Quale Asset Allocation nel Contesto Attuale e Previsionale?

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1 S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO La Congiuntura Economica Quale Asset Allocation nel Contesto Attuale e Previsionale? Gabriele D Agosta Milano, 20 Novembre 2014

2 Asset Allocation L Approccio Tradizionale Stime Macroeconomiche Stime Macroeconomiche PIL, inflazione, politiche monetarie, politiche fiscali PIL, inflazione, politiche monetarie, politiche fiscali Stime relative a tassi di interessi, utili azionari, rapporto prezzo utili Previsioni su andamento dei mercati azionari, obbligazionari, valute e materie prime 2

3 Azionario Previsioni per il 2014 Azionario Europa Azionario USA Azionario EM Azionario Giappone Rendimento 2014 (al 31 ottobre) +0.6% +9.2% +1.3% -4.0% BANCA % +9.0% +7.7% +6.7% BANCA % +2.8% +12.1% +11.3% BANCA % +12.0% +8.0% +45.0% BANCA % +6.0% +7.2% +12.9% BANCA % +2.8% +22.7% +5.6% BANCA % +0.1% n/a n/a 3

4 Obbligazionario Previsioni per il 2014 Germania Stati Uniti Scadenza 2 Anni Scadenza 10 Anni Scadenza 2 Anni Scadenza 10 Anni Livello fine 2013: 0.21% Livello fine 2013: 1.93% Livello fine 2013: 0.38% Livello fine 2013: 3.03% Valore al 31 ottobre % 0.84% 0.49% 2.34% BANCA % 2.20% 1.15% 3.45% BANCA 2 n/a 2.25% 0.80% 3.25% BANCA % 2.25% 0.70% 3.65% BANCA % 2.50% 0.90% 3.50% BANCA 5 n/a 2.25% n/a 3.25% 4

5 Alcuni Esempi di Previsioni Sbagliate 1. «The Americans have need of the telephone, but we do not. We have plenty of messenger boys.» «Forse gli americani hanno bisogno del telefono, noi no. Noi abbiamo molti fattorini.» Sir William Preece, responsabile tecnico del British Post Office (1876) 2. «I think there is a world market for maybe five computers.» «C è un mercato mondiale per i computer. Diciamo 5.» Thomas Watson, Presidente di IBM (1943) 3. «Television won't be able to hold on to any market it captures after the first six months. People will soon get tired of staring at a plywood box every night» «Dopo sei mesi dalla sua introduzione, la tv non sarà in grado di mantenere nemmeno la sua quota di mercato iniziale. La gente si stancherà di guardare tutte le sere una scatola di compensato.» Darryl Zanuck, 20th Century Fox (1946) 4. «Everyone's always asking me when Apple will come out with a cell phone. My answer is, 'Probably never.» «Tutti si chiedono quando la Apple entrerà sul mercato con un suo telefono. Probabilmente mai.» David Pogue, New York Times (2006) 5

6 Fare Previsioni è Difficile «Prediction is very difficult, especially about the future» «Fare previsioni è molto difficile, soprattutto se riguardano il futuro.» Niels Henrik David Bohr ( ) Fisico danese, premio Nobel per la fisica 6

7 Cosa Fanno i Migliori Investitori Peter Lynch Gestore del Fidelity Magellan Fund dal «If you spend more than 13 minutes analysing economic and market forecasts, you have wasted 10 minutes.» «Se spendi più di 13 minuti a leggere previsioni economiche e sui mercati, hai perso 10 minuti.» Periodo (13 anni) Peter Lynch S&P 500 Rendimento Anualizzato 29% 15% Valore alla fine del periodo di dollari investiti all'inizio del periodo 2,795, ,269 7

