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1 CONSULENZA FINANZIARIA INDIPENDENTE D&P NEWS - LETTERA di INFORMAZIONE FINANZIARIA Anno III Numero 8 del 30 Novembre 2008 EDITORIALE: L ORIGINE DELLE CRISI ECONOMICHE di Ivano Durante Le crisi economiche ciclicamente ritornano sulla scena mondiale, più o meno prepotentemente, diminuendo la ricchezza globale. Quando si presentano oltre che impoverire, alimentano sfiducia ARTICOLO - VIVA IL MERCATO MA COI SOLDI DELLO STATO Repubblica.it I nuovi strumenti di dispersione del rischio che hanno consentito alle banche più grandi e più sofisticate di spogliarsi di una gran parte del rischio di credito trasferendolo a istituzioni con minore grado di ARTICOLO - UNA CASSANDRA A WASHINGTON LaVoce.info A scatenare la crisi finanziaria è stato, si sa, lo scoppio della bolla dei mutui subprime negli Stati Uniti. Ma come si è creata la bolla? Perché le banche hanno erogato prestiti a chi non poteva ripagare i mutui?... ARTICOLO - INDEX LINKED: CHI LE HA CORRE GROSSI RISCHI Corrieredellasera.it L unica speranza è che le compagnie si mettano una mano sul cuore, e l altra sul portafoglio. Lo faranno Unipol e Mediolanum, due fra le più coinvolte, che si accolleranno tutte o parte delle perdite accusate dai ARTICOLO - PRONTI CONTRO TERMINE RISCHIOSI E NON GARANTITI Ilsole24ore.com Sono tra gli strumenti preferiti dalle famiglie italiane che li hanno riscoperti dopo un periodo di oblìo (anche per l aggressiva - e tutto altro che disinteressata campagna di marketing del sistema bancario) ARTICOLO - OBBLIGAZIONI: L ORA DELLE SORPRESE Morningstar.it Obbligazioni bancarie, strutturate, societarie. Fino a qualche tempo fa, questa parola era un cclasciapassare per convincere i risparmiatori a investire anziché lasciare i soldi sul conto corrente ARTICOLO - BORSA PULITA Il Blog di Beppe Grillo Affidereste i vostri risparmi ad un pregiudicato che vi punti contro una pistola? A una persona in attesa di aagiudizio per truffa, bancarotta, frode fiscale, usura? Chi compra azioni va garantito. L integrità VISITATE IL NOSTRO NUOVO SITO DONADI & PARTNERS di Baldasso V. & C. S.a.s. Sede Legale: Via XXIV Maggio, 51/2 Sede Operativa: Piazza Caduti per la Libertà, 1/ Spresiano fraz. Visnadello (TV) Telefono Telefax SE NON DESIDERA PIU RICEVERE QUESTA MAIL CLICCHI qui

2 EDITORIALE: L origine delle crisi economiche. di Ivano Durante Le crisi economiche ciclicamente ritornano sulla scena mondiale, più o meno prepotentemente, diminuendo la ricchezza globale. Quando si presentano oltre che impoverire, alimentano sfiducia, pessimismo, paure ancestrali. Ma quale è spesso la loro origine? Piovono dall alto come un castigo divino o sono il risultato di cause ben identificabili? Nel caso della crisi odierna, che parte dagli Stati Uniti, gli economisti da tempo ne hanno individuato i motivi: rallentamento del mercato immobiliare, mutui erogati a soggetti rischiosi, contrazione dei consumi, eccessivo ricorso alla finanza creativa, politiche monetarie scorrette, scelte politiche interessate, errata ponderazione dei rischi da parte delle istituzioni finanziarie, consumismo arrembante. Come si cerca di risolverla? Principalmente attraverso manovre sui tassi di interesse, politiche monetarie accomodanti, politiche fiscali a favore dei consumi, salvataggi da parte dello stato (cioè da parte dei generosi cittadini che si accollano i debiti dei poveri banchieri d affari) di grosse banche tradizionali e d affari. Negli Stati Uniti in questi mesi si è visto di tutto. L economia a mio avviso si riprenderà, ricomincerà la crescita fino a dimenticare la paura passata. Fino a quando? Fino alla prossima volta, in cui si rivedranno paura e pessimismo e le cause, che saranno altre, verranno risolte in maniere simili, cioè sempre a carico della comunità. Questi periodi che frequentemente si affacciano sulla scena mondiale sono evitabili preventivamente individuandone i veri motivi, che non sono dal mio punto di vista quelli identificati dagli economisti, che sono a loro volta delle conseguenze. Le motivazioni principali che sottostanno ad ogni crisi finanziaria sono diretta conseguenza dei limiti e delle debolezze degli esseri umani. L essere umano, singolarmente e organizzato in gruppi (imprese, enti pubblici, ecc), è la causa principale dei problemi economici. L incapacità o la non volontà di vedere le conseguenze delle proprie azioni, il vizio