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1 Relazione semestrale al 30 giugno 2014 dei Fondi Comuni di Investimento Mobiliare Aperti Armonizzati istituiti e promossi da BancoPosta Fondi S.p.A. SGR e gestiti da Pioneer Investment Management SGRpA BancoPosta Obbligazionario Euro Breve Termine BancoPosta Obbligazionario Euro Medio-Lungo Termine BancoPosta Mix 1 BancoPosta Mix 2 BancoPosta Azionario Euro BancoPosta Azionario Internazionale BancoPosta Investimento Protetto 90 BancoPosta Extra

2 INDICE Relazione semestrale al 30 giugno 2014 dei Fondi Comuni di Investimento Mobiliare Aperti Armonizzati istituiti e promossi da BancoPosta Fondi S.p.A. SGR e gestiti da Pioneer Investment Management SGRpA BancoPosta Obbligazionario Euro Breve Termine BancoPosta Obbligazionario Euro Medio-Lungo Termine BancoPosta Mix 1 BancoPosta Mix 2 BancoPosta Azionario Euro BancoPosta Azionario Internazionale BancoPosta Investimento Protetto 90 BancoPosta Extra Nota Illustrativa Premessa Considerazioni generali Mercati Prospettive Regime di tassazione Eventi successivi Fondi BancoPosta Situazione Patrimoniale dei Fondi Altre informazioni 1

3 Premessa La Relazione Semestrale dei fondi al 30 giugno 2014 (ultimo giorno di borsa italiana aperta del I semestre 2014) istituiti e promossi da BancoPosta Fondi S.p.A. SGR (Società Promotrice) e gestiti da Pioneer Investment Management SGRpA (Società Gestore), è stata redatta dalla Società Gestore in conformità alle disposizioni emanate dalla Banca d Italia con Regolamento dell 8 maggio 2012 e successive modifiche. La Società Gestore assume piena responsabilità sulla completezza e sulla veridicità dei dati e delle informazioni contenute nel presente documento. La Relazione Semestrale si compone di una Situazione Patrimoniale accompagnata da una Nota Illustrativa che fornisce, tra l altro, indicazioni sia sulla politica di investimento seguita nella gestione del patrimonio dei fondi nel corso del semestre, sia sulle prospettive di investimento. Poste Italiane S.p.A. Società con socio unico Patrimonio BancoPosta, società controllante di BancoPosta Fondi S.p.A. SGR, rappresenta il Collocatore delle quote del fondo comune di investimento illustrato nella presente Relazione Semestrale. Considerazioni generali Nel corso del primo semestre del 2014 sono progressivamente migliorate le aspettative sul ciclo economico globale. Secondo gli ultimi dati del Fondo Monetario Internazionale (FMI), la crescita mondiale dovrebbe essere pari al 3,6% su base annua nel 2014 (3% il dato del 2013); i Paesi Sviluppati dovrebbero registrare una crescita del 2,2% (1,3% dato del 2013) a fronte di una crescita del 4,9% dei Paesi Emergenti e in via di sviluppo (4,7% dato del 2013). I dati riportati confermano pertanto il processo di convergenza dei tassi di crescita delle economie sviluppate e delle economie emergenti. In Area Euro, il PIL aggregato del primo trimestre, ultimo dato disponibile, ha proseguito la dinamica positiva avviata dal secondo trimestre del 2013 e ha evidenziato una crescita dello 0,2% trimestre su trimestre (da 0,3% del quarto trimestre 2013). L evoluzione su base annua, positiva per il secondo trimestre consecutivo, conferma la tendenza al miglioramento (0,9% anno su anno nel primo trimestre, da +0,5% del quarto trimestre 2013). Dall analisi delle singole componenti emerge la debolezza dei consumi delle famiglie (0,1% trimestre su trimestre da 0% del trimestre precedente); il miglioramento della spesa pubblica (0,3% trimestre su trimestre da -0,4% precedente); la decelerazione degli investimenti fissi (0,3% trimestre su trimestre da 0,9% precedente) e dell export (0,3% trimestre su trimestre da 1,4% precedente); la stabilizzazione della dinamica delle importazioni ( 0,8% trimestre su trimestre da 0,7% precedente). A livello di singolo paese, la Germania ha evidenziato una accelerazione nel primo trimestre (crescita pari a +0,8% trimestre su trimestre da 0,4% precedente). Anche in Spagna l economia ha evidenziato un miglioramento, con il PIL in crescita dello 0,4% trimestre su trimestre da 0,2% di fine Più debole è risultato invece l andamento del PIL francese, invariato nel primo trimestre (da 0,2% precedente). Tale debolezza trova conferma anche nei dati economici francesi a più alta frequenza, sia qualitativi che quantitativi. In calo su base congiunturale è risultato il PIL del Portogallo (-0,6% trimestre su trimestre da 0,5% precedente), effetto soprattutto del calo delle esportazioni (-1,9% trimestre su trimestre da 0,7% precedente). Deludente anche il report di contabilità nazionale italiano: dopo il ritorno su un sentiero di crescita, seppur contenuta, nell ultima parte del 2013 (0,1% trimestre su trimestre nel quarto trimestre 2013), il PIL è sceso dello 0,1% trimestre su trimestre nei primi tre mesi del I consumi delle famiglie hanno evidenziato una sostanziale stagnazione (0,1% trimestre su trimestre da 0% precedente). Con riferimento alle altre componenti della domanda emergono il miglioramento degli investimenti in attrezzature e macchinari (0,5% trimestre su trimestre da -0,7% precedente), il peggioramento dell attività nel settore costruzioni (-0,9% trimestre su trimestre da -0,5% precedente) e del dato relativo ai mezzi di trasporto (-7,7% trimestre su trimestre da 14,1% precedente). Il contributo alla crescita della domanda estera è risultato invece positivo e pari allo 0,2%, sintesi dell incremento dell export dello 0,8% trimestre su trimestre (da 1,2% precedente) e dell import dello 0,3% trimestre su trimestre (da 0,2% precedente). Negativo, in ultimo, il contributo alla crescita delle scorte (-0,2%): ciò costituisce tuttavia un fattore positivo per la crescita futura dell economia del paese. A livello di politica fiscale, ad aprile il Governo italiano ha presentato il Documento di 2

4 Economia e Finanza 2014 (DEF). Il documento evidenzia una revisione al ribasso della previsione di crescita del paese per l anno in corso (previsione attuale 0,8%) e un rinvio al 2016 del pareggio di bilancio strutturale. Quest ultima circostanza, collegata ad eventi eccezionali contemplati nella normativa nazionale, è stata approvata con voto a maggioranza assoluta da parte del Parlamento e comunicata alla Commissione Europea per il necessario passaggio comunitario. Nel documento finale di formalizzazione delle raccomandazioni all Italia sul programma nazionale di riforma e sul programma di stabilità 2014, la Commissione non ha formulato una puntuale richiesta di manovra aggiuntiva per il 2014; ha invece evidenziato che appaiono necessari sforzi aggiuntivi, in particolare nel 2014, per garantire la conformità ai requisiti del patto di stabilità e crescita. L istituzione comunitaria ha nuovamente posto l accento sulle riforme, ribadendo la necessità di alleggerire la pressione fiscale sui fattori produttivi, spostandola verso i consumi, i beni immobili e l ambiente; di portare avanti il piano di privatizzazioni; di migliorare il mercato del lavoro, il sistema burocratico e il sistema scolastico; di rafforzare la resilienza del settore bancario. L analisi della Commissione, conclusasi positivamente, ha assunto un particolare rilievo tenuto conto che l istituzione, a conclusione della valutazione sugli squilibri macroeconomici dei paesi europei realizzata lo scorso mese di marzo, aveva già inserito l Italia tra i paesi con squilibri macroeconomici eccessivi, focalizzandosi sull elevato peso del debito pubblico e sulla debole competitività esterna, entrambi identificati come conseguenza della bassa crescita della produttività. In chiave prospettica, i dati a maggiore frequenza e soprattutto gli indici di fiducia degli attori economici dell Area Euro segnalano un probabile miglioramento della congiuntura nei prossimi trimestri. Nello specifico, a giugno l indice di fiducia del settore manifatturiero, al livello di 51,8, e l indice di fiducia del settore servizi, al livello di 52,8, restano al di sopra del livello neutro di 50. Tale tendenza è comune anche agli indicatori di fiducia dei singoli principali paesi dell Area Euro, in particolare a quelli dei paesi periferici. Eccezione importante la Francia: quest ultimo paese ha registrato livelli degli indicatori citati inferiori al livello di 50 da maggio, con tendenza al peggioramento, anticipando pertanto un ulteriore indebolimento della congiuntura nell immediato futuro. Nel corso del semestre è proseguito il ridimensionamento dell inflazione, passata dallo 0,8% di fine 2013 allo 0,5% di giugno Ciò ha indotto la Banca Centrale Europea (BCE) ad adottare un ampio pacchetto di misure di politica monetaria espansiva lo scorso 5 giugno. Sul fronte dei tassi di politica monetaria, il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principale è stato ridotto dallo 0,25% allo 0,15%; quello sui depositi presso l Istituto Centrale è stato ridotto da 0% a -0,1%; quello sui rifinanziamenti marginali dallo 0,75% allo 0,4%. E stato inoltre deciso che le aste di rifinanziamento a due settimane e a tre mesi verranno realizzate con il meccanismo del tasso fisso e del pieno accoglimento della domanda fino a dicembre L elemento più nuovo del pacchetto è senz altro quello relativo alle nuove operazioni di rifinanziamento a lungo termine denominate Targeted Longer Term Refinancing Operations (TLTRO). Esse sono finalizzate a fornire supporto al credito al sistema produttivo, evitando di creare situazioni di bolla sul mercato immobiliare. A tal fine si sono esclusi i mutui ipotecari alle famiglie dai prestiti presi in considerazione per valutare l impegno degli istituti bancari a migliorare il credito alle imprese e quindi l eleggibilità a godere in maniera continuativa delle condizioni agevolate di accesso al credito presso la BCE. Il tasso applicato sulle operazioni sarà fisso e pari al tasso sulle operazioni di rifinanziamento principale in essere all accensione del prestito medesimo più uno spread fisso di 10 punti base. Tali operazioni di rifinanziamento, che potrebbero immettere nel sistema circa 1 trilione di Euro secondo quanto indicato dal Presidente Draghi nell ultima riunione di politica monetaria, unitamente agli sforzi profusi dai principali istituti di credito per migliorare i bilanci e ridurre la leva finanziaria, potrebbero favorire il recupero del normale funzionamento del meccanismo di trasmissione della politica monetaria e incrementare il credito al sistema produttivo. Ciò dovrebbe tradursi in una accelerazione del moltiplicatore della politica monetaria, con effetti positivi sul tasso di crescita dell Area Euro e sul mercato del lavoro, zavorrato da un tasso di disoccupazione al livello dell 11,6% a maggio. A livello di supervisione del sistema bancario europeo, nel semestre è stato raggiunto un accordo sul Meccanismo Unico di Risoluzione Bancaria (Single Resolution Mechanism). Esso dovrebbe entrare in vigore il 1 gennaio 2015; il capitale a disposizione degli interventi dovrebbe risultare pari a 55 mld che saranno versati nell arco di otto anni (il 70% della somma 3

