Politica di investimento

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1 Aprile 21 Politica di investimento Edizione CH, DE, AT, IT, FR, FL e LU

2 Aumento delle obbligazioni dei paesi emergenti e ampliamento del sovrappeso azionario mediante una posizione azionaria marginale sulla Russia. Barometro azionario di Swisscanto Ponderazione delle classi di investimento (scostamento dal benchmark) quota neutrale +/ = sovrappeso/sottopeso ++/ forte sovrappeso/sottopeso 5% % 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -% -5% -6% -7% Liquidità Bond Azioni Immobili Materie prime Altro Fonte: portafoglio istituzionale Swisscanto Aumento della ponderazione delle obbligazioni dei paesi emergenti a livello neutrale. Sulla base dell'ampliamento degli spread creditizi a seguito della crisi ucraina, un sottopeso non è più giustificato. Posizione tattica sulla Russia per approfittare dei segnali di valutazione bassa. Congiuntura e mercato del lavoro USA ancora in fase di ripresa Il flusso di notizie temporaneamente deludenti in conseguenza delle condizioni atmosferiche sfavorevoli provenienti dagli USA si è nuovamente stabilizzato. La robustezza del mercato del lavoro ha spinto la Presidente della FED Yellen a dichiarare che, allo stato attuale, è probabile che vi saranno i primi aumenti dei tassi d'interesse già nella prima metà del 215. Il rally azionario finirà al più tardi nel 215? Se si verificherà questo scenario, e si presume idealmente che i mercati azionari reagiranno negativamente in modo ritardato all'inversione di tendenza dei tassi nell'ambito della politica monetaria, si deve contare su una correzione perlomeno del mercato azionario americano al più tardi nella seconda metà del 215. I mercati azionari amano pertanto dati economici e del mercato del lavoro sufficientemente deboli, conciliabili con una prosecuzione dell'eccesso di liquidità. Dati troppo positivi, a fronte dei timori di normalizzazione a livello di politica monetaria, e dati troppo negativi, sulla base del pericolo di deflazione, la cui realizzazione metterebbe a repentaglio la sostenibilità del debito, non sono auspicati. 2

3 Convergenza nell'area dell'euro Nonostante la crisi nei paesi emergenti, il conflitto tra Russia e Ucraina e la forza dell'euro, i barometri dell'umore per imprese e famiglie nell'area dell'euro sono ancora in fase di ripresa. Nonostante un lieve calo di dieci punti base, il Composite Purchasing Managers Index (PMI) per l'eurozona è ancora ampiamente attestato in aerea espansiva. Sorprendentemente diverso è stato invece lo sviluppo degli indici per i singoli paesi dell'eurozona. In Francia, i dati relativi alla crescita degli affari e agli ordinativi sono saliti tanto fortemente quanto nell'agosto 211; il PMI francese relativo al settore dei servizi è aumentato di 7,2 punti a 51, punti. Il Composite PMI per la Francia ha segnato un rialzo a 51,6 punti, attestandosi quindi per la prima volta dopo sei mesi nuovamente oltre i 5 punti. Si attendeva solo un aumento a 7,5 punti. Per contro, i dati sull'economia nazionale tedesca hanno sorpreso in negativo. Qui il PMI relativo al settore manifatturiero è sceso in modo più marcato di quanto atteso da 5,8 punti a 53,8 punti. La grande quantità di informazioni si sintetizza come segue: in primo luogo, il rilancio della congiuntura in Eurolandia prosegue il suo corso. In secondo luogo, anche la convergenza all'interno di Eurolandia prosegue. Con l'introduzione di un salario minimo a partire dal 215 e della «legge sull'autonomia collettiva», la politica economica tedesca contribuisce in modo negativo in questa convergenza. Con le minori possibilità di differenziazione in futuro dei salari e una rinnovata fissazione del prezzo dei dipendenti nel segmento a salario basso in disoccupazione, l'agenda 21 viene nuovamente annullata. Non solo lo sviluppo degli spread e i più recenti dati congiunturali nonché lo sviluppo dei saldi del sistema Target2, ma anche i segnali della politica economica indicano chiaramente una convergenza. Solo i mercati azionari dell'europa continentale sono valutati in modo veramente favorevole. Normalizzando gli utili, anche le azioni dei paesi emergenti sono valutate in modo favorevole. Grafico 1: valutazioni azionarie in sintesi Mondo 6% 13% 1% Europa ex Stati Uniti UK e CH UK Svizzera Giappone Asia EMMA 3% -27% -8% -17% 1% Fonte: Datastream, modelli di elaborazione interni È possibile che per le azioni dei paesi emergenti vi siano presto allettanti opportunità d'ingresso. Sulla base del rientro degli stimoli monetari negli USA, dei disordini in Ucraina e delle opportunità d'investimento ancora migliori nell'europa continentale nonché della leggera sopravvalutazione, le azioni dei paesi emergenti (Russia esclusa) permangono per ora ancora sottopesate, se si considerano solo le stime sugli utili IBES. In conseguenza della crisi ucraina, il mercato azionario russo ha perso da inizio anno circa il 18% in termini di dollari USA e rappresenta, dopo il mercato azionario ucraino, il peggior mercato azionario del mondo. Il Grafico 2 mostra la valutazione dell'indice MSCI Russia se si considerano le stime sugli utili IBES. A seguito delle recenti flessioni di corso, la sottovalutazione stimata ammonta attualmente al 29% circa. Nota: sulla base dello storico breve, la sottovalutazione può essere stimata in modo sostanzialmente meno preciso di quella dei mercati sviluppati. -2% 16% -% 2% Modello di trend Stime sugli utili IBES -1% 6% 6% -2% 3

