Paolo Legrenzi e Maria Grazia Favrin

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1 L trappol nll sclt d invstimnto Paolo Lgrnzi Maria Grazia Favrin In Italia la fiducia ni confronti dll banch è più bassa ch mai. In qusto lavoro ci si chid s a front di tal sfiducia la consulnza bancaria nlla gstion di propri risparmi sia una protzion di risparmiatori, oppur bnfici soprattutto l banch. Si dimostra ch, a crt condizioni, la consulnza può avvantaggiar i risparmiatori. Infatti l prson, s lasciat sol, non sono pr natura, cioè pr i modi con cui funziona la mnt umana, oculati custodi di quanto hanno msso da part. Introduzion Consumar consulnza bancaria nlla gstion di propri risparmi può srvir al risparmiator, oppur soltanto all banch a cui affidiamo i nostri risparmi? Il problma è rilvant in Italia prché mai la fiducia ni confronti dll banch, risptto ad altr istituzioni, è stata così bassa com in qusti ultimi tmpi, almno da quando si è incominciato a misurarla. Inoltr, il pas dispon di un cospicuo risparmio cumulato ch va trattato com un tsortto pr il futuro. Pr vari motivi l attual gnrazion non risc spsso a risparmiar al ritmo di qull passat. È noto ch l famigli italian hanno avuto pr lungo tmpo un lvata propnsion al risparmio un altrttanto lvata avvrsion al dbito. È pur vro ch il dbito total dll famigli dll imprs individuali italian risptto al rddito disponibil è infrior al 100%, ma è altrttanto vro ch vnt anni fa non suprava il 30% (Gobbi, Magri, 2008). Malgrado qusto trnd ascndnt ni dbiti, in un trzo circa dll famigli italian sono custoditi patrimoni tali da richidr una politica di invstimnto a lungo trmin pr crcar di traghttar quanto lasciato dai gnitori all futur gnrazioni (Lgrnzi, 2008). In qusto scnario gnral si colloca la richista di consulnza (Lgrnzi, 2006). Il qusito di partnza appar smplic: gli invstitori vngono considrati un fin oppur un mzzo? In qusto scondo caso, la consulnza non sarbb altro ch un mzzo pr strarr valor. Una volta Marco Lira, dirttor di Plus, supplmnto d Il Sol 24 Or ch sc ogni sabato, ha ossrvato ch quando sntiva parlar di strazion di valor fatta dall banch gli vniva in mnt il suo dntista. 20 Paolo Lgrnzi IUAV di Vnzia Maria Grazia Favrin Univrsità Ca Foscari di Vnzia numro 2/2009 Mrcato

2 Il consumo di consulnza «Sono un commrciant di 38 anni... da un crto tmpo i mii gnitori mi hanno commissionato la gstion di loro risparmi pr un total di uro...». Così comincia la lttra di R.R., apparsa su Plus il 22 novmbr Poi R.R. spiga ch ha sclto com forma di invstimnto solo qullo ch capisc, cioè un mix di titoli di Stato italiani. Marco Lira rispond: «Basta poco pr invstir bn... È sufficint non comprar strumnti ch non si comprndono fino in fondo...». Smplificando una lunga tradizion sprimntal, possiamo dir ch l cos non si comprndono pr du ordini di motivi. O prché non l conosciamo, cioè pr mra ignoranza, oppur prché la loro natura l rnd, pr noi, difficili da comprndr. La nostra mnt prsnta di vincoli, ssndo stata costruita dal plurimillnario lavorío dll voluzion natural. Risc così ad assimilar a laborar adguatamnt rapidamnt solo un crto tipo di informazioni, riorganizzandol scondo i suoi schmi. Nl caso spcifico di mccanismi mntali coinvolti nll sclt d invstimnto molti vincoli ntrano in gioco. Qusto è il motivo pr cui una buona consulnza è util. Non basta, prò, ch i consulnti sappiano com sono costruiti i prodotti bancari: dvono conoscr anch com funzionano l tst di consumatori di tali prodotti (Ballotta, Gallo, Lgrnzi, 2007). I risparmiatori italiani non sono molto prparati. L ignoranza è attribuibil sia all assnza di formazion adguata sia al taglio spttacolar di mdia, ch tndono ad amplificar paur spranz. Inoltr, i più sono imprparati prché l sprinza di invstimnto di propri risparmi è rlativamnt rcnt (Lgrnzi, Favrin, 2009). Il bnssr sotto forma di bni mobiliari si è diffuso in Italia pr lo più nll ultima gnrazion, dopo avr soddisfatto l acquisto di abitazioni (quattro quinti circa dll famigli n possid almno una). S, in assnza di prparazion strna, dobbiamo contar sull sprinza prsonal di risparmiatori, va tnuto prsnt ch qusta non si è sdimntata su un lungo arco tmporal. L ultima gnrazion - ch si è familiarizzata con i mrcati da non più di un trntnnio - si è trovata immrsa, da un dcnnio a qusta part, nll turbolnz gnrat dallo scoppio dlla più ampia bolla finanziaria dlla storia. Bolla ch si ra formata in un prcdnt vntnnio altrttanto cczional (cfr. Tab. 1). Tab. 1 Rndimnti annui sul mrcato statunitns Azioni Titoli di Stato a lungo trmin Rndimnti Scarto quadratico Rndimnti Scarto rali mdio rali quadratico mdio numro 2/2009 Titoli di Stato a brv trmin Rndimnti rali Mrcato Scarto quadratico mdio ,1 17,4 1,3 11,5 0,6 3, ,7-1,2 8,1-0,8 2, ,4 17,1-4,2 13,2-0,2 2, ,5 14,7 8,5 13,6 2,8 1,7 Font: Sigl, Rndimnti finanziari stratgi d invstimnto, cit. 21

