COSTI IMPLICITI E PROFILO

Dimensione: px
Iniziare la visualizzazioe della pagina:

Download "COSTI IMPLICITI E PROFILO"

Transcript

1 ISSN COSTI IMPLICITI E PROFILO RISCHIO-CONVENIENZA DI PRODOTTI FINANZIARI ILLIQUIDI Flavio ANGELINI Stefano HERZEL Marco NICOLOSI Quaderno n. 118 Luglio 2013 QUADERNI DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA, FINANZA E STATISTICA

2 Costi impliciti e profilo rischio-convenienza di prodotti finanziari illiquidi ANGELINI Flavio HERZEL Stefano NICOLOSI Marco Sommario In questi anni abbiamo assistito a un ampia diffusione di contratti finanziari complessi presso la clientela al dettaglio e presso settori del mondo economico e istituzionale. La CONSOB, in un documento del 2009 (CONSOB, 2009), sostiene che tali contratti sono spesso costruiti tramite prodotti finanziari per i quali non sono disponibili mercati di scambio caratterizzati da adeguati livelli di liquidità e di trasparenza e che l intermediazione finanziaria avviene in un contesto di asimmetrie informative. [...] Complessità, costi dell informazione e grado di cultura finanziaria, determinano un deficit informativo in capo alla clientela degli intermediari. La complessità di tali prodotti richiede, per l effettuazione di scelte consapevoli, conoscenze finanziarie ed esperienza ben superiori a quelle detenute dal cliente al dettaglio medio. Per questi motivi la CONSOB ha fornito delle indicazioni agli intermediari per la declinazione di correttezza e trasparenza in sede di distribuzione di questo tipo di prodotti. Lo scopo di questo lavoro è quello di applicare le indicazioni della CONSOB e di suggerire schemi di sistemi e note informative, da produrre da parte dell intermediario, che possano permettere alla clientela di valutare l adeguatezza e l appropriatezza della transazione e le condizioni economiche applicate in modo da effettuare scelte in linea con Professore associato, Dipartimento di Economia, Finanza e Statistica, Università di Perugia, Via Pascoli, 20, Perugia, tel , Professore ordinario, Dipartimento di Economia e Finanza, Università di Roma Tor Vergata, Via Columbia, 2, Roma, tel , Ricercatore, Dipartimento di Economia, Finanza e Statistica, Università di Perugia, Via Pascoli, 20, Perugia, tel ,

3 le proprie esigenze economiche e finanziarie e con il proprio profilo di rischio. I nodi principali che il lavoro affronta sono la stima e rivelazione dei costi dell operazione e il profilo rischio-convenienza della posizione. I sistemi informativi proposti vengono illustrati nel caso di un Interest Rate Swap, tipologia di contratti su cui si incentra la nostra trattazione. Abstract In the last years there has been a large diffusion of financial contracts within retail costumers and some sectors of the economic and institutional world. CONSOB, the Italian supervisory authority, in a document of 2009 (CONSOB, 2009), asserts that such contracts are often constructed through financial products that are not traded in markets characterized by suitable levels of liquidity and transparency and that the financial intermediation suffers of informational asymmetry. [...] Complexity, costs of information and degree of financial culture cause an informational deficit to the customers of the intermediaries. The complexity of such products requires, to make informed choices, financial knowledge and experience much higher than those of the average retail customer. For these reasons CONSOB provides with recommendations to intermediaries for the declination of correctness and transparency in distributing such products. The aim of this work is to apply CONSOB recommendations and to suggest a framework for informational systems and notes, to be produced by the intermediary, to allow customers to evaluate adequacy and pertinence of the transaction and the applied economical conditions, in order to make choices according to their economical and financial needs and to their risk profile. The crucial points the paper faces are the estimate and the disclosure of the costs of the transaction and the risk-benefit profile of the position. The informational systems proposed are illustrated through an example of an Interest Rate Swap, which is the type of contracts we mainly focus on. Classificazione J.E.L.: C00, C15 Parole chiave: prodotti finanziari illiquidi, Interest Rate Swap, modelli stocastici, costi impliciti, rischiosità 2

4 1 Introduzione Recentemente diversi soggetti del mondo economico, imprenditoriale e istituzionale, a seguito di una necessità di un finanziamento o di una ristrutturazione di un finanziamento, si sono visti proporre dagli intermediari finanziari la sottoscrizione di contratti piuttosto complessi. Tali contratti sono spesso costruiti tramite prodotti finanziari per i quali non sono disponibili mercati di scambio caratterizzati da adeguati livelli di liquidità e di trasparenza che possano fornire pronti ed oggettivi parametri di riferimento per lo svolgimento delle transazioni (CONSOB, 2009). Questi contratti predispongono un flusso di importi da scambiarsi tra due controparti, il cliente e l emittente, a determinate date future. Il valore degli importi dipende dai valori che uno o più indici del mercato monetario assumeranno a date o in periodi di tempo futuri prefissati contrattualmente secondo formule esplicitate sul contratto. Tipicamente tali valori non sono noti al momento della sottoscrizione del contratto. Gli indici più comuni sono i tassi Euribor, ma ne esistono di diversi. Vengono così denominati Interest Rate Swap (IRS), dalla parola swap che vuol dire scambio e dal fatto che gli scambi monetari dipendono dai tassi d interesse. I meccanismi che regolano gli scambi possono essere più o meno complicati e includere anche, a volte non esplicitamente, contratti derivati su tasso d interesse come Cap, Floor, Swaptions e altri tipi di opzioni 1. La CONSOB ha rilasciato nel 2009 una comunicazione (CONSOB, 2009) che si occupa del problema, più generale, dei doveri dell intermediario in sede di distribuzione di prodotti finanziari illiquidi, in cui sovente rientra la categoria degli IRS oggetto della presente trattazione. Scrive la CONSOB: L intermediazione finanziaria avviene in un contesto di asimmetrie informative. Complessità, costi dell informazione e grado di cultura finanziaria, determinano un deficit informativo in capo alla clientela degli intermediari, la cui intensità è direttamente legata alla tipologia dell operazione ed alla natura del cliente medesimo.... La clientela c.d. al dettaglio, ossia quella con minore esperienza e conoscenza finanziaria, si trova così a dover riporre massimo affidamento nell assistenza dell intermediario, con particolare riferimento alla valutazione di adeguatezza/appropriatezza della transazione e alla definizione delle condizioni economiche da applicare alla medesima, di cui non è in grado di giudicare la 1 Circolano anche contratti derivativi creditizi, contratti che dipendono cioè da indici legati alle affidabilità creditizie di stati o aziende, ma non verranno affrontati nella presente trattazione. 1

5 congruità, spesso neppure in un momento successivo alla loro conclusione (credence goods). La situazione è sovente resa ancor più critica dalla coincidenza del ruolo di intermediario con quello di emittente. A questo ultimo punto di criticità varrebbe la pena di aggiungere, o di evidenziare, che solitamente l intermediario agisce anche come advisor del cliente, creando un evidente conflitto di interessi. E ancora: Le specificità di strumenti i cui prezzi non sono formati in mercati liquidi, ma sono spesso esclusivamente determinati in base a complessi modelli teorici di valutazione in ragione di componenti aleatorie implicite, richiedono infatti, per l effettuazione di scelte consapevoli, conoscenze finanziarie ed esperienza ben superiori a quelle detenute dal cliente retail medio. La CONSOB ritiene pertanto che l intermediario ha il dovere di comportarsi con correttezza e trasparenza in sede di distribuzione di titoli illiquidi. A tale riguardo, nel documento fornisce indicazioni (dette di livello 3 ) per la declinazione di tale dovere con riguardo a: 1. misure di trasparenza; 2. presidi di correttezza; 3. graduazione dell offerta e tutela del cliente; verifica dell adeguatezza/appropriatezza degli investimenti. In particolare, propone agli intermediari di mettere in piedi un sistema informativo trasparente che permetta al cliente di prendere una decisione consapevole e di effettuare scelte in linea con le proprie esigenze economiche e finanziarie e con il proprio profilo di rischio. Il presente documento affronta soprattutto le questioni legate ai punti 1 e 2, che sono intimamente legati e che contengono i maggiori aspetti di tipo tecnico-quantitativo. L obiettivo è quello di mettere in pratica le indicazioni della CONSOB e proporre schemi di sistemi e note informative da parte dell intermediario al cliente. In sintesi, i nodi principali che affronteremo sono due: 1. stima e rivelazione dei costi impliciti dell operazione. 2. profilo rischio-convenienza della posizione. Nell ultimo paragrafo si illustreranno le metodologie all opera nell analisi di un caso concreto, i risultati che si possono ottenere e che tipo di indicazioni possano fornire nel processo decisionale che porta alla sottoscrizione di un contratto o meno, o alla scelta tra diversi contratti. 2

6 2 Costi impliciti In generale, un contratto swap rappresenta un accordo tra due controparti, che chiameremo C (cliente) e B (banca), per scambiare (to swap) flussi finanziari futuri in accordo a una regola o formula prestabilita. Tale formula dipende dal valore di una o più variabili. Da questa definizione generica si capisce che esistono diverse tipologie di contratti swap. I più utilizzati sono gli interest rate swap. Tra gli altri citiamo i currency swap o i commodity swap. In questo lavoro ci occuperemo di interest rate swap (IRS). Tali contratti impegnano le due controparti a scambiare per un certo numero di anni un flusso a tasso fisso - la gamba fissa del contratto - con un flusso a tasso variabile con stesso scadenzario - la gamba variabile del contratto. Un contratto così fatto è comunemente usato per convertire un investimento a tasso fisso in uno a tasso variabile o viceversa, o cambiare un indebitamento a tasso fisso in uno a tasso variabile o viceversa. Gli swap sono spesso confezionati per situazioni specifiche, ma il più comune è l IRS semplice o plain vanilla. Nel contratto IRS semplice i flussi a tasso fisso e a tasso variabile sono riferiti ad uno stesso valore facciale fissato. Il flusso a tasso fisso è calcolato sempre allo stesso tasso e quello a tasso variabile è indicizzato sempre allo stesso parametro di indicizzazione. Ne diamo una definizione dettagliata. Interest rate swap semplice Nel contratto vengono specificati: Il capitale D su cui calcolare gli interessi, detto anche nozionale o principale; la data del primo fixing t 0 o inizio del contratto; le date degli scambi monetari {t 1, t 2,..., t n }; la data t n è la data di scadenza del contratto; il tasso fisso r, generalmente espresso nominale e su base annua; il tasso di riferimento dell indicizzazione, detto anche parametro di riferimento dell indicizzazione. Il suo valore alla data t verrà indicato con i t. Nel contratto si può entrare come colui che paga la gamba fissa (detto payer) o come colui che la riceve (receiver) e paga la gamba variabile. Alla 3