4 Bahrain Greece Philippines Malaysia Chile Mexico Indonesia Jordan Taiwan Kuwait UAE Colombia India Saudi Arabia Poland Qatar Kazakhstan South Africa Thailand Peru Czech Republic Morocco Argentina Egypt Sri Lanka Oman South Korea Turkey Brazil Hungary Pakistan China Russia Grafico 2: azioni russe sottovalutate del 29% circa secondo il modello di valutazione (previsioni sugli utili IBES) Grafico : tra i paesi emergenti, la Russia evidenzia il più basso rapporto corso-utile 6. MSCI Russia su scala logaritmica (scala destra) Valutazione equa (scala destra) Sottovalutazione / Sopravvalutazione stimata in % (scala sinistra) Fonte: Datastream, modelli di elaborazione interni Il Grafico 3 mostra che la sottovalutazione stimata è più elevata se si effettua il calcolo sulla base degli utili tendenziali anziché di quelli previsti. Anche in questo caso vale l'avvertimento che, a fronte dello storico breve, le stime devono essere interpretate con maggiore cautela. Grafico 3: azioni russe sottovalutate del 35% circa secondo il modello di valutazione (utili tendenziali) MSCI Russia su scala logaritmica (scala destra) Valutazione equa (scala destra) Sottovalutazione / Sopravvalutazione stimata in % (scala sinistra) Fonte: Bloomberg Il rendimento da dividendi del mercato azionario russo potrebbe essere prossimo al % con un pay out ratio del 2%. Tale situazione significa in primo luogo che il rendimento da dividendi dispone di buona copertura e in secondo luogo che questo è sostanzialmente superiore a quello del mercato azionario mondiale o dell'indice MSCI Emerging Markets. Se si esegue un'analisi della parità del potere di acquisto, si ottiene il modello illustrato nella figura 5. Non è riconoscibile al momento alcuna sopravvalutazione del rublo russo. Excursus: il calcolo di un modello di parità del potere di acquisto per il rublo russo si presenta difficile, poiché il tasso di cambio reale include radici di unità. In altre parole, non è stazionario e quindi non si può applicare il metodo standard, per cui si ipotizza un tasso di cambio reale costante. Se si «adegua» il metodo di calcolo e si accetta un tasso di cambio reale non costante, è possibile calcolare il modello di parità del potere di acquisto illustrato nel Grafico 5 per il dollaro USA rispetto al rublo: Fonte: Datastream, modelli di elaborazione interni Il Grafico illustra un raffronto dei rapporti corso-utile per i paesi emergenti. Il mercato azionario russo è di gran lunga quello con il rapporto corso-utile più basso.

