Mensile Azioni. Listini europei sorvegliati speciali. 30 ottobre Nota mensile. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche

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1 Listini europei sorvegliati speciali Momento di volatilità estrema sui listini europei che da una parte continuano a beneficiare dell enorme liquidità presente sul mercato e dall altra risentono dei timori di un deciso rallentamento della crescita in Europa e in alcuni paesi emergenti fra cui la Cina. I timori si acutizzano dopo una serie di dati macro ancora deludenti, fra cui il PIL cinese del terzo trimestre sceso al 7,3%, il peggior dato dal Le stime di crescita dell Eurozona sono state riviste al ribasso e al momento vertono allo 0,7% per l anno in corso e all 1% per il 2015, complice anche il rallentamento della Germania. In Europa, il recupero è accentuato dall eventualità che la BCE possa intervenire nei prossimi mesi con nuove misure di stimolo, anche se i timori per la crescita deludente e le trimestrali non brillanti tengono i listini dell Eurozona fra i sorvegliati speciali. Gli indici statunitensi confermano forza relativa ed effettuano un recupero sorprendente in termini di forza e ampiezza, sostenuti ancora una volta dalla congiuntura favorevole, dai buoni dati macro e da un avvio della stagione delle trimestrali brillante. Tra i temi caldi resta la difficile trattativa tra Russia e Ucraina: la recente vittoria di Poroshenko più moderato, rispetto al nazionalista Yatsenyuk dovrebbe consentire maggior dialogo con Putin, in modo da condurre in tempi ragionevoli a una progressiva riduzione delle sanzioni che danneggiano la Russia e l Europa, tra cui in particolare Germania e Italia, che dipendono fortemente da Mosca in termini energetici. Nota mensile Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche Ricerca per Investitori privati e PMI Ester Brizzolara Analista Finanziario Laura Carozza Analista Finanziario Piero Toia Analista Finanziario Gli indici domestici restano in preda a una volatilità estrema, nonostante il recupero delle banche dai minimi di metà ottobre, con il FTSEMIB che si conferma maglia nera in Europa. La debolezza scaturisce dalla congiuntura particolarmente debole e dalla lentezza con cui procede l attività del governo, che aveva incassato prima la fiducia degli investitori in termini di riforme e spending review. Il disattendere di tali eventi riduce drasticamente la propensione al rischio verso il nostro mercato, complice il fatto che restiamo l unico paese in recessione per il Le stime vertono per un minimale recupero nel 2015, dove la maggior crescita a livello globale e il cambio più favorevole dovrebbero sostenere anche per il nostro paese. Reiteriamo il giudizio Neutrale sugli indici domestici. Andamento indici Indice Valore Var. % 1 Var. % da mese inizio anno Stoxx ,10-5,02-0,96 Euro Stoxx 302,19-5,97-3,86 Euro Stoxx ,84-6,86-3,54 CAC ,74-6,78-4,64 DAX 8.902,61-6,20-6,80 IBEX ,20-6,05 2,81 FTSE ,46-4,30-5,71 FTSE All Share ,54-8,26-0,39 FTSE/MIB ,67-8,50 0,32 S&P ,63-1,07 6,13 NASDAQ Comp ,93-0,58 7,41 Dow Jones Indus ,94-1,73 1,46 Nikkei ,72-5,18-5,54 Nota: valori e performance in valuta locale. Fonte: FactSet Confronto FTSE MIB vs. Eurostoxx e S&P Fonte: Bloomberg S&P500 Eurostoxx FtseMib I prezzi del presente documento sono aggiornati alla chiusura del mercato del (salvo la sezione Analisi tecnica, che è aggiornata alla data odierna). Per la certificazione degli analisti e per importanti comunicazioni si rimanda all Avvertenza Generale.

2 Europa Difficile svegliare il Vecchio Continente dal torpore Momento di volatilità estrema sui listini europei che da una parte continuano a beneficiare dell enorme liquidità presente sul mercato e dall altra risentono dei timori di un deciso rallentamento della crescita in Europa e in alcuni paesi emergenti fra cui la Cina. I timori si acutizzano dopo una serie di dati macro ancora deludenti, fra cui il PIL cinese del terzo trimestre sceso al 7,3%, il peggior dato dal 2009, anche se superiore alle attese del 7,2%. Le stime di crescita dell Eurozona sono state riviste al ribasso e al momento vertono allo 0,7% per l anno in corso e all 1% per il 2015, complice anche il rallentamento della Germania. Di contro, gli indici statunitensi confermano forza relativa sostenuti dalla congiuntura solida e dalle trimestrali brillanti. In un contesto di volatilità estrema, i principali indici rimbalzano dagli importanti minimi registrati a metà mese. Il mercato statunitense effettua un recupero sorprendente in termini di forza e ampiezza e continua a mostrare forza relativa, sostenuto ancora una volta dalla congiuntura favorevole, dai buoni dati macro e da un avvio della stagione delle trimestrali brillante. In Europa, il recupero è accentuato dall eventualità che la BCE possa intervenire con nuove misure di stimolo, anche se i timori per la crescita deludente e le trimestrali non brillanti tengono i listini dell Eurozona fra i sorvegliati speciali. Ad aumentare la volatilità una serie di concause che vanno dai timori per un rallentamento della crescita economica, allo spauracchio di un eventuale crisi di governo in Grecia, al pericolo di una diffusione del virus Ebola dopo i nuovi contagi in Occidente, ai difficili colloqui fra Russia e Ucraina e al ripensamento su alcune operazioni straordinarie precedentemente annunciate. In merito ai timori sulla crescita continua a preoccupare il rallentamento dell Europa e anche questo mese il Fondo Monetario Internazionale ha abbassato le stime di aumento del PIL mondiale al 3,3% (-0,1% rispetto al precedente) per l anno in corso e al 3,8% per il 2015 (-0,2%). I dati macro risultano ancora deludenti, con l indice tedesco IFO sceso a ottobre ai minimi degli ultimi due anni. Di contro, migliora a sorpresa il PMI dell Eurozona, grazie soprattutto alla Germania; infatti, a fronte di un dato debole in Francia, l indice di fiducia delle imprese tedesche è stato positivo, consentendo al PMI composito di superare le attese e tornare sopra la soglia dei 50 punti, registrando quindi una contenuta accelerazione che potrebbe consentire alla Germania di evitare la stagnazione nel 3 trimestre. Inoltre, l eccessiva volatilità presente sui mercati europei, fornisce instabilità allontanando gli investitori strutturali che richiedono maggior stabilità. In termini di crescita. Tra i temi caldi resta la difficile trattativa tra Russia e Ucraina: la recente vittoria di Poroshenko più moderato, rispetto al nazionalista Yatsenyuk dovrebbe consentire maggior dialogo con Putin, in modo da condurre in tempi ragionevoli a una progressiva riduzione delle sanzioni che danneggiano la Russia e l Europa, tra cui in particolare Germania e Italia, che dipendono fortemente da Mosca in termini energetici. Pur in condizioni diverse rispetto al passato grazie alle misure adottate dalla BCE per evitare il rischio contagio, intimorisce comunque la situazione in Grecia; un eventuale crisi di governo potrebbe mettere a rischio l abbandono del piano di salvataggio di UE e FMI. Secondo fonti di stampa, le banche elleniche avrebbero crediti incagliati tra il 30 e il 45%. Relativamente ai fondamentali dell Euro Stoxx, si riducono i P/E attuali rispetto alla rilevazione dello scorso mese, in seguito al ridimensionamento delle quotazioni. Attualmente l indice mostra multipli di utile intorno alle 14,78x, moderatamente superiori alla media storica ma compensati da attese di crescita per il prossimo biennio intorno al 14,9%, in modo da confermare un PEG appena inferiore all unità. I dati relativi al 3 trimestre dell Eurostoxx evidenziano una crescita media degli utili del 2,9%, mentre continua a preoccupare la flessione BCE a sostegno dei listini Rischi: Ebola, Grecia, dati macro deboli e revisioni della crescita globale Le ripercussioni economiche sull Europa da parte della Russia e i problemi della Grecia I fondamentali dell Euro Stoxx Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 2

