I regolamenti dei fondi comuni di investimento. Clausole standard nel private equity

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1 I regolamenti dei fondi comuni di investimento. Clausole standard nel private equity Roma 28 novembre 2013 Avv. Agostino Papa 1

2 Premessa Il rapporto di partecipazione al fondo comune di investimento è disciplinato dal regolamento del fondo. il regolamento definisce le caratteristiche del fondo, ne disciplina il funzionamento, indica la SGR, la società promotrice, il gestore (se diverso) e la banca depositaria, definisce la ripartizione dei compiti tra questi, regola i rapporti intercorrenti con i partecipanti al fondo; È redatto nel rispetto dei criteri generali di seguito indicati: chiarezza, sintesi, coerenza; completezza: esso contiene tutti gli elementi richiesti. È rimessa all autonomia delle SGR la facoltà di inserire ulteriori clausole. Resta esclusa la possibilità di prevedere in altri documenti [cd. side letters] condizioni diverse o aggiuntive rispetto a quelle previste nel regolamento ; Tali principi rilevano sia in fase redazionale, sia come fonte di responsabilità della SGR nei confronti di investitori e Autorità. 2

3 L approvazione dei regolamenti L istituzione dei nuovi fondi e l approvazione dei relativi regolamenti è, salvo disposizioni particolari, di competenza dell organo amministrativo della SGR; Il regolamento, una volta approvato dalla SGR è trasmesso alla Banca d Italia per la prescritta procedura di approvazione; tale procedura può seguire due schemi principali: approvazione c.d. in via generale ; approvazione ordinaria con termini di istruttoria pieni o ridotti; in prima approssimazione, il processo in via generale è utilizzabile tutte le volte in cui il regolamento del fondo presenta caratteristiche standard, riproduce schemi semplificati o è analogo a regolamenti già approvati in precedenza dalla Banca d Italia; l Autorità ha, nel tempo, favorito l utilizzo della modalità generale di approvazione, che riduce l istruttoria e semplifica il processo; recentemente BdI è intervenuta anche sulla prassi delle SGR di far approvare in anticipo dei regolamenti di fondi di scorta, non destinati ad essere attivati nell immediato, limitando tale possibilità e prevedendo. 3

4 Il processo di approvazione (segue) Con il D.L. 78/2010 (convertito in L. 122/2010) sono stati eliminati, per i fondi riservati, l approvazione della Banca d Italia e il potere di definire il contenuto minimo del regolamento; ad oggi, la Banca d Italia richiede l invio dei regolamenti approvati, (moral suasion); l eliminazione di tale intervento, in realtà, non costituisce una deregolamentazione: rimane fermo il potere di intervenire ex post; conseguentemente, l effetto finale è un incremento dei rischi operativi della SGR e, in prospettiva, un indebolimento della relativa posizione contrattuale con i partecipanti; Il medesimo D.L. è intervenuto, peraltro, anche sul tema della pluralità dei partecipanti e sull autonomia delle SGR nella gestione dei fondi; le tematiche di governance hanno, ovviamente, una diversa importanza nei fondi immobiliari e in quelli di private equity; 4

5 La struttura dei regolamenti In generale, i fondi sono prodotti standardizzati cui l investitore aderisce passivamente con la sottoscrizione delle quote; se ciò è sicuramente vero per i fondi retail, il regolamento dei fondi riservati ad investitori qualificati o speculativi è negoziato con i potenziali investitori prima e durante la fase di sottoscrizione; Il regolamento di un fondo riservato è un puntuale equilibrio fra gli interessi coinvolti, dalla SGR a ciascuno dei partecipanti. la partecipazione al fondo, infatti, può avere motivazioni diverse: finanziarie, pubbliche, speculative, industriali, etc. Tutti i partecipanti, poi, hanno interesse a controbilanciare la SGR. dalla capacità di comporre i differenti interessi coinvolti deriva il successo dell iniziativa di commercializzazione del fondo e, quindi, anche la possibilità che questo raccolga risorse sufficienti a sviluppare la propria politica di investimento. 5