7 data t k, per k = 1,..., n, la somma scambiata è 2 x k = D[r i tk 1 ](t k t k 1 ) (2.1) L importo si può considerare con il segno: nel caso sia positivo si riceve, altrimenti si paga tale differenziale. Nel caso della (2.1), il flusso è visto dalla parte della controparte che riceve il tasso fisso e paga il tasso variabile. Per fissare le idee, ci mettiamo dal punto di vista della controparte C, il cliente, che supponiamo essere entrato nel contratto per passare da un tasso fisso a uno variabile. Ad una data di valutazione t, indichiamo con V (t, irspv) il valore di mercato di tale contratto. In questa trattazione, con valore di mercato si intende quello che nel documento CONSOB è denominato fair value o valore corretto da determinare utilizzando le quotazioni di mercato (mark-to-market) o... applicando modelli teorici di pricing (markto-model). Dalla teoria standard dei tassi d interesse, tale valore si ottiene come differenza tra il valore della gamba variabile e il valore della gamba fissa, le quali si ottengono con argomentazioni standard di non arbitraggio (si veda ad esempio Castellani et al., 2005) a partire dalla (opportuna) curva dei tassi. Si ha che V (t, irspv) = Dr n v(t, t k )(t k t k 1 ) + Dv(t, t n ) Dv(t, t 0 ) (2.2) k=1 dove con v(t, t k ), k = 1,..., n si è indicato la curva dei fattori di sconto di mercato 3 vigenti alla data t. Tali contratti, generalmente, vengono stipulati senza che vi sia scambio di denaro tra le controparti al momento della stipula. Se il valore di mercato del contratto è effettivamente zero, il tasso fisso viene chiamato tasso swap o tasso swap forward a seconda che l istante di valutazione t coincida o sia antecedente alla data del primo fixing t 0. Nel contratto swap viene usulamente inserito uno spread σ. In tal caso la (2.1) diventa x k = D[r (i tk 1 + σ)](t k t k 1 ). (2.3) Lo spread può essere visto come un costo. Si supponga di scambiare il tasso swap con l Euribor. Risulta naturale che la banca B chieda alla controparte 2 L intervallo di tempo t k t k 1 è generalmente misurato in anni seguendo le convenzioni del tasso indicizzato, ad esempio Act/ Per gli scopi di questo lavoro è opportuno considerare la curva dei fattori di sconto del mercato dei tassi interbancari. 4

8 C una percentuale fissa aggiuntiva al tasso Euribor, lo spread appunto, se non altro per tenere conto del rischio di controparte, ma anche in qualità di commissione. Se il valore di mercato del contratto senza lo spread è effettivamente nullo e non viene scambiata nessuna somma alla stipula, lo spread rappresenta dunque un costo che la banca applica, ma in modo esplicito e dunque trasparente. L aggiunta dello spread è prassi comune, e nei contratti di mutuo è ormai nota a tutti. Risulta anche semplice effettuare una valutazione del valore all istante di valutazione di tale costo, dato che lo spread consiste di un flusso a tasso fisso, il cui valore di mercato all istante t è V (t, costo) = V (t, spread) = Dσ n v(t, t k )(t k t k 1 ) (2.4) Tale equazione di valutazione, piuttosto semplice, riveste un ruolo rilevante nel prosieguo. Più in generale, si supponga che C e B si scambino una somma U t all istante di valutazione, il cosiddetto upfront. Nella realtà, un caso comune è che la somma U t provenga da una situazione debitoria pregressa da parte del cliente C. Al momento della stipula del contratto, non viene scambiata alcuna somma, ma è come se la banca versasse la somma U t al cliente. Nel caso ideale, senza alcun costo aggiuntivo, dovrebbe risultare k=1 U t = V (t, irspv) Nel caso che tale valore risulti positivo, sarebbe una posizione debitoria per il cliente e viceversa, nel caso risultasse negativo, sarebbe la banca a dover pagare l upfront. Se aggiungiamo lo spread, abbiamo U t = V (t, irspv) + V (t, spread) (2.5) in cui V (t, spread) = V (t, costo) rappresenterebbe il valore attuale del costo, valore che può essere determinato dalla (2.4). In altri termini, il valore attuale dei costi sostenuti dal cliente per entrare nel contratto è la differenza tra la somma scambiata all istante della stipula e il valore di mercato del contratto V (t, costo) = U t V (t, irspv) (2.6) Vogliamo sottolineare l importanza della (2.6), pur nella semplicità dell esempio. Per far ciò ribaltiamo il punto di vista. Supponiamo di essere entrati in uno swap plain vanilla senza spread del tipo definito dalla (2.1) e di aver 5

9 scambiato un upfront U t. Il valore di tale contratto è, come visto (2.2), facile da calcolare e dipende essenzialmente dal tasso fisso r stabilito (e naturalmente dalla curva dei tassi di mercato). Otteniamo pertanto una valutazione del (valore attuale) del costo dato dalla differenza tra U t e V (t, irspv). Nel caso ideale, senza costi, la quantità monetaria scambiata è esattamente pari al valore di mercato del contratto, ad esempio zero. Nella realtà, tale differenza potrebbe non essere nulla e generare un costo che si può chiamare implicito. Nel caso sia negativa rappresenterebbe una somma che il cliente dovrebbe idealmente ricevere, e ciò genera dunque un costo per il cliente, mentre se fosse positiva sarebbe un costo per la controparte. Tale costo potrebbe essere dovuto a vari fattori, quali il rischio di controparte, commissioni e altro (ad esempio spread denaro-lettera). Come valutare l entità di tale costo eventuale? In termini assoluti, ossia monetari, non sembra essere particolarmente significativo, dato che andrebbe messo in relazione con le altre somme in gioco: come valutare un costo il cui valore attuale è di centomila euro quando il nozionale D dell operazione è di un milione di euro? Una soluzione semplice potrebbe essere quella di considerarlo come percentuale in rapporto al nozionale. Tenendo in mente la (2.5), in tale lavoro proponiamo la seguente soluzione. Possiamo immaginare che il costo venga applicato sotto forma di spread su tutto il contratto, come se si scambiasse dunque la somma definita da (2.3), e determinare tale spread, utilizzando anche l equazione (2.4), come σ i = U t V (t, irspv) D n k=1 v(t, t k)(t k t k 1 ) (2.7) Tale spread σ i, che possiamo definire uno spread implicito, assumerebbe un valore percentuale significativo rispetto al contratto in analisi e sarebbe trasparente, in quanto potrebbe essere letto come una percentuale fissa che implicitamente il cliente pagherebbe alla banca per tutta la durata del contratto, equivalente dal punto di vista del valore attuale al costo effettivo calcolato nella (2.6). Tale ragionamento vale anche per un contratto IRS plain vanilla con spread esplicito σ. Si otterrebbe così uno spread implicito (e fittizio) σ i da aggiungere allo spread esplicito dichiarato nel contratto, il cui valore risulterebbe σ i = U t V (t, irspv + spreadesplicito) D n k=1 v(t, t k)(t k t k 1 ) (2.8) Immediate generalizzazioni del contratto swap plain vanilla, e che rimangono tutto sommato semplici da valutare e da comprendere, si hanno quando 6

10 gli interessi, anzichè essere calcolati sempre sullo stesso nozionale, vengono calcolati rispetto a un flusso di nozionali D k 1, k = 1,..., n, x k = D k 1 [r i tk 1 ](t k t k 1 ) come nel caso di una ristrutturazione di un debito, in cui i D k 1 rappresentano i debiti residui. Oppure quando la gamba fissa è calcolata non sempre allo stesso tasso, bensì a una serie di tassi prefissati contrattualmente r k 1, noti già all istante di stipula x k = D k 1 [r k 1 i tk 1 ](t k t k 1 ) (2.9) Tali contratti vanno anche sotto il nome di amortizing swap. Possono dunque venir utilizzati per convertire un debito, con flusso di debiti residui D k 1 e tassi prefissati r k 1 in uno a tasso variabile indicizzato al tasso i tk 1 e viceversa. Questo contratto è il più semplice possibile a tale scopo e verrà utilizzato più avanti come prodotto di confronto per altri contratti. Risulta altresì naturale munire tali contratti di forme di protezione, ad esempio dall innalzamento (o dall abbassamento a seconda della posizione nello swap) dei tassi, che si possono ottenere tramite l inclusione di contratti di tipo derivativo, come i contratti cap (o floor). Ulteriori generalizzazioni, che negli anni recenti si sono ampiamente sviluppate, hanno forse perso di vista lo scopo e le funzioni che originariamente avevano, mostrando tutte le loro crititicità, e, almeno in parte, hanno motivato il documento CONSOB che stiamo discutendo. Queste possono essere racchiuse nella seguente definizione per la somma scambiata alle varie date t k x k = D k 1 [r k 1 F k 1 (i tk 1 )](t k t k 1 ) (2.10) dove F k 1 è una funzione stabilita e descritta nel contratto, che in generale può variare di data in data 4. Pur nella semplicità di tale formulazione, tale definizione, data la generalità della funzione F k 1, può racchiudere contratti difficili da leggere per un cliente non esperto. A titolo di esempio naturale in un contratto del genere, in cui C si espone al rischio di innalzamento futuro del tasso che è parametro di indicizzazione, si pensi a un tetto massimo oltre il quale non vogliamo pagare interessi, il cosiddetto cap. Se il tasso a cui è 4 Ancor più in generale, la F k 1 potrebbe dipendere dai valori che il parametro di indicizzazione assume in una serie di date antecedenti a t k e non solo dal valore i tk 1, come ad esempio in un contratto denominato range accrual. 7

11 indicizzato il contratto sale oltre la soglia del tasso cap, allora il cliente C paga il tasso cap, proteggendosi dunque da rialzi eccessivi, mentre per valori del parametro inferiori, C paga il parametro. La funzione F, che in questo caso non dipende da k sarebbe, come tipicamente scritta nel contratto, { itk 1 se i F (i tk 1 ) = cap tk 1 cap se i tk 1 > cap La scrittura sopra può anche essere espressa in modo equivalente come F (i tk 1 ) = i tk 1 max{i tk 1 cap, 0} dove con max{z, w} si intende il massimo tra z e w. Questa scrittura è significativa perché scompone il contratto in due parti: la prima è di tipo semplice, in cui C paga il tasso di indicizzazione, la seconda è una componente derivativa di tipo opzione finanziaria. Tale scomposizione è raccomandata dal documento CONSOB e va sotto il nome di unbundling. Vedremo nell esempio finale un altra applicazione di tale concetto. Tale unbundling serve sia ai fini di valutazione del contratto, dato che permette di dividere il valore di mercato nella somma dei valori di mercato di alcune componenti ben riconoscibili, in questo caso la parte plain vanilla e la parte puramente derivativa. Permette inoltre di comprendere meglio il contratto nella sua struttura e dunque anche i rischi che si stanno assumendo. In questo caso si vede che il contratto ha una parte semplice più una parte derivativa di tipo protettivo. È evidente che per valutare tale contratto non sono sufficienti le tecniche standard esposte finora, ma occorre saper valutare un contratto cap, che è di tipo opzione finanziaria e per cui sono generalmente necessari modelli quantitativi, anche se è possibile trovarli quotati direttamente sul mercato. Spesso, come vedremo anche nell esempio alla fine della trattazione, tali funzioni F sono più complicate, e ciò rende meno agevole sia la valutazione del valore di mercato del contratto, sia la comprensione dei rischi che si stanno assumendo con la sua sottoscrizione. Dal punto di vista della valutazione del valore di mercato del contratto, necessario ai fini di una corretta valutazione dei costi impliciti e esplciti dell operazione, è spesso indispensabile ricorrere a un modello stocastico di valutazione, che sappia riprodurre sia la curva dei tassi vigenti sul mercato, sia i prezzi dei derivati su tasso d interesse più liquidi scambiati sul mercato, come contratti cap, floor o swaptions. Il documento CONSOB afferma che gli intermediari che offrono prodotti di propria emissione o che comunque operano ponendosi in contropartita diretta della 8