3 22 La Tab. 1 mostra il confronto tra i rndimnti di tr strumnti finanziari sul mrcato statunitns. Lungo un priodo di mzzo scolo si vidnzia la supriorità di rndimnti rali (dpurati dall inflazion) dll azioni, ma ci sono priodi ( ) in cui i rndimnti dll azioni vngono suprati da qulli di titoli di Stato a brv trmin. L uomo odirno è l rd di una spci attrzzata pr prndr dcisioni rapid, su tmpi molto più brvi risptto a qulli in cui si manifstano dll rgolarità traducibili in dcisioni razionali nl campo dgli invstimnti. Erano intrvalli brvissimi a carattrizzar l dcisioni pr la sopravvivnza di cacciatori-raccoglitori, ch facvano sclt smplici basat su ipotsi ancora più smplici. Una volta ch i nostri antnati rano riusciti a coglir rgolarità nll ambint abbandonavano con riluttanza l ipotsi ch si basavano su tal rgolarità. Avvano bisogno di molti casi contrari pr corrggrl anch noi, ancora oggi, tndiamo a usar i casi positivi più di qulli ngativi. Qusto modo di pnsar si manifsta spsso nl consolidarsi di strotipi nll inrzia dll visioni dl mondo, soprattutto s condivis (Lgrnzi, 2006). La nostra tsta non cambia modo di funzionar in poch migliaia di anni d è rd di mondi assai divrsi. Considriamo, pr smpio, l indic più rapprsntativo di mrcati mondiali, l Msci World in valuta local. Nl 1982 ra a 100, nl 2000 a 1.200, nl 2003 ra scso sotto 700, poi è risalito all vtt prcdnti ora è al livllo dl I dati di Sigl (2003) mostrano ch bastrbb vnir a contatto con la civiltà ogni vnt anni pr adottar forzosamnt una prospttiva tmporal non auto-lsionista, smplicmnt prché cntrata sui tmpi lunghi (Tab. 1). Ma l cos non stanno così: ogni giorno possiamo vdr com vanno i mrcati, s lo dimnticassimo, i mdia sarbbro lì a prmurarsi di raccontarclo, soprattutto in occasion di rovsci crolli. L ironia dlla sort - o fors l arguta sclta di Lira tra i vari consumatori dlla sua sguitissima rubrica - ha voluto ch il sabato succssivo a qullo dl 22 novmbr, un altro risparmiator abbia scritto: «[...] Uno studio rcnt da m ffttuato, a partir dal 1973, ha portato a risultati inaspttati, con rndimnti azionari ch staccano i bond - incrdibil a dirsi pr i fanatici dl matton - i przzi dgli immobili». Marco Lira, in risposta: «I risultati dlla sua analisi non mi sorprndono. Più volt sull pagin di Plus abbiamo ricordato i maggiori rndimnti ottnuti con un portafoglio bn divrsificato di azioni sull arco di dcnni [...] L azioni, com tutt l attività i cui przzi sono pubblicati in tmpo ral sui vari mdia, sono assai sfavorit risptto ai bni di cui si ignora il przzo day-by-day, com gli immobili» (cfr. Gobbi Magri, 2008, p. 131). Com mai? Fors prché l prson lggono i valori di loro avri mobiliari, pubblicati ogni giorno si mozionano, così da liquidarli a przzi bassi, s dlusi da procurarsli a przzi alti, s ccitati da forti incrmnti? Purtroppo non si tratta solo tanto dll mozioni. L prson adult riflssiv imparano a dominarl, soprattutto quando si rndono conto ch sguir impulsivamnt cicamnt l mozioni finisc pr far loro dl mal. Il problma tra origin numro 2/2009 Mrcato

