UBS Investor s Guide. Nell economia statunitense è sbocciata la primavera. Italia

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1 UBS Investor s Guide CIO WM Research 28 marzo 2013 Italia Il vostro consulente è in grado di identificare un opportunità di investimento quando questa è ancora un opportunità? 100 secondi sul futuro del wealth management con Alexander Friedman, Chief Investment Officer UBS. Per visualizzare il filmato basta scansionare il codice QR con il vostro smartphone o andare su Nell economia statunitense è sbocciata la primavera Best Global Private Bank In Italia e nel mondo. Intervista «Sono sempre le stesse regioni a generare novità»: Beat Hotz-Hart, professore di economia Prospettive Il motore del mondo continua a girare Crisi dell euro Cipro e i dilettanti europei Non ci fermeremo Il presente documento è stato predisposto esclusivamente a scopi informativi e di marketing da UBS (Italia) S.p.A. UBS Tutti i diritti riservati.

2 Strategia d investimento Idee d investimento > per maggiori dettagli, vedere pag Asset allocation I dati USA hanno confermato la tendenza al rialzo nell ultimo mese, mentre lo stimolo monetario resterà probabilmente in atto. Con una crescita economica globale migliore, manteniamo la sovraponderazione nelle azioni e nel credito societario dei mercati sviluppati ed emergenti. Liquidity Bonds Equities Listed real estate Commodities Sottoponderazione Neutra Sovraponderazione Ancora valida Azioni: Azioni dei mercati emergenti (ME) Le valutazioni dell azionario dei ME su un P/U di 11x gli utili di consenso prospettici a 12 mesi sono leggermente superiori alla loro media a tre anni. Se si considera un orizzonte temporale di medio termine, il nostro scenario di base ci porta a prevedere mediamente, per le azioni dei ME, una sovraperformance sull azionario dei mercati sviluppati. Nel breve termine, tuttavia, il clima di incertezza riguardo alla crescita ha aumentato la volatilità. Azioni* Manteniamo il sovrappeso in azioni USA, stimolate da una solida economia nazionale e robusta crescita degli utili. Anche le azioni dei mercati emergenti (ME) sono preferite; il mercato è sostenuto dal minimo toccato dai margini di profitto dei ME e dall aumento della crescita attesa nella regione quest anno. Manteniamo il sottopeso in Canada. US EMU UK Japan Emerging markets Switzerland Other Ancora valida Azioni: Beneficiari occidentali della crescita dei mercati emergenti L esposizione ai mercati emergenti è più preziosa che mai, e le aziende non possono permettersi di ignorare tale fatto se vogliono garantire una crescita dei rendimenti ai loro azionisti. La nostra selezione di blue chip occidentali altamente esposte offre un connubio di fatturato e utili solidi generati dalle regioni emergenti, il che si traduce in una performance delle quotazioni azionarie superiore. * Senza andamento valutario (hedged) Obbligazioni Le obbligazioni ad alto rendimento USA offrono opportunità interessanti; il premio di rischio è alto, dati i tassi di insolvenza molto bassi. Le obbligazioni investment grade e societarie ME restano preferite. Le obbligazioni high grade offrono scarse prospettive di rendimento nello scenario di base e più rischi di ribasso che di rialzo. Government Convertible Corporate High-yield Emerging markets Ancora valida Obbligazioni: Rendimenti interessanti dalle società dei mercati emergenti Prevediamo un total return del 4,5% in USD per le obbligazioni societarie dei ME nei prossimi sei mesi, ma non si possono escludere temporanee battute di arresto. Consigliamo di ottenere un esposizione in maniera ben diversificata e di usare le posizioni cash e l esposizione ai titoli di Stato dei mercati sviluppati quali principali fonti di finanziamento. vedere pag. 18 Valute Manteniamo il sovrappeso nella GBP rispetto all EUR. Recentemente i dati economici del Regno Unito hanno iniziato a migliorare e l obiettivo di inflazione del 2% della Bank of England è stato confermato come da previsione. USD EUR JPY GBP CHF NOK SEK CAD AUD Ancora valida Obbligazioni: Obbligazioni societarie high yield americane La solidità del settore societario statunitense, le nostre prospettive riguardanti tassi di inadempienza estremamente bassi nel 2013 e il continuo supporto della banca centrale rendono l high yield statunitense un investimento interessante nei prossimi mesi. Il ciclo di re-leveraging societario è in una fase iniziale, mentre il premio di rischio dell HY statunitense rispetto ai titoli di Stato risulta ancora interessante. Materie prime La ripresa economica globale offre opportunità in singole materie prime, come il platino. Complessivamente restiamo neutrali nella materie prime in quanto la volatilità dei prezzi è ancora alta. Precious metals Energy Base metals Agricultural Ancora valida Ancora valida: Monete: GBP la migliore alternativa tra le valute principali Rispetto alle principali monete, il GBP sembra al momento la moneta più conveniente e promettente. La combinazione di stabilità politica, forte consolidamento fiscale e ripresa economica dovrebbe supportare il GBP. Per investimenti in GBP, preferiamo le obbligazioni societarie con durata relativamente breve di 2 4 anni. Prevediamo un apprezzamento monetario di circa il 6% e un rendimento obbligazionario di circa il 2%.

3 Editoriale Sommario Care lettrici, cari lettori, Non sono bastati il fallimento delle negoziazioni sul precipizio fiscale in America e delle elezioni in Italia, i dati in Francia e quelli in Inghilterra: ora ci si mette anche Cipro. Sembra proprio che non ci sia fine alle cattive notizie sulla situazione del debito. Eppure, i mercati tengono relativamente bene. Perché? Temi d attualità Focus In breve Intervista Educazione finanziaria Temi d attualità «Questi mercati ci offrono ancora ottime opportunità di investimento.» Mentre l America continua a finanziare la propria economia con iniezioni di contante fresco (il famoso quantitative easing) e i paesi emergenti (in particolare la Cina) siedono su una situazione debitoria confortevole, l Europa prosegue con le politiche di austerità. L ultimo caso è quello di Cipro, che riceverà un prestito dall Eurogruppo per circa 10 miliardi di euro in cambio di ulteriori tasse e tagli alla spesa. Al tempo stesso, il «premio fedeltà» è stato assegnato anche all Irlanda e al Portogallo, che hanno ricevuto un estensione dei termini di pagamento dei prestiti internazionali. È chiaro quindi che le politiche miste di «kicking the can down the road» (ossia, prendere tempo) e austerità (anche se inferiori rispetto al 2012) continueranno anche quest anno. I mercati hanno capito che, vista la situazione odierna e la funzione della BCE, garante della stabilità dei prezzi, non ci sono grandi alternative. Del resto, a mio avviso, è proprio il supporto da parte di Mario Draghi a rappresentare una rete di protezione che non permette all Europa di cadere nel baratro e ai mercati di seguire a ruota. Questo, in aggiunta a dati economici sorprendentemente migliori delle attese, supporta ancora gli investimenti. È molto facile essere negativi sulla situazione economica (e politica, non solo nel caso dell Italia). È invece molto più difficile realizzare che questi mercati ci offrono ancora ottime opportunità di investimento, che come di consueto trovate nell edizione odierna dell UBS Investor s Guide. Idee d investimento Prospettive dei mercati Idea d investimento 18 Strategia di investimento 20 Mercati e classi di investimento Sommario 21 Economia Azioni Obbligazioni Valute Materie prime Immobili Hedge Funds 46 Idee d investimento Mercati e classi di investimento Spiegazioni, Appendice, Avvertenze, Informazioni Loris Centola Managing Director Co-responsabile UBS CIO Wealth Management Research La prossima edizione dell UBS Investor s Guide sarà pubblicata il 10 maggio Un glossario completo dei termini tecnici è disponibile su Per ulteriori informazioni sugli strumenti finanziari o sugli emittenti menzionati in questa pubblicazione o per informazioni generali su UBS Chief Investment Office (CIO) Wealth Management Research (WMR), inclusi i metodi di ricerca e le statistiche sulle precedenti raccomandazioni, si prega di contattare il proprio Client Advisor UBS. La preghiamo inoltre di leggere le importanti avvertenze legali e le altre informazioni nella sezione «Informazioni importanti» (pagina 48 50). Gli analisti UBS Financial Services Inc. non hanno fornito alcun contenuto relativo ad azioni od obbligazioni, né a emittenti di azioni od obbligazioni inclusi nel presente rapporto. Questo report è stato redatto da UBS SA, disciplinata in Svizzera dalla Com missione Federale delle Banche (EBK), e da UBS Financial Services Inc., un broker autorizzato disciplinato negli Stati Uniti dalla Securities & Exchange Commission (SEC). Questa pubblicazione è distribuita in Italia da UBS (Italia) S.p.A., autorizzata dalla Banca d Italia a for nire servizi finanziari. UBS Financial Services Inc. è un associata di UBS SA. «UBS Investor s Guide», una pubblicazione di UBS CIO WM Research per i clienti privati, esce ogni mese il venerdì in tedesco, francese, italiano e inglese. I testi di grafici e tabelle sono sempre in inglese. La pubblicazione è distribuita per e in parte in edizione stampata. Per riceverla in abbonamento La invitiamo a rivolgersi al Suo Client Advisor. Informazioni sul contenuto della presente pubblicazione, sulle restrizioni alla distribuzione e sulla trasparenza nonché altre note legali sono disponibili alle pagine 46 e 47. Prima di procedere all acquisto o alla vendita di uno dei prodotti o strumenti finanziari citati nella presente pubblicazione, consigliamo di contattare il proprio Client Advisor e di consultare le corrispondenti informazioni sui rischi. Informazioni sui corsi relativi a più di strumenti finanziari sono disponibili all indirizzo Internet Le performance del passato non sono garanzia di risultati e valori futuri. I prezzi di mercato riportati corrispondono ai corsi di chiusura della rispettiva borsa principale. Ciò vale per tutti i grafici e le tabelle relativi alla performance. Le previsioni non sono un indicatore affidabile delle future performance. UBS Investor s Guide 28 marzo

4 Focus L inizio del 2013 vede in atto una ripresa ciclica dell attività economica del settore privato negli USA. Prevediamo una crescita superiore anche in altre regioni nel corso di quest anno. In generale, questo suggerisce che nel 2013 i mercati azionari continueranno a offrire un potenziale di rendimento interessante. Thomas Berner, Economista, UBS FS, Walter Edelmann, Stratega, UBS SA Dreamstime.com La differenza più evidente nel panorama economico USA quest anno rispetto al 2012 sarà probabilmente un settore privato più solido ma una crescita più debole della spesa governativa. Il risultato è una ripresa ciclica moderata, in quanto prevediamo che la contrazione fiscale federale intaccherà soltanto parzialmente l accelerazione della crescita del settore privato. Dopo un tetro avanzo dello 0,1% annualizzato nel quarto trimestre, prevediamo un accelerazione della crescita del PIL reale al 3,0% nel primo trimestre, seguita dal 2,9%, 2,6% e 3,2%. Precursori di questo cambiamento sono già emersi. I politici hanno aumentato le tasse a fine anno e il reddito personale disponibile reale ha subito un duro colpo del 4,0% mese su mese (m/m) a gennaio. Ma i consumatori sono stati molto resilienti, abbastanza fiduciosi da assorbire la perdita di reddito al netto di imposte riducendo i loro risparmi e aumentando la spesa reale dello 0,1% m/m. Anche la spesa reale di febbraio appare in procinto di aumentare moderatamente sulla scia di robusti rapporti sulle vendite al dettaglio. Pur consentendo effetti ritardati di imposte più alte sulla spesa, la recente tendenza di crescita del consumo reale di circa il 2,0% annualizzato proseguirà probabilmente nel primo trimestre. L anno è iniziato con una solida spesa in conto capitale delle imprese, La ripresa ciclica depone a favore di un ulteriore rialzo Fig. 1: oscillazioni cicliche in rialzo nel 2013 dei mercati azionari PIL reale, a/a in % 4 3 con nuovi ordini di beni strumentali core in forte aumento a gennaio, dopo una debole performance per gran parte della seconda metà del Riteniamo che la migliore performance del settore privato sia sostenibile e probabilmente migliorerà nel 2013 grazie a fondamentali più solidi. Il ciclo di deleveraging tra le famiglie è piuttosto avanzato. I rapporti debito/reddito delle famiglie sono scesi a livelli compatibili con la tendenza moderata di rialzo in atto prima che la bolla immobiliare divenisse iperbolica all inizio del decennio Il servizio del debito da parte delle famiglie ha toccato un minimo multidecennale e un anno e mezzo di ripresa degli immobili esistenti ha stimolato considerevolmente le finanze e il prestito ipotecario delle famiglie. Anche i fondamentali delle imprese appaiono più sani; i margini di profitto sono infatti rimasti elevati, l incertezza sulla politica fiscale si è attenuata dopo l accordo sul precipizio fiscale, la crescita globale è in ripresa e i costi di finanziamento restano bassi. Questo fresco ottimismo del settore privato sarà tuttavia attenuato dal consolidamento fiscale federale. L attuale squilibrio fiscale riflesso in disavanzi ancora elevati e una prevista tendenza rialzista del rapporto debito/pil nel medio-lungo termine dovuta all esplosione dei costi Medicare ridurrà la crescita del PIL tramite UBS forecasts Temi d attualità Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 US Canada Source: UBS Japan UK Australia India China Eurozone Rest of world 6 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

