Punto di vista. L'essenziale in un colpo d occhio. Economia. Mercati. 27 settembre 2012

Transcript

1 27 settembre 212 L'essenziale in un colpo d occhio Obbligazioni Azioni Hedge funds Proiezioni a 6 mesi Si può paragonare la seconda metà di settembre al risveglio da una festa troppo generosamente annaffiata? L analogia non è forse del tutto esatta, in particolare visti i reali progressi compiuti nella zona euro dopo il vertice di fine giugno. Ma di sicuro, per l euforia e le speranze suscitate dalle varie dichiarazioni, e con la prospettiva di una nuova QE, la situazione è apparsa ai mercati migliore di quanto non fosse in realtà Ora che l annuncio del nuovo programma della Fed è stato fatto, ai mercati sono venuti a mancare gli elementi di stimolo, come l anticipazione di iniezioni di liquidità. E la realtà ritorna a galla. Una realtà peraltro non proprio confortante: impatto scarso o nullo delle mosse della BCE sull attività economica della zona euro, ancora in preda alla recessione per via dei piani di austerità; incertezze negli USA sull esito delle presidenziali e sull entità degli adeguamenti di bilancio che pesano sulle prospettive del 213; nuovo rallentamento della crescita in Cina La caduta dell ottimismo non significa che fosse infondato. Rispetto all inizio dell estate, almeno una delle principali fonti di incertezza è stata eliminata, è già questo giustifica in buona parte il movimento osservato in agosto e settembre: il rischio di disgregazione imminente della zona euro è passato da rischio reale e crescente a «tail risk». Non è poco! Per il resto, sul percorso verso il miglioramento che sarà comunque graduale - ci sono ancora degli ostacoli da superare. Un motivo in più per guardarsi dall eccessivo ottimismo? Questa pubblicazione si basa sulle informazioni raccolte fino al lunedì prima del giorno di diffusione. Pubblicazione del team Ricerche e Analisi Banque SYZ & CO SA Tel. +41 () info@syzbank.ch Autori: Yasmina Barin Adrien Pichoud Fabrizio Quirighetti Economia Stati Uniti... 2 Un QE3 in previsione del «fiscal cliff» Europa... 3 Attività ostinatamente fiacca malgrado gli sforzi della BCE Giappone... 4 La Banca del Giappone segue l esempio della Fed Economie emergenti... 4 Persiste il rallentamento in Cina Mercati Azionario... 5 Il potenziale di buone sorprese si esaurisce Obbligazionario... 5 Nuovo calo dei tassi lunghi degli emittenti rifugio Valutario... 6 Euro ritraccia dopo il rialzo estivo

