BlueBay Funds. Société d'investissement à Capital Variable

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1 Relazione annuale consolidata comprensiva del bilancio consolidato certificato per l'esercizio chiuso al 30 giugno 2014 R.C.S. N. B

2 Indice Pagina Direzione e amministrazione 3 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti 4 Relazione del Consiglio di Amministrazione 11 Relazione della Società di revisione 28 Prospetto di composizione del portafoglio titoli e altre attività nette BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Bond Fund 29 BlueBay Funds - BlueBay High Yield Bond Fund 35 BlueBay Funds - BlueBay Investment Grade Bond Fund 41 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Local Currency Bond Fund 47 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Select Bond Fund 51 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund 58 BlueBay Funds - BlueBay Investment Grade Libor Fund 65 BlueBay Funds - BlueBay Global Convertible Bond Fund 70 BlueBay Funds - BlueBay High Yield Corporate Bond Fund 77 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund 83 BlueBay Funds - BlueBay Investment Grade Euro Government Bond Fund 85 BlueBay Funds - BlueBay Investment Grade Euro Aggregate Bond Fund 89 BlueBay Funds - BlueBay Global High Yield Bond Fund 95 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Investment Grade Corporate Bond Fund 101 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Inflation-Linked Bond Fund 107 BlueBay Funds - BlueBay Investment Grade Absolute Return Bond Fund 109 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market High Yield Corporate Bond Fund 114 BlueBay Funds - BlueBay Emerging Market Convertible Bond Fund 119 BlueBay Funds - BlueBay Global Investment Grade Convertible Bond Fund 122 BlueBay Funds - BlueBay Global Investment Grade Corporate Bond Fund 125 BlueBay Funds - BlueBay Total Return Credit Fund 131 Stato patrimoniale consolidato 141 Conto economico e prospetto delle variazioni del patrimonio netto consolidato 149 Informazioni statistiche Total Expense Ratio (non certificati) 165 Azioni in Circolazione 180 Patrimonio netto complessivo 194 patrimoniale netto per azione 209 Nota integrativa al bilancio consolidato per l'esercizio chiuso 224 Appendice 355 È possibile ottenere una copia della relazione annuale consolidata comprensiva del bilancio consolidato certificato per l'esercizio chiuso al 30 giugno 2014 presso la sede legale di Bluebay Funds Management Company S.A. (la "Società di gestione") all'indirizzo 24, rue Beaumont, L 1219 Lussemburgo, Granducato di Lussemburgo. Gli avvisi agli azionisti sono pubblicati in un quotidiano lussemburghese e nel Mémorial, Recueil des Sociétés et Associations, se necessario. L'Atto costitutivo della ("SICAV") è stato depositato presso l'ufficio del Cancelliere capo del Tribunale distrettuale del Lussemburgo ("Greffier en chef du Tribunal d'arrondissement de et à Luxembourg"), dove è disponibile per la consultazione. Su richiesta, è possibile ottenerne una copia. Il valore patrimoniale netto di ogni classe di azioni dei singoli Comparti della SICAV è pubblicato sul Financial Times. I prezzi di emissione e di rimborso sono disponibili presso la sede legale o presso BlueBay Asset Management LLP, 77 Grosvenor Street, Londra, W1K 3JR, Regno Unito. Non saranno ammesse sottoscrizioni effettuate unicamente sulla base di relazioni finanziarie. Le sottoscrizioni possono essere accettate solo se effettuate sulla base del Prospetto informativo nella sua versione attuale, accompagnato dall'ultima relazione annuale consolidata pubblicata, comprensiva del bilancio consolidato certificato, o dalla più recente relazione semestrale consolidata, qualora redatta successivamente. Si ricorda che i rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri e potrebbero non ripetersi. Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono sia aumentare che diminuire e il capitale restituito può essere inferiore a quello inizialmente investito. Pertanto, gli investitori non hanno la certezza di realizzare un profitto sui loro investimenti e potrebbero subire una perdita.

3 Direzione e amministrazione Società di gestione BlueBay Funds Management Company S.A. 24, rue Beaumont L-1219 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo R.C.S. N. B Conducting persons della Società di gestione (segue) Alain Picherit 24, rue Beaumont L-1219 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo Gestore degli investimenti, Consulente e Distributore globale BlueBay Asset Management LLP 77 Grosvenor Street Londra, W1K 3JR Regno Unito Gestore degli investimenti delegato e Consulente* BlueBay Asset Management USA LLC Four Stamford Plaza 107 Elm Street, Suite 512 Stamford, Connecticut USA Banca depositaria, Agente amministrativo, Agente domiciliatario, Agente per i pagamenti, Conservatore del registro, Agente di trasferimento e Agente per la quotazione Brown Brothers Harriman (Luxembourg) S.C.A. 2-8, avenue Charles de Gaulle L-1653 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo Società di revisione della SICAV e della Società di gestione Deloitte Audit, Société à responsabilité limitée 560, rue de Neudorf L-2220 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo Consulente legale Arendt & Medernach 14, rue Erasme L-2082 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo Conducting persons della Società di gestione Terrence Alfred Farrelly 24, rue Beaumont L-1219 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo Craig Tennier (dimessosi il 30 aprile 2014) 77 Grosvenor Street Londra, W1K 3JR Regno Unito Lucien Orlovius (nominato dal 30 aprile 2014) 64 Kings Avenue Bromley BR1 4HL Regno Unito Consiglio di amministrazione della SICAV Henry Kelly 4, rue Jean-Pierre Lanter L-5943 Itzig Granducato di Lussemburgo Nicholas Williams 77 Grosvenor Street Londra, W1K 3JR Regno Unito Robert Raymond 5, rue de Beaujolais Parigi Francia Consiglio di amministrazione della SICAV e della Società di gestione Claude Niedner 14, rue Erasme L-2082 Lussemburgo Granducato di Lussemburgo Craig Tennier 77 Grosvenor Street Londra, W1K 3JR Regno Unito *BlueBay Asset Management USA LLC agisce in qualità di gestore degli investimenti delegato e consulente per Bluebay Global High Yield Bond Fund, Bluebay Global Investment Grade Corporate Bond Fund, Bluebay High Yield Bond Fund, BlueBay High Yield Corporate Bond Fund, BlueBay Investment Grade Absolute Return Bond Fund, Bluebay Investment Grade Bond Fund, Bluebay Investment Grade Euro Aggregate Bond Fund, Bluebay Investment Grade Euro Government Bond Fund, BlueBay Investment Grade Libor Fund e BlueBay Total Return Credit Fund. 3

