Banca carige cassa di risparmio di genova e imperia. A cura dell Ufficio Studi della Banca CARIGE S.p.A. Direttore Mario Venturino

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1 Banca carige cassa di risparmio di genova e imperia A cura dell Ufficio Studi della Banca CARIGE S.p.A. Con la collaborazione scientifica di Amedeo Amato e di Isabella Consigliere (Università di Genova) Direttore Mario Venturino Direttore Responsabile Amedeo Amato Consiglio Scientifico Amedeo Amato, Isabella Consigliere, Ennio La Monica, Matteo Paltrinieri, Guido Papini, Mario Venturino Segreteria di Redazione Ufficio Studi Banca CARIGE S.p.A. Via Cassa di Risparmio, Genova - Tel Riproduzione consentita previa citazione della fonte. Le opinioni espresse negli articoli impegnano unicamente la responsabilità dei rispettivi autori. Prospettive dell economia Rivista trimestrale anno XXVii / n 3 Luglio - Settembre 2013

2 Gli articoli devono essere inviati al dr. Guido Papini dell Ufficio Studi della Banca Carige all indirizzo mail Essi vengono sottoposti in forma anonima al giudizio di due accademici o esperti di discipline economiche o finanziarie. Tale giudizio viene tempestivamente comunicato agli autori.

3 1 L EConomia internazionale Le prospettive dell economia mondiale...p. 1 Stati Uniti...p. 5 area Euro...p Germania...p Francia...p italia...p. 41 Gran Bretagna...p. 51 Giappone...p STUdi E documentazione L economia della Sicilia... p L EConomia LiGUrE Panorama congiunturale... p. 79

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5 A cura di 1 A. Amato e I. Consigliere L EConomia internazionale Le prospettive dell economia mondiale Secondo le ultime stime diffuse dal Fondo Monetario Internazionale (ottobre 2013), la crescita delle economie avanzate dovrebbe accelerare nel 2014, grazie all adozione di politiche monetarie accomodanti e al graduale miglioramento del clima di fiducia delle famiglie e delle imprese. D altra parte, la crescita della Cina e di alcuni paesi emergenti in Asia, in America latina e nell ex Unione Sovietica si potrebbe raffreddare, risentendo di carenze infrastrutturali, di una modesta accumulazione del capitale e di strozzature sul lato dell offerta. In altre regioni del mondo, come il Medio Oriente e il Nord Africa, la crescita potrebbe invece risentire di gravi difficoltà politiche, di eventi congiunturali transitori e di un certo rallentamento della produzione di greggio. Il tasso di crescita del commercio mondiale dovrebbe, comunque, gradualmente aumentare, passando dal 2,9% del 2013 e al 4,9% nel 2014, grazie al miglioramento delle economie avanzate. Difficilmente prevedibile è invece l andamento dei mercati finanziari e l evoluzione dei tassi di cambio e dei tassi d interesse, considerate soprattutto le incertezze sulla evoluzione delle politiche monetarie delle grandi macroaree. Gli Stati Uniti dovrebbero mettere a segno moderati progressi, nonostante l adozione di politiche di bilancio meno accomodanti: influssi benefici potrebbero infatti venire dal recupero del settore edilizio, dall aumento della ricchezza immobiliare e finanziaria e dal miglioramento delle condizioni di accesso al credito. La crescita nell Area Euro risentirà invece del rafforzamento del cambio, dell instabilità dei mercati finanziari e delle pesanti misure di consolidamento fiscale. Per quanto riguarda il Giappone, i risultati dovrebbero essere ancora modesti: essi beneficiano dell adozione di politiche monetarie molto accomodanti e del conseguente indebolimento dello yen ma scontano al tempo stesso l adozione di politiche fiscali più restrittive e un possibile rallentamento di alcuni tradizionali mercati di sbocco. Sul fronte dell occupazione qualche miglioramento dovrebbe inte- 1

6 ECONOMIA INTERNAzIONALE ressare soprattutto gli Stati Uniti, mentre nell Area Euro nessun paese ridurrà significativamente il tasso di disoccupazione. L inflazione dovrebbe restare sotto controllo, data la debolezza della congiuntura. Per quanto riguarda i paesi industrializzati, solo in Giappone è attesa una certa accelerazione dei prezzi, conseguente alle politiche espansive recentemente adottate. Tensioni sui prezzi e sintomi di stagflazione potrebbero manifestarsi in un numero limitato di economie emergenti, mentre quasi ovunque l inflazione resterà sotto controllo, grazie alla 2

