UBS House View. Attenzione ai divari

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1 UBS House View Chief Monthly Letter Investment Office WM 21 gennaio 2016 Rischi di mercato I mercati hanno risentito dei timori sull ingresso della Cina nel sistema finanziario globale, dell incertezza circa la tenuta della crescita statunitense e del continuo calo dei prezzi del petrolio. Attenzione ai divari Monitoriamo una serie di anomalie nei mercati e nell economia reale, come lo spread tra lo yuan onshore e offshore e le diverse indicazioni sulla traiettoria dei tassi d interesse statunitensi. In cerca di equilibrio L aumento della volatilità giustifica una maggiore cautela e per il momento deteniamo un orientamento neutrale nei confronti delle azioni nell ambito dell asset allocation tattica globale. Tuttavia, i recenti ribassi offrono buone opportunità d investimento per gli operatori con disponibilità liquide. Asset allocation Avviamo un sottopeso nello yen giapponese rispetto al dollaro statunitense. Inoltre, portiamo a neutralità la sovraesposizione al mercato azionario del Giappone e riduciamo il sottopeso in quello del Regno Unito. Attenzione ai divari Mark Haefele Global Chief Investment Officer Wealth Management In questo momento il rapporto rischio/ rendimento dei mercati azionari ci sembra equilibrato. I bassi prezzi petroliferi non hanno mai causato una recessione negli Stati Uniti, ma il ridotto costo del greggio non è finora riuscito a imprimere lo slancio atteso alla spesa al consumo statunitense. I timori di un atterraggio duro della Cina hanno reso i mercati globali particolarmente sensibili anche ai più modesti cambiamenti nelle politiche in atto o alla diffusione di quotazioni e dati economici appena inferiori alle attese. La correlazione tra i listini azionari di Shanghai e degli Stati Uniti si è impennata e la recente correzione può essere imputata a una svalutazione di appena l 1,5% dello yuan cinese rispetto al dollaro statunitense. I mercati dovranno metabolizzare queste nuove fonti di volatilità per poter assumere una direzione precisa. Individuiamo ancora opportunità per attuare sovra e sottopesi nei mercati azionari, ma nel complesso riteniamo preferibile adottare un esposizione neutrale alle azioni nell ambito dell asset allocation tattica globale (TAA). Questo non è però il momento giusto per abbandonare la disciplina d investimento a lungo termine. Non bisogna dimenticare che i ribassi di mercato possono rappresentare buone occasioni per ribilanciare i portafogli in linea con le allocazioni strategiche di lungo periodo. In questa lettera vado a illustrare alcuni dei divari che monitoriamo per definire il nostro posizionamento d investimento. Tra questi annoveriamo il divario tra l elevata spesa al consumo e la debole produzione manifatturiera, diventato ormai un fenomeno globale; il divario tra l offerta e la domanda di petrolio, che ha causato un tracollo dei prezzi del greggio del 75% dall estate 2014; e i divari che emergono sui mercati con valute ad ancoraggio fisso, che segnalano l attuale instabilità globale. Nei prossimi mesi gli investitori dovranno fare attenzione ai divari creati da queste transizioni e restare vigili qualora si verifichino ulteriori cambiamenti potenzialmente destabilizzanti, come una possibile Brexit l uscita del Regno Unito dall Unione europea (UE) o un inatteso intervento della Federal Reserve (Fed) sui tassi d interesse. a b Il presente rapporto è stato elaborato da UBS SA. Vi preghiamo di leggere i commenti di natura legale in coda al documento.