2 27 settembre 212 Economia Stati Uniti La Riserva Federale non ha deluso le attese degli investitori e ha annunciato un nuovo piano di acquisto di bond, il terzo dal 29. Il quantitative easing 3 consisterà nell acquisto da parte della Fed di 4 mld di dollari al mese di Mortgage Backed Securities (MBS), senza limiti di tempo (contrariamente ai precedenti programmi). Intervenendo sul mercato delle obbligazioni che finanziano il settore immobiliare, la Fed concentra i propri sforzi su un settore chiave per la fiducia delle famiglie, e che da diversi mesi è ritornato sui binari della crescita. Una scelta che punta a massimizzare l impatto della nuova iniezione monetaria! In effetti, l efficacia delle nuove misure di politica monetaria tende a diminuire con il ripetersi - fino a diventare la norma - del ricorso a misure non convenzionali. La comunicazione è un altro strumento al quale la banca centrale può ricorrere e, infatti, la Fed ha annunciato che intende rafforzare il suo impegno a mantenere i tassi bassi «almeno fino alla metà del 215» precisando che la politica monetaria resterà molto accomodante «per un periodo considerevolmente lungo dopo che la ripresa si sarà rafforzata». Quindi, anche in presenza di segnali diffusi di ripresa dell attività, la Fed non intende reagire troppo rapidamente e sembra disposta ad aspettare che la crescita acceleri nettamente al di sopra del potenziale prima di normalizzare la sua politica monetaria. Diventa difficile, anche se in teoria è sempre possibile, immaginare come la Fed possa ammorbidire ancora le sue condizioni monetarie in caso di ricaduta dell economia americana In questo senso, gli annunci del 13 settembre fanno pensare alle ultime munizioni sparate da Ben Bernanke e dai suoi colleghi ISM manifatturiero e indice SYZ&CO di attività manifatturiera SYZ&C O ISM manufacturing model ISM manufacturing index Source: Datastream, Banque SYZ&CO Non ci sono elementi che indichino che l ISM manifatturiero stia per risalire la china Lo scopo di questi annunci è soprattutto quello di sostenere il morale, dimostrando che la banca centrale è sempre presente e pronta ad aumentare il sostegno all economia attraverso la sua politica monetaria. E vero che dalla primavera l economia americana tende a perdere slancio (ISM sotto quota 5, rallentamento della creazione di posti di lavoro e dei consumi) e gli indicatori anticipati non preannunciano alcun recupero imminente. Tra l altro, due elementi pesano sul clima e sull attività vera e propria e fanno di questa fine 212/inizio 213 un periodo a rischio: l aumento dei prezzi della benzina (+15% dall inizio di luglio), che erode il potere d acquisto delle famiglie, e le elezioni presidenziali, dal cui esito dipenderà l entità dell inasprimento della politica di bilancio nel Vendite al dettaglio escluse automobili e benzina (valore, variazione annua) e fiducia dei consumatori RETAIL SALES EX AUTOS & GAS YoY % U. OF MICHIGAN CONSUMER CONFIDENCE(R.H.SCALE) Il livello tuttora debole della fiducia delle famiglie fragilizza la progressione delle vendite al dettaglio. Questa incertezza, in un quadro già di per sé complesso, spiega perché la fiducia delle famiglie resta molto bassa e in questo modo espone i consumi ai rischi di uno choc negativo. Ecco perché la Fed ha deciso di giocare d anticipo per facilitare il superamento di questo periodo «a rischio», cercando allo stesso tempo di rafforzare la dinamica incoraggiante in atto nell immobiliare residenziale. Questo è l aspetto più confortante dell economia americana dall inizio dell anno e che si conferma mese dopo mese: la netta ripresa dell attività nel settore delle costruzioni. I permessi di costruzione e le aperture di nuovi cantieri sono ai livelli più alti dalla fine del 28 e l indice di attività dei promotori è salito a un picco dal 26. E non è forse vero che «quando l edilizia tira tutta l economia tira»?

3 27 settembre 212 Europa Dopo l entusiasmo suscitato dagli annunci della BCE all inizio del mese, i primi dati macro di settembre ci hanno ricordato la dura realtà della zona euro ancora in preda alla recessione. Nelle ultime settimane la situazione è nettamente peggiorata in Francia, e questo è un dato preoccupante perché la seconda economia dell Unione rappresenta più del 2% del PIL dell euro zona e finora aveva svolto, a fianco della Germania, un ruolo di stabilizzatore (relativo ). La prima stima degli indici PMI rivela una caduta dell attività sia nel settore industriale che nei servizi, entrambi a livelli che indicano una sensibile contrazione dell attività. La sorprendente buona tenuta degli indici francesi da giugno ad agosto era apparentemente dovuta al miglioramento dell umore dopo il cambio di presidente e di governo. Una luna di miele durata poco, visto che con il calo di settembre, l indice composito (industria + servizi) è sceso a livelli più coerenti con il posizionamento della Francia nella zona euro: a metà strada fra le grandi economie del sud (Italia e Spagna), in piena recessione, e la Germania, la cui economia più che contrarsi stagna. Per le due principali economie europee le prospettive continuano a peggiorare. Lo dimostrano le indagini condotte in settembre presso le aziende: le stime sulla produzione degli industriali francesi sono scese a livelli che indicano forte pessimismo. Dalla creazione della serie, nel 1976, un tale livello era stato raggiunto solo in tre occasioni: nel 1983, nel 1993 e a fine 28/inizio 29. Stime sull attività degli imprenditori tedeschi e degli industriali francesi 29 ci ricordano che anche in Germania la tendenza resta negativa. E vero che con i conti pubblici quasi in equilibrio le aziende e le famiglie tedesche non sono direttamente confrontate all inasprimento delle politiche di bilancio. Tuttavia, sono comunque indirettamente esposte agli effetti dell austerità che dilaga nel sud dell Europa, e che presto sarà adottata anche in Francia per rispettare gli obiettivi di riduzione del deficit. La forte pressione che grava sui consumatori europei sotto forma di aumento delle imposte e riduzione delle spese pubbliche si traduce con la caduta del morale delle famiglie, che fa presagire un ulteriore calo dei consumi nell estate, e di conseguenza l accelerazione della contrazione del PIL. Le manifestazioni in Grecia o in Spagna ne sono una dimostrazione PIL, vendite al dettagli (%, variazione annua) e fiducia dei consumatori EURO AREA - REAL GDP YoY % EURO AREA - RETAIL SALES INFLATION ADJUSTED YoY 3MMA % EURO AREA - CONSUMER CONFIDENCE(R.H.SCALE) -35 La caduta della fiducia dei consumatori durante l estate non fa presagire nulla di buono GER - IFO EXPECTATIONS FRA - MANUFACTURING OUTLOOK(R.H.SCALE) Per Germania, e ancora di più Francia, il pessimismo è di rigore nelle stime sull attività a sei mesi. Se la situazione per l economia tedesca è leggermente migliore - gli indici di attività in settembre si sono lievemente ripresi dopo la flessione estiva - il quinto ribasso mensile dell indice sulla fiducia delle imprese IFO, e la caduta delle stime ai livelli più bassi dall inizio del Dai vari indicatori possiamo dedurre che nella seconda metà del 212 il PIL subirà una contrazione di almeno l 1%, con poche prospettive di miglioramento nel 213. I governi dovranno fare i conti con questo difficile contesto nel completare il dispositivo di difesa dell euro che la BCE ha iniziato a costruire. A questo proposito, questa settimana si apre un periodo di intensa attività, con la presentazione, in Spagna, del budget 213, del piano di riforme strutturali e delle stime sul fabbisogno di capitalizzazione delle banche e, in Francia, la presentazione del budget 213 che dovrà comportare tagli per 3 mld di euro. Il tutto sullo sfondo dell incertezza su momento in cui la Spagna deciderà di chiedere l aiuto dell Europa Dopo tre trimestri consecutivi di contrazione del PIL, gli ultimi aggiornamenti indicano che l economia inglese ha chiuso un terzo trimestre 212 in (leggero) miglioramento. Le vendite al dettaglio hanno fatto registrare un progressivo recupero mentre il numero dei disoccupati con sussidio di disoccupazione è leggermente diminuito. La severa cura di austerità sta dando qualche