7 ECONOMIA INTERNAzIONALE minor dinamica dei prezzi delle serrate alimentari, delle materie prime e delle fonti energetiche. Sul fronte dei conti pubblici, sono attese misure di consolidamento soprattutto per gli Stati Uniti. Per altri paesi industrializzati la riduzione dei deficit e dei debiti pubblici procederà a rilento, considerata la necessità di non strozzare la ripresa in atto. 3

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9 Stati Uniti Congiuntura e prospettive Le ultime stime sul futuro dell economia statunitense sono caratterizzate da un moderato ottimismo. Il 2013 dovrebbe concludersi con una crescita limitata, mentre nel 2014 la ripresa potrebbe acquistare maggior vigore. La tenuta del clima di fiducia delle famiglie e i sensibili effetti ricchezza legati al miglioramento del mercato delle abitazioni ed ai progressi dei corsi azionari dovrebbero sostenere i consumi privati, mentre effetti benefici sugli investimenti dovrebbero venire dal miglioramento delle aspettative degli imprenditori, dall aumento della domanda estera e dal rafforzamento dell attività manifatturiera. Sotto controllo resterà l inflazione con tassi di crescita dei prezzi finali probabilmente inferiori a due punti percentuali, mentre sul fronte dell occupazione sono ancora attesi alcuni progressi. Sul fronte dei conti pubblici, il deficit di bilancio sembra destinato a ridursi, mentre il debito pubblico potrebbe ancora aumentare. Qualche miglioramento interesserà quasi sicuramente il saldo commerciale, grazie alla positiva evoluzione delle esportazioni, mentre il deficit di parte corrente potrebbe stabilizzarsi sotto il 3% del PIL. Negli ultimi mesi, l economia reale statunitense ha accelerato il passo: ad una certa espansione dei consumi privati e degli investimenti è però corrisposto un brusco ridimensionamento della spesa federale, nonostante alcuni transitori accordi in materia di bilancio. Il settore delle costruzioni ha invece messo a segno sensibili progressi, chiaramente evidenziati dalla ripresa delle compravendite, dai continui rialzi nei prezzi e dal forte aumento dei permessi di fabbricazione. Le esportazioni sono cresciute grazie soprattutto alle vendite di prodotti energetici. Anche la produzione industriale e le vendite al dettaglio sono aumentate benché, da alcuni mesi, siano terminati gli incentivi alle famiglie ed alle imprese. Il deficit di parte corrente si è ridotto, mentre il deficit commerciale è risultato ancora superiore a 700 miliardi di dollari, scontando la debolezza congiunturale di alcuni importanti partner commerciali. 5