della furbizia, la smania di accumulare, egocentrismo e avidità, superficialità e poca cura di sé, danno vita a dei comportamenti economici inefficienti che creano un benessere immediato per pochi ma un danno futuro per molti. E un gioco a somma zero o a somma negativa. Viene creata una ricchezza temporanea che è destinata a svanire perché nata su basi poco solide o addirittura inesistenti. I frodatori di professione si inseriscono in questo meccanismo e contribuiscono all affondamento della barca. La soluzione è una crescita più sostenibile, legata a dei risultati di lungo periodo, vicina alle logiche armoniose che regolano lo sviluppo della vita che vediamo in natura. La soluzione nasce dalla creazione di un percorso educativo per bambini, giovani, adulti e anziani, che aiuti ad ottenere saggezza e discriminazione e non solo accumulo di informazioni. Dott. Ivano Durante - Tel Cell Professionista certificato Efpa (European Financial Planning Association) VÉÇáâÄxÇét Y ÇtÇé tü t \Çw ÑxÇwxÇàx

3 VIVA IL MERCATO MA COI SOLDI DELLO STATO di Marcello De Cecco 11 Settembre 2008 "I nuovi strumenti di dispersione di rischio [che] hanno consentito alle banche più grandi e più sofisticate di spogliarsi di una gran parte del rischio di credito trasferendolo a istituzioni con minore grado di indebitamento hanno contribuito allo sviluppo di un sistema finanziario molto più flessibile ed efficiente, e perciò meno sensibile agli shocks, di quello che esisteva appena un quarto di secolo fa.." Queste di Alan Greenspan, che riprendo da un articolo di Luigi Spaventa, appartengono di diritto alle ultime parole famose, tra le quali acquistano ulteriore preminenza quando si pensi che sono del 2005, meno di due anni prima della esplosione della crisi subprime e di tutto ciò che ne è seguito e continua a seguirne. Se tuttavia Greenspan avesse detto che le banche più grandi e sofisticate sarebbero divenute, per la strategia da lui descritta, quella dell originate and distribute, ancora più inattaccabili da eventuali procedure fallimentari, egli avrebbe avuto senz altro ragione. Gli eventi seguiti alla esplosione della crisi, ormai più di un anno fa, oltre a rivelare quanto pesante fosse il coinvolgimento delle stesse grandi banche in pratiche finanziarie che definire dubbie è generoso, hanno anche mostrato l assoluta impossibilità di accettare l insolvenza di anche una solo di loro, perché la strategia del trasferimento sistematico di rischi che hanno adottato per molti anni ha avuto la conseguenza di coinvolgere nei loro problemi tutto il sistema finanziario mondiale. Quest ultimo, così come le autorità di vigilanza, americane e di altri paesi, era perfettamente conscio dei pericoli insiti nella strategia delle grandi banche. Ma la frase di Greenspan che ho citato all inizio, dimostra anche che le autorità hanno guardato con grande favore alla strategia stessa e forse l hanno addirittura suggerita. Di certo, essa è stata possibile solo perché le autorità di governo e monetarie degli Stati Uniti, e poi anche di molti altri paesi, hanno concepito e attuato, a partire almeno dal 1980, ma con effettivo inizio dopo la prima crisi del petrolio, nel 1973, una decisa politica di liberalizzazione finanziaria, che aveva per scopo primo la creazione di grandi piazze finanziarie capaci di attirare i capitali della rendita petrolifera, ma aveva come base teorica la certezza che banche sempre più grandi avrebbero aumentato l efficienza dell intero sistema. L obiettivo era dunque di far crescere, insieme, banche e mercati, non di far dissolvere gli intermediari nei mercati. Un sistema finanziario liberalizzato e integrato, tuttavia, sarebbe stato assai più fragile e suscettibile di crisi di uno segmentato e controllato. Questo fummo in parecchi a scriverlo, sin dall inizio dell esperimento. Bisognava quindi, per la particolare natura del credito, trattato da banche e altri operatori finanziari sempre più come una merce qualsiasi e non come un rapporto interpersonale basato sulla fiducia, che le autorità si preparassero, specie negli Stati Uniti, a trasformarsi da "prestatori di ultima istanza" a "prestatori di prima istanza" (rivendico la paternità di questa definizione), cioè a prestare riserve in continuazione a un mercato affollato di banche alle quali era permesso di tenere sempre meno capitali e riserve prudenziali, allo scopo di aumentare profitti e competitività.

