SEMINARIO: IL PROJECT FINANCING * * * Milano, 11 gennaio Avv. Silvia Beccio Senior Associate presso Tonucci & Partners

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1 * * * Milano, 11 gennaio 2013 Avv. Silvia Beccio Senior Associate presso Tonucci & Partners

2 Un autorevole esperto della materia ha definito il project financing come «un operazione di finanziamento di una particolare unità economica, nella quale un finanziatore è soddisfatto di considerare, sin dallo stadio iniziale, il flusso di cassa e gli utili dell unità economica in oggetto come la sorgente dei fondi che consentirà il rimborso del prestito e le attività dell unità economica come garanzia collaterale del prestito».

3 Realizzare un iniziativa in project financing significa costruire un operazione complessa sotto il profilo giuridico, economico e tecnico. La nozione di project financing è finanziaria e non giuridica.

4 In un operazione di project financing, uno o più istituti finanziatori (lenders) mettono a disposizione una somma di denaro per finanziare il progetto che un promotore intende realizzare per il tramite di un entità giuridica indipendente.

5 La caratteristica fondamentale delle operazioni di project financing consiste nella capacità, o meglio, nell attitudine del progetto oggetto di finanziamento ad autofinanziarsi. Nello stesso tempo dovrà garantire un adeguata remunerazione del capitale investito dai finanziatori, indipendentemente dalle garanzie di carattere reale costituite sui cespiti.

6 La peculiarità del project financing consiste nell isolamento legale, contabile e finanziario dell iniziativa economica rispetto alle preesistenti attività dello sponsor mediante la costituzione della società veicolo.

7 I finanziatori non hanno alcuna azione di regresso (clausola di c.d. non recourse), ovvero, come avviene nella maggior parte dei casi, godono di una limitata azione di regresso (clausola di cd. limited recourse), nei confronti dello sponsor.

8 Il due diligence report legale è la fotografia del progetto sotto il profilo giuridico. In generale, per attività di due diligence si intende un processo volto ad indagare ed accertare i contenuti di un attività di impresa al fine di permetterne la sua valutazione, il più delle volte in termini economici.

9 Nel project financing, il due diligence report legale ha lo scopo di accertare, attraverso una raccolta mirata ed analitica di informazioni, due aspetti essenziali per la strutturazione dell operazione. La prima componente del due diligence report ha carattere meramente informativo. La seconda componente del due diligence report legale è la risk analysis, ossia la descrizione dei punti deboli del progetto.

10 In considerazione delle sue finalità, un due diligence report completo ed esaustivo è un documento fondamentale per la valutazione del progetto da parte dei finanziatori.

11 Il term sheet è un prospetto nel quale sono indicati in maniera schematica i principali termini e condizioni dell operazione di finanziamento. Il term sheet del contratto di finanziamento stabilisce schematicamente i principali aspetti dell operazione, senza elaborare in maniera compiuta le singole clausole contrattuali. Inoltre, il term sheet indica la documentazione contrattuale (finanziaria e non) che le parti andranno a sottoscrivere.

12 In sostanza, è possibile classificare la documentazione oggetto di sottoscrizione in tre distinte categorie: gli accordi finanziari (finance documents); i documenti di garanzia (security documents); gli accordi di progetto (project agreements).

13 Gli accordi finanziari sono costituiti in primo luogo dal contratto di finanziamento (facilities agreement o credit agreement). Una serie di documenti contrattuali strumentali al credit agreement - ed a questo collegati - completa la categoria degli accordi finanziari.

14 I security documents rappresentano l apparato di sicurezza dell operazione di finanziamento.

15 I project agreements sono i contratti operativi della SPV. In considerazione dell oggetto della SPV e, più in generale, della natura propria del project financing, l elenco dei contratti di progetto è, in linea di principio, una lista chiusa.

16 Il contratto di finanziamento si può qualificare come un contratto di apertura di credito, operazione ai sensi della quale una banca si obbliga a tenere a disposizione della parte finanziata una somma di denaro per un certo periodo di tempo. La concessione del finanziamento, pur oggetto di scelta da parte del finanziatore, dovrà coprire un tempo sufficiente a consentire al progetto la produzione delle risorse necessarie per il pagamento del debito.