5 indicata dovrebbe essere versata nei primi tre anni). Si tratta di un ulteriore tassello nel processo di formazione dell Unione Bancaria. Con riferimento al processo di valutazione degli attivi bancari avviato a fine 2013, ad aprile la BCE e la European Banking Authority (EBA) hanno inoltre diffuso le linee guida sui parametri da utilizzare negli stress test. Lo scenario avverso, che contempla una pluralità di fattori di rischio (situazione di stress nel settore immobiliare commerciale; crisi valutaria nell Europa dell Est e nell Europa Centrale; shock su titoli del debito sovrano che incide sui bilanci bancari sia in termini di valore degli attivi che in termini di costo del finanziamento) si traduce in un impatto negativo sul PIL delle principali economie del 5% - 6% cumulato su un orizzonte di tre anni. Nello scenario base le banche dovranno avere un rapporto capitale/attivi pesati per il rischio dell 8% che scende al 5,5% nell ipotesi di scenario avverso. La BCE ha specificato che eventuali carenze di capitale emerse dal generale processo di valutazione degli attivi dovranno essere coperte entro 6-9 mesi dalla pubblicazione dei risultati prevista per ottobre Nel Regno Unito, la posizione della Banca Centrale inglese (BoE) si pone su linee molto diverse da quelle della BCE. Il Governatore Carney, in un discorso tenuto lo scorso 12 giugno, ha infatti sottolineato che un eventuale incremento del tasso di politica monetaria possa essere deciso prima di quanto atteso dal mercato, quindi verosimilmente prima della fine dell anno. Tale apparente modifica di approccio di politica monetaria ha seguito di pochi mesi la revisione della cosiddetta forward guidance da parte dell istituto centrale. A febbraio infatti, a fronte del miglioramento del mercato del lavoro ad una velocità superiore alle previsioni, la BoE ha annunciato l avvio della seconda fase della forward guidance, abbandonando il riferimento univoco al tasso di disoccupazione (target 7%) ed enfatizzando il riferimento al più ampio concetto di output gap, ovvero la distanza tra il PIL potenziale e il PIL effettivo. L obiettivo dichiarato dalla BoE a febbraio, non rivisto successivamente, è la riduzione dell output gap dall 1-1,5% stimato a livelli prossimi allo 0% su un orizzonte temporale di 2-3 anni, mantenendo il tasso di inflazione in linea con il target del 2% e salvaguardando la stabilità finanziaria. La difficoltà di stimare l eccesso di capacità produttiva (ovvero la differenza tra PIL potenziale e PIL effettivo) presente nel sistema potrebbe determinare un ampia dispersione nelle stime della variabile tra i membri del Monetary Policy Committee (MPC), come peraltro già emerso anche dalle minute dell ultima riunione del Comitato dello scorso 4-5 giugno. Una eventuale revisione al ribasso della stima dell output gap da parte di alcuni membri del MPC renderebbe per costoro opportuni immediati interventi al rialzo del tasso ufficiale al fine di evitare l emergere di pressioni inflattive. Ciò appare peraltro coerente con la recente pubblicazione di dati economici forti. Il PIL del primo trimestre è infatti cresciuto dello 0,8% trimestre su trimestre e del 3,1% a/a (da, rispettivamente, 0,7% trimestre su trimestre e 2,7% anno su anno del quarto trimestre). Gli indici di fiducia delle imprese e dei consumatori continuano a segnalare un ulteriore miglioramento della congiuntura nei prossimi mesi (PMI manifatturiero di giugno a 57,5; PMI servizi di giugno a 57,7; fiducia dei consumatori non più su livelli negativi da maggio, per la prima volta dal 2005). Il tasso di disoccupazione, al livello del 6,6% nella rilevazione dell ILO di aprile, evidenzia inoltre la prosecuzione del miglioramento avviato a luglio I prezzi delle case sono saliti ancora dell 11,8% a maggio (Indice Nationwide): ciò rende comprensibile l affermazione del Governatore Carney secondo cui movimenti ampi negli indicatori del mercato immobiliare costituiscono la principale fonte di rischio per la domanda domestica. Al fine di limitare i rischi di accumulo di squilibri eccessivi sul mercato immobiliare, il Financial Policy Committee della BoE ha posto delle limitazioni all erogazione di mutui immobiliari. E stato pertanto introdotto il limite di non più del 15% del totale prestiti alla quota di mutui elevati rispetto al reddito (più di 4,5 volte il reddito del mutuatario). E stato inoltre disposto che i nuovi mutuatari siano in grado di fronteggiare un incremento di 3 punti percentuali dei tassi di interesse. A livello di Unione Europea, l esito delle elezioni parlamentari di maggio ha evidenziato un buon risultato per i partititi euroscettici, con l apprezzabile eccezione dell Italia dove gli elettori hanno espresso un voto favorevole al governo in carica. Alla luce dei risultati elettorali e delle potenziali coalizioni realizzabili, nel Consiglio Europeo di fine giugno è stato raggiunto l accordo preliminare sul Presidente della Commissione Europea nella persona di Jean-Claude Juncker. A luglio è previsto il necessario passaggio parlamentare per procedere alla nomina. Nel documento conclusivo del Consiglio Europeo è stata inoltre enfatizzata la necessità 4