4 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti L'obiettivo d'investimento principale di ciascuno dei Comparti è conseguire nel medio periodo un elevato rendimento totale, costituito da reddito e guadagni in conto capitale. Ciascun comparto cercherà di conseguire il proprio obiettivo, conformemente alle specifiche politiche d'investimento stabilite per il comparto dal Consiglio di Amministrazione, investendo principalmente in valori mobiliari a reddito fisso che, a giudizio del Gestore e Consulente per gli investimenti, sono in grado di generare un rendimento totale più elevato. Di seguito viene fornita una sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti di BlueBay Funds: BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay High Yield Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Local Currency Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Select Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Libor Fund, BlueBay Funds BlueBay Global Convertible Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay High Yield Corporate Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Government Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Aggregate Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Global High Yield Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Investment Grade Corporate Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Inflation Linked Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Absolute Return Bond Fund, Bluebay Funds BlueBay Emerging Market High Yield Corporate Bond Fund, Bluebay Funds BlueBay Emerging Market Convertible Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Global Investment Grade Convertible Bond Fund, BlueBay Funds BlueBay Global Investment Grade Corporate Bond Fund e BlueBay Funds Total Return Credit Fund (ciascuno un "Comparto", collettivamente i "Comparti"). Una descrizione completa degli obiettivi, delle direttive e dei limiti d'investimento è contenuta nel Prospetto informativo di BlueBay Funds. 1. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del JP Morgan Emerging Market Bond Index Global Diversified ("EMBI Global Diversified") tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso di emittenti con sede nei mercati emergenti. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con qualsiasi rating di emittenti dei mercati emergenti. Il Comparto investe in titoli denominati in USD o in altre valute, inclusi titoli denominati nelle valute locali dei paesi emergenti in cui investe il Comparto. La quota di titoli denominati in valute diverse dall'usd può essere incrementata nel tempo per riflettere le opportunità del mercato e la composizione dell'indice di riferimento. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti. 2. BlueBay Funds BlueBay High Yield Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Merrill Lynch European Currency High Yield Constrained Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade. Il Comparto può investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade. Di norma, almeno il 50% del patrimonio netto sarà investito in titoli a reddito fisso emessi da organismi con sede in paesi europei con rating sovrano a lungo termine pari a investment grade o da soggetti aventi sede altrove, a condizione che abbiano una società madre avente sede in un paese europeo il cui rating sovrano a lungo termine sia investment grade, nonché in titoli di debito in sofferenza. Almeno due terzi del patrimonio netto del Comparto saranno denominati nelle valute di paesi membri dell'unione europea. Il Comparto può investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli denominati in valute di altri paesi con rating sovrano a lungo termine pari a investment grade. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso prevalentemente di emittenti ad alto rendimento. 4

5 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti (segue) 3. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello dell'iboxx Euro Corporates Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso con rating investment grade. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade e di emittenti con sede in paesi europei il cui rating sovrano a lungo termine sia pari a investment grade. Il Comparto può altresì investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli a reddito fisso investment grade di emittenti aventi sede in paesi non europei il cui rating sovrano a lungo termine sia investment grade. Il Comparto può investire fino al 15% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade, purché non inferiore a B-/B3. Almeno due terzi del patrimonio netto del Comparto saranno denominati nelle valute di paesi membri dell'unione europea. Il Comparto può investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli denominati in valute di altri paesi con rating sovrano a lungo termine pari a investment grade. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade. 4. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Local Currency Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets Broad Diversified ("GBI EM Broad Diversified") senza copertura in USD tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso di emittenti sovrani con sede nei mercati emergenti di tutto il mondo e denominati principalmente in valuta locale. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con qualsiasi rating di emittenti sovrani dei mercati emergenti e denominati in valuta locale e in titoli di debito in sofferenza di emittenti sovrani dei mercati emergenti e denominati in valuta locale. Detti investimenti possono comprendere obbligazioni emesse da organismi sovrani e negoziate sui mercati locali, nonché obbligazioni e altri titoli di debito di banche e imprese negoziati nei mercati locali. Si prevede che gli investimenti saranno effettuati principalmente in obbligazioni di emittenti governativi. Il Comparto può investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti denominati in valute diverse dalle valute locali e in titoli a reddito fisso di emittenti sovrani di mercati non emergenti. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso di emittenti sovrani dei mercati emergenti denominati in valuta locale. 5. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Select Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello dell'indice composito costituito per il 50% dal JP Morgan Emerging Market Bond Index Global Diversified ("EMBI Global Diversified") e per il 50% dal JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets Broad Diversified ("GBI EM Broad Diversified"), senza copertura in USD. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe in titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti, denominati in qualsiasi valuta. Il Comparto investe almeno due terzi del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con qualsiasi rating di emittenti dei mercati emergenti, denominati in qualsiasi valuta, nonché in titoli di debito in sofferenza di emittenti dei mercati emergenti. Il Comparto assume un'esposizione attiva agli investimenti in valuta forte e in valuta locale. Il Comparto modificherà la quota investita in strumenti in valuta forte e in valuta locale in funzione delle previsioni d'investimento del Gestore degli investimenti in relazione agli strumenti pertinenti, ossia tenendo conto in particolare del rating, della valuta (solo nel caso di Strumenti in valuta locale) e del tasso d'interesse di tali strumenti. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti denominati in qualsiasi valuta. 5

6 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti (segue) 6. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del JP Morgan Corporate Emerging Market Bond Index ("CEMBI") Diversified tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso di emittenti societari con sede nei mercati emergenti. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con qualsiasi rating di emittenti societari dei mercati emergenti, in titoli di debito sprovvisti di rating e in titoli di debito in sofferenza. Il Comparto investe in titoli denominati in USD o in altre valute, inclusi titoli denominati nelle valute locali dei paesi emergenti in cui investe il Comparto. La quota di titoli denominati in valute diverse dall'usd può essere incrementata nel tempo per riflettere le opportunità del mercato e la composizione dell'indice di riferimento. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti. 7. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Libor Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Merrill Lynch Euro Currency Libor 3 Month Constant Maturity Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso con rating investment grade. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno il 50% del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade e di emittenti con sede in paesi europei il cui rating sovrano a lungo termine sia pari a investment grade. Il Comparto può altresì investire fino al 50% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso investment grade di emittenti aventi sede in paesi non europei il cui rating sovrano a lungo termine sia investment grade. Il Comparto può investire fino al 15% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade. Almeno due terzi del patrimonio netto del Comparto sono denominati nelle valute di paesi membri dell'unione europea. Il Comparto può investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli denominati in valute di altri paesi con rating sovrano a lungo termine pari a investment grade. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade. 8. BlueBay Funds BlueBay Global Convertible Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello dell'ubs Global Convertible Focus Index USD tramite l'investimento in un portafoglio di titoli convertibili. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in obbligazioni convertibili, obbligazioni cum warrant e strumenti convertibili analoghi di emittenti nazionali o internazionali. Fino a un terzo del patrimonio complessivo del Comparto può essere investito in titoli a tasso fisso e variabile, esclusi i diritti di conversione, nonché in azioni, warrant azionari e certificati di partecipazione. Il Comparto investe almeno il 50% del patrimonio netto in titoli emessi da soggetti con sede nell'unione europea, in Giappone o negli Stati Uniti. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli convertibili. 9. BlueBay Funds BlueBay High Yield Corporate Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Merrill Lynch European Currencies High Yield Constrained Ex. Sub Financials Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno il 50% del suo patrimonio netto in obbligazioni societarie con rating inferiore a investment grade e con sede nell'unione europea. Il Comparto può investire fino al 50% del patrimonio netto in titoli di debito di società con rating investment grade. 6