17 Il finanziamento è sempre suddiviso in distinte linee di credito (credit facilities o, semplicemente, facilities). Esso comprenderà, quantomeno, una linea di credito base (base o senior facility) e una linea di credito IVA (VAT facility). A esse si possono aggiungere alcune facilities di supporto: la standby facility e la working-capital facility.

18 Al financial close dell operazione avviene l erogazione del finanziamento. Si definisce financial close, o, più comunemente, closing, il momento in cui le condizioni sospensive (conditions precedent o CPs) per il primo utilizzo del finanziamento sono soddisfatte.

19 La prima erogazione del finanziamento rappresenta un fatto fondamentale nello sviluppo dell operazione di finanziamento.

20 Il finanziamento di progetto prevede l inizio del periodo di rimborso dopo un tempo piuttosto esteso. Ciò risponde alla logica sottesa alle operazioni di project financing, laddove il borrower utilizza in via primaria i flussi di cassa generati dal progetto per rimborsare il debito.

21 Il rimborso anticipato del finanziamento può avere natura volontaria o obbligatoria. Nel primo caso, avviene per decisione della SPV (voluntary prepayment). Nel secondo caso, avviene al verificarsi di eventi che dimostrano, o lasciano presagire, l incapacità del borrower di far fronte ai suoi impegni di rimborso (mandatory prepayment).

22 Il rimborso anticipato deve avvenire in coincidenza con una data di pagamento degli interessi. In caso contrario, il borrower sarà tenuto al pagamento di quelli che vengono impropriamente definiti costi di rottura (breakage fund costs).

23 Alla SPV è riconosciuta la c.d. facoltà di cancellation. Per cancellation si intende la possibilità di cancellare le disponibilità esistenti a valere sulle linee di credito che non siano state oggetto di utilizzo. Tale facoltà non può essere esercitata incondizionatamente.

24 I finanziatori hanno la necessità di monitorare costantemente l andamento del progetto. Questa necessità si articola e si sviluppa in due distinte direzioni. Si sostanzia, in primo luogo, nel controllo sull andamento tecnicoindustriale del progetto, nella sua fase di costruzione e nella sua fase di gestione. In secondo luogo, nel controllo sul borrower e sui suoi risultati economico-finanziari.

25 I parametri finanziari (financial ratios) rivestono un ruolo particolare nel consentire ai finanziatori di monitorare l andamento della SPV e, quindi, del progetto.

26 I test di rispetto dei parametri finanziari sono presi in considerazione nel contratto di finanziamento con riferimento a determinati fini contrattuali. In primo luogo, per le richieste di erogazione del finanziamento. In secondo luogo, i parametri finanziari rilevano per le modifiche del tasso di interesse. In terzo luogo, i ratios assumono rilevanza come condizioni per l effettuazione delle distribuzioni a favore degli sponsor. Infine, i parametri finanziari possono rilevare come eventi di default.

27 Gli sponsor realizzano il progetto per trarne profitto. E allora necessario trovare un compromesso, consentendo agli sponsor la distribuzione del cash flow generato dal progetto - evidentemente durante la fase operativa - pur nel rispetto di certe condizioni.

28 Le dichiarazioni e le garanzie (representations and warranties) costituiscono un insieme di disposizioni sempre presenti nei contratti di finanziamento in project financing. Si tratta di specifiche dichiarazioni del borrower la cui veridicità viene garantita ai finanziatori, quali beneficiari di tali dichiarazioni. La mancanza di veridicità di una delle dichiarazioni e delle garanzie costituisce un fatto pregiudizievole, ai sensi del contratto di finanziamento.

29 I covenants sono previsti come impegni aggiuntivi del borrower rispetto a quello, fondamentale, di pagare quanto dovuto ai lenders a scadenza. La violazione di un covenant del credit agreement costituisce (salvo temperamenti, quali la previsione di un periodo di rimedio ovvero di un concetto di rilevanza, materiality della relativa violazione) un fatto pregiudizievole (event of default).

