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1 MASSIMO CAPUANO Amministratore Delegato della Borsa Italiana Mi appresto a un compito difficile: riuscire a concludere un dibattito così interessante in questa vostra prima giornata di convegno, a un ora un po tarda. Cercherò di essere sintetico e di riuscire in questi pochi minuti a trasmettere, spero, alcune convinzioni e dare alcuni dubbi a ciò che in questo momento sta succedendo sui mercati. Lasciatemi, prima di tutto, ringraziare il presidente Anna Maria Artoni per avermi invitato ed avermi dato la possibilità di parlare di borsa e di mercati in un momento abbastanza delicato credo per tutti noi. Ci tocca a tutti in questo momento la crisi dei mercati. Ovviamente un grazie a Confindustria per questa presenza della Borsa. Non ho un discorso scritto, sono soltanto delle slide che penso che tra un momento appariranno negli schermi. Questo dovrebbe tranquillizzarvi perché posso essere anche molto sintetico. In effetti così sarà perché su ognuno di questi punti ci sarà non più di due slide. Ma penso che basteranno, non soltanto per l ora tarda ma anche perché ho visto con molto piacere che nel discorso del vostro Presidente sono contenute alcune delle cose, soprattutto le più importanti, le più forti, che poi presenterò qui nelle mie slide. In particolare c è un forte richiamo a quella che io chiamerò e definirò la quarta virtù. E in effetti oggi, stranamente, parliamo di virtù dei mercati, 1

2 perché i mercati possono anche essere virtuosi. Possono avere delle virtù particolari, ma dobbiamo rafforzarle. La crescita virtuosa negli anni precedenti, ci ha dato effettivamente a tutti noi un impressione di crescita costante, continua e quasi senza limiti. Ne abbiamo sentito parlare più volte, la famosa crescita impetuosa che negli Stati Uniti è stata per dieci anni la più lunga crescita dopo la caduta del 29. In Europa un po meno, in Italia ancora meno, però in Italia quando si è innescato questo circolo virtuoso ha creato effettivamente tre delle qualità di un mercato: liquidità, qualità e quotazioni. Tutto intorno vedete le azioni che fanno del circolo un circolo virtuoso. In alcuni casi sono stati degli elementi interni, altri degli elementi esterni, però sicuramente con l euro è arrivata liquidità al mercato. Tanti investitori internazionali hanno scelto anche la borsa italiana o i mercati italiani per investire. C è stato un cambiamento con i tassi dei BOT che scendevano, anche nella propensione ad investimento delle famiglie italiane. Abbiamo avuto, e qui parliamo dell aspetto più di quotazioni, un periodo praticamente unico nella storia italiana come numero di società che si quotavano. C era liquidità. Le società trovavano interesse alla quotazione. Sicuramente questo è stato dovuto anche per alcune politiche di tipo fiscale e di incentivazione che sono state presentate nel nostro paese e che oggi però non ci sono più. Questo primo aspetto critico è bene sottolinearlo. Ci sono stati degli interventi di legge e regolamentari che hanno 2

3 decisamente migliorato la qualità del mercato. Abbiamo iniziato con il T.U. Draghi, nel 98. Ci sono stati regolamenti di borsa. C è stato un codice di comportamento e di autoregolamentazione fatto direttamente dalle società, dalle imprese. Tutto questo ha portato a una maggiore consapevolezza delle regole che fanno un mercato di qualità, quindi trasparenza. Uno degli aspetti che è stato più volte sottolineato. Oggi questo circolo virtuoso è inceppato. Rischia anche di rallentare così tanto quasi da fermarsi. Le motivazione sono tante, molte le cause. Sicuramente la bolla speculativa, ne abbiamo sentito parlare tante volte che si pensava Grispan potesse farla sgonfiare per atterrare lentamente invece è stato un po più duro del previsto. C è stato un rallentamento della produttività della più grande economia del mondo negli Stati Uniti. L effetto delle innovazioni tecnologiche aveva raggiunto anche un certo livello oltre il quale si stentava. L 11 settembre. Ma soprattutto abbiamo trovato qualcosa di inaspettato: la crisi di fiducia nei comportamenti virtuosi che si pensava che il mercato attuasse per definizione. Per cui avevamo le imprese che avevano o dovevano dare una massima trasparenza al comportamento dei loro organi societari ed esecutivi. Le banche nelle quali i conflitti di interesse dovevano essere salvaguardati dalle famose muraglie cinesi. E credo che anche bisogna dire che i mercati dovevano agire con più prontezza e maggior capacità di adattarsi ad una situazione in grande movimento. 3