7 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti (segue) 9. BlueBay Funds BlueBay High Yield Corporate Bond Fund (segue) Di norma, almeno il 50% del patrimonio netto del Comparto sarà investito in titoli a reddito fisso emessi da organismi con sede in paesi europei con rating sovrano a lungo termine pari a investment grade o da soggetti aventi sede altrove, a condizione che abbiano una società madre avente sede in un paese europeo il cui rating sovrano a lungo termine sia investment grade, nonché in titoli di debito in sofferenza. Almeno il 50% del patrimonio netto del Comparto sarà denominato nelle valute di paesi membri dell'unione europea. Il Comparto può investire fino al 50% del patrimonio netto in titoli denominati in valute di altri paesi con rating sovrano a lungo termine pari a investment grade. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso prevalentemente di emittenti ad alto rendimento. 10. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale tramite l'utilizzo di una strategia che associa posizioni lunghe e corte (mediante l'utilizzo di strumenti finanziari derivati) in un portafoglio di titoli a reddito fisso principalmente di emittenti aventi sede in paesi emergenti e denominati in qualsiasi valuta, nonché effettuando investimenti direttamente o indirettamente legati a valute e/o tassi d'interesse di paesi emergenti. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto può investire in titoli a reddito fisso con qualsiasi rating. Di norma, il Comparto investe almeno il 50% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti o di emittenti di mercati non emergenti con un'esposizione significativa ai mercati emergenti e denominati in qualsiasi valuta, nonché in titoli di debito in sofferenza di emittenti dei mercati emergenti. Almeno il 50% del patrimonio netto del Comparto sarà investito in obbligazioni e/o in strumenti di debito di emittenti sovrani dei mercati emergenti, nonché in valute e tassi d'interesse. Il Comparto può detenere tali investimenti direttamente o tramite l'utilizzo di strumenti finanziari. Il Comparto assume un'esposizione attiva agli investimenti in valuta forte e in valuta locale. Il Comparto modificherà la quota investita in strumenti in valuta forte e in valuta locale in funzione delle previsioni d'investimento del Gestore degli investimenti in relazione agli strumenti pertinenti, ossia tenendo conto in particolare della qualità creditizia, della valuta (solo nel caso di strumenti in valuta locale) e del tasso d'interesse di tali strumenti. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso e altri strumenti di debito di emittenti dei mercati emergenti o collegati ai mercati emergenti e denominati in qualsiasi valuta, nonché di investimenti direttamente o indirettamente legati a valute e tassi d'interesse di paesi emergenti. 11. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Government Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Barclays Euro Aggregate Treasury Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso con rating investment grade. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade e di emittenti con sede in paesi dell'unione europea il cui rating sovrano a lungo termine sia pari a investment grade. Il Comparto può altresì investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli a reddito fisso investment grade di emittenti aventi sede in paesi non appartenenti all'unione europea il cui rating sovrano a lungo termine sia investment grade. Il Comparto può investire fino al 15% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade, purché non inferiore a B-/B3. Almeno due terzi del patrimonio netto del Comparto saranno denominati nelle valute di paesi europei. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade. 7

8 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti (segue) 12. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Aggregate Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Barclays Euro Aggregate Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso con rating investment grade. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto complessivo in titoli a reddito fisso con rating investment grade e di emittenti con sede in paesi dell'unione europea il cui rating sovrano a lungo termine sia pari a investment grade. Il Comparto può altresì investire fino a un terzo del patrimonio netto in titoli a reddito fisso investment grade di emittenti aventi sede in paesi non appartenenti all'unione europea il cui rating sovrano a lungo termine sia investment grade. Il Comparto può investire fino al 15% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade, purché non inferiore a B-/B3. Almeno due terzi del patrimonio netto del Comparto saranno denominati nelle valute di paesi europei. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade. 13. BlueBay Funds BlueBay Global High Yield Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Merrill Lynch Global High Yield Constrained Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso globali. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in obbligazioni societarie con rating inferiore a investment grade. Almeno il 50% del patrimonio netto del Comparto è investito in titoli di emittenti con sede negli Stati Uniti. Il Comparto può altresì investire (i) fino al 10% del suo patrimonio netto in titoli di emittenti aventi sede in America latina (Messico, America centrale, Sudamerica e le isole dei Caraibi, inclusa Portorico) e (ii) fino al 10% del suo patrimonio netto in titoli di emittenti con sede in Asia (il continente asiatico e le isole del Pacifico circostanti, incluse l'australia e la Nuova Zelanda). Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso prevalentemente di emittenti ad alto rendimento. 14. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Investment Grade Corporate Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del JP Morgan Corporate Emerging Market Diversified High Grade Index. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade di emittenti societari con sede nei mercati emergenti. Il Comparto può investire fino al 15% del patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade, purché non inferiore a B-/B3. Il Comparto può essere adatto a investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade e che sono disposti ad accettare fluttuazioni dei prezzi. 15. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Inflation Linked Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Barclays Emerging Markets Government Inflation-Linked Bond Constrained Index, senza copertura in USD, tramite l'investimento in un portafoglio di titoli dei mercati emergenti indicizzati all'inflazione e di valute locali. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli indicizzati all'inflazione (inclusi derivati indicizzati all'inflazione) con qualsiasi rating di emittenti dei mercati emergenti e in strumenti denominati in valuta locale. I titoli del Comparto sono prevalentemente denominati nelle valute locali dei paesi emergenti in cui investe il Comparto. 8

9 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti (segue) 15. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Inflation Linked Bond Fund (segue) Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3 5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli dei mercati emergenti indicizzati all'inflazione. 16. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Absolute Return Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Merrill Lynch Euro Currency Libor 3 Month Constant Maturity Index tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso con rating investment grade. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno il 50% del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade. 17. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market High Yield Corporate Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del JP Morgan Corporate Emerging Market Diversified High Yield Index. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade di emittenti societari con sede nei mercati emergenti. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3 5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso di emittenti dei mercati emergenti. 18. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Convertible Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello dell'ubs Growth Markets Convertible Bond Index (USD) tramite l'investimento in un portafoglio di titoli convertibili. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in obbligazioni convertibili, obbligazioni cum warrant e strumenti convertibili analoghi di emittenti dei mercati emergenti. Fino a un terzo del patrimonio netto del Comparto può essere investito in titoli a tasso fisso e variabile, esclusi i diritti di conversione, nonché in azioni, warrant azionari e certificati di partecipazione. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli convertibili. 19. BlueBay Funds BlueBay Global Investment Grade Convertible Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello dell'ubs Global Investment Grade Hedged Convertible Bond Index (USD) tramite l'investimento in un portafoglio di titoli convertibili. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno due terzi del suo patrimonio netto in obbligazioni convertibili, obbligazioni cum warrant e strumenti convertibili analoghi di emittenti nazionali o internazionali. Fino a un terzo del patrimonio netto del Comparto può essere investito in titoli a tasso fisso e variabile, esclusi i diritti di conversione, e fino al 15% del patrimonio netto può essere investito in titoli con rating inferiore a investment grade, ma almeno pari a B-/B3. Il Comparto non può investire in titoli con rating inferiore a B-/B3. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli convertibili. 9

10 Sintesi degli obiettivi d'investimento dei Comparti (segue) 20. BlueBay Funds BlueBay Global Investment Grade Corporate Bond Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale superiore a quello del Barclays Global Aggregate Corporates Index USD Hedged tramite l'investimento in un portafoglio di titoli a reddito fisso con rating investment grade. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe almeno il 65% del suo patrimonio netto in titoli a reddito fisso con rating investment grade. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3 5 anni) che ricercano un portafoglio a gestione attiva di titoli a reddito fisso con rating investment grade. 21. BlueBay Funds BlueBay Total Return Credit Fund L'obiettivo d'investimento del Comparto è conseguire un rendimento totale dall'investimento in asset class a reddito fisso a più alto rendimento attraverso tecniche attive di selezione dei titoli, asset allocation e protezione del capitale. Nel perseguimento di tale obiettivo il Comparto investe il suo patrimonio netto prevalentemente in titoli a reddito fisso di emittenti globali (inclusi gli emittenti dei mercati emergenti). Si prevede che il patrimonio netto del Comparto venga prevalentemente (ma non esclusivamente) investito in titoli a reddito fisso con rating inferiore a investment grade. Il Comparto può investire fino al 25% del suo patrimonio netto in obbligazioni convertibili, obbligazioni cum warrant e strumenti convertibili analoghi di emittenti nazionali o internazionali. Il Comparto può investire fino al 10% del suo patrimonio netto in prestiti qualificabili come Strumenti del mercato monetario ai sensi dell'articolo 1, comma 23 della Legge del 2010 e successive modificazioni, e degli articoli 3 e 4 del Regolamento granducale dell'8 febbraio 2008 in relazione a determinate definizioni contenute nella Legge del 2010, come modificata. Il Comparto investe in titoli denominati in USD o in altre valute, inclusi titoli denominati nelle valute locali dei paesi emergenti in cui investe il Comparto. Qualora il Gestore degli investimenti dovesse ritenerlo opportuno, il Comparto potrà di volta in volta detenere fino al 50% del suo patrimonio netto in liquidità e mezzi equivalenti. Il Comparto è concepito per investitori con un orizzonte temporale di medio-lungo periodo (3-5 anni) che ricercano un rendimento complessivo dall'esposizione a una vasta gamma di titoli a reddito fisso. 10