10 ECONOMIA INTERNAzIONALE Tav. 1.1 USA: alcune variabili macroeconomiche (percentuali di variazione sul periodo precedente) Prodotto interno lordo 2,7 1,9-0,3-3,1 2,4 1,8 2,2 Importazioni 6,1 2,4-2,7-13,5 12,5 4,8 2,4 Esportazioni 9,0 9,3 6,1-9,1 11,1 6,7 3,4 Consumi privati 2,9 2,3-0,6-1,9 1,8 2,5 1,9 Investimenti fissi 2,5-1,4-5,1-15,3-0,3 3,4 6,1 -privati non residenziali 8,0 6,5-0,8-18,1 0,7 8,6 8,0 -privati costruzioni -7,3-18,7-23,9-22,4-3,7-1,4 12,1 Consumi pubblici 1,0 1,3 2,2 4,3 0,9-2,3-1,3 Occupazione 1,9 1,1-0,5-3,8-0,6 0,6 1,8 Tasso di disoccupazione 4,6 4,6 5,8 9,3 9,6 8,9 8,1 Salari nominali 4,0 4,1 3,2 0,9 2,9 2,8 1,6 Produttivitˆ del lavoro 0,9 1,0 0,4 1,2 3,1 0,8 0,6 Output gap 3,2 2,9 0,5-4,2-3,4-3,4-3,0 Prezzi al consumo 3,2 2,9 3,8-0,3 1,6 3,1 2,1 Offerta moneta M1-0,3-0,5 6,5 15,5 6,8 15,3 14,7 Offerta moneta M2 5,7 6,3 8,6 5 3,2 7,6 8,6 Bilancia commerciale (1) -769,3-713,1-709,7-388,7-511,6-568,1-559,9 Bilancia partite correnti (1) -800,6-710,3-677,1-381,9-442,0-465,9-475,0 Partite correnti/pil (2) -6,0-5,1-4,7-2,7-3,0-3,1-3,0 Prezzi delle esportazioni 3,4 3,3 4,7-5,4 4,5 6,4 0,9 Prezzi delle importazioni 4,1 3,5 10,6-10,6 6,0 7,8 0,6 Quota export (3) 10,0 9,7 9,4 10,1 9,9 9,6 9,9 Quota import (3) 15,5 14,2 13,3 12,9 12,9 12,4 12,7 Saldo primario/pil (2) -1,5-2,0-4,6-7,9-7,6-6,4-5,4 Saldo bilancio pubbl./pil (2) -2,2-2,9-6,6-11,9-11,4-10,2-8,7 Debito pubblico/pil (2) 65,8 66,3 75,3 88,8 97,9 102,3 106,3 Interessi debito pubblico/pil (2) 1,8 1,9 1,9 1,6 1,7 2,0 1,9 Propensione al risparmio (2) 2,6 2,4 5,4 4,7 5,1 4,2 3,9 Prezzi delle case (4) 3,2-2,4-10,6-5,5-4,8-6,5 1,6 (1) miliardi di dollari; (2) dati in percentuale; (3) su totale mondiale; (4) variazioni reali. Fonti: OCSE, IMF, Usa Department of Commerce. Le aspettative di una nuova fase di politica monetaria basata su strategie meno accomodanti ed il miglioramento del quadro macroeconomico reale hanno favorito una stabilizzazione delle quotazioni azionarie ed un rialzo dei tassi decennali, attirando capitali precedentemente fuggiti verso mercati emergenti più remunerativi. I tassi di cambio di alcuni paesi (Brasile, India, Indonesia, Corea del Sud, Turchia, Sudafrica) hanno così subito un momentaneo deprezzamento, costringendo le relative Banche Centrali a ripetuti interventi sui mercati valutari e a forti rialzi dei tassi d interesse. La fuga di capitali è comunque recentemente ripresa soprattutto per i timori di un imminente default dei conti pubblici, considerate le difficoltà di trovare stabili accordi tra il Presidente ed il Congresso. Negli ultimi mesi, la dinamica dei prezzi finali è risultata prossima all 1%, risentendo del calo delle tariffe energetiche, della stabilizzazione degli affitti e dei trasporti, del contenimento della dinamica salariale e degli ampi margini di capacità produttiva inutilizzata. La creazione di nuove aziende da parte dei lavoratori espulsi dal si- 6

11 STATI UNITI stema produttivo e dalla pubblica amministrazione ha assunto dimensioni notevoli, mentre i contratti d assunzione con salari ridotti sono ancora aumentati. In poco più di un biennio sono stati recuperati oltre 3 milioni di posti di lavoro e, nel 2013, la percentuale di senza lavoro è scesa sotto al 7,5%. Nonostante tale crescita, non è stato raggiunto il numero di occupati ante crisi ed il numero totale dei disoccupati è ancora superiore ai 12 milioni di unità. Nello stesso arco di tempo, invece, vi è stato un costante taglio di dipendenti delle amministrazioni federali, statali e locali. La positiva evoluzione dei profitti (anche bancari) ha sostenuto i mercati azionari, che hanno anche beneficiato dell abbondante liquidità, della prosecuzione della fase monetaria espansiva da parte della Federal Reserve, della ripresa del manifatturiero e dei servizi e del miglioramento del quadro occupazionale. La diffusa sete di rendimenti più elevati ha poi determinato un forte acquisto di assets rischiosi e una contemporanea vendita di titoli a reddito fisso poco remunerativi. Gli indici del mercato azionario americano hanno però a lungo risentito della tendenza al rialzo dei rendimenti decennali e delle diffuse aspettative di una riduzione degli stimoli monetari. I rialzi delle ultime settimane sono stati possibili grazie al venir meno delle tensioni militari in Medio Oriente e alla maggior fiducia verso il mantenimento di bassi tassi d interesse sia in Europa che negli Stati Uniti. Il dollaro ha però reagito negativamente alla prosecuzione delle politiche monetarie espansive, a causa dell enorme liquidità in circolazione, dell elevato potenziale inflazionistico, del forte rischio di bolle speculative e delle crescenti incertezze presenti sui mercati finanziari e valutari. Ulteriori progressi dell euro nei confronti del dollaro sono stati possibili anche grazie alle gravi incertezze circa l evoluzione delle finanze pubbliche statunitensi e nonostante la modesta evoluzione del quadro economico europeo. Nel 2013, le emissioni di corporate bond in dollari da parte delle imprese americane e straniere hanno raggiunto livelli record, grazie alla Grafico Stati Uniti Tassi d'interesse (% p.a.) Fed Funds Tasso T-Bonds a 30 anni Tasso T-Bonds a 10 anni 7

