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1 Globalizzazione economica Docente: Antonio Forte Lezione 09 Il fallimento del fondo LTCM - Long Term Capital Management (cap 2) I fallimenti societari (cap 2)

2 Il fallimento di LTCM - 1 Il fondo di investimento LTCM viene fondato nel 1994 da importanti uomini della finanza. Il team di operatori-fondatori include anche Robert Merton e Myron Scholes, creatori della famosa formula Black and Scholes per cui riceveranno il premio Nobel. Per investire bisogna versare minimo 10 milioni di dollari, lasciare i fondi per 3 anni almeno e le commissioni dei manager sono superiori alla media degli altri fondi. Il fallimento di LTCM - 2 Essendo un hedge fund LCTM non è soggetto a particolari norme. Può operare in tutti i mercati e non deve rispettare requisiti minimi di capitale. L operatività del fondo ha una rischiosità molto bassa in quanto le operazioni di vendita su uno strumento vengono compensate da acquisti su altri strumenti simili o su derivati. In questo modo si pensava di bilanciare il portafoglio di investimento e di guadagnare solo sugli arbitraggi.

3 Il fallimento di LTCM - 3 Poiché sono operazioni poco rischiose, rendono poco. Per avere, quindi, un rendimento adeguato, è necessario utilizzare una forte leva finanziaria. Che permette con poco capitale di fare scommesse molto elevate in valore. In questo modo si moltiplica il piccolo guadagno della singola operazione e si ottengono ottimi profitti. La leva di LTCM è la più alta in assoluto tra tutti i fondi allora esistenti. Il fallimento di LTCM - 4 I rendimenti ottenuti sono molto elevati. Ma sono più il frutto della leva che il frutto di operazioni particolarmente indovinate. Infatti il ROE(return on equity-?) era pari al 59% mentre il ROA (return on asset-?) era pari al 2,1%. L errore di fondo di LTCM è di ritenere molto bassa la rischiosità del suo portafoglio. Ad esempio, ritenevano talmente improbabile un calo del 45% del capitale che non sarebbe mai accaduto nella storia dell universo.

4 Il fallimento di LTCM - 5 I modelli statistici basati su valori storici avevano code molto sottili. Inoltre LTCM commette alcuni errori: Ma Restituisce parte del capitale ai soci, incrementando ancora la leva Inizia nuove forme di trading su cui non ha esperienza Poiché osserva un aumento oltre la media storica della volatilità dei mercati, costruisce scommesse sulla riduzione di tale volatilità. Il fallimento di LTCM - 6 Si verifica la crisi russa (siamo nel 1998). Ciò comporta un aumento degli spread (LTCM scommetteva sui restringimenti degli spread) e un aumento della volatilità internazionale. Proprio ciò che statisticamente non doveva mai accadere secondo le formule adottate da LTCM. LTCM perde 550 milioni il 21 agosto e 500 milioni il 21 settembre. Il capitale scende da 4,5 a meno di 1 miliardo.

5 Il fallimento di LTCM - 7 Poiché LTCM gestisce 100 miliardi di attivo e 1200 miliardi di derivati, basterebbe una perdita dell 1% per dichiarare fallimento (visto che il capitale è di 1 miliardo!) Se si verificasse il fallimento, tutti i derivati e le attività dovrebbero essere vendute provocando un crollo generalizzato e crisi a catena La Fed interviene per salvare il fondo facendolo comprare a 14 banche. Nel 2000 LTCM viene chiuso. Il fallimento di LTCM - 8 Perché la crisi di LTCM? Perché in quegli anni, come abbiamo visto, si verificano crisi a ripetizione: Thailandia, Malesia, Filippine, Corea, Giappone, Singapore, Russia. Le formule utilizzate per predire i rendimenti di obbligazioni e azioni (le formule di Merton and Scholes) non prevedevano il verificarsi di eventi così importanti e in così breve tempo. Le formule non riuscirono a prevedere l imprevedibile. La statistica fallì.

6 Il fallimento di LTCM - 9 Le crisi scatenarono il panico fra gli investitori e chi come LTCM aveva scommesso sul restringimento degli spread o sulla riduzione della volatilità si trovò ad operare in un mercato privo di direzione, che faceva ciò che nessuna formula poteva prevedere. Il problema è che l errore non è di aiuto ai regolatori del mercato! Il fallimento di LTCM - 10 Nonostante la complessità nel capire cosa contenesse LTCM e nonostante fosse chiaro il rischio dei suoi legami nel sistema, la Fed commise due errori: Negli anni seguenti lasciò che si sviluppasse il mercato dei derivati, che la leva finanziaria crescesse e che titoli derivati complessi inondassero il mercato finanziario Contribuì a diffondere l idea della Greenspan Put! Cioè, se qualche fondo o banca arriva sull orlo del fallimento c è la banca centrale che interviene in aiuto. Più azzardo morale! (crisi internet e crisi subprime!)