11 Relazione del Consiglio di Amministrazione 1. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Bond Fund ha registrato un rendimento assoluto positivo del % nel corso dell'esercizio, ma ha sottoperformato il JP Morgan Emerging Market Bond Index ("EMBI") Global Diversified di 64 pb. Tra i paesi rappresentati nell'indice, è stata l'argentina a registrare la performance migliore, poiché gli investitori hanno continuato ad acquistare debito argentino in base al principio secondo cui "niente nuove vuol dire buone nuove". Questo atteggiamento è stato mantenuto a dispetto di una sentenza sfavorevole della Corte Suprema riguardo alla ristrutturazione del debito, emessa verso la fine dell'esercizio. Di conseguenza, la nostra posizione di sottopeso in Argentina è stata il fattore più penalizzante per la performance relativa durante l'esercizio. Il risultato inferiore al benchmark è riconducibile anche alla mancata esposizione ai mercati di Libano e Kazakistan e al posizionamento in Indonesia. Sul fronte opposto, il contributo positivo più consistente alla performance relativa è derivato dalla sovraesposizione al Messico, dove il processo di riforma in corso ha rafforzato la fiducia degli investitori. Il risultato ha beneficiato anche della posizione fuori benchmark in Slovenia e della sovraponderazione dell'ungheria. Con il risultato robusto di giugno, abbiamo archiviato cinque mesi consecutivi di performance positiva nell'asset class. A questo punto ci sembra prudente valutare la situazione e adottare un atteggiamento leggermente più difensivo, in termini di posizionamento, in parte per riflettere la serie di risultati positivi e in parte considerando la possibilità di una maggiore incertezza e volatilità sul mercato dei Treasury statunitensi. Siamo consapevoli dei dati di crescita superiori alle attese in arrivo dagli Stati Uniti e della bassa volatilità che caratterizza i mercati globali in generale. Tuttavia, la volatilità potrebbe aumentare improvvisamente qualora gli investitori dovessero mettere in dubbio l'impegno della Federal Reserve a mantenere una politica monetaria eccezionalmente espansiva fino al 2015 inoltrato. Riguardo alle nostre prospettive per i singoli paesi, nei prossimi mesi ravvisiamo un notevole rischio di eventi nell'ambito dei mercati emergenti. Il Brasile uscirà presto dal ristagno dell'attività politica creato dai Mondiali di calcio. Finora il bilancio è positivo per Dilma Rousseff e i primi sondaggi di opinione dopo il torneo mostreranno probabilmente un aumento del consenso per la Presidente in carica. A nostro avviso, il mercato reagirà negativamente a tale sviluppo. Di conseguenza abbiamo ritoccato al ribasso l'esposizione al Brasile. Dal punto di vista del credito, continuiamo a monitorare la situazione in Argentina. Alla fine del mese scorso, il paese non ha effettuato il pagamento della cedola dovuta ai detentori esistenti di titoli del debito ristrutturato, il che equivale formalmente a un default tecnico. Tuttavia, il debito sovrano è entrato in un periodo di tolleranza di 30 giorni, durante il quale l'argentina spera di raggiungere un accordo negoziale con i cosiddetti "holdout" (ossia i possessori di obbligazioni che non hanno aderito alla ristrutturazione). Abbiamo qualche dubbio sulla possibilità che un tale accordo venga raggiunto, pertanto l'esposizione al paese è stata azzerata. Nell'Europa orientale, continua la crisi fra Russia e Ucraina. La situazione sembra essersi in parte stabilizzata per il momento, dato che Putin si è reso conto di non poter fomentare efficacemente il malcontento nell'ucraina orientale. Abbiamo un sovrappeso in Russia che riflette l'allentamento delle tensioni nel breve periodo; tuttavia, i nostri timori strategici riguardo alla politica estera russa nei prossimi anni restano intatti. In Asia, nei prossimi mesi, ci aspettiamo un alto rischio legato agli eventi e al flusso di notizie. In Cina consideriamo incoraggianti le recenti misure di stimolo, che a nostro avviso dovrebbero riuscire a rimuovere i rischi al ribasso per la crescita e magari dar luogo a marginali sorprese al rialzo per le prospettive di espansione dell'economia. In Indonesia si sono appena tenute le elezioni presidenziali e, in base agli exit poll, i due candidati principali sono ancora testa a testa; Jokowi è il più orientato al mercato e, secondo le aspettative, potrebbe attuare le riforme quanto mai necessarie per il paese. Continuiamo a monitorare anche la volatilità dei prezzi del petrolio, che potrebbe incrementare la vulnerabilità esterna dell'indonesia, considerando che i problemi legati al disavanzo corrente del paese non sono ancora stati del tutto risolti. In India la politica avrà un ruolo rilevante: il prossimo evento chiave è la legge di bilancio che sarà annunciata questa settimana. La manovra dovrebbe fornire le prime indicazioni sul rigore con cui il governo Modi intende affrontare le criticità fiscali del paese, nonché le numerose barriere agli investimenti diretti esteri innalzate nel corso degli ultimi anni. Nel complesso, ci preoccupa la correlazione dell'asset class dei titoli di Stato dei mercati emergenti con i Treasury USA, in aggiunta al rischio di eventi a livello dei singoli paesi, anche se riteniamo che il posizionamento degli investitori sia ora molto più leggero. Puntiamo a ridimensionare l'esposizione e ad incrementare i livelli di liquidità nei portafogli, alla luce del possibile aumento della volatilità nei prossimi mesi. Ciò potrebbe creare successivamente l'opportunità per potenziare il posizionamento in termini di beta del Comparto. 11