6 di utilizzare gli spazi di flessibilità previsti dalle regole esistenti in materia di controllo dei bilanci pubblici; la focalizzazione sulle riforme strutturali che rilancino la crescita e migliorino la sostenibilità dei conti pubblici; l opportunità di procedere ad una valutazione più integrata degli interventi fiscali richiesti e delle riforme strutturali annunciate. Al fine di rilanciare la crescita, il documento richiama inoltre l importanza di utilizzare pienamente i fondi strutturali europei e di facilitare gli investimenti di lungo periodo, sviluppando a tal fine anche gli strumenti finanziari, tra cui quelli della Banca Europea degli Investimenti, e stabilendo il giusto quadro regolamentare di riferimento. In virtù di tale maggiore flessibilità nell applicazione delle regole, l Italia potrebbe avvantaggiarsi di un percorso di rientro dal debito pubblico meno stringente e di modalità di contabilizzazione degli investimenti pubblici nel deficit pubblico meno penalizzanti; ciò appare tuttavia subordinato all impegno a portare avanti un credibile piano di riforme. Negli Stati Uniti, la debolezza della crescita del PIL nel primo trimestre (-2,9% trimestre su trimestre, il peggior risultato degli ultimi 5 anni), imputabile anche alle cattive condizioni metereologiche, è stata seguita da una accelerazione sia delle vendite al dettaglio che della produzione industriale. Nel settore immobiliare le vendite di case esistenti, in calo nei primi tre mesi dell anno su base mensile (-2% mese su mese in media), hanno registrato una tendenza al rialzo nei mesi di aprile e maggio (+3,2% mese su mese in media). Una dinamica simile è stata registrata dalle vendite di case nuove, più strettamente legate all andamento del PIL perché con impatto diretto sulle spese per costruzione (-2,4% su base mensile il dato medio del primo trimestre, +11% il dato medio di aprile-maggio). Particolarmente interessante è l andamento del mercato del lavoro: il tasso di disoccupazione è passato dal livello del 6,7% di dicembre 2013 al livello del 6,1% di giugno; il numero di nuovi posti di lavoro creati è passato dalle 84 mila unità di dicembre 2013 alle 288 mila unità di giugno. Anche gli indicatori qualitativi sono migliorati: l ISM del settore manifatturiero è passato da 52,7 medio del primo trimestre a 55,2 medio del secondo trimestre; l ISM del settore non manifatturiero è passato da 52,8 medio del primo trimestre a 55,8 medio del secondo trimestre. La fiducia dei consumatori è migliorata dal livello di 80,52 valore medio nel primo trimestre al livello di 83 medio del secondo trimestre. L avvicinamento del tasso di disoccupazione al livello del 6,5% indicato nei Comunicati di politica monetaria come riferimento per pianificare eventuali interventi sul tasso ufficiale ha indotto il Federal Open Market Committee (FOMC), braccio operativo della Federal Reserve (FED) ad escludere il riferimento diretto a tale variabile nel Comunicato di marzo La FED ha successivamente ribadito che il tasso di politica monetaria dovrebbe rimanere sui livelli attuali per un considerevole periodo di tempo, soprattutto se il tasso di inflazione rimarrà su livelli inferiori all obiettivo (target: variazione annuale del deflatore dei consumi 2% a/a; 1,8% la rilevazione di maggio 2014). Nel Comunicato di politica monetaria del giugno è stato altresì ribadito che, anche quando l economia si sarà riportata su livelli di crescita e inflazione in linea con gli obiettivi dell istituto, il tasso ufficiale potrebbe rimanere su un livello basso rispetto a quello identificato come equilibrio di lungo termine. Ciò appare in linea con le dichiarazioni del Presidente Yellen sulla persistenza di effetti negativi della Grande Recessione sull economia per un lungo periodo di tempo. La FED ha tuttavia avviato un, seppur graduale, processo di normalizzazione della politica monetaria con la riduzione degli acquisti di attività finanziarie sul mercato dal livello di $ 85 miliardi di dicembre 2013 al livello di $ 35 miliardi di giugno. In Giappone, il PIL del primo trimestre è cresciuto dell'1,6% su base trimestrale e del 3% su base annua (da, rispettivamente, 0,1% trimestre su trimestre e 2,5% anno su anno). Il tasso di inflazione è passato dall'1,6% di dicembre 2013 al 3,7% di maggio Il recupero dei prezzi al consumo è una diretta manifestazione dell'efficacia della politica reflattiva del Governo Abe e ha contribuito a ridimensionare le aspettative sull adozione di nuove misure di allentamento quantitativo da parte della Bank of Japan (BoJ). Lo scorso 24 giugno l esecutivo ha inoltre approvato un pacchetto di riforme strutturali. Tra le misure si pone in evidenza la riduzione della tassazione sulle imprese a partire dal 2015 (dall attuale 35% a livelli inferiori al 30%). Nel pacchetto si fa inoltre riferimento all introduzione di una maggiore liberalizzazione nei settori più regolamentati: agricoltura, servizi medici, mercato dell energia. Con riferimento al mercato del lavoro, si prevede di favorire l ingresso di lavoratori stranieri qualificati; per i meno qualificati è previsto un percorso limitato per fronteggiare le carenze di manodopera in alcuni settori, come quello delle costruzioni. Con riferimento al 5

7 secondo incremento dell IVA nell ottobre 2015, Abe ha dichiarato che il Governo adotterà la decisione entro fine anno, dopo aver valutato l andamento dell economia nel terzo trimestre. In Cina, il PIL del primo trimestre 2014 ha evidenziato una crescita del 7,4% anno su anno, in calo dal 7,7% di fine Il rallentamento è stato determinato soprattutto dalla debolezza degli investimenti fissi, a sua volta legata alla debolezza degli investimenti residenziali. Al fine di ridurre i rischi di un marcato ridimensionamento della crescita, la People s Bank of China (PBoC) ha guidato verso il basso il valore dello yuan introducendo una più ampia banda di oscillazione giornaliera della valuta. Apprezzabile è il costante impegno delle autorità cinesi ad evitare un rallentamento eccessivo dell economia, senza deviare troppo dall obiettivo di sviluppo più sostenibile nel lungo termine. A giugno sono stati pertanto allentati i vincoli all erogazione del credito, con focalizzazione a favore dei prestiti alle piccole e medie imprese e al settore rurale. E stato altresì adottato un mini pacchetto di stimolo fiscale che mira ad accelerare le spese in infrastrutture. In India, la Banca Centrale ha adottato misure per limitare il deflusso di capitali e l'eccessivo deprezzamento della valuta con l'aumento del tasso di riferimento di 25 punti base a inizio semestre (dal 7,75% all'8%). Nei mesi successivi l attenzione degli operatori internazionali si è focalizzata sulle elezioni per il rinnovo del Parlamento. La consultazione elettorale si è conclusa con il successo del Partito nazionalista di Narendra Modi (BJP), percepito come più incline all'adozione di importanti riforme economiche ed istituzionali. E' stato sconfitto, invece, il partito della famiglia Gandhi (Congress), penalizzato dal contesto di bassa crescita (Pil del primo trimestre 4,6% su base annua, stesso dato di fine 2013), alta inflazione (8,28% a maggio da 9,87% di dicembre 2013), debole leadership, diffusa corruzione. Il partito BJP, che ha ottenuto il 31% dei voti nazionali e il 52% dei posti in Parlamento, nell azione di governo dovrà focalizzarsi su una pluralità di questioni. Le principali sono la stabilizzazione di una economia fragile; il miglioramento del bilancio pubblico, con implicazioni in termini di riduzione dei sussidi e ampliamento della base impositiva; l incremento della trasparenza dei bilanci bancari, appesantiti da elevati prestiti problematici; il miglioramento del mercato del lavoro; lo sviluppo di un mercato unico; la focalizzazione della banca centrale sulla lotta all inflazione; il ridimensionamento dello squilibrio di partite correnti con l estero. Mercati La dinamica dei mercati finanziari è stata influenzata in misura rilevante dalle aspettative sulla crescita dell economia mondiale e sull evoluzione della politica monetaria delle principali banche centrali. L inizio del semestre è stato caratterizzato dalla pubblicazione di deludenti dati economici statunitensi, dall avvio del processo di ridimensionamento degli acquisti di attività finanziarie sul mercato da parte della FED e dalle preoccupazioni sulla capacità dell area emergente di proseguire su un sentiero di crescita apprezzabile e di non subire un eccessivo ridimensionamento dei flussi di investimento a fronte del calo della liquidità indotto dalla FED. Ciò ha determinato prese di profitto sulle attività finanziarie percepite come più rischiose e tensioni sulle valute emergenti. Tra i mercati azionari le prese di profitto sono state maggiori sugli indici azionari giapponesi; la conversione in Euro è risultata tuttavia premiante, tenuto conto dell apprezzamento dello yen che ha beneficiato del ruolo di valuta rifugio in un contesto di maggiori tensioni. Gli indici azionari dei paesi emergenti hanno invece evidenziato dinamiche negative sia in valuta locale che in Euro. A fine gennaio, l indice MSCI World in Euro ha pertanto registrato un calo dell 1% circa (-3,42% in dollari Usa). Sui mercati obbligazionari si è registrato un generalizzato calo dei tassi di rendimento sui titoli di Stato dei paesi core, percepiti come attività con livello di rischio basso. La ricerca di rendimento, in un contesto di migliorata governance europea e risultati importanti sul fronte dei conti pubblici nazionali, ha continuato a favorire i titoli di Stato dei paesi periferici europei, con un calo dei tassi di rendimento più marcato sulla parte a medio-lungo termine. Il differenziale rispetto ai titoli tedeschi, sulla scadenza a dieci anni, è pertanto passato da 216 punti base per l Italia e 221 punti base per la Spagna di fine dicembre a, rispettivamente, 210 punti base e 198 punti base di fine gennaio. I rendimenti sui titoli obbligazionari societari europei, in particolare quelli a più alto merito di credito che seguono maggiormente l andamento dei titoli di Stato dei paesi core, hanno registrato un calo più contenuto rispetto agli omologhi governativi, determinando un allargamento dei rispettivi spread. Nel mese 6