5 Focus Focus corposi tagli dei deficit o nuovi picchi dell incertezza politica. I tagli «sequester» alla spesa, iniziati ufficialmente il 1 marzo, probabilmente ridurranno la crescita dello 0,5% annualizzato, con gran parte dell impatto nel secondo trimestre. Ma anche se i politici posticipassero le dolorose correzioni, il settore privato si adatterebbe presto a tale strategia ed eviterebbe sprechi in vista di futuri tagli del deficit. In ogni caso, lo squilibrio fiscale è negativo per le prospettive di crescita. La ripresa ciclica spingerà ancora più in basso il tasso di disoccupazione, ma il ritmo del miglioramento continuerà probabilmente a non impressionare. Con l obiettivo della piena occupazione, distante ancora qualche anno, la Fed continuerà ad acquistare titoli al ritmo attuale di USD 85 miliardi al mese USD 40 miliardi in MBS di agenzia e in titoli del Tesoro per USD 45 miliardi fino alla fine del Fig. 2: L inflazione resta moderata, con qualche rischio di rialzo Indice dei prezzi al consumo, a/a in % Source: UBS UBS forecasts 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 US Canada Japan UK Australia India China Eurozone Le azioni continuano a offrire rialzi Dopo il crollo delle azioni durante la crisi finanziaria ed economica del 2008 e 2009 iniziata nel mercato immobiliare USA, il mercato azionario ha segnato una considerevole ripresa. Dai minimi del 2009, i principali indici dei mercati azionari statunitensi come l S&P 500 o il MSCI USA - hanno conseguito rendimenti totali superiori al 120%. Il recente miglioramento della prospettiva economica USA e globale ha alimentato ulteriori guadagni nelle ultime settimane, facendo tornare gli indici azionari ai loro massimi pre-crisi. Nonostante questi solidi guadagni e il fatto che più commentatori di mercato abbiano suggerito che i prezzi attuali siano alti, è bene spiegare le ragioni dell ulteriore buon potenziale di rendimento. Primo, circa 10 mesi dopo il minimo toccato dai mercati azionari USA, anche gli utili hanno registrato un impressionante rimbalzo nel 2010 e Complessivamente, la ripresa degli utili è stata persino più solida del rialzo dei prezzi, portandosi ben al di sopra del picco precedente Ciò implica che il rapporto prezzo/utili (rapporto PE) è in effetti diventato più favorevole rispetto alla situazione pre-crisi. Ad esempio, il rendimento degli utili (inverso al rapporto PE) al momento è al 7,2% se basato sulle previsioni di utili di consenso per i prossimi 12 mesi. Nel periodo di 5 anni prima della crisi finanziaria del 2008, il rispettivo rendimento degli utili medio era del 6,6%. Anche l attuale rendimento degli utili che offre una stima del rendimento reale medio di lungo termine regge favorevolmente il confronto con il rendimento reale dei titoli di Stato a 10 anni pari quasi a zero. Alcuni, come noi, potrebbero controbattere che gli utili di Fig. 3: Prezzo delle azioni USA rispetto agli utili Per indice MSCI USA; dati mensili scalati a 100 nel Source: UBS UBS forecasts 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 US Canada Japan UK Australia India China Eurozone Dreamstime.com consenso tendono a orientarsi al rialzo. Inoltre, dopo la forte ripresa, gli utili potrebbero essere ciclicamente alti e non rappresentare adeguatamente il potenziale di lungo termine. Tuttavia, anche se rivedessimo al ribasso gli utili per tenere conto di tali orientamenti, resta un rendimento degli utili di circa il 5,7% per le azioni USA, rappresentate dall Indice MSCI USA. Ipotizzando che l inflazione resti al 2,5% in media nei prossimi anni, aggiungere l inflazione al rendimento degli utili indicherebbe una prospettiva del rendimento nominale a lungo termine di circa l 8,2% annuo, che a nostro avviso regge ancora favorevolmente il confronto con i bassi rendimenti obbligazionari nominali a lungo termine di circa il 2% per i titoli del Tesoro USA. Secondo, nonostante quasi ai massimi storici, il supporto ai margini di profitto dovrebbe persistere nei prossimi trimestri, favorendo ancora la crescita degli utili. I recenti sviluppi dell economia macro discussi sopra compren- In sintesi il miglioramento del quadro macro suggerisce che le azioni USA possano conseguire ulteriori risultati positivi quest anno. Anche se per ora i tempi di rendimenti azionari molto alti sembrano passati, il potenziale di rendimento è sufficiente a garantire un orientamento positivo verso le azioni in portafogli misti, anche grazie a prospettive di rendimento piuttosto basse su attività a reddito fisso più sicure. Il calo dell avversione al rischio sarà di volta in volta messo alla prova da eventi quali la decisione dei politici europei di procedere a un bail in dei depositi ciprioti o la politica fiscale negli USA. Tuttavia la Banca Centrale Europea ha adottato misure chiare per limitare rischi di disintegrazione dell Eurozona, escludendo così gravi eventi in grado di interrompere la ripresa economica USA e globale; prevediamo pertanto una buona performance delle azioni nel dono la logica chiave alla base di questa previsione positiva. In breve, prospettive di crescita economica più brillanti, il persistere di condizioni favorevoli di liquidità e finanziamento e pressioni sui costi del lavoro ancora limitate depongono a favore delle previsioni degli utili a medio termine. Sicuramente i giorni della crescita a due cifre, come quelli successivi alla crisi finanziaria e della più profonda recessione dalla Grande Depressione, sono passati. La correzione dopo il brusco calo ha fatto il suo corso. Ciò nonostante, il miglioramento del quadro macro suggerisce che gli utili societari la scorsa estate si siano ripresi a bassi tassi di crescita a una cifra per poi rimbalzare di nuovo al 7% durante la stagione degli utili del quarto trimestre. Infine gli utili hanno incontrato nuovi ostacoli, ma questo sembra improbabile nei prossimi trimestri per i quali prevediamo una crescita degli utili medio-alta a una cifra. Temi d attualità 8 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

6 In breve In breve Agenda 3 aprile 2013 Indice dei prezzi al consumo dell Eurozona 4 aprile 2013 Conferenza stampa BCE 9 aprile 2013 Indice dei prezzi al consumo svizzero La pressione inflattiva resterà bassa a causa della debole crescita economica e della persistente inflazione negativa per le merci e i servizi importati aprile 2013 Riunione dell Eurogruppo UE/ECOFIN PIL Eurozona Cipro non è l economia nazionale più piccola In relazione con la crisi di Cipro si è parlato molto spesso dell importanza degli Stati membri dell Eurozona. La forza economica degli Stati membri è effettivamente molto differente, come mostra la seguente figura. Prodotto interno lordo ai prezzi di mercato Quota del PIL della zona euro, in % Germany France Italy Spain Netherlands Belgium Austria Finland Greece Portugal Ireland Slovakia Luxembourg Slovenia Cyprus Estonia Malta Percent of Eurozone GDP by country Source: Eurostat UBS Outlook «Energia Risorse a una svolta» Analisi e prospettive su un tema scottante La strategia energetica 2050 creerà ancora molti argomenti di discussione. Ci saranno cambiamenti qualsiasi cosa decidano il Consiglio federale, il parlamento e infine gli elettori. Come si sviluppa il consumo elettrico in Svizzera? Com è la situazione sotto il profilo dell`approvvigionamento se le centrali atomiche vengono sostituite da centrali a gas? Quali energie rinnovabili hanno un futuro? È sufficiente soltanto una maggiore efficienza energetica per risparmiare energia senza frenare l economia e il consumo? Nell UBS Outlook «Energia Risorse a una svolta» si parla di questa e di altre questioni. Gli esperti di energia di UBS analizzano la situazione, forniscono fatti ed elaborano scenari Temi d attualità 14 aprile 2013 Elezioni presidenziali in Venezuela (elezioni anticipate) aprile 2013 Riunione G20 dei ministri delle finanze e dei governatori delle banche centrali Conosciamo un nuovo termine Emergency Liquidity Assistance Index: News_g1_1303 Per Emergency Liquidity Assistance (ELA) o in italiano «Apporto di liquidità in caso di emergenza» si intende un istituzione delle banche centrali nazionali dell Eurosistema. Questo programma può fornire temporaneamente liquidità dietro garanzie agli istituti di credito illiquidi. La decisione su tali aiuti è a discrezione della rispettiva banca centrale nazionale, che si assume anche rischi e costi della misura. Spetta pertanto a esse e non alla Banca centrale europea nell Eurosistema il ruolo di prestatore di ultima istanza. Nel caso di un fallimento della Banca nazionale e del rispettivo Stato, l Eurosistema subirebbe tuttavia perdite ELA indirettamente tramite il sistema di pagamento dell Eurozona (target 2) se la rispettiva banca centrale nel target 2 ha assunto impegni e le garanzie depositate non sono sufficienti. A seconda della decisione del Consiglio della BCE, questo può però impedire i crediti di emergenza con una maggioranza di due terzi Un glossario completo dei termini tecnici è disponibile su Azioni Esportatori giapponesi Riteniamo che la maggiore debolezza del JPY proseguirà per il resto dell anno solare, considerate le nuove politiche economiche reflazionistiche del governo che rendono più competitivi gli esportatori. A nostro avviso questo impatto positivo sugli utili emergerà negli imminenti rapporti trimestrali di marzo. I nostri dati aggregati indicano che le stime di consenso di crescita degli utili per le società giapponesi (TOPIX500) per gli esercizi finanziari chiusi a marzo 2013 e marzo 2014 sono rispettivamente del 31% e 41%. La crescita degli utili degli esportatori TOPIX500 dovrebbe aggirarsi tra il 58% e il 70%. Considerata questa dinamica degli utili, prevediamo che gli esportatori giapponesi sovraperformeranno l indice di riferimento delle azioni giapponesi. UBS Equity Compass UBS Equity Compass è la nostra analisi approfondita dei mercati azionari globali, disponibile in tedesco e in inglese. Potete ottenere questa pubblicazione mensile dal vostro consulente clientela, dalla sezione «Equities» del portale reasearch o mediante abbonamento. 10 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