12 ECONOMIA INTERNAzIONALE Tav. 1.2 Usa: alcuni indicatori reali e finanziari (dati relativi a fine periodo) t. 2 t. 3 t. 4t 1 t. 2 t. 3 t. Prezzi alla produzione (1) 2,8 0,7 2,1 1,3 1,1 2,5 Prezzi al consumo (1) 2,7 1,7 2,0 1,7 1,5 1,8 Retribuzioni orarie (1)(2) 1,8 1,5 1,4 1,7 1,8 2,0 Produzione industriale (1) 3,8 4,7 2,8 2,2 3,5 2,0 Vendite al dettaglio (1) 4,1 3,7 4,3 4,2 3,3 5,1 Tasso di disoccupazione 8,2 8,2 7,8 7,8 7,6 7,6 Tasso ufficiale di riferimento (3) 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 Tasso interesse a breve t. (4) 0,5 0,1 0,1 0,1 0,3 0,3 0,2 Tasso interesse a lungo t. (5) 2,2 1,6 1,6 1,8 1,9 2,5 2,7 Tasso interesse a lungo t. (6) 3,3 2,7 2,8 2,9 3,1 3,5 3,7 Offerta di moneta M1 (1) 17,4 16,0 12,1 13,3 10,7 11,2 Offerta di moneta M2 (1) 9,8 9,3 6,9 8,2 6,8 6,8 Indice corsi azionari (7) Tasso di cambio (Euro/$) 1,34 1,26 1,29 1,32 1,28 1,31 1,35 Tasso di cambio ($/yen) Tasso di cambio (Lst/$) 1,60 1,56 1,62 1,61 1,51 1,53 1,61 0,3 1,2 2,2 3,2 7,2 8,5 6,4 (1) Tasso crescita su stesso periodo anno precedente; (2) industria manifatturiera; (3) Federal Funds; (4) T-Bills a 3 mesi; (5) T-Bonds a 10 anni; (6) T-Bonds a 30 anni; (7) Dow Jones. Fonti: OCSE, Economist. 8

13 Stati Uniti crescente domanda di credito, ai bassi tassi d interesse e alla ripresa delle operazioni di finanza straordinaria (fusioni, acquisizioni, leveraged buy out). i bassi rendimenti dei Treasury Bond hanno poi spinto moltissimi investitori ad assorbire grandi quantità di obbligazioni decennali emesse da alcuni colossi statunitensi, mentre anche le emissioni di junk bonds caratterizzati da bassi livelli di rating hanno raggiunto livelli record. Preoccupante è comunque rimasta la massa di titoli tossici nei portafogli delle banche, così che l applicazione delle regole di Basilea 3 (soprattutto per quanto riguarda le maxi capitalizzazioni degli istituti creditizi americani) è stata rinviata a data da stabilire. Una radicale riforma della normativa sui prodotti derivati (meglio nota come legge Dodd Frank) diventerà operante solo a partire dal luglio del 2015 e imporrà ai grandi gruppi finanziari l utilizzo di una cassa di compensazione comune per tutte le negoziazioni prima trattate over the counter (cioè su mercati non ufficiali e non regolamentati). Fuori dalle nuove regole resteranno, invece, le imprese private, che continueranno ad utilizzare i derivati per investimenti redditizi, per piccole operazioni speculative e per coprirsi, almeno nel breve periodo, da rischi finanziari e valutari. La Banca Centrale ha seguito politiche espansive, vista la necessità di stimolare la crescita e considerati i limitati rischi di imminenti tensioni inflazionistiche. I ripetuti interventi sui mercati monetari hanno fornito massicce dosi di liquidità al sistema, hanno concesso nuove linee di credito alle banche, hanno assorbito crescenti quantità di titoli ad alto rischio e hanno aumentato le garanzie stanziabili dagli istituti finanziari per ottenere liquidità a breve. Il tasso di sconto è rimasto fermo allo 0,75%, il tasso sui Fed Funds è stato mantenuto entro l intervallo 0% - 0,25% e il prime rate è risultato pari al 3,25%. Dall autunno 2012, la Federal Reserve sta facendo ricorso ad un piano di quantitative easing, basato su massicci acquisti di titoli obbligazionari garantiti da mutui e destinato a prolungarsi a tempo illimitato, cioè finché l economia e l occupazione non ripartiranno. La stessa Banca Centrale ha ribadito di voler mantenere i tassi d interesse prossimi a zero fino a che la percentuale di disoccupati non scenderà almeno sotto il 6,5%, combinando l acquisto di enormi stock di Treasury Bonds decennali con il massiccio acquisto di titoli obbligazionari garantiti da mutui. La dinamica degli aggregati monetari si è stabilizzata su livelli ancora sostenuti (a fine settembre, il tasso di crescita degli aggregati M1 ed M2 risultava infatti ancora prossimo rispettivamente all 8,5% e al 6,4 %). I forti acquisti di titoli pubblici decennali da parte della Federal Reserve e la crescente domanda di T-Bonds da parte degli investitori internazionali 9