5 Grafico 5: il modello pragmatico di parità del potere di acquisto mostra la valutazione equa per il cross USD/RUB Parità del potere di acquisto USD/RUB (scala destra) Valutazione equa (scala destra) Sottovalutazione / Sopravvalutazione stimata in % (scala sinistra) Fonte: Datastream, modelli di elaborazione interni Siamo consapevoli dei maggiori rischi in termini di investimenti presenti nel mercato azionario russo. Nonostante una retorica tagliente, le sanzioni sono state per ora molto lievi. A fronte delle note difficoltà dei 28 Stati membri dell'ue nell'adottare una linea comune e del fatto che oltre un terzo delle esportazioni energetiche tedesche provengono dalla Russia, è anche probabile che non cambierà nulla, finché non saranno invasi i territori orientali dell'ucraina. Data la valutazione molto bassa, in condizioni di rischi innegabilmente elevati, nel raffronto con gli altri paesi emergenti riteniamo il rapporto opportunità/rischio interessante in modo superiore alla media e investiremo pertanto l'1 per cento in azioni russe a scapito della liquidità. Con l'investimento in azioni russe, le azioni dei paesi emergenti sono ora ponderate complessivamente in modo neutrale. Ponderazione neutrale delle obbligazioni dei paesi emergenti L'attuale sottopeso delle obbligazioni dei paesi emergenti viene elevato a una quota neutrale. L'allargamento degli spread creditizi innescato dal tapering e dalla crisi ucraina e la svalutazione già avvenuta di diverse monete dei paesi emergenti fanno apparire non più opportuno un sottopeso. Come illustrato nel Grafico 6, i tassi d'interesse dell'indice obbligazionario rappresentativo dell'intera area emergente (EMBIG) sono prossimi alla remunerazione storica a 1 anni. Per una sopravvalutazione delle obbligazioni dei paesi emergenti manca tuttavia un segnale di sottovalutazione. Grafico 6: tassi d'interesse EMBIG prossimi alla media storica a 1 anni Fonte: J.P. Morgan A fronte dell'elevato scostamento dei tassi d'interesse dai tassi d'interesse equilibrati stimati, viene implementata in genere una sottoponderazione della duration rispetto a quella del benchmark. Grafico 7: remunerazione delle obbligazioni della Confederazione a dieci anni ampiamente distante dalla remunerazione equa stimata Tasso di interesse effettivo (scala destra) Spread indice obbligazionario mercati emergenti 12 Spread medio a 1 anni Interessi indice obbligazionario mercati emergenti 1 Interesse medio a 1 anni Tasso di interesse equilibrato (scala destra) Differenza tra evoluzione del tasso di interesse e interesse equilibrato (scala sinistra) Fonte: Datastream, modelli di elaborazione interni

6 Politica di investimento aprile 21 Strategia valutaria Lasciamo invariata la posizione long nella corona norvegese. Il bilancio di Stato della Norvegia è ancora più solido di quello svizzero. La corona norvegese genera un vantaggio, per quanto lieve, di tasso ed è sottovalutata rispetto al franco svizzero. La corona norvegese offre inoltre protezione nei confronti di un eventuale choc dei prezzi del greggio. Il biglietto verde potrebbe beneficiare di un ritorno dell'avversione al rischio, ma anche della prosecuzione del tapering nei prossimi trimestri; confermiamo pertanto anche questa posizione long. I rinnovati timori in merito al tapering e quelli generali di normalizzazione ad esso correlati potrebbero riproporsi al più tardi ad aprile. Manteniamo anche la nostra posizione short nella sterlina britannica, poiché riteniamo eccessivi i più recenti rialzi di corso. Confermiamo la posizione short sullo yen/long sul dollaro USA riaperta a marzo. A causa della politica aggressiva della banca centrale in Giappone, si deve ancora far conto su una debolezza dello yen. A seguito della forte sottovalutazione dello yen rispetto al dollaro USA, questo trade viene monitorato in modo particolarmente attento. Se vi saranno segnali di un cambiamento nel comportamento della Bank of Japan, liquideremo questa posizione. Nell ambito della strategia obbligazionaria Complessivamente viene mantenuto l'orientamento conservativo della strategia di credito. Tendenzialmente, riteniamo che l'assunzione di rischi sarà molto più premiante in ambito azionario piuttosto che nell'ambito del reddito fisso, in particolare per quanto riguarda la duration. Manteniamo in genere una duration leggermente inferiore alla media. I tassi di interesse a breve termine dovrebbero mantenersi a livelli bassi nel prossimo futuro e precisamente anche nel caso in cui i tassi di interesse a lungo termine dovessero aumentare ulteriormente. In Svizzera, i titoli con scadenze molto brevi nonché molto lunghe sono chiaramente sottopesati. La duration nel blocco di investimento delle obbligazioni in CHF è sensibilmente più breve rispetto alla duration dei benchmark. Il comparto high-yield presenta di nuovo una valutazione meno interessante rispetto al mese precedente. Manteniamo pertanto relativamente bassi i rischi all'interno del portafoglio rispetto a tutti i debitori. Anche in quest'ambito non cambiamo la rotta intrapresa da tempo di implementazione graduale di un «orientamento più conservativo». Osserviamo con crescente preoccupazione il basso livello delle consistenze commerciali dei market maker poiché, in caso di movimenti avversi del mercato, la liquidità potrebbe prosciugarsi completamente, con la possibilità di muovere posizioni solo accettando spread bid-ask enormi. Le obbligazioni dei mercati emergenti vengono ora ponderate in modo neutrale. I differenziali di rendimento sono prossimi alle medie di lungo termine, in modo che un sottopeso non sembra essere più opportuno nonostante la prospettiva di una normalizzazione prima del previsto della politica monetaria USA. Le obbligazioni con rendimenti reali permangono sovrappesate. 6

