Derivati finanziari e comprensione del rischio finanziario

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1 Derivati finanziari e comprensione del rischio finanziario «A lawyer who has not studied economics is very apt to become a public enemy» J. Brandets, Illinois Law Review 1916 Nicola Benini Vicepresidente Assofinance C.T.U. Consigliere AssoTag Partner Ifa Consulting

2 Cosa (non) è il rischio? Percezione del rischio: processo soggettivo influenzato da fattori distorsivi Fattori endogeni: fattori emozionali, irrazionalità, euristiche decisionali.. Fattori esogeni: asimmetrie conoscitive ed informative, carenza culturale specifica, confusione dei ruoli Il rischio non deve essere associato/ confuso con il concetto di pericolo. Rischio finanziario: quantità misurabile gestibile, trasferibile, monitorabile con corretti approcci qualitativi interdisciplinari (non solo finanziari) e metodologie statistico quantitative. Deviazione standard rispetto al risultato medio atteso (volatilità).

3 Rischi finanziari tipici per imprese (non finanziarie) Rischio di variabilità sui flussi di cassa attesi (es: aumento dei debiti da interessi su finanziamento a tasso variabile); Rischi di liquidità: difficoltà di trovare una controparte offerente in acquisto/vendita (allargamento del c.d. «spread di mercato») Rischi di mercato (anche combinati); Rischio tasso di cambio: volatilità mercato delle valute («For.Ex.») Rischio tasso interesse: volatilità valore titolo/mutuo a tasso fisso per mutata pendenza/convessità curve dei tassi a pronti e forward ; Rischio prezzo/valore ( fair value risk ): volatilità Prezzi per strumenti quotati; Costo di sostituzione ( Mark to Market ) per strumenti O.T.C.

4 Le classi di rischio finanziario Rischio di credito: (insolvenza controparte) Rischio paese: si aggiunge al rischio di credito come rischio geopolitico. (Es: rischio nazionalizzazione) Rischio leva implicito negli strumenti Rischi operazionali (frodi, inefficacia delle procedure interne e controlli, documentazione, deleghe e autorizzazioni) Rischio valutazione (capacità di valutare correttamente il «valore equo»)

5 Le previsioni finanziarie: strumento di programmazione per la gestione dei rischi finanziari aziendali? La previsione finanziaria è (piuttosto) strumentale agli obiettivi dell industria finanziaria Permette di costruire prodotti standardizzati Stimola la negoziazione ( non c è limite alle previsioni ma più operazioni si fanno, più errori si commettono ) Fonte di redditività dell intermediario (potenziale conflitto di interessi)

6 Le previsioni finanziarie: previsioni sul cambio Eur/Usd nel 2013

7 Le previsioni finanziarie: ecco come è andata a finire lo scorso anno

8 Le previsioni finanziarie: cambio eur/usd per il 1 trimestre 2015)

9 Le previsioni finanziarie: curve forward Euribor e realizzazioni ex post (aggiornamento al maggio 14)

10 Il trasferimento dei rischi finanziari: contratti su strumenti finanziari derivati Solo qualora non fosse possibile trasferire il rischio (a valle o a monte del processo produttivo-commerciale) si puo ricorrere al mercato finanziario una volta esperite tutte le diligence del caso

11 Le finalità dei contratti derivati Finalità di trasferimento/copertura dei rischi Finalità di gestione/speculazione Finalità di arbitraggio Finalità sintetiche (ristrutturazione di debiti, conversione di crediti..) Altre finalità : finanziamento implicito, di aggiramento norme di trasparenza, concorrenza, OPA..fiscali ecc.

12 Strumenti finanziari derivati Forward Opzioni plain vanilla : call / put - cap floor esotiche ( Knock in, knock out, asiatiche, digitali, ) Strategie complesse ( Bull/Bear Spread, Zero Cost Collar, altri prodotti strutturati) Swap IRS Plain vanilla Esotici (Struttura plain vanilla + opzioni, callability, )

13 copertura o speculazione? Comunicazione CONSOB n DI/ del : un operazione può essere di copertura quando: 1. Sia esplicitamente posta in essere per ridurre la rischiosità di base; 2. Sia elevata la correlazione tra le caratteristiche tecnico finanziarie (scadenza, tasso d interesse, tipologia etc.) dell oggetto della copertura e dello strumento finanziario utilizzato a tal fine; 3. Le condizioni ai punti precedenti risultino documentate da evidenze interne degli intermediari e siano approvate, anche in via generale con riguardo ad operazioni aventi caratteristiche ricorrenti, dalla funzione di controllo interno. Gli Hedgers si trovano a fronteggiare il rischio associato con il prezzo di un attività e, per ridurre o eliminare questo rischio, ricorrono ai derivati. Gli speculatori desiderano scommettere sui futuri movimenti del prezzo di un attività Cfr. John C.Hull Opzioni Futures e Altri Derivati