2 Alcuni dei divari causati dalla volatilità di mercato generano a loro volta opportunità. Alla definizione del nostro posizionamento di TAA globale contribuiscono numerose divergenze, come la sovraesposizione alle azioni dell Eurozona e alle obbligazioni societarie high yield europee e la sottoponderazione dei mercati azionari emergenti, delle azioni del Regno Unito e delle obbligazioni high grade. Questo mese apportiamo due modifiche alla TAA globale: chiudiamo il sovrappeso nelle azioni giapponesi rispetto a quelle britanniche e costituiamo un sottopeso nello yen giapponese rispetto al dollaro statunitense. Il settore dei servizi registra una netta sovraperformance rispetto a quello manifatturiero. Divario n. 1: settore dei servizi e manifatturiero Il primo divario da monitorare è quello tra il settore dei servizi e il settore manifatturiero (cfr. fig. 1). Si tratta di un fenomeno di portata mondiale, ma particolarmente evidente negli Stati Uniti e in Cina, dove la produzione manifatturiera è in recessione ma la crescita delle vendite al dettaglio resta solida. Ovviamente è positivo che il settore dei servizi continui a mostrare una buona tenuta. Non solo il comparto fornisce il contributo più consistente all economia della maggior parte dei paesi sviluppati (e un apporto sempre più importante a quella cinese), ma essendo caratterizzato da un alta intensità della manodopera una sua crescita sostenuta tende a favorire anche l occupazione, il clima di fiducia e la spesa al consumo. La debolezza del settore manifatturiero potrebbe contagiare anche quello dei servizi. Tuttavia, gli investitori dovranno monitorare gli sviluppi su questo fronte. Vorremmo tutti assistere a una ripresa del clima di fiducia nel settore manifatturiero, che sarebbe senza alcun dubbio un fattore positivo; ma dovremo verificare che non emergano indicazioni di trasmissione della debolezza della produzione al settore dei servizi. Gli spread creditizi potrebbero costituire un canale di contagio, poiché negli ultimi mesi i costi di finanziamento sono aumentati, anche per le società esterne al comparto dell energia. Resteremo pertanto vigili nei confronti dei segnali di possibili ripercussioni dei maggiori costi di finanziamento sugli investimenti in conto capitale e le assunzioni in tutti i settori economici. Divario n. 2: domanda e offerta di petrolio Ci eravamo ormai abituati tutti a un prezzo del barile di greggio superiore a USD 100. Il prezzo del Brent è sceso per tre trimestri consecutivi dall estate Gli operatori economici stanno ora cercando di adeguarsi ai nuovi livelli delle quotazioni, scese di oltre il 75%. Questo processo genera incertezza e volatilità: le grandi compagnie petrolifere, le società di trivellazione statunitensi e le aziende statali dei mercati emergenti hanno operato ingenti tagli del personale e della spesa per investimenti. Fig. 1: solidità del settore dei servizi e debolezza di quello manifatturiero Livello dell indice Il divario tra l attività manifatturiera e dei servizi negli Stati Uniti sfiora i livelli più alti dell ultimo decennio Indice ISM manifatturiero Indice ISM servizi Fonte: Bloomberg, UBS; dati al 31 dicembre UBS House View Monthly Letter Febbraio 2016

3 ...erodendo la spesa in conto capitale nel settore petrolifero e alimentando la volatilità del mercato azionario. Gli investitori dovranno monitorare attentamente lo squilibrio tra domanda e offerta di petrolio. Le valute ad ancoraggio fisso sono sotto pressione a causa dei timori relativi alla Cina e del tracollo del greggio. Il riyal saudita è stato colpito da vendite speculative... I mercati sono stati colti di sorpresa non solo dall entità del recente tracollo del greggio,ma anche dalla scoperta del grado in cui molte economie fanno affidamento sugli investimenti e l occupazione nel settore petrolifero. Inoltre, le svalutazioni degli investimenti, la riduzione della leva e l inasprimento delle condizioni di credito continueranno ad alimentare l instabilità dei prezzi e le preoccupazioni per la crescita mondiale finché il prezzo del greggio non avrà trovato un livello di supporto. Gli investitori dovranno monitorare le scorte di petrolio in attesa di segnali di riassorbimento dell enorme squilibrio tra domanda e offerta (cfr. fig. 2). Nei paesi OCSE lo stock di greggio immagazzinato si avvicina a 3 miliardi di barili, 300 milioni in più rispetto alla media quinquennale. Finché le scorte in eccesso non cominceranno a essere smaltite, l incertezza continuerà a dominare la scena, generando