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1 FACOLTÀ DI ECONOMIA R.GOODWIN UNIVERSITÀ DI SIENA PROF.SSA MARIA ALESSANDRA ROSSI Determinanti dell innovazione: Corporate governance

2 SCHEMA DELLA LEZIONE Perché la corporate governance è rilevante per l innovazione? Le basi teoriche I nodi cruciali della relazione fra corporate governance e innovazione Struttura proprietaria (corporate ownership) Struttura finanziaria (corporate finance) Relazioni industriali e lavoro

3 CORPORATE GOVERNANCE: UNA DEFINIZIONE Il sistema di CG include le istituzioni e le forze di mercato che governano la corporation, ovvero che specificano la distribuzione di diritti e responsabilità fra gli attori che fanno parte della corporation Esempi: Regole di tutela degli azionisti di minoranza Disciplina dei takeover Grado di partecipazione dei lavoratori al processo decisionale

4 PERCHÉ LA CG È RILEVANTE PER L INNOVAZIONE? Influenza il grado di protezione che i finanziatori si aspettano di ricevere per i loro investimenti Questo influenza il costo al quale i finanziatori sono disponibili a prestare il capitale necessario all innovazione Specifica la distribuzione di diritti e responsabilità fra i membri della corporation Questo influenza la disponibilità di ciascun membro ad investire impegno e capitale umano nell ambito dei processi innovativi

5 LE BASI TEORICHE: COASE E LA TEORIA DELL IMPRESA L impresa non è una black box ma è una istituzione, una forma di coordinamento alternativa al mercato L impresa coordina le attività di coloro che apportano gli input essenziali alla produzione: lavoro e capitale Il modo in cui si realizza il coordinamento il sistema di governance ed organizzazione interne all impresa influenza la performance dell impresa Ma in che modo? Diverse prospettive teoriche suggeriscono diversi meccanismi di trasmissione e diverse dinamiche nella relazione governance/innovazione

6 LE BASI TEORICHE: INCOMPLETEZZA CONTRATTUALE/1 Le cause dell incompletezza contrattuale Impossibilità di prevedere le circostanze future Elevati costi di contrattazione Elevati costi di ricorso al sistema legale per ottenere l enforcement Difficoltà di enforcement connesse alle asimmetrie informative (nonosservabilità e/o non-verificabilità) Necessità di preservare la flessibilità futura della relazione ( incompletezza endogena ) Incompletezza non è sinonimo di inefficienza: è possibile che i costi necessari a completare il contratto superino i benefici Tuttavia, l incompletezza contrattuale genera inefficienze in presenza di investimenti specifici

7 LA NOZIONE DI INVESTIMENTO SPECIFICO un investimento specifico è un investimento che ha un valore più elevato all interno della relazione contrattuale esistente che al di fuori di essa Un investimento specifico produce una quasi-rendita, data dalla differenza fra il valore dell investimento all interno della relazione e il valore dell investimento nel migliore uso alternativo Il grado di specificità dell investimento è dato dalla misura in cui la risorsa può essere utilizzata in impieghi alternativi senza che ne diminuisca il valore L investimento specifico detemina il lock-in del soggetto che lo effettua alla relazione contrattuale Esempi: Specifità della localizzazione (site specificity) Specificità fisica o materiale (physical asset specificity) Specificità del capitale umano (human asset specificity) Risorse dedicate o idiosincratiche (dedicated or idiosyncratic assets)

8 INVESTIMENTI SPECIFICI E HOLD UP L incompletezza contrattuale in presenza di investimenti specifici determina la possibilità di hold up, ovvero di opportunismo post-contrattuale consistente nel tentativo di rinegoziare in proprio favore i termini del contratto Ne consegue un problema di disincentivo all investimento per cui alcune transazioni Paretoefficienti possono non realizzarsi

9 ESEMPIO/1 Contratto fra Pininfarina e Ford Pininfarina può investire s in una carrozzeria specifica a Ford, che Ford può vendere per S =100 In alternativa Pininfarina può costruire una carrozzeria generica, che Ford può vendere per S=40 Tempistica della relazione contrattuale

10 Lo spazio di contrattazione ESEMPIO/2

11 ESEMPIO/3

12 INCOMPLETEZZA CONTRATTUALE E CG L incompletezza contrattuale è pervasiva nell ambito dell innovazione: è un processo di investimento/apprendimento collettivo e cumulativo comporta investimenti di lungo periodo comporta investimenti specifici risultati caratterizzati da forte incertezza risultati impossibili da anticipare ex ante e descrivere compiutamente in un contratto