8 Cosa Fanno i Migliori Investitori Warren Buffet Berkshire Hathway «We pay no attention to economic forecasts. I don t read anything along those lines. I read annual reports, but I don t read anybody s opinion about what s going to happen next week, or next month or next year.» «Non prestiamo attenzione alle previsioni economiche. Non leggo niente in tal senso. Leggo relazioni societarie annuali, ma non leggo il parere di nessuno su quello che succederà la prossima settimana o il prossimo mese o il prossimo anno.» Periodo (46 anni) Warrent Buffet S&P 500 Rendimento Anualizzato 21% 9% Valore alla fine del periodo di dollari investito all'inizio del periodo 645 milioni 5.9 milioni 8

9 Il Nostro Approccio 1. Non dedichiamo troppo tempo a cercare di prevedere il futuro con analisi macro di tipo top-down 2. Ci concentriamo sulle uniche cose certe di un investimento: a. Quanto si paga (valutazioni) b. Cosa si ottiene in cambio 3. Gestiamo il rischio 9

10 Politiche Monetarie Misure Straordinarie Crescita degli attivi nei bilanci delle Banche Centrali (ribasati a 100 a giugno 2006) Fonte: Bloomberg 10

11 Un Esercizio che Ricorda il Passato Impero Romano Crisi del III Secolo ( d.c.) Gli imperatori, il cui potere dipendeva interamente dall'esercito, erano costretti a continue nuove emissioni per pagare i soldati: il metallo effettivamente presente nelle monete si ridusse progressivamente, pur conservando queste lo stesso valore nominale. 11

12 Obbligazionario Qualche Esempio Il rapporto tra potenziale guadagno e potenziale perdita dell obbligazionario è poco interessante Emittente Scadenza Valuta Prezzo di Acquisto Cedola Rendimento a Scadenza Rating (Standard & Poors dove disponibile) Bund (Germ ania) 3 Anni EUR % 0.0% AAA Procter & G amble 3 Anni EUR % 0.2% AA- Total 3 Anni EUR % 0.2% AA+ G eneral Electric 3 Anni EUR % 0.5% AA+ Fiat 3 Anni EUR % 2.4% BB- M onte dei Paschi 3 Anni EUR % 2.8% B1 (Moody's) G azprom 3 Anni EUR % 4.3% BBB- Fonte: Bloomberg, S&P Capital IQ I* Valore medio della probabilità di default annuale su un periodo

13 Azionario Quanto Paghiamo Rapporto Prezzo / Utili (ultimi 12 mesi) MSCI World 10 Yr Mov. Avg. - 1 σ + 1 σ Fonte: Bloomberg Dati al 31 ottobre

14 Azionario Cosa Compriamo 1. Le valutazioni dei mercati non sono tali da giustificare un acquisto indiscriminato di azioni 2.Suggeriamo di essere SELETTIVI e PRUDENTI 3.Pertanto, preferiamo azioni con caratteristiche ben precise: Vantaggio competitivo chiaro e sostenibile Settore stabile Track record di lungo periodo Test dei 10 anni 14

15 Test dei 10 Anni DIECI ANNI FA OGGI Telefoni Cellulari Macchine Agricole 15

16 Azionario Un Esempio: John Deere Descrizione John Deere è il maggiore produttore mondiale di attrezzature agricole Opera sotto un unico marchio in un mercato oligopolistico Il settore ha elevate barriere all entrata e questo rende la leadership di Deere sostenibile La società ha un elevata diversificazione geografica dei ricavi Fattori demografici di lungo periodo contribuiscono a creare prospettive strutturali favorevoli per il settore Management Deere ha una storia di promozioni dall interno e di continuità In 177 anni di storia ha avuto 9 amministratori delegati I dipendenti membri del Board hanno tutti azioni della società Ricavi* Diversificazione geografica AMEA CIS 6% 5% Australia 3% W. Europe 13% South America 11% North America 62% Fonte: Bilancio della società * Dati al 31 dicembre

17 Azionario Un Esempio: John Deere Redditività* Margine lordo di John Deere e confronto con la media del settore 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Deere & Co Equipment Division Gross Margin Sector Average Gross Margin (Ex Deere & Co) Fonte: Bilancio della società * Dati al 31 dicembre