30 Esistono svariate circostanze che vengono giudicate sintomatiche di una situazione negativa e anormale del progetto e del finanziamento, tali da giustificare la facoltà, per i finanziatori, di chiudere anticipatamente l operazione. Tali circostanze vengono normalmente definite come fatti pregiudizievoli (events of default). Nella descrizione di un fatto pregiudizievole (event of default) può capitare che esso sia qualificato con riferimento alla nozione di materialità.

31 I contratti che compongono il security package, standard per operazioni di project financing, sono essenzialmente i seguenti: il contratto di pegno sulle azioni/quote della società di progetto; l ipoteca sui beni immobili del progetto; il privilegio speciale ex articolo 46 del Decreto Legislativo n. 385/93 sui beni mobili della società di progetto; il pegno sui conti correnti di progetto (ad eccezione del Conto Distribuzioni); il pegno/la cessione dei crediti della società di progetto derivanti, inter alia, dai contratti di progetto e dalle garanzie che li assistono; la cessione dei crediti IVA della società di progetto; la cessione dei crediti derivanti da finanziamenti soci.

32 Il security package garantisce tutti i crediti, esistenti o futuri, dei soggetti finanziatori nei confronti della società di progetto, derivanti, a qualunque titolo, dal contratto di finanziamento ovvero dagli altri accordi finanziari.

33 La costituzione delle garanzie nel senso di loro perfezionamento - è condizione sospensiva all erogazione del finanziamento.

34 Nella prassi si ricorre abitualmente alla nomina, in ciascun contratto/atto costitutivo di un diritto di garanzia, di un rappresentante comune, il quale coincide con la figura dell agent ai sensi del contratto di finanziamento.

35 Nel contesto di un finanziamento di progetto, le garanzie reali possono venire escusse solamente secondo le condizioni e i termini che, nel contratto di finanziamento, regolano la patologia del finanziamento e i rimedi a disposizione dei soggetti finanziatori. Di conseguenza, è consueto che l escussione delle garanzie reali sia limitata ai casi in cui è avvenuto un evento di default. Spesso si richiede l ulteriore condizione che i soggetti finanziatori abbiano esercitato la facoltà di provocare l acceleration, ossia la generale decadenza del debitore dal beneficio del termine.

36 Sotto il profilo della loro efficacia, in termini generali le garanzie godono di un periodo di c.d. ultra-attività. Infatti, rimangono valide nella loro integrità nonostante il rimborso o adempimento parziale dei crediti garantiti, fintantoché questi non siano stati interamente e incondizionatamente soddisfatti, e tutti i relativi pagamenti non possano più essere dichiarati inefficaci ai sensi della Legge Fallimentare e non siano più soggetti a revocatoria fallimentare per l avvenuto compimento del periodo entro il quale può essere esperita tale azione in base alle leggi italiane.

37 Sotto il profilo fiscale, qualora il finanziamento abbia durata superiore ai 18 mesi, l operazione di credito in esso contemplata beneficia dell imposta sostitutiva, di cui all Art. 15 del D.P.R. 29 settembre 1973, n. 601.

38 La garanzia del credito tradizionale, propria di qualsiasi finanziamento corporate, rinforza l impegno del debitore. Nel project financing, poiché il finanziamento non è commisurato ai beni della società di progetto e alla capacità creditizia della stessa, la forma di garanzia assume una natura diversa rispetto a quella intesa in senso tradizionale, assolvendo, essenzialmente, alla funzione primaria di garantire i flussi di cassa del progetto.

39 Il security package e l esercizio dei relativi diritti è, in ultima analisi, uno strumento idoneo a consentire ai soggetti finanziatori di appropriarsi direttamente e/o indirettamente del progetto nel suo insieme, continuandone o facendone continuare la gestione e, quindi, di ricavare i flussi di cassa necessari al finanziamento.

40 Nel project financing, solo nel caso in cui non sia possibile garantire concretamente i flussi di cassa attesi o comunque i flussi di cassa tali da consentire il rimborso del debito, si avrà un utilizzo tradizionale delle garanzie reali, finalizzato alla loro escussione al solo e ben più limitato fine di ricavare dalla vendita di ogni singolo bene il maggior importo ricavabile a rimborso del debito della società di progetto.

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