Project financing. Prof. Antonio Salvi Università Bocconi e Cà Foscari di Venezia

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1 Project financing Prof. Antonio Salvi Università Bocconi e Cà Foscari di Venezia

2 Indice degli argomenti 1. Definizione e caratteristiche 2. Ruolo delle banche 3. Sviluppo del progetto: lo Special Purpose Vehicle 4. Fasi del project financing 5. Flussi di cassa 6. Progettazione della struttura finanziaria 7. Investimenti pubblici e finanza di progetto 8. Project finance Initiative 2

3 Definizione Operazione di finanziamento in cui: L iniziativa economica è realizzata attraverso la costituzione di una società di progetto (Special Purpose Vehicle Spv) che consente la separazione economica e giuridica dell investimento (principio di ring fence) L investimento è valutato da banche ed azionisti principalmente per la sua capacità di generare ricavi I flussi di cassa connessi alla gestione delle opere realizzate sono la fonte primaria per il servizio del debito e la remunerazione del capitale di rischio Le garanzie principali sono prevalentemente di natura contrattuale piuttosto che reale

4 Le garanzie per le banche Nel project financing le garanzie si distinguono in: - Reali - Contrattuali - Di rivalsa Il project financing è di solito classificato in due diverse tipologie di garanzia: - Without recourse (senza rivalsa): non è prevista alcuna garanzia di rivalsa sui promotori o i terzi La capacità di generazione di flussi di cassa e la strutturazione contrattuale dell iniziativa sono gli unici elementi di valutazione per le banche - Limited recourse (con rivalsa limitata): sono previste garanzie di rivalsa sui promotori o i terzi In ogni caso, la principale garanzia è la presenza di un sistema di contratti sottostanti al progetto armonizzati tra loro e con la convenzione finanziaria

5 Definizione di project financing: la copertura dei rischi Caratteristiche tipiche delle operazioni di project financing : - Elevata leva finanziaria - Scarsità di beni da offrire in garanzia Ripartizione contrattuale dei rischi tra i soggetti coinvolti nell operazione Eventuali diritti di rivalsa su soggetti diversi (es: promotori) come garanzia accessoria al progetto

6 Specificità del project financing Il termine project financing indica una vasta gamma di strutture finanziarie studiate in funzione dello specifico progetto che si intende realizzare Le operazioni sono uniche come i progetti da finanziare ed ognuna possiede caratteristiche peculiari Project financing è quindi un operazione di finanziamento che è valutata da azionisti e banche finanziatrici principalmente per le sue capacità di generare ricavi e dove i flussi di cassa connessi alla gestione sono la fonte primaria per il servizio del debito e la remunerazione del capitale di rischio.

7 Il Ring Fence E la separazione economica e giuridica del progetto dalle altre iniziative dei promotori Si realizza attraverso la costituzione di una SPV, titolare dei principali diritti ed obblighi relativi al progetto Protegge, in favore delle banche, il flusso di cassa del progetto dalle altre attività dei promotori Consente ai promotori di non iscrivere in bilancio i debiti della società di progetto

8 Tipologie di project financing Le operazioni di project financing nel modello anglosassone si articolano sulle possibili varianti di tre schemi operativi base: - BOT (build, operate and transfer), che prevede la costruzione, la gestione ed il trasferimento finale delle opere - BOST (build, operate, subsidize, operate and transfer), simile al BOT, ma a causa dell insufficiente livello delle tariffe, la fase di costruzione e gestione beneficia di contributi pubblici - BOO (build, operate and own), che prevede la costruzione, la gestione ed il possesso delle opere realizzate Il legislatore italiano ha optato per la struttura BOT e BOST.

9 Differenza tra PF e concessione La costituzione di una società di progetto da parte del concessionario distingue un operazione di PF da una tradizionale concessione di costruzione e gestione. Se il concessionario costituisce una società di progetto, trasferisce la concessione a questa nuova entità e ha inizio l operazione di PF; altrimenti, può proseguire attraverso la gestione tradizionale. Due principali vantaggi nel PF: - Il rischio è limitato al solo capitale versato nella società - Si consente ai soggetti finanziatori di giudicare esclusivamente la redditività del progetto e non la consistenza patrimoniale dell impresa.