6 La struttura dei regolamenti (segue) Quanto sopra ha determinato: la crescente complessità dei regolamenti di gestione, e l adozione di schemi e clausole analoghe a quelle utilizzate in ambito internazionale, adattate allo schema giuridico interno; Per favorire l attività di raccolta sia domestica che internazionale, i regolamenti dei nuovi fondi italiani hanno adottato clausole che li allineano alle best practices internazionali (es. principi ILPA); Ciò ha richiesto uno sforzo sensibile di adattamento della struttura nazionale alla prassi internazionale; il binomio SGR-fondo presenta, rispetto alle LLPs estere, una maggiore disciplina e, quindi, una minore autonomia negoziale: la disciplina italiana entra di più nelle scelte organizzative del gestore e lo assoggetta a vigilanza prudenziale (cfr. AIFM); la passività del partecipante giustifica poteri e controlli esterni; le istanze degli investitori internazionali hanno così trovato composizione negli spazi di autonomia concessi dalla disciplina nazionale, primaria e secondaria, fermi i principi redazionali. 6

7 Le LLPs Fino alla fine degli anni 70 nel private equity c erano wealthy families, corporations e istituzioni finanziarie; dagli anni 80 l uso delle limited partnerships ha aperto ad altri investitori; tali soggetti hanno trovato in questa forma organizzativa, l equilibrio di interessi ed i presidi minimi necessari a superare le asimmetrie informative, di esperienza e di rischio; la limited partnership trova fonte nel partnership agreement; In prima approssimazione, la limited partnership è paragonabile alla società in accomandita semplice: ciascun Limited Partner (accomandante) si impegna a conferire nel veicolo un determinato ammontare di denaro, in una o più volte, su richiesta del General Partner (accomandatario); il General Partner sottoscrive in proprio una partecipazione nel veicolo e allo stesso spettano tutti i poteri gestori; 7

8 Le LLPs (segue) Il General Partner risponde illimitatamente nei confronti dei terzi per le obbligazioni della limited partnership; Il Limited Partner ha il beneficio della limitazione della propria responsabilità alla sola quota di capitale sottoscritta; rimangono in capo al Limited Partner solo talune prerogative (i) di straordinaria amministrazione, come quella di deliberare la rimozione del General Partner o la liquidazione del veicolo, o (ii) a valenza informativa, o (iii) di controllo, come il potere di vietare la realizzazione di operazioni in conflitto di interessi; Anche sotto il profilo economico-patrimoniale la posizione delle due tipologie di soci della limited partnership è differenziata; la c.d. waterfall o cascata dei pagamenti, infatti, prevede una partecipazione diversa al risultato di gestione, variamente configurata nella prassi applicativa in ragione, principalmente, dell esperienza e del track record del General Partner; 8

9 I regolamenti dei fondi Nelle slides che seguono vengono prese in considerazione alcune delle clausole più tipiche dei fondi di private equity, rinviando l esame di quelle previsioni che sono comuni anche ad altri tipi di fondi (organi del fondo, governance, sostituzione della SGR): Politica e limiti di investimento; Sottoscrizione delle quote; Closing e avvio dell operatività; Cessione delle quote; Partecipanti e classi di quote; Cascata dei pagamenti; Key man clauses e Situazioni di blocco; abort costs, director fees, manleve; 9

10 Politica di investimento e limiti Scopo di ciascun fondo è, sostanzialmente, l incremento di valore del patrimonio del fondo medesimo nel medio-lungo termine, tramite la remunerazione corrente e le plusvalenze; L oggetto e la politica di investimento riguardano, in questo ambito, gli indirizzi e i limiti seguiti nella scelta delle attività che, direttamente o indirettamente, sono oggetto di investimento; in questo senso, i regolamenti indicano anzitutto il mercato o l area di investimento prevalente; viene poi specificata l eventuale limitazione dimensionale degli obiettivi di investimento e, quindi, il taglio locale, nazionale o internazionale degli stessi; è usuale che i regolamenti precisino dei criteri rilevanti in fase di selezione (qualità del management, flussi di cassa, greenfield o brownfield, società quotate o no, azioni o altri strumenti finanziari, finanziamenti mezzanini); Possono essere previste, poi, esclusioni o clausole etiche (armi, tabacco, gioco d azzardo, pornografia, OGM, etc); 10

11 Politica di investimento e limiti (segue) Obiettivo comune, in ogni caso, è la creazione di un portafoglio diversificato, per parcellizzare il rischio di investimento; vengono a tal fine definiti specifici limiti di investimento, in termini di concentrazione per emittente, per settore, per dimensione, etc; in questo ambito rilevano anche: la previsione della possibilità di concedere finanziamenti, solo se funzionali all acquisto o alla detenzione di partecipazioni; (ad es. finanziamenti soci o operazioni di bridge financing) la possibilità di assumere indebitamento; la possibilità di concedere garanzie sui beni del fondo; la possibilità di operare in conflitto di interessi; la possibilità di effettuare co-investimenti e l eventuale opzione sugli stessi in capo ai c.d. sponsors e/o core investors; Al fine di dotare il fondo di adeguata flessibilità gestionale, comunque, viene spesso prevista la possibilità di derogare ai limiti di base indicati nel regolamento con il consenso dei partecipanti, entro soglie massime comunque predeterminate; 11