4 dai mccanismi con cui funziona la prczion dl rischio, soprattutto nl caso di vnti inaspttati. I nostri modi quasi automatici di ragir al rischio hanno poco a ch far con l tcnich con cui in conomia si misura l incrtzza (Lgrnzi, 2006). L conomista Giacomo Vaciago ci ha bn spigato com l du grandi crisi dl scolo scorso, la dprssion dgli anni '30 la supr-inflazion dgli anni '70, siano stat capit, quindi, da allora prvnut (Il Sol 24 Or dl 2/10/2008). Purtroppo la crisi attual non solo ra imprvista (un incidnt contro cui siamo assicurati è pr noi imprvisto ma, sui grandi numri, pr l assicurazion è prvdibil). Era anch imprvdibil, data l assnza prcdnt di fnomni analoghi. La crisi odirna la prczion dl rischio Oggi non è in gioco la disoccupazion di massa né la stabilità montaria, ma il rischio. Il rischio ch gli conomisti sanno calcolar, quindi controllar, è qullo connsso all oscillazion dl valor di qualcosa nl tmpo ( si misura com varianza: tcnicamnt lo scarto quadratico mdio di valori, cfr. Tab. 1). Gli conomisti, pr misurar l ntità di qusto rischio, si srvono di numri di cui sono costllat l lungh sri storich, com qull usat dall assicurazioni pr calcolar l ntità di prmi volti a garantir da spcifici rischi i bni di clinti. S l prson ricorrssro spontanamnt a una misurazion analoga, pr quanto fatta a occhio croc, la impigassro intuitivamnt pr calcolar l ntità di rischi, si trovrbbro simmtrici risptto all discs all salit dl valor di bni. Il dispiacr dlla prdita sarbb contro-bilanciato dall idntico piacr dl prcdnt guadagno ( non ci sarbb bisogno di star in lutto, fnomno a rigor incomprnsibil dal punto di vista dlla razionalità conomica tradizional). Una prsona, posta di front a un opzion crta a una incrta di pari valor attso, tndrà a prfrir qulla crta. Si è inclini - trann casi patologici - a manifstar una saggia avvrsion pr il rischio, via via ch si guadagna. Provat a immaginarvi di dovr scglir, in un gioco, tra il 50% di uro uro crti. Qualcosa dl gnr capita nl popolar spttacolo tlvisivo Affari tuoi, ch da anni va in onda sul primo canal. I concorrnti di qusto gioco affrontano vincit di natura divrsa. Pr smpio, si prsnta loro da un lato l offrta di uro crti, dall altro, uro con il 50% di probabilità. Alcuni concorrnti si rndono conto ch si trattrbb di opzioni quivalnti solo s il gioco vniss riptuto un numro molto alto di volt. S si gioca una sola sra, com capita loro, l incrmnto di utilità soggttiva da 0 (pacco vuoto) a 100 mila (offrta sicura) è maggior dll incrmnto di utilità nl passar da a Si tndono così ad accttar uro crti risptto al 50% di Si tratta di trovar il numro 2/2009 Mrcato 23