10 Indice degli argomenti 1. Definizione e caratteristiche di un operazione di project financing 2. Il ruolo delle banche nelle operazioni di project financing 3. Lo sviluppo del progetto: la struttura dello Special Purpose Vehicle 4. Le fasi del project financing 5. Flussi di cassa 6. La progettazione della struttura finanziaria 7. Investimenti pubblici e finanza di progetto 8. Project finance initiative 10

11 Gli intermediari finanziari coinvolti nel PF Banche commerciali Banche d investimento Società di leasing Compagnie di assicurazione Investitori istituzionali - E importante notare che non esistono campi esclusivi che identificano un legame netto tra intermediario e funzione svolta: vi è piuttosto un criterio di dominanza di un area d affari rispetto alle altre nell ambito delle attività di un operatore finanziario.

12 Le macroclassi di servizi offerti dagli intermediari finanziari Servizi di consulenza: - Orientati alla definizione del profilo di rischio dell operazione, dei tempi di attuazione e delle dimensioni della stessa al fine di renderla proponibile alla comunità dei finanziatori - Possono essere svolti anche da soggetti non rappresentati da intermediari, quali consulting firms, professionisti indipendenti o lo stesso sponsor Servizi di finanziamento: - Attengono all attività di lending vera e propria e consistono nella concessione di capitale di credito o, più raramente, di rischio - Rappresenta un area d affari in cui gli intermediari finanziari, ed in particolare le banche commerciali, svolgono un ruolo prevalente.

13 Tipologie di servizi proposte dagli intermediari finanziari Advisory (consulenza) Lending Analisi degli aspetti tecnici (in associazione con i consulenti tecnici) Analisi degli aspetti normativi e legali (in associazione con gli avvocati) Due diligence nell operazione dei soggetti coinvolti Sviluppo delle ipotesi di allocazione dei rischi Redazione del business plan ed elaborazione delle analisi di sensibilità Determinazione del fabbisogno finanziario e delle modalità di copertura Identificazione delle modalità di approvvigionamento di capitale di debito e rischio Organizzazione e negoziazione dei termini del finanziamento (arranging) Organizzazione e negoziazione dei termini di emissioni obbligazionarie (global coordination) Erogazione di finanziamenti ponte (bridge financing) Sottoscrizione di finanziamento bancario (underwriting) Erogazione di finanziamenti in pool (lending) Concessione di leasing impiantistico Conferimento di capitale di rischio Conferimento di mezzanine financing Prestazione di garanzie Gestione tecnica dei rapporti con lo Spv: agency, tenuta della documentazione, monitoraggio dell uso dei fondi da parte del prenditore

14 Advisory I compiti dell advisor sono: - Comprendere gli obiettivi degli sponsor e individuare possibili soluzioni per il loro raggiungimento, che può anche non essere il project financing - Valutare i rischi del progetto, ricercando strategie per la loro gestione - Assistere i promotori nelle fasi contrattuali - Assistere i promotori nella certificazione di tutte le autorizzazioni ottenute - Assistere i promotori nella stesura e nella revisione dei business plan - Evidenziare eventuali problemi non considerati dagli sponsor ma comunque rilevanti

15 Arranging L arranging è un ambito competitivo ristretto alle banche commerciali che possiedono le seguenti caratteristiche: - Dotate di un buon posizionamento internazionale - Dotate di una considerevole forza finanziaria ed una robusta dotazione di mezzi propri Consiste nell ottenimento del mandato del prenditore di fondi (Spv) a strutturare e gestire il contratto di finanziamento L arranger deve essere in grado di contattare il maggior numero di banche possibile e svolgere un attività di coordinamento di tutti i lender.