8 di febbraio, i segnali positivi per la dinamica della crescita globale e la conferma dell orientamento estremamente accomodante delle principali banche centrali hanno indotto gli investitori a ridimensionare la propria avversione al rischio, premiando le attività finanziarie più esposte al ciclo, in particolare il mercato azionario e i titoli obbligazionari a spread. Nello specifico, i mercati azionari USA hanno trovato supporto nelle accomodanti prese di posizione della FED. L istituto centrale, pur affermando la prosecuzione della riduzione degli acquisti di attività finanziarie nei mesi successivi, ha infatti enfatizzato la necessità di monitorare i dati economici per adeguare in modo opportuno il processo di normalizzazione della politica monetaria, ridimensionando le preoccupazioni per variazioni repentine dell orientamento di politica monetaria. In Area Euro si è distinto positivamente il mercato azionario italiano, sostenuto dalle aspettative sulla forza riformatrice del nuovo esecutivo Renzi insediatosi il 22 febbraio. Il recupero degli indici azionari dei paesi emergenti è stato invece contenuto, tenuto conto del permanere di preoccupazioni sull evoluzione della crescita economica della Cina. Le incertezze sulla capacità del Giappone di mantenere un ritmo di crescita soddisfacente, alimentate dall aumento dell Iva entrato in vigore ad aprile, hanno continuato ad indebolire gli indici azionari del paese. Gli andamenti descritti si sono tradotti in un rialzo mensile dell indice MSCI World in Euro del 2,53% ( 5,01% in dollari USA). Sui mercati obbligazionari, la ricerca di rendimento ha continuato a premiare i titoli obbligazionari governativi dei paesi periferici europei. Le agenzie di rating hanno tradotto i passi avanti compiuti da questi ultimi in materia di politica fiscale e politica di sviluppo in miglioramenti dell Outlook (sull Italia da parte di Moody s, da Negativo a Stabile, lo scorso 14 febbraio) o del rating (sulla Spagna da parte di Moody s, da Baa3 a Baa2 con Outlook Positivo, lo scorso 21 febbraio). Il differenziale rispetto ai titoli tedeschi, sulla scadenza a dieci anni, è pertanto sceso a 186 punti base per l Italia e a 188 punti base per la Spagna. I rendimenti sui titoli obbligazionari societari europei, in particolare quelli a più basso merito di credito, hanno dal canto loro registrato un calo più marcato rispetto ai rendimenti sui governativi core, beneficiando del miglioramento del sentiment degli operatori sulla crescita che fornisce supporto ai fondamentali delle società; ciò ha determinato un restringimento dei rispettivi spread. A marzo, i mercati obbligazionari internazionali sono stati particolarmente influenzati dalle dichiarazioni delle banche centrali. Nel corso del mese, la curva dei rendimenti USA ha evidenziato movimenti al rialzo su tutte le scadenze. Il riferimento del Presidente della FED, Yellen, a un eventuale rialzo del tasso ufficiale dopo circa 6 mesi dall esaurimento dell allentamento quantitativo, verosimilmente nella prima metà del 2015, espresso nel corso della conferenza stampa che ha fatto seguito alla riunione di politica monetaria del marzo, ha infatti spostato verso l alto la curva dei rendimenti, con intensità maggiore sulle scadenze a breve e medio termine. Alla luce di tale reazione, in un intervento del 31 marzo il Presidente Yellen ha cercato di ridimensionare le preoccupazioni per interventi al rialzo sul tasso ufficiale anticipati rispetto a quanto precedentemente previsto dagli operatori finanziari. Ella ha pertanto enfatizzato la necessità di proseguire con l orientamento estremamente accomodante della politica monetaria USA, tenuto conto dell ampio bacino di risorse inutilizzate nell economia, favorendo un successivo ridimensionamento dei rendimenti che ha più che compensato i precedenti aumenti accumulati nel corso del mese solo sulle scadenze a breve termine. Per contro, le dichiarazioni della BCE a favore di nuove misure di politica monetaria accomodante hanno determinato uno spostamento verso il basso della curva dei rendimenti europea. L importanza di ulteriori misure di politica monetaria espansiva per evitare il manifestarsi di una spirale deflattiva pericolosa ha reso particolarmente apprezzabili le aperture del Presidente della Banca Centrale tedesca e del Presidente della Banca Centrale finlandese a forme di allentamento quantitativo, tenuto conto delle posizioni molto critiche precedentemente manifestate dai due membri del Comitato di politica monetaria. I titoli di Stato dei paesi periferici hanno continuato ad evidenziare le migliori performance. Positivo in termini di auspicabile interruzione del circolo vizioso tra crisi del settore bancario e solvibilità degli Stati sovrani è risultato l accordo raggiunto nel mese a livello comunitario sul Meccanismo Unico di Risoluzione Bancaria (Single Resolution Mechanism). Nel mese i rendimenti del BTP si sono portati sui livelli del Lo spread rispetto al Bund è sceso al livello di 173 punti base. L indicatore relativo ai titoli governativi spagnoli è passato al livello di 166 punti base. Positivo anche 7

9 l andamento del credito europeo che ha evidenziato un calo dei rendimenti soprattutto per effetto della contrazione degli spread su tutte le classi di rating. Particolarmente positivo il settore finanziario, che ha goduto di un ridimensionamento del premio al rischio richiesto dagli investitori a seguito del processo di rafforzamento degli indicatori patrimoniali del settore. Con riferimento ai mercati azionari, l evoluzione della crisi ucraina, con potenziali impatti negativi sugli scambi commerciali e sull export e i dati cinesi deludenti hanno penalizzato le piazze europee direttamente coinvolte, come quella russa, o più esposte in termini di export, come quella tedesca. Diverso l andamento dei mercati azionari dei paesi periferici europei, ancora sostenuti dall interesse degli investitori internazionali per le valutazioni attraenti. Sui mercati azionari USA le tensioni geopolitiche e l incertezza sull evoluzione della politica monetaria sono state compensate dalla pubblicazione di dati economici confortanti. Il nervosismo degli investitori ha portato tuttavia a premiare i settori più difensivi. Ancora in calo l indice giapponese, ancora penalizzato dalle preoccupazioni sull effetto dell aumento dell Iva sui consumi personali e quindi sulla crescita. Tra gli emergenti, va segnalato il calo dell indice azionario cinese, tenuto conto delle preoccupazioni sulla dinamica della crescita e sulla stabilità finanziaria del paese. La sintesi degli andamenti descritti è stato un rialzo del MSCI World in Euro dello 0,36% in Euro, pari allo 0,14% in dollari Usa. Ad aprile, l orientamento estremamente accomodante delle principali banche centrali internazionali ha continuato a sostenere i mercati obbligazionari, soprattutto quelli dei paesi periferici europei. I titoli di Stato tedeschi, dal canto loro, hanno registrato rendimenti in calo soprattutto sulla parte a lungo termine della curva, tenuto conto della bassa inflazione e della debole crescita. Nello stesso mese l agenzia di rating Fitch ha alzato il rating sulla Spagna da BBB a BBB+ con Outlook Stabile. L effetto degli andamenti descritti è stato il calo dello spread sulla scadenza decennale tra titoli di Stato italiani e i titoli di Stato tedeschi dal livello di 173 punti base di fine marzo al livello di 160 punti base di fine aprile; l equivalente spagnolo è passato dal livello di 166 punti base al livello di 155 punti base. Con riferimento ai mercati azionari, tra i paesi sviluppati si si sono messi in evidenza gli indici europei rispetto a quelli USA, continuando a beneficiare delle valutazioni particolarmente interessanti, a fronte del calo dell indice giapponese e della generale debolezza dei paesi emergenti, pur se con singole storie positive. In sintesi, l indice MSCI World in Euro ha evidenziato solo un limitato rialzo (0,42%), pari all 1,02% in dollari Usa. A maggio, le attese per l adozione di nuove misure di politica monetaria espansiva, sia convenzionale che non convenzionale, da parte della BCE, da un lato, e dati di crescita e inflazione deludenti, dall altro, hanno favorito ulteriori cali dei tassi di interesse dei paesi europei core. I titoli di Stato dei paesi periferici sono stati sostenuti ancora dal generale posizionamento di sottopeso sull asset class da parte degli investitori istituzionali, retaggio delle fasi più acute della crisi del debito sovrano che ha richiesto un successivo incremento delle posizioni in un contesto di prosecuzione del rialzo delle quotazioni. Nello stesso mese l agenzia di rating Standard & Poor s ha alzato il rating sulla Spagna da BBB- a BBB con Outlook Stabile. Con specifico riferimento all Italia, il mercato dei titoli di Stato ha sofferto nella prima parte del mese a causa delle incertezze sull esito delle elezioni europee del 25 maggio; lo spread sulla scadenza decennale rispetto al Bund si è pertanto portato verso il livello di circa 190 punti base. L esito delle elezioni, favorevole al Governo in carica, ha determinato un successivo ridimensionamento dell indicatore, tornato sul livello di circa 160 punti base. L equivalente spagnolo, dopo aver raggiunto il livello di 174 punti base a ridosso della scadenza elettorale, è sceso verso il livello di 150 punti base. Positivo l andamento anche dei mercati azionari, sia dei paesi sviluppati che dei paesi emergenti, con l esclusione di situazioni specifiche caratterizzate da singole criticità. Il mercato azionario italiano, dal canto suo, ha risentito delle preoccupazioni sull esito delle elezioni europee, senza poi recuperare interamente dopo la diffusione dei risultati positivi per il governo in carica. L andamento mensile dell indice MSCI World in Euro si è tradotto in un incremento del 3,61% in Euro e dell 1,97% in dollari USA. A giugno, l adozione di importanti misure di politica monetaria espansiva da parte della BCE, in particolare il taglio del tasso ufficiale dallo 0,25% allo 0,15% e il taglio del tasso sui depositi dallo 0% al -0,1%, ha spinto verso il basso i tassi sul mercato monetario e sul mercato obbligazionario governativo europei. Lo spread sul decennale italiano rispetto al Bund, dopo essersi portato al livello di 140 punti base nel corso del mese, ha chiuso il semestre a 160 punti base, evidenziando una sostanziale stabilità rispetto al livello del mese precedente. 8

