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1 Strategia d investimento Indicatori dell Asset Allocation Strategia d investimento (asset classes, valute, duration obbligazionarie) Bollettino mensile no. 1 Gennaio 214 A cura dell Ufficio Ricerca e Analisi Disclaimer: tutte le informazioni e le opinioni contenute in questo documento rivestono unicamente carattere informativo. In nessun caso le informazioni e le opinioni espresse devono essere considerate come inviti, raccomandazioni, offerte d investimento o sollecitazione al pubblico risparmio.

2 STRATEGIA D INVESTIMENTO Indicatori dell asset allocation Indicatore Situazione attuale Aspettative tra 3 mesi Congiuntura ISM index (USA) Consumer confidence (USA) PMI index (Euroland) Condizioni monetarie Liquidità (M2/M3) Yield curve Corporate spread Valutazione azioni P/E Earnings yield gap Dinamica degli utili EPS momentum Sentimento Indice VIX (volatilità) Bear ratio Crescita mondiale moderata consolidamento rimbalzo in ripresa Neutrali crescita minima in EU curva regolare al ribasso Neutrale neutrale sottovalutato Negativa Bullish al ribasso ai minimi Crescita moderata consolidamento consolidamento in ripresa Neutrali crescita debole In peggioramento Strategia d investimento L inizio del tapering da parte della FED è indicativo di uno scenario in miglioramento che presenta una minore necessità di sostegno da parte della banca centrale ma continua a richiedere una politica monetaria accomodante. In Europa gli indicatori anticipatori in miglioramento lasciano prevedere la conferma dei dati di crescita visti a partire dal terzo trimestre e pongono le basi per un 214 all insegna di una moderata crescita che continua comunque a necessitare del supporto della banca centrale. La variabile inflazione, che potrebbe un domani scatenare la corsa al rialzo dei rendimenti, sembra decisamente sotto controllo e non genera timori eccessivi tra gli investitori. Sul mercato dollaro grossi spazi di discesa dei rendimenti non ne vediamo e quindi andremo a ridurre la già corta duration duration, in fasi di distensione, attraverso la vendita di future sul t-note. La situazione sul mercato euro, dopo il taglio tassi della Bce e le dichiarazioni di Draghi, sono al momento favorevoli per i mercati periferici che stanno sperimentando un ulteriore fase di restringimento degli spread. Spagna e Italia hanno rotto il livello importante di 2 bp contro Bund. La carta Corporate e High Yield rappresenta ancora un contesto dove ricercare valore. In particolare la carta in dollari di emittenti Emerging. Sui mercati azionari maturi vi sarà una maggior volatilità anche se tendenzialmente Europa e America cresceranno ancora nel corso del prossimo anno. Si predilige l area euro senza trascurare i paesi più periferici. La prevedibile volatilità ci induce a mantenere posizioni neutrali e ad usare la flessibilità per aumentare l esposizione sui possibili storni alleggerendo il portafoglio sui rimbalzi. Seguiamo con cautela l andamento delle borse emergenti e in particolare di quella cinese andando ad incrementare le per ora ridotte posizioni solo in presenza di ulteriori importanti discese oppure in caso di un ritorno della fiducia e dei flussi sui rispettivi mercati. Nonostante qualche segnale di inizio anno permane la forza dell euro che, nonostante una asfittica economia, è sostenuto dai flussi di capitale che erano usciti nel corso del 211/12 e da un rinnovato intereresse da parte delle banche centrali alla ricerca di alternative al dollaro statunitense. Il differenziale di tassi di interesse che si sta progressivamente creando, il livello raggiunto che impensierisce non poco i governati dell area euro e possibili future mosse espansive da parte della Bce potranno creare le condizioni per un ridimensionamento del rapporto eur /usd. Si decide di mantenere tale esposizione, per oltre la metà rappresentata dal USD, e di seguire attentamente i movimenti al fine di intervenire con maggiore tempestività rispetto a quanto fatto nel passato, in caso di movimenti avversi. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 2 / 9

3 STRATEGIA D INVESTIMENTO Asset Classes Asset Classes Strategia Cambiamento Liquidità *) Obbligazioni Azioni Strumenti alternativi *) Parte della liquidità può essere investita in operazioni tattiche (di trading) su attivi più rischiosi, prevalentemente azioni Valute Valute Strategia Cambiamento Euro Dollaro USA Franco svizzero Altre Duration segmento reddito fisso Valute Duration consigliata Breve (<2 anni) Medio (2-5 anni) Lungo (>5 anni) Euro Cambiamento Dollaro USA Cambiamento Franco svizzero Cambiamento Legenda: - fortemente sovraponderare = - sovraponderare = - neutrale = - sottoponderare = - fortemente sottoponderare = Cambiamento rispetto alla situazione precedente : ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 3 / 9