inevitabili ripercussioni. Poiché a farne le spese saranno in particolare i paesi emergenti, nella nostra TAA globale sottopesiamo i relativi listini azionari. Divario n. 3: ancoraggi valutari e pressioni Il terzo divario che monitoriamo sta affiorando sui mercati a termine e su quelli dei tassi d interesse delle valute ad ancoraggio fisso, a indicazione di potenziali difficoltà all orizzonte, che per il momento interessano soprattutto Arabia Saudita, Cina e Hong Kong. L ancoraggio del riyal saudita al dollaro statunitense è stabile dal 1986 ma di recente ha subito pressioni speculative, a seguito del pesante ribasso del greggio. I mercati a termine scontano un calo del 2% del riyal (o attribuiscono una probabilità del 20% a un suo calo del 10%) rispetto al biglietto verde. Nel frattempo il governo ha vietato la vendita di opzioni su contratti forward per evitare una crisi che appare sempre più probabile. Analogamente, la decisione di Pechino di spostare l ancoraggio dello yuan dal solo dollaro statunitense a un più ampio paniere di valute ha alimentato l incertezza e la speculazione circa un ulteriore deprezzamento della valuta cinese. A un certo punto nel corso di questo mese lo yuan offshore quotava con uno sconto record, finché gli aggressivi interventi del governo e le forti oscillazioni nei tassi di finanziamento in yuan offshore non hanno posto fine alle speculazioni (cfr. fig. 3)....così come il dollaro di Hong Kong. La reazione della Cina ha avuto un notevole impatto anche su Hong Kong, dove il tasso di cambio USDHKD ha toccato i livelli più alti degli ultimi otto anni, pur mantenendosi all interno della fascia di fluttuazione prevista dalla Hong Kong Monetary Authority. Lo smaltimento delle ingenti scorte di greggio sembra ancora lontano. Fig. 2: l offerta di petrolio ha continuato a superare la domanda Dati globali sul petrolio in milioni di barili al giorno ,0 2,0 1,0 0,0 1,0 2, Variazione implicita delle scorte (sc. dx) Domanda (sc. sx) Offerta (sc. sx) 3,0 Fonte: Agenzia Internazionale per l Energia, UBS; dati al 19 gennaio 2016 UBS House View Monthly Letter Febbraio

4 Questi divari sono importanti non perché presentino facili opportunità di guadagno i massicci interventi delle autorità su tutti i mercati rendono altamente rischiose le scommesse sulla rottura degli ancoraggi dei cambi ma perché ci danno un indicazione delle tensioni di mercato e della direzione dei flussi di capitale. Finché durerà il braccio di ferro in corso tra le forze di mercato e le politiche pubbliche, è probabile che i listini rimangano volatili. Anche in Europa emergono fratture di carattere politico. Un indicatore cruciale saranno i sondaggi britannici in vista del referendum sulla permanenza del Regno Unito nell UE. Divario n. 4: unità dell Europa Il quarto divario da monitorare è quello tra le posizioni dei diversi paesi europei nei confronti dell integrazione. Negli ultimi mesi la crisi dei rifugiati ha pesato sui rapporti internazionali e, dopo gli eventi di Colonia a Capodanno, è diventata uno dei temi politici attualmente al centro dell attenzione in Germania. La messa in discussione della libertà di movimento delle persone potrebbe sollevare interrogativi sul più ampio progetto europeo, generando potenzialmente un clima d instabilità simile a quello che ha caratterizzato la crisi greca. Un importante barometro della situazione sarà costituito dal referendum del Regno Unito sulla permanenza nell UE, che probabilmente si terrà quest anno. Il nostro scenario di riferimento rimane quello della vittoria degli europeisti, che però, stando agli ultimi sondaggi, hanno oggi un vantaggio di soli 5 punti percentuali, rispetto a circa 16 punti a settembre. Questi dati ci hanno indotto ad alzare al 20 30% la nostra stima delle probabilità di una Brexit e nei prossimi mesi sarà essenziale continuare a monitorare questo divario. L eventuale uscita del Regno Unito dall UE avrebbe indubbie ripercussioni sugli attivi britannici. La sterlina ha già subito pressioni nelle ultime settimane a causa dell apprensione per l evoluzione dell economia e potrebbe deprezzarsi ulteriormente se dovessero aumentare i timori di una possibile Brexit. Ma anche se l uscita del Regno Unito dall UE venisse concordata a condizioni favorevoli, il conseguente clima d incertezza a lungo termine peserebbe sulle prospettive d investimento di una delle maggiori economie europee. I mercati dei future danno indicazioni diverse da quelle della Fed sulle prospettive dei tassi... Divario n. 5: il «dot plot» della Fed e le aspettative del mercato Appena un mese dopo la prima stretta monetaria della Fed da nove anni a questa parte, alcuni investitori si chiedono già se l economia statunitense possa prendere il raffreddore, dato che la Cina starnutisce e il petrolio ha la tosse. I mercati dei future pensano di sì e scontano meno di due rialzi dei tassi di 25 pb ciascuno nel corso di quest anno. I nostri modelli forniscono un indicazione analoga. Fig. 3: continua oscillazione dello spread tra yuan onshore e offshore CNY/CNH per USD Spread yuan onshore/offshore Il governo è dovuto intervenire per azzerare lo spread record tra yuan onshore e offshore ,15 0, ,05 0,1 0,15 Spread (sc. dx) Tasso di cambio USDCNY Tasso di cambio USDCNH Fonte: Bloomberg, UBS; dati al 21 gennaio UBS House View Monthly Letter Febbraio 2016

5 ...poiché i membri del FOMC pronosticano una stretta monetaria più rapida. Sarà difficile prevedere la rotta della Fed e gli investitori dovranno prestare attenzione al divario tra le aspettative del mercato e la previsione mediana dei membri del Federal Open Market Committee (FOMC), che segnala da tre a quattro incrementi dei tassi di 25 pb. Se la Fed decidesse di rallentare il ritmo dei rialzi in linea con le attese degli investitori, dovrebbe impostare una comunicazione più che perfetta per non rischiare di esacerbare i timori di rallentamento dell economia a stelle e strisce. Allo stesso modo, se mantenesse la rotta prevista realizzando quattro incrementi dei tassi, si muoverebbe in linea con il buon andamento del mercato del lavoro statunitense, ma potrebbe aggravare i ribassi dei mercati emergenti, molti dei quali sono legati a doppio filo al dollaro. Indipendentemente dagli sviluppi su questo fronte, la politica monetaria della Fed non potrà vincere su tutta la linea. Deteniamo un orientamento neutrale sui mercati azionari nell ambito dell asset allocation tattica. Tuttavia, l ondata di vendite schiude opportunità su alcuni attivi finanziari selezionati. Chiudiamo il sovrappeso relativo nelle azioni giapponesi rispetto a quelle britanniche. Avviamo una sottoesposizione allo yen rispetto al dollaro statunitense. Conclusioni Ho illustrato una lista (non esaustiva) di divari da monitorare quali indicatori delle possibili difficoltà che potrebbero emergere su scala mondiale. Tenendo conto della recente volatilità, i mercati azionari internazionali appaiono particolarmente vulnerabili alle cattive notizie o all affiorare di nuovi divari. Manteniamo pertanto un orientamento neutrale nei confronti del comparto azionario nella nostra TAA globale. Ma non dobbiamo trascurare la possibilità che le cose vadano per il verso giusto, anziché quello sbagliato, e che gli investitori restino pessimisti troppo a lungo, perdendosi così un rimbalzo. I timori sulla crescita degli ultimi anni sono rientrati rapidamente, soprattutto dopo che le banche centrali hanno effettuato nuovi interventi. Consigliamo di aspettare che alcuni di questi divari si riassorbano prima di assumere elevati rischi a breve termine, ma in un clima ribassista gli investitori che operano in un orizzonte di lungo periodo possono individuare opportunità su alcuni attivi finanziari. Per gli operatori lungimiranti potrebbe essere il momento opportuno per impiegare liquidità, soprattutto se sono sottoinvestiti rispetto al loro parametro di riferimento o benchmark azionario a lungo termine. Posizionamento tattico Nell ambito della TAA globale, modifichiamo l orientamento nei confronti dell esposizione alla reflazione del Giappone. Chiudiamo il sovrappeso relativo nelle azioni giapponesi rispetto a quelle britanniche. L inflazione nipponica è recentemente rallentata e per l anno in corso ci aspettiamo una crescita degli utili più modesta, dopo gli incrementi a due cifre dell anno scorso. Al contrario, nel Regno Unito i profitti delle imprese potrebbero essere sospinti da un indebolimento della sterlina e da una possibile risalita del greggio. Detto ciò, ci aspettiamo ancora che la Bank of Japan intervenga nuovamente per contrastare la deflazione, soprattutto alla luce del calo dei prezzi petroliferi, e pertanto ci sembra il momento opportuno per costituire un sottopeso nello yen giapponese rispetto al dollaro statunitense. Nel complesso manteniamo un allocazione neutrale nel comparto azionario, con un sovrappeso relativo nell Eurozona rispetto a un sottopeso nel Regno Unito e nei paesi emergenti. UBS House View Monthly Letter Febbraio