10 L indicatore relativo al mercato spagnolo, dopo esser sceso al livello di 120 punti base è risalito al livello di 142 punti base di fine giugno, comunque in calo rispetto al mese precedente. In USA, i tassi governativi a breve termine sono rimasti sostanzialmente stabili mentre i tassi a lungo termine hanno registrato una marginale tendenza al rialzo, a fronte di dati economici forti bilanciati però da un atteggiamento estremamente cauto della FED. Con riferimento al mercato obbligazionario societario europeo, si è registrato un miglior andamento dei segmenti con più alto merito di credito, che hanno beneficiato sia del calo dei tassi core che dell ulteriore ridimensionamento del rischio specifico a fronte dell impegno della BCE a favorire il flusso di credito al settore privato. Sui mercati azionari, positivo è stato l andamento del mercato azionario statunitense che ha trovato supporto nei buoni dati di crescita e nelle rassicurazioni della FED, ponendo in secondo ordine le preoccupazioni per l emergere di rischi geo-politici in Iraq e per il conseguente incremento del prezzo del petrolio. Gli indici USA si sono pertanto portati su livelli storicamente alti. Meno brillanti invece i mercati azionari europei. Alla base di tale andamento la pubblicazione di dati economici inferiori alle attese che ha più che compensato l effetto delle decisioni di politica monetaria espansiva da parte della BCE e ha indotto a prese di profitto soprattutto sui mercati che avevano accumulato dinamiche più positive. Il mercato giapponese ha proseguito l andamento positivo avviato nel mese di maggio, pur non riuscendo a recuperare le perdite accumulate da inizio anno. L annuncio del pacchetto di riforme strutturali da parte del Governo Abe, seppur ancora da definire nei dettagli, e i dati economici in miglioramento hanno infatti favorito il recupero dei corsi azionari del paese. Positivo anche l andamento dei mercati emergenti, in particolare il mercato indiano, sostenuto dall esito delle elezioni parlamentari a favore di un governo riformista, e il mercato cinese, sospinto da dati positivi e dall adozione di misure di politica economica espansiva. La combinazione degli andamenti descritti è stato un rialzo mensile dell indice MSCI in Euro pari all 1,45% (1,79% in dollari USA). Sull intero semestre, il MSCI World in Euro ha registrato un incremento del 7,45% ( 6,50% in dollari Usa). Il livello assoluto dei rendimenti sui titoli di Stato italiani ha riflesso la dinamica descritta. Il rendimento a dieci anni si è portato dal livello del 4,1% di fine 2013 al livello del 2,9% di metà maggio. Le preoccupazioni sull esito delle elezioni europee hanno successivamente spinto l indicatore al livello di circa il 3,3% per poi chiudere il semestre al livello del 2,8%. L equivalente rendimento spagnolo ha seguito un andamento simile, portandosi dal livello del 4,14% di fine 2013 al livello del 2,87% di metà maggio per poi risalire al 3,1% a ridosso delle elezioni europee e chiudere il semestre al 2,65%. La dinamica del tasso a dieci anni tedesco ha evidenziato un progressivo calo dai valori prossimi all 1,96% a fine 2013 all 1,25% di fine giugno, riflettendo il basso livello del tasso di crescita e del tasso di inflazione e l impegno della BCE a lasciare invariati i tassi di politica monetaria per un esteso periodo di tempo. Passando alla parte a breve delle diverse strutture a termine, il rendimento sul titolo di Stato italiano a due anni si è portato dal livello dell 1,13% di fine 2013 al livello dello 0,74% di metà maggio per poi portarsi all 1% circa in concomitanza con le elezioni europee e poi scendere verso lo 0,58% a fine giugno. L equivalente rendimento spagnolo è sceso dall 1,5% di fine 2013 al livello dello 0,46% di fine giugno, con una temporanea risalita verso 0,86% a metà maggio. La dinamica del tasso a due anni tedesco ha risentito molto delle modifiche della propensione al rischio degli investitori e delle azioni della BCE: il rendimento si è portato dal livello dello 0,24% di fine 2013 a livelli prossimi allo 0% di fine gennaio per poi risalire verso 0,21% nella parte centrale del semestre e chiudere a giugno al livello prossimo allo 0% a fronte di un orientamento estremamente accomodante della BCE. Passando ai mercati obbligazionari statunitensi, il rendimento sul titolo di Stato a dieci anni si è portato dal livello del 3% di fine 2013 al livello del 2,6% di fine gennaio per poi risalire verso il livello del 2,8% ad aprile, a fronte di dati economici confortanti. Alla luce della conferma dell orientamento estremamente accomodante della FED, l indicatore ha raggiunto il livello del 2,4% a fine maggio per riportarsi verso il 2,5% a fine giugno. Sul mercato obbligazionario societario europeo, il calo dei rendimenti e del differenziale di interesse rispetto ai governativi core è stato più marcato per le categorie a più basso merito di credito (categoria Investment Grade: rendimento in calo di 55 punti base; differenziale di interesse in calo di 14 punti base; categoria High Yield: rendimento in calo di 67 punti base; differenziale di interesse in calo di 30 punti base). Il ridimensionamento del rischio di credito riflette il miglioramento della congiuntura economica e l impegno 9

11 della BCE a favorire il recupero del credito alle imprese. A livello settoriale, gli sforzi profusi dai principali istituti di credito per migliorare e rafforzare i bilanci e ridurre la leva finanziaria hanno determinato un apprezzabile calo dei rendimenti sui titoli obbligazionari del settore. L attenzione alla qualità dei propri attivi e alla propria solidità patrimoniale va messa in collegamento con la prosecuzione del processo di valutazione degli attivi bancari da parte della BCE con la diffusione delle linee guida sui parametri da utilizzare negli stress test. Il calo del rendimento per il settore finanziario è stato pari a 55 punti base; il calo del differenziale di interesse è stato pari a 18 punti base; il segmento relativo ai subordinati ha evidenziato un calo del rendimento di 31 punti base e un calo del differenziale di interesse di 32 punti base. Con riferimento al mercato obbligazionario statunitense, il calo dei rendimenti è stato più contenuto, riflesso anche del fatto che negli Stati Uniti l economia si trova in una fase più avanzata del ciclo economico, con implicazioni anche in termini di incremento del livello di leva finanziaria delle imprese. (categoria Investment Grade: rendimento in calo di 34 punti base; differenziale di interesse in calo di 19 punti base; categoria High Yield: rendimento in calo di 55 punti base; differenziale di interesse in calo di 44 punti base). Sul mercato obbligazionario emergente, sostenuto dall interesse degli investitori internazionali in virtù dei buoni fondamentali e dei rendimenti interessanti, le emissioni governative in valuta forte hanno registrato un calo del rendimento di 75 punti base e un calo del differenziale di interesse rispetto ai titoli di Stato Usa di 42 punti base. Gli stessi indicatori per le emissioni societarie in valuta forte sono pari, rispettivamente, a 60 e 30 punti base. PRINCIPALI INDICI DI MERCATO Azionario Variazioni* USA S&P 500 Index (Dollaro USA) 6,47% Dow Jones (Dollaro USA) 1,95% Nasdaq (Dollaro USA) 6,11 % Europa Eurostoxx 50 Index (Euro) 4,11% DAX Index (Euro) 2,94% CAC 40 Index (Euro) 3,44% FTSE 100 (Sterlina) 0,19% Pacifico Nikkei (Yen) -6,93% Hang Seng Index (Dollaro HKD) -0,23% Italia FTSE Mib (Euro) 12,21% Obbligazionario Variazioni** Europa Germania 1-3 anni (Euro) 0,43% Germania 3-5 anni (Euro) 2,30% Germania 7-10 anni (Euro) 6,99% Italia Italia 1-3 anni (Euro) 2,08% Italia 3-5 anni (Euro) 5,85% Italia 7-10 anni (Euro) 11,23% Corporate Europa Citigroup Eurobig 1-3 1,27% Citigroup Eurobig 3-5 3,45% Citigroup Eurobig ,47% * Variazioni dei prezzi dal 30 dicembre 2013 al 30 giugno 2014 (fonte Bloomberg). **Variazioni complessive calcolate in base ai livelli degli indici di settore Citigroup (fonte Bloomberg); gli indici obbligazionari sono rappresentativi dell andamento dei titoli con scadenza all interno del segmento considerato (1-3 anni, 3-5 anni, 7-10 anni) Per quanto riguarda le valute, la Moneta Unica si è portata dal livello di 1,38 di fine 2013 al livello di 1,37 fine giugno. Tale andamento è il risultato di forze contrastanti che hanno impedito movimenti marcati del rapporto di cambio. La posizione di attivo di parte corrente dell Area Euro e i flussi di investimenti di operatori finanziari internazionali verso i mercati europei hanno fornito supporto all Euro. Il differenziale di crescita a favore degli Stati Uniti e il diverso orientamento di politica 10