14 ECONOMIA INTERNAzIONALE Grafico Stati Uniti e Gruppo dei 7 (previsioni ) Prodotto Interno Lordo (tasso annuo di variazione %) USA G Prezzi al consumo (tasso annuo di variazione %) USA G Saldo partite correnti bilancia dei pagamenti (in % del PIL) USA G Deficit pubblico (in % del PIL) USA G 7 hanno mantenuto bassi i rendimenti a lungo termine, anche se i diffusi timori di un possibile rientro dalle politiche di quantitative easing ha frenato la corsa degli investitori verso i Treasury Bonds, determinando un aumento dei tassi decennali e trentennali, che a fine settembre erano risaliti rispettivamente al 2,7% ed al 3,7% (dopo aver toccato i minimi storici del 1,6% e del 2,7% nello stesso periodo dell anno precedente). Nelle ultime settimane anche un certo allentamento delle tensioni finanziarie ha spinto 10

15 STATI UNITI molti investitori a vendere Bund tedeschi e Treasury Bond americani, sempre meno appetibili come beni rifugio, facendone così scendere i prezzi e salire i rendimenti. La passata recessione, le minori entrate fiscali, i forti aiuti concessi alle famiglie e ai disoccupati, i notevoli trasferimenti alle amministrazioni locali e i crescenti impegni di spesa (finalizzati al risanamento del sistema bancario, alla riforma sanitaria, alla guerra in Medio Oriente e al rilancio dell economia reale) hanno prodotto un notevole deterioramento dei conti pubblici. Modesti miglioramenti sono stati avvertiti solo negli ultimi mesi, grazie alla fine degli incentivi concessi a molti settori, alla progressiva restituzione dei prestiti statali da parte del sistema bancario e ai tagli di bilancio decisi dopo l accordo sull aumento del tetto del debito. Nel 2013 il disavanzo pubblico dovrebbe essere sceso al 5,4% del PIL (la ripresa in corso, in meno di quattro anni, ne ha dimezzato i valori) mentre il debito pubblico potrebbe essersi stabilizzato intorno al 109% del PIL. Verso metà ottobre è stato firmato un accordo temporaneo tra il Congresso ed il Presidente sulla gestione del debito pubblico. Entro fine anno andranno comunque varate alcune importanti riforme per il risanamento dei conti pubblici, la normativa sull immigrazione, l agricoltura ed i programmi sociali per le famiglie meno abbienti. Risparmi potrebbero pertanto venire da un contenimento della spesa pensionistica e sanitaria (soprattutto per quanto riguarda i programmi Medicare a favore degli anziani e Medicaid a favore dei più poveri), mentre aumenti del gettito saranno possibili solo da una riforma fiscale equa e soprattutto condivisa dalla destra repubblicana. Il potere di spesa è stato infatti esteso solo fino a metà gennaio, mentre la legge approvata in extremis estende solo fino alla prima settimana di febbraio la possibilità del governo di indebitarsi. Tav. 1.3 USA: previsioni macroeconomiche (percentuali di variazione sul periodo precedente) OCSE CE IMF OCSE CE IMF Prodotto interno lordo 1,9 1,6 1,6 2,8 2,7 2,6 Prezzi al consumo 1,6 1,5 1,4 1,9 1,8 1,5 Tasso di disoccupazione 7,5 É 7,6 7,0 É 7,4 Disavanzo pubblico (%PIL) -5,4-4,0-5,8-5,3 É -4,6 Saldo partite correnti (%PIL) -3,1-2,7-2,7-3,3-2,7-2,8 OCSE (giugno 2013); Consensus Economist (settembre 2013); IMF (ottobre 2013) 11