12 Sottoscrizione delle quote La sottoscrizione delle quote avviene esclusivamente mediante conferimento in denaro; La normativa consente (nei fondi riservati ) che il versamento degli ammontari avvenga a richiamo, sulla base delle esigenze del fondo; questa modalità di versamento (che consente un maggior IRR del fondo) comporta la necessità di disciplinare diversi aspetti: affidabilità finanziaria del partecipante; inadempimento del partecipante e fabbisogni di cassa del fondo; temine di richiamo (c.d. periodo di investimento) e richiami successivi (add on investments, spese, investimenti già deliberati); richiamabilità ulteriore delle somme distribuite; principio della parità di trattamento fra quotisti; freezing del commitment; calcolo delle commissioni di gestione; 12

13 Closing I regolamenti prevedono un ammontare minimo e massimo delle sottoscrizioni che la SGR intende raccogliere; ciò consente di definire il target di investimento e di stimare la percentuale ragionevole di richiami che sarà effettuata; a tal fine, il regolamento stabilisce i meccanismi per gestire richieste di sottoscrizione che eccedono il massimo (criterio cronologico, proporzionale, ridimensionamento del fondo) o sono inferiori al minimo previsto (liberazione dagli impegni o ridimensionamento); Il regolamento stabilisce se la SGR ha facoltà di avviare la propria attività prima della scadenza del termine ultimo di sottoscrizione (ora 24 mesi), se il fondo è sottoscritto per un ammontare almeno pari al minimo (c.d. Primo Closing) e se la SGR può continuare la raccolta delle sottoscrizioni; si parla, invece, di dry closing nel caso in cui da questo non discenda l avvio dell operatività ma solo la cristallizzazione degli impegni di sottoscrizione. Di solito si ha tale clausola nei fondi successivi al primo, quando la SGR non abbia ancora raggiunto le percentuali che consentono di superare le clausole di esclusiva; 13

14 Closing (segue) Per le sottoscrizioni che avvengono dopo il Primo Closing o la prima richiesta di versamento, sono previste clausole di perequazione, per evitare che i nuovi partecipanti possano diluire i sottoscrittori precedenti o, comunque, avvantaggiarsi di un investimento effettuato con maggiore grado di certezza (perché potrebbero essere già state effettuate operazioni da parte del fondo, ad esempio) Così, si prevede che ciascun nuovo sottoscrittore sia tenuto a versare, in proporzione alle quote sottoscritte: la propria quota proporzionale della commissione di gestione; quota parte (calcolata proporzionalmente) dell eventuale commissione una tantum percepita dalla SGR; una somma pari alla percentuale dei versamenti effettuati dai partecipanti precedenti; una somma pari agli interessi maturati sulle somme versate dagli altri investitori del fondo e, ove previsto, un ulteriore ammontare che incentiva l ingresso immediato; 14

15 Cessione delle quote Se il fondo è chiuso, le prospettive di liquidabilità anticipata dell investimento risiedono principalmente nella cessione a terzi delle quote; tuttavia, nei fondi riservati a richiamo: la specifica individualità del quotista rileva per la possibilità dei versamenti frazionati: in caso di cessione, l'acquirente subentrerà nei diritti e negli obblighi del cedente, incluso in particolare l obbligo di effettuare i versamenti dovuti; e per i vincoli e le deroghe normative; i fondi ricevono, nelle giurisdizioni interessate, trattamenti di eccezione, per il numero di soggetti, le caratteristiche, etc.; la partecipazione è riservata ai soli investitori qualificati; vi sono obblighi antiriciclaggio da rispettare per la SGR; Per tutelare i partecipanti, la SGR ha il potere-dovere di vietare la cessione delle quote; Inoltre, se di interesse, possono essere previste clausole di prelazione a favore degli altri quotisti o eccezioni alle limitazioni per i trasferimenti infragruppo (garantiti dal cedente); 15