7 Intervista Queste pagine contengono raccomandazioni d investimento che non sono state formulate esclusivamente da UBS CIO WM Research e, quindi, non sono soggette a tutte le disposizioni legali sull indipendenza dell analisi finanziaria. Queste pagine contengono raccomandazioni d investimento che non sono state formulate esclusivamente da UBS CIO WM Research e, quindi, non sono soggette a tutte le disposizioni legali sull indipendenza dell analisi finanziaria. Intervista «Sono sempre le stesse regioni a generare novità» L innovazione è l origine del successo imprenditoriale, crea progresso e benessere. Il professor Beat Hotz-Hart dell Università di Zurigo affronta nel dettaglio la questione relativa alla nascita dell innovazione e indaga su quale sia il contesto più favorevole al suo sviluppo. Gli Stati Uniti sono il paese più innovativo del mondo. I paesi asiatici vengono sì subito dopo, tuttavia a creare innovazione sono per lo più sempre le stesse regioni. Intervista: Tommaso Operto, UBS SA Professor Hotz-Hart, moltissime innovazioni, quali PC, smartphone, ecc., provengono dagli Stati Uniti. Qual è il motivo dello spirito d innovazione degli Stati Uniti? Un motivo è la loro propensione al rischio e alla sperimentazione e lo spirito imprenditoriale che caratterizzano gli americani; ma anche il livello tecnico e la padronanza della tecnica sul posto, abbinati ad adeguati talenti. Proprio nel settore IT, gli Stati Uniti sono sempre leader di mercato, anche se vengono incalzati da vicino dalla Corea e dalla Cina. Sono anche questi i motivi per cui l Europa è considerata meno innovativa rispetto agli Stati Uniti? Anche l Europa ha i suoi punti di forza, per esempio nella produzione di mezzi di trasporto, di macchinari o apparecchiature nei settori farmaceutico, life science e biotecnologico. In genere, dal punto di vista imprenditoriale l Europa è meno dinamica e meno propensa al rischio. Il contesto per le «new ventures» è migliore negli Stati Uniti. In genere, gli Stati Uniti offrono migliori possibilità per il finanziamento dell innovazione, che in Europa spesso costituisce invece un fattore di difficoltà. Al MIT, ad Harvard e in altre università negli Stati Uniti molti docenti, oltre alla loro attività didattica e di ricerca, collaborano con imprese che commercializzano anche le loro innovazioni. Com è la situazione in Europa? In Europa esiste una separazione più netta tra il mondo accademico e la commercializzazione dei lavori delle università nell economia. Da un lato, questo dipende dall orientamento dei quadri universitari. È il singolo professore che decide fino a che punto intende collaborare con l economia. In Europa, la cultura nelle università è in genere più orientata verso obiettivi accademici e non tanto verso lo sfruttamento della conoscenza. La commercializzazione nelle università statunitensi non deriva però solo dalla convinzione. Esiste un incentivo, sì addirittura una pressione. Alcune università si aspettano che i professori ottengano il proprio reddito tramite attività commerciali e che assumano ulteriori collaboratori e organizzino la loro politica salariale in tal senso. Inoltre, le università statunitensi commercializzano in modo aggressivo, tramite proprie agenzie, la conoscenza elaborata, il che si riscontra in misura minore in Europa. Beat Hotz-Hart è professore all Università di Zurigo per Economia dell innovazione ed economia nazionale della Svizzera nonché membro del team nel Consiglio ETH. Poiché negli Stati Uniti lo stato è maggiormente coinvolto nella ricerca e sviluppo rispetto per esempio alla Svizzera, le innovazioni potrebbero risentire delle incombenti misure di risparmio? Sì, lo stato è molto impegnato tramite diversi canali, come le spese militari nei settori elettronica, ICT, nuovi materiali. Anche questi settori subiranno tagli. Le imprese tecnologiche in determinate regioni, come Boston, dipendono molto dagli ordini statali. Da questo punto di vista, gli Stati Uniti perseguono una strategia non molto liberale e favorevole per il mercato. I programmi e le sovvenzioni statali sono una parte importante del progresso tecnologico degli Stati Uniti. Ci sono settori che beneficiano maggiormente, come i settori molto tecnologici, oppure anche la distribuzione e i servizi possono essere innovativi? Una notevole parte delle innovazioni proviene dall industria, ma anche i settori dei servizi, come le banche, sono innovativi in molti modi. Infatti, l impiego dell ICT in generale e di Internet in particolare ha cambiato e contraddistinto notevolmente il lavoro nel settore finanziario, ma anche i suoi prodotti. Le relazioni con i clienti sono state riorganizzate tramite l electronic banking e il mobile banking (e-banking e m-banking). Nell industria farmaceutica le innovazioni ristagnano. In linea di massima è più facile essere innovativi se si è già a un elevato livello oppure diventa sempre più difficile, poiché già molte innovazioni sono state fatte? Sono convinto che le innovazioni non siano soggette a fenomeni di saturazione: la creatività non conosce limiti. Esiste invece una differenza per quanto riguarda il tempo e il capitale necessari per le innovazioni. Nel settore farmaceutico le innovazioni ci mettono dai 10 ai 15 anni per entrare nel mercato e richiedono quindi molto capitale. Nel settore IT è più facile lanciare novità a breve termine e con minore capitale. In un settore molto sviluppato come quello farmaceutico, le innovazioni vengono necessariamente elaborate tramite una ricerca sistematica in grandi e complesse organizzazioni di ricerca e sviluppo, il che le rende difficili. Quale regione e quale ramo hanno il maggiore potenziale futuro per le innovazioni? Da un punto di vista globale, gli Stati Uniti sono sempre un paese molto innovativo, ma soggetto a forti pressioni. Bisogna tuttavia distinguere tra le singole regioni: la California (Silicon Valley) e il New England sono grandi centri dell innovazione. Ma anche Seoul, Israele, Cambridge Technopole in Inghilterra o la Svizzera assieme alla Germania meridionale sono regioni particolarmente innovative e creative. L esperienza mostra che questi centri non si possono riprodurre a piacimento. Sono per lo più sempre le stesse regioni che generano novità e hanno quindi fascino. Tutte le innovazioni che hanno a che fare con la salute in una società che sta invecchiando e con la mobilità e l energia hanno un grande potenziale futuro. Temi d attualità 12 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

8 Educazione finanziaria Educazione finanziaria Cipro e i dilettanti europei Come ormai di consueto nella crisi dell Eurozona, dopo le due del mattino e soltanto poche ore prima della scadenza autoimposta, nell ultimo momento è stato finalmente raggiunto un accordo con Cipro. Andreas Höfert, Capo economista, UBS SA L importanza del signoraggio negli USA Anni fa, al secondo anno di economia, fui sorpreso dall apprendere che in alcuni paesi poveri in cui le entrate dello Stato erano molto esigue, poco più di imposte sulle importazioni ed esportazioni, il «signoraggio» finanziava gran parte della spesa pubblica. Andreas Höfert, capo economista UBS SA Riducendo drasticamente il settore bancario cipriota, l accordo impone controlli sui capitali nell isola mediterranea e potrebbe indurre una recessione profonda e prolungata. Inoltre, la decisione iniziale assunta dieci giorni prima, ma bocciata dal Parlamento cipriota di tassare tutti i depositi bancari lascia un retrogusto amaro. Nonostante sia stata stralciata dall accordo finale, avrebbe potuto avere conseguenze di vasta portata. Discutendo della decisione iniziale con molti colleghi della ricerca e del Chief Investment Office, ho spesso sentito dire che applicare una tassa sui depositi delle banche cipriote, come previsto nel piano originale, «fosse moralmente giusto». Cipro ha un settore bancario eccessivo (circa sei volte il suo PIL). Inoltre, secondo i rapporti dei media, vi è depositato del discutibile denaro di origine russa. Allora perché i contribuenti tedeschi od olandesi salvano un centro finanziario offshore così «ignobile»? Non essendo un esperto di etica, non voglio entrare in questo dibattito; potrebbe essere stata una decisione veramente giusta a livello morale. Però non è stata economicamente ben concepita ed è legalmente discutibile. Ha riaperto il vaso di Pandora circa possibili interventi bancari nella periferia europea, che l Europa ha cercato di contenere per tutto il 2012 fino ad annunciare, lo scorso settembre, la sua intenzione di creare un unione bancaria. Infatti lunedì 18 marzo, dopo la decisione iniziale, la Cancelliera Merkel e il Presidente Hollande hanno rilasciato dichiarazioni mirate ad assicurare le loro rispettive popolazioni che tale misura non sarebbe stata mai adottata in Germania o in Francia. Ciononostante, il quotidiano locale francese Sud-Ouest la settimana dopo ha pubblicato un sondaggio secondo cui oltre il 40% dei francesi riteneva che i propri risparmi non fossero più al sicuro. Nei prossimi due mesi il saldo del cosiddetto TARGET2, che rispecchia i flussi di capitali (fughe) tra la periferie europea e l Europa settentrionale, dovrà essere di nuovo monitorato attentamente. La decisione originale era legalmente discutibile anche perché generalizzava il denaro russo e per estensione tutto il denaro nelle banche cipriote definendolo come di origine sicuramente dubbia. Senza una decisione del tribunale o anche un indagine ufficiale, tale giudizio è completamente arbitrario. Irritando la Russia e al contempo consentendole di muovere qualche pedone nel Mediterraneo orientale in un momento in cui il suo alleato geograficamente più vicino, la Siria, è destabilizzato da una guerra civile, potrebbe essere un altra conseguenza indesiderata della crisi. La decisione iniziale del summit potrebbe spiegarsi con lo svolgimento delle elezioni generali in Germania il prossimo autunno, prima delle quali la Cancelliera Angela Merkel non può mostrare alcun segno di debolezza, il che non depone a favore dei prossimi due summit di maggio e giugno. Il termine ha avuto origine nel Medioevo, quando i signori feudali (in francese «seigneurs») godevano del privilegio monopolistico di battere moneta. Esso si riferisce alle entrate che questi signori potevano ottenere da questo privilegio quando il valore nominale della moneta non corrispondeva al suo valore reale. Pertanto, nei paesi poveri, una parte cospicua delle entrate dello Stato deriva dal monopolio statale di stampare banconote. L inflazione, quindi, in quei paesi arriva a livelli relativamente elevati. I tassi di inflazione, in effetti, possono essere interpretati come un imposta monetaria applicata dallo Stato sull intera economia. Ricordo un esercizio in cui dovevo calcolare il tasso di inflazione «ottimale» di tali paesi, il tasso che avrebbe consentito loro di massimizzare le entrate dello Stato. Chiesi al professore informazioni sulla situazione nelle economie avanzate e mi fu detto che, nonostante anche in tali paesi esistesse un reddito da signoraggio, rappresentava solo un esigua percentuale delle entrate dello Stato. La cosa vale anche al giorno d oggi? Osserviamo gli Stati Uniti. Secondo il Congressional Budget Office, il deficit federale del 2013 sarà di 845 miliardi di dollari. Chi darà in prestito agli USA questa somma? Il Giappone, che detiene più di un bilione di dollari di titoli del Tesoro USA? Può darsi. Poiché il nuovo governo giapponese desidera che la Bank of Japan acquisti asset finanziari illimitati finché l inflazione non raggiungerà il 2%, in effetti è possibile che il Giappone acquisti del debito statunitense. Tuttavia, credo che la BoJ si concentrerà sull acquisto del debito giapponese, che è arrivato a sfiorare quasi il 240% del PIL. La Cina è un altro candidato. Anch essa detiene più di un bilione di dollari di titoli del Tesoro, ma a mio parere la Cina non effettuerà questo acquisto. Negli ultimi due anni i cinesi non hanno aumentato le loro posizioni in titoli del Tesoro, non solo a causa della netta riduzione dei loro surplus commerciali ma anche per il desiderio di diversificare i loro asset di riserva con i metalli preziosi. Sarà, quindi, la Federal Reserve ad assorbire gran parte del mercato dei titoli del Tesoro USA grazie al suo programma di allentamento quantitativo, che prevede l acquisto di 45 miliardi di dollari di titoli di Stato al mese. Solo nel 2013 tali acquisti ammonteranno a 540 miliardi di dollari, ovvero a circa due terzi di tutto il deficit pubblico previsto. Tale importo rappresenta il 3,5% del PIL USA e l 80% del budget riservato alla difesa. Data l entità di tale somma, è comprensibile che alcuni nutrano timori sulle prospettive inflazionistiche degli USA e abbiano iniziato a paragonare la più grande economia del mondo a quelle dei paesi in via di sviluppo. 14 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