3 del fatturato. Mediamente le trimestrali sono risultate migliori delle attese nel 48% dei casi, anche se non possono definirsi brillanti; alcuni gruppi in particolare tecnologici hanno battuto le stime anche se altri, rivedendo al ribasso l outlook di periodo, hanno affondato Chimici e Auto. Multipli, crescite e PEG dei principali indici azionari ( ) Valore P/E (x) Var. EPS % PEG 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media (P/E 14E su E var. EPS E) Euro Stoxx 302,19 14,78 12,55 11,20 17,43 17,71 12,02 14,87 0,99 Euro Stoxx ,84 13,56 12,02 10,91 12,13 12,81 10,22 11,52 1,18 Stoxx ,10 14,70 13,07 11,82 8,35 12,45 10,66 11,55 1,27 DAX 8.902,61 12,42 11,12 10,09 9,06 11,69 10,17 10,93 1,14 CAC ,74 13,91 12,15 11,04 9,43 14,48 10,09 12,29 1,13 FTSE ,46 12,98 12,43 11,38 6,08 4,46 9,22 6,84 1,90 Ibex ,17 17,42 13,98 12,09 27,09 24,58 15,62 20,10 0,87 FTSE MIB ,67 16,32 11,93 10,17 31,60 35,53 16,17 25,85 0,63 FTSE All Share ,54 16,80 12,10 10,31 31,98 38,02 16,13 27,07 0,62 SMI 8.520,48 16,78 14,98 13,75-0,94 12,01 8,91 10,46 1,60 S&P ,63 16,66 15,06 13,48 7,23 10,63 11,68 11,15 1,49 NASDAQ Composite 4.485,93 21,46 18,29 16,08 1,33 17,05 14,32 15,69 1,37 Dow Jones Industrial ,94 14,95 14,14 12,91 6,97 5,70 9,52 7,61 1,97 Nikkei ,72 17,84 15,71 14,23 21,98 13,57 10,32 11,95 1,49 Hang Seng ,23 9,16 8,50 7,74 7,76 7,70 8,45 8,08 1,13 Sensex ,90 18,14 15,60 13,25 16,28 16,28 17,73 17,00 1,07 Bovespa ,00 10,91 9,56 8,22 17,31 14,22 16,27 15,24 0,72 RTS Interfax ,09 18,35 13,73 13,73 19,44 35,82 18,16 26,99 0,68 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet Multipli, crescite EBITDA dei principali indici azionari ( ) Valore EV/Ebitda (x) Var. Ebitda % 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media E Euro Stoxx 302,19 ND ND ND 1,16 7,53 6,48 7,00 Euro Stoxx ,84 ND ND ND -0,86 6,25 6,07 6,16 Stoxx ,10 8,28 7,77 7,27 1,46 6,63 6,81 6,72 DAX 8.902,61 7,73 7,29 6,85 2,73 6,47 7,00 6,74 CAC ,74 ND ND ND -0,60 7,57 6,18 6,87 FTSE ,46 7,34 7,05 6,56 2,36 3,28 6,97 5,12 Ibex ,17 ND ND ND -3,10 7,27 4,51 5,89 FTSE MIB ,67 ND ND ND 1,76 5,73 5,04 5,39 FTSE All Share ,54 ND ND ND 2,26 6,44 5,45 5,95 SMI 8.520,48 12,24 11,64 10,93 0,29 5,17 6,48 5,83 S&P ,63 9,70 9,05 8,35 6,10 7,24 8,49 7,86 NASDAQ Composite 4.485,93 11,07 9,82 8,76 13,83 11,96 11,69 11,82 Dow Jones Industrial ,94 9,09 8,67 8,18 1,80 3,31 5,56 4,43 Nikkei ,72 8,79 8,06 7,63 9,86 7,72 5,85 6,78 Hang Seng ,23 ND ND ND 11,97 10,51 7,88 9,20 Sensex ,90 ND ND ND 16,36 13,81 14,04 13,93 Bovespa ,00 ND ND ND 0,76 10,75 13,32 12,04 RTS Interfax ,09 2,89 2,89 2,78 4,64-0,97 3,67 1,35 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet A livello settoriale europeo, modifichiamo da Neutrale a Moderatamente Positivo il settore dei Bancari, che hanno superato nel 90% dei casi gli Stress Test/AQR (Asset Quality Review). Infatti, delle 131 banche analizzate solo 13 dovranno ricapitalizzarsi nei prossimi mesi per circa 9,5 mld di euro: fra queste si annoverano anche 2 istituti italiani (Banca MPS e Banca Carige) che necessitano di nuovi capitali per essere in linea con i coefficienti patrimoniali richiesti. Complessivamente il risultato è comunque da considerare positivamente e la prima reazione A livello settoriale europeo Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 3

4 negativa del mercato è scaturita dalle prese di beneficio sul Sell on news, in seguito a un rimbalzo molto consistente dai minimi di metà ottobre. Ricordiamo che l andamento del settore impatta fortemente sul nostro indice, dato l elevato peso pari al 30%. Moderata positività per il comparto Auto che dovrebbe essere sostenuto dalla ripresa delle immatricolazioni, salite del 6,1% a settembre in Europa (UE28 + EFTA) a 1,27 milioni di veicoli, leggermente più alto del dato dei primi 9 mesi pari al 5,8%, anche se la revisione al ribasso dell outlook per l anno in corso da parte di alcuni importanti gruppi ha influenzato negativamente il comparto. Moderata positività anche sul Turismo e Tempo libero, con le compagnie aeree che beneficiano del calo del greggio. Confermata la Neutralità sull Energia che subisce una revisione delle stime di utili al ribasso su importanti gruppi petroliferi, dovuti alla debolezza del petrolio dato il calo della domanda globale. Il comparto resta comunque a sconto sui multipli di utile rispetto al benchmark europeo. Confermiamo Positività sui Tecnologici che mantengono forza relativa sulla scia di attese degli utili in forte crescita a fronte di P/E a premio compensati proprio dalle crescite sostenute dalla domanda. Analizzando i singoli indici, ribadiamo moderata positività per l indice IBEX, che conferma forza relativa sulla scia dei progressi in termini di congiuntura economica. L indice quota moderatamente a premio rispetto al benchmark europeo ma a sconto rispetto alla media a fronte di stime di crescita degli utili particolarmente elevate e che se verranno confermate nei prossimi mesi dovrebbero sostenerne le quotazioni. In continuo miglioramento i dati sul lavoro, dove la disoccupazione scende al 23,7% nel terzo trimestre, ai minimi degli ultimi 3 anni. In termini di PIL la Banca di Spagna stima per il 3 trimestre una crescita dello 0,5% t/t dopo l aumento dello 0,6% del 2 trimestre. Secondo le agenzie di rating la delicata situazione delle banche spagnole è in miglioramento e si evincono segnali di stabilizzazione sulla qualità dell attivo. I crediti problematici dovrebbero raggiungere un picco nel secondo semestre del 2014 per poi iniziare a scendere. Dopo aver registrato settimana scorsa nuovi minimi da inizio anno, il DAX recupera e si riporta sopra gli punti, area di rilievo per fornire segnali più concreti di recupero. L indice continua a risentire dei deludenti dati macro in termini di crescita economica. A tal proposito, il Governo tedesco ha rivisto al ribasso le stime di crescita 2014 e 2015 rispettivamente al +1,3% e al +1,2%. Al momento in Germania hanno preoccupato gli indici di fiducia (lo ZEW è sceso a -3,6 punti ai minimi di novembre 2012, così come l IFO) ma è comunque presto per dire se il -4% di agosto relativo alla produzione industriale rispetto a luglio possa essere un segnale di forte rallentamento del ciclo, poiché la volatilità della produzione, soprattutto di auto, è molto elevata e quindi risulta necessario aspettare il dato di settembre per avere un quadro più chiaro. Nel frattempo i fondamentali continuano a evidenziare multipli di utile e di EBITDA a sconto rispetto alla media europea, a fronte di aumenti degli utili attesi a doppia cifra per il prossimo biennio. Tutto questo ci porta a rialzare il giudizio sull indice a Moderatamente Positivo da Neutrale. Gli indici domestici restano in preda a una volatilità estrema, nonostante il recupero delle banche dai minimi di metà ottobre, con Il FTSEMIB che si conferma maglia nera in Europa. La debolezza scaturisce dalla congiuntura particolarmente debole e dalla lentezza con cui procede l attività del governo, che aveva incassato prima la fiducia degli investitori in termini di riforme e spending review. Il disattendere di tali eventi riduce drasticamente la propensione al rischio verso il nostro mercato, complice il fatto che restiamo l unico paese in recessione per il Le stime vertono per un minimale recupero nel 2015, dove la maggior crescita a livello globale e il cambio più favorevole dovrebbero sostenere anche per il nostro paese. Reiteriamo il giudizio Neutrale sugli indici domestici. IBEX DAX Gli indici domestici Le manovre attuate nel DEF prevedono compensazioni tra redditi più elevati e quelli bassi, ma non una nuova restrizione fiscale a livello globale; pertanto, dovrebbe non dovrebbe avere effetti Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 4