7 Nell ambito della strategia azionaria Manteniamo la netta sovraesposizione in azioni europee sulla scorta della loro valutazione interessante. Le azioni svizzere vengono ponderate in modo neutrale. A seguito dell'aumento della Russia, le azioni dei paesi emergenti vengono ora ponderate complessivamente in modo neutrale. Sulla base della normalizzazione ben lungi dall'essere terminata della politica di stimoli della banca centrale USA, la fase di debolezza nei restanti paesi emergenti potrebbe non essere ancora conclusa. Le azioni dell'america continentale permangono leggermente sovrappesate nell'ambito del blocco azionario. Anche le azioni giapponesi rimangono sovrappesate. I settori beni strumentali, titoli finanziari diversificati, software, servizi commerciali nonché tecnologia, energia e semiconduttori vengono sovrappesati. Immobili, utility, commercio all'ingrosso e al dettaglio nonché servizi ai consumatori e telecomunicazioni vengono sottopesati. I titoli value permangono ancora in sovrappeso, seppur significativamente ridotto. Anche i titoli a piccola capitalizzazione vengono sovrappesati. Anche la quota di azioni cicliche rimane aumentata. Tuttavia, si è mantenuto il timido movimento verso un orientamento più difensivo con il ritiro dei sovrappesi delle small cap e dei titoli value. Le chiare flessioni di corso registrate sul mercato azionario russo sono state utilizzate per aumentare le posizioni. Sulla base della valutazione favorevole, consideriamo interessante il rapporto opportunità/rischio, anche se siamo consapevoli degli enormi rischi. A titolo esemplificativo, si potrebbe quindi giungere a una spirale di sanzioni che potrebbe sospingere l'economia russa ancor più profondamente in recessione. A fronte della grande dipendenza dell'europa dalle importazioni di gas e petrolio, riteniamo sia più probabile l'adozione di un comportamento economicamente opportuno. Nell'ambito della strategia Multi-Asset Le obbligazioni permangono fortemente sottopesate a fronte della valutazione elevata. Le obbligazioni della Confederazione e i Bund sono estremamente cari! Le obbligazioni high-yield vengono sottovalutate. Rispetto al benchmark implementiamo un rischio di credito più contenuto. La strategia creditizia più conservativa si rispecchia anche nelle componenti utilizzate. Le valutazioni tuttora vantaggiose dei mercati azionari europei portano alla concentrazione del sovrappeso azionario soprattutto in Europa. Le azioni svizzere vengono ponderate in modo neutrale. A fronte della valutazione favorevole, apriamo in modo mirato una posizione dell'1% in azioni russe. Siamo consapevoli dei rischi elevati, ma riconosciamo anche grandi opportunità di rendimento, per questo il rapporto opportunità/rischio ci appare complessivamente interessante. Le azioni dei mercati emergenti, unitamente alla quota russa di nuova apertura, vengono ora ponderate in modo neutrale. Anche le azioni USA e giapponesi rimangono leggermente sovrappesate. Dopo l'ampliamento dei differenziali di rendimento, riteniamo ora indicata una ponderazione neutrale delle obbligazioni dei paesi emergenti. Le obbligazioni con rendimenti reali permangono sovrappesate. Gli investimenti nelle materie prime vengono leggermente sottopesati. Il motivo principale di questo risiede nel fatto che favoriamo l'esposizione azionaria. Nonostante gli aggi elevati, i fondi immobiliari svizzeri sono a nostro avviso meno sopravvalutati dei titoli della Confederazione. Il sovrappeso negli hedge fund permane invariato. Sulla scorta della diminuzione della correlazione all'interno delle categorie di investimento, i gestori di hedge fund intravedono opportunità interessanti e possono perseguire più facilmente strategie non correlate. Secondo le simulazioni, la strategia Multi-Asset esprimerà una sovraperformance di circa 6 punti base rispetto al benchmark se si realizzerà un aumento generale dei tassi d'interesse di 1 punti base. 7