12 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 2. BlueBay Funds BlueBay High Yield Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay High Yield Bond Fund ha registrato un rendimento del 14.34% nel corso dell'esercizio, sovraperformando il Merrill Lynch European Currencies High Yield Constrained Index di 59 pb. La natura difensiva del portafoglio ha contribuito positivamente al risultato relativo nell'arco dell'intero esercizio, grazie all'impatto favorevole di settori come media, salute e telecomunicazioni, mentre il sottopeso mantenuto sui finanziari e, in particolare, sui settori ciclici si è rivelato penalizzante. La performance relativa è riconducibile perlopiù agli strumenti con rating B e, in termini di duration, ai titoli con una duration modificata compresa fra 0 e 1. Nonostante il sottopeso strutturale sui servizi finanziari, il Comparto è sovraesposto a F&C Asset Management Plc ("F&C"), posizione che ha favorito il risultato in virtù dell'offerta di acquisizione lanciata dall'istituto con rating AA Bank of Montreal per questa società di gestione britannica. Malgrado lo yield to worst ai minimi storici, gli spread restano molto lontani dai livelli più bassi di sempre, come testimonia il Bank of America Merrill Lynch Global High Yield Index (HW0C) a +109 pb a fine giugno e il Bank of America Merrill Lynch European Currency High Yield Constrained Index (HPC0) a +135 pb rispetto ai livelli di metà Storicamente, il premio di liquidità offerto a chi detiene titoli high yield, definito dallo spread corrente meno il tasso d'insolvenza negli ultimi 12 mesi, è stato di +306 pb per l'indice HW0C e di +269 pb per il Bank of America Merrill Lynch European Currency Constrained Excluding Sub-Financials (HPS2). Se si esclude il massiccio default della utility texana TXU Energy, ampiamente annunciato, che ha spinto il tasso d'insolvenza negli ultimi 12 mesi allo 0.7%, il premio globale si attesta oggi a +331 pb, con l'europa a +278 pb. Chiaramente, su base storica e senza tener conto di altri fattori, gli spread non appaiono così al limite come i rendimenti, il che è logico in un contesto di tassi d'interesse bassi. Chi opera sui mercati deve scegliere il parametro più adatto per misurare le valutazioni in ambito leveraged finance nel contesto attuale e adeguare la propensione al rischio di conseguenza. A fronte di una volatilità persistentemente bassa, l'asset class continuerà a manifestare una tendenza al rialzo. Sia i prestiti che le obbligazioni high yield dovrebbero beneficiare di questo perdurante clima di "ricerca di rendimento". La domanda di titoli high yield da parte dei privati è tuttora robusta su entrambe le sponde dell'atlantico, mentre i flussi dei prestiti sono più scostanti, dato che la fuga degli investitori retail è più che compensata dalla creazione di collateralised loan obligations ("CLO"). Nel breve termine ci aspettiamo un contesto di domanda di questo tipo, in cui i rendimenti diventano quasi un sottoprodotto dei fattori tecnici. Ne dovrebbero derivare performance consistenti, a conferma della serie di 12 mesi positivi consecutivi per l'hy europeo (HPC0), di 10 per l'hy globale (HW0C) e ancora di 10 per i leveraged loan (JP Morgan Leveraged Loan Index). Questa facilità di rendimento rischia di generare un eccesso di sicurezza negli operatori di mercato. Tuttavia, non c'è voluto molto per scuotere l'autocompiacimento in Europa, quando l'offerta di fine mese ha creato un divario di rendimento rispetto al mercato statunitense, che ha continuato a guadagnare terreno. Questo sviluppo ha rammentato bruscamente agli investitori che le valutazioni correnti non lasciano alcun margine di errore. Esistono rischi nel medio termine. Nell'immediato, la maggiore fonte di preoccupazione nostro avviso è il rischio di tasso d'interesse. Con la politica della Fed guidata da Janet Yellen ancora totalmente dipendente dai dati, è ragionevole aspettarsi che il continuo rafforzamento dell'economia statunitense e le crescenti pressioni inflazionistiche determineranno non solo un aumento dei tassi d'interesse, ma anche una maggiore volatilità degli stessi. Un'accentuata volatilità dei tassi si ripercuoterebbe su altre asset class rischiose, indebolendo i fattori tecnici di mercato molto solidi che tuttora caratterizzano l'high yield, anche se ciò dovrebbe dare impulso al segmento dei prestiti; è questo uno dei motivi principali della nostra preferenza per questi ultimi a scapito delle obbligazioni. Su base regionale, oggi i prestiti europei sono preferibili a quelli statunitensi, ma con l'offerta in aumento e la domanda retail in calo, si prospetta un punto di ingresso più appetibile nel segmento USA. Né l'high yield statunitense né quello europeo saranno immuni all'aumento di volatilità, ma i percorsi divergenti delle banche centrali dovrebbero offrire una protezione più solida in Europa. La Federal Reserve ("Fed") sta abbandonando il programma di quantitative easing ("QE"), mentre la Banca centrale europea ("BCE") non ha ancora adottato misure di questo tipo. Tuttavia, la sola minaccia di una politica di QE implica che i tassi europei saranno un po' più isolati dalla volatilità, quindi un eventuale impatto negativo dell'andamento dei tassi sui rendimenti della liquidità dovrebbe risultare più limitato di quanto atteso per l'high yield statunitense. 3. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Bond Fund ha guadagnato il 9.08% nei 12 mesi fino a giugno 2014, a fronte del 7.16% messo a segno dall'iboxx Euro Corporates Index, con un alfa di 192 pb. Il Comparto ha beneficiato dell'accresciuta differenziazione tra le diverse obbligazioni sul mercato, poiché le società con bilanci e fondamentali solidi hanno sovraperformato, mentre gli emittenti con parametri creditizi in deterioramento e un modello di business compromesso hanno sottoperformato. Questo contesto è stato favorevole al nostro stile d'investimento, che pone notevole enfasi sulla selezione dei titoli bottom-up. 12