5 negativi sul PIL. La congiuntura e la lentezza nel processo per tornare a crescere allontana gli investitori e il dato è palese anche sulla raccolta dei fondi Italia, che in settembre ha visto crescere sensibilmente gli obbligazionari di 2,1 mld di euro, mentre quegli azionari sono aumentati di soli +186 mln di euro; in discesa anche l incremento globale del risparmio gestito a 8,57 mld dai 12,7 mld di agosto. Sui fondamentali i nostri indici quotano a premio di P/E rispetto al benchmark europeo, a fronte di crescite degli utili attese dal consenso elevate probabili a revisioni al ribasso man mano che usciranno le trimestrali. La situazione bancaria si conferma complessivamente solida grazie agli interventi effettuati dalla maggior parte degli Istituti per rendere compatibili i coefficienti patrimoniali con quanto richiesto dall Europa, anche se non si escludono ulteriori aggregazioni. A tal proposito, l agenzia di rating Fitch osserva che le banche italiane stanno affrontando rilevanti difficoltà nel tentativo di invertire il trend sulla redditività strutturale e questo potrebbe tradursi in un ulteriore consolidamento domestico nel settore delle banche di medie dimensioni. Inoltre, anche le ricapitalizzazioni in Italia non sono state sufficienti a controbilanciare l'indebolimento della qualità del credito, oltre al fatto che i profitti continuano a essere bassi sulle attività core. Al momento non si vede ancora una svolta della tendenza nei crediti problematici, in quanto l'economia continua a contrarsi anche se ad un ritmo inferiore. Crescita degli utili sui settori europei ( ) Settore Valore P/E (x) Var. EPS % PEG 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media (P/E 14E su E var. EPS E) Euro Stoxx 302,19 14,78 12,55 11,20 17,43 17,71 12,02 14,87 0,99 Auto 417,53 9,46 8,12 7,18 28,14 16,60 13,03 14,81 0,64 Banche 140,00 15,66 10,69 8,89 High 46,41 20,27 33,34 0,47 Risorse di base 171,35 17,35 11,43 9,44 High 51,83 21,05 36,44 0,48 Chimici 865,27 15,91 14,09 12,55 2,97 12,94 12,26 12,60 1,26 Costruzioni e Materiali 280,90 15,47 13,30 11,46 9,32 16,32 16,02 16,17 0,96 Servizi finanziari 273,27 16,82 14,06 12,12-3,72 19,61 17,60 18,60 0,90 Alimentari 463,77 19,13 17,52 15,94 5,62 9,20 9,89 9,55 2,00 Farmaceutici 704,87 18,09 16,35 14,73 3,69 10,66 10,99 10,82 1,67 Beni e servizi Industriali 539,50 15,42 13,51 12,18 15,78 14,11 10,91 12,51 1,23 Assicurazioni 206,90 9,33 8,89 8,61 9,85 4,91 3,27 4,09 2,28 Media 194,93 20,44 17,75 16,18-7,13 15,14 9,69 12,42 1,65 Petrolio & Gas 305,83 11,36 9,99 9,10-1,90 13,72 9,71 11,72 0,97 Beni personali e per la casa 465,96 19,58 17,38 15,71 3,69 12,64 10,65 11,65 1,68 Real Estate 184,49 17,20 16,36 15,66 10,10 5,11 4,50 4,80 3,58 Retail 343,75 16,67 14,56 13,17 9,91 14,48 10,59 12,53 1,33 Tecnologici 296,60 19,19 16,06 14,04 70,10 19,54 14,40 16,97 1,13 Telecom 293,37 16,08 15,00 13,89-11,09 7,17 7,99 7,58 2,12 Turismo e Tempo libero 146,23 19,40 12,72 10,97 36,97 52,52 15,97 34,25 0,57 Utility 272,74 14,27 13,54 13,01-9,62 5,34 4,07 4,71 3,03 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 5

6 Crescita degli utili sui settori europei ( ) Settore Valore EV/Ebitda (x) Var. Ebitda % 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media E Euro Stoxx 302,19 ND ND ND 1,16 7,53 6,48 7,00 Auto 417,53 7,47 6,92 6,35 8,51 8,77 9,47 9,12 Banche 140,00 ND ND ND ND ND ND ND Risorse di base 171,35 6,69 5,97 5,43 9,14 12,26 10,00 11,13 Chimici 865,27 9,07 8,27 7,64 1,39 9,68 8,56 9,12 Costruzioni e Materiali 280,90 8,07 7,53 7,00-0,71 7,55 7,57 7,56 Servizi finanziari 273,27 4,02 3,89 3,78 15,74 2,40 2,05 2,23 Alimentari 463,77 10,00 9,34 8,70 5,05 7,08 6,97 7,03 Farmaceutici 704,87 10,41 9,59 8,88 3,34 8,82 8,24 8,53 Beni e servizi Industriali 539,50 8,87 8,13 7,48 6,70 9,04 8,74 8,89 Assicurazioni 206,90 10,26 9,61 9,30 6,64 7,41 1,07 4,24 Media 194,93 10,20 9,50 8,97-13,42 7,79 6,54 7,17 Petrolio & Gas 305,83 4,66 4,19 3,91-2,11 11,51 7,78 9,65 Beni personali e per la casa 465,96 10,28 9,33 8,55 1,30 11,18 8,63 9,91 Real Estate 184,49 22,58 21,92 21,11 5,43 2,37 3,49 2,93 Retail 343,75 8,03 7,43 6,99 4,06 8,54 6,96 7,75 Tecnologici 296,60 9,92 8,68 7,85 12,83 14,35 10,49 12,42 Telecom 293,37 6,06 6,00 5,91-5,30 0,94 2,52 1,73 Turismo e Tempo libero 146,23 6,05 5,09 4,18 2,56 21,29 11,67 16,48 Utility 272,74 6,85 6,69 6,57-7,03 2,91 2,44 2,67 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet Performance mercato europeo I rialzi delle ultime settimane compensano parzialmente la decisa correzione di metà ottobre, mantenendo negativa la performance dell ultimo mese. Le pressioni in vendita hanno caratterizzato la totalità dei comparti con l Energia che si mostra il peggior settore, appesantito dalla debolezza del petrolio, con il greggio sceso in area 80 dollari al barile. Variazioni negative importanti sono state registrate anche dalle Risorse di base, a causa dei rischi di un rallentamento della crescita economica in Cina, principale utilizzatore di materie prime; il dato relativo al PIL del 3 trimestre ha mostrato infatti il tasso di crescita più lento degli ultimi cinque anni. Ad ogni modo, nel breve il comparto sta tentando una reazione. Di contro, Media e i difensivi come Food & Beverage e Farmaceutico hanno mostrato maggiore tenuta. Dopo l esito degli Stress Test della BCE, i Bancari hanno mostrato un positivo recupero, anche se il comparto resta uno dei peggiori nell arco dell ultimo mese. Energia e Risorse di base i peggiori dell ultimo mese. Maggiore tenuta per Media e difensivi Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 6

7 Performance settori europei ( ) Settore Valore Var. % 1 mese Var. % 6 mesi Var. % inizio anno Euro Stoxx 302,19-5,97-5,80-3,86 Auto e componenti 417,53-5,08-14,66-9,13 Banche 140,00-6,70-8,03-1,01 Risorse di base 171,35-9,50-11,30-15,96 Chimici 865,27-5,13-4,34-5,63 Costruzioni e Materiali 280,90-4,49-16,76-6,40 Servizi finanziari 273,27-4,44-6,79-6,21 Alimentari 463,77-3,18 2,84 3,95 Farmaceutici 704,87-4,07 9,20 7,65 Beni e servizi industriali 539,50-6,48-10,15-11,26 Assicurazioni 206,90-5,53-1,25-4,81 Media 194,93-1,97-2,56-4,16 Petrolio & Gas 305,83-12,29-13,28-5,74 Beni pers. e per la casa 465,96-3,45-8,86-10,97 Real Estate 184,49-3,26 0,91 4,95 Retail 343,75-5,95-10,05-12,41 Tecnologici 296,60-7,99-0,04-5,63 Telecomunicazioni 293,37-5,21-1,37 1,19 Turismo e tempo libero 146,23-4,87-10,43-0,18 Utility 272,74-6,84-0,83 9,26 Fonte: FactSet Performance settoriali in % verso Eurostoxx nell ultimo mese ( ) Media -1,97 Alimentari -3,18 Real Estate -3,26 Beni pers. e per la casa -3,45 Farmaceutici -4,07 Servizi finanziari -4,44 Costruzioni e Materiali -4,49 Turismo e tempo libero -4,87 Auto e componenti -5,08 Chimici -5,13 Telecomunicazioni -5,21 Assicurazioni -5,53 Retail -5,95 Euro Stoxx -5,97 Beni e servizi industriali -6,48 Banche -6,70 Utility -6,84 Tecnologici -7,99 Risorse di base -9,50 Petrolio & Gas -12,29-14,00-12,00-10,00-8,00-6,00-4,00-2,00,00 Fonte: FactSet Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 7