12 monetaria delle due banche centrali, con l avvio del processo di normalizzazione delle condizioni monetarie da parte della FED, hanno fornito supporto al Dollaro USA. PRINCIPALI TASSI DI CAMBIO CONTRO EURO Variazioni* Dollaro USA/Euro 0,81% Yen/Euro 4,58% Sterlina/Euro 4,41% *Variazioni dei prezzi dal 30 dicembre 2013 al 30 giugno 2014, (fonte Bloomberg). Prospettive Nei prossimi mesi, il quadro macroeconomico sarà caratterizzato dalla convergenza dei tassi di crescita delle Economie Sviluppate verso quelli delle Economie Emergenti. Nello specifico, si prevede la prosecuzione del miglioramento congiunturale in Area Euro, soprattutto nei paesi periferici. La diversa fase del ciclo economico USA, più avanzato rispetto a quello dell Area Euro, determinerà il perdurare del disallineamento nella politica monetaria. A fronte dell avvio del processo di normalizzazione della politica monetaria in USA, sebbene a ritmo graduale e senza interventi a breve sul tasso ufficiale, si enfatizza l apertura della BCE a favore di nuove misure di politica monetaria espansiva, se necessario. Nell Area Emergente, si manifesta la fiducia nella volontà delle autorità politiche cinesi di portare avanti le riforme strutturali necessarie per favorire l evoluzione verso un modello di crescita più equilibrato. Alla luce di tale scenario relativamente favorevole alle attività finanziarie più rischiose, con preferenza per gli investimenti azionari rispetto a quelli obbligazionari, si enfatizza la necessità di una oculata gestione del rischio e del timing delle scelte di investimento. Regime di tassazione Dal 1 luglio 2014, il D.L. n. 66/2014 ha elevato al 26% l aliquota di tassazione delle rendite finanziarie e, quindi, anche dei proventi derivanti dalla partecipazione ai fondi comuni di investimento. Ulteriori informazioni sono disponibili sul sito alla sezione: Eventi che hanno interessato i fondi Si segnala che i Consigli di Amministrazione di BancoPosta Fondi S.p.A. SGR ("Società Promotrice") e di Pioneer Investment Management SGRpA ("Società Gestore"), rispettivamente, in data 16 dicembre 2013 e 19 dicembre 2013, hanno deliberato le operazioni di fusione per incorporazione tra Fondi, di seguito indicate, e talune modifiche al Regolamento Unico di Gestione. Le predette operazioni di fusione e le modifiche regolamentari sono state autorizzate dalla Banca d'italia, rispettivamente, in data 22 gennaio 2014 e 20 febbraio Le operazioni di fusione hanno acquisito efficacia il 4 luglio 2014 attraverso la conversione delle quote dei Fondi oggetto di fusione nelle quote dei Fondi riceventi sulla base del rapporto di concambio tra i valori quota dei fondi al 3 luglio 2014 secondo lo schema di seguito riportato. Fondo oggetto di fusione Valore Fondo ricevente Valore Coefficiente di concambio BancoPosta Investimento Protetto 90 5,805 BancoPosta Obbligazionario Euro Breve Termine 6,672 0, BancoPosta Extra 5,751 BancoPosta Mix 1 7,030 0,

13 Si segnala inoltre come in data 4 luglio 2014, abbiano acquisito efficacia le modifiche regolamentari di seguito rappresentate: integrazione delle informazioni già previste nello "Scopo" nel paragrafo relativo alla "Politica di investimento"; riformulazione dell'oggetto dell'investimento dei Fondi, al fine di indicare con maggior grado di dettaglio i beni in cui può essere investito il patrimonio di ciascun Fondo; riformulazione della politica di investimento di ciascun Fondo al fine di specificare l'intenzione del gestore di utilizzare strumenti finanziari derivati per assumere posizioni corte nette; l'esposizione complessiva in strumenti finanziari derivati non potrà eccedere il 100% del valore complessivo netto del Fondo; per i Fondi BancoPosta Obbligazionario Euro Breve Termine, BancoPosta Obbligazionario Euro Medio-Lungo Termine, BancoPosta Mix 1 e BancoPosta Mix 2, introduzione di apposita previsione volta a recepire le indicazioni degli organi di vigilanza in merito all'utilizzo dei giudizi delle società di rating ed eliminazione della definizione di titoli "investment grade". A tal fine la Società Gestore ha adottato, dal 1 luglio 2014, sistemi interni di classificazione e monitoraggio nel continuo del merito di credito che tengano conto, in via non esclusiva, anche dei giudizi espressi dalle principali agenzie di rating (Moody s, S&P, Fitch). Inoltre, per i Fondi BancoPosta Obbligazionario Euro Breve Termine e BancoPosta Obbligazionario Euro Medio-Lungo Termine è prevista la possibilità di investire fino al 30% del totale attivo in emissioni con maggiore rischio di credito; introduzione della possibilità di investire in parti di altri OICR istituiti o gestiti dalla Società Promotrice o da altre società alla stessa legate tramite controllo comune o con una considerevole partecipazione diretta o indiretta; eliminazione del diritto fisso ( 2) applicabile ai rimborsi programmati per importo fisso e introduzione della previsione secondo la quale vengono prelevate dall'importo di pertinenza del sottoscrittore le imposte e le tasse dovute, secondo la normativa vigente; introduzione della previsione secondo la quale, in caso di investimento in OICR "collegati", sul Fondo acquirente non vengono fatte gravare spese e diritti di qualsiasi natura relativi alla sottoscrizione e al rimborso delle parti degli OICR "collegati" acquisiti e, dal compenso riconosciuto alla Società Promotrice, è dedotta la remunerazione complessiva che il gestore degli OICR "collegati" percepisce secondo quanto previsto dalle disposizioni normative tempo per tempo vigenti; introduzione del nuovo Servizio "Investi e Consolida"; introduzione sia della precisazione che l'autorizzazione permanente di addebito può riguardare, oltre al conto corrente postale, il libretto postale nominativo sia della possibilità di sottoscrivere con importo derivante dal rimborso di altri fondi della Società Promotrice; anticipazione dell'orario (dalle 15:00 alle 13:00) entro il quale si considerano ricevute in giornata le richieste di sottoscrizione, rimborso e operazioni di passaggio tra Fondi; riduzione del versamento iniziale nell'ambito dei PAC (da 500 a 50). Inoltre, l'efficacia di ogni modifica che preveda la sostituzione delle SGR ovvero che riguardi le caratteristiche del Fondo o incida negativamente sui diritti patrimoniali dei partecipanti sarà sospesa per un termine di 40 giorni successivi alla pubblicazione della modifica stessa, e non più per un termine di 90 giorni. In aggiunta a quanto precede, il Regolamento Unico di Gestione verrà modificato, con effetto dal 1 gennaio 2015, per recepire altresì l'eliminazione di tutti i riferimenti alla distinzione tra Società Promotrice e Società Gestore. Dalla medesima data la Società di Gestione del Risparmio di tutti i Fondi disciplinati dal Regolamento Unico di Gestione sarà BancoPosta Fondi S.p.A. SGR, ferma restando la facoltà della SGR di conferire deleghe d'investimento ai sensi dell'art. 33 del D. Lgs. 58/98. 12

14 FONDI BANCOPOSTA OBBLIGAZIONARIO EURO BREVE TERMINE Il fondo ha evidenziato nel primo semestre 2014 una variazione positiva dello 0,48% rispetto ad una variazione dello 0,85% del benchmark. Entrambe le performance sono espresse al lordo dell effetto fiscale. In avvio di semestre sono emerse tensioni sui mercati finanziari, a fronte della pubblicazione di dati economici statunitensi deboli e delle preoccupazioni sulla capacità dei paesi emergenti di garantire un livello di crescita apprezzabile e di non subire un eccessivo ridimensionamento dei flussi di investimento a fronte del calo della liquidità indotto dalla FED. Tale contesto ha determinato un generalizzato calo dei tassi di rendimento sui titoli di Stato dei paesi core, percepiti come attività con livello di rischio basso. La ricerca di rendimento, in un contesto di migliorata governance europea e risultati importanti sul fronte dei conti pubblici nazionali e delle riforme, ha continuato a favorire i titoli di Stato dei paesi periferici europei, con un calo generalizzato dei tassi di rendimento. La tendenza al generalizzato calo dei rendimenti, più apprezzabile sui titoli di Stato dei paesi periferici, è proseguita nel mese di febbraio. A marzo, i mercati obbligazionari internazionali sono stati particolarmente influenzati dalle dichiarazioni delle banche centrali. Nel corso del mese, la curva dei rendimenti USA ha evidenziato movimenti al rialzo su tutte le scadenze. Il riferimento del Presidente della FED, Yellen, a un eventuale rialzo del tasso ufficiale dopo circa 6 mesi dall esaurimento dell allentamento quantitativo, verosimilmente nella prima metà del 2015, espresso nel corso della conferenza stampa che ha fatto seguito alla riunione di politica monetaria del marzo, ha infatti spostato verso l alto la curva dei rendimenti, con intensità maggiore sulle scadenze a breve e medio termine. Alla luce di tale reazione, in un intervento del 31 marzo il Presidente Yellen ha cercato di ridimensionare le preoccupazioni per interventi al rialzo sul tasso ufficiale anticipati rispetto a quanto precedentemente previsto dagli operatori finanziari. Ella ha pertanto enfatizzato la necessità di proseguire con l orientamento estremamente accomodante della politica monetaria USA, tenuto conto dell ampio bacino di risorse inutilizzate nell economia, favorendo un successivo ridimensionamento dei rendimenti soprattutto sulle scadenze a breve termine. Per contro, le dichiarazioni della BCE a favore di nuove misure di politica monetaria accomodante hanno determinato uno spostamento verso il basso della curva dei rendimenti europea. L importanza di ulteriori misure di politica monetaria espansiva per evitare il manifestarsi di una spirale deflattiva pericolosa ha reso particolarmente apprezzabili le aperture del Presidente della Banca Centrale tedesca e del Presidente della Banca Centrale finlandese a forme di allentamento quantitativo, tenuto conto delle posizioni molto critiche precedentemente manifestate dai due membri del Comitato di politica monetaria. I titoli di Stato dei paesi periferici hanno continuato ad evidenziare le migliori performance. Di supporto in termini di auspicabile interruzione del circolo vizioso tra crisi del settore bancario e solvibilità degli Stati sovrani è risultato anche l accordo raggiunto nel mese a livello comunitario sul Meccanismo di Risoluzione delle Crisi Bancarie (Single Resolution Mechanism). Ad aprile, l orientamento estremamente accomodante delle principali banche centrali internazionali ha continuato a sostenere i mercati obbligazionari, soprattutto quelli dei paesi periferici europei. A maggio, le attese per l adozione di nuove misure di politica monetaria espansiva, sia convenzionale che non convenzionale, da parte della BCE, da un lato, e dati di crescita e inflazione deludenti, dall altro, hanno favorito ulteriori cali dei tassi di interesse dei paesi europei core. I titoli di Stato dei paesi periferici hanno continuato a trovare sostegno anche nel generale posizionamento di sottopeso sull asset class da parte degli investitori istituzionali, retaggio delle fasi più acute della crisi del debito sovrano; esso ha reso opportuno un incremento delle posizioni, in un contesto di prosecuzione del rialzo delle quotazioni. Con specifico riferimento all Italia, il mercato dei titoli di Stato ha sofferto nella prima parte del mese a causa delle incertezze sull esito delle elezioni europee del 25 maggio. Il risultato elettorale, favorevole al Governo in carica, ha determinato un successivo ridimensionamento dei tassi di rendimento sui titoli di Stato domestici. A giugno, l adozione di importanti misure di politica monetaria espansiva da parte della BCE, in particolare il taglio del tasso ufficiale dallo 0,25% allo 0,15% e il taglio del tasso sui depositi dallo 0% al -0,1%, ha continuato a spingere verso il basso i 13