13 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 3. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Bond Fund (segue) Le posizioni del Comparto in Lloyds, Verizon Communications, Weatherford International, Chesapeake e Heathrow hanno tutte contribuito positivamente al risultato, in quanto le performance di tali emittenti sono state fra le migliori dell'esercizio. In termini settoriali, le telecomunicazioni hanno dato un apporto favorevole al risultato del Comparto che, nonostante il sottopeso, ha beneficiato di un'eccellente selezione dei titoli in una fase di andamento deludente del settore nel suo complesso. Hanno dato esito positivo anche la sovraponderazione dei beni e servizi industriali e il sovrappeso sulle assicurazioni. Sul fronte negativo, sia la sottoesposizione a Unicredit e Robobank che il sottopeso sui settori delle utility e degli alimentari e bevande sono risultati penalizzanti. Favorevole l'allocazione regionale, in particolare per quanto riguarda l'ampia sovraponderazione della Germania, che ha fatto segnare la performance più brillante. In prospettiva, crediamo che le obbligazioni societarie europee continueranno ad essere sostenute dalla crescita lenta ma positiva, dai bilanci solidi e dalla ricerca di rendimento da parte degli investitori, in un contesto di tassi prossimi allo zero. A nostro avviso, le nuove misure espansive adottate dalla BCE in giugno assicureranno ulteriore sostegno agli asset rischiosi per tutta l'estate, soprattutto se la volatilità rimane contenuta. Di conseguenza, per il momento riteniamo opportuno mantenere un sovrappeso di spread duration. La nostra preferenza va al credito di categoria BBB e crossover, in quanto riteniamo che quest'area continuerà a sovraperformare. All'interno di tale segmento, privilegiamo i titoli finanziari subordinati e gli ibridi societari, oltre agli "astri nascenti" (emittenti BB che a nostro avviso potrebbero essere promossi alla categoria BBB). Nell'ambito di questo posizionamento "barbell" nel credito, sottopesiamo gli emittenti con rating A e AA, i cui spread si approssimano lentamente ai minimi storici, per puntare piuttosto sui Bund. La costruzione del portafoglio di credito secondo una strategia "barbell" dovrebbe dare validi risultati in un contesto di rendimenti in graduale rialzo oppure stabili/in calo. Adottiamo selettivamente posizioni di sovrappeso in obbligazioni societarie denominate in dollari statunitensi o sterline britanniche, coprendo il rischio valutario in euro al fine di cogliere lo spread incrementale disponibile per specifici emittenti rispetto ai titoli denominati in euro delle stesse società. Con l'accelerazione della crescita negli Stati Uniti, il potenziale aumento dei rendimenti dei titoli di Stato core resta a nostro giudizio uno dei rischi principali per le performance assolute. Per questo riteniamo appropriato adottare un sottopeso di interest rate duration sia in un'ottica fondamentale che come modo di preservare il capitale qualora la ripresa della crescita e dell'inflazione negli Stati Uniti dovesse indurre i mercati a scontare un atteggiamento più aggressivo da parte della Federal Reserve. 4. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Local Currency Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Local Currency Bond Fund ha registrato un rendimento assoluto positivo del +2.67%, ma ha sottoperformato l'indice JP Morgan GBI EM Broad Diversified di 180 pb. Il risultato deludente è imputabile per la maggior parte all'esposizione ai tassi (-139 pb) e solo per 41 pb ai tassi di cambio. A erodere la performance relativa è stata soprattutto l'esposizione al mercato russo, a causa dei timori strategici per il deterioramento delle relazioni fra la Russia e l'occidente innescato dalla crisi ucraina. Hanno inciso negativamente anche le posizioni in Sudafrica, dove la sottoperformance è derivata principalmente dai cambi, e l'esposizione alla Cina, in parte per via delle restrizioni che limitano la nostra capacità di negoziare obbligazioni locali cinesi. Su una nota più positiva, il maggior contributo alla performance relativa è riconducibile alla posizione di sovrappeso nel mercato polacco, che ha beneficiato dell'andamento sia delle valute che dei tassi. Hanno dato esito favorevole anche il posizionamento in Cile, in termini sia di tassi che di cambi, e l'esposizione valutaria in Colombia, dove verso la fine dell'esercizio abbiamo osservato una dinamica positiva degli afflussi, in virtù della maggiore trasparenza e accessibilità ai mercati locali per gli investitori internazionali, che ha sostenuto la divisa colombiana. Con il risultato robusto di giugno, abbiamo archiviato cinque mesi consecutivi di performance positiva nell'asset class. A questo punto ci sembra prudente valutare la situazione e adottare un atteggiamento leggermente più difensivo, in termini di posizionamento, in parte per riflettere la serie di risultati positivi e in parte considerando la possibilità di una maggiore incertezza e volatilità sul mercato dei Treasury statunitensi. Siamo consapevoli dei dati di crescita superiori alle attese in arrivo dagli Stati Uniti e della bassa volatilità che caratterizza i mercati globali in generale. Tuttavia, la volatilità potrebbe aumentare improvvisamente qualora gli investitori dovessero mettere in dubbio l'impegno della Federal Reserve a mantenere una politica monetaria eccezionalmente espansiva fino al 2015 inoltrato. Riguardo alle nostre prospettive per i singoli paesi, nei prossimi mesi ravvisiamo un notevole rischio di eventi nell'ambito dei mercati emergenti. Il Brasile uscirà presto dal ristagno dell'attività politica creato dai Mondiali di calcio. 13

14 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 4. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Local Currency Bond Fund (segue) Finora il bilancio è positivo per Dilma Rousseff e i primi sondaggi di opinione dopo il torneo mostreranno probabilmente un aumento del consenso per la Presidente in carica. A nostro avviso, il mercato reagirà negativamente a tale sviluppo. Di conseguenza abbiamo ritoccato al ribasso l'esposizione al Brasile. Dal punto di vista del credito, continuiamo a monitorare la situazione in Argentina. Alla fine del mese scorso, il paese non ha effettuato il pagamento della cedola dovuta ai detentori esistenti di titoli del debito ristrutturato, il che equivale formalmente a un default tecnico. Tuttavia, il debito sovrano è entrato in un periodo di tolleranza di 30 giorni, durante il quale l'argentina spera di raggiungere un accordo negoziale con i cosiddetti "holdout" (ossia i possessori di obbligazioni che non hanno aderito alla ristrutturazione). Abbiamo qualche dubbio sulla possibilità che un tale accordo venga raggiunto, pertanto l'esposizione al paese è stata azzerata. Nell'Europa orientale, continua la crisi fra Russia e Ucraina. La situazione sembra essersi in parte stabilizzata per il momento, dato che Putin si è reso conto di non poter fomentare efficacemente il malcontento nell'ucraina orientale. Abbiamo un sovrappeso in Russia che riflette l'allentamento delle tensioni nel breve periodo; tuttavia, i nostri timori strategici riguardo alla politica estera russa nei prossimi anni restano intatti. In Asia, nei prossimi mesi, ci aspettiamo un alto rischio legato agli eventi e al flusso di notizie. In Cina consideriamo incoraggianti le recenti misure di stimolo, che a nostro avviso dovrebbero riuscire a rimuovere i rischi al ribasso per la crescita e magari dar luogo a marginali sorprese al rialzo per le prospettive di espansione dell'economia. In Indonesia si sono appena tenute le elezioni presidenziali e, in base agli exit poll, i due candidati principali sono ancora testa a testa; Jokowi è il più orientato al mercato e, secondo le aspettative, potrebbe attuare le riforme quanto mai necessarie per il paese. Continuiamo a monitorare anche la volatilità dei prezzi del petrolio, che potrebbe incrementare la vulnerabilità esterna dell'indonesia, considerando che i problemi legati al disavanzo corrente del paese non sono ancora stati del tutto risolti. In India la politica avrà un ruolo rilevante: il prossimo evento chiave è la legge di bilancio che sarà annunciata questa settimana. La manovra dovrebbe fornire le prime indicazioni sul rigore con cui il governo Modi intende affrontare le criticità fiscali del paese, nonché le numerose barriere agli investimenti diretti esteri innalzate nel corso degli ultimi anni. Nel complesso, ci preoccupa la correlazione dell'asset class dei titoli di Stato dei mercati emergenti con i Treasury USA, in aggiunta al rischio di eventi a livello dei singoli paesi, anche se riteniamo che il posizionamento degli investitori sia ora molto più leggero. Puntiamo a ridimensionare l'esposizione e ad incrementare i livelli di liquidità nei portafogli, alla luce del possibile aumento della volatilità nei prossimi mesi. Ciò potrebbe creare successivamente l'opportunità per potenziare il posizionamento in termini di beta del Comparto. 5. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Select Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Select Bond Fund ha registrato un rendimento assoluto positivo del +5.99%, ma ha sottoperformato di 204 pb l'indice composito costituito al 50% dal JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global Diversified e al 50% dal JP Morgan Government Bond Index - Emerging Market Broad Diversified in USD senza copertura. La maggior parte della sottoperformance è imputabile alla selezione dei paesi, più che all'allocazione in valuta locale/forte nell'arco dell'esercizio. Il posizionamento in Russia è stato l'elemento che ha eroso maggiormente l'alfa, visti i nostri timori strategici per il deterioramento delle relazioni fra la Russia e l'occidente innescato dalle tensioni geopolitiche con l'ucraina. Tra i paesi rappresentati nell'indice in valuta forte, è stata l'argentina a registrare la performance migliore nel corso dell'esercizio, poiché gli investitori hanno continuato ad acquistare debito argentino in base al principio secondo cui "niente nuove vuol dire buone nuove". Questo atteggiamento è stato mantenuto a dispetto di una sentenza sfavorevole della Corte Suprema riguardo alla ristrutturazione del debito, emessa verso la fine dell'esercizio. Di conseguenza, la nostra posizione di sottopeso in Argentina ha penalizzato la performance relativa. Tra i maggiori contributi favorevoli al risultato relativo figurano quelli derivanti dalle posizioni in Polonia e Ungheria e dall'esposizione fuori benchmark alla Slovenia. I paesi dell'europa centrale e orientale in generale hanno evidenziato un buon andamento, in scia alle iniezioni di liquidità fornite dalla BCE. La performance ha ricevuto un impulso anche dalla sovraesposizione agli asset messicani denominati in valuta forte, che hanno guadagnato terreno nel corso dell'esercizio, e in misura minore, dal posizionamento valutario in Messico. Con il risultato robusto di giugno, abbiamo archiviato cinque mesi consecutivi di performance positiva nell'asset class. 14