8 Analisi settoriale Riepilogo giudizi settori Eurostoxx 6-12m 6-12m Auto M. POSITIVO Stoxx 600 M. POSITIVO Banche M. POSITIVO Euro Stoxx NEUTRALE Risorse di base NEUTRALE FTSE MIB NEUTRALE Chimici NEUTRALE CAC 40 NEUTRALE Costruzioni e Materiali M. POSITIVO DAX M. POSITIVO Servizi finanziari NEUTRALE FTSE 100 M. POSITIVO Alimentari NEUTRALE S&P500 NEUTRALE Farmaceutici M. POSITIVO IBEX M. POSITIVO Beni e servizi Industriali NEUTRALE Assicurazioni M. POSITIVO Media NEUTRALE Energia M. POSITIVO Beni personali e per la casa NEUTRALE Real Estate NEUTRALE Retail NEUTRALE Tecnologici POSITIVO Telecom NEUTRALE Turismo e Tempo libero M. POSITIVO Utility M. POSITIVO Fonte: Intesa Sanpaolo Settori Moderatamente Positivi Farmaceutico. Manteniamo un giudizio Moderatamente Positivo. Il comparto presenta fondamentali ancora interessanti con crescite degli utili stimati dal consenso per il biennio a doppia cifra, e con valori di EBIT e EBITDA superiori alla media europea, grazie anche a una elasticità nelle politica dei prezzi adottata che consente di ottenere una migliore remunerazione. Eventuali scoperte in merito al nuovo vaccino anti Ebola potrebbero fungere da driver. Inoltre, il comparto può contare ancora su un intensa attività di M&A, con il controvalore complessivo da inizio anno che ha raggiunto 232 mld di dollari, oltre il 20% sul totale delle transazioni europee. Di contro, un ulteriore deterioramento dello scenario macro europeo avrebbe riflessi negativi anche per il comparto e in particolare per i principali gruppi tedeschi, la cui industria farmaceutica pesa per circa il 37% sulle vendite totali in Europa. Sotto questo profilo, una maggiore tenuta dovrebbe arrivare quindi dai player, la cui percentuale di prodotti venduti al di fuori dell area euro risulta più elevata; Attività di M&A e la commercializzazione di vaccini anti-ebola rappresentano i driver per il Farmaceutico Settore Industriale Titolo Giudizio Prezzo ( ) Capitaliz. ( mln) P/E 2014E P/E 2015E Net Div. Yield 2014E (%) Sanofi Moderatamente. Positivo 83, ,0 13,6 3,48 Nota: E= expected, atteso. Fonte: FactSet Ribadiamo il giudizio Moderamente positivo su Sanofi, che vanta la percentuale di vendite in paesi emergenti più elevata a livello europeo, con un valore pari al 44,6%; nel periodo , il gruppo francese ha registrato un incremento della propria presenza in tali aree pari al 10,5%. Nel frattempo, Sanofi ha riportato i risultati del 3 trimestre che hanno registrato una crescita dell utile pari al 10%, superando le attese di consenso. In salita anche il fatturato (+5,1%), grazie al buon contributo delle vendite di vaccini influenzali e dei farmaci per il diabete, con questi ultimi che pesano per oltre il 20% sul totale del fatturato. In quest ultimo segmento, il gruppo però sta registrando una forte concorrenza negli Stati Uniti, tale da dover ridurre, nel corso del precedente trimestre, i prezzi sul farmaco di punta, Lantus. Proprio sulla base di tali pressioni concorrenziali, Sanofi ritiene di non registrare un incremento delle vendite nel corso del prossimo esercizio su tale divisione, anche se punta a incrementare la commercializzazione di nuovi prodotti per limitarne l impatto. Rimangono infatti confermati gli obiettivi in termini di Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 8

9 utile per azione, che dovrebbe crescere tra il 6 e l 8%. Nel breve il titolo sta risentendo dell avvicendamento del management. Bancario. Riportiamo a Moderatamente Positivo da Neutrale il giudizio sul comparto, alla luce anche del quadro emerso dagli Stress Test condotti dalla BCE. L analisi ha evidenziato un esigenza di capitale nella parte bassa del range delle aspettative di mercato, oltre a far emergere che nessuna delle grandi banche è stata bocciata; quest ultimo aspetto indicherebbe quindi che i rischi per l intero sistema non sono di tipo sistemico ma restano circoscritti alle singole realtà. Il sistema si dimostrerebbe quindi più solido grazie anche all attività di rafforzamento avviata da inizio anno da parte di molte banche con l obiettivo di potenziare i propri coefficienti patrimoniali. Inoltre, le recenti mosse della BCE in termini di sostegno alla crescita economica dovrebbero fornire un importante contributo per incrementare l erogazione del credito all economia reale, con riflessi positivi anche sui bilanci bancari. A tal proposito, dal rapporto trimestrale della stessa BCE emerge come le banche commerciali tedesche, francesi e spagnole stiano segnalando un incremento della domanda di finanziamenti da parte delle imprese; in controtendenza la situazione in Italia, dove invece si assiste a una contrazione delle richieste. Sul comparto pesa ancora l elevato livello delle sofferenze che conducono ad accantonamenti di bilancio con ripercussioni sugli utili societari, anche se il consenso stima miglioramenti per il biennio Sul fronte dei margini di interesse le pressioni arriveranno ancora dal livello estremamente contenuto dei tassi di mercato. D altro canto, i miglioramenti registrati negli spread sui governativi impattano positivamente sulla valutazione del comparto. Auto. Confermiamo Moderata Positività sul comparto, che mantiene un rapporto multipli/ crescite favorevole e che con l ultima discesa dovrebbe già incorporare il rallentamento delle vendite. I rischi maggiori per il settore giungono da eventuali ulteriori rallentamenti della crescita economica, soprattutto in Europa, a cui si potrebbe aggiungere un andamento delle vendite meno sostenuto nei mercati emergenti. In Cina, che rappresenta uno dei principali mercati di riferimento per le case automobilistiche europee, le immatricolazioni di vetture in settembre hanno mostrato l incremento più contenuto degli ultimi 19 mesi. Deboli segnali sono giunti anche dal Brasile, dove le vendite totali di veicoli a settembre sono calate del 4,4% rispetto allo stesso mese del 2013 (Fonte Anfavea); il saldo da inizio anno si mantiene negativo con un calo dell 8,3%. Inoltre, analizzando il solo spaccato relativo alle vetture importate, la flessione si attesta nel mese di settembre al -12,8%. Positivo l esito degli Stress Test BCE Deboli segnali dagli emergenti pesano sul comparto Auto Andamento vendite di auto in Cina, Brasile e Europa Vendite Cina Vendite EU27 Vendite Brasile Fonte: China Automotive Information Network; Anfavea; ACEA Come conseguenza, il consenso ha rivisto al ribasso, seppur marginalmente, le proprie stime in termini di crescita sia degli utili che dell EBIT ed EBITDA per il periodo Nel caso della marginalità i valori attesi restano comunque più elevati rispetto alla media europea, giustificati dal maggior contributo positivo del segmento delle auto di lusso. Le anticipazioni sui risultati del Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 9