14 Quando un derivato è di copertura? Nozionale: deve essere compatibile col piano di debiti indicizzati di medio lungo termine Durata: deve essere compatibile col piano di debiti indicizzati di medio lungo termine Tasso Parametro Banca («banca paga»): deve essere indicizzato ad un tasso variabile compatibile con quello del sottostante finanziamento che il derivato si propone di coprire Tasso parametro Cliente («cliente paga»): deve essere predeterminabile con certezza al momento della stipula del derivato Componenti opzionali: posizioni «lunghe» (=in acquisto) a tutela dei rischi, corte (=in vendita) solo a limitare le opportunità Verifica quantitativa dell effetto combinato debito e derivato (efficacia della copertura, come previsto da comunicazione CONSOB e IAS39)

15 Capire e quantificare il rischio: un facile esempio. Tutti vogliono vincere una giocata al superenalotto centro 6 numeri non centro alcun numero 35 milioni - 50 centesimi

16 ma quali sono le probabilità?? una giocata al superenalotto 0, % 35 milioni 99, % - 50 centesimi

17 Una soluzione per capire...associamo le probabilità ai risultati una giocata al superenalotto 0, % centro 6 numeri 35 milioni 99, % non centro alcun numero - 50 centesimi

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19 Trasparenza dei rischi: scenari di probabilità Che cosa mostra questa tabella: la possibilità che io ho di guadagnare e cioè: il 62% che mi renda meno di un titolo di stato,è la zona rossa, il 26% che renda uguale, e è la zona blu, e solo il 10% la possibilità che mi renda più di un bot ed è la parte in verde. A questo punto perfino noi, nella nostra suprema ignoranza capiremmo se vale la pena o no di fare il derivato che ci propone l intermediario. Milena Gabanelli, Report Speculando s impara - 8 Aprile 2008

20 Un classico strumento di copertura: contratto «collar»

21 Una «copertura» un po «anomala»..

22 ANOMALIE: fotografia del contratto in sottoscrizione

23 ANOMALIE: Fotografia del contratto in sottoscrizione Distribuzione asimmetrica con coda sinistra che lascia ampio spazio a perdite potenziali anche elevate. Elevato misprice in sottoscrizione (in giallo l m.t.m. in sottoscrizione)

24 Le patologie da derivati Imprese: Sumitomo Procter & Gamble Ashanti Goldfields Poste, Parmalat, PMI italiane.. Enti Pubblici: Hammersmith, Fulham Orange County, Berliner Verkehrsbetriebe EE.LL. in Italia, Francia, Spagna.. (regioni, provincie e comuni circa 900 casi) Istituzionali: Barings Bank LTCM, MPS, Italease, MPS, FONSAI Tesoro italiano, GRECIA

25 la corretta contabilizzazione a Bilancio Le PMI redigono in genere il bilancio civilistico I derivati devono essere iscritti in Bilancio distinguendo le relative scritture a seconda della natura del contratto 1. Nei conti d ordine indicando negli impegni il valore nozionale 2. In conto economico iscrivendo un fondo rischi specifico se l operazione non è di perfetta copertura 3. Nella nota integrativa e nella Relazione sulla Gestione secondo i dettami degli artt bis e 2428 cc ( disclosures obbligatorie: fair value, entità, natura, policy di copertura ed esposizione aziendale al rischio..)

26 I costi a carico dell intermediario Il valore di un IRS al momento della sottoscrizione è pari a zero nella sola ipotesi teorica nello scambio tra due parti libere e consenzienti perfettamente consapevoli che non ricorrrono ad un intermediario (cd. contratto par ). Un contratto ha generalmente un valore negativo al momento della sottoscrizione (cd. contratto non par ) perchè l'intermediario deve generalmente sostenere i seguenti costi: Costo di provvista («Cost of funding»- «funding value.adj.») Costo del credito («credit charge») (o «credit value adjustment») (salvo collaterale a garanzia) Differenziale domanda/offerta («Market charge»)

27 Gli strumenti finanziari: payoff di opzione call payoff long call Payoff = max (S T X, 0) S T = prezzo dell underlying asset a scadenza X = strike price

28 Gli strumenti finanziari: payoff di opzione put payoff put long Payoff = max (X - S T, 0) S T = prezzo dell underlying asset a scadenza X = strike price

29 La best practice : la riduzione del rischio Evoluzione dei flussi di cassa di un debito in ammortamento indicizzato Euribor

30 La best practice : la riduzione del rischio Evoluzione dei flussi di cassa di un debito in ammortamento con opzione cap

31 La best practice : la riduzione del rischio Evoluzione dei flussi di cassa di un debito in ammortamento con struttura collar

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34 OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000

35 OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000

36 OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000

37 OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000

38 OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000 La componente derivativa estende il range di valori estremi raggiungibili a scadenza aumentando, complessivamente, la rischiosità media del titolo; La probabilità di ottenere valori superiori o inferiori rispetto al benchmark è all incirca la stessa, ma l elevata asimmetria della distribuzione e la presenza di una moda centrata intorno ad un differenziale di poco inferiore a -10% implicano una non trascurabile probabilità di ottenere risultati finanziari molto inferiori a quelli del benchmark; Nello specifico, il titolo IT000 presenta una probabilità del 51.50% di fornire un pay-off inferiore a quello del titolo benchmark, con una riduzione media del 3.76%. Opzione «callability»: vi è una probabilità del 75% che il titolo venga rimborsato anticipatamente (e quindi salta l orizzonte temporale programmato)

39 OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000

40 ..chi è già d accordo..

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