RIVISTA BANCARIA. Luglio-Agosto 2013 MINERVA BANCARIA ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO»

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1 RIVISTA BANCARIA MINERVA BANCARIA ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO» Luglio-Agosto Tariffa Regime Libero:-Poste Italiane S.p.a.-Spedizione in abbonamento Postale-70%-DCB Roma

2 RIVISTA BANCARIA MINERVA BANCARIA COMITATO SCIENTIFICO (Editorial board) PRESIDENTE (Editor): GIORGIO DI GIORGIO, Università LUISS - Guido Carli, Roma MEMBRI DEL COMITATO (Associate Editors): ADALBERTO ALBERICI, Università di Milano PIETRO ALESSANDRINI, Università Politecnica delle Marche PAOLO ANGELINI, Banca d Italia PIERFRANCESCO ASSO, Università di Palermo CONCETTA BRESCIA MORRA, Università del Sannio FRANCESCO CANNATA, Banca d Italia ALESSANDRO CARRETTA, Università di Roma, Tor Vergata NICOLA CETORELLI, Federal Reserve Bank of New York FABIANO COLOMBINI, Università di Pisa MARIO COMANA, Università LUISS Guido Carli Roma RITA D ECCLESIA, Università di Roma, Sapienza GIAMPAOLO DELL ARICCIA, International Monetary Fund GIANNI DE NICOLÒ, International Monetary Fund CARMINE DI NOIA, Assonime LUCA ENRIQUES, Università LUISS - Guido Carli, Roma LUCA FIORITO, Università di Palermo FABIO FORTUNA, Università N. Cusano MICHELE FRATIANNI, Indiana University EUGENIO GAIOTTI, Banca d Italia GUR HUBERMANN, Columbia University DONATO MASCIANDARO, Università Bocconi, Milano FABRIZIO MATTESINI, Università di Roma, Tor Vergata PINA MURÈ, Università di Roma, Sapienza FABIO PANETTA, Banca d Italia ALBERTO FRANCO POZZOLO, Università del Molise ZENO ROTONDI, Unicredit Group ANDREA SIRONI, Università Bocconi, Milano MARIO STELLA RICHTER, Università di Roma, Tor Vergata MARTI SUBRAHMANYAM, New York University ALBERTO ZAZZARO, Università Politecnica delle Marche GIOVANNI FERRI, LUMSA COMITATO ACCETTAZIONE SAGGI E CONTRIBUTI: GIORGIO DI GIORGIO (editor in chief) - ALBERTO POZZOLO (co-editor) MARIO STELLA RICHTER (co-editor) - DOMENICO CURCIO (assistant editor) ISTITUTO DI CULTURA BANCARIA «FRANCESCO PARRILLO» PRESIDENTE CLAUDIO CHIACCHIERINI CONSIGLIO CARLO BELLINI, TANCREDI BIANCHI, MARIO CATALDO, GIAN GIACOMO FAVERIO, ANTONIO FAZIO, GIUSEPPE GUARINO, ANTONIO MARZANO, PINA MURÈ, FULVIO MILANO, GIOVANNI PARRILLO, CARLO SALVATORI, MARIO SARCINELLI, FRANCO VARETTO Segretario LUIGI BELLINI In copertina: "Un banchiere e sua moglie" (1514) di Quentin Metsys (Lovanio, Anversa, 1530), Museo del Louvre - Parigi.