4 Nell ultimo quindicennio, a parte qualche eccezione di breve durata, le autorità monetarie americane hanno assicurato liquidità sovrabbondante al mercato, fidando nella scomparsa, per un periodo veramente lungo, di ogni minaccia inflazionistica. Esse hanno anche, quando hanno provato a stringere i cordoni della borsa, con molta decisione assistito quelle istituzioni finanziarie che, abituate al prestito di prima istanza, si erano spinte troppo in là nella costruzione di piramidi creditizie gigantesche su basi di capitale esigue. I salvataggi hanno così assunto dimensioni via via maggiori e caratteristiche sempre più lontane dalla normale prassi legale. A partire dall anno scorso, essi sono divenuti talmente frequenti e legalmente avventurosi da far concepire a parecchi osservatori la sensazione che si sia entrati in una nuova era, quella della fine della liberalizzazione e del ritorno ai controlli. Ma le azioni delle autorità hanno anche generato, nei manager e negli azionisti di imprese di altri settori economici in difficoltà, da quello dell automobile a quello delle aerolinee, l aspettativa che pure nei loro confronti le autorità si comportino come hanno mostrato di fare nei confronti del sistema finanziario. Essi richiedono quindi che sia assicurato in ogni momento il "prestito di prima istanza" come si è fatto e si fa con le banche, e che il governo si faccia carico di interventi a loro favore generosi e frequenti almeno quanto quelli approntati con tanta fantasia legale per banche e istituzioni finanziarie di ogni genere. Poiché si tratta di un fenomeno contagioso, esso sembra essersi diffuso all intero universo di coloro che, negli Stati Uniti ma anche in Inghilterra e in altri paesi, hanno acceso mutui fondiari, non riescono a pagarne le rate e a restituirne il capitale e rischiano di perdere la casa. E anche a quelli che hanno debiti su carte di credito e prestiti di consumo. Più che l ingresso in una nuova era di controlli autoritari, quindi, quello che sembra profilarsi, negli Stati Uniti e in altri paesi, è la istituzionalizzazione della liberalizzazione all americana degli ultimi vent anni: gli agenti economici sono liberi di fare esattamente quello che vogliono, di avere dalle autorità il "prestito di prima istanza" e hanno anche il diritto di essere salvati quando le loro azioni li conducono a battere contro un muro o a rischiare di cadere da un precipizio. Questo, e non un ritorno agli anni 30 e alla economia controllata chiede l opinione pubblica, almeno negli Stati Uniti. Libertà di agire come meglio si crede, senza il rischio, che è parte integrale del liberismo vecchia maniera, di dover pagare per i propri errori. Ci si deve chiedere da cosa possa nascere una pretesa tanto diffusa ad avere la botte piena e il marito ubriaco (perchè deve essere per forza la moglie?). E una pretesa naturale, se ci si pensa bene, che sarebbe del tutto praticabile laddove non si dovesse, come si deve, combattere col dilemma di risorse scarse e di desideri infiniti. Le cose del mondo, negli ultimi vent anni e in particolare negli ultimi quindici, sono andate in una direzione che ha fatto prematuramente gridare alcuni osservatori, facili all entusiasmo, che i tempi della economia della scarsità erano finiti e che ciascuno poteva puntare ad avere il massimo per sé, senza essere limitato dalla disponibilità di risorse. Questo perché la liberalizzazione finanziaria nel paese centro del sistema mondiale e la globalizzazione di produzione e commerci, erano accompagnate da una retorica rumorosa che attribuiva il merito di una temporanea sospensione di quello che gli economisti chiamano "vincolo di bilancio" al funzionamento sempre più libero ed efficiente dei mercati e alla loro continua estensione. Si affermò addirittura che l economia di mercato non avesse bisogno di istituzioni imposte da fuori e dall alto, perché avrebbe creato via via quelle di cui aveva bisogno per funzionare al meglio.

5 Non si disse quindi al pubblico ignaro che quanto stava accadendo era permesso da una modifica nel senso prima ricordato del comportamento delle istituzioni. Esse non erano scomparse e non erano create dai mercati, ma restavano e divenivano sempre più importanti per i mercati stessi. Permettevano a ognuno di sentirsi libero dal vincolo di bilancio e anche dal patriottismo economico. Lo si faceva praticando, per la prima volta in molti decenni, la globalizzazione della produzione e degli scambi, così che ognuno potesse produrre dove voleva e consumare beni e servizi prodotti in qualsiasi parte del mondo, e allo stesso tempo fornendo a chiunque lo volesse quantità quasi illimitate di risorse finanziarie. Questa splendida giostra ha continuato a girare per parecchi anni, divertendo tutti e convincendo parecchi sulle sue capacità di farlo anche nel futuro. Ogni tanto si è interrotta bruscamente, ma le provvide autorità sono prontamente intervenute per farla ripartire. Un anno fa la giostra ha smesso di girare. La folle corsa dei prezzi delle materie prime e del petrolio aveva seminato il dubbio che il tempo dei pasti gratis stesse per finire. L incertezza ha invaso i mercati ed essi si sono accorti di non avere al proprio interno alcuno strumento per combatterla e ridurla. Gli interventi delle autorità hanno dovuto farsi incessanti e sempre più pesanti. Sono state di nuovo autorità ed istituzioni non create dal mercato, ma esterne ad esso, a dover intervenire per tentare di ridare equilibrio a mercati che le proprie istituzioni se le stavano creando, ma di un tipo che accresce invece che diminuire l instabilità. Pensiamo solo alle società di rating e ai coefficienti di capitale per le banche, introdotti dai controllori su richiesta esplicita delle grandi banche occidentali. Al momento, tuttavia, l azione delle autorità non sembra strutturalmente diversa da quel che è stata nell ultimo quarto di secolo. Essa continua a permettere l illusione che il mondo sia uscito dalle tenaglie della scarsità e che ciascuno possa rischiare e sbagliare senza dover pagare per i propri errori, se è una istituzione finanziaria e se è abbastanza grande. Perché meravigliarsi se il resto dell'umanità reclama di poter essere trattato allo stesso modo?