4 Primo indicatore: la congiuntura USA: ISM Index L indice ISM (inchiesta sulle prospettive economiche effettuata tra i direttori agli acquisti statunitensi) è sceso marginalmente e si mantiene sui livelli massimi dell anno. Il dato indica che l industria manifatturiera è in espansione per il settimo mese consecutivo. Per gli intervistati il mese di dicembre è stato improntato alla solidità e ha confermato la tendenza dell anno verso un migliore andamento del attività manifatturiera. 3 USA: ISM Index Componente nuovi ordini La componente nuovi ordini è salita a Il dato è il più alto da aprile 21 e conferma le ottime prospettive del settore per l anno entrante USA: ISM Index - Componente prezzi La componente prezzi è salita, ma si è attesta su livelli che non preoccupano, soprattutto alla luce del rischio di deflazione nel mondo sviluppato ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 4 / 9

5 USA: Fiducia del consumatore La fiducia del consumatore statunitense ha registrato un balzo, dopo la discesa del mese precedente. Crediamo che il consumo possa esprimere una crescita interessante nel 214, in quanto la situazione finanziaria delle famiglie americane è migliorata. Più occupazione, prezzi degli immobili in salita e mercato azionario in espansione. 2. Eurolandia: PMI Index Il PMI della zona euro ha aggiunto ancora un punto al suo positivo trend del 213. Confermiamo che l indice si muove nella giusta direzione, ma questo non vuol dire che la crescita economica nel nuovo anno sarà importante. Comunque siamo felici che la congiuntura si è stabilizzata, anche se la disoccupazione difficilmente scenderà in modo significato e il PIL della zona euro crescerà al di sopra dell 1% nel 214. Prospettive sulla crescita economica L inizio del tapering da parte della FED è indicativo di uno scenario in miglioramento che presenta una minore necessità di sostegno da parte della banca centrale ma continua a richiedere una politica monetaria accomodante. In Europa gli indicatori anticipatori in miglioramento lasciano prevedere la conferma dei dati di crescita visti a partire dal terzo trimestre e pongono le basi per un 214 all insegna di una moderata crescita che continua comunque a necessitare del supporto della banca centrale. In Giappone il mix di politiche monetaria e fiscale espansive si sta rivelando efficace nel supporto della crescita, nel contrasto della deflazione e nell indebolimento dello yen. In Cina la progressiva implementazione delle misure economiche presentate a novembre è destinata a generare un consistente miglioramento delle prospettive economiche e di mercato, ma per il momento non ha un effetto positivo sugli indici azionari che sembrano risentire di elementi negativi quali i rischi legati all eccessiva espansione del debito del settore privato. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 5 / 9

6 CRESCITA Secondo indicatore: condizioni monetarie A) Massa monetaria USA: M2 (crescita annuale) 12 Eurolandia: ECB M3 (crescita annuale) La mancanza di crescita nella massa monetaria è simbolica dei problemi che attanagliano l economia europea. Senza generazione di credito la congiuntura non può accelerare. B) Scenario economico e Yield curve r sc INFLAZIONE oggi r Fase II Fase I Fase III Fase IV sc La deflazione preoccupa le autorità monetarie dei paesi sviluppati. Negli Stati Uniti è stato fatto l impossibile, ma l inflazione si attesta alla metà del target della Fed. Ancora più bassa in Europa, dove la Bce potrebbe utilizzare nel prossimo futuro misure non convenzionali per scongiurare il pericolo di una spirale deflazionista. r r sc sc Utilizziamo quest indicatore, in quanto esiste una chiara relazione tra lo scenario economico, espresso in crescita congiunturale e inflazione, con l inclinazione della yield curve e l andamento del mercato azionario. In questo contesto, la yield curve è definita come la differenza tra i rendimenti delle obbligazioni a 1 anni e i tassi d interesse a due anni. Possiamo definire quattro fasi del ciclo congiunturale, a cui corrispondono quattro forme della curve dei rendimenti. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 6 / 9

