Lezione 3. Struttura e ruolo del sistema finanziario

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1 Lezione 3. Struttura e ruolo del sistema finanziario Tavoletta di argilla della terza dinastia reale sumera della città di Ur, datata 2046 A.C., con la quale si registra il pagamento al palazzo reale dell interesse (8 shekels di argento) su un prestito. British Musem, Londra G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 1

2 Due classi di rapporti finanziari, titoli di proprietà e titoli di credito, che realizzano separazione funzionale tra proprietà e gestione del capitale produttivo. Le attività-passività finanziarie si differenziano per: 1. condizioni contrattuali riguardanti l impegno del debitore alla restituzione, a qualche data futura, dei fondi prestati; 2. ammontare e forme del pagamento degli interessi; 3. garanzie collaterali (reali o personali, quali ipoteche, avalli ecc.); 4. condizioni per il rimborso anticipato, qualora venga meno la fiducia nella solvibilità del debitore. Il reddito, il valore di rimborso e la scadenza: per i titoli di credito, sono di norma definiti a priori; per i titoli di proprietà, sono definibili solo a posteriori, sulla base dell effettivo risultato economico. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 2

3 Imprese ottengono fondi dai risparmiatori a fronte di una promessa di distribuire un reddito futuro incerto: i creditori si assumono parte del rischio del debitore. Necessità di disporre di informazioni corrette ma selezione avversa (informazione nascosta) e rischio morale (azione nascosta). Incertezza sull effettivo rendimento futuro dei titoli: chi fornisce i fondi richiede condizioni contrattuali che permettono di disporre con tempestività dei fondi prestati. I titoli devono essere negoziabili. Se le condizioni richiedono al possessore di attendere la scadenza per riottenere i fondi: scoraggiato il prestito. Se scadenze a breve termine: scoraggiato l indebitamento delle imprese (accumulazione produttiva ha tempi lunghi per risultare profittevole). Titoli con scadenze lontane poco interessanti per i detentori di ricchezza e titoli con scadenze brevi inadeguati per il finanziamento del capitale. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 3

4 Funzioni del sistema finanziario Costi di transazione per ricerca della controparte, raccogliere informazioni sulle prospettive di redditività e solvibilità, condurre la contrattazione, definire il contratto e così via facilita presenza di operatori specializzati nel raccordare potenziali creditori e debitori: varietà di istituzioni finanziarie che diffondono le informazioni rilevanti e facilitano l individuazione della controparte. Il modo in cui avviene l allocazione del credito influenza i processi produttivi futuri: indirizzarlo verso individui dotati di migliori capacità imprenditoriali. Quanto più liquidi sono i titoli tanto maggiore è la loro accettabilità. Le istituzioni finanziarie operano anche per accrescere la liquidità dei titoli (ridurre tempo e costo necessari a trasformarli in disponibilità monetarie utilizzabili per la spesa). G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 4

5 Le istituzioni finanziarie forniscono le forme finanziarie che meglio fronteggiano i diversi rischi dei creditori: rischio di controparte, collegato all insolvenza agli impegni assunti per il pagamento degli interessi e per il rimborso del capitale; rischio di mercato, relativo alla possibilità che il valore di mercato del titolo si discosti, per variazioni nei livelli dei tassi di interesse (rischio di interesse) o del tasso di cambio (rischio di cambio), da quello che il creditore si attendeva al momento della sottoscrizione; rischio di valore reale, prodotto da una possibile differenza tra il potere di acquisto futuro del titolo e il potere di acquisto atteso dall acquirente; rischio di liquidità, legato alla possibilità che il titolo non trovi sul mercato adeguate condizioni di negoziabilità. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 5