6 Finanza UNA CASSANDRA A WASHINGTON di Nicola Persico A scatenare la crisi finanziaria è stato lo scoppio della bolla dei mutui subprime negli Stati Uniti. Ma come si è creata la bolla? Bisogna risalire a due agenzie semiprivate, Fannie Mae e Freddie Mac. Ma anche dare un'occhiata alla carriera di un influente avvocato americano, che contro le due società ha pubblicamente preso posizione. Ed è caduto in disgrazia. Perché le istituzioni troppo grandi e potenti combattono a livello politico chiunque tenti di regolamentarle, senza risparmiare le minacce e senza badare a spese. Due strade per risolvere la commistione pubblico-privato. A scatenare la crisi finanziaria è stato, si sa, lo scoppio della bolla dei mutui subprime negli Stati Uniti. Ma come si è creata la bolla? Perché le banche hanno erogato prestiti a chi non poteva ripagare i mutui? Per capirlo, bisogna risalire a due agenzie semi-private, Fannie Mae e Freddie Mac: comprano i mutui accesi dalle banche, fino a poco tempo fa senza preoccuparsi troppo della loro qualità. Quindi, le banche potevano accendere mutui senza andare troppo per il sottile, purché i mutui soddisfacessero gli standard (bassi) delle due agenzie e fossero a queste rivendibili. La domanda successiva, ovviamente, è perché mai le agenzie fossero disposte a comprare mutui ad alto rischio. La risposta è un esempio interessante di come grandi imprese combattano la regolamentazione, talvolta con successo e, nel caso specifico, con risultati catastrofici per il sistema finanziario internazionale. LA CARRIERA DI PETER WALLISON Un buon punto di partenza per la nostra storia è la carriera di Peter Wallison. Peter Wallison è un distinto avvocato di quasi settanta anni e un esperto in materia di mutui. Oggi vive metà dell anno in Colorado e metà a Washington. Scrive libri, talvolta articoli per il New York Times e il Wall Street Journal, ed è un membro dell American Enterprise Institute, un think-tank di Washington. Insomma, è certamente una persona interessante e relativamente influente. Si potrebbe dire, tuttavia, che la sua carriera non ha mantenuto le promesse. A quaranta anni, Wallison era il capo dell ufficio legale del dipartimento del Tesoro, a quarantacinque anni consigliere legale della Casa Bianca per il presidente Reagan. Dopo, per i successivi vent anni, niente. Cosa è andato storto? Perché in dodici anni di amministrazione repubblicana, Wallison non è mai stato richiamato in gioco? Una colpa di Wallison è di avere preso pubblicamente posizione contro Fannie e Freddie. Per tutta la sua carriera post-governativa, Wallison ha fatto la Cassandra sul mercato dei mutui. Nel 1999 per esempio, in un intervista al New York Times, disse che Fannie e Freddie stavano creando una Page 1/3

7 pericolosa situazione di azzardo morale analoga alla crisi dei savings and loans del (1) In un libro pubblicato nel 2004 riprendeva l argomento e avvertiva del rischio di una crisi sistemica generato dal comportamento irresponsabile di Fannie e Freddie. (2) Oggi sappiamo che aveva ragione. GUERRA ALLA REGOLAMENTAZIONE L'argomento di Wallison è che de jure, Fannie e Freddie sono private, e quindi hanno manager i cui salari sono legati in parte al fatturato. Ma de facto, sono sempre state percepite dal mercato finanziario come implicitamente sostenute dal governo Usa, e quindi non soggette al fallimento. Questa percezione ha consentito a Fannie e Freddie di prendere denaro a prestito a tassi molto bassi, e così di eliminare la concorrenza e crescere a dismisura. Col tempo, sono diventati dei giganti: Fannie Mae da sola possiede e garantisce mutui per circa 3 trilioni di dollari, più del 20 per cento del Pil americano. Giganti di questa dimensione giocano duro per mantenere il loro business model, che nel caso di Fannie e Freddie è garanzia governativa e poca regolamentazione della loro attività. Per difendere il loro modello di business, Fannie e Freddie si sono progressivamente trasformate in macchine da guerra politiche. La minaccia più immediata è la regolamentazione: Fannie e Freddie sono regolate dall Office of Federal Housing Enterprise Oversight e in teoria questo ufficio avrebbe potuto contrastare vigorosamente l espansione del credito subprime. In pratica, Fannie e Freddie si sono premunite influenzando i politici, che a loro volta hanno esercitato pressioni sul regolatore. L influenza sui politici ha preso molte forme: per esempio, contributi diretti alle campagne elettorali di politici, repubblicani e democratici, che avessero un ruolo nella regolazione dei mercati finanziari. Fannie e Freddie assumevano poi lobbisti per decine di milioni di dollari l anno, spendevano decine di milioni di dollari in pubblicità e, attraverso fondazioni, distribuivano milioni in piccoli eventi locali. A prescindere da questi canali di influenza, poi, i loro manager avevano un obbiettivo in comune con i democratici: espandere il credito ai poveri e alle minoranze razziali. Quindi i politici sono stati ben contenti di passare leggi che consentivano più prestiti a queste categorie naturalmente rischiose, e Fannie e Freddie sono state più che contente di ottemperare al mandato. Nella lotta