Milliman. Gestione degli investimenti per l assicurazione vita in Italia. Un approccio moderno. 30 novembre Aldo Balestreri Ed Morgan

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1 Milliman Gestione degli investimenti per l assicurazione vita in Italia. Un approccio moderno 30 novembre 2011 Aldo Balestreri Ed Morgan

2 2 Black Box o White Box? Senza trasparenza come possiamo avere la comprensione?

3 Agenda Il contesto L approccio ALM dinamico Considerazioni chiave L ottimizzazione delle strategie attraverso un approccio multidimensionale risk/return Conclusioni Q&A 3

4 4 Il contesto

5 Solvency II Solvency II sta spingendo in modo deciso le Compagnie a migliorare la propria gestione del rischio e a dotarsi di strumenti di valutazione più sofisticati, passando dalla logica del foglio di calcolo a quella di robusti e trasparenti modelli di valutazione. Allo stesso tempo la determinazione dei requisiti di capitale basati su criteri risk based, supportata dai migliorati strumenti di calcolo, permette di valutare strategie per l ottimizzazione dei profili di rischio/rendimento. All interno delle Compagnie i rapporti tra attuari e finanza si fanno più stretti e l interazione tra attivi e passivi, da sempre esistente nei prodotti assicurativi, viene rispecchiata nei processi di valutazione in modo più evidente che in passato. Si assiste ad una veloce e significativa crescita culturale, passando dalla mono dimensione (liability only) ad una pluridimensionalità di analisi (ALM stocastico). Cresce la necessità di dotarsi di strumenti e competenze per interpretare e padroneggiare l accresciuta quantità di dati prodotti. 5

6 Aspetti quantitativi di SII Per misurare le GS sotto Solvency II si ha bisogno di un modello che rifletta in maniera realistica le interazioni tra attivi e passivi. Il modello deve tiene conto delle azioni degli assicurati e delle azioni del management della compagnia che hanno un impatto sull ALM operativo. Questo è particolarmente importante in condizioni di mercato estreme. Il modello deve coprire una notevole varietà di prodotti assicurativi, tipologie di attivi (che includono bond, azioni, swap, altri derivati, ecc.), strategie per l asset allocation e logiche di calcolo per Solvency II. Un modello per l ALM stocastico deve riflettere l impatto e l interazione tra: - il mercato e le altre condizioni esterne - le azioni degli assicurati (ad es. frequenze di riscatto dinamiche) - le azioni del management (ad es. strategie di investimento future). Tutte queste funzionalità sono necessarie sotto Solvency II......anche usando la formula standard. 6

7 ORSA Superata la fase di implementazione del modello standard (al momento scelto dalla maggior parte delle Compagnie) il passo successivo è rappresentato dalla reale implementazione di un modello di analisi dei rischi, rappresentato dall ORSA (Own Risk Solvency Assessment), sinora forse sottovalutato nella maggior parte dei casi. Al di là di quello che richiede la normativa, l ORSA è una straordinaria opportunità per le Compagnie per dotarsi di efficaci strumenti di analisi del rischio. Nel campo dell analisi dei rischi finanziari, è fondamentale comprendere come le diverse metriche siano influenzate dalla strategia di investimento: fornire informazioni per supportare le decisioni sulla gestione degli investimenti e individuare le strategie migliori migliorare l Enterprise Risk Management (ERM) giocare un ruolo nello use test per l approvazione del modello interno Solvency II. È quindi fondamentale dotarsi di sistemi di valutazione molto flessibili nell implementazione delle diverse strategie d investimento. 7

8 Scenario una crisi Immaginiamo uno scenario teorico per il CFO di una compagnia: i valori degli attivi si sono mossi in modo inatteso si registrano minusvalenze significative, un calo dei nuovi affari e qualche aumento nei riscatti, creando la necessità di vendere parte degli attivi sarebbe necessario valutare se sia meglio realizzare gli attivi con minusvalenze per generare la liquidità necessaria o utilizzare investimenti più liquidi non è chiaro se sia il caso di provare a shiftare l asset allocation ad un target ideale o se Ie condizioni di mercato rendano questo troppo rischioso. Sono domande difficile che richiedono una comprensione profonda degli attivi e passivi e di come interagiscono ma spesso i modelli a nostra disposizione sono delle scatole nere che non ci permettono di capire bene le implicazioni delle diverse opzioni. 8