13 LE BASI TEORICHE: STAKEHOLDER APPROACH /1 L impresa può (parzialmente) mitigare i problemi di hold up perché centralizza la proprietà degli asset fisici nelle mani di un singolo soggetto, allineando gli incentivi (Williamson, 1985; Grossman e Hart, 1986) Tuttavia è una soluzione di second-best perché il disincentivo rimane per coloro che non esercitano diritti di controllo sugli asset Il problema è particolarmente acuto per l investimento innovativo Collettivo: molti soggetti devono investire L investimento in capitale umano è cruciale

14 LE BASI TEORICHE: STAKEHOLDER APPROACH /2 L impresa è un insieme di stakeholders = soggetti che contribuiscono asset specifici all impresa stessa Shareholders asset fisici Lavoratori capitale umano Il problema centrale dell innovazione nell impresa è creare incentivi all investimento per tutti gli stakeholders Soluzioni proposte: Modificare l allocazione dei diritti di proprietà fra finanziatore e innovatore in relazione all importanza relativa di capitale fisico e capitale intellettuale e/o alle caratteristiche dell acquirente (Aghion e Tirole, 1994) Allocare i diritti di proprietà ad un finanziatore esterno passivo (Rajan e Zingales, 1998) Allocare i diritti di proprietà alla corporation come entità legale (Blair e Stout, 1999)

15 LE BASI TEORICHE: SHAREHOLDER APPROACH /1 Basato sulla teoria principale-agente I manager (agenti) gestiscono l impresa per conto degli shareholders (principali) I manager sopportano i costi del fallimento di progetti innovativi Gli azionisti possono uscire dall impresa ai primi segni di fallimento dei progetti innovativi Asimmetrie informative e disallineamento degli incentivi rendono possibili comportamenti opportunistici da parte dei manager (soprattutto benefici privati) Il problema chiave è quello di aumentare il controllo/monitoraggio dei manager da parte degli shareholder, che sono gli unici soggetti che investono nell impresa senza un ritorno garantito NB: questa teoria non chiarisce in che modo l azienda genera nuove conoscenze (Lazonick, 2003)

16 LE BASI TEORICHE: SHAREHOLDER APPROACH /2 Soluzioni al disallineamento degli incentivi Forme di pagamento di lungo periodo Management stockholdings L efficacia delle soluzioni contrattuali è però dubbia per via dell elevato grado di rischio e di idiosincraticità degli investimenti innovativi I costi di incentivo sono tanto maggiori quanto più grande è l impresa (e quindi più diversificato il portafogli di progetti innovativi Holmstrom, 1989)

17 LE BASI TEORICHE: ORGANIZATIONAL CONTROL THEORY Per innovare, l impresa deve essere in grado di raggiungere tre condizioni sociali Lazonick e O Sullivan, 2000) Controllo strategico: l impresa deve dare ai decisori il potere di allocare risorse fisiche e umane a specifiche strategie di investimento Integrazione organizzativa: l impresa deve creare incentivi per i suoi membri ad investire nel processo cumulativo e collettivo di apprendimento Impegno finanziario: l impresa deve assicurare l allocazione di finanziamenti nei progetti innovativi finchè non generano ritorni economici Il problema chiave è la circolazione delle conoscenze e l integrazione delle diverse capacità (Lacetera, 2001) NB: quest approccio è prevalentemente descrittivo e non spiega come si raggiungono le tre condizioni sociali

18 STRUTTURA PROPRIETARIA Elevata concentrazione proprietaria innovazione Riduce i costi di agenzia dovuti alla separazione fra proprietà e controllo (Holmstrom, 1989) Favorisce le relazioni di lungo periodo fra shareholders e altri stakeholders perché rende più efficaci i vincoli reputazionali (Miozzo e Dewick, 2002) Riduce i costi di agenzia e favorisce la partecipazione e la conoscenza da parte degli azionisti di maggioranza alle attività di lungo periodo dell impresa (Lacetera, 2001) Elevata concentrazione proprietaria innovazione Aumenta i problemi legati alla contrattazione asimmetrica fra azionisti di maggioranza e piccoli investitori e quindi riduce la capacità di acquisire risorse finanziarie esterne (Battagion e Tajoli, 2001) Interferisce negativamente con la specializzazione dei managers (Ortega e Argilès, 2005)

19 IDENTITÀ DEI PROPRIETARI Se i proprietari dell azienda avessero tutti preferenze omogenee sugli obiettivi dell impresa, l identità dei proprietari non dovrebbe influire sulla performance dell impresa L evidenza empirica mostra che le preferenze dei proprietari possono essere eterogenee ed influenzare la performance innovativa La tipologia di proprietario è rilevante Proprietà famigliare Investitori istituzionali/fondi pensione Proprietà bancaria