5 punto di parggio: s una prsona è prudnt ( la sua prudnza dipnd dai suoi mzzi conomici, quindi, dall utilità marginal dl guadagno), si accontntrà di un crto il cui valor è infrior a qullo dll opzion insicura. Dato ch l prson possono partcipar al gioco una sola volta, spsso accttano valori crti anch molto infriori al valor attso di un quivalnt opzion incrta, salvo pntirsi quando si accorgono ch, continuando, avrbbro potuto vincr di più ( qusto irrfrnabil rimpianto è il più grand monumnto alla irrazionalità umana, cfr. Lgrnzi, 2007, Monti, Lgrnzi, 2008). Immaginat ora un ipottico gioco complmntar a qullo adottato pr lo spttacolo tlvisivo. Andat nllo studio il prsntator vi rgala uro. Sit, prò, costrtti a giocar pr almno du volt. Avt di front una prdita sicura di uro, in altrnativa, 50% di probabilità di prdrn il 50% di non prdr nulla. In qusto caso, prfrirt qusta sconda opzion, qulla incrta. S scglit la prdita crta, con l du giocat obbligatori vi mangiat di sicuro tutto qul ch vi è stato rgalato all inizio. Nl caso in cui scgliat l opzion incrta pott prdr subito tutto, alla prima giocata, ma s sit fortunati pott sprar di cavarvla pr bn du volt. In tal caso, tornrt a casa con i uro ch vi sono stati rgalati all inizio. Qusto modo asimmtrico di affrontar il rischio è comprnsibil in ambinti ostili in cui, in circostanz strm, convin prndr grandi rischi altrimnti si è spacciati comunqu. Magari molt dll tribù di cacciatori raccoglitori da cui siamo discsi si sono sacrificati affrontando pricoli mortali, ma alcuni sono riusciti a salvarsi proprio prché hanno osato in casi strmi. In un bllissimo film di alpinismo, La mort sospsa, si racconta una storia vra in cui il primo scalator dlla Siula Grand, una part vrtical ghiacciata dll And pruvian, in circostanz drammatich corr il rischio strmo di uccidr il suo compagno pur di non sacrificar ntrambi. L asimmtria nll affrontar i rischi vin rapprsntata da una funzion dl valor ch ha dato a Danil Kahnman, nl 2002, il prmio Nobl. Scondo qusta funzion un guadagno fa mno piacr - in valor assoluto - di quanto non faccia mal una prdita idntica (Lgrnzi, 2006). Lutto rimpianto, alla luc di qusta funzion, divntano fnomni comprnsibili. N consgu ch, all oscillar dl valor di un titolo, si tnd a prndr dcisioni curios. Un smplic smpio darà l ida dl problma. Asimmtria tra il dolor dll prdit il piacr di guadagni 24 Immaginat du piccoli risparmiatori. Uno ha comprato azioni Eni in ottobr 2008 al przzo di 14 uro ciascuna. L altro n ha comprat circa un ms dopo, al przzo di 18 uro. Adsso, ai primi di dicmbr 2008, il titolo val 16. Di front alla possibilità di nuovi crolli alla conclamata rcssion sono ntrambi incrti s vndrl o tnrl. Qullo ch chiunqu dovrbb doman- numro 2/2009 Mrcato

6 darsi è s è bn, oppur no, vndrl oggi a przzi così bassi. S è un azinda solida, ch macinrà utili, il valor di borsa si riprndrà pr ntrambi gli invstitori. S la crisi di mrcati non è finita, l azion tocchrà nuovi minimi. Anch qusto scnario ngativo colpirà parimnti ntrambi i risparmiatori, indipndntmnt dal przzo di acquisto. L prospttiv sono idntich, obittivamnt, si trovano di front al mdsimo dilmma. Lo sfortunato, ch l ha comprat a 18 uro, non può andar inditro nl tmpo modificar qullo ch gli è succsso. Di fatto hanno tutti du azioni Eni dvono crcar di capir il futuro. Il passato è irrilvant, ssndo immodificabil. Eppur, psicologicamnt, il dilmma non è lo stsso. S dcidono ntrambi di vndr l loro Eni, ntrranno in gioco l loro mozioni: qullo ch ha comprato a 18, pur rndndosi conto ch non può tornar inditro nl tmpo, provrà un fort rimpianto pr la prdita di 2 uro (cfr. Monti, Lgrnzi, 2008). Qullo ch l ha prs a 14 l vndrà più volntiri, prché ha guadagnato più dl 10% in soli du msi. Succd così ch una prsona si rassgna a tnr l azioni con cui è in prdita d è contnto di vndr qull su cui ha guadagnato, a prscindr da qualsiasi altra considrazion. Tutto il mondo futuro si rstring al suo prsonal mondo prcdnt. I dati mostrano ch i risparmiatori muovono spsso i loro portafogli, purtroppo, tndono a farlo ni momnti sbagliati. Prché lo fanno ni momnti sbagliati? Quando una prsona è convinta di com vanno l cos, pr smpio dlla tndnza positiva o ngativa di mrcati, ha bisogno di una lunga sri di vidnz contrari pr cambiar ida. Qusta potrbb, in lina torica, ssr una stratgia saggia prudnt. Aspttar pazintmnt molt informazioni, prima di convincrci ch l cos stanno in modo divrso da qullo ch pnsavamo, vita azioni impulsiv. Purtroppo noi siamo stati costruiti pr dcisioni rapid, focalizzat sull nostr situazioni prsonali (Lgrnzi, 2006). S considriamo, pr smpio, i piccoli risparmiatori ch hanno usato pr anni i fondi d invstimnto azionari pr ntrar sui mrcati, in luogo di scglir i singoli titoli, possiamo andar a vdr l andamnto di flussi di ntrata uscita. In gnr i flussi vidnziano un ritardo di circa du anni: sarbb stato mglio, in gnral, non crcar di azzccar il momnto giusto pr invstir o disinvstir. Qusto timing di ntrata uscita può anch ssr intrprtabil com fftto dll mozioni. L salit ci rndono uforici compriamo a przzi alti qullo ch in sguito, impauriti, liquidiamo a przzi bassi. Ovviamnt non tutti fanno così, ppur la tndnza collttiva non mostra un andamnto complssivamnt sano, com si vidnzia in Fig. 1. Qusta figura mtt in rlazion l andamnto di mrcati mondiali con i fondi azionari distribuiti in Italia su un priodo storico molto lungo. Proviamo a vdr in Fig. 1 qulla ch mrg com tndnza complssiva. numro 2/2009 Mrcato 25