15 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 5. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Select Bond Fund (segue) A questo punto ci sembra prudente valutare la situazione e adottare un atteggiamento leggermente più difensivo, in termini di posizionamento, in parte per riflettere la serie di risultati positivi e in parte considerando la possibilità di una maggiore incertezza e volatilità sul mercato dei Treasury statunitensi. Siamo consapevoli dei dati di crescita superiori alle attese in arrivo dagli Stati Uniti e della bassa volatilità che caratterizza i mercati globali in generale. Tuttavia, la volatilità potrebbe aumentare improvvisamente qualora gli investitori dovessero mettere in dubbio l'impegno della Federal Reserve a mantenere una politica monetaria eccezionalmente espansiva fino al 2015 inoltrato. Riguardo alle nostre prospettive per i singoli paesi, nei prossimi mesi ravvisiamo un notevole rischio di eventi nell'ambito dei mercati emergenti. Il Brasile uscirà presto dal ristagno dell'attività politica creato dai Mondiali di calcio. Finora il bilancio è positivo per Dilma Rousseff e i primi sondaggi di opinione dopo il torneo mostreranno probabilmente un aumento del consenso per la Presidente in carica. A nostro avviso, il mercato reagirà negativamente a tale sviluppo. Di conseguenza abbiamo ritoccato al ribasso l'esposizione al Brasile. Dal punto di vista del credito, continuiamo a monitorare la situazione in Argentina. Alla fine del mese scorso, il paese non ha effettuato il pagamento della cedola dovuta ai detentori esistenti di titoli del debito ristrutturato, il che equivale formalmente a un default tecnico. Tuttavia, il debito sovrano è entrato in un periodo di tolleranza di 30 giorni, durante il quale l'argentina spera di raggiungere un accordo negoziale con i cosiddetti "holdout" (ossia i possessori di obbligazioni che non hanno aderito alla ristrutturazione). Abbiamo qualche dubbio sulla possibilità che un tale accordo venga raggiunto, pertanto l'esposizione al paese è stata azzerata. Nell'Europa orientale, continua la crisi fra Russia e Ucraina. La situazione sembra essersi in parte stabilizzata per il momento, dato che Putin si è reso conto di non poter fomentare efficacemente il malcontento nell'ucraina orientale. Abbiamo un sovrappeso in Russia che riflette l'allentamento delle tensioni nel breve periodo; tuttavia, i nostri timori strategici riguardo alla politica estera russa nei prossimi anni restano intatti. In Asia, nei prossimi mesi, ci aspettiamo un alto rischio legato agli eventi e al flusso di notizie. In Cina consideriamo incoraggianti le recenti misure di stimolo, che a nostro avviso dovrebbero riuscire a rimuovere i rischi al ribasso per la crescita e magari dar luogo a marginali sorprese al rialzo per le prospettive di espansione dell'economia. In Indonesia si sono appena tenute le elezioni presidenziali e, in base agli exit poll, i due candidati principali sono ancora testa a testa; Jokowi è il più orientato al mercato e, secondo le aspettative, potrebbe attuare le riforme quanto mai necessarie per il paese. Continuiamo a monitorare anche la volatilità dei prezzi del petrolio, che potrebbe incrementare la vulnerabilità esterna dell'indonesia, considerando che i problemi legati al disavanzo corrente del paese non sono ancora stati del tutto risolti. In India la politica avrà un ruolo rilevante: il prossimo evento chiave è la legge di bilancio che sarà annunciata questa settimana. La manovra dovrebbe fornire le prime indicazioni sul rigore con cui il governo Modi intende affrontare le criticità fiscali del paese, nonché le numerose barriere agli investimenti diretti esteri innalzate nel corso degli ultimi anni. Nel complesso, ci preoccupa la correlazione dell'asset class dei titoli di Stato dei mercati emergenti con i Treasury USA, in aggiunta al rischio di eventi a livello dei singoli paesi, anche se riteniamo che il posizionamento degli investitori sia ora molto più leggero. Puntiamo a ridimensionare l'esposizione e ad incrementare i livelli di liquidità nei portafogli, alla luce del possibile aumento della volatilità nei prossimi mesi. Ciò potrebbe creare successivamente l'opportunità per potenziare il posizionamento in termini di beta del Comparto. 6. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund ha registrato un rendimento assoluto positivo del 9.51% nei dodici mesi fino a giugno 2014, a fronte del % messo a segno dall'indice JP Morgan CEMBI Diversified nello stesso periodo. Una delle migliori obbligazioni nel corso dell'esercizio è stata Israel Electric, il cui spread si è ridotto grazie al miglioramento dei parametri creditizi e alla promozione da parte di un'agenzia di rating. Il Comparto detiene un'ampia posizione in questa società e la performance ne ha beneficiato di conseguenza. Nonostante il rischio generale associato ai "cinque fragili", le esposizioni del Comparto a Brasile, India e Indonesia hanno dato tutte esito positivo, in quanto abbiamo colto l'opportunità di investire in titoli che a nostro avviso erano ipervenduti e presentavano un buon valore relativo. In particolare, è stato questo il caso nel settore delle telecomunicazioni, in cui società come l'indiana Bharti e la brasiliana Telemar, entrambe in ampio sovrappeso nel Comparto, hanno messo a segno ottime performance. Per contro, in Turchia il sottopeso sui finanziari ha penalizzato il risultato del Comparto, visto il rimbalzo di questi titoli scaturito dalla ritrovata propensione al rischio. 15

