Tipo Scadenza Periodicità cedola Rimborso BOT (Buoni Ordinari del Tesoro)

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1 TABELLA 10.1 Titoli di Stato: le caratteristiche principali Tipo Scadenza Periodicità cedola Rimborso BOT (Buoni Ordinari del Tesoro) CTZ (Certificati del Tesoro Zerocoupon) CCT (Certificati di Credito del Tesoro) BTP (Buoni del Tesoro Poliennali) 3, 6, 12 mesi al valore nominale (cioè alla pari) in unica soluzione alla scadenza 24 mesi al valore nominale (cioè alla pari) in unica soluzione alla scadenza Attualmente 7 anni Semestrale al valore nominale (cioè alla pari) in unica soluzione alla scadenza 3, 5, 10, 30 anni Semestrale al valore nominale (cioè alla pari) in unica soluzione alla scadenza

2 FIGURA 10.1 Evoluzione della struttura del debito e vita media dei titoli di Stato 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% Anni 80% 31/12/06 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0% Tasso variabile Tasso fisso BTP i Vita media Fonte: MOT BORSA ITALIANA 2 segmenti FIGURA 10.2 Struttura del MOT DomesticMOT Strumenti liquidati presso sistemi di liquidazione nazionali EuroMOT Strumenti liquidati presso sistemi di liquidazione esteri 2 classi Classe unica Titoli di Stato nazionali Titoli di debito in euro o altra valuta Classe unica per EURO-obbligazioni, ABS, titoli di emittenti esteri e altri titoli di debito Fonte:

3 FIGURA 10.3 Tasso d interesse dei BTP a 10 anni e tasso d inflazione ( ) 14% Tasso 14% 12% 12% 10% 10% 8% 6% Rendimenti BTP 10 anni 8% 6% 4% 4% 2% Inflazione 2% 0% Fonti: e %

4 FIGURA 10.4 Tasso d interesse dei BTP a 10 anni e sui BOT a 3 mesi, % 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% Tasso Rendimenti BTP 10 anni Rendimenti BOT 90 giorni 0% % 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% Fonte:

5 TABELLA 10.2 Valore attuale degli STRIP derivanti da un BTP a 5 anni con tasso cedolare del 9% annuo e TRES dell 8,2% Scadenza del titolo (anni) Flusso di cassa Valore attuale del flusso di cassa 0,5 4500, , , ,96 1,5 4500, , , ,78 2,5 4500, , , ,47 3,5 4500, , , ,25 4,5 4500, , , , , ,64 Totale ,75

6 FIGURA 10.5 Emissione di obbligazioni degli enti locali domestiche e in valuta ( ) Ammontare emesso (milioni di ) Titoli emessi in Italia Titoli in valuta Fonte: bip.bancaditalia.it, Supplementi al bollettino statistico, anni

7 FIGURA 10.6 Tasso dʼinteresse (%) 18 Tassi d interesse sulle obbligazioni societarie negli Stati Uniti, (al 31/12) AA BBB 12 A 10 8 AAA Fonte: Federal Reserve Bulletin, vari numeri, Tabella 1.35.

8 TABELLA 10.3 Principali tipologie e classificazioni di obbligazioni societarie Tipologia di titolo al portatore nominative ipotecarie convertibili cum warrant subordinate step up/step down postergate Caratteristiche Sono titoli non intestati ad alcuna persona fisica, quindi a legittimazione reale. Il mero possesso ottenuto tramite consegna del titolo legittima il godimento dei diritti a esso connessi. Sono titoli in cui è iscritto il nome dell intestatario, riportato anche sul libro tenuto dalla società emittente. che prevedono, a garanzia della restituzione del capitale, immobili di proprietà dell azienda emittente. Danno facoltà al loro possessore di convertire, entro determinate scadenze, le obbligazioni in azioni, secondo un rapporto di cambio predeterminato. Sono titoli obbligazionari accompagnati da un buono (warrant) che conferisce al sottoscrittore delle obbligazioni la facoltà di ottenere una certa quantità di altri titoli azionari della società emittente o di altra società, a una data scadenza e in un arco di tempo prefissato. Sono titoli obbligazionari che presentano un livello di tutela del possessore, nel caso di insolvenza della società emittente, più basso delle obbligazioni ordinarie. Questo significa che nel caso in cui la società sia sottoposta a procedura concorsuale o di liquidazione, il possessore dell obbligazione sarà rimborsato solo dopo che gli attivi della società abbiano soddisfatto tutti gli altri creditori non subordinati. Sono titoli obbligazionari a cedole predeterminate ma non costanti. Nel caso di obbligazioni step up la struttura delle cedole è incrementale, viceversa nel caso di titoli step down. In cambio di una remunerazione più alta a titolo di interessi, prevedono che, nel caso in cui la società emittente venga assoggettata a una procedura concorsuale, l investitore sia rimborsato dopo il preventivo soddisfacimento di tutti gli altri creditori sociali. strutturate linked reverse convertible ReX Sono titoli obbligazionari il cui rendimento è connesso all andamento di altri titoli o merci. Nel caso di azioni si parla di titoli equity-linked, nel caso di indici azionari indexlinked, nel caso di cambi forex-linked, nel caso di fondi comuni unit-linked e infine nel caso di merci si tratta di commodities-linked. Una tipica struttura è quella di cedole fisse durante la vita dell obbligazione, con un rimborso a scadenza legato all andamento del parametro di riferimento con un minimo pari al valore nominale. Sono titoli obbligazionari a cedola fissa. Alla scadenza, a seconda dei casi, il rimborso può avvenire alternativamente tramite il pagamento del valore nominale oppure mediante consegna di un certo ammontare di titoli azionari da parte dell emittente all obbligazionista. Se alla scadenza il prezzo del titolo azionario di riferimento è sotto un certo livello (strike price dell opzione) l emittente preferirà rimborsare le azioni riducendo il suo esborso. Il sottoscrittore del titolo vende un opzione put all emittente, il quale incassando un premio può aumentare il livello delle cedole, che sarà superiore a quello di mercato. Sono titoli obbligazionari a sconto. Alla scadenza, a seconda dei casi, il rimborso può avvenire alternativamente tramite il pagamento del valore nominale oppure mediante consegna di un certo ammontare di titoli azionari da parte dell emittente all obbligazionista.