3 RIVISTA BANCARIA MINERVA BANCARIA ANNO LXIX (NUOVA SERIE) LUGLIO-AGOSTO 2013 N. 4 SOMMARIO Editoriale G. DI GIORGIO Serve un agenzia di rating europea?» 3 Saggi S. CHOI Privatization and Performance: N. KOBEISSI does the Institutional Development matter?» 7 S. DELL ATTI Composizione del board ed efficienza G. MAZZARELLI delle banche: un analisi internazionale» 23 Interventi F. PANETTA Il credito e il finanziamento delle imprese» 63 Rubriche Ridurre il debito pubblico in Italia: due strade a confronto (G. M. Pignataro)» 73 Vincoli finanziari alle imprese non finanziarie nei paesi OCSE (G. Cinquegrana - P. De Rita)» 91 Cresce il numero di pagamenti elettronici in Italia (Osservatorio Carte di Credito)» 103 Bankpedia: 1. Risk Adjusted Return on Risk Adjusted Capital (RARORAC) (M. Michetti), 2. Rischio sistemico (C. Capasso)» 107 Recensioni M. Sarcinelli, P. Ciocca, L. Infantino, P. Savona, Paolo Baffi. Scienziato e maestro, (G.N. De Vito)» 125 D. Curcio, Funzione e costo del debito nelle operazioni di project finance: analisi teorica ed evidenze empiriche, (M. Comana);» 128 Presidente del Comitato Scientifico: Giorgio Di Giorgio Direttore Responsabile: Giovanni Parrillo Comitato di Redazione: Eloisa Campioni, Mario Cataldo, Giovanni Nicola De Vito, Vincenzo Formisano, Stefano Marzioni, Biancamaria Raganelli, Giovanni Scanagatta, Giuseppe Zito e.mail: redazione@rivistabancaria.it - amministrazione@rivistabancaria.it Amministrazione: presso P&B Gestioni Srl, Via G. Severano Roma - tel fax Spedizione in abbonamento postale - Pubblicazione bimestrale - 70% - Roma ISSN: La Rivista è accreditata AIDEA e SIE Econ.Lit

4 Editoriale SERVE UNA AGENZIA DI RATING EUROPEA? GIORGIO DI GIORGIO* La recente decisione di una agenzia di rating cinese di declassare il debito pubblico statunitense, nonostante l accordo raggiunto dall amministrazione Obama con il Partito Repubblicano sul superamento del tetto al Debito USA, ha riportato in evidenza il tema della struttura attuale del mercato della valutazione del merito di credito degli emittenti. Non tutti sanno che di agenzie di rating, al mondo, ne esistono molte, di cui due anche italiane. Queste agenzie hanno normalmente carattere locale, si occupano cioè di valutare il merito di credito in un paese o al massimo in una area geografica, a volte addirittura con un expertise dedicato ad alcuni specifici settori industriali. Al contrario, è ben noto che le agenzie operanti su scala mondiale sono solo 3, e tutte di matrice anglosassone, due americane - Standard & Poors e Moody s - e una di origine inglese, Fitch, particolarmente attiva nel settore bancario e finanziario. Da qui, e dal peso assunto dalle variazioni dei giudizi delle stesse sul merito di credito, sia di emittenti sovrani che di imprese o veicoli finanziari privati, durante le ultime crisi finanziarie, il dubbio se sia opportuno delegare totalmente a pochi soggetti, di comune tradizione mercatista (secondo i denigratori), queste valutazioni così rilevanti per guidare le azioni degli investitori sui mercati. In particolare, durante la crisi dei debiti sovrani, nell area dell Euro, è emerso il timore che un default governativo potesse essere addirittura indotto da un atteggiamento troppo pessimistico da parte dei valutatori di stampo anglosassone. Il circuito è ovvio: un declassamento induce un aumento del rendimento richiesto per acquistare i titoli del debito pubblico; i paesi fortemente indebitati e, in particolare, con un indebitamento a breve scadenza che richiede roll over frequenti, sperimentano quindi un incremento del costo per il servizio del debito che * Professore Ordinario di Teoria e Politica Monetaria e Direttore del Dipartimento di Economia e Finanza, Università LUISS - Guido Carli RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 4/2013 3