6 Le istituzioni che operano nel sistema finanziario sono distinte in: mercati finanziari; facilitano l incontro tra creditore e debitore finale attraverso lo scambio di titoli diretti. Nel mercato dei valori mobiliari (la Borsa-valori) si scambiano titoli di proprietà e titoli di credito emessi dalle imprese (obbligazioni, crediti commerciali ecc.) o dal settore pubblico (titoli pubblici a varie scadenze: BOT, CCT, BTP). intermediari creditizi finanziano i debitori finali con i fondi raccolti collocando propri titoli presso i creditori finali (banche, fondi comuni di investimento, fondi pensione, compagnie di assicurazione ecc.). Rapporto tra debitore e creditore finale scisso in due rapporti creditizi indipendenti; i titoli sono denominati titoli indiretti. Esempi: credito bancario, depositi bancari, quote dei fondi comuni di investimento, mutui per l acquisto della casa ecc. Rapporti finanziari di mercato hanno carattere impersonale (contrattati sulla base di condizioni, di norma i prezzi di mercato, disponibili pubblicamente); rapporti di credito alla clientela fanno riferimento a condizioni contrattuali fondate su informazioni private derivanti da relazioni personali esistenti tra le parti. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 6

7 Mercati finanziari Per garantire ampiezza e rapidità delle operazioni, i mercati finanziari devono essere organizzati in modo efficiente, con procedure semplificate, contratti standardizzati, comunicazioni rapide e diffuse. Una delle funzioni più importanti del mercato finanziario è produrre informazioni sul valore corrente dei titoli. Esistono differenti preferenze individuali, diverse informazioni sui rendimenti futuri dei titoli e differenti valutazioni soggettive del reddito e rischio. La quotazione che equilibra le quantità offerte con le quantità domandate segnala il valore che il mercato attribuisce al titolo. Il prezzo è un segnale anche per il debitore: le imprese emittenti sono informate di come il mercato le sta valutando. La valutazione di mercato è un fattore di controllo dell efficienza dell impresa, perché stimola gli amministratori a migliorare la redditività: mercati finanziari gendarmi dell efficienza. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 7

8 Condizione necessaria per l efficiente funzionamento del mercato: presenza di un ampia varietà di investitori informati. Il compito dei prezzi è di tradurre in informazione pubblica le informazioni private: se sono di buona qualità e pubblicamente disponibili, il mercato opera in maniera efficiente. La valutazione delle prospettive future dell impresa dovrebbe riguardare i fattori fondamentali che ne determinano la crescita. Gli operatori più informati cercano di conseguire un profitto mediante un attività in grado di compensarli dei costi di acquisizione dell informazione; l altra parte del mercato, quella meno informata, effettua le sue scelte sulla base dei segnali di mercato. All aumentare del numero dei più informati, aumenta la capacità informativa dei prezzi, ma si riduce il beneficio dell informazione. Solo se il gruppo dei soggetti più informati rimane consistente le quotazioni riflettono correttamente le informazioni rilevanti e il mercato presenta una elevata efficienza informativa: capacità di trasformare in pubbliche le informazioni private dei singoli investitori ad un costo ridotto. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 8

9 Il mercato di Borsa si articola in tre sezioni: 1. mercato primario per le nuove emissioni; facilitare l afflusso di nuovo risparmio verso gli investimenti, selezionando i soggetti migliori; 2. mercato secondario per gli scambi sui titoli esistenti; opera in modo che appaiano come se fossero liquide attività patrimoniali (es. il capitale produttivo) che liquide non sono: i titoli rappresentativi del capitale, azioni o obbligazioni, sono negoziati facilmente; i beni capitali no; 3. mercato a termine per le operazioni su titoli (o merci) con consegna a termine per la copertura dei rischi, o per la speculazione sui valori futuri. Il ricorso al mercato primario è condizionato dalle quotazioni del mercato secondario: quanto più favorevole è la valutazione delle prospettive dell impresa, tanto maggiore è la sua quotazione e tanto più facile la raccolta di fondi. I diversi comparti del mercato finanziario interagiscono tra loro: il finanziamento delle nuove iniziative risente delle quotazioni sui titoli esistenti; i prezzi a pronti (spot) sono influenzati da quelli a termine (forward) e viceversa. Il mercato finanziario è unitario. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 9