9 bull & bear dual currency trasformabili reverse floater drop-lock callable Sono titoli obbligazionari a cedola fissa in cui il valore di rimborso è collegato a un indice che rappresenta l andamento di un mercato borsistico. Se si tratta di obbligazioni bull, l indicizzazione è al rialzo, cioè il valore di rimborso cresce all aumentare del valore dell indice azionario considerato. Se si tratta di obbligazioni bear, l indicizzazione è al ribasso, cioè il valore di rimborso sale se l indice scende. In capo all emittente del titolo non grava nessun rischio, poiché l emissione complessiva viene divisa in due tranche di pari importo (una bull e una bear), i cui guadagni e perdite si compensano perfettamente. Il sottoscrittore ha il vantaggio di potersi coprire o speculare sul mercato borsistico. Sono titoli obbligazionari, denominati in valuta estera, caratterizzati dal fatto che la valuta di denominazione dell ammontare pagato a titolo di rimborso della quota capitale è scelta dall emittente, secondo un tasso di cambio predeterminato contrattualmente. Le cedole invece sono pagate nella stessa valuta di emissione, e sono di norma superiori a quelle di mercato, in virtù dell opzione che l emittente si riserva. Sono titoli che danno diritto all emittente di cambiare l indicizzazione della cedola o del valore di rimborso a partire da una certa data. Sono obbligazioni caratterizzate da una cedola alta a tasso fisso per i primi anni, alla fine dei quali l emittente può esercitare un opzione di rimborso anticipato oppure ha la possibilità di trasformare la cedola da fissa a indicizzata. Il valore della cedola è in questo caso ottenuto sottraendo da un tasso fisso predeterminato un tasso variabile di riferimento. L indicizzazione diviene quindi di tipo inverso (se il tasso variabile aumenta, la cedola si riduce). Le cedole iniziali del titolo sono di norma ben superiori rispetto a quelle prevalenti sul mercato. Sono titoli assistiti da una particolare clausola di garanzia che protegge il sottoscrittore da un eccessivo ribasso dei tassi d interesse. L obbligazione nasce come titolo a cedola indicizzata che, qualora il tasso di rendimento scendesse al di sotto di un livello minimo prestabilito, detto trigger rate, viene convertito in un tasso fisso, che può essere anche diverso dal trigger rate a seconda di quello che prevede il regolamento del titolo. Sono obbligazioni nelle quali l emittente si riserva la possibilità di rimborsare in anticipo il capitale. Il titolo nasce a tasso fisso, e l emittente eserciterà la sua facoltà (opzione) quando il tasso di mercato sarà inferiore a esso. La presenza dell opzione consente a questi titoli di avere una cedola più alta rispetto ai tassi di mercato.