10 3 trimestre fornite da Daimler confermano infatti questa impostazione e soprattutto l importante ruolo rappresentato dalle vendite in paesi come la Cina. Energia. Ribadiamo il giudizio Moderatamente positivo sul comparto, che nel breve ha risentito della debolezza del petrolio, tornato sui minimi degli ultimi quattro anni. I timori di un ulteriore deterioramento del quadro macro internazionale hanno portato a rivedere al ribasso la domanda di petrolio per i prossimi mesi; l EIA (International Energy Agency), nel suo rapporto mensile di ottobre, ha dichiarato che la domanda globale di petrolio crescerà quest anno al più basso tasso di crescita dal Il consumo di petrolio aumenterà infatti quest anno di 0,7 milioni di barili al giorno (-0,25 mln rispetto alla precedente stima) a complessivi 92,4 mln di barili. Nel 2015, La domanda dovrebbe aumentare di 1,1 milioni a 93,5 milioni. Il taglio viene letto anche alla luce di un offerta ancora abbondante e di un livello di scorte in crescita. Le preoccupazioni circa la futura congiuntura trovano fondamento anche nel nuovo outlook fornito dal Fondo Monetario Internazionale, che in questo mese ha abbassato la crescita del PIL mondiale al 3,3% (-0,1% rispetto al precedente) nel 2014 e al 3,8% nel 2015 (-0,2%); a incidere maggiormente sono le difficoltà del quadro macro nella economie avanzate, soprattutto quella europea, a cui si aggiunge uno scenario meno ottimistico per i Paesi emergenti. Livelli così contenuti del petrolio, soprattutto per tempi prolungati, penalizzano in ultima analisi anche i gruppi operanti nel segmento dei servizi all energia; le compagnie petrolifere rimandano infatti la realizzazione di progetti relativi a nuovi impianti, dal momento che il loro costo andrebbe ad incidere in misura maggiore sui margini di bilancio. Energia sotto pressione sulla scia di nuovi minimi del petrolio Settori Neutrali Telefonico. Manteniamo un giudizio Neutrale, con l indice settoriale che rimbalza verticalmente dai minimi di metà ottobre registrati a 270 punti. I fondamentali si confermano deboli soprattutto in termini di EBIT ed EBITDA, con crescite stimate dal consenso per il biennio ad un livello inferiore rispetto a quelle dell Eurostoxx; anche il rapporto multipli/crescite non risulta favorevole con valori di P/E a premio a fronte di crescite degli utili a singola cifra. La congiuntura economica europea non fornisce segnali confortanti e l elevata concorrenza sul fronte dei business tradizionali condizionano negativamente il settore, che per converso trova ancora sostegno sul fronte dei servizi di trasmissione dati. I contratti di linea fissa mostrano ancora un trend in netta discesa bilanciati in parte da quelli del segmento mobile, che però presentano un andamento pressoché costante; è sicuramente la componente dei servizi annessi al wireless (accesso a video, trasmissione dati) che presenta un andamento ancora interessante, garantendo ai principali gruppi del settore un ritorno in termini di redditività maggiore (Fonte Bloomberg). Una conferma arriva anche dall analisi dello spaccato relativo al fatturato; se da un lato la semplice componente voce sia sul mobile che sul fisso presenta un trend in costante calo, dall altro il valore relativo alla trasmissione dati o ai contenuti video sul mobile mostrano crescite ancora importanti. Prosegue la strategia orientata allo sviluppo dei servizi per la telefonia mobile Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 10

11 Andamento fatturati per divisione nel periodo E Ricavi Fisso Ricavi Mobile Voce Ricavi Mobile Dati Nota: dati in mln di dollari. Fonte: Bloomberg Inoltre, la scelta strategica di potenziare le attività in mercati extra Europa si conferma vincente; per esempio, il mercato della telefonia mobile in Brasile ha mostrato negli ultimi mesi una costante crescita in termini di nuovi contratti sottoscritti, con i dati di agosto che mostrano un incremento dello 0,5% su base mensile e del 3,3% su base annua, portando il numero di contratti sottoscritti a 277 mln. Ancora interessante il contributo dei nuovi contratti arrivati nel mese in questione a 1,26 mln. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 11

12 USA Congiuntura solida, confermata dalle trimestrali Si conferma la forza relativa degli indici statunitensi che effettuano un recupero sorprendente in termini di forza e ampiezza dai minimi di periodo registrati a metà ottobre. Rientra velocemente l esplosione di volatilità delle scorse sedute, con il VIX che si riporta su livelli di normalità intorno ai punti. La congiuntura in USA resta favorevole, avvalorata dall avvio incoraggiante della stagione dei risultati societari e dalla solida crescita economica. Tra i rischi si paventano i timori per l Ebola dopo alcuni casi negli Stati Uniti, anche se l attenzione dei governi è molto alta al fine di evitare la diffusione del contagio. La congiuntura in USA mostra solidità, confermata dalla reporting season. I risultati dei gruppi che hanno riportato (al momento circa la metà) evidenziano utili del 3 trimestre in crescita del 7,8% e sorprese positive nel 72% dei casi. Importante la crescita dei ricavi, in aumento del 4,5%, che evidenzia la solidità dei gruppi, che generano utili non solo grazie all efficientamento dei costi, ma anche all aumento dei fatturati. In termini di dati macro, si segnala il buon andamento dei dati sul lavoro che riportano un calo della disoccupazione, affiancato a un PIL robusto e che nel secondo trimestre è salito del 4,6% t/t. Le stime per l anno in corso indicano una crescita del 2,2% che si rafforzerebbe ulteriormente nel 2015 al 3,2%. Il sentiero dei tassi sembra ormai tracciato in USA con attese di un rialzo nella prima metà del 2015, anche se i timori per l indebolimento della crescita in Europa desta preoccupazioni. La fiducia dei consumatori a ottobre sale oltre le attese, mentre relativamente al mercato immobiliare i dati restano contrastati, confermando comunque una ripresa graduale di quest ultimo. Come già scontato dai mercati, la Fed ha posto fine al programma di acquisto titoli (QE3) lanciato a fine 2012, giustificato anche dai segnali di miglioramento emersi dal mercato del lavoro. La congiuntura resta solida Dati macro Relativamente ai fondamentali dell S&P500 permane una moderata sopravvalutazione dei P/E attuali rispetto alla media storica e al benchmark europeo, anche se la crescita degli utili appare solida e il consenso stima un aumento a doppia cifra per il prossimo biennio. Buon rapporto tra multipli e crescite anche in termini di EBITDA, atteso in aumento di circa l 8% per il prossimo biennio. Più elevato il premio dei multipli per il Nasdaq come di consueto, l indice dei tecnologici resta comunque sostenuto da crescite attese di utili molto elevati. La sopravvalutazione sui multipli si ridimensiona in termini di EBITDA dove le crescite per il prossimo biennio sono decisamente superiori agli altri indici (+11,85%) e ai multipli stessi. A livello settoriale statunitense, confermiamo Moderata Positività sul comparto Industriale che sta riportando trimestrali superiori alle attese nel 90% dei casi. Il comparto quota in linea al benchmark in termini di utili a fronte di crescite a doppia cifra. Neutralità per l Energia, che recupera dai minimi dopo una verticale discesa degli ultimi tre mesi sulla scia del calo del greggio, sceso a 80 dollari al barile, per il rallentamento della domanda globale con le scorte di petrolio USA tornate a livelli elevati. Il settore quota a sconto rispetto al Benchmark ma una decisa ripresa degli utili sembra confinata al Confermiamo neutralità sul Retail che mostra P/E a premio, a fronte di una crescita degli utili non così elevata da compensare la sopravvalutazione; il comparto risente di una revisione al ribasso delle vendite di alcuni importanti Big. Confermiamo Moderata positività sui Tecnologici che mantengono prospettive di crescita degli utili a doppia cifra secondo il consenso e risultano addirittura a sconto rispetto al benchmark di riferimento sia in termini di P/E che di multipli dell EBIT. I fondamentali statunitensi A livello settoriale statunitense Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 12

13 Multipli, crescite e PEG dei principali indici azionari ( ) Valore P/E (x) Var. EPS % PEG 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media (P/E 14E su E var. EPS E) S&P ,24 16,16 14,61 13,09 6,43 10,61 11,48 11,05 1,46 S&P ,63 16,66 15,06 13,48 7,23 10,63 11,68 11,15 1,49 NASDAQ ,02 20,24 18,61 16,38-3,97 8,77 14,57 11,67 1,73 NASDAQ Composite 4.485,93 21,46 18,29 16,08 1,33 17,05 14,32 15,69 1,37 Dow Jones Industrial ,94 14,95 14,14 12,91 6,97 5,70 9,52 7,61 1,97 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet Performance mercato americano La flessione contenuta dell S&P500 nell ultimo mese è stata garantita soprattutto dalla forza relativa dei comparti Utility, Lusso, Farmaceutici e Retail. I primi, il cui indice registra un nuovo massimo storico, si confermano sostenuti dall attesa di un aumento della domanda in conseguenza di un quadro macro statunitense favorevole, a cui si associa il drive rappresentato da un dividend yield superiore alla media e la componente speculativa delle operazioni di M&A. Un positivo contributo è arrivato anche dall Industriale: il comparto registra una delle migliori percentuali di sorprese positive derivanti dalla stagione delle trimestrali. Di contro, nell ultimo mese Energia, Chimici e Auto sono risultati i peggiori in termini di performance; a pesare sul comparto Auto sono state soprattutto le vendite che hanno colpito il titolo Ford, dopo il profit warning lanciato dal gruppo, a causa del contributo negativo della Russia e dei paesi dell America del Sud. Utility in forza relativa, accanto a Farmaceutici e Retail. Sotto pressione nell ultimo mese, Auto, Chimici ed Energia Performance % settoriali verso S&P500 ($) Settore Valore Var. 1M (%) Var. 6M (%) Var. YTD (%) S&P ,63-1,07 5,27 6,13 Banche 138,59-2,65 2,94 3,37 Retail 161,33 0,36 5,26-0,75 Auto e componenti 191,93-7,78-8,32-9,27 Risorse di base 65,36-4,87-3,48-2,18 Chimici 140,80-9,24-2,00 1,38 Costruzioni e Materiali 118,93-2,86 0,37 3,63 Alimentari 134,05-0,26 4,13 5,28 Petrolio & Gas 96,87-8,60-10,10-6,87 Servizi Finanziari 140,93-1,91 6,70-1,59 Farmaceutici 163,37 1,30 14,14 17,70 Beni e servizi industriali 126,57 0,23 1,36-0,55 Assicurazioni 97,64-1,34 4,20 2,29 Media 176,79-0,93 5,01 1,58 Beni pers. e per la casa 137,68 2,46 6,29 4,49 Tecnologici 132,95-1,20 11,55 5,57 Telecomunicazioni 113,02-1,82 4,24 18,42 Turismo e Tempo libero 187,25-1,90 1,89 3,95 Utility 127,39 5,60 3,39 17,32 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. YTD: year-to-date, da inizio anno. Fonte: FactSet Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 13