18 Azionario Un Esempio: John Deere Valutazione - Principali Indicatori* Trailing P/ E 9.5x Free cash flow yield 7.00% Dividend yield 2.40% Rendimenti Attesi Return on equity 25% - 35% Re-investment rate 30% - 40% Current dividend yield 5.3%** Expected total return 12.3% % (pa)*** Fonte: Bilancio della società * Dati a fine agosto 2014 ** Il dato considera tutte le distribuzioni agli azionisti, compresi i riacquisti di azioni ***Il dato assume che i multipli rimangano stabili. Ogni cambiamento dei multipli comporta una variazione del rendimento annualizzato 18

19 Gestione del Rischio Nel gennaio 1986 lo Space Shuttle statunitense Challenger fu distrutto dopo 73 secondi di volo Ronald Reagan formò una Commissione Presidenziale per investigare il disastro Uno dei membri più conosciuti della Commissione fu Richard Feynman, premio Nobel per la Fisica 19

20 Gestione del Rischio Gli Errori Commessi Gli obiettivi guidano i comportamenti Per compiacere i politici e l opinione pubblica e per rispettare la data di lancio stabilita, la NASA sottovalutò diversi rischi Per compiacere i clienti e per rispettare i tempi previsti (anno solare) si sottovalutano i rischi di portafoglio Comprendere le probabilità La probabilità di difetti che portassero ad una catastrofe fu calcolata sulla base dell esperienza passata. Ma il fatto che un rischio non si sia manifestato in passato non vuol dire che non si verifichi in futuro. Scrive Feynman: «Nella roulette russa, il primo colpo a vuoto non conforta il secondo giocatore» Conoscere le singole componenti Lo shuttle fu progettato con un approccio top-down per risparmiare tempo. Gli aerei civili e militari sono progettati partendo dalle singole componenti che vengono testate, assemblate e nuovamente testate Le probabilità di eventi negativi si stimano in base ad eventi passati (i.e. rendimenti obbligazionari negli ultimi 30 anni) Si dedica più attenzione alle previsioni macro piuttosto che allo studio dei singoli investimenti del portafoglio Puntare ad un approccio scientifico Il progetto fu influenzato da ragioni di marketing e non si focalizzò esclusivamente su considerazioni fisiche e scientifiche Le esigenze commerciali prevalgono su quelle economiche e finanziarie 20

21 Azionario MSCI World Andamento dell Indice MSCI World dal 2009 ad oggi Rendimento cumulato: % Rendimento annualizzato: +13.0% Fonte: Bloomberg 21

22 La Volatilità dei Mercati Finanziari «Success breeds complacency. Complacency breeds failure. Only paranoid survive.» «Il successo porta a rilassarsi. Il rilassamento genera il fallimento. Solo i paranoici sopravvivono.» Andy Grove, precedente CEO di Intel Il VIX è stato al di sotto della sua media storica per 74 settimane, un comportamento che non si vede dal Dec 12 Jun 13 Dec 13 Jun Fonte: Bloomberg 22

23 Come ci Proteggiamo Compriamo opzioni put Compriamo fondi specializzati, in grado di registrare performance positive nei momenti di correzione dei mercati Performance del mercato azionario e di alcuni fondi «di protezione» 80% 73% 60% 40% 42% 20% 0% -20% FTSE 100 S&P 500 Eurostoxx Abbey Fondo Capital 1 Kohinoor Fondo 2 (Trend Follower) (Tail Risk Option Strategy) -40% -60% -28% -37% -44% Fonte: Bloomberg 23

24 Conclusioni Il Processo Prestiamo attenzione alle valutazioni (quanto paghiamo) e alla presenza di un vantaggio competitivo sostenibile (cosa otteniamo in cambio) Ci assicuriamo contro eventi imprevisti In questo momento: Preferiamo le Azioni, in maniera selettiva e comprando protezione Siamo neutrali sulle Obbligazioni Investment Grade Non deteniamo Obbligazioni High Yield in portafoglio 24

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