contro questi poteri forti, anche un personaggio influente come Peter Wallison ha scoperto di non avere chance. Innanzi tutto, i politici non avevano interesse ad ascoltare le Cassandre. E poi, Fannie e Freddie giocano duro. Per esempio, Wallison ha rivelato in una intervista televisiva di essersi dovuto dimettere dal consiglio di amministrazione di una impresa finanziaria in affari con Fannie Mae, dopo che il presidente di Fannie Mae aveva fatto sapere che non avrebbe più fatto affari con quell impresa finchéwallison fosse rimasto in carica. (3) Questo tipo di intimidazione, esercitata con ogni sorta di politici e membri dell establishment, è valsa a Fannie e Freddie la definizione di organizzazioni politiche casualmente operanti nel business dei mutui. (4) La bolla dei mutui subprime fornisce dunque un esempio evidente della difficoltàdi regolare le grandi istituzioni. La lezione generalizzabile èche tali istituzioni non accettano passivamente la regolamentazione, ma la combattono a livello politico, spesso senza andare troppo per il sottile. Nel lungo periodo, le conseguenze possono essere catastrofiche. Una lezione non irrilevante per l Italia. Page 2/3

8 Nel caso di Fannie e Freddie, una caratteristica peculiare èstata la commistione di carattere pubblico e privato. Ed ènecessario risolverla. Una possibilitàèdi rendere queste aziende formalmente pubbliche e quindi sottoporle a una serie di restrizioni che dovrebbero impedire loro di catturare il regolatore. La seconda soluzioneèrendere le aziende pienamente private eliminando l'implicita garanzia statale. Ciòdovrebbe eliminare le posizioni dominanti, dando luogo a una costellazione di aziende piùpiccole e quindi meno capaci di catturare il loro regolatore. La frammentazione renderebbe anche credibile l eliminazione della garanzia. Senza la garanzia statale, si presume che gli investitori di Fannie e Freddie siano piùattenti alla gestione, riducendo cosìla possibilitàper il management di gonfiare il giro d affari con prestiti discutibili. Oggi, Peter Wallison èdi nuovo sulla cresta dell onda. Viene intervistato in televisione e si era arrivati a parlarne come di un possibile segretario del Tesoro sotto una eventuale amministrazione McCain. Per chi fosse curioso, Wallison propone di risolvere il pasticcio di Fannie e Freddie con la privatizzazione. (1) New York Times, 30 Settembre 1999 Fannie Mae Eases Credit To Aid Mortgage Lending di Steven A. Holmes. (2) Privatizing Fannie Mae, Freddie Mac, and the federal home loan banks: why and how. Peter J. Wallison, Thomas H. Stanton, and Bert Ely. American Enterprise Institute, (3) Il programma televisivo è Q&A with Brian Lamb, puntata del 14 settembre, La compagnia di Wallison è la Mortgage Guarantee Insurance Corporation. (4) L espressione è ripresa dal programma televisivo Q&A with Brian Lamb, puntata del 14 settembre, Page 3/3

9 INDEX LINKED, CHI LE HA CORRE GROSSI RISCHI di Roberto Bagnoli 23 Settembre 2008 L' unica speranza è che le compagnie si mettano una mano sul cuore, e l'altra sul portafoglio. Lo faranno Unipol e Mediolanum, due fra le più coinvolte, che si accolleranno tutte o parte delle perdite accusate dai propri assicurati. Il dissesto di Lehman Brothers provocherà un conto molto pesante per migliaia di clienti che hanno acquistato una polizza vita index linked garantita dalla banca d'affari americana. E si può scommettere sul fatto che la stragrande maggioranza di loro lo ha fatto credendo di sottoscrivere un prodotto senza rischi e a capitale garantito. Unipol (insieme alla controllata Aurora) riconoscerà alla scadenza il premio versato. Mediolanum, più genericamente, ha dichiarato che farà qualcosa per andare incontro ai propri assicurati. «Le index linked che hanno come sottostante titoli di Lehman Brothers sono pari in totale a circa 1,5 miliardi di euro, di cui la stragrande maggioranza con rischio a carico degli assicurati spiega Marcella Frati, director di Nmg financial service consulting, una società di consulenza specializzata nel settore assicurativo. Calcolando che per questi prodotti il premio medio è di circa 20mila euro, il problema dovrebbe riguardare almeno 70-75mila clienti». Il conto sarà in ogni caso molto pesante: Superbonus III di Allianz Ras quotava 75,620 euro il 9 settembre: una settimana dopo valeva poco più di un terzo, 28,730 euro. Alcune compagnie, come Axa e gruppo Unipol, hanno comunicato che la quotazione delle polizze che hanno come sottostante Lehman Brothers è sospesa; altre, come Bcc Vita o Assimoco Vita, che potrebbero verificarsi ritardi nella quotazione stessa. In pratica diventa impossibile (o molto difficile) chiedere il riscatto, vale a dire la risoluzione anticipata del contratto. «Ma questa soluzione non è consigliabile, perché espone a perdite considerevoli risponde Frati. Conviene aspettare soprattutto se la scadenza non è ravvicinata". In ogni caso, quale che sia l'esito finale, il fallimento di Lehman Brothers è solo l'ultima vicenda che getta un'ombra molto pesante su un prodotto, le index linked, con una diffusione molto ampia: in base ai dati dell'ania, nei primi sette mesi del 2008 hanno raccolto 5,6 miliardi di