16 Partecipanti e classi di quote Nei fondi e, in particolare, in quelli qui in esame, si concentra la presenza di partecipanti con esigenze e interessi diversi, cui difficilmente riesce a darsi risposta unitaria; da qui lo sviluppo di nuove forme di partecipazione al fondo, attraverso lo creazione di un modello simile a quello delle diverse classi di azioni e strumenti finanziari partecipativi previsti per le società per azioni; la normativa di settore si limita, sul punto, a prevedere un principio di parità sostanziale di trattamento fra gli investitori; occorre che tali partecipazioni non si trasformino in titoli di debito; Possono così essere create molte classi di quote, distinte sotto il profilo dei diritti amministrativi e patrimoniali ad esse correlati: le possibilità di regolamentazione delle classi di quote sono in effetti varie quanto lo può essere l autonomia privata: ad ogni concreta esigenza, ad ogni prodotto e target di clientela, può corrispondere un differente equilibrio; di seguito vengono forniti alcuni esempi; 16

17 Partecipanti e classi di quote (segue) Si potrebbe costruire una classe di quote molto simile ad uno strumento finanziario partecipativo, finalizzata: dal punto di vista del fondo, a dotare lo stesso di risorse aggiuntive al puro equity ad un costo predefinito; e dal punto di vista degli investitori, a dare un rischio-rendimento definito, così espandendo il target di investitori o di investimento; a fronte di minori diritti amministrativi, le Quote B avrebbero priorità nelle distribuzioni e nei rimborsi effettuati dal Fondo, anche nella fase di liquidazione finale; così: avrebbero una distribuzione annuale prioritaria dei proventi pari ad una percentuale dei versamenti effettuati. Se le somme distribuibili non fossero sufficienti, il residuo sarebbe cumulato, con capitalizzazione, con quanto dovuto nell esercizio successivo; e/o avrebbero una priorità anche nel rimborso dei versamenti, entro una certa percentuale crescente nel tempo; ai titolari di Quote A spetterebbe solo e tutta l eccedenza degli importi distribuibili; queste Quote B, a ben vedere, sarebbero finanziariamente simili a delle obbligazioni, pur conservando il rischio di capitale. 17

18 Partecipanti e classi di quote (segue) Potrebbe anche ipotizzarsi la creazione di ulteriori classi di quote, destinate agli sponsors del fondo / soci della SGR, ai maggiori sottoscrittori (c.d. Core Investors), ai quotisti pubblici, alla SGR ed al suo management, etc; quanto alle quote per sponsors e i soci della SGR, potrebbero essere limitati i diritti amministrativi (dando maggiore peso agli investitori terzi), riconoscendo però più partecipazione ai risultati economici, sconti commissionali (con remunerazioni prioritarie), diritti di co-investimento; quanto alle quote per i core investors, l interesse di tali soggetti è (i) nella prerogative di controllo e partecipazione agli organi di governance, (ii) nella preferenza negli incarichi di advisory o nei coinvestimenti, e (iii) in sconti commissionali; quanto ai soggetti pubblici, vi è l esigenza di assicurare che il fondo persegua gli obiettivi di interesse pubblico e che il capitale investito o le agevolazioni concesse non vadano esclusivamente a favore dei privati. Tali risultati sono raggiungibili con un potere specifico di veto rispetto alle modifiche rilevanti del regolamento e con una partecipazione qualificata all extra rendimento del fondo; 18

19 Partecipanti e classi di quote (segue) Infine, quanto alle quote riservate alla SGR e al suo management, la funzione delle stesse è quella di ridurre il moral hazard di questi, prevedendo una compartecipazione non solo al risultato positivo del fondo, ma anche alle eventuali perdite. Da qui e da motivazioni di carattere fiscale la preferenza rispetto alla commissione variabile; Le quote di questa classe specifica non hanno, ovviamente, diritti amministrativi (se non di garanzia) e dal punto di vista patrimoniale sono assimilate a quote ordinarie, partecipando, in proporzione al loro ammontare e valore nominale alle distribuzioni, salvo prevedere l attribuzione di una quota speciale di extra rendimento di gestione (il c.d. carried interest); Per assicurare l equilibrio del fondo, la proporzione fra le quote deve essere pianificata ex ante. Inoltre, potrebbero doversi fare accantonamenti sugli importi distribuibili; 19