10 TABELLA 10.4 Rating delle obbligazioni Standard Moody s Descrizione & Poor s AAA Aaa Obbligazione di qualità eccellente e con rating più elevato. La capacità del debitore di corrispondere gli interessi e di rimborsare il capitale è molto elevata. Rischio d investimento a livello minimo. AA Aa Obbligazione di qualità elevata. La capacità del debitore di corrispondere gli interessi e di rimborsare il capitale è molto elevata, e differisce da un obbligazione AAA/Aaa soltanto in minima parte. A A Obbligazione di qualità medio-alta. La capacità del debitore di corrispondere gli interessi e di rimborsare il capitale è elevata. L obbligazione possiede molti attributi d investimento favorevoli, per quanto sia in qualche modo maggiormente soggetta agli effetti sfavorevoli dei cambiamenti congiunturali e delle condizioni economiche. BBB Baa Obbligazione di livello medio, non caratterizzata né da un elevata protezione né da scarse garanzie. La capacità del debitore di corrispondere gli interessi e di rimborsare il capitale è adeguata. A lungo termine, tuttavia, potrebbe non presentare l affidabilità né gli elementi di protezione richiesti per garantire i pagamenti di capitale e interessi. BB Ba La capacità del debitore di corrispondere gli interessi e di rimborsare il capitale è adeguata. L obbligazione presenta tuttavia elementi speculativi e il suo futuro non può considerarsi garantito adeguatamente. Condizioni sfavorevoli potrebbero limitare la capacità del debitore di assolvere i propri impegni finanziari. B B L obbligazione non presenta le caratteristiche proprie di un investimento desiderabile. La garanzia a lungo termine sul pagamento di interessi e capitale potrebbe essere ridotta. Condizioni sfavorevoli è probabile che limitino la capacità del debitore di assolvere i propri impegni finanziari. CCC Caa Obbligazione di scarsa qualità. Chiaramente vulnerabile al rischio di insolvenza, la capacità del debitore di assolvere i propri impegni finanziari a fronte dell obbligazione dipende da condizioni favorevoli di carattere commerciale, finanziario o economico. CC Ca Obbligazione speculativa ad alto livello di rischio. Molto vulnerabile al rischio d insolvenza e caratterizzata da altri punti deboli. C C Obbligazione di qualità minima. Caratterizzata da probabilità molto scarse di raggiungere qualsiasi standard d investimento reale. Questo rating può essere usato per indicare situazioni in cui sia stata avanzata richiesta di bancarotta, sebbene la società sia al momento ancora solvibile. CI Rating riservato alle sole obbligazioni a reddito che non maturano interessi. D Indica insolvenza nei pagamenti. NR Indica che per l obbligazione non è stata richiesta una valutazione di rating pubblica. (+) o ( ) I rating da AA a CCC possono essere modificati premettendo il segno + o per indicare la posizione relativa nell ambito delle categorie di rating principali. Fonte: Siti internet delle due principali agenzie di rating Moody s e Standard & Poor s (www.moodys.com,

11 ESEMPIO 3 Esempio di asta marginale Prezzi e quantità richieste in milioni di euro Richieste Investitore Alfa Investitore Beta Investitore Gamma Investitore Delta Prezzo Quantità Prezzo Quantità Prezzo Quantità Prezzo Quantità Richiesta A 98, , , , Richiesta B 98, , , Richiesta C 98, , Totale richiesto TABELLA

12 TABELLA 10.6 Aggiudicazioni (quantità complessiva da collocare: 1000 milioni di euro) Investitori Richieste Prezzo offerto Quantità aggiudicate Quantità residua da aggiudicare Prezzo di aggiudicazione Alfa C 98, ,20 Delta C 98, ,20 Gamma B 98, ,20 Delta B 98, ,20 Alfa B 98,20 80* ,20 Gamma A 98,20 120* 0 _ Beta A 98,15 0 _ Delta A 98,15 0 _ Alfa A 98,10 0 _ *L offerta di 1000 milioni viene collocata a un prezzo di 98,20 (prezzo dell ultima offerta soddisfatta), inoltre dopo che sono stati collocati 800 milioni si deve procedere al riparto dei 200 milioni residui tra Alfa e Gamma, che hanno lo stesso ordine di priorità nel soddisfacimento ma richiedono 500 milioni. In particolare Alfa riceve il 40% (80) dei 200 milioni residui e Gamma il 60% (120), in ragione del rapporto fra le quantità richieste rispettivamente di 200 e 300 milioni (come si vede nella Tabella 10.5).

13 TABELLA 10.7 Terminologia per le obbligazioni Tasso d interesse cedolare (coupon interest rate) Rendimento corrente (current yield) Valore nominale (face amount o par value) Contratto obbligazionario Tasso di mercato (market rate) Scadenza (maturity) Rendimento a scadenza (yield to maturity) Il tasso d interesse annuo stabilito per l obbligazione, che solitamente rimane fisso per tutta la durata della sua vita. Il pagamento dell interesse di cedola diviso per il prezzo di mercato corrente dell obbligazione. Il valore a scadenza dell obbligazione. Il possessore del titolo riceverà il valore nominale dall emittente alla scadenza dell obbligazione. Il contratto che accompagna un obbligazione e che specifica le clausole del prestito obbligazionario; tiene conto di eventuali limitazioni gestionali, chiamate clausole restrittive (restrictive covenants). Il tasso d interesse effettivo sul mercato per titoli caratterizzati da rischio e scadenza analoghi. Il tasso di mercato viene usato per valutare le obbligazioni. Il numero di anni o periodi mancanti alla scadenza dell obbligazione, e quindi al pagamento del suo valore nominale al possessore del titolo. Il rendimento che un investitore percepirà nel caso l obbligazione venga acquistata al prezzo corrente di mercato e mantenuta fino alla scadenza.

14 Importi emessi (miliardi di $) FIGURA 10.7 Emissione di obbligazioni e di azioni negli Stati Uniti, Azioni emesse emesse Fonte: Federal Reserve Bulletin, vari numeri, Tabella 1.46.

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