9 Prospettive dei mercati Prospettive dei mercati Il motore del mondo continua a girare Mentre l Europa resta fonte di preoccupazione, l economia globale è in recupero, trainata dagli Stati Uniti, dove la ripresa sta puntando nella giusta direzione. Confermiamo pertanto il nostro orientamento di portafoglio «favorevole al rischio» e come prima suggeriamo posizioni sovrappesate in obbligazioni ad alto rendimento USA e azioni USA e dei ME. Tra le valute continuiamo a sovrappesare la GBP rispetto all EUR. Mark Andersen, Mads Pedersen, Karsten Bagger, Strateghi d investimento, UBS WM CIO Sebbene il «sequester» e le imposte più elevate graveranno verosimilmente sull economia USA quest anno, gli indicatori anticipatori chiave indicano una crescita del PIL moderata ma robusta del 2,5% 3,0% nei prossimi trimestri. Ciò significa che la crescita dovrebbe essere sufficientemente forte da far aumentare i profitti societari a un ritmo medio-alto a una cifra, ma non in misura tale da indurre la Fed a invertire il suo orientamento accomodante. Un mercato immobiliare in ripresa offre ulteriore supporto all economia USA. Prevediamo che il settore immobiliare inizierà ad Performance delle principali categorie di investimento Rendimento totale in % Cash Bonds Equities Nontraditional asset classes Cash Global inflation-linked Global government Global corporate High yield Emerging market Emerging market Global Listed real estate Commodities Hedge funds accrescere il PIL reale di circa lo 0,5% annuo solo con l impatto delle costruzioni. Beneficiando della ripresa del settore immobiliare statunitense, consigliamo l immobiliare USA come nostro nuovo tema preferito dal CIO, caratterizzato da un graduale rialzo a lungo termine, mettendo in evidenza alcuni titoli nel settore bancario, degli elettrodomestici e del rinnovamento della casa con valutazioni interessanti, destinati a trarre vantaggio dall aumento della domanda. Cipro è un caso unico In precedenza i funzionari dell Eurozona hanno definito la situazione bancaria cipriota come «un caso unico» e vi sono buoni motivi per ritenere che lo sia davvero. In nessun altro paese dell Eurozona le attività del settore bancario hanno un valore pari a 7 volte il PIL e il 37% dei depositi è detenuto da non residenti. Inoltre la situazione di Cipro ci rammenta che gran parte dei problemi strutturali dell Eurozona resta irrisolta. Fino alle elezioni tedesche del prossimo autunno, non è chiaro se la Cancelliera Angela Merkel caldeggerà nuove importanti iniziative mirate ad affrontare temi quali garanzie sui depositi o ulteriore integrazione fiscale, per cui fiammate come quelle di Cipro sono prevedibili. Restiamo sottopesati nell EUR, bilanciati di conseguenza dal sovrappeso nella GBP. I paesi principali dell Eurozona mostrano un indebolimento dei dati economici. La disoccupazione resta ostinatamente elevata nell intero continente. Prevediamo che in Francia la crescita rimarrà vicina allo zero per tutto l anno. In Italia prevale l incertezza politica, ma poiché i partiti di centro-destra o di centro-sinistra non hanno interesse a nuove elezioni, prevediamo la formazione di un governo instabile. Infine, completata gran parte delle misure di austerità fiscale, la crescita italiana potrebbe iniziare a sorprendere in positivo nella seconda metà dell anno con la ripresa del consumo privato. L Asia è destinata a crescere I recenti rapporti su inflazione cinese, produzione industriale e vendite al dettaglio sono stati inferiori alle previsioni. Prevediamo tuttavia una crescita più solida dell economia cinese nei prossimi mesi. L ultimo HSBC PMI è rimbalzato al 51,7 dal 50,4 a febbraio. Con la crescita dei crediti nei primi due mesi dell anno superiore dell 80% rispetto allo stesso periodo dello scorso anno prevediamo che la Cina resterà su un percorso di crescita moderata dell 8% circa. Dal livello massimo della sua forza, il JPY si è indebolito di oltre il 20% nei confronti dell USD; tuttavia gli esportatori giapponesi hanno sottoperformato l indice più ampio di oltre il 4%. Riteniamo che la stagione degli utili del 1T indicherà sostanzialmente che finora gli esportatori hanno beneficiato della politica giapponese. Suggeriamo pertanto il tema preferito del CIO è sugli esportatori giapponesi poiché prevediamo una solida performance relativa fino alle elezioni nazionali a luglio. Asset allocation La nostra raccomandazione principale nell ambito dei portafogli è mantenere un sovrappeso in azioni e in obbligazioni ad alto rendimento statunitensi che creeranno rendimenti addizionali nel prossimo semestre. Il sottopeso nell EUR e il sovrappeso nella GBP dovrebbero fornire equilibrio. Per le azioni USA, le società saranno stimolate da una solida economia nazionale e per quest anno prevediamo una robusta crescita degli utili del 6%. Le azioni dei ME hanno sottoperformato i mercati sviluppati principalmente a causa di fattori inerenti a singoli paesi. Secondo noi i fondamentali dei ME non sono comunque cambiati. Le valutazioni sono diventate più interessanti e prevediamo che gli utili miglioreranno nei prossimi trimestri. Nei mercati a reddito fisso continuiamo a sovrappesare le obbligazioni ad alto rendimento USA, in quanto offrono tuttora un premio interessante sui titoli del Tesoro USA. Qui prevediamo bassi tassi d insolvenza societaria e l impegno a mantenere bassi tassi per offrire un considerevole sostegno. I titoli di Stato dei paesi sviluppati restano la nostra categoria di investimento meno preferita; i rendimenti attesi sono inferiori al tasso di inflazione. Nelle valute, prevediamo che la nostra posizione lunga in GBP nei confronti dell EUR beneficerà del miglioramento dei dati economici del Regno Unito e della crescita più solida rispetto all Eurozona. Stimiamo che la GBP sia sottovalutata del 10% circa nei confronti dell EUR a parità di potere di acquisto (PPA) e che l umore negativo sulla GBP dovrebbe invertirsi nei prossimi mesi. Nelle materie prime guardiamo con favore al platino, come da tema preferito del nostro CIO: Platino valutazioni interessanti. L incremento della crescita globale dovrebbe far salire la domanda; il metallo è utilizzato soprattutto nei catalizzatori di automobili e nella gioielleria. Idee d investimento Ytd Last 3 months Source: Bloomberg, Thomson Reuters, UBS, data as of 22 March UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

10 Idea di investimento Idea di investimento Rendimenti interessanti dalle società dei mercati emergenti Idea di investimento Le obbligazioni societarie dei mercati emergenti (ME) consentono agli investitori di sfruttare la prossima fase di sviluppo e crescita dei ME. Kilian Reber, Michael Bolliger, Analisti, UBS SA Le valutazioni delle obbligazioni societarie dei mercati emergenti (ME) non sono in linea con i loro fondamentali interessanti. La crescita dei ME sta migliorando e a nostro parere questo andrà a beneficio delle obbligazioni societarie dei ME che hanno una natura relativamente ciclica. Al contempo la durata relativamente breve di tali obbligazioni offre protezione contro l aumento dei rendimenti dei titoli del Tesoro USA. Nello scenario di base prevediamo un rendimento del 4,5% nei prossimi sei mesi (in USD). Gli spread delle obbligazioni societarie dei ME sono ancora più elevati di quelli dei titoli di Stato dei ME Spread rispetto ai titoli del Tesoro USA, in punti base EM sovereigns (EMBI Global) EM corporates (CEMBI Broad) Source: JP Morgan, Bloomberg, UBS, as of 11 March 2013 Fondamentali in miglioramento Dati i solidi tassi di crescita e i costi finanziari tendenzialmente più bassi, le società dei ME hanno registrato tassi di inadempienza sul credito inferiori negli ultimi cinque anni rispetto alle società USA. A nostro parere questa tendenza proseguirà e la categoria d investimento ci pare supportata, in particolare perché circa il 75% del segmento delle obbligazioni societarie dei ME ha una natura ciclica. Categoria d investimento in rapida crescita Dal 2003 le società hanno sostituito gli Stati quali principali emittenti di debito dei ME denominato in USD. Sebbene le società dei ME che emettono troppo debito possano diventare un rischio piuttosto che un opportunità, riteniamo che la categoria d investimento goda ancora di una crescita sana. Poiché le società dei ME hanno drasticamente migliorato i loro bilanci negli ultimi anni, esse hanno ottenuto un migliore accesso ai mercati dei capitali, il che ha migliorato il profilo di liquidità della categoria d investimento. Recenti sviluppi e raccomandazione Recentemente le elezioni italiane hanno determinato una turbolenza nei mercati finanziari, ma le obbligazioni societarie dei mercati emergenti (ME) sono rimaste relativamente stabili in tale situazione. Lo scorso mese le obbligazioni societarie dei ME hanno guadagnato lo 0,7%, mentre gli spread sono diminuiti di circa dieci punti base. La performance stabile delle obbligazioni societarie dei ME dimostra che la categoria di investimento può aggiungere ulteriore diversificazione a un portafoglio. Prevediamo total return del 4,5% nei prossimi sei mesi per le obbligazioni societarie dei ME e consideriamo gli attuali livelli di valutazione interessanti. Consigliamo di ottenere un esposizione in maniera ben diversificata. Panoramica Le valutazioni delle obbligazioni societarie dei mercati emergenti non sono in linea con i loro interessanti fondamentali, mentre la loro durata relativamente breve le protegge dai rialzi dei redimenti dei titoli del Tesoro USA. Prevediamo un total return del 4,5% in USD per le obbligazioni societarie dei ME nei prossimi sei mesi, ma non si possono escludere temporanee battute di arresto. Consigliamo di ottenere un esposizione in maniera ben diversificata e di usare le posizioni cash e l esposizione ai titoli di Stato dei mercati sviluppati quali principali fonti di finanziamento. Idee d investimento 18 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

11 Strategia di investimento Questa pagina contiene raccomandazioni di investimenti che sono state predisposte da unità esterne al UBS CIO WM Research. Queste unità non sono soggette a tutte le disposizioni di legge relative all indipendenza dell analisi finanziaria. Mercati e classi di investimento Asset allocation: EUR Conservativa senza azioni Obiettivo: mantenimento del capitale reale Provento periodico da interessi Oscillazioni di quotazione minime Azioni non presenti Mercato monetario 10% Obbligazioni 90% (senza azioni) Obbligazioni EUR 88% Mercati emergenti 2% Moderata Obiettivo: crescita del patrimonio reale a lungo termine Costante provento da interessi e dividendi e utili di capitale Oscillazioni di quotazione medie Suddivisione bilanciata tra azioni e obbligazioni (quota azionaria 20 45%) Mercato monetario 5% Obbligazioni 50% EUR 44% Mercati emergenti 3% Convertibles 3% Azioni 35% Hedge Funds 5% Conservativa Obiettivo: mantenimento reale a lungo termine del patrimonio Provento periodico da interessi, integrato da dividendi e utili di capitale Oscillazioni di quotazione basse Ridotta quota azionaria (10 25%) Mercato monetario 5% Obbligazioni 72% Azioni 19% EMU 8,0% USA 5,5% Svizzera 2,2% Gran Bretagna 1,8% Mercati emergenti 1,5% Materie prime 4% Obbligazioni EUR 65,5% Mercati emergenti 3,5% Convertibles 3,0% Aggressiva Obiettivo: forte crescita del patrimonio reale a lungo termine Utili di capitale e provento da interessi e da dividendi Oscillazioni di quotazione forti Investimento principalmente in azioni (45 85%) Mercato monetario 1% Obbligazioni 13% EUR 11% Mercati emergenti 2% Azioni 75% Hedge Funds 5% Materie prime 6% Materie prime 5% Azioni Azioni EMU 16% EMU USA 36% 21% USA 10% Mercati emergenti 8% Mercati emergenti 4% Gran Bretagna 6% Gran Bretagna 3% Svizzera 4% Svizzera 2% Economia Globale / Mercati emergenti 22 Italia, Zona Euro, Stati Uniti, Gran Bretagna 23 Brasile, Russia, India, Cina 24 Globale 25 Azioni Azioni globale 26 Italia 28 Zona Euro 30 Stati Uniti 32 Mercati emergenti 34 Obbligazioni Reddito fisso 36 Obbligazioni societarie 37 Raccomandazioni sulle obbligazioni 38 Obbligazioni dei mercati emergenti 39 Valute Commento 40 Coppie di valute (EURUSD, EURGPB, EURCHF, EURJPY) 41 Materie prime Commento 42 Argento, Gas naturale, Rame, Nichel 43 Immobili Commento 44 Svizzera, Zona Euro, Stati Uniti, Asia 45 Investimenti alternativi Hedge Funds 46 Appendice Spiegazioni 47 Informazioni obbligatorie 48 Sommario I grafici illustrano in sintesi gli aspetti che caratterizzano l attuale politica di investimento di UBS. I profili standard indicati non risultano da analisi finanziarie indipendenti, ma sono forniti da unità esterne a UBS CIO WM Research. Le allocazioni specifiche all interno di un portafoglio dovrebbero tuttavia tenere conto del profilo d investimento individuale, delle specifiche esigenze dell investitore e di altri aspetti, come la liquidità del mercato. In generale, le categorie di investimento e i mercati considerati interessanti hanno pesi superiori alla normale ponderazione a lungo termine del portafoglio (benchmark); per contro, quelli ritenuti poco interessanti hanno una ponderazione inferiore. I portafogli modello sono validi solo al momento della pubblicazione e possono subire modifiche nel corso del tempo. Si prega di contattare il proprio consulente per conoscere la composizione più recente dei portafogli modello. 20 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