euro. Polizze di nome ma davvero poco di fatto, perché si tratta di prodotti complicati e rischiosi, una scommessa sui mercati azionari con un paracadute che spesso non si apre. E un'indagine conoscitiva avviata ad aprile dall Isvap aveva evidenziato una novantina di prodotti a potenziale rischio. «Nelle index linked la prestazione finale è agganciata all'andamento di indici di Borsa o di panieri di titoli azionari spiega Frati. La polizza consiste in un obbligazione strutturata formata da un derivato e da uno zero coupon: il primo garantisce la rivalutazione legata alle performance dell'indice di riferimento, il secondo il rimborso del valore nominale corrispondente al premio versato o l'eventuale rendimento minimo. Nella quasi totalità dei casi le garanzie non sono prestate direttamente dalle assicurazioni, ma dalla società che emette l'obbligazione strutturata. Il pericolo di insolvenza, quindi, è a carico del cliente». Quello che, appunto, succederà nel crac di Lehman Brothers. «In alcuni casi le index linked possono rappresentare un utile diversificazione dice Fabrizio Premuti, responsabile assicurativo di Adiconsum ma devono essere sottoscritte da clienti consapevoli, informati sui rischi e sulla volatilità che le caratterizzano. Oggi i sottoscrittori devono essere avvertiti quando perdono più del 30% rispetto al valore originario: questa soglia dev'essere abbassata, spesso s'interviene quando ormai è troppo tardi».

10 16 ottobre 2008 PRONTI CONTRO TERMINE: RISCHIOSI E NON GARANTITI di Nicola Borzi Sono tra gli strumenti preferiti dalle famiglie italiane che li hanno riscoperti dopo un periodo di oblìo (anche per l'aggressiva e tutt'altro che disinteressata campagna di marketing del sistema bancario), che li prediligono per la loro semplicità, l'aliquota fiscale ridotta e il breve orizzonte temporale. Tanto che, negli ultimi mesi, complice anche la crisi finanziaria che ha scatenato la corsa agli investimenti liquidi, hanno messo a segno una crescita a doppia cifra. Ma i pronti contro termine non sono esenti da rischi (peraltro sinora solo ipotetici), non sono garantiti, non sono vigilati e soprattutto da mesi non tutelano il capitale dal l'inflazione. I pronti contro termine sono contratti (tradizionalmente della durata da uno a sei mesi, massimo un anno) in cui una banca riceve liquidità contro la vendita di titoli (di solito di Stato), impegnandosi al contempo con il cliente al loro riacquisto a termine e a un prezzo prefissato, che incorpora un rendimento. Secondo gli ultimi dati trasmessi dall'associazione bancaria italiana, da gennaio del 2007 al giugno scorso la massa di liquidità allocata in p/t è aumentata quasi di un quarto, passando da poco meno di 97,5 a oltre 118,7 miliardi di euro. Un tasso di crescita più che doppio rispetto a quello medio della raccolta bancaria a breve che ha portato il "peso" di questi strumenti a un settimo del totale. Ma nelle ultime settimane, secondo numerosi operatori, i p/t hanno vissuto un boom che solo tra qualche giorno sarà nei radar delle statistiche del Centro studi Abi che elaborano i dati della Banca d'italia. Da un lato, il crollo delle Borse ha scatenato tra i risparmiatori la ricerca di investimenti liquidi a breve termine: esattamente l'identikit dei p/t. Dall'altro, la crisi di fiducia tra gli operatori del credito ha esposto le banche all'"infarto" del mercato interbancario: l'esaurimento della liquidità ha sparato alle stelle il tasso Euribor, aumentando in modo esponenziale i costi di raccolta. Così gli istituti hanno potenziato una poderosa campagna di marketing che, tra p/t tradizionali, proposti allo sportello, e la loro versione hi-tech, presentata sui conti online, ha riportato in alto la raccolta. Un'operazione win-win, dunque? Non proprio. Come si può osservare dalla tabella in basso, che riporta dati Istat e Abi, i rendimenti dei pronti contro termine, pur situandosi nella fascia alta di quelli offerti dagli strumenti di liquidità, sono comunque inferiori all'andamento medio dell'euribor (quello, per intenderci, ai quali sono agganciate le rate dei mutui a tasso variabile). Insomma, se il risparmiatore riceve un rendimento allettante, gli istituti di credito hanno una convenienza ancora maggiore, perché i p/t consentono loro di finanziarsi a tassi più bassi di quelli del mercato interbancario. Ma sul fronte dei tassi c'è anche un altro problema: da maggio in avanti i rendimenti dei pronti contro termine, al netto dell'aliquota fiscale ridotta (al 12,5% invece del 27% di altre forme di investimento, come i libretti postali ordinari), hanno perso regolarmente la gara con l'inflazione. Il capitale, quindi, non è garantito dall'erosione del carovita. Un'area, quella delle garanzie, che presenta altre note dolenti. Se la Banca d'italia vigila le banche e dunque l'uso dei pronti contro termine come strumenti di raccolta, questi contratti però non passano sotto la lente della Consob perché, in base alle norme sulla Mifid, non rientrano tra gli investimenti dotati di un prospetto. Inoltre, siccome non si tratta di depositi bancari ma di forme di investimento, non godono delle tutele del Fondo interbancario di garanzia.