16 L arranging - segue L attività di arranging si associa strettamente alla prestazione agli sponsor di una garanzia di underwriting, cioè di sottoscrizione a fermo del finanziamento con la quale è garantita la disponibilità di fondi anche in assenza di finanziatori interessati al progetto L istituto arranger deve possedere una forza finanziaria notevole per poter prestare una garanzia di underwriting, poiché in caso di mancato collocamento del prestito, l intero impegno grava sul suo bilancio. La garanzia di underwriting è molto apprezzata dalle banche chiamate a finanziare lo SPV, in quanto segnala la fiducia riposta dall arranger nell iniziativa

17 Fattori di selezione dell arranger Gli sponsor selezionano gli arranger sulla base dei seguenti fattori (simili anche per la scelta dell advisor): - Esperienza maturata in operazioni precedenti - Reputazione - Flessibilità - Costo del finanziamento Quest ultimo è stato per molti anni il principale fattore discriminante. Oggi però la forte competizione ha ridotto le differenze di pricing a pochi basis point. In questo contesto gli altri fattori assumono rilievo sostanziale.

18 Integrazione dei ruoli di advisor e arranger Integrazione Specializzazione Il financial advisor prescelto ricopre anche il ruolo di arranger Zona intermedia: concorrenza tra consulente finanziario e potenziali arranger Separazione netta tra financial advisor ed arranger Riduzione conflitti d interesse Spv - intermediario

19 Banche commerciali e banche d investimento Le banche sono l intermediario finanziario di maggior peso nelle operazioni di project financing. Storicamente esiste una separazione tra le due categorie di banche, riscontrabile ancora oggi Banca commerciale Raccolta diretta da pubblico al dettaglio Impieghi verso clientela imprese tipicamente ispirata a logiche di lending puro Presenza capillare sul territorio Significativa incidenza del margine d interesse sulla redditività globale Orientamento alle relazioni stabili con la clientela Banca d investimento Raccolta principalmente interbancaria Assenza di articolazione territoriale spinta Impieghi per tagli di operazioni rilevanti con forte componente di intermediazione mobiliare e di servizio (finanza mobiliare, corporate finance, asset and risk management) Modesta incidenza del margine d interesse sulla redditività globale Orientamento al singolo deal

20 Banche commerciali e banche d investimento - segue Banche commerciali: La raccolta è stabile ed a costi contenuti La presenza internazionale favorisce la prestazione di servizi di arrangement Banche d investimento: La componente di redditività preponderante è rappresentata dalle commissioni sui servizi erogati La raccolta è rilevante ma poco remunerativa perché attivata sui mercati interbancari Area elettiva è l intermediazione finanziaria e l erogazione di servizi di finanziamento Area elettiva è l advisory, più vicina alla consulenza che all intermediazione finanziaria in senso proprio

21 Financial advisors 2003 Pos. Financial Adviser name Project Amt $m No. %Share 1 Citigroup 8, PricewaterhouseCoopers 6, CSFB 5, Banca Intesa 5, Macquarie Bank 4, ABN Amro 4, Societe Generale 3, Deutsche Bank 3, Babcock & Brown 2, Sumitomo Mitsui Banking 2,

22 Global arrangers 2003 Pos. Arranger name Loan Amt ($m) No. %Share 1 Royal Bank of Scotland 2, Credit Agricole - Credit Lyonnais 2, BBVA 2, WestLB 1, Societe Generale 1, ANZ Investment Bank 1, Bank of Scotland 1, Mitsubishi Tokyo Financial Group 1, Sumitomo Mitsui Banking 1, Citigroup 1,

23 Global providers of PF loans 2003 Pos. Provider name Loan Amt $m No. %Share 1 Credit Agricole - Credit Lyonnais 1, Royal Bank of Scotland 1, ING Group 1, Citigroup 1, WestLB 1, Mitsubishi Tokyo Financial Group 1, BNP Paribas 1, JBIC 1, Bank of Scotland 1, ANZ Investment Bank 1,

24 PF legal advisors 2003 Pos. Legal Adviser name Project Amt $m No. %Share 1 Allen & Overy 8, Clifford Chance 8, Latham & Watkins 6, Freshfields Bruckhaus Deringer 5, Milbank Tweed Hadley & McCloy 3, Linklaters 3, Norton Rose 3, White & Case 3, Baker & McKenzie 3, Skadden Arps Slate Meagher & Flom 3,

25 Modelli competitivi nel settore del project financing B A Classificazione per numero di mandati Approccio integrato (Modello emergente) Focalizzazione sull arranging Focalizzazione sull advisory Operatori marginali A Classificazione per ammontare di arranging B

26 Esempi di classificazione Approccio integrato Citigroup RBS Societe Generale Sumitomo CSFB Focalizzazione sull advisory Banca Intesa Deutsche bank Macquarie bank ABN Amro Focalizzazione sull arranging BNP Paribas ING Group BBVA (Banco Bilbao..)