14 Performance settoriali in % verso S&P500 nell ultimo mese ($) Utility Beni pers. e per la casa Farmaceutici Retail Beni e servizi industriali Alimentari Media S&P500 Tecnologici Assicurazioni Telecomunicazioni Turismo e Tempo libero Servizi Finanziari Banche Costruzioni e Materiali Risorse di base Auto e componenti Petrolio & Gas Chimici -7,78-8,60-9,24-4,87-0,26-0,93-1,07-1,20-1,34-1,82-1,90-1,91-2,65-2,86 2,46 1,30 0,36 0,23 5,60-11,00-9,00-7,00-5,00-3,00-1,00 1,00 3,00 5,00 7,00 Fonte: FactSet Analisi settoriale Settori Moderatamente Positivi Utility. Il comparto mantiene forza relativa, confermandosi uno dei migliori settori da inizio anno: l indice registra nuovi massimi storici, violando al rialzo anche i livelli di fine La solida crescita economica negli USA, la remunerazione cedolare superiore alla media e il continuo processo di aggregazione interna restano i driver più importanti. L attività manifatturiera che negli Stati Uniti è attesa in espansione anche nel 4 trimestre, dovrebbe favorire la domanda di energia elettrica anche nei prossimi mesi; quest ultima, nonostante il calo di settembre, mostra un trend di crescita dai minimi dello scorso aprile, in concomitanza con il rafforzamento dell attività nei mesi centrali dell anno. Inoltre, il consenso stima un dividend yield per il biennio pari al 3,5%, che si raffronta con il 2% atteso per l S&P500; il rendimento in questione si conferma anche superiore ai tassi sui Treasury decennali che si aggirano attualmente al 2,2%. Alcune criticità sul fronte della domanda di energia potrebbero giungere nei prossimi mesi da una stagione invernale attesa con temperature meno rigide rispetto alla media. L Agenzia NOAA (National Oceanic and Atmospheric Adiministration s) stima infatti un inverno meno rigido rispetto a quello dello scorso anno, con l indice HDD (heating degree days) che è visto in calo del 12% rispetto alla media. Sulla base di tali conclusioni, l EIA si aspetta una flessione del 5% della domanda di consumi elettrici nella zona del NordEst e del 7% nel Midwest rispetto a quanto registrato nel Il comparto Utility registra un nuovo massimo storico. Nei prossimi mesi potrebbero però incidere le stime di un inverno meno freddo Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 14

15 US Heating Degree Days Fonte: NOAA/EIA Settori Neutrali Risorse di base. Manteniamo il giudizio Neutrale, con il comparto penalizzato in particolare dai timori per un rallentamento della crescita mondiale con riflessi sulla domanda di materie prime per i prossimi mesi. D altro canto, i livelli estremamente contenuti raggiunti dai prezzi di molte commodity industriali potrebbero far pensare a un recupero degli stessi con riflessi positivi sui risultati di bilancio dei principali gruppi del settore. A tal proposito, il consensoo stima un recupero degli utili per il prossimo biennio, con importanti crescite stimate a cui si affiancano miglioramenti superiori alla media anche per i valori dii EBIT ed EBITDA; inoltre, il comparto presenta un buon rapporto multipli crescite con un valore di PEG inferiore all unità. Un contributo positivo potrebbee arrivare dalla domanda soprattutto di alluminio derivante dal settore della componentistica per auto; sotto questo profilo, Alcoa stima infatti un incremento per il 2014 tra il 2% e il 4% %, con la Cina che è attesa in aumento tra il 7 e il 10% %. La spinta proveniente dal paese asiatico dovrebbe trovare fondamento nel piano del Governo di sviluppare la diffusione dell auto elettrica, con l obiettivo non solo per conquistare la leadership mondiale m in questo settore ma anche per ridurre laa dipendenza energetica dai combustibili fossili e contestualmente ridurre le emissioni di anidride carbonica. L utilizzo dell alluminio nella produzione di vetture da parte di aziende cinesi, giapponesi e coreane è di circa 50 mila tonnellate, con l attesa che questa possa crescere a un ritmo del 30% all anno per i prossimi p 10 anni. Un altro importante sostegno dovrebbe giungere dal settore Aerospaziale, conn Alcoa che in questo caso si attende un miglioramento della domanda tra l 8 e il 9% %. I timori sulla crescita c internazionalee incidono sulle Risorse di base. Possibile recupero dei prezzi p delle commodity dai minimi raggiunti Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 15

16 Crescita degli utili sui settori statunitensi ( ) Settore Valore P/E (x) Var. EPS % PEG 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media (P/E 14E su E var. EPS E) S&P ,63 16,66 15,06 13,48 7,23 10,63 11,68 11,15 1,49 Banche 138,59 13,22 10,99 9,95 3,12 20,29 10,46 15,37 0,86 Retail 161,33 21,43 18,82 16,52 4,91 13,88 13,72 13,80 1,55 Auto e componenti 191,93 13,15 10,29 8,63-13,54 27,78 19,28 23,53 0,56 Risorse di base 65,36 21,82 15,65 10,13-5,11 39,50 54,49 46,99 0,46 Chimici 140,80 18,09 15,80 13,81 1,65 14,51 14,39 14,45 1,25 Costruzioni e Materiali 118,93 21,53 17,37 15,44 15,00 23,93 18,31 21,12 1,02 Alimentari 134,05 19,59 18,24 16,90 6,53 7,41 8,94 8,18 2,40 Petrolio & Gas 96,87 13,50 13,07 11,51 1,99 3,23 13,78 8,50 1,59 Servizi Finanziari 140,93 16,03 14,63 12,96 12,47 9,60 12,87 11,23 1,43 Farmaceutici 163,37 17,39 15,94 14,39 14,58 9,10 10,78 9,94 1,75 Beni e servizi industriali 126,57 17,14 15,72 14,32 7,53 9,07 10,19 9,63 1,78 Assicurazioni 97,64 21,00 19,50 18,33 11,61 7,71 6,38 7,04 2,98 Media 176,79 18,36 16,25 13,95 13,23 12,99 16,51 14,75 1,24 Beni pers. e per la casa 137,68 19,26 17,87 16,30-2,34 7,76 9,67 8,71 2,21 Tecnologici 132,95 15,59 14,09 12,69 8,43 10,59 11,10 10,85 1,44 Telecomunicazioni 113,02 15,13 13,97 13,06 11,58 8,35 6,94 7,65 1,98 Turismo e Tempo libero 187,25 21,83 18,76 15,61 8,99 16,36 16,77 16,57 1,32 Utility 127,39 17,50 16,79 16,10 2,51 4,19 4,34 4,27 4,10 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet Crescita degli utili sui settori statunitensi ( ) Settore Valore EV/Ebitda (x) Var. Ebitda % 2014E 2015E 2016E 2014E 2015E 2016E Media E S&P ,63 9,70 9,05 8,35 6,10 7,24 8,49 7,86 Banche 138,59 ND ND ND ND ND ND ND Retail 161,33 9,94 9,18 8,52 6,15 8,19 8,17 8,18 Auto e componenti 191,93 12,66 10,51 9,46-8,74 20,43 11,09 15,76 Risorse di base 65,36 7,82 6,68 5,34 7,84 17,09 24,97 21,03 Chimici 140,80 10,21 9,40 8,62 0,13 8,57 9,03 8,80 Costruzioni e Materiali 118,93 10,79 9,24 8,65 9,20 16,77 11,33 14,05 Alimentari 134,05 12,41 11,71 11,38 4,83 6,00 6,00 6,00 Petrolio & Gas 96,87 5,83 5,58 5,08 1,18 4,43 10,04 7,24 Servizi Finanziari 140,93 ND ND ND 14,37 10,89 13,70 12,30 Farmaceutici 163,37 11,09 10,54 9,90 11,91 6,02 6,54 6,28 Beni e servizi industriali 126,57 11,49 10,82 10,15 6,55 6,18 8,08 7,13 Assicurazioni 97,64 9,10 9,00 8,61 ND ND ND ND Media 176,79 9,41 8,82 8,14 5,99 6,82 8,52 7,67 Beni pers. e per la casa 137,68 12,22 11,52 10,89 1,55 6,11 7,39 6,75 Tecnologici 132,95 8,82 8,21 7,55 8,51 7,94 7,42 7,68 Telecomunicazioni 113,02 6,83 6,48 6,25 2,24 6,33 4,19 5,26 Turismo e Tempo libero 187,25 11,70 10,57 9,09 7,83 10,77 13,10 11,94 Utility 127,39 9,63 9,11 8,69 7,07 5,82 4,74 5,28 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. E= expected, atteso; NS= non significativo; High= valore fortemente positivo, che spesso scaturisce da un confronto con un valore precedente molto ridotto; Neg.= dato negativo. Fonte: FactSet Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 16