20 Partecipanti e classi di quote (segue) Sotto altro profilo merita anche evidenziare che la creazione nei regolamenti di classi di quote riservate a specifici soggetti comporta anche il problema della verifica circa il possesso ed il mantenimento dello status previsto, nonché della disciplina delle conseguenze legate alla perdita della qualifica; Si potrà dare rilevanza solo al momento di sottoscrizione delle quote o prevedere la perdita dei diritti (e delle quote) al venir meno della qualifica, o costruire sistemi di vesting con funzione disincentivante; Tale problema si pone, in particolare, per le quote attribuite al management della SGR che ricopre funzioni di gestione del fondo: in questo caso, la costruzione delle clausole c.d. di good leaver (che si riferiscono ad un uscita giustificata, quali morte, malattia, anzianità, motivi familiari, etc) e bad leaver e di un sistema di vesting progressivo del valore accumulato nelle quote assegnate, consente anche di disincentivare il management stesso dall abbandono del progetto (che corrisponde alla perdita della qualifica di manager), preservando la continuità gestionale; 20

21 La cascata dei pagamenti Il regolamento del fondo deve prevedere le modalità di distribuzione fra i partecipanti dei risultati di gestione; a tal fine, il regolamento stabilisce se la SGR può o deve, durante la vita del fondo, fare rimborsi parziali o distribuzioni a fronte dei disinvestimenti realizzati o delle disponibilità liquide esistenti (ad es. per il rimborso di finanziamenti soci o per dividendi percepiti); tali rimborsi sono comunque effettuati, al netto di tutti i costi a carico del fondo, sulla base di una valutazione prudente del CdA, tenuto conto anche degli impegni futuri; le modalità di tali distribuzioni tengono conto dei diritti prioritari o qualificati di talune categorie di quotisti; Così come nelle LLPs, anche per i fondi italiani si riscontrano due tipologie principali di cascate dei pagamenti; La differenza è nell esistenza o meno di un collegamento fra gli importi distribuiti e la provenienza delle somme in distribuzione da un determinato investimento del fondo; Si distingue, cioè, fra: 21

22 La cascata dei pagamenti (segue) La tipologia all-contributions-preferred-return-back, prevede che la distribuzione dell extra-rendimento del Fondo sia subordinata all integrale restituzione ai partecipanti dei versamenti effettuati e del rendimento obiettivo; assicura ai partecipanti la restituzione dell equity versato nel fondo ed il riconoscimento di un rendimento minimo prima che il gestore possa percepire delle commissioni di performance; tale tipologia può essere schematizzata come segue: pari passu ai partecipanti, fino ai versamenti effettuati (tenendo conto degli importi eventualmente già rimborsati); il residuo, pari passu, fino a concorrenza di un importo pari al rendimento obiettivo dell iniziativa (c.d. Hurdle Rate ); il residuo, per il 20% pari passu fra tutti i partecipanti e per l 80% alla SGR/Quote C, fino a che gli importi attribuitigli a questo titolo non siano pari al 20% delle somme distribuite ai partecipanti a titolo di remunerazione del capitale investito (c.d. Catch Up ); l eventuale ulteriore importo residuo, fino a concorrenza delle somme disponibili, per l 80% pari passu fra tutti i partecipanti e per il 20% alla SGR/Quote C (c.d. Extra rendimento ); 22

23 La cascata dei pagamenti (segue) Con il metodo c.d. deal-by-deal, la distribuzione è basata sulla valorizzazione di ciascun singolo investimento, come se ciascuna operazione fosse autonoma; si andrà anzitutto a rimborsare il capitale investito, fino a concorrenza del singolo investimento dismesso o che ha dato origine alla distribuzione e tenendo conto anche (i) di quota parte dei costi generali di struttura, e (ii) delle minusvalenze potenziali sugli altri investimenti in essere; In altri termini, viene a variare l importo delle somme da distribuire ed il limite considerato per ognuna delle classi di riparto; Il deal-by-deal risulta, evidentemente, più favorevole per i gestori e correlativamente meno prudenziale per i partecipanti esponendo questi al rischio di non ottenere, in fase di liquidazione finale, neppure la restituzione del capitale impiegato su tutti gli investimenti; i gestori potrebbero procedere al disinvestimento anche di assets non ancora maturi, finalizzato ad ottenere in anticipo la quota parte di remunerazione variabile o, comunque, ad estrarre valore dal veicolo, relegando la dismissione degli investimenti in perdita per la fase di liquidazione finale del fondo; 23

24 La cascata dei pagamenti (segue) T 0 Investitori Q Fondo Singoli investimenti T 1 Fondo Terzi A Distribuzione Ordinaria 1) Rimborso capitale Deal-by-deal 1) Rimborso capitale dell inv (100) 2) Hurdle rate sull inv. 3) Catch up sull inv. 4) Extra rendimento sull inv. 24