27 Investitori istituzionali Gli investitori istituzionali perseguono politiche di asset allocation orientate all investimento in valori mobiliari emessi da soggetti che attuano iniziative caratterizzate da un livello di rischio medio-alto e da una durata temporale lunga Il coinvolgimento di investitori istituzionali nelle fasi iniziali di operazioni di project financing non è comunque comune nel continente europeo proprio per via del basso rating associato ai titoli. Si tratta per lo più di fondi pensione o fondi di venture capital, entrambi poco diffusi in Italia.

28 Gli altri ruoli nel sindacato di prestito Lead manager, manager e co-manager - Sono banche che erogano una quota parte del finanziamento strutturato dall arranger. La differenza tra le categorie risiede nell importo della partecipazione; inoltre, lead manager e manager possono essere chiamati all underwriting di parte del fnanziamento insieme all arranger Participant - Sono banche ed intermediari che prestano una quota inferiore alla soglia di lending commitment. Di solito le banche italiane non hanno rivestito ruoli più rilevanti di questo Documentation bank - Responsabile della corretta stesura dei documenti relativi al prestito Agent bank - Gestore dei flussi di incasso e pagamento dello Spv durante la vita operativa del progetto

29 La struttura delle commissioni Le componenti di costo sostenute dagli sponsor sono essenzialmente due: - Il compenso per l attività di advisoring Retainer fee Success fee - Il compenso per l attività di arranging Arranging fee Ogni banca partecipante all operazione riceve dall arranger una parte delle commissioni pagate dagli sponsor in funzione dei ruoli ricoperti nel pool.

30 Il compenso per l attività di advisory Retainer fee: - destinate alla copertura del costo sostenuto dall advisor durante la fase di studio ed elaborazione della proposta Success fee : - È la parte più consistente, pagata solo in caso di successo dell operazione - È sempre strutturata su base percentuale rispetto al valore del debito, in modo da incentivare l advisor a strutturare l operazione alle condizioni più convenienti per gli sponsor, ossia con gradi di leverage più elevati - Lo standard di mercato vede la dimensione della success fee variabile tra lo 0,5 e l 1% del valore del debito

31 Il compenso per l attività di arranging Arranging fee: - Riconosciuta una sola volta a titolo di remunerazione per la strutturazione definitiva del finanziamento - È sempre strutturata su base percentuale rispetto al valore del debito, per le stesse ragioni viste per la success fee pagata all advisor - Lo standard di mercato vede la dimensione della arranging fee variabile tra lo 0,7 e l 1% del valore del debito Può riguardare: - Compenso per il puro arranging - Compenso per attività di arranging e underwriting Se l operazione prevede co-arranger, a questi è corrisposta una porzione dell arranging fee in proporzione all ammontare sottoscritto, secondo una percentuale inferiore

32 I compensi ai partecipanti e alla banca agente Banche partecipanti: - Up-front fee (variabile tra i 20 e i 40 b.p. sull importo del finanziamento assunto da ciascuna di esse) - commitment fee, calcolata proporzionalmente al tempo sulla differenza tra l importo massimo messo a disposizione dello Spv e l importo erogato all inizio di ciascun periodo di riferimento Banca agente: - Importo fisso annuo stabilito dalle parti in funzione del numero di banche partecipanti al sindacato

33 Esempio di calcolo delle commissioni Importo debito sindacato: Success fee advisor: 0,75% Arranging fee: 1,00% Co-arranging fee: 0,80% Up-front management fee: 0,20% Intermediari coinvolti Ruolo Commissione Importo sottoscritto Importo finanziato Banca A Advisor Success fee n.a. Banca B Lead arranger Arranging fee Banca C Co-arranger Arranging fee Banca D Manager Up-front fee n.a Banca E Manager Up-front fee n.a Banca F Manager Up-front fee n.a