12 Economia Globale / Mercati emergenti Economia Regioni Globale Migliora il ciclo economico, cresce l incertezza Gli ultimi dati economici di USA, Europa e mercati emergenti (in particolare Cina) indicano che il ciclo economico globale continua a rimbalzare dal minimo del 4T2012. Tuttavia, tali dati, precedenti al summit UE su Cipro, devono essere presi con le molle, in particolare nel caso in cui continui l incertezza sui piani di salvataggio relativi all isola mediterranea. Le banche centrali delle economie sviluppate restano sbilanciate verso un atteggiamento monetario accomodante, mentre la Fed taglia le previsioni di crescita negli USA, suggerendo che non c è fretta di ritirare le misure di allentamento quantitativo. Si osservano condizioni di stretta monetaria in importanti mercati emergenti, come la Russia, che cresce rapidamente senza nascondere timori per un inflazione in aumento. In altri mercati emergenti, come la Cina, che ha appena iniziato l accelerazione, l inflazione non ha ancora imposto una risposta monetaria aggressiva. Il punto più debole dell economia mondiale si conferma l Europa. Le sue sventure non riguardano solo la situazione di Cipro, ma anche la paralisi politica italiana, il possibile declassamento della Spagna e il generale malessere economico della Francia, che tutti insieme potrebbero compromettere il fragile miglioramento registrato in alcuni indicatori anticipatori. Andreas Höfert, Capo economista, UBS SA Mercati emergenti Crescita e prospettive: ampie differenze L aumento del PIL reale nei mercati emergenti (ME) si proietta verso una media sopra il 5% sia per il 2013 che per il 2014 con una crescita più elevata in Asia, seguita dall America Latina e con i paesi della fascia oraria europea a rilento. Vediamo ancora una divergenza tra i paesi in termini di dinamica economica e prospettive. I ME comprendono, infatti, economie diverse tra di loro per fasi di sviluppo e persino per cicli economici. Investire in una tale diversità o selezionare da questo paniere rappresenta anche un attrattiva. La massima divergenza si riscontra tra alcuni dei maggiori paesi: la crescita dell economia brasiliana ha iniziato un accelerazione dallo 0,9% dell anno scorso al probabile 3% di quest anno, per la Russia se ne attende una del 3%-3,5%, per l India un accelerazione del 6,5% dal 5%, mentre le autorità cinesi preferirebbero non eccedere il limite di velocità dell 8%. Una crescita non gestibile da un economia in quanto troppo veloce porta a diversi problemi, principalmente all inflazione. Questo è il tallone di Achille dei ME. Ciò spiega perché i tassi di interesse nei ME sono alti. Le banche centrali di questi mercati tengono il piede sul freno. In una previsione a sei mesi non vediamo alcuna pressione inflazionistica che possa comportare una modifica della politica monetaria dei ME rispetto a quella attualmente scontata, ma i mercati baderanno a segnali di cambiamento verso la fine del 2013 o nel Costa Vayenas, Analista, UBS SA Italia L incertezza circa l instabilità politica probabilmente manterrà la domanda a un livello inferiore rispetto alle aspettative dei bilanci pubblici e privati. Ciononostante quest anno l Italia sta pianificando una stretta fiscale molto più bassa, indicando che mentre è probabile che la crescita resti bassa, dovrebbe essere comunque migliore rispetto al Stati Uniti Gran parte degli indicatori di crescita economica, sebbene non tutti, confermano la nostra opinione sulla ripresa della crescita al 3,0% annualizzato nel 1 trim Un indicatore anticipatore di fiducia delle società edili si è indebolito per due mesi di fila fino a un ancora robusto 44 a marzo e l indice dell umore dei consumatori della Michigan University è crollato a causa di timori sulla politica fiscale definita un propulsore. Prevediamo una crescita più solida quest anno rispetto allo scorso anno, al 2,9%, 2,6% e 3,2% per gli ultimi tre trimestri del 2013, ma un ulteriore accelerazione è improbabile. Zona Euro Gli ultimi dati economici suggeriscono che la forte dinamica di fine anno si sta esaurendo. L incertezza relativa alle elezioni italiane, a Cipro e alla pesante austerità hanno avuto il loro costo. Nei primi mesi del 2013 la Germania sembra essere sulla strada giusta e il resto dell Eurozona, Francia inclusa, probabilmente vedranno qualche miglioramento, tuttavia con una crescita ancora debole. Gran Bretagna L Office for Budget Responsibility ha ridotto le previsioni di crescita per il PIL 2013 dall 1,2% allo 0,6%, contraendo le stime per il consumo privato e gli investimenti aziendali. Un quadro pessimistico anche se la dinamica sottostante segnala un economia piatta nel 1T. Il dato cruciale per i servizi alle PMI, che rappresentano più del 75% dell economia, è salito in febbraio come conseguenza della migliore fiducia delle aziende e dell aumento dei salari, il che ben concorda con i dati recenti che rivelano una costante resilienza del mercato del lavoro. In estate l inflazione IPC potrebbe superare il 3%. Economia 22 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

13 Economia Mercati emergenti Economia Globale Brasile Recentemente la banca centrale si è mostrata più aggressiva nella sua prospettiva sull inflazione. La previsione di inflazione per il 2014 è aumentata ed è ora nettamente superiore all obiettivo del 4,5%. Un aumento graduale dei tassi d interesse nei prossimi mesi è pertanto probabile. Tuttavia riteniamo che gli aumenti del tasso di riferimento non riusciranno a sostenere molto il BRL nei confronti dell USD nel medio termine. Il mercato attualmente prevede una stretta maggiore di quanto riteniamo probabile e pertanto prevediamo che l USDBRL si muoverà lateralmente nei prossimi mesi. Russia A febbraio l inflazione è salita al 7,3% dal 7,1% di gennaio. Riteniamo che questo incremento sia tuttavia un ritorno alla «normalità russa». L incremento è stato inoltre in larga misura dovuto a un aumento una tantum dell imposta sui consumi e all innalzamento dei prezzi dei generi alimentari. Prevediamo che l inflazione scenderà leggermente nella seconda metà dell anno. Infine non escluderemmo più nemmeno un taglio del tasso di riferimento a sostegno della crescita, attualmente in rallentamento. Complessivamente prevediamo un inflazione per l intero anno del 6,8% e una crescita economica del 3,5%. Tendenze globali di crescita e inflazione in % Crescita reale del PIL, in % Inflazione, in % F F F F 1 Stati Uniti Canada Giappone Regno Unito Eurozona Germania Francia Italia Spagna Svizzera Svezia Australia Cina India Brasile Russia Tassi d interesse M 1 12 M 1 Stati Uniti 3m y Giappone 3m y Eurozona 3m y Regno Unito 3m y Svizzera 3m y Agenda Data Paese Indicatore Mon 1 April China India Japan United States Eurozone Eurozone Australia France Germany Germany Hong Kong Italy Spain Switzerland UK Eurozone United States Eurozone Eurozone Germany Italy Japan UK United States Eurozone United States United States United States Manufacturing PMI HSBC Markit Manufacturing PMI Tanken Large Manufacturing Index ISM Manufcturing PMI Manufacturing Unemployment Rate RBA Interest Rate Decision PMI Manufacturing PMI Manufacturing Consumer Price Index Retail Sales PMI Manufacturing Unemployment Rate PMI Manufacturing PMI Manufacturing CPI estimates ISM Non-Manufact. Composite PMI Services ECB Interest Rate Decision PMI Services PMI Services Bank of Japan Rate Decision BoE Rate Announcement Initial Jobless Claims Retail Sales Trade Balance Change in Nonfarm Payrolls Unemployment Rate India Inflazione core in calo, crescita debole e sforzi del governo mirati a ridurre il disavanzo di bilancio hanno spinto la Reserve Bank of India a tagliare il suo tasso di riferimento a marzo per la seconda volta nel Tuttavia l inflazione generale, il deficit commerciale e la crescita dei depositi indicano che, a nostro giudizio, ulteriori tagli saranno verosimilmente limitati. Inoltre, il recente subbuglio politico solleva timori circa il processo di riforme. Non intravediamo alcun rischio politico immediato, ma ciò non impedisce a breve l effettiva attuazione delle misure di riforma proposte. Cina Prevediamo che l economia cinese continuerà a migliorare, con un rialzo del PIL da un minimo ciclico del 7,4% a/a nel 3T12 a circa l 8% nei prossimi trimestri. Riteniamo che investimento in immobilizzazioni, espansione del credito e solidità delle esportazioni a breve termine sosterranno la crescita. La stagione delle costruzioni nei prossimi mesi dovrebbe stimolare una moderata ricostituzione delle scorte. Prevediamo comunque alcuni ostacoli dalle politiche immobiliari e monetarie. A breve potrebbero essere imposti regolamenti più cauti, ossia maggiori informative e trasparenza nella vendita di prodotti di wealth management per ridurre al minimo il rischio sistemico per l economia. Tassio di cambio M 1 6 M 1 12 M 1 PPP 2 EURUSD GBPUSD USDJPY USDCHF EURCHF GBPCHF Materie prime 3 Units YTD 3-m 12-m 12m in % view view Forecast Rohöl (WTI) USD/bbl à Ú 100 Rohöl (Brent) USD/bbl à Ú 115 Gold USD/oz Ú 1875 Silber USD/oz ¹ Stime UBS 2 Parità del potere d acquisto (Purchasing Power Parity) 3 Performance in USD Tue 2 April Wed 3 April Thu 4 April Fri 5 April Fonte: Bloomberg Nell elaborare le previsioni economiche UBS CIO WM Research, gli economisti UBS CIO WM Research hanno lavorato in collaborazione con alcuni economisti impiegati presso UBS Investment Research. Le previsioni e le stime sono attuali solo alla data della presente pubblicazione e potrebbero variare senza preavviso. Fonti: Reuters EcoWin, Thomson Financial, IMF, UBS Economia 24 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