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17 area euro Congiuntura e prospettive Le previsioni più recenti sull economia europea sono segnate da non poche incertezze. Il 2013 dovrebbe archiviare una flessione del PIL, mentre solo nel 2014 potrebbero emergere segnali di ripresa, sostenuti dall orientamento accomodante della politica monetaria. Sotto controllo resterà l inflazione con valori inferiori al target prefissato del 2%, mentre sul fronte dell occupazione sono attesi progressi trascurabili. Sul fronte dei conti pubblici i livelli d indebitamento potrebbero ancora salire, mentre qualche miglioramento potrebbe riguardare i deficit di alcuni paesi. La tenuta di molte economie emergenti e la ripresa in atto negli Stati Uniti potrebbero avere un influenza positiva sui conti con l estero, favorendo anche una stabilizzazione degli avanzi di parte corrente. L economia europea ha messo finora a segno deboli progressi, scontando un gran numero di fattori negativi come la debolezza della domanda interna, il rallentamento della domanda mondiale, i gravi problemi del sistema bancario e il diffuso deterioramento delle condizioni d accesso al credito. Le vendite al dettaglio si sono ridotte, gli ordini di beni durevoli sono diminuiti, gli acquisti di auto sono crollati, le costruzioni sono rimaste deboli e il tasso di disoccupazione ha superato il 12% della forza lavoro. Ciononostante, gli indici dei direttori agli acquisti, il clima di fiducia delle imprese, gli ordini, la produzione industriale e gli investimenti fissi hanno ricominciato a crescere. Gli interventi della Banca Centrale Europea a favore dei paesi periferici hanno ridotto la volatilità dei mercati finanziari, favorendo prolungati recuperi dell euro e dei corsi azionari. Ulteriori progressi della valuta europea sono stati possibili grazie alle crescenti incertezze circa un possibile default dei conti pubblici statunitensi, al graduale miglioramento della congiuntura, alle diffuse aspettative di una riduzione degli stimoli monetari da parte della Federal Reserve, al forte afflusso di capitali stranieri. La dinamica delle esportazioni ha tratto beneficio dalla crescita di molte economie emergenti ed è risultata superiore a quella delle importa- 13

18 ECONOMIA INTERNAzIONALE Tav. 2.1 Area Euro: alcune statistiche finanziarie (dati relativi a fine periodo) t. 2 t. 3 t. 4 t. 1 t. 2 t. 3t. Tasso principale operaz. rifinanziamento 1,00 1,00 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 Tasso marginale operaz. rifinanziamento 1,75 1,75 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 Tasso depositi presso la banca centrale 0,25 0,25 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Tasso depositi overnight (EONIA) 0,39 0,38 0,10 0,06 0,07 0,08 0,08 Tasso depositi interbancari a 1 mese 0,43 0,38 0,12 0,11 0,12 0,12 0,13 Tasso depositi interbancari a 3 mesi 0,79 0,66 0,22 0,19 0,21 0,22 0,23 Tasso depositi interbancari a 6 mesi 1,09 0,94 0,44 0,32 0,34 0,34 0,34 Tasso depositi interbancari a 12 mesi 1,44 1,23 0,69 0,55 0,55 0,53 0,54 Tasso titoli di stato decennali 1,85 1,55 1,45 1,43 1,34 1,77 1,82 Prezzi al consumo 2,7 2,4 2,7 2,2 1,7 1,6 1,1 Offerta di moneta M1 2,8 3,5 5,6 6,4 7,1 7,4 Offerta di moneta M3 3,2 3,3 2,9 3,4 2,5 2,3 Indice azionario (1) Tasso di cambio (Euro/$) 1,34 1,26 1,29 1,32 1,28 1,31 1,35 Tasso di cambio (Euro/yen) Tasso di cambio (Euro/fr sv) 1,20 1,20 1,21 1,21 1,22 1,23 1,22 Tasso di cambio (Euro/ Lst) 0,83 0,81 0,80 0,82 0,85 0,86 0,84 6,7 2,0 (1) Indice Dow Jones Euro Stoxx (broad) Fonte: Eurostat, Banca Centrale Europea, Il Sole-24 Ore 14