7 Fig. 1 L indic rapprsntativo dll bors mondiali vin msso in rapporto, anno pr anno, con i flussi di ntrata uscita dai fondi azionari italiani Partiamo dal 1984 immaginiamo di ssr un risparmiator ch si muov con la tndnza prvalnt in Fig. 1. I mrcati azionari mondiali salgono pr tr anni, ma noi ci dcidiamo a invstir massicciamnt solo nl L anno dopo c è un lggro calo, prndiamo paura usciamo pr tr anni di fila, prdndo il cospicuo rialzo dl binnio '88- '89. Con du anni di ritardo, nl 1993, ci dcidiamo a ntrar. Purtroppo l anno dopo c è un modsto calo, il 2%, noi ci prdiamo il rialzo dl '95-'96. Nl '97 dcidiamo di ntrar pr tr anni l cos vanno bn al punto tal ch l ntrata più massiccia è nl 2000, quando i mrcati cominciano a scndr (bn prima dll 11 sttmbr, cui vin spsso rronamnt fatto risalir il cambiamnto di scnario). A qusto punto cominciamo a uscir lo facciamo con tal slancio da prdrci il rialzo dl , com bn sappiamo, quando rintriamo è troppo tardi. Il rsto è storia di nostri giorni. Ch cosa ci insgna la Fig. 1? Un fatto assai smplic: è bn frapporr tra noi i nostri risparmi un consulnt in quanto, com consumatori ch fanno sclt sui mrcati finanziari, non siamo molto bravi. È vro ch un consulnt è indotto a tnr conto dgli intrssi dlla banca da cui dipnd, ma ci sono ampi margini pr far mglio risptto a qulla ch è la nostra tndnza prvalnt quando facciamo di tsta nostra. 26 numro 2/2009 Mrcato

8 La fiducia Avr un consulnt, tuttavia, non è sufficint. Bisogna anch fidarsi di lui. Si samini la Fig. 2, ricavata da una ricrca di Maria Grazia Favrin (2007), rlativa all attribuzion di rsponsabilità dopo un invstimnto andato mal. Più di quattro quinti dl campion intrrogato (167 prson) attribuisc comunqu la colpa a chi ha prsonalmnt (Prot.=protagonista) fatto la sclta d invstimnto ngativa. Solo in prcntual molto minor, la colpa va al consulnt (Cons.=consulnt) o alla sfortuna (Sfort.=sfortuna). Fig. 2 Dopo ch l cos sono andat mal, di chi è la colpa? Dl clint (protagonista dlla vicnda=prot.), dl consulnt (=Cons.) o dlla sfortuna (=Sfort.)? ,4 94,7 88,2 80, ,2 2,4 5,3 11,8 9,7 9,7 Cond. 1 Cond. 2 Cond. 3 Cond. 4 Prot. Cons. Sfort. Font: OSMED, Rapporto Nazional, gnnaio-sttmbr La prcntual scnd quando il clint è vittima di una truffa (Cond. 4), ma l 80,6% dll prson intrrogat pnsa ch la colpa sia comunqu dl protagonista dlla storia non dl suo consulnt. La stssa prcntual sal al 94,7% quando il clint fa di tsta sua (Cond. 2). Qusti dati mostrano ch la tndnza spontana consist nl non fidarsi di un consulnt nl prndrsi prsonalmnt la colpa s l cos vanno mal. C è, insomma, poca dlga al consulnt. S non ci fidiamo di lui, il consulnt non srv a molto prché non frna più di tanto l nostr tndnz naturali. Qusto ovviamnt varia da banca a banca da caso a caso. Un smpio intrssant è costituito da una storica rt di consulnti, dov la dlga da part dl clint è spsso ampia basata sulla fiducia. I dati di Assogstioni indicano ch in una rt com qulla di promotori Mdiolanum, tipico caso di forti consolidati lgami consulnt-clint, l turbolnz di mrcati si riflttono di mno nl flusso di raccolta via via affidata ai gstori di Mdiolanum (cfr. Fig. 3). numro 2/2009 Mrcato 27