7 Yield Curve (differenza rendimento obbl. 1 2 anni) Stati Uniti 4. Eurolandia La possibilità di vedere rendimenti al rialzo è certo presente ed ha anche una valenza alta; d altro canto sapendo che i tassi ufficiali rimarranno bassi, l attività di carry trade sarà comunque ricercata da molto operatori. Inoltre la variabile inflazione, che potrebbe un domani scatenare la corsa al rialzo dei rendimenti, sembra decisamente sotto controllo e non genera timori eccessivi tra gli investitori. In questo nuovo contesto come muoversi? Sul mercato Usd grossi spazi di discesa dei rendimenti non ne vediamo e quindi eviteremmo di avere duration troppo lunghe cercando anzi, in fasi di distensione, di ridurre ulteriormente le stesse attraverso la vendita di future sul t-note. La situazione sul mercato euro, dopo il taglio tassi della Bce e le dichiarazioni di Draghi, sono al momento favorevoli per i mercati periferici che stanno sperimentando un ulteriore fase di restringimento degli spread. Spagna e Italia hanno rotto il livello importante di 2 bp contro Bund. Sui mercati core gli spazi di discesa dei rendimenti sono comunque ristretti. C) Obbligazioni: corporate spread Credit spread obbligazioni corporate in EUR In questo contesto di abbondantissima liquidità, la carta Corporate e High Yield rappresenta ancora un contesto dove ricercare valore. In particolare riteniamo che vada tenuta sotto osservazione la carta in dollari di emittenti Emerging che, dalla grande presa di beneficio di giugno, ha fatto molta fatica a recuperare il terreno perduto. Questa carta a nostro avviso rappresenta un valore importante. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 7 / 9

8 Terzo indicatore: la valutazione dei mercati azionari USA: P/E prospettico 12 mesi 25 Europa: P/E prospettico 12 mesi Serie1 Serie2 Serie Serie1 Serie2 Serie3 Fonte: Nomura/Bloomberg I multipli di valutazione dei mercati azionari sono saliti anche nell ultimo mese, ma non segnalano ancora un livello di esagerazione. Considerando la forza dei flussi di capitale verso le azioni crediamo che le valutazioni possono ancora crescere. Meglio sarebbe per la salute del mercato azionario che le stime degli utili aziendali tornino a salire. Quarto indicatore: la dinamica degli utili (EPS Momentum) In Europa, l EPS momentum si sta riprendendo e si avvicina al livello neutro, Malgrado la forza dell economia statunitense e la debolezza del dollaro, le stime degli utili sono scese negli Stati Uniti. Sarà determinante seguire le prospettive (guidances) che il management delle società daranno durante l imminente stagione dei risultati annuali. Maggior positivismo potrebbe dare nuovo impulso all EPS Momentum. Senza questo andamento sarerebbe difficile per i mercati azionari alimentare il trend positivo. Definizione: l EPS momentum indica il cambiamento della previsione degli utili aziendali nel tempo ed è espresso a lato come numero di revisioni degli utili al rialzo meno quelle al ribasso, il tutto diviso per il numero totale delle stime. Europa: EPS Momentum USA: EPS Momentum Fonte: Nomura ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 8 / 9

9 Quinto indicatore: il sentimento Indice VIX (volatilità) sul CBOE La volatilità è sempre vicini ai minimi di periodo. L investitore americano è molto fiducioso che economia e mercati finanziari si sviluppino positivamente, senza grossi scossoni. Posizione estremamente compiacente gen-4 gen-6 gen-8 gen-1 gen-12 gen-14 L indice VIX riflette una stima della volatilità futura dell S&P 5, basata su media ponderata della volatilità implicita di diverse sue opzioni (differenti strikes e scadenze). La linea tratteggiata corrisponde all indice S&P 5, da notare che ad alti valori del VIX è seguito un movimento della borsa al rialzo. Put/Call Ratio e Investitori Bear sul mercato azionario statunitense gen-9 gen-1 gen-11 gen-12 gen-13 gen-14 put/call ratio gen-6 gen-7 gen-8 gen-9 gen-1 gen-11 gen-12 gen-13 gen-14 % investitori ribassisti Il numero degli investitori ribassisti ha raggiunto il livello storico minimo, segnalando un atteggiamento euforico nei confronti delle borse. Il put/call ratio è ottenuto dividendo il numero del volume delle opzioni put con quello dei call. Un eccesso verso l alto indica negativismo da parte degli investitori e un possibile rimbalzo del mercato azionario. Un valore basso può preludere a un movimento al ribasso. L indicatore investitori bear mostra la percentuale di operatori ribassisti nell ottica di 6 mesi. Un valore alto è associato con un pessimismo elevato sull andamento borsistico. ufficio Ricerca e Analisi Bollettino mensile no. 1 gennaio 214 Pagina 9 / 9

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