11 OBBLIGAZIONI: L ORA DELLE SORPRESE di Sara Silano 17/10/2008 Obbligazioni bancarie, strutturate, societarie. Fino a qualche tempo fa, questa parola era un lasciapassare per convincere i risparmiatori a investire anziché lasciare i soldi sul conto corrente. Perché faceva rima con sicurezza, con la benedizione della Mifid, la direttiva europea che ha imposto agli istituti di credito e ai promotori di vendere ai clienti solo i prodotti coerenti con il loro profilo di rischio. Oggi il castello della sicurezza è crollato, dopo che le più blasonate banche d investimento americane, grandi emittenti di obbligazioni, sono fallite o hanno vacillato pericolosamente prima di essere soccorse dallo Stato o acquistate dai concorrenti. E le obbligazioni hanno messo a nudo tutta la loro fragilità di titoli di credito che, come si legge nella definizione data dalla Banca d Italia, conferiscono all investitore (obbligazionista) il diritto a ricevere il rimborso del capitale sottoscritto e una remunerazione a titolo di interesse. Un diritto che, tuttavia, può essere pregiudicato in caso di difficoltà finanziarie dell emittente. Dal 1995 al 2007, la quota di bond bancari nei portafogli degli investitori è aumentata di sei volte, per un patrimonio complessivo di 355 miliardi di euro (dati Banca d Italia). Numeri che testimoniano l enorme diffusione di questi strumenti tra i risparmiatori, i quali dopo il fallimento di Lehman Brothers hanno cominciato ad interrogarsi su cosa realmente gli è stato venduto allo sportello. E spesso hanno scoperto che non si tratta di semplici obbligazioni, ma di prodotti di ingegneria finanziaria sui quali è difficile avere informazioni. I titoli strutturati, infatti sono costituiti da una obbligazione e da una o più componenti definite derivative, cioè contratti di acquisto e/o vendita di strumenti finanziari (come indici, azioni, valute, fondi comuni). Sono obbligazioni bancarie a tutti gli effetti, per cui l emittente (una banca) è tenuto alla restituzione del capitale investito alla scadenza, ma il rendimento può variare e anche di molto, essendo basato su parametri collegati al verificarsi o meno di certi eventi previsti nel regolamento di emissione. Di conseguenza, oltre al rischio emittente, l investitore deve sostenere anche quello legato all andamento dell indice di riferimento, che può portare a un azzeramento della cedola. Esistono altre due insidie per i sottoscrittori di obbligazioni bancarie (non solo strutturate). La prima riguarda i riflessi della variazione dei tassi sui prezzi di mercato: un incremento dei saggi di riferimento, fa scendere i prezzi, mentre una diminuzione li fa salire. La seconda insidia si riferisce alla facilità con cui si può vendere il titolo prima della scadenza. In molti casi, i regolamenti di emissione non prevedono la negoziazione su un mercato regolamentato per cui l investitore può trovarsi di fronte all impossibilità di vendere prima della scadenza a meno di accettare una forte riduzione del prezzo pur di trovare una controparte disposta all acquisto. Un ultimo aspetto da non sottovalutare è rappresentato dal costo. Queste obbligazioni, infatti, sono in genere gravate da una commissione di collocamento e da spese, che pur avendo natura implicita, possono arrivare sin al 6% e si riflettono negativamente in termini di valore del titolo. E chiaro quindi che serve un buon rendimento per ammortizzarle e spesso all investitore rimane ben poco in termini di guadagno. Sul sito di Patti Chiari si legge: Le obbligazioni strutturate sono strumenti complessi; uno dei rischi più frequenti è quello di non comprendere il loro funzionamento e dunque di fare una scelta non adatta alle proprie esigenze. Il loro acquisto è consigliato solo a chi ne ha compreso la natura e il grado di rischio. Il punto però è questo: Tutto ciò viene spiegato al cliente?. Le molte domande che ci hanno rivolto i lettori in queste settimane e le loro testimonianze ci fanno pensare che non sia così. Spesso la presentazione di un prodotto si limita a una scheda sintetica, dove l enfasi è posta sul rating, che come ha dimostrato questa crisi non è sempre una garanzia di affidabilità dell emittente.