12 clientela si dotano di strumenti di determinazione del fair value basati su metodologie riconosciute e diffuse sul mercato. Veniamo ora all analisi dei costi impliciti del contratto. Dobbiamo dunque essere in grado di valutare il valore di mercato del contratto V (t, contratto) all istante di stipula. Come detto, in generale occorre utilizzare un modello di valutazione (si veda ad esempio Brigo e Mercurio, 2006), ovvero operare un mark-to-model, ove non siano disponibili i prezzi di mercato (mark-tomarket). In casi più semplici, come potrebbe essere quello dell esempio sopra del cap, potrebbe bastare valutare l IRS plain vanilla e poi leggere il prezzo del contratto cap dalle quotazioni di mercato. In casi più complessi, vengono comunemente utilizzate tecniche di simulazione. Il valore attuale dei costi impliciti dell operazione sarà dunque, come sopra, V (t, costo) = U t V (t, contratto) Si potrà poi calcolare lo spread implicito come σ i = U t V (t, contratto) n k=1 D k 1v(t, t k )(t k t k 1 ) (2.11) 3 Profilo di rischio Nella sottoscrizione del contratto, il cliente C si espone principalmente a due tipi di rischio, sottolineati nel documento CONSOB. Il primo tipo di esposizione deriva dallo smobilizzo della posizione. In un qualunque istante successivo alla stipula, il cliente ha la facoltà di chiudere il contratto e liberarsi dagli impegni assunti. Accade spesso che l unica fonte di liquidità in tale senso sia rappresentata dalla banca controparte, ovvero il contratto non si può rivendere sul mercato, ma si può liquidare solo tramite un accordo con la banca. La banca valuterà il valore di smobilizzo. Idealmente andrà determinato il valore di mercato del contratto nell istante di liquidazione. Se tale valore fosse positivo, il cliente dovrà versarlo, altrimenti riceverlo. Tale valore, seguendo i principi del valore di mercato, dipenderà dalle condizioni del mercato al momento dello smobilizzo e potrebbe risultare sia in un guadagno che in una perdita per C, rispetto al valore determinato all istante di stipula. Il documento CONSOB a tale proposito non fornisce indicazioni su che orizzonte temporale considerare per lo smobilizzo. Tale esposizione al rischio dipende dunque dalla variazione del valore di mercato del contratto dovuto a 9

13 una variazioni delle condizioni del mercato dall istante di stipula a un istante futuro. La CONSOB non fornisce indicazioni dettagliate sulla valutazione di tale rischio, si limita a raccomandare di fornire informazioni in merito alle modalità di smobilizzo delle posizioni... e dei conseguenti effetti in termini di costi (livello dello spread denaro-lettera). Il documento è più preciso rispetto al valore di smobilizzo in un istante immediatamente successivo alla stipula del contratto, in cui si ipotizzi una situazione di invarianza delle condizioni di mercato. Supponiamo che il contratto sia stato sottoscritto senza scambio di denaro. Quanto costa smobilizzare la posizione oggi stesso? È evidente che tale valore fornisce una indicazione sullo spread denaro-lettera insito nel contratto. Compro a un prezzo e rivendo immediatamente a un altro prezzo, quanto mi costa? Il tipo di rischio che analizzeremo in questo lavoro è dovuto alle variazioni future del parametro di indicizzazione che inciderà sulle poste future stabilite dal contratto. Se C paga la gamba indicizzata del contratto, è esposto al rischio di innalzamento del tasso, le somme dovute nel futuro saranno più ingenti. Per illustrare il profilo di questo tipo di rischio, il documento CONSOB parla di: 1. realizzazione di scenari futuri (punto 1.5 del documento), 2. confronto con prodotti semplici, noti, liquidi ed a basso rischio di analoga durata (punto 1.4 del documento). Abbiamo volutamente invertito l ordine dei due punti proposti dal documento per una ragione che risulterà chiara. Partiamo dunque dal punto 1. I contratti in esame generalmente sono di lunga durata e impegnano le controparti allo scambio periodico di somme di denaro per diversi anni. È bene chiarire da subito che nessuno può pensare di avere modelli previsivi per le variabili che influenzano l entità e il segno di tale somme, in questo caso i tassi d interesse, per un periodo così lungo. Ciò nonostante, la generazione di scenari può chiarire molto bene, se ben strutturata, il profilo di rischio della posizione che si sta assumendo. Gli scenari, secondo la CONSOB, devono essere prodotti mediante simulazioni effettuate secondo metodologie oggettive (ovvero rispettose del principio di neutralità al rischio). In altre parole, la CONSOB richiede di utilizzare una misura di probabilità che viene utilizzata per calcolare il valore attuale di un pagamento futuro semplicemente tramite il suo valore atteso scontato, senza considerare quindi le correzioni dovute all avversione al rischio e che, per questo motivo, è chiamata probabilità risk-neutral. La teoria classica dell asset pricing (Cochrane, 2009) 10

14 mostra che la probabilità risk-neutral è direttamente proporzionale all utilità marginale del futuro pagamento. Dato che l utilità marginale è in generale decrescente con il livello del consumo, segue che in generale lo stato associato ad un livello di consumo minore avrà una probabilità risk-neutral più alta. Per fare un esempio, secondo l acquirente di un contratto di assicurazione, la probabilità risk-neutral dell evento coperto dal rischio, solitamente associato ad uno scenario molto negativo (tipo la casa brucia), sarà maggiore della corrispondente probabilità naturale. Le probabilità risk-neutral quindi modificano le probabilità naturali tenendo conto dell utilità marginale di chi fa la valutazione, per cui non è detto che sopravvalutino sempre le possibilità di eventi negativi per il singolo investitore. A favore dell uso delle probabilità risk-neutral va evidenziato come la stima della probabilità naturali risulti spesso difficile, a volte impossibile, e sia comunque sempre legata, nel caso di variabili economico-finanziarie, a ipotesi sempre discusse e discutibili. La scelta della probabilità risk-neutral ha, da questo punto di vista, il vantaggio di una certa oggettività, o almeno di minore indeterminazione, soprattutto se applicata in contesti di forte liquidità dei mercati che possano giustificare un ipotesi di completezza degli stessi. Per questo motivo, un approccio simile è stato proposto anche dal documento tecnico Long Run di Risk-Metrics (Kim et al., 1999). Per un ulteriore discussione sulle probabilità da utilizzare e una critica all approccio proposto da CONSOB di adottare le probabilità neutrali al rischio si veda Castellani et al., Per quanto ci riguarda, d ora in poi, per non appesantire eccessivamente il discorso, utilizzeremo il termine probabilità sottintendendo la specifica risk-neutral. Per seguire le raccomandazioni della CONSOB è sufficiente utilizzare un modello stocastico di valutazione del valore di mercato della posizione, quello di cui si è discusso nel paragrafo precedente. Infatti tali modelli ipotizzano una dinamica per le variabili di stato da cui dipendono le grandezze di interesse in gioco. Se il modello è utilizzato a scopi di pricing ed è dunque in grado di riprodurre i prezzi dei titoli più liquidi sul mercato, le probabilità di transizione delle dinamiche sono dette appunto risk-neutral. Si può dunque utilizzare tali dinamiche per produrre dei cammini, degli scenari futuri, per le variabili di stato e da questi determinare scenari futuri per il parametro di indicizzazione i, da cui poter calcolare la funzione F e dunque le somme scambiate. Si ottiene così un insieme di simulazioni delle poste future scambiate alle diverse date previste dal contratto che rispettano il principio di neutralità al rischio e che risultano, in qualche modo, oggettive, anche se ovviamente dipendono dal modello scelto e dalle metodologie di scelta dei 11

15 parametri del modello. A nostro avviso, pur se la capacità previsiva di tali simulazioni è oggetto di discussione, le risultanze dell analisi hanno un contenuto informativo importante, come mostreremo nell esempio discusso alla fine. Inoltre, tale contenuto informativo non dipende fortemente dal modello adottato, sebbene ne possano ovviamente dipendere i valori numerici delle singole simulazioni. Il documento CONSOB suggerisce la possibilità di inserire gli elementi informativi provenienti dall analisi di scenari in una scheda prodotto. Quali elementi informativi produrre precisamente, il documento non specifica. Vediamo che tipo di informazioni si possono estrarre dalla generazione di scenari. Supponiamo dunque di aver generato il j-esimo cammino delle variabili di stato del modello stocastico adottato. Produrremo un certo numero N, sufficientemente elevato ad esempio N = , di cammini. Per il cammino j-esimo, avremo una serie di determinazioni del tasso di indicizzazione i alle varie date di fixing t k 1, per k = 1,..., n 5, calcolati a partire dalle variabili di stato. Alla fine ne risulterà una serie di valori F j k 1, per ogni j da 1 a N e per ogni k = 1,..., n, ovvero una simulazione di tutte le poste che C dovrà pagare, e dunque una simulazione delle poste x j k 1 che verrano scambiate. Tali poste sono esigibile a date future t k, alcune saranno positive altre negative. Per valutarle in modo coerente tutte insieme è possibile attualizzare il loro valore tramite un opportuno fattore di attualizzazione. Si ottiene così il valore attuale V A j del flusso di poste scambiate relativo al cammino j-esimo. Abbiamo così un insieme di N valori attuali. Un V A j positivo significa che, sommando tutti i valori attuali delle poste, di cui possibilmente alcune positive e altre negative, ne risulta un guadagno per C, altrimenti una perdita. Dato che le simulazioni sono state effettuate secondo il principio di neutralità al rischio, il valore medio dell insieme V A = {V A j, j = 1,..., N} sarà statisticamente pari al valore di modello del contratto V (t, contratto), per il principio di martingala 6. Dato che i valori attuali così costruiti non tengono conto del prezzo del contratto, sarà significativo determinare i valori attuali netti semplicemente sottraendo il prezzo del contratto. A tal fine si può sia considerare il prezzo effettivo del contratto U t, che, come visto, ingloba an- 5 Oppure, se il contratto prevede che la funzione F k 1 dipenda dai valori assunti dal parametro a una serie di date, considereremo tutti quei valori. 6 Infatti lo schema adottato non è altro che quello che si utilizza per determinare il valore di modello del contratto tramite simulazione, utilizzando appunto l approccio di martingala, in cui stavolta risulta importante effettuare il numero più elevato possibile di simulazioni. 12