19 AREA EURO zioni, che hanno risentito soprattutto della debolezza della domanda interna. Le vendite verso gli stati europei non appartenenti all Area Euro, i paesi Opec, gli Stati Uniti ed alcuni paesi asiatici sono aumentate, favorendo un miglioramento del saldo commerciale e del disavanzo corrente. La recessione in atto e l inasprimento dei criteri per l erogazione del credito hanno prodotto un calo degli investimenti in costruzioni, con flessioni notevoli soprattutto in Grecia, in Irlanda, in Italia e in Spagna ma con risultati ancora positivi in Germania ed in Francia. I consumi pubblici hanno mediamente registrato una certa flessione per effetto delle iniziative di consolidamento fiscale messe in atto da vari paesi, per la scarsa dinamica delle retribuzioni nel pubblico impiego e per il ridimensionamento dell occupazione nelle pubbliche amministrazioni. Il tasso di disoccupazione medio ha superato il 12%, con risultati drammatici per la Spagna e la Grecia (dove la percentuale di senza lavoro è ormai prossima al 27%), l Irlanda (con un tasso di disoccupazione del 13,5%) e il Portogallo (con 6,5% di disoccupati), mentre valori decisamente più bassi si sono avuti per la Germania (6,9%), la Danimarca (5,7%), l Olanda (8,2%) e l Austria (4,7%) Nel 2013, la dinamica dei prezzi finali si è stabilizzata appena sopra l 1%, a causa del calo dei prezzi dei prodotti energetici, degli ampi margini di capacità produttiva inutilizzata, dei lenti progressi della congiuntura, della stabilizzazione della dinamica degli aggregati monetari e della modesta crescita dei salari. Negli ultimi mesi, le maxi iniezioni di liquidità, il programma antispread varato della Banca Centrale Europea e il rafforzamento del Fondo Salva Stati hanno permesso all euro di mettere a segno alcuni recuperi. L euro si è apprezzato sul dollaro statunitense e sullo yen giapponese, mentre si è leggermente deprezzato nei confronti della sterlina. La moneta unica ha altresì registrato un rafforzamento rispetto a gran parte delle valute europee, oltre che nei confronti delle divise dei paesi esportatori di materie prime e delle economie emergenti. D altra parte il dollaro ha reagito negativamente alla prosecuzione delle politiche monetarie espansive, a causa del sostanziale azzeramento dei tassi a breve, dell enorme liquidità in circolazione, dell elevato potenziale inflazionistico, dei gravi timori legati all evoluzione del debito pubblico, dell inatteso deflusso di capitali, del forte rischio di bolle speculative e delle pesanti incertezze presenti sui mercati finanziari e valutari Negli ultimi mesi, le quotazioni azionarie si sono stabilizzate e molti investitori hanno riportato i propri capitali nell Area Euro, dopo gli eccezionali flussi in uscita manifestatisi negli ultimi tre anni. L avversione 15

20 ECONOMIA INTERNAzIONALE Tav. 2.2 Evoluzione rendimenti titoli pubblici decennali (dati relativi a fine periodo) 2013 gennaio febbraio marzo aprile maggio giugno luglio agosto settembre Germania 1,70 1,47 1,34 1,21 1,50 1,77 1,66 1,88 1,82 Francia 2,31 2,16 2,05 1,72 2,01 2,38 2,28 2,47 2,36 Italia 4,33 4,81 4,58 3,90 4,02 4,70 4,38 4,41 4,38 Spagna 5,05 5,33 4,91 4,21 4,40 5,00 4,60 4,49 4,26 Portogallo 6,05 6,52 6,23 5,69 5,41 6,68 6,42 6,58 7,00 Grecia 10,40 11,30 12,20 11,10 8,67 11,00 10,30 10,40 10,10 Irlanda 4,11 3,77 4,13 3,57 3,48 4,17 3,85 4,10 3,88 Regno Unito 1,83 2,17 1,99 1,74 2,00 2,64 2,55 2,88 2,77 Stati Uniti 2,02 1,86 1,91 1,63 2,14 2,54 2,59 2,78 2,62 Fonte: Il Sole-24 Ore; The Economist; OCSE; FMI 16