9 9 L approccio ALM Dinamico

10 Modelli di ALM dinamico Modelli di proiezione ALM anche molto sofisticati. Poco usati per investigare le strategie di investimento. La strategia di investimento è più spesso un input che un output. Strategia ALM dinamico Strategia Obiettivo : determinare la strategia ottimale utilizzando un sistema di proiezione ALM 10

11 Modelli di ALM dinamico L universo delle possibili strategie di investimento è molto grande.... come possiamo determinare qual è la migliore strategia per la nostra situazione ed il nostro appetito per il rischio? Universo delle strategie di investimento Asset allocation Smoothing client returns Use of derivatives Allocation by credit rating Duration matching Dynamic rebalancing Timing of realisation of gains and losses Iterazioni ripetute per ogni strategia da verificare Modello di attivi e passivi con interazioni fra di loro Analisi dei risultati sulla base di criteri definiti 11

12 Verso un modello di ALM dinamico Il primo passo è di tipo culturale. Creare un processo che coinvolga diverse funzioni, sponsorizzato dal top management, con responsabilità sulla strategia di investimento. Le principali funzioni coinvolte sono quella Attuariale, Investimenti, Risk Management, CFO, Marketing. Il processo dovrebbe essere definito in modo da produrre risultati condivisi che soddisfino tutte le esigenze, o almeno siano un compromesso accettabile tra le diverse priorità. Le implicazioni dei calcoli dovrebbero essere discusse con tutte le parti interne coinvolte, ad es. per verificare che non ci siano ostacoli o rischi pratici nell applicare la strategia ottimale identificata. 12

13 Componenti di un Modello di ALM dinamico Modello Attuariale Calcoli e Metriche Solvency II Strategie di Investimento Analisi 13

14 Componenti di un Modello di ALM dinamico Modello Attuariale Calcoli e Metriche Solvency II Strategie di Investimento Analisi 14

15 Modello di calcolo ALM di Milliman Sviluppato sul software MG-ALFA (Asset Liabilities Financial Analysis). Software personalizzato per il mercato e i portafogli italiani (inclusa doppia contabilizzazione Bilancio / GS). Gestisce tutti i prodotti assicurativi italiani e gli attivi in genere presenti nei portafogli delle compagnie (obbligazioni a tasso fisso e variabile, diverse categorie di titoli equity, fondi di investimento e derivati). Interazione attivi/passivi mensile. Lo stesso modello lavora sia in ambito deterministico che stocastico. Modellazione strategie di investimento molto versatile e facilmente customizzabile. Modellazione del comportamento dinamico degli assicurati. Completamente trasparente, modificabile e auditabile. 15

16 Modello e realtà a confronto Generalmente la vita reale è molto più complessa dei modelli che la rappresentano (ad es. ESG, stress test, ecc.), ma i modelli possono essere comunque piuttosto complessi e la strategia di investimento è spesso così semplificata da non essere ottimale nemmeno all interno degli stessi modelli. Modellare meglio la strategia di investimento può aiutare a identificare strategie più efficienti ed a ridurre la rischiosità reale, così come il VaR. Le compagnie usano spesso strumenti approssimativi per valutare l impatto delle diverse strategie di investimento, mentre i modelli di proiezione consentirebbero di rendere più sofisticate le analisi che guidano i processi decisionali. 16

17 Componenti di un Modello di ALM dinamico Modello Attuariale Calcoli e Metriche Solvency II Strategie di Investimento Analisi 17

18 Verso un modello di ALM dinamico Comprendere quali sono i fattori chiave e gli indicatori. Profittabilità di lungo periodo (ad es. Embedded Value, NAV). Misure di rischio (ad es. short e long-term EC, VaR, deviazione standard, SCR). Redditività per gli assicurati di breve e lungo periodo. Risultati di conto economico (local GAAP, IFRS). Allocazione del capitale alle varie linee di business e definizione del massimo rischio assumibile (risk appetite). 18