10 Il mercato dei derivati Nei mercati a termine, il contratto stabilisce il prezzo al quale si effettuerà, in una precisa data futura, il trasferimento del titolo o del bene. L incertezza nei confronti dell evoluzione futura dei tassi d interesse (dei prezzi dei titoli) può essere alleviata con contratti che prevedono la liquidazione delle posizioni assunte ad una scadenza futura. Nel mercato dei derivati si realizzano contratti che prevedono un impegno corrente in cambio di prestazioni future. Un future è un contratto stipulato oggi che diviene operativo ad una data futura, nella quale i contraenti si impegnano a scambiarsi un titolo in quantità e qualità specificate a un prezzo fissato al momento della stipula. Una option è un contratto stipulato oggi che dà il diritto a una parte contraente di acquistare o vendere, entro un periodo di tempo, una specifica attività finanziaria a un determinato prezzo; il contraente deve soddisfare il contratto se chi possiede l opzione decide di avvalersene. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 10

11 Coloro che, avendo assunto per ragioni commerciali e finanziarie un impegno futuro, possono effettuare un operazione a copertura. Esempio. Un impresa ha contratto un debito di 100 dollari da pagare tra 30 giorni. Se il cambio euro/dollaro è oggi pari a 1, l impresa sa che l importo dovuto non sarà necessariamente pari a 100 dollari, dato che il tasso di cambio si potrebbe modificare tra la data di oggi e quella di scadenza. Può impegnarsi con un contratto future ad acquistare (o con una option ad avere la possibilità di acquistare) la somma di 100 dollari, con consegna tra 30 giorni, ad un prezzo certo fissato al momento della stipula, ad esempio 103 dollari. L impresa deve trovare una controparte che accetta di accollarsi il rischio di cambio; è necessario pagare un premio comunque inferiore alla valutazione della perdita in cui ci si attende di incorrere mantenendo la posizione non coperta. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 11

12 Operatori che intraprendono attività di speculazione assumono posizioni scoperte, acquistando o vendendo un future o una option. L intervento sul mercato dipende dallo scarto tra il prezzo a termine corrente e la loro aspettativa sul prezzo a pronti futuro; se questo valore è positivo, o negativo, essi effettueranno la vendita (allo scoperto) a termine, o l acquisto (allo scoperto) a termine. Esempio. il prezzo a termine di un titolo è 100 con consegna a 30 giorni; se uno speculatore si aspetta che il prezzo a pronti tra 30 giorni sarà 99, egli potrebbe: (1) firmare oggi un contratto in cui si impegna a vendere quel titolo a 30 giorni; (2) aspettare il 30 giorno; (3) acquistare il titolo nel mercato spot; (4) consegnare il titolo alla controparte del contratto a termine. Se il prezzo a pronti tra 30 giorni è pari a 99, lo speculatore consegue un profitto pari a 1 e un rendimento dell 1%. Se il prezzo a pronti è minore di 99 il profitto è maggiore; se è superiore a 100 lo speculatore incorre in perdite. La speculazione prevede sempre il confronto tra un prezzo certo (quello vigente sul mercato a termine) e una aspettativa (del prezzo che vigerà sul mercato a pronti). G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 12

13 Operatori in arbitraggio, se rilevano scarti tra i prezzi a termine e i prezzi a pronti esistenti, cercano di realizzare profitti assumendo posizioni contrapposte sui due mercati: vendono a pronti e acquistano a termine, o viceversa. Esempio. Il prezzo a pronti di un titolo che offre il 2% è noto e pari a 100; il prezzo a termine (con consegna a un anno) è noto e pari a 107; il tasso di mercato sui finanziamenti a un anno è 5%. Se l investitore prende a prestito 100 per acquistare il titolo a pronti e venderlo a termine al prezzo di 107, nel corso dell anno guadagnerà 2, fra un anno otterrà 107 (per un totale di 109) e rimborserà il finanziamento ottenuto più gli interessi, per un totale di 105, ottenendo un guadagno complessivo pari a 4. A seguito di ciò, aumenta sia la domanda del titolo a pronti, con aumento del prezzo, sia l offerta del titolo a termine, con riduzione del prezzo. Questa tendenza continua fino a quando i prezzi non sono tali da garantire l assenza di guadagni dall attività di arbitraggio. Se il prezzo a termine scende a 104, il prezzo a pronti sale a 101 e il tasso di mercato sui finanziamenti rimane al 5%, non esistono opportunità di arbitraggio, perché il finanziamento a un anno richiederebbe di pagare 106 a fronte di incassi pari a 2 (l interesse nell anno sul titolo acquistato a pronti) più 104 (la somma ottenuta dalla vendita a termine). G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 13