17 Italia Il listino azionario domestico resta sotto pressione anche dopo la conclusione degli Stress Test sulle banche europee. Il 26 ottobre la BCE e l'eba hanno comunicato quali banche sottoposte all'analisi qualitativa degli asset e agli Stress Test hanno passato o meno l'esame patrimoniale dei regolatori. Per quanto riguarda l Italia due sono le banche che mostrano un deficit di capitale: MPS e Carige. Quello degli Stress Test è un esercizio particolarmente sensibile, vista la catena che lega il sistema produttivo ed economico del paese al circuito del credito bancario. Si è trattato di un importante esame destinato non soltanto a rafforzare la stabilità finanziaria alla vigilia dell'unione bancaria, ma anche a rafforzare la fiducia del mercato nei confronti di un settore strategico per la ripresa economica. E bene ricordare infatti che il settore Bancario pesa il 29% sull indice FTSE MIB. L indice azionario domestico ha subito un notevole incremento della volatilità nelle ultime settimane, azzerando i guadagni da inizio anno, in linea con quanto avvenuto con le principali borse europee. I fattori che hanno generato l'ultima correzione sono molteplici ma i più importanti, a nostro avvisto, sono tre: 1) il timore che la crescita mondiale sia meno solida di quanto si pensava ancora un mese fa (prima delle ultime stime del FMI), con in particolare gli ultimi dati macroeconomici della Germania che destano qualche preoccupazione; 2) qualche dubbio sulla capacità dell Unione Europea di trovare soluzioni valide per ritrovare il sentiero della crescita; in particolare il dissenso espresso da membri del governo tedesco nei confronti delle azioni della BCE fanno temere che sia sempre più difficile trovare un sentiero condiviso; 3) il timore che la Grecia non sia in grado di finanziarsi senza gli aiuti europei. E poi c'è la BCE che al momento, ha deluso le aspettative dei mercati, con la Germania che continua a criticare il piano di acquisti di titoli cartolarizzati, appena partito, e ad opporsi a quello di titoli di Stato. Per quanto riguarda i risultati societari, siamo appena entrati nella stagione delle trimestrali dalle quali non sono attese significative sorprese. Un fattore positivo è costituito dal progressivo apprezzamento del dollaro nei confronti dell euro (nel 2 trimestre tra luglio e settembre l euro è sceso di dieci figure da 1,36 a 1,26 EUR/USD) che quanto meno dovrebbe avere un impatto neutro sui risultati nel terzo trimestre, dopo aver pesato nella prima parte dell anno. Proiettando gli attuali livelli di cambio per fine anno, il quarto trimestre dovrebbe avere un impatto positivo. Le società esportatrici e in particolare quelle esposte all area statunitense potrebbero quindi mostrare un duplice vantaggio: valutario e di domanda sostenuta. L'operazione Stress Test è giunta finalmente al termine dopo mesi di analisi contabili e di simulazioni di scenari che hanno tenuto in tensione banche e investitori L indice FTSE MIB ha azzerato i guadagni da inizio anno I risultati societari sui nove mesi forniranno uno spunto interessante sull outlook 2015 Multipli, crescite e PEG dei principali indici italiani ( ) Valore P/E 2014E P/E 2015E P/E 2016E Var. % EPS 2014E Var. % EPS 2015E Var. % EPS 2016E Var. % EPS 2015E-16E PEG (P/E 14E su var % EPS 2015E-16E) FTSE MIB ,67 16,32 11,93 10,17 31,60 35,53 16,17 25,85 0,63 FTSE All Share ,54 16,80 12,10 10,31 31,98 38,02 16,13 27,07 0,62 FTSE Mid Cap ,65 17,33 12,52 12,52 41,93 25,80 12,89 19,34 0,89 FTSE Star ,09 18,35 13,73 13,73 19,44 35,82 18,16 26,99 0,68 Euro Stoxx 302,19 14,78 12,55 11,20 17,43 17,71 12,02 14,87 0,99 S&P ,63 16,66 15,06 13,48 7,23 10,63 11,68 11,15 1,49 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale; E= expected, atteso. Fonte: FactSet Il mercato italiano tratta a un P/E 2015 di 11,9x e 2016 di 10,2x a sconto rispetto alla media decennale pari a 13,3x e con tassi di crescita attesi degli utili rispettivamente pari al 35,5% e 16,2%, stabili rispetto ai mesi scorsi. La recente correzione del mercato azionario è pertanto spiegata quasi completamente da un aumento del premio al rischio che è salito al 9% rispetto all 8% di settembre, a conferma di uno scenario macro domestico che rimane ancora complesso. Qualche riflessione aggiuntiva si potrà fare a margine dei risultati trimestrali sulla base dell outlook 2015 che formuleranno le singole società per capire se tali tassi di crescita degli utili risultano sostenibili. Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 17

18 Le società esposte al mercato domestico stanno dando prova di resilienza auspicando che la Legge di stabilità predisposta dal Governo riesca a sfruttare tutti i margini possibili per sostenere la domanda. Le misure di stimolo consistono principalmente in sgravi fiscali che agiscono all incirca in egual misura su famiglie e imprese. Il focus è sull alleggerimento del cuneo fiscale sul lavoro, che potrebbe avere effetti benefici su competitività e occupazione. Rendimento dividendi % Valore Rend. netto 2012 Rend. netto 2013 Rend. Netto 2014E Rend. Netto 2015E Rend. Netto 2016E FTSE MIB ,67 3,52 2,87 3,33 4,14 4,89 FTSE All Share ,54 3,70 2,89 3,30 4,06 4,77 FTSE Mid Cap ,65 3,41 2,27 2,80 3,21 3,21 FTSE Star ,09 3,14 1,93 2,47 2,79 2,79 Euro Stoxx 302,19 3,65 3,13 3,50 3,86 4,23 S&P ,63 2,03 1,91 1,97 2,12 2,05 Fonte: FactSet I principali indici domestici, quali il FTSE All Share e il FTSE MIB, offrono un rendimento del dividendo 2014 che rimane poco sotto il benchmark europeo complice soprattutto la forte contrazione di redditività del settore Bancario; mentre alcune società assicurative, del risparmio gestito e le Utility mantengono interessanti dividend yield. Maggiori ritorni per gli azionisti sono attesi nel corso del Performance del mercato italiano Nell ultimo mese, gli indici azionari domestici hanno mostrato un andamento negativo sottoperformando le principali borse europee. L andamento del periodo è stato particolarmente volatile con una discesa dell indice FTSE MIB che ha raggiunto il livello minimo di punti a metà ottobre per poi recuperare parzialmente. Negli ultimi mesi gli indici azionari italiani hanno azzerato la performance positiva da inizio anno, che nel mese di giugno aveva raggiunto quasi un +20%. Performance principali indici internazionali Valore Var. % 1 mese Var. % 6 mesi Var. % inizio anno Stoxx ,10-5,02-2,52-0,96 Euro Stoxx 302,19-5,97-5,80-3,86 Euro Stoxx ,84-6,86-4,72-3,54 CAC ,74-6,78-7,81-4,64 DAX 8.902,61-6,20-5,31-6,80 IBEX ,20-6,05-1,08 2,81 FTSE ,46-4,30-4,82-5,71 FTSE All Share ,54-8,26-12,06-0,39 FTSE MIB ,67-8,50-11,25 0,32 S&P ,63-1,07 5,27 6,13 NASDAQ Comp ,93-0,58 10,07 7,41 Dow Jones Indus ,94-1,73 2,79 1,46 Nikkei ,72-5,18 6,65-5,54 Nota: i valori degli indici sono in valuta locale. Fonte: FactSet Nelle tabelle successive riportiamo i migliori e i peggiori titoli del FTSE MIB ordinati per performance da inizio anno e nell ultimo mese. La migliore performance nell ultimo mese è stata messa a segno da Banco Popolare che recupera parte della flessione subita nei mesi precedenti. Dopo le operazioni sul capitale, l Istituto mostra un ratio CET1 pro-forma di 11,5%, anche se le esposizioni nette deteriorate sono in peggioramento. Seguono diverse banche che dopo aver affrontato con relativa serenità tutta la fase di esame da Stress Test possono concentrarsi sulla crescita futura e sulla politica di Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 18