19 Calcoli e metriche Solvency II Definizione di varie metriche di valutazione delle strategie di investimento pensate per Solvency II, come misure di capitale (Net Asset Value) e misure di rischio (SCR). Ciò facilita una valutazione del profilo rischio/rendimento attraverso la frontiera efficiente dei risultati, che mostra graficamente il trade-off tra NAV e SCR. Selezione della strategia che minimizza il livello di rischio, dato il livello di profitto atteso. 19

20 Componenti di un Modello di ALM dinamico Modello Attuariale Calcoli e Metriche Solvency II Strategie di Investimento Analisi 21

21 Cosa intendiamo per strategia di investimento Asset allocation corrente. Regole per decidere come investire il cash o cosa vendere quando serve liquidità. Regole per ribalanciare il portafoglio oltre la gestione della liquidità (ad es. vincoli di duration matching o di asset allocation strategica). Regole per realizzare plus/minusvalenze anche se non sono necessarie delle vendite (ad es. per ottenere un rendimento target). Casi in cui queste regole dovrebbero essere modificate, ad es. come reagire in scenari estremi (periodi con tassi di interesse molto bassi o molto alti). 22

22 Strategie di Investimento Test di varie strategie di investimento e asset allocation partendo dall asset allocation corrente della compagnia. Le strategie prevedono la modifica del peso delle diverse asset class in modo da ribilanciare il portafoglio su un orizzonte temporale definito usando approcci che: operano per duration matching mantengono fissa l asset allocation con livelli di tolleranza predefiniti minimizzano la volatilità dei rendimenti tendono ad un certo risultato target modificano la composizione del portafoglio titoli, con riferimento ad es. a titoli a tasso fisso o variabile o intervenendo sulla duration dei nuovi investimenti includono l uso di derivati per l hedging del portafoglio. 23

23 Componenti di un Modello di ALM dinamico Modello Attuariale Calcoli e Metriche Solvency II Strategie di Investimento Analisi 24

24 25 L ottimizzazione delle strategie attraverso un approccio multidimensionale risk/return

25 Valutazione delle Strategie di Investimento Scenari Economici Il punto di partenza è la generazione degli scenari economici Cambio Strategia Investimento Sviluppo Frontiera Efficiente Analisi Ulteriori Verifiche 26

26 Valutazione delle Strategie di Investimento Scenari Economici Cambio Strategia Investimento Sviluppo Frontiera Efficiente Analisi In questo esempio, vengono valutate diverse asset allocation estreme. Di solito, nelle applicazioni reali vengono individuate strategie alternative più realistiche: - 100% in bond corporate - 100% in bond governativi con duration lunga - Aggiunta di interest rate caps per proteggere il portafoglio da un aumento dei tassi di interesse - strategia di disinvestimento che mitiga l effetto della realizzazione di plus e minusvalenze sul rendimento della gestione separata - aumento del 10% dell investimento in titoli equity - 100% in bond governativi a breve termine. Ulteriori Verifiche 27

27 Valutazione delle Strategie di Investimento Scenari Economici Cambio Strategia Investimento Sviluppo Frontiera Efficiente Analisi L obiettivo è la costruzione della frontiera efficiente per la ricerca del portafoglio ottimale. Esistono diversi obiettivi e vincoli. Aumentare il valore del NAV (misura di ritorno). Ridurre il livello dell SCR (misura di rischio). Massimizzare il rendimento per gli assicurati sul lungo periodo. Ulteriori Verifiche 28

28 Valutazione delle Strategie di Investimento Scenari Economici Cambio Strategia Investimento Sviluppo Frontiera Efficiente Analisi Ulteriori Verifiche Non è possibile includere tutto nella costruzione della frontiera efficiente, perciò anche il giudizio esterno deve essere utilizzato per bilanciare ogni aspetto. Una possibile conclusione è che, dati tutti i diversi vincoli, la strategia di investimento ottimale non si trova esattamente sulla frontiera efficiente. 29