4 Ci troviamo quindi oggi con una serie di ostacoli per il circolo virtuoso, da tutte le parti: imprese, mercato, intermediari. Questi elementi devono essere messi a punto, devono essere finalizzati a una crescita virtuosa dove accanto (qui viene la conclusione della quarta virtù) a liquidità, qualità del mercato e nuove quotazioni, ci deve essere, in sostanza, una presa di coscienza per un comportamento responsabile di tutte le entità che sono in gioco quando parliamo dei mercati. La responsabilità nei comportamenti diventa un fatto fondamentale. Norme, regole, leggi sono un qualche cosa che credo nel nostro paese occorrerà ancora qualche miglioramento, però hanno raggiunto un livello, secondo me, accettabile. Nella Commissione del Prof. Gargano, la Commissione Trasparenza che il ministro all economia ha insediato, si sono trovati alcuni dei punti per migliorare, ma non sono stravolenti. Perché riprendere la parte dei revisori come separazione tra un attività e l altra, riprendere alcuni punti che erano stati visti nei conflitti di interesse e quant altro, sono stati inseriti, sono stati almeno proposti al Ministero dell economia. Sicuramente non c è tantissimo lavoro da fare anche per un altro motivo che è quello dell Europa. Noi ci troviamo in un contesto nel quale oggi l Europa per noi è un punto di riferimento. Non si possono introdurre delle modifiche o dei cambiamenti così strutturali, norme e regole, che ci farebbero rischiare di essere molto meno competitivi sui mercati finanziari con il resto d Europa. 4

5 Abbiamo sentito oggi dell OPA, ma ci sono le direttive sui servizi finanziari, di investimento, ci sono le direttive sul market abuse, sulla trasparenza, sul prospetto. Ormai sono aspetti di regolamentazione europea. Noi possiamo soltanto riprenderli e far sì che il nostro paese le adotti più velocemente possibile. E questo ci dovrebbe dare spinta competitiva e disciplina nei comportamenti e nelle regole. Ho smarcato il primo punto. La sostenibilità della crescita virtuosa ha bisogno di eliminare alcuni ostacoli ed introdurre una nuova virtù. Oltre la qualità, liquidità e il numero delle società quotate la quarta virtù è la responsabilità. Le imprese. Le imprese italiane, le piccole e medie imprese sono un bacino potenziale così elevate che, credetemi, dal punto di vista di una Borsa in Europa, è un valore indiscutibile. Quando si parla nel consolidamento dei mercati finanziari, l Italia è vista per il suo mercato di Borsa come il più interessante per potenziale di crescita, per le piccole e medie imprese che può esprimere come società ed imprese di valore. Sicuramente per il mercato questo è un valore fondamentale. Come riuscire a riprendere un cammino di quotazione che, ripeto, negli ultimi anni è stato così importante a far abbattere (direte che non ci voleva molto) però tutti i record quotazioni che la borsa italiana aveva avuto ogni tempo. Questo è un po la sfida che nell ultima charter cercherò di convincervi provocatoriamente che non è la sfida della borsa italiana, ma è la 5

6 sfida di tutto il paese. Le imprese hanno bisogno di nuovi elementi per competere con successo. Sfide da affrontare le ho sentite credo esposte in maniera molto precisa, puntuale. Io qui le riprendo perché so che sono le sfide di tutti voi per poter affermarsi su un mercato che si va facendo molto difficile anche per una competizione internazionale decisamente aggressiva. Il ruolo dell innovazione tecnologica sempre importantissimo nel nostro paese, è un industria che c è, sarebbe effettivamente un grave peccato non sostenerla. La valorizzazione delle risorse umane è un altro degli asset dei valori del paese. Le imprese hanno sfide da affrontare. Nella competizione internazionale abbiamo una serie di problematiche.io se volete vi do un unica indicazione che riguarda, per esempio, i mercati di borsa. Noi abbiamo in borsa una componente di investimenti esteri che è pari circa a un 16%. Questa è della capitalizzazione. In Francia il 36%. No non attiriamo più investimenti esteri, non ne attiriamo abbastanza in paragone agli altri mercati. Questi sono investimenti che servono a fare crescere le imprese, nel senso che formano ancora capitale di rischio e investimenti stabili. Elementi per il successo in questo contesto che proponeva quelle sfide. Credo che ce ne sia uno sul quale possiamo essere tutti d accordo ed è la dimensione delle aziende. Le dimensioni delle aziende, prima ricordavamo un 6