14 Azioni Globale Azioni Globale Ramo telecomunicazioni previsioni ancora negative Prudenza con l azionario canadese Manteniamo la nostra visione prudente sull azionario canadese e ne consigliamo l abbandono a favore di quello USA. Negli ultimi mesi l economia canadese è rimasta relativamente debole e in ritardo rispetto agli Stati Uniti. Il mercato immobiliare USA è in ripresa, con costruzione di nuove case, vendite e prezzi in rialzo. Le autorità canadesi continuano a frenare il boom immobiliare nazionale. Gli standard di credito più rigidi stanno rallentando la crescita dei prestiti, le costruzioni di nuove case e le vendite immobiliari. Pur generando ancora una solida crescita degli utili, i finanziari canadesi hanno visto tornare sotto pressione i propri margini. Inoltre, le loro valutazioni sono Negli anni Novanta sono state privatizzate molte imprese di telecomunicazioni. Qui, l Unione Europea ha voluto rafforzare la concorrenza, aumentare l innovazione e generare ulteriore crescita economica. Grazie agli ingressi in borsa delle imprese, per molti Stati si è presentata un occasione spesso gradita per migliorare la situazione delle entrate dei bilanci statali e chiudere i buchi di bilancio. Agli investitori sono state promesse attraenti possibilità di rendimento in un segmento economico a rapida crescita. Con le privatizzazioni sono cambiate le condizioni quadro. Le imprese statali hanno dovuto contrastare la concorrenza, accettare perdite di clienti e riduzioni di prezzo. Per molti ex gruppi statali questa è stata una grande sfida. Con la telefonia mobile è nato tuttavia un segmento a rapida crescita, nel quale il numero dei clienti e i fatturati si sono moltiplicati in poco tempo. Pochi anni più tardi, l internet ha assunto il ruolo di un ulteriore motore della crescita. Gruppi di telecomunicazioni leader hanno sviluppato inoltre una strategia di internazionalizzazione per crescere ancora di più. Il mercato per fusioni e acquisizioni è prosperato e i corsi azionari sono aumentati. All inizio del 2000, i corsi di molti gruppi di telecomunicazioni avevano raggiunto anche i loro massimi storici. Molte imprese europee hanno pagato a caro prezzo gli investimenti e l internazionalizzazione. Il debito del ramo era salito rapidamente e c era il rischio di un sovraindebitamento. Poi i gruppi hanno puntato sulla riduzione del debito, il che tuttavia ha ridotto il ritmo di crescita. Finora il ramo non si è ripreso da questa crisi. Inoltre la penetrazione nel frattempo divenuta elevata della telefonia mobile in Europa ha ridotto la crescita. Solo poche imprese, quali Telefonica in America Latina o Telenor in Asia sono riuscite a crescere con successo in mercati al di fuori dell Europa. Una dura concorrenza ha ridotto le tariffe che, oggi, nonostante il miglioramento delle prestazioni sono inferiori rispetto a 20 anni fa. Una regolamentazione europea più superiori a quelle delle loro controparti statunitensi. Anche la crescita degli utili nei settori relativi alle materie prime resta fiacca. La debolezza del prezzo dell oro, che perdura ormai dall autunno, limita il rialzo degli utili delle società minerarie. Mentre un miglioramento della domanda statunitense per i beni canadesi dovrebbe supportare la crescita economica in Canada, i mercati immobiliari dei due paesi si sono divisi. La banca centrale USA adotta inoltre una politica monetaria più espansiva di quella canadese. Complessivamente confermiamo la nostra preferenza per l azionario USA rispetto a quello canadese. Markus Irngartinger, Stratega, UBS AG severa delle telecomunicazioni (p.es. tariffe di roaming) ha creato ulteriore pressione sulle tariffe e sulle entrate delle imprese. Oggi, le possibilità di crescita del ramo nella maggior parte dei mercati sono ampiamente sfruttate. L utilizzo in aumento dell Internet mobile mediante nuovi smartphone ha migliorato l andamento del fatturato solo a breve termine e in modo troppo esiguo. Per molte imprese, i fatturati diminuiscono nel complesso da alcuni anni. Gli utili sono stati mantenuti relativamente stabili grazie alle misure di taglio dei costi e ai miglioramenti dell efficienza, ma il progresso tecnologico (ampliamento delle reti) e la pressione della concorrenza hanno reso ancora necessarie elevate spese in conto capitale e hanno ridotto i margini e i cash flow. I mercati che promettono ancora crescita si trovano per lo più nei paesi in via di sviluppo o nei paesi emergenti. Le imprese che operano in questi mercati hanno un vantaggio in termini di crescita operativa. Negli USA vediamo i primi segnali di una concorrenza in aumento e di prezzi in calo. Il cambiamento strutturale del ramo, cominciato molti anni fa, non è ancora terminato. Attualmente, il tasso di rendimento azionario del settore è attraente, ma i dividendi sono destinati a diminuire ancora. Anche se il ramo realizza utili solidi, le prospettive rimangono negative. Dai risultati per l esercizio 2012 emerge che quasi la metà delle imprese europee non è stata in linea con le aspettative. Valutiamo con scetticismo anche le previsioni sull esercizio iniziato. Prevediamo che la pressione sull andamento del fatturato continuerà e riteniamo che le attuali stime sugli utili siano troppo ottimistiche. All interno della nostra strategia settoriale rimaniamo quindi negativi. Carsten Schlufter, Analista, UBS SA Mercati azionari e settori Data as of 26 March 2013 Equity Performance (%) 1 EPS growth P/E P/E Div M Ytd 5 Y 2 12m 2013E 2014E yield forward 2012 Stati Uniti x 12.7x 2.0 UME x 10.6x 3.6 Regno Unito x 10.7x 3.7 Giappone x 13.0x 1.9 Mercati emergenti x 9.6x 2.8 Svizzera x 13.3x 3.2 Energia x 10.7x 2.9 Materiali x 11.3x 2.5 Industria x 12.7x 2.4 Beni voluttuari x 13.2x 1.8 Beni di prima necessità x 15.4x 2.7 Salute x 13.4x 2.3 Finanza x 10.8x 3.0 Informatica x 12.4x 1.4 Servizi di telecom x 11.8x 4.6 Servizi di pubblica utilità x 13.7x 4.5 Mondo x 12.2x 2.6 Fonti: Thomson Reuters, UBS 1 Performance dei mercati e dei settori azionari in moneta locale esclusi gli effetti del cambio (copertura) 2 Performance media annualizzata Azioni 26 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

15 Azioni Italia Azioni Italia Italia Segnali contrastanti per il mercato azionario italiano Al momento in cui quest articolo sta andando in stampa, i prezzi delle azioni italiane scambiano con uno sconto significativo misurato su rapporto P/U a 12 mesi rispetto agli altri paesi periferici della zona Euro. Nonostante l attuale instabilità politica italiana, alcuni elementi sostengono una futura progressiva riduzione dello sconto. L esperienza delle precedenti elezioni politiche nella zona Euro negli ultimi anni ci insegna che i mercati si sono dimostrati preventivamente pessimisti, mentre invece le elezioni hanno spesso influenzato il mercato positivamente. Sottolineiamo che i fondamentali dell economia italiana sono relativamente migliori di quelli riconosciuti dalla maggior parte degli investitori. L indebitamento complessivo è il quarto più basso dell area Euro. L Italia ha passività nette estere pari al 25% del PIL, mentre per i paesi periferici dell area dell euro queste ammontano al 90% del PIL. La maggior parte del debito nazionale è detenuto internamente con una durata media di 7 anni. Nel 2013 secondo il FMI l avanzo primario di MSCI Italia rispetto a MSCI Mondo Performance di prezzo a 12 mesi, ribasata, in moneta locale bilancio Italiano dovrebbe attestarsi al 3,6% del PIL nel 2013, rispetto al deficit nel resto d Europa periferica. Inoltre ci si attende una riduzione dell inasprimento fiscale per il 2013 rispetto al 2012 atteso all 1,2% del PIL secondo le proiezioni del FMI, in calo dal 3% rispetto al Questa minore pressione fiscale dovrebbe avere un impatto positivo sulla crescita economica del paese e conseguentemente sull andamento del mercato azionario. Le imprese italiane esportano il 70% della loro produzione. Questa percentuale è in linea con la percentuale di produzione esportata dalle aziende tedesche e superiore alla percentuale spagnola, greca e portoghese. La destinazione di queste esportazioni è per buona parte al di fuori dell UE e dovrebbe essere trainata dalla ripresa globale, in particolare da quella statunitense, in corso. Rimaniamo tuttavia cauti nel suggerire le azioni italiane e vediamo nel settore finanziario le maggiori incertezze. I crediti in sofferenza continuano ad aumentare e rappresentano in alcuni casi un multiplo importante del capitale delle banche stesse. La conseguente esigenza di aumentare le riserve penalizzerà gli utili e la profittabilità del settore, mentre il costo del finanziamento bancario, essendo legato al costo del finanziamento dello Stato, permane elevato e non permette di ottenere un livello di profittabilità soddisfacente per il settore. Cesare Valeggia, Analista, UBS SA Italia Most Preferred Company Sector ISIN Valor Price P/E 13E P/E Div. Yield Abs. Perf. 14E 2013E YTD Fiat Industrial Cons. Discretionary IT % 6.1% Snam Rete Gas Utilities IT % 3.8% Terna Utilities IT % 8.4% Yoox Cons. Discretionary IT % 26.0% Removed: Least Preferred Company Sector ISIN Valor Price P/E 13E P/E Div. Yield Abs. Perf. 14E 2013E YTD Enel Utilities IT % 14.1% Removed: Sources: FactSet Consensus and UBS, as of 22 March 2013 Azioni Mar 12 May 12 Jul 12 Sep 12 Nov 12 Jan 13 Mar 13 MSCI World MSCI Italy Source: Bloomberg, as of 22 March 2013 IT_eq_rec_t1_ Questa lista in ordine alfabetico contiene una gamma di azioni più raccomandate («Most Preferred») e meno raccomandate («Least Preferred») di questa regione. Se un azione viene accolta in questa lista, il UBS CIO WM Research presume che il titolo abbia avuto un andamento migliore o peggiore rispetto ad altri valori di questa regione. Alla prima pagina dell appendice di questa pubblicazione trovate ulteriori informazioni sulla metodologia adottata da UBS CIO WM Research per scegliere le azioni. 28 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