21 AREA EURO al rischio è quasi ovunque diminuita, essendo cresciuta la fiducia negli interventi della Banca Centrale Europea a favore del riacquisto dei titoli di stato emessi dai paesi periferici. Al miglioramento del clima di mercato hanno anche contribuito le iniziative finalizzate alla creazione di un intesa interbancaria, il passaggio alla BCE della sorveglianza sugli istituti di credito più grandi, i progressi nella ristrutturazione del sistema bancario spagnolo e gli accordi sul programma di salvataggio di Cipro e della Grecia. Effetti benefici sul clima di fiducia degli investitori sono stati esercitati pure dalla progressiva restituzione alla BCE dei mega prestiti ottenuti dalle banche europee fino alla fine del 2011, segno di un probabile graduale miglioramento dello stato di salute dei mercati interbancari ed obbligazionari. I principali indici azionari hanno comunque a lungo risentito di forze contrastanti. In negativo hanno agito le diffuse incertezze sulle prospettive dell economia reale, il preoccupante rallentamento dell economia cinese e le aspettative di una imminente riduzione degli stimoli monetari. Nelle ultime settimane qualche rialzo è stato possibile grazie alle minori preoccupazioni verso un possibile intervento militare in Siria e all attenuarsi dei timori di una prematura stretta monetaria da parte della Federal Reserve. Sulla falsariga della cosiddetta legge Dodd Frank statunitense, all inizio della primavera, nell Unione Europea è entrato in vigore il regolamento comunitario EMIR (European Market Infrastructure Regulation) sui prodotti finanziari derivati negoziati over the counter (cioè su mercati non ufficiali e non regolamentati). La nuova normativa si prefigge di delineare un quadro di riferimento che punta a trasferire presso apposite casse di compensazione esterne il regolamento dei contratti in derivati e ad aumentare progressivamente il livello di trasparenza, obbligando gli operatori a segnalare tutti i dati relativi alle negoziazioni e a valutare quotidianamente a prezzi di mercato i prodotti scambiati. La stretta creditizia attuata dal settore bancario ha favorito una forte espansione delle emissioni obbligazionarie all interno dell Area Euro, così che grandi collocamenti di corporate bond hanno interessato molte imprese multinazionali ed alcune grandi banche. La fiducia verso le obbligazioni societarie è quindi cresciuta soprattutto dopo il recente miglioramento delle aspettative macroeconomiche e l attuazione di piani di ristrutturazione del debito nei paesi periferici. Dalla seconda metà del 2012 si è anche avuto un risveglio delle attività di M&A (merger and acquisition) internazionali, con il coinvolgimento di moltissimi settori (dalla farmaceutica all alta tecnologia, dalla finanza immobiliare alle telecomunicazioni, dal software alla biotecnologie). La BCE ha deciso mantenere bassi i tassi di riferimento, al fine di 17

22 ECONOMIA INTERNAzIONALE Andamento tassi d'interesse Area Euro e Usa 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0, tasso sconto Area Euro tasso Fed Funds Usa Titoli pubblici 10 anni Euro T-Bonds 10 anni Usa fornire liquidità al sistema, di favorire la ripresa economica e di neutralizzare le tensioni speculative emerse sui mercati finanziari. Dal 2012 è stato quindi attuato il rifinanziamento illimitato a tasso fisso su base settimanale, mensile, trimestrale, semestrale ed annuale. Le Autorità Monetarie hanno anche annunciato di voler proseguire nel programma di riacquisto di titoli governativi emessi dai paesi periferici e nel piano di assorbimento di obbligazioni emesse dalle banche europee. Possibili sono ulteriori misure straordinarie a favore del sistema creditizio, con nuove aste di rifinanziamento triennali, un allentamento dei criteri per l accettazione dei titoli dati in garanzia alla banca centrale e il mantenimento della riserva obbligatoria all 1% della raccolta fiduciaria. Dall inizio di maggio, il tasso principale sulle operazioni di rifinanziamento, il tasso marginale e il tasso sui depositi presso la BCE sono fermi rispettivamente allo 0,50%, all 1,00% ed allo 0,00%, mentre i tassi Euribor sui depositi interbancari a 3 e a 12 mesi si erano stabilizzati rispettivamente intorno allo 0,2% e allo 0,5%. Dopo l annuncio del rallentamento delle misure di quantitative easing da parte della Federal Reserve, si è diffusa la percezione che potrebbe iniziare, anche in Europa, una fase monetaria meno espansiva. La corsa degli investitori mondiali verso i Bund tedeschi si è così fermata e i tassi d interesse sono saliti in tutti i paesi dell Unione. In Germania i rendimenti decennali sono passati dall 1,2% di inizio maggio al 2% di fine settembre, mentre incrementi maggiori han- 18

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