34 Importi da corrispondere a ciascun partecipante Success fee advisor: x 0,75 b.p.= Retrocessione delle commissioni Commissione Banca B Banca C Banca D Banca E Banca F Arranging fee n.a. n.a. n.a. n.a. Co-arranging fee n.a. n.a. n.a. Up-front fee Totale percepito Il lead manager (Banca B) incamera un arranging fee complessiva e procede poi al ribaltamento del compenso agli altri partecipanti

35 Retrocessione dell arranging fee Co-arranging fee 800 mila Arranging fee 2 milioni Totale percepito 850 mila Up-front fee 350 mila

36 Percentuali di rendimento Rendimento semplice Banca B Banca C Banca D Banca E Banca F 3,40% 3,40% 0,20% 0,20% 0,20%

37 Indice degli argomenti 1. Definizione e caratteristiche 2. Ruolo delle banche 3. Sviluppo del progetto: la struttura dello SPV 4. Fasi del project financing 5. Flussi di cassa 6. Progettazione della struttura finanziaria 7. Investimenti pubblici e finanza di progetto 8. Project finance initiative 37

38 Necessità di creazione di una SPV La società progetto è lo strumento mediante il quale il finanziamento di progetto separa i rapporti patrimoniali che fanno parte del progetto dalle economie esterne Una società dedicata è quindi necessaria affinché il progetto possa essere finanziabile su base without recourse Si distinguono infatti rischi di progetto (titolarità della società progetto) e rischi non di progetto (non appartengono alla società progetto che deve, anzi, esserne spesso protetta) Le ragioni per la creazione di una Spv sono di natura difensiva e di natura positiva

39 Ragioni difensive e positive per la creazione di una SPV Ragioni difensive: - La possibile esistenza di attività estranee al progetto, pregresse o in corso, crea un rischio di emissione di passività che contaminerebbero il patrimonio della società debitrice del finanziamento del progetto, ponendo il bilancio del debitore a disposizione dei finanziatori e l intero suo patrimonio a loro garanzia Ragioni positive: - L esistenza di una società progetto dedicata consente la canalizzazione del cash flow generato dal progetto alla soddisfazione dei creditori secondo un ordine di priorità coincidente con il modello finanziario È opportuno infine considerare che la consueta presenza di una pluralità di sponsor determina la naturale costituzione di società in joint venture

40 Soluzioni pratiche per l organizzazione della società progetto La società progetto può essere costituita nella forma giuridica di una srl o di una spa - Tali tipologie, essendo società di capitali, consentono la limitazione delle responsabilità per le obbligazioni sociali, rendendo giuridicamente possibile la costituzione di finanziamenti without recourse - La società in accomandita per azioni (sapa) è tipologia destinata quasi unicamente a fini estremamente specifici tra i quali non si contemplano operazioni di project financing - La prassi italiana ha visto una prevalenza di società progetto srl, probabilmente a causa della maggiore semplicità organizzativa ed al minore impegno di capitale richiesto rispetto alla società per azioni

41 Indice degli argomenti 1. Definizione e caratteristiche di un operazione di project financing 2. Il ruolo delle banche nelle operazioni di project financing 3. Lo sviluppo del progetto: la struttura dello Special Purpose Vehicle 4. Le fasi del project financing 5. Flussi di cassa 6. La progettazione della struttura finanziaria 7. Investimenti pubblici e finanza di progetto 8. Project finance initiative 41

42 Principali fasi di un operazione di project financing Tre fasi logiche fondamentali: - Identificazione di un iniziativa Consiste nell analisi dell idea progettuale e nella successiva determinazione della struttura dell operazione e delle condizioni contrattuali, attraverso l attività di negoziazione - Implementazione dell iniziativa Si concretizza nella sottoscrizione dei contratti e nell attuazione del progetto - Gestione economica delle opere realizzate Ha inizio con l accettazione delle opere realizzate ed è la fase di produzione dei beni e/o erogazione dei servizi. In questa fase hanno luogo i primi rientri economici e il rimborso dei finanziamenti