15 tassi sul mercato monetario e sul mercato obbligazionario governativo europei. Il contesto economico e finanziario positivo ha sostenuto tutte le categorie di titoli obbligazionari societari europei. I fattori strutturali restano a supporto di questo segmento di mercato. I tassi di insolvenza sono bassi e non dovrebbero manifestare repentini movimenti al rialzo. Le oculate politiche di gestione delle società non finanziarie nel recente passato ne hanno migliorato i bilanci e la disponibilità di cassa. La scarsa propensione a porre in essere progetti di investimento o acquisizioni ne limita inoltre le esigenze di finanziamento in situazioni di mercato meno favorevoli: ciò riduce i rischi di peggioramento dei rapporti domanda/offerta soprattutto nelle fasi di tensione. A livello di classi di rating, il calo dei rendimenti e del differenziale di interesse rispetto agli omologhi governativi sono stati più marcati per le categorie a più basso merito di credito; l apprezzabile ridimensionamento del rischio specifico riflette il miglioramento della congiuntura economica e l impegno della BCE a favorire il recupero del credito alle imprese. A livello settoriale, gli sforzi profusi dai principali istituti di credito per migliorare e rafforzare i bilanci e ridurre la leva finanziaria hanno determinato un apprezzabile calo dei rendimenti sui titoli obbligazionari del settore. L attenzione alla qualità dei propri attivi e alla propria solidità patrimoniale va messa in collegamento con la prosecuzione del processo di valutazione degli attivi bancari da parte della BCE con la diffusione delle linee guida sui parametri da utilizzare negli stress test. Nel contesto descritto l agenzia di rating Moody s ha migliorato l outlook sull Italia da Negativo a Stabile lo scorso 14 febbraio e l agenzia di rating Fitch da Negativo a Stabile lo scorso 25 aprile. Con riferimento alla Spagna, gli avanzamenti in termini di riforme strutturali e ridimensionamento degli squilibri strutturali realizzati dal paese hanno indotto l agenzia di rating Moody s ad alzare il rating sul paese da Baa3 a Baa2 con Outlook Positivo lo scorso 21 febbraio. Modificato al rialzo anche il rating sulla Spagna di Fitch (da BBB a BBB+ con Outlook Stabile lo scorso 25 aprile) e di Standard & Poor s (da BBB- a BBB con Outlook Stabile lo scorso 23 maggio). Nel semestre, il portafoglio del fondo è stato investito principalmente in titoli governativi di paesi dell Area Euro (significativa l esposizione verso i governativi italiani, contenuta l esposizione verso i governativi tedeschi e francesi, residuale l esposizione verso i governativi spagnoli, olandesi, belgi, austriaci e finlandesi) ed in via contenuta in obbligazioni societarie. La parte residuale del portafoglio è stata investita in obbligazioni speciali (con attività a collaterale). Sono state inoltre effettuate operazioni in derivati. Durante il semestre, il fondo ha mantenuto un investimento medio pari a circa il 79,9% in titoli governativi ed assimilati e pari a circa il 13,1% in obbligazioni societarie, con un incremento dal livello di circa il 12,3% di fine 2013 al livello di circa il 13,6% di fine giugno. La posizione lunga sui finanziari, in particolare subordinati, già presente a fine 2013, è stata mantenuta fino alla fine di giugno. L operatività del fondo si è concentrata sia sulla gestione attiva dell esposizione al rischio paese all interno della componente governativa che sulla gestione della duration di portafoglio. Va tuttavia riconosciuto che l orientamento estremamente accomodante della BCE, comprimendo verso livelli prossimi alla zero le aspettative sul tasso di politica monetaria su un periodo di tempo prolungato, rende più complesso in questo particolare momento di mercato, le opportunità di gestione, anche tattica, della duration. Con riferimento alla gestione del rischio paese, l esposizione all Italia è rimasta neutrale su tutto il periodo di riferimento. Tale scelta è da ricondurre al riconoscimento che i rendimenti sui titoli governativi italiani hanno raggiunto livelli storicamente bassi, effetto anche del maggior interesse verso il paese da parte degli investitori internazionali. Ciò ha portato ad identificare una componente di rischio direzionale nell investimento in titoli di Stato domestici. Va inoltre aggiunto che il basso livello di crescita, l alto livello del tasso di disoccupazione, l alto livello di debito pubblico e le restrizioni nelle condizioni di erogazione del credito costituiscono fattori di rischio per il paese. L esito delle elezioni europee, favorevole al Governo in carica, costituisce tuttavia un elemento positivo per la spinta riformista dell esecutivo, fornendo ulteriore supporto alla view positiva di lungo termine sul paese. L importanza delle riforme strutturali è enfatizzata anche dagli organismi internazionali. L FMI, nel documento di sintesi dell analisi annuale realizzata nell ambito dell Article IV pubblicato lo scorso 17 giugno, ha nuovamente posto l accento sulle riforme necessarie per sostenere la crescita e l occupazione. Sulla stessa lunghezza d onda la Commissione Europea che, a maggio, ha formalizzato le raccomandazioni all Italia sul programma nazionale di riforma e sul programma di stabilità 2014 presentati dal paese nel mese di aprile. Sul fronte 14

16 delle riforme, l istituzione comunitaria ha ribadito la necessità di alleggerire la pressione fiscale sui fattori produttivi, spostandola verso i consumi, i beni immobili e l ambiente; di portare avanti il piano di privatizzazioni; di migliorare il mercato del lavoro, il sistema burocratico e il sistema scolastico; di rafforzare la resilienza del settore bancario. Sul fronte dei conti pubblici, la Commissione non ha formulato una puntuale richiesta di manovra aggiuntiva per il 2014; ha tuttavia evidenziato che appaiono necessari sforzi aggiuntivi, in particolare nel 2014, per garantire la conformità ai requisiti del patto di stabilità e crescita. Con riferimento alla Germania, l esposizione in termini di duration è stata portata da un livello prossimo a quello del benchmark a un sottopeso di circa 3 mesi a gennaio attraverso una posizione corta sul futures sul titolo a 5 anni tedesco. Alla base di tale scelta va ricondotto il riconoscimento che l eventuale pubblicazione di dati economici statunitensi forti avrebbe potuto determinare un incremento del premio al rischio richiesto dagli investitori, con una reazione maggiore della parte media della curva dei rendimenti statunitensi. Nonostante la diversa fase della congiuntura e un orientamento estremamente accomodante della BCE, i rendimenti dei titoli governativi tedeschi avrebbero potuto seguire l andamento degli equivalenti statunitensi. L esposizione al paese è stata successivamente riportata alla neutralità a partire da febbraio, attribuendo massimo valore all impegno dichiarato dalla BCE a mantenere bassi i tassi di politica monetaria e ad adottare nuove misure di allentamento, se necessario. La posizione di neutralità è stata confermata fino alla fine di giugno. Su tutto il semestre, l esposizione in termini di duration alla Spagna è stata mantenuta su livelli prossimi a quelli del benchmark. Sono state mantenute a zero le esposizioni ai titoli governativi di Grecia, Irlanda e Portogallo. Con riferimento alla duration complessiva di portafoglio la duration media del portafoglio sul semestre è stata pari a circa 13 mesi, valore in linea con il benchmark. La duration del portafoglio comprensiva dei derivati - al 30 giugno 2014 risultava pari ad 1 anno e 1 mese, pari ad 1 anno e 2 mesi la duration del benchmark (50% MTS BOT, 50% Citigroup Euro Big 1-3). Nel semestre, il fondo ha registrato una performance positiva in termini assoluti ma inferiore rispetto al benchmark. Nel corso del semestre, il rendimento assoluto del fondo ha beneficiato del generalizzato calo dei tassi di rendimento; la performance relativa è stata tuttavia indebolita dalla sottoesposizione in termini di duration di inizio semestre. Il contributo dell allocazione al credito di impresa è stato sostanzialmente in linea con il benchmark sul semestre. Al 30 giugno il 79,6% circa del fondo (valori comprensivi del rateo e percentuali calcolate sul patrimonio netto) risulta investito in titoli governativi ed assimilabili (di cui il 48,6% circa in titoli di Stato italiani), il 13,6% circa in obbligazioni societarie, mentre la parte residuale è investita in obbligazioni speciali (con attività a collaterale) e liquidità. Alla data sono inoltre presenti esposizioni in derivati (futures su Schatz e BTP). Il rating medio ponderato del portafoglio a fine semestre è pari ad A-; pari ad A- il rating medio ponderato del benchmark. Nel corso del semestre sono state effettuate operazioni in strumenti finanziari derivati, prevalentemente con finalità di copertura, in particolare in futures sul titolo tedesco a 5 anni (Bobl), sullo Schatz e sul titolo italiano a 3 anni; la leva è stata non superiore a 1,3. Il tracking error ex ante annualizzato del fondo (definito come la deviazione standard attesa del rendimento del portafoglio rispetto a quello del benchmark) si è mantenuto nel limite dell 1%. Linee strategiche La politica monetaria della FED sarà condizionata dall evoluzione del quadro economico, come ribadito ulteriormente dal Presidente della FED Yellen nel corso della conferenza stampa che ha seguito la riunione di politica monetaria del giugno. Ciò potrebbe determinare continui aggiornamenti delle aspettative degli operatori di mercato e un generalizzato incremento della volatilità e del premio al rischio richiesto dagli operatori di mercato. L orientamento estremamente accomodante della BCE dovrebbe dal canto suo limitare i movimenti al rialzo dei tassi di rendimento dei titoli governativi tedeschi, soprattutto a breve termine, nonostante i livelli molto compressi raggiunti attualmente su tutta la curva. Il pacchetto di misure espansive dirette e indirette attuato dalla BCE a giugno ha determinato una ulteriore fase di diminuzione dei rendimenti governativi sia core che periferici, con il Bund 10y arrivato a 1,24%, prossimo ai minimi del 2012 quando aveva raggiunto il livello di 1,20%, ed il BTP 15