19 dividendi. Prosegue l andamento positivo di BPM, che registra la migliore performance da inizio anno. L Istituto, che mostra un buon livello di patrimonializzazione, beneficia della prospettiva di un ritorno al pagamento del dividendo. Performance positiva per Finmeccanica, che, grazie anche al cambio di management, sta implementando una semplificazione delle partecipazioni e la dismissione di società considerate non più strategiche. Andamento positivo per FCA che dal suo debutto avvenuto il 13 ottobre si è apprezzato del 6% circa. Migliori del FTSE MIB nell ultimo mese ( ) Migliori del FTSE MIB da inizio anno ( ) Titolo Prezzo Var. % Titolo Prezzo Var. % Banco Popolare 12,10 5,49 Banca Popolare di Milano 0,62 53,95 Buzzi Unicem 10,56 1,44 Finmeccanica 7,03 27,70 Banca Pop dell'emilia Romagna 6,12-0,89 Intesa Sanpaolo 2,28 27,20 A2A 0,77-1,46 Fiat Chrysler Automobiles 7,27 21,78 CNH Industrial NV 6,16-1,75 Unione di Banche Italiane 5,98 21,15 Mediobanca 6,64-1,99 Enel 3,80 19,66 Terna 3,87-2,08 Banco Popolare 12,10 14,30 GTECH 18,38-2,13 Telecom Italia 0,82 13,59 Davide Campari-Milano 5,46-3,19 Atlantia 18,00 10,36 Banca Popolare di Milano 0,62-4,13 UniCredit 5,74 6,60 Fonte: FactSet Fonte: FactSet La peggiore performance nell ultimo mese spetta a WDF (World Duty Free). Il titolo è crollato dopo aver comunicato al mercato la dinamica futura degli affitti in diversi aeroporti europei. Dinamica che si è rivelata decisamente più onerosa rispetto alle previsioni di consenso ed è stata interpretata come un vero e proprio profit warning. A ciò si sono aggiunte, sempre a inizio mese, le dimissioni dell'ad Jose' Maria Palencia. Segue Banca MPS che dopo l annuncio di mancato superamento dello Stress Test europeo, mostrando un deficit di capitale di 2,1 mld di euro, non ha tempestivamente presentato un piano strategico lasciando spazio alla speculazione sul titolo. Da inizio anno rimane ampiamente negativa la performance del titolo Yoox, contagiato dal generale trend di debolezza dei titoli del Lusso. Nelle ultime sedute tuttavia il titolo ha recuperato terreno sulla scia dei buoni risultati pubblicati dal concorrente britannico Asos, che ha chiuso l esercizio a fine agosto con una buona crescita dei ricavi a/a. Sebbene Yoox e Asos operino in segmenti di mercato diversi (l'azienda italiana commercia capi di alta gamma, mentre Asos vende online abbigliamento mass market), gli investitori spesso associano le due società, visto che operano nel commercio online di capi di abbigliamento. Seguono Tod s e Moncler, condizionate da un andamento delle vendite meno forte delle attese e soprattutto da un rallentamento della domanda estera. Peggiori del FTSE MIB nell ultimo mese ( ) Peggiori del FTSE MIB da inizio anno ( ) Titolo Prezzo Var.% Titolo Prezzo Var.% World Duty Free 6,67-25,03 YOOX 14,32-56,07 Banca MPS 0,79-23,93 Tod's 70,70-41,76 YOOX 14,32-20,13 Moncler 10,73-32,09 Tenaris 15,14-16,58 Salvatore Ferragamo 19,22-30,49 Autogrill 5,36-15,46 Prysmian 13,25-29,18 Azimut Holding 17,38-14,55 Banca MPS 0,79-28,53 Salvatore Ferragamo 19,22-14,27 World Duty Free 6,67-27,08 Eni 16,08-13,32 CNH Industrial NV 6,16-25,65 Saipem 14,31-13,27 Mediaset 2,66-22,81 Mediaset 2,66-12,27 Buzzi Unicem 10,56-19,45 Fonte: FactSet Fonte: FactSet Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 19

20 Analisi settoriale domestica I titoli domestici trattati nelle pagine seguenti sono selezionati in base agli eventi ritenuti maggiormente significativi. Settore Positivo Industriale L industria italiana ad agosto ha mostrato marginali miglioramenti. Secondo i dati ISTAT gli ordini sono aumentati dell 1,5% a livello congiunturale e diminuiti del 3,2% a livello tendenziale. Il fatturato è aumentato dello 0,4% congiunturale e diminuito del 2,3% sull anno. Gli ordinativi sono aumentati in agosto sia sul mercato estero (+2,5%) sia su quello interno (+0,7%) mentre il fatturato ha registrato un incremento sul mercato estero (+3%) e una flessione su quello interno (-1%). Nei primi otto mesi del 2014 gli ordini hanno segnato un incremento dell 1,3% e il fatturato una flessione dello 0,4%. A fronte di una carenza di domanda interna le imprese italiane presenti sui mercati esteri risultano ancora favorite, in particolare quelle operanti sui mercati extra europei, aiutate anche da una svalutazione dell euro nei confronti del dollaro che le rende maggiormente competitive. Settore Industriale Titolo Giudizio Prezzo ( ) Capitaliz. ( mln) P/E 2014E P/E 2015E Net Div. Yield 2014E (%) Prysmian Moderatamente Positivo 13, ,77 10,95 3,17 Nota: E= expected, atteso. Fonte: FactSet Prysmian mostra qualche segnale di ripresa dopo le indicazioni fornite dal management che ha confermato le linee guida per il 2014 dopo che la società aveva tagliato in estate le previsioni per l'ebitda di fine anno per tener conto dell'impatto negativo del progetto sui cavi sottomarini Western Link (mancati margini per 167 milioni di euro a livello di EBITDA di cui 94 milioni nel 2014 e i rimanenti 73 milioni nel biennio ). Il management ha confermato l'incremento della profittabilità rispetto ai 613 milioni del 2013, al netto dell'impatto derivante dall'effetto cambi e da Western Link. Prysmian aveva chiuso il primo semestre 2014 con un utile netto rettificato di 59 milioni di euro, in calo del 48,7% a/a. Escludendo l'impatto negativo del progetto Western Link l'utile netto rettificato sarebbe stato pari a 111 milioni, in lieve calo (- 3,5%) rispetto ai 115 mln di euro del primo semestre Sulla base delle informazioni fornite dalla società, non vediamo i recenti problemi sul contratto Western Link come strutturali in quanto sono legati alla tecnologia utilizzata per quei cavi particolari e non vengono replicati in altri contratti attualmente nel portafoglio del gruppo. Riteniamo inoltre che la forte raccolta ordini fino ad oggi conseguita possa garantire il mantenimento di un tasso di crescita del 10-15% l'anno della divisione sottomarina. Confermiamo pertanto il giudizio Moderatamente Positivo sul titolo. Segnali di ripresa dopo la débâcle sulla commessa Western Link Bancario La BCE ha pubblicato i risultati della Comprehensive Assessment (valutazione approfondita) su 130 banche europee che comprendono i risultati degli esami della qualità dell'attivo (AQR) e lo Stress Test con doppio scenario: di base e avverso (che prevede shock economici e finanziari più severi). Tra le 15 banche italiane sotto esame, sulla base dei risultati di bilancio del 2013, formalmente 9 non hanno superato la prova; tuttavia, considerando le azioni per migliorare la base di capitale intraprese nel corso del 2014, solo due banche mostrano un deficit di capitale residuo che dovrà essere coperto nei prossimi 9 mesi: Banca MPS (2,1 mld di euro) e Banca Carige (814 mln di euro). Intesa Sanpaolo Direzione Studi e Ricerche 20