9 Fig. 3 Flusso di raccolta di Mdiolanum risptto a qullo complssivo di fondi italiani (cfr. Fig. 1) Al di là di qusto smpio particolar, la triad consulnt-clint-portafoglio è da noi, più ch in altri pasi, assai dlicata. Spsso i consulnti sono stati formati con una buona prparazion di finanza classica. Purtroppo non conoscono bn la finanza comportamntal, cioè qulla disciplina ch studia i modi di pnsar agir dll prson ni confronti di propri risparmi. Avr avuto una lunga consutudin con i clinti non vuol dir conoscrn i mccanismi mntali (Lgrnzi Favrin, 2009). L prson non sono in prvalnza autolsionist. Siamo fatti in modo tal ch di solito una prdita ci fa più mal di una vincita in valor assoluto quivalnt. I mrcati finanziari non funzionano così. Sono l ambint idal pr l profzi ch tndono ad auto-avvrarsi. S la maggioranza dgli invstitori condivid una crta aspttativa, agisc di consgunza, l aspttativa divntrà raltà proprio prché condivisa dai più. Non solo qusto mccanismo rnd i mrcati rratici. Purtroppo la loro rraticità ci tra in inganno in modo sistmatico spsso non riusciamo a imparar dall sprinza passata. In conclusion, non nasciamo dotati di una mnt ch ci rnd spontanamnt di buoni invstitori. È bn diffidar di noi stssi affidarsi agli sprti. Ma non dobbiamo avr una fiducia cica, bnsì controllar l oprato di consulnti bancari promotori in modo ch la difsa di nostri intrssi si concili con qulli dll organizzazion da cui dipndono. Qust giust cautl nl ricorrr a consulnti si dvono tradurr in controlli, non in sfiducia. I dati mostrano ch, in mdia, l prson lasciat sol gstiscono i loro risparmi mno bn di qull ch si affidano agli sprti. 28 numro 2/2009 Mrcato

10 Rifrimnti bibliografici Ballotta, G., Gallo, S., Lgrnzi, P., L conomia comportamntal: analisi dl caso Unicrdit, Sistmi Intllignti, 19, pp , Gobbi, G., Magri, S., L famigli italian: mno risparmio più dbiti?, Consumatori, Diritti Mrcato, n , pp Favrin, M. G. (2007), Pnsiro controfattual nll dcisioni di invstimnto, Tsi di laura magistral, Univrsità di Padova, Lgrnzi, P., Psicologia invstimnti finanziari, Il Sol 24 Or, Milano, Lgrnzi, P., Th goals of countrfactual possibilitis, Bhavioral and Brain Scincs, 30, pp , Lgrnzi, P., Consumo, risparmio invstimnti, in R. Rumiati, E. Rubaltlli, M. Mistri (a cura di), Psicologia conomica, Carocci, Roma, Lgrnzi, P., Favrin, M.G., La crisi conomica la formazion, Sviluppo&Organizzazion, in corso di stampa, Monti, M., Lgrnzi, P., Il snno di poi la simulazion mntal di procssi dcisionali di invstimnto, in Alssandro Antonitti, Michla Balconi (a cura di), Mnt d conomia, Bologna, Il Mulino, Sigl, J., Rndimnti finanziari stratgi di invstimnto, Bologna, Il Mulino, numro 2/2009 Mrcato 29

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