25 La cascata dei pagamenti (segue) Si riscontrano, così, nella prassi, previsioni per distribuire l hurdle rate solo dopo che i partecipanti abbiano ricevuto tutto l equity versato nel veicolo (limitando il deal-by-deal solo alle voci di remunerazione), o dopo che sia stato restituito tutto il capitale investito sul singolo asset oggetto di disinvestimento maggiorato di tutti o di quota parte dei costi di struttura e di un importo pari alle minusvalenze potenziali; Quanto alla disponibilità delle somme spettanti alla SGR ed al management, invece, si prevede che le stesse siano depositate, in tutto o in parte (e la percentuale dipende direttamente dalla reputazione e dall affidabilità dei soggetti) in un escrow account, in modo da poter essere utilizzate per eventuali compensazioni con gli importi spettanti ai partecipanti in sede di liquidazione finale; inoltre, anche dopo lo svincolo (che può essere disposto al raggiungimento di certe percentuali di rimborso dell equity) viene prevista la possibilità di ripetere tali somme qualora, in esito alla liquidazione del veicolo e, quindi, alla cristallizzazione della cascata dei pagamenti le stesse debbano in tutto o in parte essere destinate ai Limited Partners (c.d. claw back ). 25

26 Key men clause e situazioni di blocco Il regolamento può prevedere che fino alla scadenza del periodo di richiamo o, comunque, fino a che una certa percentuale delle sottoscrizioni non sia stata richiamata o investita: la SGR non possa promuovere e/o gestire altri fondi comuni di investimento o altri fondi con una politica d investimento simile; ciascuno dei managers presti, in via prevalente o esclusiva, la sua attività a favore della SGR, dedicandola all amministrazione del patrimonio del fondo e degli investimenti dello stesso; Qualora un manager, in carica cessi per qualsiasi ragione di lavorare per la Società di Gestione ovvero cessi di dedicare il proprio tempo e impegno lavorativo alle attività del Fondo, secondo i termini indicati in precedenza, il regolamento può prevedere l assunzione della qualifica di manager sia subordinata al preventivo parere favorevole e vincolante dell Advisory Committee o dell Assemblea dei partecipanti; Inoltre, il regolamento potrebbe ricollegare all uscita di determinati managers, nominativamente individuati, o di un certo numero di managers (c.d. Key managers) dalla SGR, la sospensione o la conclusione anticipata del periodo di investimento del fondo e del periodo di richiamo dei versamenti; 26

27 Abort costs, director fees, manleve Il compenso fisso alla SGR è diverso nel tempo: fino alla scadenza del periodo di investimento la commissione è calcolata sugli impegni di sottoscrizione, richiamati o no; successivamente, viene calcolata (i) sul valore complessivo netto del fondo, o (ii) sul costo storico degli investimenti in portafoglio; si ha poi una commissione una tantum per l istituzione del fondo; meno frequente, oggi, è la commissione variabile, sostituita dalla sottoscrizione di una classe di quote dedicata; Dalle commissioni possono essere dedotte, ove previsto, le somme percepite dalla SGR per incarichi di consulenza e per le cariche ricoperte negli organi sociali delle partecipate del fondo (c.d. director fees) Nei fondi retail, i costi di investim/disinvestim sono imputati al fondo solo per le operazioni con buon fine, (salvo gare o aste); nei fondi in esame, invece, gli oneri delle operazioni non concluse (c.d. abort costs) sono ripartiti fra il fondo e la SGR, secondo quanto indicato nel regolamento; allo stesso modo, sono ripartite anche le somme pagate dai terzi come penali (c.d. break up fees ); 27

28 Key men clause e situazioni di blocco Sono a carico del fondo le spese legali e giudiziarie sostenute nell'esclusivo interesse dello stesso, incluso il rimborso/ manleva alla SGR, ai suoi managers, e ai componenti dell AC di ogni danno, costo o spesa da essi subito ad esito di qualsivoglia pretesa o azione avanzata o promossa contro di essi in relazione alla loro attività di gestione del fondo; Attraverso tali clausole si riduce il rischio che la SGR assuma un comportamento gestionale non attivo; Vengono esclusi i casi in cui le perdite o i danni siano imputabili: a dolo o colpa grave delle parti interessate, o a sanzioni irrogate dalle Autorità di Vigilanza. 28

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