7 valore importantissimo, un patrimonio importante per il paese: le piccole e medie imprese. Le piccole e medie imprese sono effettivamente una grande risorse per il paese, se hanno però anche potenzialità di crescere. Se gli si dà loro la possibilità di poter entrare in sfida con gli altri, anche con delle dimensioni adeguate. In Italia abbiamo 19 mila aziende con un numero di addetti superiore ai 50. Ce ne sono molte di più in Francia, in Germania 27 mila. Ce ne sono di più in U.K. Le altre sono dei paesi che hanno dimensione aziendale forse sono già, almeno sulla carta, adatti alla competizione. Però le piccole e medie imprese italiane hanno una redditività da piccola e media impresa superiore a quella dei loro pari dimensione. Però la dimensione da sola così piccola non basta, dobbiamo dargli possibilità di crescere. La quotazione in borsa dà sicuramente una possibilità di crescere, però non è una ricetta da proporre sempre e comunque. Occorre avere progetti, determinazione, voglia di sfida. E queste sono tutte cose che probabilmente si dicevano fino a poco tempo fa. Oggi le piccole e medie imprese hanno bisogno, ma questo varrà anche per tutte le società che si vogliono quotare, di qualche cosa di nuovo. Un organizzazione societaria a tutto tondo, in tema proprio di governo societario. Quello che viene adesso chiamato la corporate governance. Occorre avere un controllo interno trasparente ed efficace. Occorre avere una capacità di comunicazione di eccellenza, perché soltanto attraverso la comunicazione si dà effettivamente trasparenza al mercato. 7

8 E veniamo alle opportunità. Riprendere la virtù del mercato per sostenere la crescita. È un opportunità incredibile. Abbiamo pochi anni davanti a noi per iniziare ad avere un mercato finanziario a livello europeo consolidato. Che potrebbe sembrare una cosa lontana, mentre invece vi assicuro che in Europa, le ultime direttive lo testimoniano, in Europa vogliono andare velocemente a trovare la maniera per consolidare i mercati finanziari. E noi come sistema italiano dobbiamo esserci anche per far sì di avere possibilità per giocare un ruolo in questo consolidamento. Perché altrimenti il consolidamento avviene secondo le regole della democrazia, nel senso che avviene secondo regole di maggioranza. E le maggioranze sono anche molto più forti di noi. Quindi ci saranno regole per consolidare i mercati finanziari fatte dalle grandi banche o dai grandi sistemi finanziari che non sono quelli italiani. Mentre noi dobbiamo crescere anche per questo, giocare un ruolo importante. Il 2005 è l anno simbolo. Viene definito come il momento in cui ci saranno buona parte delle direttive già approvate, inserite nel sistema dei singoli stati e lì dovremo giocarci il nostro ruolo. Allora ce lo dobbiamo giocare nella presa di responsabilità, nei comportamenti responsabili tutti: mercati, istituzioni, il sistema finanziario e le imprese. Sulla parte regolamentare si gioca una partita fondamentale. La Borsa italiana è impegnata sia con il proprio regolamento, sia con la spinta, la propulsione, l incentivo e il sostegno ai codici di comportamento delle 8

9 imprese e anche degli operatori finanziari, a far sì che il nostro regolamento e le nostre norme siano sempre il più possibile adeguate alle best practices e in ogni caso siano adeguate alla nuova normativa europea. Le imprese. Dicevo prima che ritrovavo nella relazione del presidente Artoni tutti quegli aspetti importanti sulla comunicazione, sulla trasparenza, sull adozione reale di codici di comportamento. C era anche un punto che richiamava alla responsabilità dei mercati anche dal punto di vista dei meccanismi di sanzione o di premi e sanzioni. È un fatto oggi importante, lo ripeto, perché di tante regole o norme non abbiamo più bisogno. Abbiamo bisogno di comportamenti responsabili, quindi quando questi non ci sono anche un sistema sanzionatorio efficace è decisamente più credibile di tante nuove leggi. Il sistema sanzionatorio in Italia è ancora da mettere a punto. Questo probabilmente è un problema tra la Borsa e Consub, però è sicuramente è uno degli aspetti sui quali poter lavorare. E si lavora sul sistema sanzionatorio ancora una volta con la reputazione che nei mercati, soprattutto nei mercati globali, oggi è fondamentale. Le imprese devono avere una cultura d impresa che oggi possa vedere anche la cultura del mercato finanziario, insieme alle loro competenze industriali che sono sempre state molto forte. E la cultura del mercato finanziario vuol dire anche l apertura del proprio capitale, il capitale di rischio alla borsa. 9