17 10y a 2,85%, ai minimi storici assoluti dalla nascita della moneta unica. Ciò giustifica il mantenimento di una posizione in termini di duration prossima al benchmark. Sull Italia si mantiene una posizione di neutralità. Tale scelta è da ricondurre al riconoscimento che i rendimenti sui titoli governativi italiani sono storicamente bassi; ciò porta ad identificare una componente di rischio direzionale nell investimento in titoli di Stato domestici. Va inoltre aggiunto che il basso livello di crescita, l alto livello del tasso di disoccupazione, l alto livello di debito pubblico e le restrizioni nelle condizioni di erogazione del credito costituiscono fattori di rischio per il paese. L esito delle elezioni europee, favorevole al Governo in carica, costituisce tuttavia un elemento positivo per la spinta riformista dell esecutivo, fornendo supporto alla view positiva di lungo termine sul paese. Elenco dei principali strumenti finanziari in portafoglio alla data della Semestrale in ordine decrescente di controvalore STRUMENTI FINANZIARI Controvalore in % incidenza su Codice ISIN Euro attività del Fondo CTZ 30/09/2014 IT ,623 BOT 31/07/2014 IT ,341 CTZ 31/12/2014 IT ,111 BOT 12/09/2014 IT ,122 BUNDESOBL 2,75% 08/04/2016 DE ,220 BOT 31/10/2014 IT ,593 BTP 2,5% 01/03/2015 IT ,507 FRENCH BTAN 2% 12/07/2015 FR ,064 BUNDESSCHATZANW 12/12/2014 DE ,449 BTP 2,75% 01/12/2015 IT ,687 SPANISH GOVT 3,25% 30/04/2016 ES X ,463 FRENCH BTAN 5Y 2,5% 15/01/2015 FR ,211 BTP 3,75% 15/04/2016 IT ,701 FRANCE O.A.T. 3,75% 25/04/2017 FR ,686 BUNDESOBL 0,5% 07/04/2017 DE ,606 NETHERLANDS GOVT 15/04/2016 NL ,576 SPANISH GOVT 3% 30/04/2015 ES F ,394 BELGIAN 2,75% 28/03/2016 BE ,315 CTZ 30/06/2015 IT ,213 RENTENBANK 0,625% 05/09/2016 XS ,178 KFW 0,5% 25/07/2016 DE000A1MBCB ,128 INSTITO CREDITO OFFICIAL 2,375% 31/10/2015 XS ,098 SANTANDER CONSUMER FIN 3,875% 23/03/2016 ES ,969 LA CAIXA 3,5% 31/03/2016 ES ,964 BANK NEDERLANDSE GEMEENTEN 2,25% 24/08/2016 XS ,959 CAISSE AMORT DET 3% 25/02/2016 FR ,899 SPANISH GOVT 3,8% 31/01/2017 ES J ,849 FRANCE O.A.T. 5% 25/10/2016 FR ,824 REP OF AUSTRIA 4% 15/09/2016 AT0000A011T ,716 BANCO BILBAO VIZCAYA 4,25% 18/01/2017 ES ,584 INTESA SANPAOLO 4,375% 16/08/2016 IT ,495 SNAM 4,375% 11/07/2016 XS ,493 UBI BANCA 04/12/2014 XS ,491 CM-CIC COVERED 3,375% 18/07/2016 FR ,489 BPCE SFH 3,625% 12/05/2016 FR ,488 SOCIETE GENERALE 3,25% 06/06/2016 FR ,486 TELEFONICA 4,375% 02/02/2016 XS ,486 ING 2,75% 29/06/2016 DE000A1KRJA ,483 FRENCH BTAN 2,5% 25/07/2016 FR ,482 GAS NATURAL CAP 3,375% 27/01/2015 XS ,467 CITIGROUP 31/05/2017 XS ,453 EUROPEAN UNION 2,75% 03/06/2016 EU000A1GRYT ,451 BNP PARIBAS 5,431% 07/09/2017 XS ,433 TERNA 4,125% 17/02/2017 XS ,416 ATLANTIA 3,375% 18/09/2017 XS ,412 SKANDINAVISKA ENSKILDA 4% 12/09/2022 XS ,411 INTESA SANPAOLO 4,125% 19/09/2016 XS ,409 UBI BANCA 4,5% 22/02/2016 IT ,407 LUXOTTICA 4% 10/11/2015 XS ,401 DEUTSCHE BANK 20/09/2016 DE ,382 16

18 Di seguito sono dettagliate (in unità di Euro) le variazioni della consistenza del patrimonio in gestione, verificatesi nel corso del primo semestre, dovute a sottoscrizioni (incrementi) e rimborsi (decrementi). Incrementi: Decrementi: a) sottoscrizioni: - sottoscrizioni singole - piani di accumulo - switch in entrata b) rimborsi: - riscatti - piani di rimborso - switch in uscita Raccolta netta del periodo

19 ATTIVITA A. STRUMENTI FINANZIARI QUOTATI Situazione Patrimoniale al 30/06/2014 SITUAZIONE AL 30/06/2014 Valore % complessivo tot. attività ,815 SITUAZIONE A FINE ESERCIZIO PRECEDENTE Valore % complessivo tot. attività ,558 A1. Titoli di debito , ,558 A1.1 Titoli di Stato , ,434 A1.2 Altri , ,124 A2. Titoli di capitale A3. Parti di O.I.C.R. B. STRUMENTI FINANZIARI NON QUOTATI B1. Titoli di debito B2. Titoli di capitale B3. Parti di O.I.C.R. C. STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI , ,021 C1. Margini presso organismi di compensazione e garanzia C 1.1 di cui in Euro C 1.2 di cui in valuta ,091 0, ,021 0,021 C2. Opzioni, premi o altri strumenti finanziari derivati quotati C3. Opzioni, premi o altri strumenti finanziari derivati non quotati D. DEPOSITI BANCARI D1. A vista D2. Altri E. PRONTI CONTRO TERMINE ATTIVI E OPERAZIONI ASSIMILATE F. POSIZIONE NETTA DI LIQUIDITA , ,815 F1. Liquidità disponibile F 1.1 di cui in Euro F 1.2 di cui in valuta ,127 1,115 0, ,818 0,808 0,010 F2. Liquidità da ricevere per operazioni da regolare F 2.1 di cui in Euro F 2.2 di cui in valuta ,00 0,00 F3. Liquidità impegnata per operazioni da regolare F 3.1 di cui in Euro F 3.2 di cui in valuta ,001-0, ,003-0,003 G. ALTRE ATTIVITA , ,606 G1. Ratei attivi G2. Risparmio d imposta G3. Altre , ,606 TOTALE ATTIVITA , ,000 18

20 PASSIVITA E NETTO SITUAZIONE AL 30/06/2014 Valore complessivo SITUAZIONE A FINE ESERCIZIO PRECEDENTE Valore complessivo H. FINANZIAMENTI RICEVUTI I. PRONTI CONTRO TERMINE PASSIVI E OPERAZIONI ASSIMILATE L. STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI L1. Opzioni, premi o altri strumenti finanziari derivati quotati L2. Opzioni, premi o altri strumenti finanziari derivati non quotati M. DEBITI VERSO I PARTECIPANTI M1. Rimborsi richiesti e non regolati M2. Proventi da distribuire M3. Altri N. ALTRE PASSIVITA N1. Provvigioni ed oneri maturati e non liquidati N2. Debiti d imposta N3. Altre TOTALE PASSIVITA VALORE COMPLESSIVO NETTO DEL FONDO NUMERO DELLE QUOTE IN CIRCOLAZIONE , ,080 VALORE UNITARIO DELLE QUOTE 6,671 6,639 MOVIMENTI DELLE QUOTE NEL SEMESTRE Quote emesse ,406 Quote rimborsate ,710 19

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