16 Azioni Zona Euro Azioni Zona Euro Zona Euro Ed ecco di nuovo la crisi del debito Rispetto all ampio Euro Stoxx, fino a marzo il mercato azionario dell Eurozona ha registrato uno dei dieci migliori inizi d anno dalla nascita dell indice. Non appena sembrava quasi che i partecipanti al mercato avessero dimenticato le preoccupazioni per la crisi del debito nell Eurozona, ecco che arriva la piccola Cipro a causare turbolenze sul mercato azionario. Prevediamo che la tematica del debito continuerà ancora a procurare volatilità, poiché molti problemi strutturali nell Eurozona rimangono irrisolti. Ultimamente, anche l indice dei direttori d acquisto dell Eurozona non è stato di aiuto. Con un inversione al di sotto del valore soglia di 50 (al di sopra di questo valore viene indicata crescita economica), l indice conferma che la ripresa poggia ancora su basi fragili. Nonostante il calo prevediamo tuttavia che nel corso dell anno l economia dell Eurozona migliorerà gradualmente. MSCI Europa rispetto a MSCI Mondo Performance di prezzo a 12 mesi, ribasata, in moneta locale Gli analisti hanno cominciato a considerare nelle loro stime le previsioni delle imprese, fatte verso la fine della stagione degli utili. Nel complesso, le stime sugli utili per l Eurozona continuano ad essere leggermente in calo e sulla scorta dell esempio dell Euro Stoxx 50 il consenso degli analisti prevede un aumento degli utili del 5% circa nel 2013 e di oltre il 10% nel Per il mercato in generale rispetto all Euro Stoxx si prevede addirittura il 14%. Anche se soprattutto gli ultimi tassi di crescita citati ci sembrano ancora troppo elevati, nel confronto storico il mercato azionario dell Eurozona non ha una valutazione troppo elevata perfino sulla base di tassi di crescita ridotti e con quasi il 4% il tasso di rendimento azionario medio si trova a un livello attraente. A causa della problematica del debito pubblico e delle stime sugli utili ancora in leggero calo, manteniamo la nostra valutazione neutrale sulle azioni dell Eurozona. Rapporto prezzo/utili (P/U) P/U previsto André Schütz, Analista, UBS Deutschland AG Zona Euro Most Preferred Company Sector Country ISIN Valor Price P/E 13E P/E 14E Div. Yield Abs. Perf. 2013E YTD Ahold Cons.Staples Netherlands NL % 18.1% Allianz Financials Germany DE % 4.0% Anheuser-Busch InBev Cons. Staples Belgium BE % 14.1% ASML Inform. Techn. Netherlands NL % 9.3% Bayer Materials Germany DE000BAY % 9.0% BNP Paribas (new) Financials France FR % 3.3% Danone Cons. Staples France FR % 9.1% Essilor International Healthcare France FR % 16.1% Gerresheimer Healthcare Germany DE000A0LD6E % 14.0% Henkel Cons. Staples Germany DE % 17.6% Lanxess (new) Materials Germany DE % 16.0% LVMH Moet Hennessy Cons. Discret. France FR % 5.7% Louis Vuitton SA Reed Elsevier NV Cons. Discret. Netherlands NL % 16.9% Safran SA Industrials France FR % 9.5% SAP AG Inform. Techn. Germany DE % 3.0% Technip Energy France FR % 8.0% Unibail-Rodamco Financials France FR % 0.2% Vinci Industrials France FR % 2.3% Volkswagen Preference Cons. Discret. Germany DE % 9.1% Ziggo Telecomm. Netherlands NL % 2.2% Removed: BASF (was added on 1 Mar and removed on 18 Mar) Least Preferred Company Sector Country ISIN Valor Price P/E 13E P/E 14E Div. Yield Abs. Perf. 2013E YTD BBVA Financials Spain ES % 4.8% Carrefour Cons.Staples France FR % 12.9% Edenred (new) Cons. Discret. France FR % 10.7% Elisa Corporation Telecomm. Finland FI % 2.2% Peugeot SA Cons. Discret. France FR n.a. n.a. 0.0% 12.5% RWE Utilities Germany DE % 4.5% Salzgitter AG (new) Materials Germany DE % 16.6% ThyssenKrupp Materials Germany DE % 6.9% Removed: Accor, UCB Sources: FactSet Consensus and UBS, as of 22 March 2013 Azioni Mar 12 May 12 Jul 12 Sep 12 Nov 12 Jan 13 Mar 13 MSCI World MSCI EMU Source: Bloomberg, as of 22 March P/E MSCI EMU Source: FactSet consensus, as of 21 March 2013 Questa lista in ordine alfabetico contiene una gamma di azioni più raccomandate («Most Preferred») e meno raccomandate («Least Preferred») di questa regione. Se un azione viene accolta in questa lista, il UBS CIO WM Research presume che il titolo abbia avuto un andamento migliore o peggiore rispetto ad altri valori di questa regione. Alla prima pagina dell appendice di questa pubblicazione trovate ulteriori informazioni sulla metodologia adottata da UBS CIO WM Research per scegliere le azioni. 30 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

17 Azioni Stati Uniti Azioni Stati Uniti Stati Uniti Sequester: fattore negativo per l industria degli armamenti Negli Stati Uniti, i recenti dati economici, quali i dati sul mercato del lavoro o anche sul mercato degli alloggi, segnalano una ripresa dell economia locale. Ciò conferma la nostra preferenza per il mercato azionario statunitense. È positivo anche il comportamento dei consumatori americani che spendono allegramente nonostante l aumento delle imposte salariali. «Sequester» è la parola d ordine proveniente dagli Stati Uniti in questi giorni, per la quale la consultazione in Wikipedia fornisce una definizione storica: «Il sequester (lett. mediatore) era nell antica Roma la persona a cui un candidato ad una magistratura affidava le somme di denaro che sarebbero servite a corrompere gli elettori e ad ottenere il voto». In questo caso si tratta invece dei tagli automatici alla spesa del governo statunitense. Le spese devono essere ridotte di USD 55 miliardi, il che corrisponde allo 0,3% del prodotto interno lordo A breve termine questo importo MSCI USA rispetto a MSCI Mondo Performance di prezzo a 12 mesi, ribasata, in moneta locale non si farà quasi sentire. Riteniamo invece che i tagli alla spesa avranno effetti significativi sull industria statunitense degli armamenti e che potrebbero causare una diminuzione a lungo termine delle spese statali per la difesa. Continuiamo a vedere sviluppi positivi nei settori ciclici industria, prodotti di base, materie prime e IT. A nostro avviso, la crescita degli utili negli Stati Uniti dovrebbe situarsi nella parte alta di un valore a una cifra, il che supporta il nostro orientamento positivo verso i titoli industriali statunitensi. Il settore aeronautico mostra buone prospettive fondamentali e un elevata certezza di previsione di fatturato, che derivano dal livello record del portafoglio ordini e dalla persistente crescita del traffico aereo. Continuiamo a credere che le medie imprese (mid cap) negli Stati Uniti avranno un andamento migliore rispetto alle imprese a grande capitalizzazione (large cap). A causa della maggiore quota dei fatturati esteri e della composizione settoriale più ciclica, le mid cap statunitensi offrono una buona possibilità per un impegno statunitense «concentrato».questi titoli dovrebbero beneficiare maggiormente di una ripresa negli Stati Uniti. Anche le large cap, che attualmente dispongono di molta liquidità, hanno potenziale. Esse potrebbero sfruttare questa liquidità per «acquistare crescita» mediante l acquisizione di mid cap. Stefanie Scholtysik, Analista, UBS SA US Most Preferred Company Sector ISIN Valor Price P/E 13E P/E Div. Yield Abs. Perf. 14E 2013E YTD Adobe Systems Inc. Inform. Technology US00724F % 14.0% Anadarko Petroleum Corp. Energy US % 16.5% Bank of America Financials US % 8.2% Celgene Healthcare US % 44.2% Citigroup Financials US % 14.3% Colgate-Palmolive Consumer Staples US % 9.4% Danaher Corporation Industrials US % 10.3% Du Pont (new) Materials US % 9.5% ExxonMobil Corp. Energy US30231G % 3.2% Gilead Sciences Healthcare US % 23.9% Google Inc. Inform. Technology US38259P % 14.6% Honeywell Int. Industrials US % 18.5% IBM Corp. Inform. Technology US % 10.7% Ingersoll-Rand Co. Industrials IE00B % 15.7% JP Morgan Chase & Co Financials US46625H % 10.9% Mylan Healthcare US % 8.6% Philip Morris International Consumer Staples US % 9.5% Qualcomm Inform. Technology US % 6.6% Travelers Financials US89417E % 16.5% Tupperwarebrands Cons. Discretionary US % 25.5% Union Pacific Industrials US % 10.7% United Technologies Corp. Industrials US % 14.1% Williams-Sonoma, Inc. Cons. Discretionary US % 13.8% Removed: International Paper, Oracle Corporation, Schlumberger Ltd., Wal-Mart Stores Least Preferred Company Sector ISIN Valor Price P/E 13E P/E Div. Yield Abs. Perf. 14E 2013E YTD Northrop Grumman Industrials US % 0.7% Windstream Corp. Inform. Technology US97381W % 3.9% Removed: Sources: FactSet Consensus and UBS, as of 22 March 2013 Azioni 0.90 Mar 12 May 12 Jul 12 Sep 12 Nov 12 Jan 13 Mar 13 MSCI World MSCI USA Source: Bloomberg, as of 22 March 2013 Questa lista in ordine alfabetico contiene una gamma di azioni più raccomandate («Most Preferred») e meno raccomandate («Least Preferred») di questa regione. Se un azione viene accolta in questa lista, il UBS CIO WM Research presume che il titolo abbia avuto un andamento migliore o peggiore rispetto ad altri valori di questa regione. Alla prima pagina dell appendice di questa pubblicazione trovate ulteriori informazioni sulla metodologia adottata da UBS CIO WM Research per scegliere le azioni. 32 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

18 Azioni Mercati emergenti Azioni Mercati emergenti Mercati emergenti Alla ricerca di segnali di utili migliori Azioni ME più economiche che nei mercati sviluppati Rapporto forward P/U a 12 m dell MSCI EM diviso lo stesso rapporto per l indice mondiale MSCI Le performance eterogenee all interno dell indice dei mercati emergenti (ME), +12% dall inizio dell anno per il migliore performante e 15% per il peggiore, evidenziano la diversità dei fattori che attualmente influiscono sull azionario ME. Ognuno dei quattro colossi dell MSCI ME, Cina, Corea, Sudafrica e India, ha esercitato per diverse ragioni un impatto negativo sull indice. La mancanza di crescita economica dei ME non può preoccupare gli investitori azionari. La crescita del PIL reale nei ME si proietta verso una media sopra il 5% sia per il 2013 che per il All interno dei ME, prevediamo tre driver principali durante i prossimi sei mesi: primo, una ripresa ciclica che sostiene alcuni mercati a beta più alto (Russia, Brasile e Corea del Sud); secondo, una concentrazione su contesti di ripresa locali (Cina e Brasile); e terzo, un allontanamento dai mercati che hanno avuto performance eccellenti negli anni recenti e un avvicinamento a quelli che hanno registrato una crescita più lenta e che hanno iniziato l anno poco rappresentati e in posizione sfavorita (Russia e Brasile). I nostri mercati azionari preferiti restano Brasile, Cina, Russia e Corea del Sud. I nostri mercati Least Preferred sono Malesia, Sudafrica e Turchia. Le valutazioni si mantengono favorevoli Concentrandoci sul quadro complessivo, confrontiamo nella figura il rapporto P/U dei ME, basato sulle stime degli utili di consenso forward a 12 mesi, con lo stesso rapporto per i mercati sviluppati. Vediamo che lo sconto ora si attesta al 19%, fondamentalmente in linea con la media dal Un tale sconto indica lo scetticismo degli investitori sulle aspettative per gli utili di consenso per i ME. Tuttavia prevediamo che le prospettive di crescita degli utili dei ME migliorino a seguito di un aumento moderato della crescita economica nel Costa Vayenas, Analista, UBS SA Mercati emergenti Most Preferred Company Sector ISIN Valor Curr. Price P/E 13E P/E 14E Div. Yield 13E Abs. Perf. YTD Bharat Heavy Elec. Ltd Industrials INE257A INR % 21.2% Brilliance China Cons. Discret. BMG1368B HKD % 7.1% Cemex Materials MXP MXN n.a % 19.0% China Construction Bank Financials CNE H HKD % 0.8% China Overseas Land Financials HK HKD % 8.2% China Shenhua Energy Energy CNE R HKD % 16.5% Corporacion Inmobil. Vesta Financials MX01VE0M MXN % 17.7% Desarrolladora Homex (new) Cons. Discret. MX01HO MXN % 29.3% G.F. Banorte Financials MXP MXN % 14.1% Gazprom Energy US RUB % 3.9% GENOMMA LAB Healthcare MX01LA MXN % 11.8% Grupo Televisa Cons. Discret. MXP4987V MXN % 5.6% Hana Financial Financials KR KRW % 7.1% Hutchison Whampoa Industrials HK HKD % 0.1% Impala Platinum (new) Materials ZAE ZAR % 20.2% Indofood S.M. Cons. Staples ID IDR % 23.1% Keppel Corporation Industrials SG1U SGD % 3.5% Mediatek Inform. Techn. TW TWD % 2.9% Mexichem Materials MX01ME MXN % 11.5% MMI Holdings Financials ZAE ZAR % 5.3% Naspers Telecomm. ZAE ZAR % 5.0% OCBC Financials SG1S SGD % 4.4% OHL MEXICO Industrials MX01OH MXN % 33.9% Petrobras Pref ADR Energy US71654V USD % 4.4% Polyus Gold International Materials JE00B5WLXH RUB % 1.2% Samsung Electronics Inform. Techn. KR KRW % 4.4% Teva Pharmaceuticals ADR Healthcare US USD % 7.2% Transneft Energy RU RUB % 3.9% Removed: GEO, Gruma, Norilsk Nickel Least Preferred Company Sector ISIN Valor Curr. Price P/E 13E P/E 14E Div. Yield 13E Abs. Perf. YTD CEZ, a.s. Utilities CZ ZAR % 10.9% GF Inbursa Financials MXP MXN % 14.6% Kimberly Clark de Mexico Cons. Staples MXP MXN % 20.7% Removed: Assore, B2W, Dongfang Electric, Giant Mfg Sources: FactSet Consensus and UBS, as of 22 March 2013 Azioni Relative P/E ratio Average Source: UBS, Thomson Reuters, monthly data as of end February 2013 Questa lista in ordine alfabetico contiene una gamma di azioni più raccomandate («Most Preferred») e meno raccomandate («Least Preferred») di questa regione. Se un azione viene accolta in questa lista, il UBS CIO WM Research presume che il titolo abbia avuto un andamento migliore o peggiore rispetto ad altri valori di questa regione. Alla prima pagina dell appendice di questa pubblicazione trovate ulteriori informazioni sulla metodologia adottata da UBS CIO WM Research per scegliere le azioni. 34 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