20 PROPRIETÀ FAMIGLIARE Proprietà famigliare innovazione Riduce la separazione fra proprietà e controllo (Fama e Jensen, 1983) Rafforza la capacità di perseguire interessi di lungo periodo perché la proprietà è trasmessa di generazione in generazione (Porter, 1992) Conferisce stabilità al management perché i manager operano senza la minaccia di essere sostituiti Proprietà famigliare innovazione Gli azionisti famigliari hanno una minore capacità di diversificazione e potrebbero quindi imporre strategie caratterizzate da una più elevata avversione al rischio

21 INVESTITORI ISTITUZIONALI Investitori istituzionali innovazione Sono avversi al rischio ed hanno obiettivi di ritorno a breve periodo, quindi non promuovono strategie di investimento di lungo periodo (Hill e al., 1988; Graves, 1988) Dipende: i fondi pensione hanno obiettivi di lungo termine, i fondi comuni di investimento hanno obiettivi di breve e questo si riflette nell investimento in R&D (Sherman et al., 1998) Investitori istituzionali innovazione Beneficiano di economie di scala nella raccolta di informazioni (Hansen e Hill, 1991) Sono vincolati (locked-in) al capitale dell impresa perché non possono disinvestire senza causare forti riduzioni del valore delle azioni e quindi più propensi a strategie di lungo periodo (Kochhar e David, 1996)

22 STRUTTURA FINANZIARIA/1 Finanziamento con capitale di debito L evidenza empirica evidenzia una relazione negativa fra leverage e investimenti in R&D, che conferma le previsioni teoriche sulla preferibilità di finanziamento con capitale azionario Solo Hansen e Hill (1991) evidenziano una relazione positiva Mercato azionario Un mercato azionario liquido e con elevati livelli di capitalizzazione è associato a più alti livelli di R&D/Pil Favorisce la raccolta di finanziamenti; facilita la separazione fra proprietà e controllo e dunque la capacità di investire in progetti rischiosi; facilita fusioni e acquisizioni

23 STRUTTURA FINANZIARIA/2 Takeovers innovazione Il rischio di takeover può indurre gli azionisti a non accettare i contratti impliciti con il management e quindi a non investire (Shleifer e Summers, 1988) I manager potrebbero perseguire progetti di breve periodo per evitare che bassi profitti di breve periodo, rendendo le azioni sottovalutate, creino le condizioni per un takeover Dopo un takeover, i manager potrebbero dover dedicare troppe energie alla ristrutturazione, a danno di progetti innovativi Takeovers innovazione L iniezione di capitale associata al takeover offre nuove risorse per l investimento innovativo Il takeover può creare nuove opportunità imprenditoriali

24 RELAZIONI INDUSTRIALI E LAVORO La capacità innovativa dell impresa dipende dall investimento in capitale umano specifico all impresa stessa da parte dei lavoratori e quindi: dagli incentivi ad investire dei lavoratori dagli incentivi ad investire in formazione e capitale umano dei datori di lavoro Incompletezza contrattuale e rischio di hold up creano un disincentivo all investimento Il problema chiave risiede nell individuare meccanismi istituzionali che ripristinino gli incentivi all investimento

25 SINDACATI E INCENTIVI I sindacati svolgono un ruolo di tutela dell investimento in capitale umano dei lavoratori e quindi possono avere un effetto positivo sugli incentivi per via della capacità di voice Evidenza empirica sulle imprese sindacalizzate: > propensione ad investire nelle nuove tecnologie (Daniel, 1987) > livello di investimento aziendale (Machin e Wadwhani, 1991) > innovazioni di prodotto (Michie e Sheehan, 2003 dati UK) I sindacati indeboliscono gli incentivi all investimento dei datori di lavoro, agendo come una tassa sui ritorni dagli investimenti in innovazione Evidenza empirica negativa sulle imprese sindacalizzate < innovazioni di prodotto (Hirsh e Link, 1987 dati USA) < innovazioni brevettate (Acs e Audretsch, 1988 dati USA) Relazione fra presenza del sindacato e R&S a forma di U rovesciata (Menezes-Filho et al., 1998)

26 PARTECIPAZIONE DEI LAVORATORI Meccanismi istituzionali che rafforzano la partecipazione dei lavoratori alle decisioni aziendali offrono tutele agli investimenti specifici Partecipazione nel consiglio di amministrazione Contratti di lungo periodo Partecipazione ai processi decisionali aziendali Evidenza empirica scarsa ma positiva su Relazione fra tutele del lavoro e R&S (Michie e Sheehan, 1999) Relazione fra pratiche avanzate di human resource management e innovazione (Laursen e Foss, 2003)

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