16 che i costi dell operazione, o anche il valore del contratto V (t, contratto). In questo secondo caso le simulazioni del valore attuale netto si disperderanno attorno a una media statisticamente nulla, mentre nel primo saranno spostate, tipicamente verso sinistra, cioè verso valori negativi, di un valore pari ai costi U t V (t, contratto). L insieme dei valori attuali netti, comunque scelti, hanno, a nostro avviso, un contenuto informativo molto importante e possono essere utilizzati per fornire informazioni sul profilo di rischio della posizione che si sta analizzando. Il primo immediato strumento di analisi che riassume le risultanze della simulazione è un semplice istogramma dei valori trovati. Ne mostreremo una illustrazione nell esempio che tratteremo. Di interesse nell istogramma sono soprattutto la eventuale asimmetria e le code, specialmente quella sinistra delle perdite, dove si trovano le somme più elevate. Inoltre, si può rispondere a domande del tipo: con quale probabilità (per quanti cammini rispetto a N) si avranno dei valori attuali negativi per la controparte C (o simmetricamente B) e dunque delle perdite complessive? Più in generale, con quale probabilità si avranno valori attuali minori di X euro, ovvero delle perdite complessive superiori a X euro? Oppure, qual è il valore attuale sotto cui non si andrà con probabilità q%, per diversi valori di q, ovvero qual è la massima perdita complessiva che si avrà nel 1 q% dei casi 7. Sottolineiamo nuovamente che tali probabilità sono neutrali al rischio, ovvero sono state costruite per finalità di pricing a partire dai prezzi di titoli liquidi sul mercato. Potrebbero dunque non avere valore previsivo corretto. Una maniera per utilizzarle in modo da dare un contenuto informativo importante è quello di confrontare le risultanze delle simulazioni con quelle di un prodotto più semplice, plain vanilla, con analoghe caratteristiche. Per quanto riguarda il confronto con altri prodotti dello stesso tipo più semplici, abbiamo già identificato il tipo di contratto come un amortizing swap con caratteristiche analoghe (stessa durata, date di scambio, flusso dei debiti residui e dei tassi fissi). Un primo strumento di confronto è quello dell unbundling, se riusciamo a isolare l amortizing swap come una delle componenti del contratto in analisi, come visto nell esempio con la presenza del cap e come vedremo nell esempio del Paragrafo 4. Ciò permette di vedere le differenze tra il contratto semplice e il contratto in questione. Risulta anche utile, a nostro parere, effettuare una simulazione del valore attuale netto del contratto amortizing swap come abbiamo fatto con l altro contratto e 7 Le ultime, sono domande tipiche dell approccio tramite Valore al Rischio. 13

17 confrontare i due istogrammi ottenuti. Per un più illustrativo confronto, sarebbe opportuno calibrare il contratto amortizing di confronto in modo tale che abbia lo stesso valore di modello del contratto in esame, aggiungendo un opportuno spread a ogni data, oppure spostandolo in modo che il valore attuale netto medio sia pari a quello dell altro contratto. Quello che interessa, nell osservare gli istogrammi, è la differenza tra le rischiosità delle due posizioni, quindi tra le cosidette code della distribuzione ottenuta. L intermediario dovrà dunque avere cura di spiegare al cliente a cosa sono dovute le differenze e motivare la scelta di sottoscrivere il contratto proposto. 4 Esempio Il contratto che prenderemo in esame è stato sottoscritto da un ente locale con una banca italiana, di cui non daremo i nomi. Il contratto prevede rate semestrali su un orizzonte temporale di T = 22 anni. Inoltre la transazione è avvenuta senza scambio di alcun upfront. Nel contratto viene indicato il flusso di debiti residui D k 1 su cui pagare gli interessi. Per ogni data t k specificata nel contratto, è previsto che la banca B paghi gli interessi a una serie di tassi stabiliti rk 1 B, come nella formula (2.10). Il cliente C si impegna a pagare delle somme che dipendono dal valore del tasso Euribor a sei mesi alla data precedente. Se il valore di tale tasso i tk 1 è minore di un tasso stabilito cap k 1, che varia di data in data per k = 1,..., n, che viene chiamato cap (ma che, come vedremo, non fa le funzioni di cap), allora pagherà un tasso anch esso stabilito, che chiameremo rk 1 C, per k = 1,..., n, e che, nel contratto, viene denominato tasso medio, altrimenti pagherà l Euribor più uno spread σ dell 1.6%. I tassi rk 1 C sono più bassi dei tassi rk 1 B. La funzione F k 1 di (2.10) si può scrivere { r C F k 1 (i tk 1 ) = k 1 se i cap tk 1 k 1 i tk 1 + σ se i tk 1 > cap k 1 L intermediario chiama tale contratto IRS In&Out, a noi sembrerebbe un IRS Up and In, cioè se l Euribor, che alla stipula del contratto era inferiore ai tassi cap, sale fino a superarli, allora si attiva l IRS, cioè lo scambio tra fisso che paga la banca e indicizzato che paga l ente, altrimenti l IRS non è attivo e l ente riceve la differenza tra il tasso r B k 1 e il tasso rc k 1. L effetto immediato del contratto è stato quello di abbassare il tasso fisso del debito che l ente aveva, e probabilmente anche lo scopo principale del contratto, 14

18 dato che rk 1 B > rc k 1. Se l Euribor non fosse salito oltre i livelli prestabiliti dai tassi cosiddetti cap, questa situazione si sarebbe mantenuta. Nel caso che l Euribor avesse superato la soglia dei cap allora l ente avrebbe dovuto pagare il variabile con l aggiunta dello spread. Il grafico di uno (l undicesimo, dopo cinque anni e sei mesi) dei pagamenti del contratto è mostrato in Figura 1, in cui a sinistra sono rappresentati i pagamenti (payoff) dovuti dalle due controparti, mentre a destra il pagamento netto, cioè la differenza tra questi, visto dalla parte dell ente, il cliente, ovvero positivo quando l ente riceve, negativo quando paga. Nella figura a destra è indicato anche il valore atteso dell Euribor sottostante il contratto ottenuto dalle simulazioni. Si vede come questo si avvicini al tasso soglia cap, dunque la probabilità che il tasso Euribor possa superare il tasso soglia e attivare l IRS non è trascurabile. Salta agli occhi che l ente non è protetto dal rischio di innalzamento dei tassi, ovvero non c è alcun cap incluso nel contratto. È utile, come raccomandato dal documento CONSOB, sia ai fini di una valutazione, ma anche per comprendere le caratteristiche del contratto, effettuarne una scomposizione (unbundling). La funzione F k 1 può anche essere scritta come F k 1 (i tk 1 ) = r C k 11 {itk 1 cap k 1 } + (i tk 1 + σ)1 {itk 1 >cap k 1 } dove con 1 {itk 1 cap k 1 } si è indicata la funzione indicatrice dell evento che il tasso i tk 1 sia minore o uguale del tasso cap k 1 e analogamente per 1 {itk 1 >cap k 1 }. Ovvero, se il tasso i tk 1 è minore o uguale al tasso cap k 1, 1 {itk 1 cap k 1 } = 1 e 1 {itk 1 >cap k 1 } = 0 e viceversa se il tasso i tk 1 è maggiore del tasso cap k 1. La F k 1 può essere allora decomposta come F k 1 (i tk 1 ) = (r C k 1 i tk 1 σ)1 {itk 1 cap k 1 } + (i tk 1 + σ) La seconda parte è il pagamento della gamba variabile in un amortizing swap del tipo (2.9), mentre la prima parte è una componente derivativa. Un altra scomposizione che si può effettuare deriva dallo scomporre ulteriormente la prima parte F k 1 (i tk 1 ) = (r C k 1 σ cap k 1 )1 {itk 1 cap k 1 } + + max{cap k 1 i tk 1, 0} + +(i tk 1 + σ) Ovvero, il contratto si scompone in un contratto amortizing swap, con l aggiunta di una opzione di tipo digitale che implica il pagamento o la riscos- 15

19 sione 8 di una quota stabilita alla stipula r C k 1 σ cap k 1 nel caso il tasso Euribor sia sotto la soglia del tasso cap k 1 e di una opzione di tipo floor. Si vede bene che il cliente C non è protetto dall innalzamento dei tassi. Il contratto ha invece un meccanismo di tipo floor, ovvero, se il tasso di indicizzazione si abbassa sotto la soglia stabilita, C non si avvantaggerà di tale ribasso perché dovrà pagare la differenza tra cap k 1 e l Euribor. Concludendo, è come se C fosse entrato come receiver in un amortizing swap, avesse venduto un contratto floor alla banca (posizione corta) e venduto o acquistato, a seconda del segno di r C k 1 σ cap k 1, una opzione digitale. Riteniamo che già una disamina di questo unbundling possa suscitare perplessità a un cliente dal basso profilo di rischio, che spera di essere protetto da variazioni troppo sfavorevoli dei tassi e di approfittare di condizioni favorevoli, in particolare su un orizzonte temporale così lungo (22 anni). Dalla scomposizione del contratto si può ricavare il suo valore di mercato utilizzando delle formule chiuse. Tale valutazione verrà confrontata anche con quella ottenuta con tecniche di simulazione per il pricing. Il modello stocastico di valutazione utilizzato è il modello G2++, descritto in Brigo e Mercurio, 2006, calibrato alla data di valutazione sui titoli del mercato monetario dei tassi e dei cap interbancari 9. Il valore del contratto risulta, tramite formula chiusa, di -78,170 euro, mentre i valori ottenuti tramite simulazione sono di -78,619 euro con un intervallo di confidenza al 95% di [ 79, 693, 77, 616] euro 10. In questo caso il valore negativo del contratto indica che, in assenza di considerazioni sui vari costi dell intermediazione, il cliente avrebbe dovuto ricevere quella somma a fronte della sottoscrizione del contratto. Dunque, in termini assoluti, tale somma si configura come un costo per il cliente. Lo spread di costo implicito calcolato come nell equazione (2.11) risulta essere dello 0.36% su base annua, piuttosto basso dunque. Per quanto riguarda il profilo di rischio, come descritto nel Paragrafo 3, sono stati generati un certo numero di scenari per il tasso di indicizzazione del contratto per poi costruire un istogramma che rappresenta la variabile dei valori attuali netti dei pagamenti futuri previsti dal contratto. Le risultanze sono rappresentate nel riquadro in alto della Figura 3. Si conferma l analisi 8 Nel contratto preso in esame il payoff della digitale assume sempre segno negativo. 9 I dettagli della calibratura e della valuazione sono disponibili su richiesta. 10 Dato che il modello che viene usato è calibrato in modo da riprodurre al meglio il prezzo di derivati liquidi su tassi (cap), tali valutazioni forniscono risultati in linea con i prezzi dei derivati sul mercato alla data di valutazione, ma non tengono conto di eventuali premi di liquidità o altro. 16