5 GIORGIO DI GIORGIO espande il disavanzo corrente e genera ulteriori necessità di finanziamenti sul mercato o inasprimenti di imposte. L aumento delle imposte e l incremento dei tassi di interesse deprimono l economia, rendendo l evoluzione del rapporto Debito/Pil, il principale indicatore di solvibilità di un paese, ancora più critica: una spirale perversa che diventa difficile arrestare e correggere, cui si aggiunge anche il problema delle banche che subiscono pressioni a causa della quantità di titoli di stato detenuta nei loro attivi. In questo contesto, più volte si è auspicata la nascita di una agenzia europea di rating, magari pubblica, dato che sicuramente la valutazione del merito di credito degli emittenti è un ingrediente importante nella rete di sicurezza predisposta a proteggere il risparmio dei cittadini. Il fatto che una agenzia europea privata non si sia affermata a livello mondiale si deve in primo luogo alla considerazione che il mercato obbligazionario privato nell eurozona è relativamente molto meno sviluppato rispetto a quello Statunitense, frammentato in tanti mercati nazionali, solo di recente ridenominati in Euro, ma in cui continuano a prevalere disposizioni legislative e regolamentari nonché prassi di vigilanza diverse. Per tradizione inoltre, il sistema finanziario nell eurozona è più banco centrico. Non deve sorprendere dunque che le più importanti agenzie di rating siano nate prima, e si siano consolidate successivamente, in aree con una maggiore vocazione di apertura ai mercati finanziari, sia azionari che obbligazionari. Il prossimo passaggio ad una banking union e gli eventuali ulteriori passi avanti collegati ad un unico meccanismo di assicurazione dei depositi, a un comune meccanismo di prevenzione e gestione delle crisi finanziarie, nonché a maggiori deleghe fiscali potrebbero predisporre un ambiente più favorevole allo sviluppo di un mercato obbligazionario compiutamente integrato nell eurozona, sia a livello corporate che governativo. Questo sembra un pre-requisito necessario per l emergere di nuove realtà imprenditoriali private specializzate nell analisi del merito di credito, in un mercato sufficientemente ampio e potenzialmente in grado di erodere il potere di mercato attualmente detenuto dall oligopolio delle 3 grandi agenzie mondiali. Ovviamente, ci vorrà poi del tempo affinché la o le nuove agenzie si conquistino sul campo quella reputazione di affidabilità e capacità necessaria per affermarsi sui mercati: per ricevere cioè dei corrispettivi in danaro per il servizio offerto di valutazione del merito di credito di emittenti, pubblici o privati che siano, in grado di remunerare i costi dell attività. 4 EDITORIALE

6 SERVE UNA AGENZIA DI RATING EUROPEA? Sull auspicabilità di agenzie pubbliche, invece, è lecito esprimere un certo scetticismo. In primo luogo, per il forte rischio che interferenze e pressioni politiche (chi nomina i capi dei valutatori?) possano indurre giudizi su emittenti privati ispirati da logiche di comunanza di interessi e/o affinità piuttosto che avversione politica. In secondo luogo, perché sullo stato delle finanze pubbliche e del debito dei singoli governi Europei, in realtà, significativi giudizi super-partes vengono già espressi dalla Commissione UE, dall Ecofin e dal Parlamento Europeo, e ulteriori analisi sono contenute nelle pubblicazioni della BCE. Sarebbe forse sufficiente investire in una più efficace comunicazione degli stessi. Soprattutto, aiuterebbe un atteggiamento più coeso sul tema, evitando commenti di tono molto diverso da parte di singoli esponenti politici europei, in un contesto in cui troppo spesso si alimentano tensioni centrifughe rispetto agli obiettivi di una, seppure graduale, sempre maggiore integrazione nel vecchio continente. Se il mestiere dello sfornare rating deve restare privato, questo non significa che non lo si possa regolamentare, anche nell ottica della concorrenza, prevedendo quindi espliciti limiti all assunzione di posizioni dominanti e alla formazione di cartelli impliciti ed espliciti. Le recenti decisioni europee che riconducono le agenzie di rating sotto il controllo dell ESMA sono state ispirate soprattutto dall obiettivo di mitigare il conflitto di interessi che deriva dallo svolgimento di una remunerativa attività di consulenza a fianco di quella core business della valutazione del merito di credito. Tuttavia, anche una riflessione sulla adeguatezza strutturale di questo mercato appare opportuna. RIVISTA BANCARIA - MINERVA BANCARIA N. 4/2013 5

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