10 L Italia storicamente non ha avuto mai una classe imprenditoriale troppo in favore, in sintonia della borsa. E infatti noi oggi ci ritroviamo ad essere tra gli ultimi, come numero di società quotate, fortunatamente non come capitalizzazione di mercato, nei volumi scambiati; quindi la liquidità c è. Veniamo per ultimo al sistema finanziario. Sicuramente il sistema finanziario ha bisogno di mettere a punto assetti organizzativi, le scatole cinesi probabilmente hanno bisogno anche di qualche taratura. Come anche nei codici di comportamento e trasparenza si può decisamente fare di più, ma credo che molti abbiano imparato la lezione. C è un punto fondamentale: il sistema finanziario per i fondi specializzati nelle piccole e medie imprese. Noi ci trovavamo, come detto prima, in una condizione potenzialmente eccezionale per capacità di crescita potenziale. Peccato che questa capacità di crescita, quindi alla potenziale offerta, manchi una domanda. Per cui noi abbiamo centinaia di fondi di investimento, fondi nei quali tutti noi credo che abbiamo investito almeno una volta, che sono strutturati organizzati per investire soltanto nelle grandissime imprese. Perché hanno regolamenti, hanno sistemi, hanno meccanismi per cui la maggior parte di loro può investire probabilmente soltanto nelle prime trenta società del listino. Noi ci troviamo quindi con una classica disparità tra domanda e offerta che non si incontreranno mai. Quindi ci troveremo, nel momento in cui scatterà di nuovo la crescita virtuosa, un numero di imprese piccole e medie 10

11 che si quoteranno. Non troveranno investitori istituzionali capaci di fornire loro capitale e liquidità, e quindi ci ritroveremmo in una situazione nella quale c è disillusione, disaffezione, pensavo che la Borsa, e altro. Questo è il meccanismo che bisogna assolutamente modificare. Occorrono fondi specializzati per le piccole e medie imprese. Vengono all ultima provocazione. Faccio soltanto un dato. Credo che in Italia di fondi realmente specializzati ce ne saranno una quindicina. In Europa, se vogliamo citare gli U.K., ce ne sono 150. Negli Stati Uniti ce m è qualche migliaio. In Germania ce ne so 60 e altrettanto in Francia. Lì i listini sono quattro volte quello italiano come numero d imprese quotate. Quindi ci troviamo di fronte a questa impossibilità di soluzione. Vengo all ultima provocazione. Si parlava prima di fondi pensione. Io spero che non partano i fondi pensione perché se domani partissero i fondi pensione, se dovessero fare come fanno tutti i fondi pensione di investire una parte della liquidità nel mercato azionario, ci troveremmo ad avere i nostri fondi pensione che investono mercati azionari degli altri ma non dei nostri. Perché sarebbe per loro impossibile investire nel mercato azionario italiano, perché al di là di una certa soglia di rischio nessun fondo pensione continua ad investire in un mercato azionario soltanto in settori legati geograficamente a un unico paese. La mia provocazione che va nell ultimissima charter dice che se ad un certo punto noi nei prossimi cinque anni ci trovassimo col nuovo risparmio 11

12 delle famiglie piuttosto che il nuovo TFR, se partisse sul nuovo TFR a dover incanalare verso i fondi pensione, circa 500 miliardi di euro da dover allocare. Sicuramente una quota parte molto piccola andrebbe in azioni. E infatti non vi andrebbe più del 10%, che è più o meno la propensione che oggi abbiamo del risparmiatore medio italiano per investimenti, sia diretti che indiretti in azionario. Per quanto riguarda i fondi pensione abbiamo messo un 7% soltanto per individuare i fondi pensione attuali che ci sono, sia fondi aperti che chiusi, qual è il battente che investono nell azionariato. Quindi potremmo trovarci da quei 500 miliardi, circa 46 miliardi (prendiamoli sempre come ordine di grandezza) che potrebbero essere o dovrebbero essere investiti in azionario. Perché i fondi pensione poi se non investono in azionario hanno anche dei problemi di lungo. Sono che loro che come investitori istituzionali hanno delle prospettive di lungo e medio periodo, quindi fanno la stabilità dei mercati finanziari. Ne limitano l irrazionalità. Allora se non gli costruiamo un offerta per 46 miliardi di euro nei prossimi cinque anni, logicamente una quota parte di questi investimenti andranno a investire all estero. Paradossalmente, e concludo, con i fondi pensione dei dipendenti, dei lavoratori italiani andiamo a finanziare, a investire in quelle aziende in Germania, in Francia, quello che sarà l Europa nel 2007, negli Stati Uniti, che poi faranno concorrenza a noi stessi e magari ci costringeranno a 12

13 ridimensionarci, a chiudere o a essere riassorbiti. Quindi, il comportamento responsabile, la quarta virtù dei mercati è importante come riconoscimento per tutti. Mercato, imprese, sistema finanziario e istituzioni. Grazie. 13

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