4 27 settembre 212 risultato e benché per il Regno Unito sarà difficile rispettare gli obiettivi di riduzione del deficit, le esigenze di finanziamento del settore pubblico sono comunque minori rispetto all anno scorso. In Svizzera, nella sua sessione trimestrale la BNS non ha modificato la sua politica monetaria. Ha confermato la ferma intenzione di difendere il limite di cambio a 1,2 acquistando valuta estera in quantità illimitata. Inoltre, ha corretto al ribasso le sue previsioni di crescita per il 212 da 1.5% a 1.%. Si è allineata poco dopo anche la SECO, che prevede ora una crescita del PIL dell 1% contro il precedente 1,4%, e dell 1.4% per il 213, contro il precedente 1.5%. Giappone In scia alla Fed e alla BCE anche la Banca del Giappone ha annunciato un nuovo allentamento monetario, con un aumento del 2% del suo piano di acquisti (a JPY 55. mld, ovvero 67 mld di CHF). Tuttavia, fino ad ora, l efficacia di queste misure è stata piuttosto limitata per l economia e per lo yen, in quanto la BoJ si è concentrata essenzialmente sull acquisto di bond governativi, i cui tassi sono già estremamente bassi, e inoltre le misure sono state successive agli interventi, più potenti, della Fed. Economie emergenti I dati macro pubblicati in Cina nelle due ultime settimane hanno confermato la tendenza che si osserva ormai da un anno: la crescita rallenta, e per il momento non ci sono segnali di inversione di rotta. Per l undicesimo mese consecutivo, la stima preliminare su uno dei due indici di attività manifatturiera, l HSBC, più orientato sulle PMI, resta debole e si attesta su valori inferiori a 5. Sul fronte del commercio estero, il saldo della bilancia commerciale segna un eccedente di USD 26.7 miliardi ma è ingannevole, in quanto l andamento delle importazioni e delle esportazioni, ormai vicino a zero, riflette chiaramente il rallentamento dell attività in Cina Bilancia commerciale (in miliardi di USD), esportazioni e importazioni (in %, variazione annuale) China - Exports, 3mMAV YoY% China - Imports, 3mMAV YoY% China - Trade balance $ bn(r.h.scale) L eccedenza commerciale tuttora consistente occulta che da 12 mesi le importazioni e le esportazioni non crescono più. In India gli indici dei prezzi evidenziano le persistenti tensioni inflazionistiche, con un rimbalzo dell inflazione dei prezzi all ingrosso e dei prezzi al consumo (cresciuti di oltre il 1% all anno). -2