7 I fallimenti societari - 1 Tra fine anni 90 e inizio millennio sembra che le crisi dei Paesi emergenti si stiano placando. I Paesi colpiti dalle crisi, soprattutto quelli asiatici, compresa la lezione iniziano a premunirsi accumulando moltissime riserve in modo da poter rispondere a futuri attacchi speculativi. (legame Cina-USA) Ma mentre sembra più calma la situazione delle singole nazioni, l attenzione si sposta sulle imprese I fallimenti societari - 2 Si scopre che molte imprese non sono ciò che sembrano! Bilanci truccati, società di revisione corrotte, revisori interni inutili, vigilanza inesistente, mancanza di etica tutti fenomeni emersi nella prima decade del nuovo secolo. Imprese di caratura internazionale che vengono spazzate via perché si scopre essere costruite solo su pezzi di carta.

8 I fallimenti societari - 3 Molti di questi fenomeni si verificano negli USA: AllFirst, Enron, Global Crossing, ImClone, Tyco, WorldCom. Ma anche l Europa partecipa attivamente: Cirio, Parmalat, Vivendi. Ci concentriamo su due eventi di particolare importanza: Enron e Parmalat. I fallimenti societari - 4 Enron nasce nel 1985 Si occupa di gas naturale Nel 1989 inizia il trading del gas e in pochi anni diviene leader nei mercati inglese e americano. Si trasforma in società che gestisce il rischio e commercia strumenti finanziari di ogni tipo (da materie prime a derivati). Nel 2000 l 80% del fatturato proviene dal trading.

9 I fallimenti societari - 5 Il problema di Enron risiede fondamentalmente in un bug regolamentare che essa sfrutta a proprio vantaggio. Le SPE (Special Purpose Entities) possono non rientrare nei bilanci societari se si verificano determinate condizioni. Enron, quindi, crea moltissime SPE (circa 2000!) che sono società ad essa collegate e che operano secondo le sue direttive nel mercato del trading, ma che non vengono consolidate nei suoi bilanci. I fallimenti societari - 6 Da segnalare è anche il ruolo della società Andersen che è: revisore esterno, revisore interno, consulente su materie fiscali. Troppi conflitti di interesse. A ottobre 2001 comincia il collasso quando viene dichiarata una perdita di 638 milioni di Euro. Partono indagini della SEC, viene scoperta la struttura finanziaria nascosta, emergono perdite nascoste, le agenzie di rating declassano, il titolo in borsa si azzera (da 90 a 1$), i possibili acquirenti fuggono, il 2 dicembre viene dichiarata la bancarotta.

10 I fallimenti societari - 7 Parmalat viene fondata nel 1962 a Collecchio. Diviene con il tempo una delle più grandi imprese al mondo nel settore latte e suoi derivati Introduce per prima in Italia il Tetra Pak e il latte UHT. Diversifica l attività con il turismo Fa importanti acquisizioni e si quota in Borsa Apice: dipendenti e 135 stabilimenti I fallimenti societari - 8 La crescita si fonda su: Ricorso al debito Investimenti in Paesi a più forte crescita Focus su prodotti lattiero caseari ad alto valore aggiunto Diversificazione in altri comparti (turismo) A gennaio 2003 entra nel listino delle 30 maggiori società italiane e tutti ne raccomandano l acquisto. Ma a febbraio cominciano le preoccupazioni. Emergono strane perdite in bilancio.

11 I fallimenti societari - 9 Le agenzie di rating accendono fari e declassano La Consob chiede chiarimenti sulla liquidità in cassa e spuntano 520 milioni investiti nel fondo Epicurum alle isole Cayman. Fondi poi rivelatisi inesistenti! Non viene rimborsato un prestito di 150 milioni di euro. Il titolo viene sospeso. Bank of America certifica l inesistenza di 3,95 miliardi di depositi dichiarati in bilancio. I fallimenti societari - 10 Tanzi sarà arrestato. Viene chiamato Enrico Bondi alla guida della società che dopo qualche mese fa chiarezza sulla situazione: fatturato gonfiato di 1,5 miliardi, profitti gonfiati di 600 milioni, debito sottostimato di 12,5 miliardi. La società si riprende egregiamente e viene comprata dai francesi di Lactalis (che si prende anche una dotazione di cassa consistente, costruita con le azioni di responsabilità e i processi avviati da Bondi).

12 I fallimenti societari - 11 Anche per Parmalat c è il coinvolgimento delle società di revisione: Grand Thornton. Assicurano l esistenza di fondi inesistenti viziando la percezione del mercato. Le agenzie di rating si mostrano incapaci, declassando le società solo quando il dissesto è palese a tutti.

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