Analisi di risk management per la copertura dell esposizione al prezzo del petrolio

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1 sede: Corso Mazzini, Ancona (AN) sito internet: telefono: partita IVA Analisi di risk management per la copertura dell esposizione al prezzo del petrolio 1 28 Aprile 2011 Presentiamo un analisi delle possibilità di copertura a disposizione di un azienda esposta a variazioni al rialzo del prezzo del petrolio, ad esempio per acquisto di carburanti o di derivati del petrolio. Il presente documento non può che essere esemplificativo e assolutamente non esaustivo, essendo necessaria un analisi accurata delle esposizioni presenti e future dell azienda. Ai fini di copertura, lo studio considera i derivati sul Light Sweet Crude Oil (WTI) quotati al New York Mercantile Exchange (NYMEX), essendo tra gli strumenti più scambiati su tale tipologia di commodity, ma considerazioni del tutto analoghe valgono per gli altri strumenti di copertura utilizzabili. In sintesi, le possibili alternative a disposizione per eliminare o ridurre il rischio di variazione di prezzo di una data commodity sono: 1) bloccare il prezzo della materia prima per transazioni finanziarie che avverranno in futuro 2) assicurarsi dal rischio di una variazione sfavorevole del prezzo della materia prima, continuando a beneficiare di una sua variazione favorevole 3) assicurarsi una finestra di variabilità del prezzo, per ridurre il costo della copertura dall andamento sfavorevole del prezzo attraverso una rinuncia di parte del profitto in caso di andamento favorevole. Esaminiamo individualmente le diverse possibilità di intervento. Per bloccare il prezzo delle transazioni di acquisto a prezzo incerto che avverranno in futuro, basta acquistare futures avendo a disposizione circa un 10% dell'esposizione da coprire in liquidità o titoli da consegnare all intermediario come margine di garanzia. I margini di garanzia non rappresentano costi, ma sono depositi vincolati a tutela dell intermediario nel caso la posizione aperta vada in perdita. Il future è uno strumento con un payoff simmetrico: nel caso venga acquistato si guadagna se il prezzo sale e si perde se il prezzo scende. Questi profitti e perdite compensano le perdite e i profitti

2 che si ottengono sull operazione di acquisto nel mercato fisico dovuti rispettivamente all aumento e alla diminuzione del prezzo. Pertanto, coprirsi con futures significa avere la certezza del prezzo futuro della commodity, ma anche non beneficiare di eventuali ribassi che si potrebbero verificare. Concettualmente, il prezzo future ad una certa scadenza rappresenta il prezzo a termine che gli operatori di mercato prevedono per la commodity per quella data scadenza. Nel caso del crude oil, a fine aprile 2011 i futures quotati sono disponibili con scadenze fino a dicembre Il mese di consegna è il mese indicato nella denominazione del contratto, e l ultimo giorno di negoziazione del contratto cade solitamente intorno al 20 del mese precedente (vedi campo Expiry). Va fatta l avvertenza che gli strumenti a più lunga scadenza sono poco liquidi (poco scambiati), e non sempre è consigliabile operarvi perché si spuntano prezzi a volte sfavorevoli a causa del maggiore bid-ask spread (prezzo a cui si riesce a vendere e prezzo a cui si riesce a comprare). Nella tabella che segue sono indicati i prezzi dei futures per scadenze che vanno fino a dicembre 2012, in dollari al barile. Ad esempio, per consegna settembre 2011 si può bloccare un prezzo di USD/barile, per giugno 2012 di USD/barile. FUTURES Symbol Name Expiry Time To Current Price CLM1 CL JUN11 20-May CLN1 CL JUL11 21-Jun CLQ1 CL AUG11 20-Jul CLU1 CL SEP11 22-Aug CLV1 CL OCT11 20-Sep CLX1 CL NOV11 20-Oct CLZ1 CL DEC11 22-Nov CLF2 CL JAN12 20-Dec CLG2 CL FEB12 20-Jan CLH2 CL MAR12 21-Feb CLJ2 CL APR12 20-Mar CLK2 CL MAY12 20-Apr CLM2 CL JUN12 22-May CLN2 CL JUL12 20-Jun CLQ2 CL AUG12 20-Jul CLU2 CL SEP12 21-Aug CLV2 CL OCT12 20-Sep CLX2 CL NOV12 22-Oct CLZ2 CL DEC12 20-Nov Per quanto riguarda la seconda alternativa, vale a dire assicurarsi dal rischio di una variazione sfavorevole del prezzo della commodity, continuando a beneficiare di una sua variazione favorevole, nel caso di un esposizione dal lato acquisti a prezzo incerto occorre procedere all acquisto di opzioni call. A differenza dei futures, acquistare opzioni comporta un costo essendo assimilabili a dei contratti di assicurazione. I costi delle opzioni dipendono da diverse variabili, tra cui la loro scadenza e il livello di prezzo prescelto per la copertura (c.d. strike). Nella tabella seguente vengono mostrati i prezzi delle 2