20 effettuata già tramite l unbundling che il cliente non è particolarmente protetto dal rialzo dei tassi, visto che la coda sinistra della distribuzione è pesante, e che il vantaggio che ricaverà da un ribasso dei tassi è di contro limitato (da 209,150 euro negli scenari generati). Nel riquadro in basso è rappresentato invece, a titolo di confronto (punto 2 del Paragrafo 3), l istogramma relativo ai valori attuali di un amortizing swap più semplice possibile con caratteristiche analoghe a quelle del contratto (contratto descritto in (2.9)), in cui è stato aggiunto uno spread per ottenere un valore di mercato pari a quello del contratto. Nella Figura 4 sono mostrati i valori attuali del primo pagamento del contratto per entrambi i contratti, l analizzato e lo swap di confronto. Le somme sono tutte positive, dunque un incasso per il cliente, in quanto i tassi al momento della valutazione erano bassi e il primo pagamento era dopo sei mesi, cosicché per nessuno scenario risulta che il cliente dovesse pagare. Gli incassi previsti dagli scenari dell amortizing swap di confronto sono però superiori del contratto In & Out. Si cominciano a vedere possibili esborsi da parte del cliente dal terzo pagamento, dopo un anno e mezzo. Nella Figura 5 è mostrato a titolo esemplificativo l istogramma della distribuzione del valore attuale dell undicesimo pagamento. Per avere un idea dell andamento del tasso sottostante il contratto, il tasso Euribor a sei mesi, rispetto alle simulazioni effettuate, ne mostriamo i valori attesi alle varie date di fixing nella Figura 2, in cui si vede che gli scenari prodotti prevedono un innalzamento di tale tasso e quindi una rilevante probabilità che l IRS si attivi, producendo così dei pagamenti da parte dell ente. È evidente che la scelta della misura di probabilità gioca un ruolo fondamentale sull andamento futuro dei tassi e in particolare sui valori attesi di questi. Abbiamo così testato diverse misure di probabilità, scelte opportunamente, in modo da avere scenari di diverso tipo: attese dei tassi ancora più alte, leggermente più basse e al ribasso. L analisi del cambio di misura e dei suoi effetti va al di là dello scopo di questo lavoro e richiede ricerche più approfondite. Si possono inoltre calcolare alcune probabilità. Vale la pena di sottolineare di nuovo che le probabilità che mostreremo sono neutrali al rischio e dunque vanno lette con le accortezze del caso, come discusso in precedenza. Ad esempio la probabilità che il valore attuale del flusso dei pagamenti sia negativo, ovvero che, in totale, il cliente subisca più perdite che guadagni dai pagamenti stabiliti dal contratto. Oppure che il cliente perda, in totale e in valore attuale, più di una certa somma di denaro, o che guadagni più di una certa somma di denaro. Dal punto di vista del valore attuale del guadagno 17

CONTRATTI E TASSI SWAP

CONTRATTI E TASSI SWAP CONTRATTI E TASSI SWAP FLAVIO ANGELINI Sommario. In queste note vengono definite, analizzate e valutate le tipologie più comuni di contratti interest rate swap e si discute l importanza che i tassi swap

Dettagli

LA VALUTAZIONE DEI TITOLI A TASSO VARIABILE

LA VALUTAZIONE DEI TITOLI A TASSO VARIABILE LA VALUTAZIONE DEI TITOLI A TASSO VARIABILE FLAVIO ANGELINI, STEFANO HERZEL Sommario Queste note sono state pensate come supporto per i corsi di Matematica Finanziaria da noi tenuti presso l Università

Dettagli

LA VALUTAZIONE DEI TITOLI A TASSO VARIABILE

LA VALUTAZIONE DEI TITOLI A TASSO VARIABILE LA VALUTAZIONE DEI TITOLI A TASSO VARIABILE FLAVIO ANGELINI, STEFANO HERZEL Abstract. Queste note sono state pensate come supporto per i corsi di Matematica Finanziaria da noi tenuti presso l Università

Dettagli

QUADERNI DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA, FINANZA E STATISTICA

QUADERNI DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA, FINANZA E STATISTICA ISSN 1825-0211 LA VERA STORIA DI XS0189741001 SUL VAR DI UNA OBBLIGAZIONE LEHMAN A TASSO VARIABILE Flavio ANGELINI Quaderno n. 122 Ottobre 2013 QUADERNI DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA, FINANZA E STATISTICA

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE "BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.p.A. OBBLIGAZIONI A TASSO MISTO 2010/2015 129^ em." ISIN IT0004639529 NELL AMBITO DEL PROGRAMMA

Dettagli

Politica di Valutazione e Pricing - Regole Interne di Negoziazione dei Prestiti Obbligazionari emessi da Rovigo Banca

Politica di Valutazione e Pricing - Regole Interne di Negoziazione dei Prestiti Obbligazionari emessi da Rovigo Banca Politica di Valutazione e Pricing - Regole Interne di Negoziazione dei Prestiti Obbligazionari emessi da Rovigo Banca Documento adottato con delibera del Consiglio di Amministrazione n. 365 del 10/02/2011

Dettagli

DOCUMENTI ARISTEIA. documento n. 13 Gli Swap nella gestione dei rischi

DOCUMENTI ARISTEIA. documento n. 13 Gli Swap nella gestione dei rischi DOCUMENTI ARISTEIA documento n. 13 Gli Swap nella gestione dei rischi Febbraio 2003 GLI SWAP NELLA GESTIONE DEI RISCHI DOCUMENTO ARISTEIA N. 13 GLI SWAP NELLA GESTIONE DEI RISCHI SOMMARIO: 1. Introduzione

Dettagli

FORWARD RATE AGREEMENT

FORWARD RATE AGREEMENT FORWARD RATE AGREEMENT Il Forward Rate Agreement (F.R.A.) è un contratto su tassi di interesse in base al quale due controparti si impegnano a scambiare ad una data futura prestabilita un certo ammontare

Dettagli

I DERIVATI: QUALCHE NOTA CORSO PAS. Federica Miglietta Bari, luglio 2014

I DERIVATI: QUALCHE NOTA CORSO PAS. Federica Miglietta Bari, luglio 2014 I DERIVATI: QUALCHE NOTA CORSO PAS Federica Miglietta Bari, luglio 2014 GLI STRUMENTI DERIVATI Gli strumenti derivati sono così denominati perché il loro valore deriva dal prezzo di una attività sottostante,

Dettagli

Banca Atestina di Credito Cooperativo società cooperativa

Banca Atestina di Credito Cooperativo società cooperativa Policy di valutazione e pricing dei Prestiti Obbligazionari della BCC Approvato con delibera del Consiglio di Amministrazione del 17/02/2011 Aggiornato con delibera del Consiglio di Amministrazione del

Dettagli

Titoli indicizzati Definizioni Prezzo di un CCT. Titoli indicizzati. Flavio Angelini. Università di Perugia

Titoli indicizzati Definizioni Prezzo di un CCT. Titoli indicizzati. Flavio Angelini. Università di Perugia Titoli indicizzati Flavio Angelini Università di Perugia Titoli indicizzati Tra i principali titoli indicizzati del mercato monetario ci sono: Mutui a Tasso Variabile, Obbligazioni a Tasso Variabile, Forward

Dettagli

DEPFA BANK PERFORMANCE IN FINANCE

DEPFA BANK PERFORMANCE IN FINANCE DEPFA BANK PERFORMANCE IN FINANCE L IMPATTO DELLA NUOVA NORMATIVA SULLE STRUTTURE IMPLEMENTABILI EXECUTIVE SUMMARY Panoramica sulle strutture consentite dal decreto Swap di tasso di cambio Swap di tasso

Dettagli

Politica di pricing e regole interne per l emissione / negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Banca Interprovinciale S.p.A.

Politica di pricing e regole interne per l emissione / negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Banca Interprovinciale S.p.A. Politica di pricing e regole interne per l emissione / negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Banca Interprovinciale S.p.A. 1 DESTINATARI. Consiglio di Amministrazione Collegio Sindacale

Dettagli

METODOLOGIA DI VALUTAZIONE E DI PRICING PER L EMISSIONE/NEGOZIAZIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DI PROPRIA EMISSIONE

METODOLOGIA DI VALUTAZIONE E DI PRICING PER L EMISSIONE/NEGOZIAZIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DI PROPRIA EMISSIONE METODOLOGIA DI VALUTAZIONE E DI PRICING PER L EMISSIONE/NEGOZIAZIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DI PROPRIA EMISSIONE Delibera del Consiglio di Amministrazione Padergnone, 16 gennaio 2014 AGGIORNAMENTO

Dettagli

Coperture plain vanilla e coperture esotiche: opportunità e rischi

Coperture plain vanilla e coperture esotiche: opportunità e rischi Coperture plain vanilla e coperture esotiche: opportunità e rischi Prof. Manuela Geranio, Università Bocconi Prof. Giovanna Zanotti, Università Bocconi Assolombarda, 1 Aprile 2008, Milano Agenda I. Obiettivi

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE CREDITO COOPERATIVO INTERPROVINCIALE VENETO SOCIETA COOPERATIVA Sede sociale in Via Matteotti 11, 35044 Montagnana (Padova) Iscritta all Albo delle Banche al n. 5411, all Albo delle Società Cooperative

Dettagli

DOCUMENTI ARISTEIA. documento n. 20 I forward rate agreement

DOCUMENTI ARISTEIA. documento n. 20 I forward rate agreement DOCUMENTI ARISTEIA documento n. 20 I forward rate agreement Maggio 2003 I FORWARD RATE AGREEMENT DOCUMENTO ARISTEIA N. 20 I FORWARD RATE AGREEMENT SOMMARIO: 1. Introduzione 2. Aspetti generali sui Forward

Dettagli

Strumento finanziario derivato. Contratto derivato su tassi d interesse

Strumento finanziario derivato. Contratto derivato su tassi d interesse Scheda Prodotto Interest Rate Swap (IRS) ed IRS Multifase (IRSM) IMPORTANTE: Le caratteristiche del prodotto sotto riportato hanno pura finalità informativa e non riportano né approfondiscono tutti gli

Dettagli

Mercati e strumenti derivati (2): Swap e Opzioni

Mercati e strumenti derivati (2): Swap e Opzioni Mercati e strumenti derivati (2): Swap e Opzioni A.A. 2008-2009 20 maggio 2009 Agenda I contratti Swap Definizione Gli Interest Rate Swap Il mercato degli Swap Convenienza economica e finalità Le opzioni

Dettagli

FORWARD RATE AGREEMENT

FORWARD RATE AGREEMENT FORWARD RATE AGREEMENT FLAVIO ANGELINI. Definizioni In generale, un contratto a termine o forward permette una compravendita di una certa quantità di un bene differita a una data futura a un prezzo fissato

Dettagli

Introduzione al Corporate Financial Risk Management gli strumenti derivati OTC

Introduzione al Corporate Financial Risk Management gli strumenti derivati OTC Introduzione al Corporate Financial Risk Management gli strumenti derivati OTC Strumenti OTC per la gestione del rischio di tasso e di cambio Copyright SDA Bocconi 2007 Prof. Michele Rutigliano 1 Strumenti

Dettagli

Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Saturnia e Costa d Argento Credito Cooperativo

Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Saturnia e Costa d Argento Credito Cooperativo Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Saturnia e Costa d Argento Credito Cooperativo Delibera CDA n. 35 del 16/12/2013 INDICE 1. PREMESSA... 3 1.1 CARATTERISTICHE DELLE