14 Concetti di efficienza del mercato finanziario Tra le numerose classificazioni proposte, una delle più note individua i seguenti casi (Tobin, 1984). 1. Efficienza informativa: i prezzi delle attività finanziarie riflettono in ogni momento tutte le informazioni disponibili. 2. Efficienza valutativa: le quotazioni riflettono perfettamente il valore dell impresa determinato in base ai fondamentali ; i prezzi delle attività riflettono i redditi futuri a cui l attività dà diritto. 3. Efficienza da assicurazione piena (completezza): capacità di assicurare agli operatori la possibilità di realizzare scambi a tutte le scadenze e in qualunque circostanza, in cambio di risorse da consegnare a pronti o a determinate condizioni future. 4. Efficienza funzionale: capacità di trasferire fondi, al minor costo possibile, agli investimenti dal più alto rendimento. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 14

15 Questa capacità è tanto maggiore quanto più il mercato è: organizzato poiché le transazioni devono avvenire secondo procedure che facilitino gli scambi, permettano un interpretazione corretta dei movimenti dei corsi e limitino le asimmetrie informative; ampio in quanto è necessaria la presenza di una molteplicità di titoli sui quali esercitare le scelte; spesso perché contrattazioni frequenti e numerose sono essenziali per dare significatività alle quotazioni. L efficienza informativa è particolarmente importante: i prezzi riflettono sempre, pienamente e in modo corretto le informazioni disponibili; non è possibile estrarre dal passato informazioni che consentano di attendersi profitti positivi. Serve un numero elevato di investitori capaci di decifrare in modo tempestivo l informazione rilevante. Se le passate variazioni dei prezzi sono irrilevanti per capire i rendimenti futuri, esse seguono percorsi casuali (random walk): sono imprevedibili perché hanno luogo solo in risposta a informazioni nuove, e dunque imprevedibili. Il prezzo di oggi è la migliore aspettativa di quello di domani. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 15

16 Fama (1970) ha precisato le condizioni sufficienti per l esistenza di mercati dei capitali efficienti: non esistono costi di transazione nella negoziazione dei titoli; tutte le informazioni disponibili sono accessibili a costo zero a tutti gli operatori; tutti concordano sulle implicazioni che le informazioni correnti hanno per il prezzo corrente e per le distribuzioni di probabilità del prezzo futuro. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 16

17 Fama distingue tre insiemi informativi in base ai quali definire l efficienza. 1. Efficienza in forma debole: i prezzi riflettono solo le informazioni estraibili dall andamento passato dei prezzi e delle quantità scambiate; la conoscenza dell andamento dei prezzi passati non migliora la possibilità di prevedere i rendimenti attesi dei titoli; soltanto chi dispone di informazioni di tipo prospettico può trarre profitto dall attività speculativa. 2. Efficienza in forma semiforte: i prezzi riflettono tutte le informazioni disponibili pubblicamente; le informazioni sono incorporate nei prezzi e dalla loro analisi non si possono ottenere risultati di investimento migliori di quelli medi (non è possibile battere il mercato); solo gli insider traders potrebbero avere profitti attesi superiori alla media (hanno informazione privilegiata). 3. Efficienza in forma forte: i prezzi riflettono anche le informazioni che non sono disponibili a tutti (se vi è un insider, le informazioni di cui esso dispone sono immediatamente riflesse nei prezzi tramite le sue operazioni), incluse quelle prospettiche; neppure gli insider possono battere il mercato. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 17

18 Se i prezzi si aggiustano con prontezza e in modo completo agli input informativi, forniscono a chi utilizza tutte le informazioni disponibili un rendimento atteso esattamente pari al rendimento di equilibrio richiesto dagli investitori, comprensivo dell eventuale costo per l acquisizione delle informazioni: E[i t+1 I t ] = E[i t+1 ] = i* t+1 i t+1 è il rendimento del titolo al tempo (t+1); I t l insieme informativo disponibile al tempo t; E[i t+1 I t ] il valore atteso del rendimento condizionato all insieme informativo I t ; E[i t+1 ] il rendimento atteso incondizionato; i* t+1 è il rendimento di equilibrio (di coloro che utilizzano correttamente le informazioni disponibili). Se il valore atteso del rendimento al tempo (t+1), condizionato all informazione disponibile al tempo t, è uguale al valore atteso del rendimento incondizionato, le informazioni non alterano i rendimenti attesi dei titoli e le strategie volte ad ottenere risultati migliori di quelli prevedibili in base ai prezzi correnti non possono generare rendimenti attesi sistematicamente superiori. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 18