29 Valutazione delle Strategie di Investimento Asset allocation alternative possono essere definite: Scenari Economici Cambio Strategia Investimento cambiando il peso delle classi di investimenti esistenti introducendo nuove classi di investimenti cambiando la proporzione tra tasso fisso e variabile cambiando la duration. Sviluppo Frontiera Efficiente Analisi Ulteriori Verifiche A questo punto per ognuna delle strategie di investimento si ha un impatto diverso e il modello ALM raggiunge l asset allocation target di ogni portafoglio minimizzando l impatto delle plus/minusvalenze. Sulla porzione bond di ogni portafoglio, il sistema di ALM può identificare titoli corporate e governativi, a tasso fisso o variabile e le diverse classi di rating (AAA, AA, A, BBB,...). Ciò significa che la matrice di allocazione del portafoglio può essere composta da molteplici combinazioni. 30

30 5.6 N A V GOV SHORT CAPS BASE SMOOTH 100% GOV EQUITY 100% CORP SCR 31

31 Esempio di Risultati La prima metrica di valutazione della strategia di investimento è stata il Net Asset Value (MVA MVL) di Solvency II insieme con l SCR. Come illustrato di seguito, la strategia ottimale sembrerebbe quella che investe il 100% in titoli governativi di breve durata Tuttavia La strategia ottimale che massimizza il rendimento per gli assicurati (nella tabella basato sull investimento di un premio unico di 100) su un periodo di 15 anni è la strategia ideata per smussare il rendimento della gestione separata. 32

32 33 Conclusioni

33 Siamo sbilanciati sul vuoto? La crisi dell Euro ha esposto le gestioni separate a rischi molto seri con potenziali implicazioni per l intero settore assicurativo Milliman ha stimato l esposizione delle compagnie di assicurazione europee ai titoli governativi «PIIGS» intorno 400bn, circa la metà di quella delle banche. Ma in confronto ai mezzi propri, l esposizione degli assicuratori è anche più importante (rispetto alle banche). In Italia le gestioni separate italiane sono la parte più importante di questo rischio. Le decisioni prese oggi sulla gestione ALM possono generare risultati amplificati sulla situazione finanziaria della compagnia nel futuro. Definire una strategia di investimento ottimizzata ed in grado di essere sufficientemente solida sotto vari possibili scenari futuri può essere un fattore critico per le compagnie. 34

34 Conclusioni L applicazione del modello di ALM dinamico mostra l effetto contrastante della remunerazione dell azionista e dell assicurato nella individuazione della strategia di investimento ottimale. Piuttosto che ricondurre tutto ad una singola frontiera efficiente, capace di inglobare tutti gli obiettivi proposti, è preferibile ricorrere ad un giudizio esterno. Il risultato ottenuto può differire da quello indicato inizialmente dall analisi della frontiera efficiente, basata esclusivamente su metriche legate alla remunerazione dell azionista. Prevedere il futuro è molto difficile. Sebbene non sia possibile attribuire l esatta probabilità ad un particolare scenario, è comunque importante comprenderne l implicazione sul valore e la rischiosità della compagnia e investigare come lo stesso scenario possa essere influenzato dalla strategia di investimento. Crediamo che nostro metodo «ALM DINAMICO» dia la possibilità di aumentare notevolmente la chiarezza che le compagnie possono avere sulle strategie di investimento. 35

35 37 Domande?

36 Aldo Balestreri Principal, Consulting Actuary Milliman S.r.l. Corso Europa, Milano T: Cell: aldo.balestreri@milliman.com Ed Morgan Principal, Consulting Actuary Milliman S.r.l. Corso Europa, Milano T: Cell: ed.morgan@milliman.com This presentation has been prepared for illustrative purposes only. It should not be further distributed, disclosed, copied or otherwise furnished to any other party without Milliman s prior consent. No reliance should be placed on the results or graphs presented herein and no inference made about the appropriateness of the information and different bases presented. In particular, independent verification and professional advice should be sought when establishing company bases and assumptions for the purposes of pricing, valuation and transaction purposes etc. Actual experience may be more or less favourable than the assumptions and illustrations presented in this presentation. To the extent actual experience differs from these, so will actual results differ from those presented. 38