari 0 Per questi motivi, tali operazioni comportano l'assunzione di rischi più elevati.

11 Economia Intermediari Finanziari La duration si calcola come media aritmetica ponderata delle scadenze alle quali si verificano i flussi, con pesi di ponderazione dati dai valori attuali dei flussi stessi Al denominatore della frazione si trova (per effetto della media aritmetica ponderata) la sommatoria dei flussi di cassa attesi, questa sommatoria coincide con il prezzo del titolo quindi la duration può anche essere scritta nel seguente modo: D t F i F i t F i F i t F i F i t F i F i N N N N n n n N = = = = = = = ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )... ( ) ( )

12 Esempio: la duration di un titolo che ha un prezzo pari a p, flussi di cassa pari a 6 al tempo, 6 al tempo 2 e 06 al tempo 3 è data da: D = 6 ( 0, 05 ) 2 6 ( 0, 05 ) 06( 0, 05) 3 P P P 2 3 Per variazioni dei tassi di interesse estremamente piccole, si può dimostrare che la duration coincide con la volatilità. Per variazioni significative questa relazione è solo approssimativamente vera.la duration rappresenta l approssimazione lineare della curva che esprime il variare del corso al variare del tasso. Economia Intermediari Finanziari 2

13 La duration modificata approssima la volatilità di un titolo a tasso fisso ed è data : e M D P P Questa seconda relazione serve a chiarire che la variazione del prezzo ( P/P) è funzione diretta della duration modificata variazione % quotazione = = D ( R ) D ( R ) i relazione approssimata dalla duration relazione reale valori % tasso di interesse Economia Intermediari Finanziari 3

14 RISCHIO DI TASSO O DI INTERESSE L effetto di una variazione del tasso di mercato sul valore di un titolo è duplice : Effetto prezzo :all aumentare del tasso diminuisce la quotazione del titolo. Si manifesta immediatamente. Effetto reinvestimento :all aumentare del tasso aumenta il rendimento ottenibile dal reinvestimento dei flussi generati dal titolo. Si manifesta col trascorrere del tempo, man mano che i flussi generati vengono incassati e reimpiegati. L intensità dei due effetti dipende dalla lunghezza del periodo di detenzione e dalla sensibilità del prezzo del titolo alle variazioni di tasso. Intuitivamente si può affermare che su periodi di detenzione brevi tenderà a prevalere l effetto prezzo, mentre su periodi di detenzione lunghi tenderà Economia a prevalere Intermediari Finanziari l effetto reinvestimento. 4

15 LA DURATION COME STRUMENTO PER LA COPERTURA DEL RISCHIO DI INTERESSE Solo se il titolo viene mantenuto in portafoglio per un periodo pari alla duration il suo rendimento non sarà influenzato da variazioni del tasso. TEOREMA DELL IMMUNIZZAZIONE L effetto prezzo e l effetto reinvestimento, sia in caso di aumento, sia in caso di diminuzione del tasso di interesse di mercato, si compensano quando un titolo viene mantenuto in portafoglio per un periodo uguale alla sua duration. Conoscendo l orizzonte temporale di investimento è quindi possibile costruire un portafoglio di titoli obbligazionari che abbia un rendimento definito. Basta comporre il portafoglio in modo che la duration media ponderata dello stesso stesso Economia sia Intermediari uguale Finanziari all orizzonte temporale 5 di investimento.

16 TEOREMA DELL IMMUNIZZAZIONE L effetto prezzo e l effetto reinvestimento, sia in caso di aumento, sia in caso di diminuzione del tasso di interesse di mercato, si compensano quando un titolo viene mantenuto in portafoglio per un periodo uguale alla sua duration. Conoscendo l orizzonte temporale di investimento è quindi possibile costruire un portafoglio di titoli obbligazionari che abbia un rendimento definito. Basta comporre il portafoglio in modo che la duration media ponderata dello stesso stesso sia uguale all orizzonte temporale di investimento. Economia Intermediari Finanziari 6

17 La volatilità del prezzo dei titoli azionari è influenzata in maniera determinante da variazioni che riguardano i flussi futuri di cassa che potranno essere incassati dai titoli più che da variazioni relative ai tassi di interesse di mercato. A differenza dei titoli obbligazionari a tasso fisso non vi è un indicatore che possa in anticipo esprimere la variabilità del prezzo. Una misura della volatilità storica è comunque un buon indicatore della rischiosità del titolo. Economia Intermediari Finanziari 7

18 La volatilità storica dei titoli azionari è data dal sigma. Il sigma ( σ) anche detto deviazione standard è pari alla radice quadrata della media aritmetica ponderata degli scarti quadrati fra tutti i rendimenti osservati ed il loro valore medio. E una misura di come i prezzi del titolo si sono in passato dispersi rispetto al valore medio dello stesso. Lo scarto quadratico medio anche detto varianza o sigma quadro ( σ 2 ), può essere utilizzato come indicatore alternativo della volatilità storica è pari alla media aritmetica ponderata degli scarti quadrati fra tutti i rendimenti osservati ed il loro valore medio. Più alto il sigma o lo scarto quadratico medio più si attende una Economia Intermediari Finanziari 8 elevata volatilità del titolo.

19 La deviazione standard è una misura della dispersione dei risultati che tiene conto sia dell ordine di grandezza che dell unità di misura della variabile, pertanto non può essere applicata per fare confronti tra variabili che hanno unità di misura differenti (esempio, rendimenti percentuali e indici di Borsa). Il coefficiente di variazione dato dal rapporto fra deviazione standard e valore medio consente di fare confronti fra variabili differenti. Economia Intermediari Finanziari 9

20 La volatilità dei titoli obbligazionari a tasso fisso è funzione della variazione dei tassi di interesse (o rendimenti) di mercato per attività che presentano lo stesso livello di rischio. Un titolo sarà tanto più volatile quanto maggiore sarà la sua durata residua. Per meglio valutare la volatilità di un titolo a tasso fisso in realtà è opportuno che siano considerati anche i flussi di cassa intermedi e il modo in cui gli stessi si distribuiscono nel tempo prima che si abbia la scadenza del titolo. Quindi più che alla durata residua del titolo è opportuno far riferimento alla sua durata media finanziaria. La duration esprime appunto tale durata media complessiva di tutti i flussi di cassa che dal titolo vengono generati. Economia Intermediari Finanziari 20

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