19 Reddito fisso Obbligazioni societarie Nuovo mercato obbligazionario ribassista USA? Perché le obbligazioni bancarie sono costose Tra il 1954 e il 1981 gli USA hanno registrato un mercato obbligazionario ribassista. Durante quel periodo il rendimento dei titoli del Tesoro decennali è salito dal 2,5% a poco sopra il 15% e anche il tasso di inflazione è salito da circa l 1% al 14%. I tassi a breve (buoni del Tesoro a 3 mesi) sono anch essi aumentati dall 1% al 15%. Nonostante il forte aumento dei tassi, gli investitori in obbligazioni a lungo termine (ipotizzando un rinnovo mensile in un obbligazione decennale) hanno subito soltanto perdite temporanee della ricchezza nominale, che durante quel periodo sono all incirca raddoppiate. Tuttavia, corretti per l aumento dei prezzi dei beni al consumo, tra il 1954 e il 1981 gli investitori in obbligazioni lunghe hanno perso circa il 40% della loro ricchezza in termini reali. Nei prossimi anni potrebbe ripetersi un simile mercato obbligazionario ribassista? L aumento del bilancio della Fed da sotto USD 1000 mld nel 2007 a oltre 3000 mld oggi potrebbe in effetti essere sufficiente a triplicare i prezzi al consumo registrati negli USA tra il 1954 e il Inoltre, considerato che il debito federale lordo USA ha superato il 100%, questo potrebbe essere un motivo per mancare l obiettivo dell inflazione e sostenere il processo di consolidamento del debito. Tuttavia generare l inflazione non è così facile se l economia mostra ampi divari tra crescita effettiva e potenziale e alti tassi di disoccupazione e se altri paesi preferiscono valute deboli a sostegno della crescita. Riteniamo quindi che sia troppo presto per prevedere un grande mercato obbligazionario ribassista. Dati i bassissimi rendimenti attuali, gli investitori potrebbero perdere ricchezza reale investendo in titoli di Stato anche con tassi d inflazione moderati. Preferiamo pertanto classi di attività a reddito fisso che offrono anche un premio di credito addizionale (come obbligazioni investment grade, societarie dei mercati emergenti o ad alto rendimento) rispetto alle obbligazioni di alta qualità. Achim Peijan, Stratega, UBS SA I premi di rischio delle obbligazioni senior in euro delle banche dei paesi centrali e periferici hanno subito una forte contrazione e sono negoziati vicini ai livelli delle obbligazioni societarie. La causa principale del buon andamento delle obbligazioni bancarie nel secondo semestre 2012 è a nostro avviso l intervento verbale sul mercato della Banca centrale europea volto a difendere con ogni mezzo la moneta unica, mettendo a disposizione nel contempo liquidità di fatto illimitata. Riteniamo che questa valutazione nel contesto delle crescenti sfide fondamentali del settore bancario non sia giustificato. A nostro avviso, i rischi più importanti sono: Da un lato, a causa della crescita persistentemente debole o in parte negativa, prevediamo nell Eurozona un peggioramento della qualità dei portafogli crediti. Ciò porterà a un ulteriore necessità di rettifiche di valore e penalizzerà i risultati delle banche nei prossimi trimestri. Dall altro lato, nella regolamentazione bancaria si delineano modifiche fondamentali che, a nostro avviso, non sono sufficientemente riflesse nelle valutazioni delle obbligazioni bancarie. Nell UE viene programmata un unione bancaria sotto la vigilanza della BCE. La funzione di vigilanza della BCE deve essere integrata con una garanzia dei depositi a livello di UE, un sistema normativo unitario per la regolamentazione bancaria e per la ristrutturazione e la gestione di banche rilevanti per il sistema. Mentre l esatta attuazione dei singoli punti è ancora in sospeso, c è ampio consenso nell UE che gli obbligazionisti bancari debbano partecipare sempre più finanziariamente al salvataggio delle banche per proteggere le finanze statali e i contribuenti. La base giuridica per la partecipazione alle perdite da parte dei creditori (bail-in) è già garantita in alcuni paesi europei e in futuro sarà implementata nei rimanenti paesi tramite una direttiva UE. Obbligazioni In rialzo fino al 1981, poi di nuovo in calo Inflazione USA e tasso di interesse, in % Perdite significative del potere di acquisto Performance degli investimenti in obbligazioni a 10 anni, indice Prodotto interno lordo a prezzi di mercato in milioni di euro L analisi delle sfide indicate e delle attuali valutazioni ci convince che il potenziale delle obbligazioni dei nostri emittenti «core» e «preferred» di battere l intero mercato delle obbligazioni societarie è ampiamente esaurito. Gli investitori possono tenere le posizioni esistenti, ma nel complesso raccomandiamo un posizionamento prudente nel settore finanziario e attualmente preferiamo le obbligazioni di emittenti del settore non finanziario. Jens Anderson, Analista, UBS SA year rate T-Bill 3m T-Bill 3m Nominal Perf. 10y bond Real Perf. 10y bond iboxx Euro Banks Senior iboxx Euro Corporates Senior Valuation difference Source: FRED, UBS Source: FRED, UBS Source: iboxx, Barclays, 21 March UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo

20 Raccomandazioni sulle obbligazioni Obbligazioni dei mercati emergenti Obbligazioni selezionate Data as of 26 March 2013 ISIN Title Coupon (%) Maturity Moody s Rating S&P Rating Price Yield (%) Duration Min. Piece* Obbligazioni EUR DE000A1PG3A3 DEUT PFANDBRIEFBANK AG Baa2 BBB DE000A1R0683 DAIMLER AG A3 A XS VOLKSWAGEN INTL FIN NV A3e A BE ANHEUSER-BUSCH INBEV NV A3 A XS STANDARD CHARTERED PLC A2 A DE000A1RE0R3 L-BANK BW FOERDERBANK Aaa AAA XS EUROPEAN INVESTMENT BANK Aaa AAA FR CAISSE REFINANCE L HABIT Aaa XS DANSKE BANK A/S AAA Obbligazioni USD US36962G5Z35 GENERAL ELEC CAP CORP A1 AA US46623EJU47 JPMORGAN CHASE & CO A2 A XS GENERAL ELEC CAP CORP A1 AA US89153VAC37 TOTAL CAPITAL INTL SA Aa1 AA US822582AR36 SHELL INTERNATIONAL FIN Aa1 AA US78011DAC83 ROYAL BANK OF CANADA Aaa AAA US05565QCC06 BP CAPITAL MARKETS PLC A2 A XS NESTLE HOLDINGS INC Aa XS KOMMUNEKREDIT Aaa AAA Obbligazioni CHF CH DANSKE BANK A/S Baa CH ING BANK NV A2e CH NORDEA BANK AB Aa3 AA CH GOLDMAN SACHS GROUP INC A3 A CH ANZ NEW ZEALAND INTL/LDN Aa3 AA CH PHILIP MORRIS INTL INC A2 A CH SLOVAK REPUBLIC A CH PHILIP MORRIS INTL INC A2 A CH GDF SUEZ A1 A Source: UBS Queste obbligazioni sono una selezione della Research Bond Top List, disponibile con i dati di prezzo aggiornati quotidianamente presso il proprio consulente clientela. *Valore nominale minimo più incremento, ad es significa , ma con possibilità di e: la lettera «e» dopo il rating significa che tale rating è previsto ma che non è ancora stato confermato dall agenzia di rating per questo prestito Questa selezione di obbligazioni raccomandate dalla nostra Top List delle obbligazioni, aggiornata quotidianamente, è formulata in base al vantaggio relativo offerto da un obbligazione rispetto ad altre con caratteristiche simili. Oltre al rischio di credito dell obbligazione e alla sua vita residua, la selezione tiene conto anche della presenza di sufficiente liquidità sul mercato secondario, di un prezzo prossimo o inferiore al 100% e di bassi interessi pro rata. Gli investitori dovrebbero sempre informarsi sul prezzo corrente prima di presentare un ordine di acquisto per un obbligazione. Segnali di flessibilità dal Venezuela Dopo anni di rigidi controlli del capitale, le autorità venezuelane hanno annunciato un aumento della flessibilità nel sistema dei tassi di cambio del paese. La riforma potrebbe avere implicazioni positive per gli investitori: innanzitutto il nuovo sistema consentirà al governo di vendere USD ad un tasso di cambio inferiore a quello ufficiale. Stimiamo che il governo del Venezuela riceverà quasi il doppio di bolivar per lo stesso petrodollaro, aumentando la posizione fiscale del paese. Secondo il nuovo sistema non prevede più l emissione di obbligazioni sovrane o quasi sovrane per Raccomandazioni sui titoli dei mercati emergenti ISIN Issuer Curr. Coupon (in %) Maturity accedere al mercato dei cambi. Ciò supporterà le obbligazioni venezuelane denominate in USD. Ciononostante il rischio rimane: le elezioni di aprile potrebbero infiammare le incertezze e portare a scioperi e disordini, con una conseguente pressione al ribasso per le obbligazioni. Inoltre le metriche di credito del paese restano deboli, come è evidente dal rating di credito a una sola B. Complessivamente siamo più ottimisti nei riguardi del debito venezuelano; lo consiglieremmo solo agli investitori con un elevata tolleranza al rischio. Moody s Rating S&P Rating Michael Bolliger, Analista, UBS SA Price 2 Yield 2 (in %) Duration increment 3 Min. piece/ (in yrs) Sovereign and quasi-sovereign bonds 1 CH VEB CHF NR BBB / 5 CH Russian Railways CHF Baa1 BBB / 5 CH Pemex CHF Baa1 BBB / 5 XS Republic of Lithuania EUR Baa1 BBB / 1 US168863BN78 Republic of Chile USD Aa3 AA / 1 XS Gazprom USD Baa1 BBB / 1 Corporate Bonds 1 CH Gazprombank CHF Baa3 BBB / 5 CH VTB Bank CHF Baa1 n/a / 5 XS PKO Bank EUR A2 n/a / 1 XS Petrobras EUR A3 BBB / 1 USU75888AA26 Reliance Industries USD Baa2 BBB / 1 USP3143NAP98 Codelco USD A1 A / 1 USP47773AL38 Globo USD Baa2 BBB / 1 Obbligazioni Source: Bloomberg, UBS In ordine alfabetico. Dati al 25 marzo 2013 Valore d investimento minimo più incremento, nella valuta di denominazione delle obbligazioni (migliaia). Questi titoli sono una selezione della Emerging Markets Bond List di WMR disponibile sul portale WMR oppure presso il vostro consulente alla clientela. Questa lista viene aggiornata su base bisettimanale. 38 UBS Investor s Guide 28 marzo 2013 UBS Investor s Guide 28 marzo