8 Tabella 1: politica di investimento Swisscanto sull'esempio di un fondo strategico (Portfolio Fund Balanced) Strategia attuale aprile 21 Benchmark Scostamento strategia attuale versus benchmark Strategia seguita finora marzo 21 Mercati monetari 9.% 1.% -1.% 1.% Liquidità in CHF Bond Obbligazioni in CHF 27.% 29.% -2.% 27.% Obbligazioni in USD hedged in CHF Obbligazioni in valuta estera.%.%.%.% 16.% 17.% -1.% 16.% EUR 9.% 9.%.% 9.% USD.%.%.%.% GBP 1.% 1.%.% 1.% JPY 2.% 3.% -1.% 2.% Totale 7.% 5.% -3.% 7.% Azioni Svizzera 8.% 8.%.% 8.% Estero 36.% 32.%.% 35.% Europa ex Svizzera 16.% 1.% 2.% 16.% Russia 1.%.% 1.%.% America settentrionale 9.% 8.% 1.% 9.% Giappone 5.%.% 1.% 5.% Asia Pacific ex Giappone.%.%.%.% America Latina 1.% 2.% -1.% 1.% Altre.%.%.%.% Totale.%.%.% 3.% Somma 1.% 1.%.% 1.% Currency overlay CHF -2%, GBP -1%, JPY -1%, NOK +2%, USD +2% 8

9 Tabella 2: politica di investimento Swisscanto sull'esempio di un portafoglio istituzionale Strategia attuale aprile 21 Benchmark Scostamento strategia attuale versus benchmark Strategia seguita attuale marzo 21 Liquidità Mercati monetari in CHF 2.% 5.% -3.%.% Bond Obbligazioni in CHF 1.% 5.% -.% 1.% Obbligazioni in valuta estera investment grade hedged 18.% 2.% -2.% 18.% Hedged in high-yield.% 5.% -1.%.% Mercati emergenti 5.% 5.%.%.% Inflation-linked 1.%.% 1.% 1.% Totale 29.% 35.% -6.% 28.% Obbligazioni convertibili.%.%.%.% Azioni Svizzera 8.% 8.%.% 8.% Estero 26.% 22.%.% 25.% Europa ex UK, ex CH.% 2.% 2.%.% Gran Bretagna 1.5% 1.5%.% 1.5% America settentr. 11.% 1.% 1.% 11.% Giappone 2.5% 1.5% 1.% 2.5% Asia Pacific ex Giap. 1.% 1.%.% 1.% Mercati emergenti 6.% 6.%.% 5.% Private equity quotate.%.%.%.% Totale 3.% 3.%.% 33.% Immobili Svizzera 2.% 17.% 3.% 2.% Estero.%.%.%.% Totale 2.% 17.% 3.% 2.% Hedge Fund Diversified 8.% 5.% 3.% 8.% Materie prime.% 5.% -1.%.% Altro 3.% 3.%.% 3.% Somma 1.% 1.%.% 1.% Currency overlay CHF -2%, GBP-1%, JPY -1%, NOK +2%, USD +2% Indicatori: tracking error ex-ante: 8 bp; volatilità ex-ante benchmark: 2,%; volatilità ex-ante strategia: 2,83% (tutti i dati annualizzati; calcolati sulla base dell'msci RiskManager/RiskServer). 9