6 Manteniamo in sovrappeso le obbligazioni societarie high yield europee. Continuiamo a sovrappesare la corona norvegese rispetto all euro. Nei mercati del credito rimaniamo sovraesposti alle obbligazioni high yield delle società europee, che presentano ancora una leva contenuta e i cui spread hanno registrato un ampliamento a nostro avviso ingiustificato, dato il miglioramento dei fondamentali. L ondata di vendite che ha colpito i titoli statunitensi schiude opportunità per gli investitori orientati al lungo periodo, ma l ultimo ribasso delle quotazioni del greggio potrebbe innescare nuovi inadempimenti tra i produttori petroliferi più indebitati. Per quest anno prevediamo un aumento del tasso d insolvenza degli Stati Uniti al 5,5%. Infine, in ambito valutario continuiamo a sovrappesare la corona norvegese rispetto all euro. I mercati sembrano aspettarsi nuovi interventi accomodanti da parte della Norges Bank, benché l inflazione core si attesti al 2,9%. Finché l economia norvegese risentirà dei prezzi depressi del greggio, non riteniamo necessario che la sua politica monetaria venga ulteriormente allentata. Per contro, ci sembra più probabile che la Banca centrale europea debba tagliare i tassi d interesse, soprattutto in presenza di un inflazione più moderata del previsto. Mark Haefele Global Chief Investment Officer Wealth Management Inviare eventuali commenti a: ubs-cio-wm@ubs.com Spunti dall UBS Investor Forum In occasione di questo incontro mensile, il CIO invita un gruppo di leader di pensiero ad analizzare insieme i temi più attuali sui mercati finanziari e mettere in discussione la UBS House View. Questo mese abbiamo discusso le cause di un inizio d anno tra i peggiori della storia per i mercati azionari e le prospettive per il resto del I partecipanti hanno indicato tra i motivi principali i timori legati agli interventi delle autorità cinesi e il tracollo dei prezzi petroliferi, nonché l apprensione per la crescita mondiale. Secondo la maggior parte degli ospiti la volatilità è destinata a proseguire, ma i fondamentali delle economie principali restano solidi e dovrebbero sostenere gli attivi rischiosi nel corso dell anno. 6 UBS House View Monthly Letter Febbraio 2016

7 Le opinioni d investimento di UBS Chief Investment Office WM sono elaborate e pubblicate da Wealth Management e Retail & Corporate o Wealth Management Americas, divisioni di UBS AG (disciplinata dalla FINMA in Svizzera) o da una sua affiliata o consociata («UBS»). In alcuni paesi, UBS AG viene indicata come UBS SA. Questo materiale viene distribuito solo a fini informativi e non rappresenta un offerta né una sollecitazione di offerta diretta per l acquisto o la vendita di prodotti d investimento o di altri prodotti specifici. Alcuni prodotti e servizi sono soggetti a restrizioni legali e non possono essere offerti in tutto il mondo in modo incondizionato e/o potrebbero non essere idonei alla vendita a tutti gli investitori. Tutte le informazioni e le opinioni espresse in questo materiale sono state ottenute da fonti ritenute attendibili e in buona fede; tuttavia, si declina qualsiasi responsabilità, contrattuale o tacita, per l eventuale mancanza di correttezza o completezza (a eccezione della divulgazione di informazioni relative a UBS). Tutte le informazioni e le opinioni così come i prezzi indicati si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggetti a cambiamenti senza preavviso. I prezzi di mercato riportati nei grafici e nelle tabelle di performance corrispondono ai corsi di chiusura della rispettiva borsa principale. L analisi contenuta nella presente pubblicazione si basa su numerosi presupposti. Presupposti diversi potrebbero dare risultati sostanzialmente diversi. Le opinioni qui espresse possono discostarsi o essere contrarie alle opinioni espresse da altri dipartimenti o divisioni di UBS a seguito dell utilizzo di presupposti e/o criteri diversi. 