Dettagli

MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente

MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente Società Cooperativa con sede legale in Lesmo (MB), Piazza Dante 21/22 Iscritta: all Albo delle Banche al

Dettagli

Introduzione al Corporate Financial Risk Management. Lorenzo Faccincani

Introduzione al Corporate Financial Risk Management. Lorenzo Faccincani Introduzione al Corporate Financial Risk Management Lorenzo Faccincani 1 Il Corporate Financial Risk Management Il Corporate Financial Risk Management può essere definito come il complesso delle attività

Dettagli

Banca Valsabbina T.F. 3,50% 14/12/2012-2015 ISIN IT0004874324

Banca Valsabbina T.F. 3,50% 14/12/2012-2015 ISIN IT0004874324 BANCA VALSABBINA S.C.p.A. iscritta al registro delle Imprese di Brescia e CCIAA di Brescia REA n.9187 Capitale Sociale 107.390.481 i.v. Sede Legale: via Molino, 4-25078 Vestone (BS) Direzione Generale:

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUL PROGRAMMA

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUL PROGRAMMA CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUL PROGRAMMA BANCA DEL CHIANTI FIORENTINO E MONTERIGGIONI TASSO FISSO CHIANTIBANCA 02.04.2012 2015 3,75% TASSO FISSO SEMESTRALE ISIN IT0004805682 Le presenti

Dettagli

Politica di Valutazione, Pricing - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla banca

Politica di Valutazione, Pricing - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla banca Banca di Verona credito cooperativo cadidavid s.c.p.a. Politica di Valutazione, Pricing - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla banca Documento adottato

Dettagli

Politiche di valutazione, pricing e negoziazione delle obbligazioni emesse da Emil Banca Credito Cooperativo

Politiche di valutazione, pricing e negoziazione delle obbligazioni emesse da Emil Banca Credito Cooperativo Politiche di valutazione, pricing e negoziazione delle obbligazioni emesse da Emil Banca Credito Cooperativo TITOLO ABSTRACT TIPOLOGIA CORRELAZIONI CON ALTRI DOCUMENTI Politiche di valutazione, princing

Dettagli

GIANCARLO CAPOZZA Dipartimento di Scienze Statistiche Carlo Cecchi, Università degli Studi di Bari

GIANCARLO CAPOZZA Dipartimento di Scienze Statistiche Carlo Cecchi, Università degli Studi di Bari GIANCARLO CAPOZZA Dipartimento di Scienze Statistiche Carlo Cecchi, Università degli Studi di Bari SULLA STRUTTURA FINANZIARIA DI CONTRATTI ASSICURATIVI LINKED CON MINIMO GARANTITO SOMMARIO 1. Introduzione

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE ALLA NOTA INFORMATIVA SUI PRESTITI OBBLIGAZIONARI RICONDUCIBILI ALLA TIPOLOGIA A TASSO VARIABILE con FLOOR

CONDIZIONI DEFINITIVE ALLA NOTA INFORMATIVA SUI PRESTITI OBBLIGAZIONARI RICONDUCIBILI ALLA TIPOLOGIA A TASSO VARIABILE con FLOOR CONDIZIONI DEFINITIVE ALLA NOTA INFORMATIVA SUI PRESTITI OBBLIGAZIONARI RICONDUCIBILI ALLA TIPOLOGIA A TASSO VARIABILE con FLOOR Bancasciano Credito Cooperativo - Società Cooperativa in qualità di Emittente

Dettagli

Gli strumenti derivati

Gli strumenti derivati Gli strumenti derivati EMM A - Lezione 6 Prof. C. Schena Università dell Insubria 1 Gli strumenti derivati Derivati perché il loro valore deriva da quello di altre attività dette beni/attività sottostanti

Dettagli

Strumenti derivati e copertura di rischi finanziari di impresa. Quali competenze per il dottore commercialista.

Strumenti derivati e copertura di rischi finanziari di impresa. Quali competenze per il dottore commercialista. Strumenti derivati e copertura di rischi finanziari di impresa. Quali competenze per il dottore commercialista. STEFANIA TANSINI INTESA SANPAOLO DIVISIONE CORPORATE E INVESTMENT BANKING UFFICIO SPECIAL

Dettagli

Politiche di valutazione, pricing e negoziazione delle obbligazioni emesse da Emil Banca Credito Cooperativo

Politiche di valutazione, pricing e negoziazione delle obbligazioni emesse da Emil Banca Credito Cooperativo Politiche di valutazione, pricing e negoziazione delle obbligazioni emesse da Emil Banca Credito Cooperativo TITOLO ABSTRACT TIPOLOGIA CORRELAZIONI CON ALTRI DOCUMENTI Politiche di valutazione, pricing

Dettagli

Gestione del rischio tasso

Gestione del rischio tasso CAPIRE E GESTIRE I RISCHI FINANZIARI Gestione del rischio tasso Dott. Corso Pecori Giraldi 25 ottobre 2011 - Sala Convegni S.A.F. SCUOLA DI ALTA FORMAZIONE LUIGI MARTINO Rischio tasso nei clienti dei PB

Dettagli

I PRINCIPALI PRODOTTI DERIVATI

I PRINCIPALI PRODOTTI DERIVATI CONSOB COMMISSIONE NAZIONALE PER LE SOCIETÀ E LA BORSA I PRINCIPALI PRODOTTI DERIVATI ELEMENTI INFORMATIVI DI BASE CONSOB COMMISSIONE NAZIONALE PER LE SOCIETÀ E LA BORSA I principali prodotti derivati

Dettagli

Strumenti finanziari derivati ed enti locali

Strumenti finanziari derivati ed enti locali Strumenti finanziari derivati ed enti locali Torino, 17 aprile 2008 Lorenzo Ferreri Pagina 1 di 28 Sommario Definizioni Operatività Tipologie Interest Rate Swap IRS Normativa Classificazione operatori

Dettagli

FLOOR - INTEREST RATE FLOOR. Opzione su tassi d interesse

FLOOR - INTEREST RATE FLOOR. Opzione su tassi d interesse Scheda Prodotto FLOOR IMPORTANTE: Le caratteristiche del prodotto sotto riportato hanno pura finalità informativa e non riportano né approfondiscono tutti gli elementi di rischiosità connessi al prodotto

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA VALSABBINA S.C.p.A. Sede Legale: Vestone (Bs) via Molino, 4 Direzione Generale: Brescia via XXV Aprile, 8 Tel. 030 3723.1 Fax 030 3723.430 - Iscritta al Registro Imprese e CCIAA di Brescia REA n.9187

Dettagli

LS Advisor ANALISI SINTETICA DEI DERIVATI STIPULATI DAL COMUNE DI ROMA

LS Advisor ANALISI SINTETICA DEI DERIVATI STIPULATI DAL COMUNE DI ROMA ANALISI SINTETICA DEI DERIVATI STIPULATI DAL COMUNE DI ROMA Gli swap sono accordi tra società per scambiarsi futuri pagamenti. L accordo definisce le date in cui i pagamenti vengono scambiati e il modo

Dettagli

Documento adottato dal Consiglio di Amministrazione con delibera del 21/12/2010

Documento adottato dal Consiglio di Amministrazione con delibera del 21/12/2010 Policy di Valutazione e Pricing e Regole Interne per la negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dal Credito Cooperativo ravennate e imolese Soc. coop. (ai sensi delle Linee guida interassociative

Dettagli

unità didattica n. 7 LE OPZIONI SU TASSI DI INTERESSE: CAPS E FLOORS SDA Bocconi School of Management Danilo

unità didattica n. 7 LE OPZIONI SU TASSI DI INTERESSE: CAPS E FLOORS SDA Bocconi School of Management Danilo Danilo unità didattica n. 7 LE OPZIONI SU TASSI DI INTERESSE: CAPS E FLOORS Definizione Modalità di utilizzo Elementi di valutazione: valore minimo e valore temporale Relazione di parità Copyright SDA

Dettagli

CASSA DI RISPARMIO DI BOLZANO S.p.A. SÜDTIROLER SPARKASSE AG

CASSA DI RISPARMIO DI BOLZANO S.p.A. SÜDTIROLER SPARKASSE AG CASSA DI RISPARMIO DI BOLZANO S.p.A. SÜDTIROLER SPARKASSE AG Società iscritta all Albo delle Banche Capogruppo del Gruppo Bancario Cassa di Risparmio di Bolzano iscritto all Albo dei Gruppi Bancari Sede

Dettagli

ALLEGATO TECNICO GLI STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI

ALLEGATO TECNICO GLI STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI ALLEGATO TECNICO GLI STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI 12 gennaio 2005 I. PREMESSA Sono prodotti finanziari derivati (o, più semplicemente, derivati) quei prodotti il cui valore varia in relazione all andamento

Dettagli

FOGLIO INFORMATIVO REDATTO AI SENSI DELLA DISCIPLINA IN MATERIA DI TRASPARENZA DELLE OPERAZIONI E DEI SERVIZI BANCARI

FOGLIO INFORMATIVO REDATTO AI SENSI DELLA DISCIPLINA IN MATERIA DI TRASPARENZA DELLE OPERAZIONI E DEI SERVIZI BANCARI RISERVATO A PROMOTORI/AGENTI Cognome e nome Qualifica N. iscrizione albo.. FOGLIO INFORMATIVO REDATTO AI SENSI DELLA DISCIPLINA IN MATERIA DI TRASPARENZA DELLE OPERAZIONI E DEI SERVIZI BANCARI OBBLIGAZIONI

Dettagli

Politica di pricing e Regole interne per la negoziazione/emissione dei prestiti obbligazionari Pagina 1

Politica di pricing e Regole interne per la negoziazione/emissione dei prestiti obbligazionari Pagina 1 Politica di pricing e Regole interne per la negoziazione / emissione dei prestiti obbligazionari della Banca di Credito Cooperativo di Borghetto Lodigiano s.c. (Adottate ai sensi delle Linee guida interassociative

Dettagli

MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente

MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente Società Cooperativa con sede legale in Lesmo (MB), Piazza Dante 21/22 Iscritta: all Albo delle Banche al

Dettagli

La gestione e la ristrutturazione del debito. Luca Buccoliero Marco Meneguzzo Università Bocconi Milano

La gestione e la ristrutturazione del debito. Luca Buccoliero Marco Meneguzzo Università Bocconi Milano La gestione e la ristrutturazione del debito 1 Evoluzione nella gestione del debito: Dalla semplice amministrazione del rimborso del debito, stabilendo piano ammortamento, quote capitale, interessi passivi,

Dettagli

Metodologia di valutazione e di pricing per la emissione/negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Cassa Rurale di Pinzolo

Metodologia di valutazione e di pricing per la emissione/negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Cassa Rurale di Pinzolo Metodologia di valutazione e di pricing per la emissione/negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Cassa Rurale di Pinzolo 13 novembre 2014 PREMESSA Il presente documento definisce ed illustra

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE RELATIVE ALL OFFERTA DI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DENOMINATI OBBLIGAZIONI CASSA DI RISPARMIO DI CENTO S.P.A.