10 Tabella 3: politica di investimento Swisscanto sull esempio del portafoglio di un cliente privato (strategia equilibrata) Strategia attuale aprile 21 Benchmark Scostamento strategia attuale versus benchmark Strategia seguita finora marzo 21 Investimenti Mercato monetario in 2.% 1.% 1.% 3.% CHF a reddito fisso Obbligazioni in CHF 2.% 5.% -3.% 2.% valuta estera in- 15.% 15.% vestment grade hed. Hedged in high-yield.% 19.% -3.%.% Mercati emerg..%.% Inflation Linked 1.% 1.% Obblig. convertibili.% Totale 2.% 25.% -5.% 21.% Azioni Svizzera 1.% 1.%.% 1.% Estero 3.% 33.% Europa ex Svizzera 7.% 7.% UK 2.% 2.% 22.%.% America settentr. 13.% 13.% Giappone 3.% 3.% Asia Pacifico ex Giappone 1.% 1.% Mercati emergenti 8.% 8.%.% 7.% Private Equity quotate.% Totale.%.%.% 3.% Altri investimenti Immobili Svizzera 13.% 13.% Immobili estero.%.% Totale 17.% 17.% Hedge Fund Diversf. 15.% 15.% 35.% 1.% Materie prime.%.% Metalli preziosi.% Insurance Linked.% Strategie volatilità.% Strategie valutarie.% Totale 36.% 35.% 1.% 36.% Somma 1.% 1.% 1.% 1

11 Referente Thomas Härter, Chief Strategist Telefono , thomas.haerter@swisscanto.ch Swisscanto Asset Management SA, Europaallee 39, CH-821 Zurigo Zurigo, 28 marzo 21 Grafici / Tabelle Fonte: Datastream Informazioni Swisscanto Avvertenze legali Le informazioni riportate nel presente documento sono destinate alla distribuzione in Svizzera, Germania, Austria, Italia, Francia, Liechtenstein e Lussemburgo e non sono rivolte agli investitori di altri paesi. Questi dati servono esclusivamente a scopi pubblicitari e non rappresentano né una consulenza d'investimento, né un'offerta. L'unica base vincolante per l'acquisto di fondi Swisscanto è costituita dai rispettivi documenti pubblicati (contratti, condizioni contrattuali, prospetti e/o informazioni chiave per l'investitore nonché rendiconti di gestione). Gli investimenti in valute estere, inoltre, sono soggetti alle oscillazioni dei tassi di cambio. I rischi sono descritti dettagliatamente nel prospetto informativo e nel prospetto informativo semplificato del rispettivo fondo. Questa comunicazione di marketing non ottempera ai requisiti di legge in materia di indipendenza delle analisi finanziarie e non è quindi soggetta al divieto di negoziazione conseguente alla diffusione di analisi finanziarie. Le informazioni contenute nel presente documento sono state raccolte ed elaborate con la massima cura dalla Swisscanto. Le informazioni e le opinioni provengono da fonti sicure. Malgrado la sua professionalità nel raccogliere le informazioni, Swisscanto non può garantirne la correttezza, l'integralità e l'attualità. Swisscanto declina qualsiasi responsabilità per investimenti effettuati basandosi su questo documento. Le informazioni in esso contenute possono essere considerate una proposta solo nella misura in cui esse sono espressamente indicate in quanto tale. La performance realizzata nel passato non costituisce un indicazione per l evoluzione futura del valore e non offre alcuna garanzia di successo per il futuro. Considerazioni su avvenimenti futuri esprimono esclusivamente valutazioni e aspettative sull andamento economico, fermo restando che diversi rischi, elementi d incertezza e altri fattori di rilievo possono comportare un significativo scostamento di tale andamento e dei risultati effettivi dalle attese formulate. Le opinioni espresse riflettono il parere del gestore al momento della pubblicazione e potrebbero divergere dalle riflessioni maturate in una fase successiva. Le valutazioni di cui sopra hanno il solo scopo di contribuire alla comprensione del processo di investimento e non costituiscono consiglio di acquisto o vendita. I titoli in portafoglio e l asset allocation sono soggetti a variazioni. Si declina ogni responsabilità per la mancata realizzazione delle previsioni di mercato. La menzione di singoli titoli non rappresenta in alcun modo consiglio di acquisto o vendita dei medesimi. Avvertenze supplementari per gli investitori in Italia Le informazioni riportate nel presente documento non sono rivolte al pubblico ma sono ad uso esclusivo degli Investitori Qualificati, come definiti dall art. 3-ter, comma 1, lett. b) del Regolamento Consob n e successive modificazioni, che potranno utilizzarle al solo fine esclusivo di una propria consultazione e non potranno distribuirle e/o comunicarle ad alcun altro soggetto terzo. La società di gestione non assume alcuna responsabilità per l eventuale diffusione al pubblico (clienti al dettaglio) del contenuto del presente documento né per eventuali scelte di investimento effettuate sulla base delle informazioni in esso contenute. 11