3 opzioni call a diverse scadenze che coprono dal rischio di salita del prezzo della commodity oltre 90/100/110/120/130 dollari al barile. La denominazione dell opzione indica il mese dei consegna del contratto future sottostante, e la scadenza dell opzione precede di 3 giorni lavorativi l ultimo giorno di negoziazione del future corrispondente. Come si può notare dai dati, il costo delle opzioni aumenta al diminuire del livello di prezzo sui cui si imposta la protezione (costa di più assicurarsi per un prezzo maggiore di 100 che per un prezzo maggiore di 110) e all aumentare della scadenza (costa di più assicurarsi per un anno anziché per due mesi). Ad esempio, per settembre 2011 ci si può assicurare per un prezzo maggiore di 110 USD/barile al costo di 8.84 USD/barile, per dicembre 2011 ci si può assicurare per lo stesso prezzo al costo di USD/barile. CALLS Symbol Name Strike Time To Current Price Expiry (USD/barrel) LO0900F1 LO JUN11 90 C May LO1000F1 LO JUN C May LO1100F1 LO JUN C May LO1200F1 LO JUN C May LO1300F1 LO JUN C May LO0900I1 LO SEP11 90 C Aug LO1000I1 LO SEP C Aug LO1100I1 LO SEP C Aug LO1200I1 LO SEP C Aug LO1300I1 LO SEP C Aug LO0900L1 LO DEC11 90 C Nov LO1000L1 LO DEC C Nov LO1100L1 LO DEC C Nov LO1200L1 LO DEC C Nov LO1300L1 LO DEC C Nov LO0900C2 LO MAR12 90 C Feb LO1000C2 LO MAR C Feb LO1100C2 LO MAR C Feb LO1200C2 LO MAR C Feb LO1300C2 LO MAR C Feb LO0900F2 LO JUN12 90 C May LO1000F2 LO JUN C May LO1100F2 LO JUN C May LO1200F2 LO JUN C May LO1300F2 LO JUN C May LO0900I2 LO SEP12 90 C Aug LO1000I2 LO SEP C Aug LO1100I2 LO SEP C Aug LO1200I2 LO SEP C Aug LO1300I2 LO SEP C Aug La terza alternativa di copertura prevede di assicurarsi una finestra di variabilità del prezzo, per ridurre il costo della copertura dall andamento sfavorevole del prezzo attraverso una rinuncia di parte del profitto in caso di andamento favorevole. Nel caso specifico, ciò si sostanzia nel finanziare l acquisto della call in tutto o in parte con la vendita di un opzione put con strike più basso del prezzo corrente, concettualmente corrispondente a vendere protezione contro il ribasso. In pratica il 3

4 compratore della commodity rinuncia ai benefici dei ribassi ulteriori rispetto al prezzo strike della put e quindi, in ultima analisi, pagherà per il sottostante un prezzo variabile tra un minimo (strike della put venduta) e un massimo (strike della call acquistata). Nella tabella seguente vengono mostrati i prezzi delle opzioni put a diverse scadenze che coprono dal rischio di ribasso del prezzo della commodity oltre 90/100/110/120/130 dollari al barile. Come si può notare dai dati, il ricavo della vendita di opzioni put aumenta all aumentare del livello di prezzo sui cui si imposta la protezione (vale di più l assicurazione per un prezzo minore di 100 che per un prezzo minore di 90) e all aumentare della scadenza (vale di più l assicurazione per un anno anziché per due mesi). Ad esempio, per settembre 2011 si può ricavare 2.32 USD/barile vendendo una put che copra contro il ribasso della commodity oltre 100 USD/barile, per dicembre 2011 si può ricavare 4.48 USD/barile vendendo una put con lo stesso strike. Aggregando i prezzi di cui sopra relativi alle call con strike 120 scadenze settembre e dicembre 2011, risulta che ad oggi è possibile garantirsi una finestra di prezzo tra 100 e 120 USD/barile con un esborso di ( ) = 2.27 USD/barile per settembre e di ( ) = 2.43 USD/barile per dicembre. PUTS Symbol Name Strike Time To Current Price Expiry (USD/barrel) LO0900R1 LO JUN11 90 P May LO1000R1 LO JUN P May LO1100R1 LO JUN P May LO1200R1 LO JUN P May LO1300R1 LO JUN P May LO0900U1 LO SEP11 90 P Aug LO1000U1 LO SEP P Aug LO1100U1 LO SEP P Aug LO1200U1 LO SEP P Aug LO1300U1 LO SEP P Aug LO0900X1 LO DEC11 90 P Nov LO1000X1 LO DEC P Nov LO1100X1 LO DEC P Nov LO1200X1 LO DEC P Nov LO1300X1 LO DEC P Nov LO0900O2 LO MAR12 90 P Feb LO1000O2 LO MAR P Feb LO1100O2 LO MAR P Feb LO1200O2 LO MAR P Feb LO1300O2 LO MAR P Feb LO0900R2 LO JUN12 90 P May LO1000R2 LO JUN P May LO1100R2 LO JUN P May LO1200R2 LO JUN P May LO1300R2 LO JUN P May LO0900U2 LO SEP12 90 P Aug LO1000U2 LO SEP P Aug LO1100U2 LO SEP P Aug LO1200U2 LO SEP P Aug LO1300U2 LO SEP P Aug

5 I contratti futures e di opzione hanno un sottostante di barili, circa 136 tonnellate. I costi di transazione per la compravendita di ciascun contratto sono di modesta entità (alcuni euro) e decrescono all aumentare dei volumi scambiati. Un altra tipologia di strategia di copertura, integrabile con ciascuna delle strategie statiche sopra descritte, è l hedging dinamico. Esso consiste nel distribuire nel tempo l apertura e la chiusura delle posizioni in futures e opzioni in funzione dell andamento del mercato. Ad esempio, potrebbe essere poco prudente vendere una put quando i livelli di prezzo della commodity sono ai massimi storici, analogamente è consigliabile acquistare call o futures per bloccare prezzi di mercato ai minimi storici. Naturalmente il tema è molto vasto ed ha molteplici sfaccettature. 5