CONDIZIONI DEFINITIVE RELATIVE ALL OFFERTA DI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DENOMINATI OBBLIGAZIONI CASSA DI RISPARMIO DI CENTO S.P.A. CONDIZIONI DEFINITIVE RELATIVE ALL OFFERTA DI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DENOMINATI OBBLIGAZIONI CASSA DI RISPARMIO DI CENTO S.P.A. TASSO VARIABILE CR Cento 12.08.2011 / 12.08.2014 ISIN IT0004753445 EMESSE

Dettagli

della Provincia di Roma sui derivati finanziari

della Provincia di Roma sui derivati finanziari DERIVATI Presentazione del servizio di assistenza della Provincia di Roma sui derivati finanziari Le indagini Istituzionali 2005 Commissione i Finanze della Camera. 2007 Commissione i Finanze della Camera.

Dettagli

IAS 39: STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI

IAS 39: STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI : STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI La contabilizzazione dei derivati di negoziazione (speculativi) e di copertura. Esempi e scritture contabili relative all «interest rate swap» (Irs). di Alessio Iannucci

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUI PRESTITI OBBLIGAZIONARI RICONDUCIBILI ALLA TIPOLOGIA TITOLI A TASSO FISSO TITOLI DI RISPARMIO PER L ECONOMIA MERIDIONALE BPSA TASSO FISSO 22/05/2012 22/05/2016

Dettagli

Gli strumenti derivati per la gestione dell'indebitamento e la copertura del rischio di tasso. 22 Gennaio 2003

Gli strumenti derivati per la gestione dell'indebitamento e la copertura del rischio di tasso. 22 Gennaio 2003 Gli strumenti derivati per la gestione dell'indebitamento e la copertura del rischio di tasso. 22 Gennaio 2003 Agenda Premessa L analisi delle passività come presupposto La diversificazione La riduzione

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE "BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.P.A. OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO"

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.P.A. OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE "BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.P.A. OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO" BANCA C.R.S. T.F. 3% 2012/2015 149em., ISIN IT0004845647 NELL

Dettagli

MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente

MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE BANCA DI CREDITO COOPERATIVO DI LESMO in qualità di Emittente Società Cooperativa con sede legale in Lesmo (MB), Piazza Dante 21/22 Iscritta: all Albo delle Banche al

Dettagli

GLI STRUMENTI DERIVATI. Giuseppe G. Santorsola EIF 1

GLI STRUMENTI DERIVATI. Giuseppe G. Santorsola EIF 1 GLI STRUMENTI DERIVATI Giuseppe G. Santorsola EIF 1 Gli strumenti derivati Sono strumenti finanziari la cui esistenza e valutazione dipendono dal valore di un'altra attività chiamata sottostante che può

Dettagli

Banca Centropadana Zero Coupon 03.09.2012-16.12.2019 Serie 342 ISIN: IT0004846694

Banca Centropadana Zero Coupon 03.09.2012-16.12.2019 Serie 342 ISIN: IT0004846694 10. MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE OBBLIGAZIONI A ZERO COUPON Banca Centropadana Credito Cooperativo Società Cooperativa Sede sociale in Piazza IV Novembre 11 26862 Guardamiglio (LO) Iscritta all

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE. relative all emissione di BANCA POPOLARE DI PUGLIA E BASILICATA OBBLIGAZIONI ORDINARIE A TASSO FISSO CON RIMBORSO ANTICIPATO

CONDIZIONI DEFINITIVE. relative all emissione di BANCA POPOLARE DI PUGLIA E BASILICATA OBBLIGAZIONI ORDINARIE A TASSO FISSO CON RIMBORSO ANTICIPATO Società Cooperativa per Azioni Sede sociale: Matera (MT), Via Timmari 25 Direzione Generale: Altamura (BA), Via Ottavio Serena, 13 Capitale Sociale e Riserve al 31/12/2008: Euro 307.364.967 Registro delle

Dettagli

Finanziamenti a medio termine e rischio tasso di interesse

Finanziamenti a medio termine e rischio tasso di interesse Finanziamenti a medio termine e rischio tasso di interesse Milano 12 marzo Fondazione Ambrosianeum Via delle Ore 3 Un Azienda ha la necessità di finanziare la sua attività caratteristica per un importo

Dettagli

BANCA DI VERONA CREDITO COOPERATIVO CADIDAVID Società cooperativa per azioni

BANCA DI VERONA CREDITO COOPERATIVO CADIDAVID Società cooperativa per azioni BANCA DI VERONA CREDITO COOPERATIVO CADIDAVID Società cooperativa per azioni in qualità di Emittente, Offerente e Responsabile del collocamento Sede sociale in Verona Via Forte Tomba, 8 Iscritta all Albo

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE al PROSPETTO DI BASE SUL PROGRAMMA. OBBLIGAZIONI A TASSO VARIABILE BANCA CR FIRENZE S.p.A. PRESTITO OBBLIGAZIONARIO

CONDIZIONI DEFINITIVE al PROSPETTO DI BASE SUL PROGRAMMA. OBBLIGAZIONI A TASSO VARIABILE BANCA CR FIRENZE S.p.A. PRESTITO OBBLIGAZIONARIO Banca CR Firenze S.p.A. Sede legale e Direzione Generale: Via Bufalini 6-50122 Firenze Capitale Sociale euro 828.836.017,00 int. vers. Registro delle Imprese di Firenze, Cod. Fisc. e Part. IVA 04385190485

Dettagli

LE OPERAZIONI DI SWAP: FAIR VALUE E MARGINE DI INTERMEDIAZIONE

LE OPERAZIONI DI SWAP: FAIR VALUE E MARGINE DI INTERMEDIAZIONE LE OPERAZIONI DI SWAP: FAIR VALUE E MARGINE DI INTERMEDIAZIONE ABI, Forum BANCHE E PA 2012 Gestione delle passività degli enti locali e operatività in strumenti finanziari Roma, 23 febbraio 2012 Roberto

Dettagli

PERCORSO FUNZIONALE CREDITO

PERCORSO FUNZIONALE CREDITO MPI PERCORSO FUNZIONALE CREDIO DISPENSA DEI DOCENI MAERIALI INEGRAIVI A SUPPORO DELLE LEZIONI CURAORE: C. ZARA LA GESIONE DEL RISCHIO DI ASSO DI INERESSE Questo materiale è a disposizione esclusiva degli

Dettagli

Politica di valutazione e pricing dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla Banca

Politica di valutazione e pricing dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla Banca Politica di valutazione e pricing dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla Banca - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi dalla Banca Approvato nella seduta del

Dettagli

APPROFONDIAMO ADESSO GLI STRUMENTI CHE L'IMPRESA CAMPUS HA A DISPOSIZIONE PER LA COPERTURA DEI TASSI E IN PARTICOLARE: F.R.A. I.R.

APPROFONDIAMO ADESSO GLI STRUMENTI CHE L'IMPRESA CAMPUS HA A DISPOSIZIONE PER LA COPERTURA DEI TASSI E IN PARTICOLARE: F.R.A. I.R. APPROFONDIAMO ADESSO GLI STRUMENTI CHE L'IMPRESA CAMPUS HA A DISPOSIZIONE PER LA COPERTURA DEI TASSI E IN PARTICOLARE: F.R.A. I.R.S F.R.A IL FORWARD RATE AGREEMENT E IL CONTRATTO TRAMITE IL QUALE LE PARTI

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE "BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.P.A. OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO"

CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.P.A. OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA RELATIVA ALL EMISSIONE "BANCA CASSA DI RISPARMIO DI SAVIGLIANO S.P.A. OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO" BANCA C.R.S. T.F. 2,85% 2012/2014 146em., ISIN IT0004813561

Dettagli

I Derivati. a.a. 2014/2015 Prof. Mauro Aliano mauro.aliano@unica.it

I Derivati. a.a. 2014/2015 Prof. Mauro Aliano mauro.aliano@unica.it I Derivati a.a. 2014/2015 Prof. Mauro Aliano mauro.aliano@unica.it 1 Definizione di derivati I derivati sono strumenti finanziari (Testo Unico della Finanza) Il valore dello strumento deriva (dipende)

Dettagli

Policy di Valutazione e Pricing dei prestiti obbligazionari di propria emissione

Policy di Valutazione e Pricing dei prestiti obbligazionari di propria emissione Policy di Valutazione e Pricing dei prestiti obbligazionari di propria emissione Approvazione Consiglio di Amministrazione Data 17/11/2014 Versione 14.01 INDICE 1. PREMESSA... 3 2. POLITICA DI VALUTAZIONE

Dettagli

La revisione del debito degli Enti Locali mediante contratti derivati: analisi dei costi e dei rischi

La revisione del debito degli Enti Locali mediante contratti derivati: analisi dei costi e dei rischi La revisione del debito degli Enti Locali mediante contratti derivati: analisi dei costi e dei rischi Riccardo Cesari (Università di Bologna) Pisa, 14 novembre 2011 1 1 Alcuni riferimenti normativi Art.

Dettagli

POLICY DI PRICING E REGOLE INTERNE PER LA NEGOZIAZIONE / EMISSIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI

POLICY DI PRICING E REGOLE INTERNE PER LA NEGOZIAZIONE / EMISSIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI Data documento 24/07/2012 Pagina 1/9 POLICY DI PRICING E REGOLE INTERNE PER LA NEGOZIAZIONE / EMISSIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI EMESSI DALLA BANCA D ALBA CREDITO COOPERATIVO SC Redatto da In collaborazione

Dettagli

CASSA RURALE PINETANA FORNACE E SEREGNANO BANCA DI CREDITO COOPERATIVO SOCIETÀ COOPERATIVA in qualità di Emittente CONDIZIONI DEFINITIVE

CASSA RURALE PINETANA FORNACE E SEREGNANO BANCA DI CREDITO COOPERATIVO SOCIETÀ COOPERATIVA in qualità di Emittente CONDIZIONI DEFINITIVE CASSA RURALE PINETANA FORNACE E SEREGNANO BANCA DI CREDITO COOPERATIVO SOCIETÀ COOPERATIVA in qualità di Emittente CASSA RURALE PINETANA FORNACE E SEREGNANO - Banca di Credito Cooperativo - Società Cooperativa

Dettagli

I titoli obbligazionari

I titoli obbligazionari I titoli obbligazionari 1 Tipologie di titoli La relazione di equivalenza consente di attribuire un valore oggi ad importi monetari disponibili ad una data futura. In particolare permettono di determinare

Dettagli

DOCUMENTI ARISTEIA. documento n. 26 Le opzioni sui tassi di interesse

DOCUMENTI ARISTEIA. documento n. 26 Le opzioni sui tassi di interesse DOCUMENTI ARISTEIA documento n. 26 Le opzioni sui tassi di interesse Giugno 2003 LE OPZIONI SUI TASSI DI INTERESSE Documento Aristeia n. 26 LE OPZIONI SUI TASSI DI INTERESSE SOMMARIO: 1. Introduzione 2.