5 27 settembre 212 Mercati Azionario Dopo i recenti rialzi sullo sfondo del quantitative easing negli Stati Uniti, in Europa ma anche in Giappone i mercati azionari a metà settembre hanno segnato una battuta d arresto. Ai timori di deriva sistemica sono seguiti quelli per la crescita mondiale. In settembre il clima economico in Germania è nuovamente peggiorato, con indicatori ai valori minimi da febbraio 21, nonostante gli interventi all inizio di settembre della BCE. L attività industriale continua a perdere slancio negli Stati Uniti, ma anche in Asia e in Brasile. Inoltre, non c è ancora chiarezza sulla richiesta ufficiale di aiuto da parte di Madrid, mentre i timori deflazionistici continuano a crescere. Andamento dei prezzi delle materie prime e del settore minerario a confronto in Europa dall inizio dell anno parecchio tempo e la cinghia di trasmissione fra iniezioni di liquidità e impatto sulla ripresa congiunturale non funziona sempre in maniera ottimale. L attenzione rischia ancora una volta di puntarsi sulla Spagna finché non si troverà una soluzione per il suo finanziamento. Nelle prossime settimane potremmo assistere a un ritorno della volatilità. Obbligazionario Se l annuncio del piano della BCE aveva provocato una marcata diminuzione dei tassi spagnoli e italiani, con un forte calo del premio per il rischio di disgregazione della zona euro, l annuncio del piano di quantitative easing della Fed ha impattato principalmente i tassi d interesse a lungo termine degli emittenti ancora considerati come porto sicuro (Stati Uniti, Regno Unito, Germania). L impegno di mantenere i tassi di interesse molto bassi per lungo tempo anche di fronte a un accelerazione della crescita ha ricordato la fragilità della situazione economica delle grandi economie sviluppate, il che mantiene sotto un tetto virtuale i tassi di interesse a lungo termine. Tassi governativi a 1 anni Il ritorno dell avversione al rischio a metà del mese ha pesato sulle quotazioni delle materie prime e dei titoli minerari. Dopo l annuncio del nuovo piano di quantitative easing l attenzione si è di nuovo puntata sull economia reale. Le notizie provenienti dalla Cina continuano a suscitare allarme. Nella seconda metà del mese le performance settoriali si sono mostrate più equilibrate. In scia al ritorno di una leggera avversione al rischio, il settore dei consumi e le società farmaceutiche sono tornate in auge. Più volatile il settore bancario, penalizzato dalle mediocri performance delle banche del sud dell Europa. Le preoccupazioni per la crescita cinese si riflettono sull andamento dei titoli del settore minerario, che dall inizio dell anno segna una performance negativa. L andamento dei mercati azionari nelle prossime settimane sarà principalmente influenzato dal flusso di notizie economiche. Possiamo rallegrarci di essere probabilmente scampati al peggio grazie al crescente coinvolgimento della BCE e della Fed, ma questo non significa che il meglio sia già a portata di mano. Il ritorno alla crescita rischia di richiedere ancora JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP US TREASURY 1Y RATE FRANCE BENCHMARK BOND 1 YR (DS) - RED. UK BENCHMARK BOND 1 YR (DS) - RED. YIELD GERMAN BUND 1Y RATE ITALY BENCHMARK BOND 1 YR (DS) - RED. YI SPAIN BENCHMARK Source: Thomson BOND Reuters 1 YR (DS) Datastream - RED. YI Dopo l annuncio del QE 3 della Fed, i tassi lunghi degli emittenti rifugio sono scesi. I timori sulla sorte della Spagna hanno provocato un rimbalzo dei tassi spagnoli. I tassi francesi sono a metà Sul fronte delle obbligazioni societarie europee, i titoli del settore non finanziario hanno segnato il passo, mentre quelli finanziarie continuano a guadagnare terreno sull onda delle iniezioni di liquidità delle banche centrali. Valutari Da agosto a metà settembre l euro è stato sostenuto da due fattori: il migliorato sentiment sull unione

6 27 settembre 212 monetaria (favorevole all euro) e la prospettiva di un novo piano di quantitative easing della Fed (sfavorevole al dollaro). Questo ha permesso al cambio EUR/USD di rimbalzare da 1.21 a 1.3. Dopo l annuncio del programma di QE della Fed e le nuove incertezze sulla Spagna, l euro ha leggermente perso quota, mentre il dollaro, come avviene regolarmente quando la tensione sulla zona euro sale, di nuovo svolge la funzione di moneta rifugio. Euro contro il dollaro nel JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP USD/EURO Leggera flessione dopo una forte rimonta!