43 Fasi di un iniziativa Test viabilità Accordi e negoziazioni Monitoraggio Periodo rimborso debito EVENTI Proposta Studi e analisi Finanziamenti Accettazione provvisoria Ripagamento FASI IDENTIFICAZIONE IMPLEMENTAZIONE GESTIONE A B C DOCUMENTI Raccolta e analisi dati Realizzazione Produzione Modello finanziario Studio fattibilità Term sheet Contratti commerciali e di finanziamento Rapporto di monitoraggio

44 Fase 1: L identificazione dell iniziativa Ogni operazione d project financing è il frutto di un attività negoziale che consente di definire dettagliatamente il progetto e comporre gli interessi in gioco Già in questa fase le banche assumono tutti i ruoli principali che di solito svolgono in operazioni di project financing - Il ruolo più delicato in questa fase è quello dell advisor finanziario Due ipotesi tipiche di coinvolgimento in questa fase: Per iniziativa di promotori privati Per iniziativa di un soggetto appartenente alla publica amministrazione

45 L advisor nella fase di identificazione Nella fase iniziale la consulenza di una banca è indispensabile per formulare un ipotesi finanziaria accettabile dal mercato o impostare una vera e propria gara tra istituti finanziatori Il lavoro di sintesi dell advisor finanziario consiste nella produzione di tre documenti principali: - Studio di fattibilità - Information memorandum (utilizzato anche in fase di sindacazione) - Term sheet e piano con flussi di cassa del progetto

46 Studio di fattibilità È documento interno di lavoro privo di caratteristiche standard Volto alla valutazione di un duplice aspetto: - Fattibilità tecnica (effettiva possibilità di dare al progetto la struttura desiderata - Fattibilità economico - finanziaria (valutazione dell equilibrio economico-finanziario del progetto) Raccolta informazioni essenziali alla costruzione di una preliminare cash-flow analysis Basso grado di dettaglio L ipotesi finanziaria è articolata secondo scenari alternativi sui quali applicare analisi di sensitività

47 Term sheet È il documento sintetico che riassume termini e condizioni del finanziamento; è costantemente aggiornato durante la fase di implementazione del progetto Elementi principali contenuti nel term sheet: Debitore (solitamente lo Spv) Soci del debitore Fonti di finanziamento (importo e scomposizione nelle categorie di equity, mezzanine e debito) Termini di utilizzo e rimborso dei prestiti Tasso d interesse applicato Commissioni per le banche Banche finanziatrici e ruolo ricoperto Pacchetto delle garanzie Covenants

48 Information memorandum È il documento di base che contiene tutti i principali elementi di un operazione Ha due obiettivi fondamentali: - Elaborare in modo analitico e coordinato il progetto definendone aspetti economici, giuridici e finanziari - Promuovere il finanziamento del progetto sui mercati finanziari

49 Le principali informazioni contenute nell information memorandum Descrizione del progetto Promotori e struttura societaria Quadro normativo di riferimento e rapporti con le istituzioni Costruzione delle opere Tecnologia del progetto Impatto ambientale Caratteristiche del mercato di riferimento Gestione dell iniziativa Contratti commerciali (fornitura di materie prime, contratti di cessione di prodotti, etc.) Modello economico-finanziario Struttura finanziaria del progetto Analisi di sensitività Garanzie ed aspetti assicurativi

50 Fase 2: L implementazione del progetto In questa fase sono definitivamente sottoscritti i contratti ed inizia la realizzazione del progetto: - Costruzione delle opere - Erogazione dei finanziamenti - Monitoraggio delle opere in costruzione Criticità: - È una fase molto delicata, perché di lunga durata (anche diversi anni) ed assenza di produzione di ricavi - Possono presentarsi problemi relativi all entrata in vigore dei contratti, pregiudicando la realizzazione stessa del progetto La fase termina con il collaudo delle opere

51 Fase 3: La gestione commerciale Consiste nella gestione operativa dell opera e si collega all incasso dei ricavi ed al servizio del debito Durante questo periodo le banche monitorano costantemente i conti economici del progetto, con attenzione al servizio del debito - Una società di revisione indipendente è incaricata di redigere situazioni finanziarie della società di progetto Il rimborso totale del debito indica il termine dell operazione di project financing dal punto di vista delle banche. Per i promotori l operazione può continuare; i flussi finanziari prodotti da questo momento sono a loro disposizione

