L'affidabilità delle banche europee: analisi basate su spread creditizi e indicatori azionari

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1 L'affidabilità delle banche europee: analisi basate su spread creditizi e indicatori azionari Giuseppe Vulpes UniCredit Research & Strategy VI Rapporto FinMonitor su Fusioni e Aggregazioni tra gli Intermediari Finanziari Milano, 1 Obiettivi e struttura della presentazione Tema della presentazione Capacità segnaletica degli indicatori di mercato circa l affidabilità delle banche in Europa: spread creditizi vs. indicatori basati su dati azionari Rilevanza del tema Market discipline e Too-big-to-fail (TBTF) Struttura della presentazione Le caratteristiche e requisiti degli indicatori di mercato Evidenza empirica sulla capacità segnaletica degli indicatori di mercato 2 1

2 Le caratteristiche e i requisiti degliindicatoridimercato Vantaggi rispetto a tradizionali indicatori basati su dati di bilancio Tempestivi Forward looking Requisiti Devono riflettere i principali elementi della rischiosità della banca => completezza Devono fornire segnali univoci sulla rischiosità della banca => significatività 3 La completezza: I requisiti degli indicatori: la completezza Un indicatore di rischiosità di una banca si definisce completo se esso riflette le tre principali determinanti del rischio di default: (i) il valore di mercato degli asset, il quale incorpora tutte le informazioni rilevanti circa la redditività attesa; (ii) la volatilità degli asset, che riassume il rischio dell attivo; (iii) leverage, che riflette le obbligazioni contrattuali che la banca deve rispettare vs. i propri creditori (depositanti, obbligazionisti) 4 2

3 I requisiti degli indicatori: la significatività La significatività: Un indicatore di rischiosità di una banca si definisce significativo, se esso reagisce in maniera corretta rispetto alle determinanti del rischio di default (i) decresce al crescere dei profitti attesi; (ii) cresce al crescere della volatilità degli asset; (iii) cresce al crescere del leverage 5 Indicatori basati su debiti obbligazionari Valore di un obbligazione (sia senior sia subordinata) D = Titolo Risk Free Opzione Put venduta agli azionisti Pay off Vendita della put Risk Free D V Valore di un obbligazione = f(determinanti valore della put) V PO = f(mve, Volatilità, Leverage) D = f(mve, Volatilità, Leverage) Indicatori basati su obbligazioni (es. Spread) => completi e significativi 6 3

4 Indicatori basati su debiti obbligazionari: l effetto del TBTF D = Titolo Risk Free Opzione Put venduta agli azionisti Pay off Risk Free D V 7 Indicatori basati sui dati del mercato azionario Valore di un azione E = Opzione Call sugli asset dell impresa con prezzo d esercizio pari al valore del debito Pay off D V Valore di un azione = f(determinanti valore della call option) V CO = f(mve, Volatilità, Leverage) E = f(mve, Volatilità, Leverage) Indicatori basati su dati azionari (es. Rendimento dell equity) => completi ma non sempre significativi 8 4

5 Indicatori basati sui dati del mercato azionario: la distance-to-default 2 2 V σ 1 σ ln + r T ln r T D 2 + L 2 ( DD) = = σ T σ T (-DD) =f(mva, volatilità, Leverage) => indicatore completo DD) <0 V) DD) >0 L) DD) >0 σ) => indicatore significativo 9 Struttura del passivo della banca I = Debito Senior J = Debito Junior (Obbligazione Subordinata) E = Equity Indicatori basati sui dati obbligazionari vs. quelli del mercato azionario Pay off Equity Debito Junior Debito Senior I J V Pay-off alla scadenza V < I I < V < I + J V > I + J Equity 0 0 V - I - J Debito Junior 0 V - I J Debito Senior V I I 10 5

6 Verifica empirica della capacità segnaletica degli indicatori di mercato Le ipotesi da investigare: 1) gli Spread Obbligazionari (S) e la Distance to default (DD) costituiscono degli indicatori in grado di anticipare il deterioramento nel merito di credito di una banca 2) Nel caso di aspettative di bailout (ossia di TBTF) S perde la sua capacità segnaletica, mentre questo non avviene per la DD 3) La DD rappresenta un indicatore che anticipa maggiormente il rischio di default, mentre S reagisce significativamente solo in prossimità del default 4) Sia S sia DD forniscono informazioni aggiuntive rispetto ai tradizionali indicatori di bilancio 11 I dati ed alcune definizioni Indicatori obbligazionari: Spread su obbligazioni subordinate (S) Emissioni superiori a EUR 150 mln (tasso fisso); Spread rispetto a titoli pubblici comparabili in termini di maturity, coupon, valuta. Indicatori azionari: Distance-to-default (DD) Il campione di banche: : campione obbligazionario 60 banche, campione obbligazionario 83 banche rispettivamente di 12 e 14 paesi EU

7 I dati ed alcune definizioni Situazione di deterioramento del merito di credito: downgrade Fitch/IBCA individual rating al di sotto di C: Esclude l aspettiva di sostegno pubblico; Indica problemi rilevanti in termini di qualità dell attivo e/o di redditività; Dopo il downgrade, la maggior parte delle banche hanno ricevuto un sostegno pubblico oppure dato luogo a significativi processi di ristrutturazione; 21 casi nel campione obbligazionario; 25 casi nel campione azionario ; Aspettativa di sostegno pubblico (Public bailout): Fitch/IBCA support rating 1 o 2 (presenza di garanzia o di probabile sostegno pubblico). 13 Ipotesi 1: La capacità segnaletica degli spread obbligazionari Downgraded Non Downgraded t-3 mesi t-6 mesi t-12 mesi t-18 mesi t-24 mesi 14 7

8 -3 Ipotesi 1: La capacità segnaletica della Distance to default -3.5 Downgraded Non Downgraded t-3 mesi t-6 mesi t-12 t-18 t Ipotesi 2: l effetto del Too-big-to fail sugli spread obbligazionari Non TBTF TBTF t-3 mesi t-6 mesi t-12 mesi t-18 mesi t-24 mesi 16 8

9 Ipotesi 2: l effetto del Too-big-to fail sulla Distance-to-default Non TBTF TBTF t-3 mesi t-6 mesi t-12 mesi t-18 mesi t-24 mesi Ipotesi 3: la diversa capacità anticipatrice degli indicatori di mercato Capacità esplicativa degli indicatori (max = 1) Spread -DD t-3 mesi t-6 mesi t-12 mesi t-18 mesi t-24 mesi 18 9

10 Ipotesi 4: la capacità di fornire informazioni aggiuntive 90% Capacità di classificare correttamente il downgrade 85% 85% 80% 80% 77% 75% 75% 74% 71% 70% 65% 60% BS info (-DD) e BS BS info S e BS BS info (-DD), S e BS 19 Sintesi e conclusioni Gli indicatori di mercato hanno una capacità anticipatrice della rischiosità delle banche Tale capacità è maggiore per quelli azionari rispetto a quelli obbligazionari (effetto del TBTF e diversa struttura dei pay-off delle due tipologie di strumenti) Gli indicatori di mercato forniscono informazioni aggiuntive rispettoa quelledeitradizionaliindicatoridibilancio, anchese in modo marginale Ciò suggerisce che, cum grano salis, essi possano essere utilizzati come strumento di monitoring dell affidabilità delle banche 20 10