19 Se in un mercato efficiente i prezzi si adeguassero immediatamente alle nuove informazioni, e non fosse possibile ottenere extra rendimenti anticipando il mercato, non esisterebbe incentivo a sostenere costi per acquisire tali informazioni e a trasferirle nei prezzi (e dunque a rivelarle ad altri a costo zero) attraverso le negoziazioni. I prezzi non conterrebbero più tutte le informazioni disponibili e diverrebbe nuovamente vantaggioso raccoglierle. Non potrebbe esistere un equilibrio, perché gli agenti modificherebbero continuamente il loro comportamento nella raccolta di informazioni. Può risultare remunerativo investire risorse per ottenere l informazione solo se i prezzi riflettono parzialmente l informazione detenuta dagli individui informati. Dato che i prezzi non possono riflettere mai tutta l informazione disponibile, il comportamento degli operatori è tale che la differenza di rendimento risulti appena sufficiente a compensare gli scambisti informati per i costi da essi sostenuti per acquisire l informazione. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 19

20 Gli intermediari Anche la funzione degli intermediari finanziari è quella di individuare i soggetti meritevoli di credito e accrescere la liquidità dei propri titoli. Diverse tipologie di intermediari, individuate dalla attività che privilegiano. 1. Di mediazione (inclusa consulenza). Non rappresenta una vera operazione di intermediazione, ma attività di supporto dei mercati finanziari che si realizza, ad esempio, quando gli individui devono ricorrere al servizio di un istituto finanziario per acquistare o vendere dei titoli, oppure quando le imprese si devono appoggiare su un sindacato di banche per collocare i propri titoli sul mercato. Proventi: commissioni sui servizi prestati (non interessi). 2. Assicurativa. Fornisce ai clienti una copertura nei confronti di eventi con bassa probabilità di verificarsi ma che producono un grave danno economico. Le compagnie di assicurazione (ma anche i fondi pensione) si assumono il rischio cui incorrono gli assicurati contro il pagamento di un premio; l aspetto di intermediazione risiede nel fatto che le loro passività (il valore attuariale dei contratti) si trasformano in altre attività patrimoniali (immobili, titoli, prestiti). G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 20

21 3. Di intermediazione finanziaria. Raccolta di fondi presso i possessori di ricchezza per investirli in strumenti del mercato finanziario; attività svolta dalle società finanziarie e dai fondi comuni di investimento, le cui quote sono assimilabili ai titoli del mercato finanziario. 4. Di intermediazione creditizia. Stipula di contratti di credito personale. La raccolta avviene attraverso l emissione di titoli (a vista, a breve e medio termine) aventi spesso il carattere di relazione personale. Attività tipica delle società finanziarie, delle banche d affari, delle società di leasing e factoring, ma soprattutto delle banche con raccolta a breve e a medio termine. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 21

22 1. Anche nel caso dei titoli indiretti, le condizioni contrattuali sono molto varie. In alcuni contratti il rendimento del titolo può essere calcolato solo a posteriori (e.g., quote dei fondi comuni di investimento). Anche se il rendimento, la scadenza e il valore di rimborso sono definiti a priori, come nel caso del credito bancario, non si può escludere l insolvenza del debitore e quindi non si può considerare certo il rendimento dell operazione (di credito). 2. L attività degli intermediari comporta costi di gestione che potrebbero risultare superiori a quelli di un operazione di finanziamento con titoli diretti; se ciò si verifica sistematicamente, l attività degli intermediari non è possibile. Nella realtà, devono esistere fattori che producono vantaggi competitivi che ridimensionano i costi dell intermediazione. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 22