52 Indice degli argomenti 1. Definizione e caratteristiche di un operazione di project financing 2. Il ruolo delle banche nelle operazioni di project financing 3. Lo sviluppo del progetto: la struttura dello Special Purpose Vehicle 4. Le fasi del project financing 5. Flussi di cassa 6. La progettazione della struttura finanziaria 7. Investimenti pubblici e finanza di progetto 8. Project finance initiative 52

53 Flussi di cassa e gestione dei rischi Ricavi monetari caratteristici Costi per acquisti di input Costi per manutenzione e riparazioni Costi per assicurazioni Imposte = Flusso di circolante della gestione corrente Variazione delle poste di circolante Investimenti netti in immobilizzazioni = Flusso di cassa operativo Take or pay agreement: contratti di acquisto incondizionato. Nel caso in cui lo SPV non possa fornire quanto promesso il compratore paga ugualmente ma lo SPV garantisce una fonte alternativa e l eventuale rimborso dei maggiori costi sostenuti dall acquirente Put or pay: il fornitore vende allo SPV volumi prefissati di input a prezzi prefissati. In caso di mancata fornitura il fornitore viene chiamato a reintegrare il maggior costo dovuto alla ricerca di altra fonte di input O&M agreement: contratto a prezzo fisso in cui il gestore assume il rischio dell andamento dei costi operativi Contratti di assicurazione Contratti di costruzione chiavi in mano

54 Dai FCO ai dividendi Flusso di cassa operativo (netto d imposta) Interessi passivi Rimborso del capitale = Flusso di cassa disponibile ± Accantonamento/prelievo a/da reserve account Contratto di finanziamento = Dividendi agli sponsor

55 La dinamica dei flussi operativi cumulati in un progetto d investimento 0 Fase di costruzione j Fase operativa k(pay-back) n tempo Termine del progetto Testing Nella fase di costruzione i flussi finanziari di natura operativa sono negativi; il fabbisogno di fondi deve trovare copertura nel pool di banche finanziatrici Dopo l istante j, il progetto entra nella fase operativa e inizia a produrre i ricavi, e quindi le entrate, destinati a spesare i costi della gestione Graficamente, la distanza tra il punto j e il punto k, che rappresenta il pay-back non attualizzato dell investimento, dipende dalla copiosità dei flussi di cassa operativi dopo il termine della fase di costruzione

56 Indice degli argomenti 1. Definizione e caratteristiche di un operazione di project financing 2. Ruolo delle banche nelle operazioni di project financing 3. Sviluppo del progetto: la struttura della SPV 4. Fasi del project financing 5. Flussi di cassa 6. Progettazione della struttura finanziaria 7. Investimenti pubblici e finanza di progetto 8. Project finance initiative 56

57 Analisi del fabbisogno finanziario complessivo Il fabbisogno finanziario complessivo deve coprire la somma di 5 elementi: 1. Il costo complessivo delle immobilizzazioni necessario per il completamento del progetto e la sua entrata in funzione 2. L ammontare di costi operativi ante-completamento del progetto (es. salari, utenze varie etc.) 3. Gli interessi necessari a remunerare il capitale di debito qualora dovuti prima che il progetto entri in funzione 4. L investimento iniziale nel capitale circolante netto commerciale 5. Un margine di sicurezza per coprire eventuali sottostime dei costi (cost overruns)

58 Fonti di copertura: l equity Il capitale azionario ricopre un ruolo molto importante: - Consente di sostenere e finanziare le fasi di progettazione, di studio ed analisi di fattibilità fino alla predisposizione del business plan da sottoporre ai finanziatori - Attribuisce al progetto un maggiore grado di bancabilità 3 modalità di conferimento: - Conferimento iniziale - Conferimento pro-rata - Conferimento finale Diverso grado di convenienza per lo sponsor Il capitale proprio non viene mai remunerato prima dell entrata in funzione del progetto. A partire da tale momento, inoltre, i creditori possono chiedere di aumentare i dividendi progressivamente. Aumentare il grado di equity è dunque una modalità per evitare che il PF nasconda un appalto mascherato, perché si disincentiva la SPV a disinteressarsi della gestione.

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