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Alcuni investimenti possono non essere immediatamente realizzabili, dal momento che lo specifico mercato può essere illiquido, e di conseguenza la valutazione dell investimento e la determinazione del rischio possono essere difficili da quantificare. UBS fa affidamento su barriere all informazione per controllare il flusso di informazioni contenute in una o più aree di UBS verso altre aree, unità, divisioni o affiliate di UBS. Le operazioni su future e opzioni sono considerate rischiose. I risultati passati di un investimento non rappresentano una garanzia dei suoi rendimenti futuri. Maggiori informazioni saranno rese disponibili su richiesta. Alcuni investimenti possono essere soggetti a improvvise e consistenti perdite di valore e allo smobilizzo dell investimento è anche possibile ricevere una somma inferiore a quella inizialmente investita o dover effettuare un versamento integrativo. Le variazioni dei corsi di cambio possono avere un effetto negativo sul prezzo, sul valore o sul rendimento di un investimento. L analista/gli analisti responsabile/i della preparazione di questo rapporto può/possono interagire con il personale del trading desk, il personale di vendita e altre unità allo scopo di raccogliere, sintetizzare e interpretare informazioni di mercato. Il trattamento fiscale dipende dalla situazione personale e potrebbe subire variazioni in futuro. UBS non fornisce consulenza legale o fiscale e non rilascia alcuna dichiarazione circa il trattamento fiscale degli attivi o dei loro rendimenti d investimento, né a titolo generale né in riferimento alla situazione e alle esigenze specifiche del cliente. Ci è impossibile tenere conto degli obiettivi d investimento, della situazione finanziaria e delle esigenze particolari di ogni singolo cliente e pertanto vi raccomandiamo di rivolgervi a un consulente finanziario e/o fiscale per discutere le implicazioni, comprese quelle fiscali, dell investimento in qualunque prodotto menzionato nel presente materiale. È vietata la riproduzione o la distribuzione di copie di questo materiale senza la preventiva autorizzazione di UBS. UBS vieta espressamente la distribuzione e il trasferimento di questo materiale a terzi per qualsiasi ragione. UBS non accetta alcuna responsabilità per eventuali pretese o azioni legali di terzi derivanti dall uso o dalla distribuzione di questo materiale. Questo materiale è destinato alla distribuzione solo secondo le circostanze permesse dal diritto applicabile. Per lo sviluppo delle previsioni economiche del Chief Investment Office (CIO), gli economisti del CIO hanno collaborato con gli economisti impiegati presso UBS Investment Research. Tutte le previsioni e le stime si riferiscono unicamente alla data della presente pubblicazione e sono soggette a cambiamenti senza preavviso. Per informazioni circa le modalità con cui UBS CIO WM gestisce i conflitti e mantiene l indipendenza delle opinioni d investimento e della sua gamma di pubblicazioni, e circa le metodologie di ricerca e di rating, si rimanda a Per ulteriori informazioni circa gli autori della presente pubblicazione e di altre pubblicazioni del CIO eventualmente citate nel presente documento e per richiedere copie di studi passati sullo stesso argomento si prega di rivolgersi al proprio consulente alla clientela. Gestori patrimoniali esterni / Consulenti finanziari esterni: qualora la presente ricerca o pubblicazione sia fornita a un gestore patrimoniale esterno o a un consulente finanziario esterno, UBS vieta espressamente che questa sia ridistribuita dal gestore patrimoniale esterno o dal consulente finanziario esterno e che sia resa disponibile ai rispettivi clienti e/o terzi. Arabia Saudita: la presente pubblicazione è stata autorizzata da UBS Saudi Arabia (una controllata di UBS SA), una società per azioni chiusa dell Arabia Saudita costituita nel Regno dell Arabia Saudita, iscritta al registro commerciale con il numero e avente sede legale presso Tatweer Towers, Casella postale 75724, Riad 11588, Regno dell Arabia Saudita. UBS Saudi Arabia è autorizzata e disciplinata dalla Capital Market Authority of Saudi Arabia. Australia: 1) Clienti di UBS Wealth Management Australia Ltd: il presente avviso viene pubblicato da UBS Wealth Management Australia Ltd ABN (titolare della licenza Australian Financial Services n ). Il presente documento contiene informazioni di carattere generale e non costituisce una consulenza personale in materia di prodotti finanziari. Il presente documento non tiene conto degli obiettivi, della situazione finanziaria o delle esigenze di persone specifiche e il destinatario dovrebbe richiedere una consulenza a un consulente finanziario indipendente e prendere in considerazione eventuali documenti di offerta o informative pertinenti prima di prendere una decisione d investimento. 2) Clienti di UBS AG: il presente avviso viene pubblicato da UBS AG ABN (titolare della licenza Australian Financial Services n ). Il presente documento viene pubblicato e distribuito da UBS AG, nonostante eventuali indicazioni diverse contenute nel documento. 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