Dettagli

I contratti derivati ed il loro trattamento nei bilanci italian Gaap

I contratti derivati ed il loro trattamento nei bilanci italian Gaap I contratti derivati ed il loro trattamento nei bilanci italian Gaap di Giovanni Cugnasca - dottore commercialista e revisore legale e Alessio Ferrandina - dottore commercialista Gli strumenti finanziari

Dettagli

Gli strumenti derivati sono utilizzati nel mondo finanziario con specifiche finalità:

Gli strumenti derivati sono utilizzati nel mondo finanziario con specifiche finalità: I prodotti derivati I derivati. Una definizione. Per strumenti finanziari derivati si intende un ampia famiglia di prodotti finanziari che, pur essendo molto diversi tra loro, possiedono una peculiarità

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE B.9 MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO GRUPPO BANCA DI CREDITO POPOLARE SOC. COOP. PER AZIONI in qualità di Emittente CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUL PROGRAMMA

Dettagli

SCHEDA PRODOTTO PER PRESTITO OBBLIGAZIONARIO A TASSO FISSO BAPR 06-06-2014 / 2021 2.40% IT0005026924

SCHEDA PRODOTTO PER PRESTITO OBBLIGAZIONARIO A TASSO FISSO BAPR 06-06-2014 / 2021 2.40% IT0005026924 Salvo diversa indicazione, tutti i dati riportati sono aggiornati al 30.05.2014 SCHEDA PRODOTTO PER PRESTITO OBBLIGAZIONARIO A TASSO FISSO BAPR 06-06-2014 / 2021 2.40% IT0005026924 Quanto segue costituisce

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE C. 9 MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE OBBLIGAZIONI STEP UP GRUPPO BANCA DI CREDITO POPOLARE SOC. COOP. PER AZIONI in qualità di Emittente CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUL PROGRAMMA BANCA

Dettagli

SOLUZIONI ESERCIZI CAPITOLO 9

SOLUZIONI ESERCIZI CAPITOLO 9 SOLUZIONI ESERCIZI CAPITOLO 9 1. Un derivato e uno strumento finanziario il cui rendimento e legato al rendimento di un altro strumento finanziario emesso in precedenza e separatamente negoziato. Un esempio

Dettagli

I contratti finanziari. Corso di Economia degli Intermediari Finanziari

I contratti finanziari. Corso di Economia degli Intermediari Finanziari I contratti finanziari Corso di Economia degli Intermediari Finanziari Definizioni I contratti finanziari-detti anche attività finanziarie e strumenti finanziari-sono beni intangibili che costituiscono

Dettagli

www.studiocogliandroraparo.it Via Trento, 33-62100 Macerata (Mc) Tel./Fax 0733.260961

www.studiocogliandroraparo.it Via Trento, 33-62100 Macerata (Mc) Tel./Fax 0733.260961 Analisi e valutazione di strumenti derivati Contratti SWAP: ALPINE SWAP 329391 DIREZIONALE EURIBOR TRIMESTRALE SWAP355275UB3 INFLAZIONE SWAP SWAP398696UB3 VARIABILE PROTETTO DIFFERENZIALE SWAP418074UB

Dettagli

I tassi interni di trasferimento

I tassi interni di trasferimento Slides tratte da: Andrea Resti Andrea Sironi Rischio e valore nelle banche Misura, regolamentazione, gestione AGENDA TIT unici e TIT multipli La determinazione dei tassi interni di trasferimento Le caratteristiche

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE Sede Legale e Direzione Generale in Asti, Piazza Libertà n. 23 Iscritta all Albo delle Banche autorizzate al n. 5142 Capogruppo del Gruppo Bancario Cassa di Risparmio di Asti S.p.A. Iscritto all Albo dei

Dettagli

PROSPETTO DI BASE. BANCA POPOLARE DI MANTOVA S.p.A. OBBLIGAZIONI STRUTTURATE SU TASSI

PROSPETTO DI BASE. BANCA POPOLARE DI MANTOVA S.p.A. OBBLIGAZIONI STRUTTURATE SU TASSI PROSPETTO DI BASE RELATIVO AL PROGRAMMA DI OFFERTA DI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DENOMINATO BANCA POPOLARE DI MANTOVA S.p.A. OBBLIGAZIONI STRUTTURATE SU TASSI nell'ambito del quale potranno essere emessi

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE B.9 MODELLO DELLE CONDIZIONI DEFINITIVE OBBLIGAZIONI A TASSO FISSO GRUPPO BANCA DI CREDITO POPOLARE SOC. COOP. PER AZIONI in qualità di Emittente CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUL PROGRAMMA

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE

CONDIZIONI DEFINITIVE Cassa di Risparmio di Ravenna S.p.A. Sede Sociale e Direzione Generale: Ravenna Piazza Garibaldi, 6 Capitale Sociale 174.660.000,00 Euro interamente versato Banca iscritta nell Albo delle Banche al n.

Dettagli

Metodologia di valutazione e di pricing e Regole Interne per l emissione/negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Cassa Rurale di Trento

Metodologia di valutazione e di pricing e Regole Interne per l emissione/negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Cassa Rurale di Trento Metodologia di valutazione e di pricing e Regole Interne per l emissione/negoziazione dei prestiti obbligazionari emessi dalla Cassa Rurale di Trento 2014 PREMESSA Il presente documento definisce ed illustra

Dettagli

POLICY DI VALUTAZIONE E PRICING DEGLI STRUMENTI FINANZIARI OBBLIGAZIONARI

POLICY DI VALUTAZIONE E PRICING DEGLI STRUMENTI FINANZIARI OBBLIGAZIONARI POLICY DI VALUTAZIONE E PRICING DEGLI STRUMENTI FINANZIARI OBBLIGAZIONARI Delibera del Consiglio di Amministrazione del 20/12/2010 integrata con delibera del 18/11/2011 Redatto da: Direzione Operativa

Dettagli

BANCA CREMASCA. Credito Cooperativo Soc. Coop.

BANCA CREMASCA. Credito Cooperativo Soc. Coop. BANCA CREMASCA Credito Cooperativo Soc. Coop. POLICY DI PRICING E REGOLE INTERNE PER LA NEGOZIAZIONE/EMISSIONE DEI PRESTITI OBBLIGAZIONARI DELLA BANCA (Adottata ai sensi delle Linee guida interassociative

Dettagli

Regole interne per la negoziazione delle obbligazioni di Banca Agricola Popolare di Ragusa S.c.p.a.

Regole interne per la negoziazione delle obbligazioni di Banca Agricola Popolare di Ragusa S.c.p.a. Regole interne per la negoziazione delle obbligazioni di Banca Agricola Popolare di Ragusa S.c.p.a. Approvata dal Consiglio di Amministrazione 31 maggio 2013 Revisionata: 27 maggio 2014 Bozza per discussione

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE. della NOTA INFORMATIVA. per il Prestito Obbligazionario denominato

CONDIZIONI DEFINITIVE. della NOTA INFORMATIVA. per il Prestito Obbligazionario denominato CONDIZIONI DEFINITIVE della NOTA INFORMATIVA per il Prestito Obbligazionario denominato BANCO DI DESIO E DELLA BRIANZA 01/12/2010-01/12/2015 A TASSO VARIABILE SUBORDINATO LOWER TIER II Codice ISIN IT0004654866

Dettagli

CONDIZIONI DEFINITIVE relative all Offerta di obbligazioni. Carilo-Cassa di Risparmio di Loreto S.p.A Tasso Variabile euribor 3 mesi + 1,00 2011/2013

CONDIZIONI DEFINITIVE relative all Offerta di obbligazioni. Carilo-Cassa di Risparmio di Loreto S.p.A Tasso Variabile euribor 3 mesi + 1,00 2011/2013 CONDIZIONI DEFINITIVE relative all Offerta di obbligazioni Carilo-Cassa di Risparmio di Loreto S.p.A Tasso Variabile euribor 3 mesi + 1,00 2011/2013 Codice ISIN IT0004725740 ai sensi del programma di prestiti

Dettagli

I derivati creditizi. Giuseppe Squeo

I derivati creditizi. Giuseppe Squeo I derivati creditizi Giuseppe Squeo 1 Il trasferimento del rischio di credito L attività di impiego, sia sotto forma di prestito che di acquisto obbligazioni, comporta un rischio di credito collegato sia

Dettagli

Politica di Valutazione e Pricing - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi da Banca Etica S.c.p.a.

Politica di Valutazione e Pricing - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi da Banca Etica S.c.p.a. Politica di Valutazione e Pricing - Regole Interne per la Negoziazione/Emissione dei Prestiti Obbligazionari emessi da Banca Etica S.c.p.a. Documento adottato con delibera del Consiglio di Amministrazione

Dettagli

Corso di Matematica finanziaria

Corso di Matematica finanziaria Corso di Matematica finanziaria modulo "Fondamenti della valutazione finanziaria" Eserciziario di Matematica finanziaria Università degli studi Roma Tre 2 Esercizi dal corso di Matematica finanziaria,

Dettagli

COLLANA DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA. DERIVATI E ENTI LOCALI: COMMISSIONI O IPOTESI IMPLICITE? Il caso del Long Term Collar Swap. Carlo D.

COLLANA DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA. DERIVATI E ENTI LOCALI: COMMISSIONI O IPOTESI IMPLICITE? Il caso del Long Term Collar Swap. Carlo D. COLLANA DEL DIPARTIMENTO DI ECONOMIA DERIVATI E ENTI LOCALI: COMMISSIONI O IPOTESI IMPLICITE? Il caso del Long Term Collar Swap Carlo D. Mottura Working Paper n 99, dicembre 2008 - I Working Papers del

Dettagli

INFORMATIVA SUGLI STRUMENTI FINANZIARI OBBLIGAZIONI STEP-UP

INFORMATIVA SUGLI STRUMENTI FINANZIARI OBBLIGAZIONI STEP-UP CONDIZIONI DEFINITIVE alla NOTA INFORMATIVA SUGLI STRUMENTI FINANZIARI OBBLIGAZIONI STEP-UP Banca Popolare del Lazio Step Up 11/12/2012-2015 59a DI 20.000.000,00 ISIN IT0004873235 Le presenti Condizioni

Dettagli

Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Credito Cooperativo di Signa S.c. **********

Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Credito Cooperativo di Signa S.c. ********** Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Credito Cooperativo di Signa S.c. ********** CDA del 13/11/2013 1 INDICE 1. PREMESSA... 3 2. METODOLOGIA DI PRICING...

Dettagli

Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Cascina Credito Cooperativo **********

Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Cascina Credito Cooperativo ********** Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Cascina Credito Cooperativo ********** 1 INDICE 1. PREMESSA... 3 2. METODOLOGIA DI PRICING... 3 2.1 PRICING... 5 2 1.

Dettagli

Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Cascina s.c. Credito Cooperativo

Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Cascina s.c. Credito Cooperativo Sintesi della Policy di valutazione pricing delle obbligazioni emesse dalla Banca di Cascina s.c. Credito Cooperativo ********** gennaio 2012 1 INDICE 1. PREMESSA... 3 2. METODOLOGIA DI PRICING... 3 2.1

Dettagli