12 Anzi proprio questa crisi induce a ripensare il meccanismo del rating e a dubitare dell efficienza delle società che sono tenute a fornire pagelle agli emittenti la cui affidabilità è indispensabile per chi investe. E la Mifid, la direttiva che doveva servire per garantire una maggior tutela ai risparmiatori? Le possibilità di appellarsi ad essa sono poche. La banca ha l obbligo di rispettare il profilo di rischio del cliente solo nella fase in cui vende il bond, spiega l avvocato Luca Zitiello. Successivamente non è tenuta a verificarne l appropriatezza, ossia a dare indicazioni al cliente, a meno che l investitore non abbia stipulato un contratto di consulenza di carattere continuativo volto al monitoraggio del portafoglio (caso assai raro, ndr). Insomma, se l obbligazione venduta con un rating AAA (massima affidabilità), poi va in default, diventa illiquida o si deprezza il risparmiatore non ha grandi armi di difesa. Sara Silano è Caporedattore di Morningstar in Italia. Per commenti e osservazioni potete scriverle all'indirizzo Attenzione: Morningstar e i suoi dipendenti non forniscono alcun tipo di consulenza, né su investimenti in generale né su specifici fondi.

13 Il Blog di Beppe Grillo 14 Ottobre 2008 BORSA PULITA Affidereste i vostri risparmi a un pregiudicato senza che vi punti contro una pistola? A una persona in attesa di giudizio per truffa, bancarotta, frode fiscale, usura? Chi compra azioni va garantito. L integrità delle persone che gestiscono l azienda in cui si investe è un dato economico, non solo penale. La reputazione nel mondo degli affari è tutto. La fedina penale degli amministratori deve essere visibile nella richiesta di acquisto delle azioni. Uno può scegliere in base al reato. Ho qualche soldo da parte e ho chiesto a mio fratello dove era meglio investire, se in un truffatore, in un usuraio o in un bancarottiere. Mi ha suggerito i Casalesi. In Borsa ci sono circa 270 società. Ognuna ha un amministratore delegato, un presidente, un direttore generale, un consiglio di amministrazione. La Consob dovrebbe pubblicare nel suo sito l elenco dei pregiudicati e di chi è in attesa di giudizio. La Borsa deve essere PULITA. Altrimenti meglio il casinò, è più etico, o affidare il nostro patrimonio alla criminalità organizzata, è più sicuro. Cito di seguito alcuni nomi. Sono tra i Signori della Borsa. Quelli che decidono del futuro dei vostri soldi. L elenco è molto più lungo. Il Parlamento in confronto alla Borsa è un ritrovo di galantuomini. Borsa Pulita. Draghi si dia una mossa, il momento è favorevole per una legge sull etica nella Borsa. Chieda una consulenza alla famiglia dello psiconano. - Roberto Colaninno. Condannato a 4 anni e 1 mese per bancarotta nel crack Italcase-Bagaglino nel dicembre 2006, interdetto dai pubblici uffici per 5 anni, pene condonate grazie alla legge sull'indulto, è presidente di IMMSI e di Piaggio e consigliere in Mediobanca (da Wikipedia). - Salvatore Ligresti. Coinvolto in Tangentopoli, arrestato e condannato per tangenti. Dopo aver patteggiato 2 anni e 4 mesi con la giustizia, affidato ai servizi sociali, torna all'attività di costruttore, consigliere in Unicredit, Immobiliare Lombarda e Premafin Finanziaria (da Wikipedia). - Cesare Romiti. Condanna a undici mesi e dieci giorni di reclusione per irregolarità relative al periodo in cui ricopriva la carica di amministratore delegato del gruppo Fiat, consigliere in RCS Mediagroup e Impregilo. - Cesare Geronzi. Nel processo per il crack Parmalat è indagato per usura aggravata e concorso in bancarotta fraudolenta. Nel crack Cirio indagato di frode riguardo l'emissione e collocamento dei 'bond' Cirio tramite Capitalia. Per il crack Italcase condannato in primo grado per bancarotta a 1 anno e 8 mesi più l'interdizione di esercitare uffici direttivi presso qualunque impresa per 2 anni, presidente di Mediobanca (da Wikipedia). - Paolo Scaroni. Nel luglio 1992, anni di Tangentopoli, viene arrestato sotto l'accusa di aver pagato tangenti al PSI per conto della Techint. Nel 1996 si celebra il processo in cui Scaroni chiede di patteggiare la pena: 1 anno e 4 mesi, sotto la soglia della carcerazione. Nel 2006 viene processato dal tribunale di Adria, in qualità di amministratore delegato dell'enel all'epoca dei fatti, per aver inquinato, con la Centrale di Porto Tolle, il territorio del delta del Po. Viene successivamente condannato ad un mese di reclusione, a titolo colposo, pena che viene convertita in un'ammenda di euro. Amministratore delegato di ENI, consigliere di amministrazione in Assicurazioni Generali (da Wikipedia). IMMSI, Piaggio, Mediobanca, Unicredit, Immobiliare Lombarda, Premafin Finanziaria, RCS Mediagroup, Impregilo, ENI e Assicurazioni Generali sono tutte aziende quotate in Borsa.

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