23 Tali vantaggi sono essere riassunti nella possibilità di gestire un volume di fondi più elevato di quello dei singoli investitori. Ciò permette di: a) sfruttare le economie di scala, riducendo l incidenza dei costi fissi sui costi unitari di gestione; b) realizzare una migliore diversificazione del rischio, potendo distribuire il credito tra una più ampia pluralità di debitori caratterizzati da condizioni non omogenee e da andamenti produttivi tra loro non correlati; c) disporre di più puntuali informazioni sui propri clienti per effetto dei rapporti diretti e di lungo periodo con essi intrattenuti; d) garantire una maggiore liquidità sui titoli di propria emissione. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 23

24 I costi di raccolta e selezione delle info sulla clientela e del monitoraggio sulle prospettive spingono a finanziare progetti che, per la difficile valutazione del rendimento atteso, hanno sul mercato un alto premio per il rischio. Per garantirsi relazioni di lungo periodo, il cliente ha interesse a fornire informazioni riservate alla banca, riducendo il suo rischio rispetto al mercato. Il credito può risultare più conveniente per le imprese rispetto all emissione di titoli diretti se gli intermediari, traendo vantaggio dalle maggiori e migliori informazioni, richiedono un minor compenso per il rischio che corrono. I titoli indiretti emessi dagli intermediari sono caratterizzati da un maggior grado di liquidità e da un minor rischio: appaiono più liquidi poiché la realizzazione del loro valore è stabilita da un impegno contrattuale dell emittente (depositi bancari prelevabili a vista o rimborso delle quote dei fondi comuni); il minor rischio deriva dalla convinzione che l istituto debitore sia solido e solvibile. Gli intermediari emettono passività con condizioni contrattuali diversificate e sono in grado di soddisfare numerose esigenze, fornendo strumenti personalizzati per sicurezza, rendimento e servizi offerti (gestione dei conti, consulenza finanziaria, facile accesso al credito ecc.). G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 24

25 Anche l intermediario soffre di uno svantaggio informativo nei che può impedirgli di discriminare a priori i progetti meno rischiosi (selezione avversa) o di contrastare a posteriori le decisioni di impiegare i fondi in progetti più rischiosi (rischio morale). Le difficoltà prodotte da informazione asimmetrica e i costi di selezione e monitoraggio possono impedire agli intermediari di stabilire l appropriato premio per il rischio (tassi di interesse differenti per i clienti appartenenti a diverse classi di rischio). Gli intermediari richiedono garanzie collaterali e, in alcune circostanze, rifiutano o limitano l ammontare del credito a soggetti ritenuti troppo rischiosi, anche se questi sono disposti ad accettare condizioni contrattuali più onerose: razionamento del credito. Le passività degli intermediari appaiono al detentore di ricchezza meno rischiose dell attività produttiva delle imprese dei cui risultati futuri esse sono la rappresentazione. Gli intermediari possono ridurre il rischio dei propri titoli nella misura in cui effettuano una corretta selezione della clientela, o dispongono di un adeguato patrimonio per coprire eventuali perdite future. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 25

26 Per la natura più liquida dei debiti, l intermediario corre il rischio che i creditori per una valutazione negativa della sua solidità patrimoniale, ritirino i loro fondi: la corsa agli sportelli (bank run) può portare al fallimento dell intermediario. La garanzia della solvibilità è fornita dalla presenza di un capitale netto che generi fiducia sulla capacità di onorare gli impegni assunti. Una evoluzione dei tassi attivi e passivi non conforme all esigenza di fornire un adeguata remunerazione dei proprietari (rischio di interesse) determina un peggioramento del conto economico dell intermediario. Se non è possibile aumentare la remunerazione della raccolta, l intermediario rischia una richiesta di rimborso anticipato che può non essere in grado di soddisfare per la difficoltà di smobilizzare le proprie attività a più lunga scadenza (rischio di liquidità). A differenza di quanto avviene con i titoli diretti, il flusso di reddito proveniente dalle imprese non affluisce completamente ai finanziatori finali; una parte viene trattenuto dagli intermediari a copertura dei costi operativi e degli eventuali rischi sulle proprie attività finanziarie: né il reddito da capitale generato nella sfera produttiva dell economia, né il rischio delle imprese vengono trasferiti interamente ai detentori finali di ricchezza. G. Ciccarone, Economia e Politica Monetaria a.a ; Lezione 3 Pagina 26