16 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 6. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Corporate Bond Fund (segue) Manteniamo da tempo un giudizio negativo sull'ucraina e la ponderazione nulla delle obbligazioni ucraine ha influito positivamente sulla performance. Gli spread dei mercati emergenti continuano ad apparire relativamente interessanti e il nostro scenario di riferimento prevede un contesto favorevole per il mercato del credito, ma dopo la contrazione degli spread registrata di recente la differenziazione sarà cruciale in un'ottica futura. Continuiamo a monitorare i fondamentali creditizi, il rischio di tasso d'interesse, le valutazioni relative e il calendario delle elezioni. La stagione degli utili societari inizierà in luglio e ci aspettiamo risultati positivi, al di fuori del settore minero-metallurgico. Ci aspettiamo che le imprese concentrino l'attenzione sul mantenimento di bilanci solidi e di ampie riserve di liquidità, e restiamo in attesa di segnali che indichino un'accelerazione dell'attività. Sul fronte dei titoli di Stato, resta da vedere se i dati cinesi continueranno a corroborare l'ipotesi di un'inflessione della crescita, mentre più in generale, i paesi dovrebbero portare avanti il processo di riforme strutturali, accompagnato da politiche fiscali convenzionali. Con le elezioni ormai alle porte in Indonesia, la volatilità potrebbe aumentare in vista dell'appuntamento elettorale, ma ci aspettiamo che chiunque esca vincitore fra i due candidati più accreditati segua un percorso simile a quello tracciato dal presidente uscente. È ragionevole ipotizzare un rallentamento delle nuove emissioni in estate, che dovrebbe offrire un sostegno tecnico visto il prosieguo degli afflussi. Rispetto alla qualità creditizia, la nostra preferenza va al segmento intermedio (BBB e BB), caratterizzato a nostro avviso da fondamentali solidi e spread appetibili. Privilegiamo inoltre i titoli più liquidi, che consentirebbero un agevole riposizionamento in caso di variazione delle valutazioni relative o della propensione al rischio. 7. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Libor Fund Il BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Libor Fund ha registrato un rendimento del 4.57% nei 12 mesi fino al 30 giugno Il tema dell'esercizio è stato il clima espansivo creato dalle banche centrali sia in Europa che negli Stati Uniti, con la conseguente ricerca di rendimento da parte degli investitori. A livello settoriale, contributi positivi sono derivati da banche, telecomunicazioni, assicurazioni e gas e petrolio. Fra i titoli in portafoglio, Chesapeake, Lloyds, Tagus - Sociedade de Titularização de Créditos e Assgen hanno messo a segno le performance migliori. All'estremo opposto, i guadagni sono stati erosi da costruzioni e materiali, chimica e alimentari e bevande su base settoriale, nonché da Lafarge, Alstrom e Valeo a livello di singoli titoli. In prospettiva, crediamo che le obbligazioni societarie europee continueranno ad essere sostenute dalla crescita lenta ma positiva, dai bilanci solidi e dalla ricerca di rendimento da parte degli investitori, in un contesto di tassi prossimi allo zero. A nostro avviso, le nuove misure espansive adottate dalla BCE in giugno assicureranno ulteriore sostegno agli asset rischiosi per tutta l'estate, soprattutto se la volatilità rimane contenuta. Di conseguenza, per il momento riteniamo opportuno mantenere un sovrappeso di spread duration. La nostra preferenza va al credito di categoria BBB e crossover, in quanto riteniamo che quest'area continuerà a sovraperformare. All'interno di tale segmento, privilegiamo i titoli finanziari subordinati e gli ibridi societari, oltre agli "astri nascenti" (emittenti BB che a nostro avviso potrebbero essere promossi alla categoria BBB). Adottiamo selettivamente posizioni di sovrappeso in obbligazioni societarie denominate in dollari statunitensi o sterline britanniche, coprendo il rischio valutario in euro al fine di cogliere lo spread incrementale disponibile per specifici emittenti rispetto ai titoli denominati in euro delle stesse società. Con l'accelerazione della crescita negli Stati Uniti, il potenziale aumento dei rendimenti dei titoli di Stato core resta a nostro giudizio uno dei rischi principali per le performance assolute. Per questo riteniamo appropriato adottare un sottopeso di interest rate duration sia in un'ottica fondamentale che come modo di preservare il capitale qualora la ripresa della crescita e dell'inflazione negli Stati Uniti dovesse indurre i mercati a scontare un atteggiamento più aggressivo da parte della Federal Reserve. 8. BlueBay Funds BlueBay Global Convertible Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Global Convertible Bond Fund ha generato un'ottima performance assoluta del 15.09% nei 12 mesi in esame, ma ha sottoperformato l'ubs Global Convertible Focus Index di 42 pb. A livello settoriale, il risultato deludente è imputabile principalmente al sottopeso sui comparti dell'industria e delle costruzioni. In principale apporto negativo è giunto dalla sottoponderazione del produttore di cemento Cemex, che ha diffuso risultati migliori del previsto grazie al vigore dimostrato dall'america Latina. 16

17 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 8. BlueBay Funds BlueBay Global Convertible Bond Fund (segue) Per contro, le posizioni di sovrappeso negli alimentari e bevande e nei trasporti hanno contribuito positivamente al risultato relativo. Su base regionale, si è rivelata premiante la sovraponderazione dell'asia, Giappone escluso, mentre le posizioni in Giappone, Europa e Nord America hanno gravato sulla performance. La strategia basata su opzioni put adottata in marzo per via dei timori legati alla crisi fra Russia e Ucraina ha eroso il risultato, visto il mancato deterioramento della situazione. L'attività sul mercato primario è rimasta intensa: le emissioni totali nel primo semestre 2014 si sono attestate a 56.5 miliardi di, con un incremento del 26% rispetto allo stesso periodo del Considerando il ritmo attuale, il 2014 potrebbe rivelarsi l'anno migliore in termini di nuove emissioni dall'inizio della crisi finanziaria. Nell'ampia gamma di settori rappresentati si è distinto il gruppo delle società di elettronica e tecnologia informatica, cui è riconducibile oltre il 25% della raccolta totale di capitali. Negli Stati Uniti varie società di produzione di pannelli solari hanno raccolto capitali freschi dopo l'annuncio del Dipartimento del Commercio statunitense circa l'intenzione di imporre dazi più elevati sulle importazioni cinesi. Si tratta di uno sviluppo favorevole per i produttori situati al di fuori della Cina, come SunPower, che ha segnato un rialzo pur avendo collocato nuove obbligazioni convertibili per 400 milioni di. L'ascesa di SunEdison, già da mesi inserita fra le posizioni chiave del Comparto, è derivata principalmente dalle misure adottate dalla società per spigionare valore dagli asset impiegati per la produzione di energia, quotando questo ramo di attività sotto la denominazione YieldCo. L'impresa ha raccolto 600 milioni di attraverso una nuova obbligazione convertibile, che offre al Comparto la possibilità di rafforzare l'esposizione convessa del portafoglio. In Asia, la blue chip di Hong Kong Beijing Enterprises ha collocato titoli per 4.3 miliardi di HK$ nell'ambito di un'operazione che ha riscosso grande interesse. La società ha un rating BBB+ assegnato da Standard & Poor's e, grazie al modello di business diversificato, consente al Comparto di ottenere un'esposizione alla crescita economica di Cina e Hong Kong. Nel segmento investment grade dell'area EMEA, la società globale di gestione portuale DP World ha emesso obbligazioni decennali per 1 miliardo di. Sebbene sia quotata a Dubai e controllata all'80% dallo Stato, la società è in realtà è un'impresa logistica globale con attività in oltre sessanta porti in tutto il mondo, tra cui il London Gateway di recente apertura. All'interno di BlueBay DP World era già ben nota al team dedicato ai titoli societari dei mercati emergenti e, lavorando in collaborazione con loro, abbiamo delineato un'analisi dettagliata delle prospettive azionarie e obbligazionarie della società. La struttura a 10 anni si presenta come uno strumento molto conveniente per beneficiare dell'espansione del commercio globale e, di conseguenza, dell'attività portuale in un'ottica di medio periodo. Un'altra operazione di rilievo dal nostro punto di vista è stata quella della società europea di REIT retail Unibail-Rodamco, una blue chip con rating A assegnato da Standard & Poor's, attiva nel settore immobiliare europeo. La società continua a beneficiare dell'aumento dei valori degli immobili detenuti in portafoglio, fenomeno dovuto alla maggiore fiducia nell'economia europea abbinata a un contesto di tassi d'interesse estremamente bassi. L'azione sottostante offre un dividend yield superiore al 4%, molto appetibile per gli investitori attualmente impegnati nella ricerca di rendimento. L'obbligazione convertibile contiene una clausola che compensa gli investitori per dividendi annui superiori a 2 (poco meno dell'1% del prezzo corrente dell'azione). Si tratta di una condizione molto favorevole agli obbligazionisti, dato che ogni anno il prezzo di conversione si riduce di circa il 3%. Il premio di conversione iniziale diminuirà quindi dal 37.5% a un livello molto più attraente del 16.5% nell'arco dei sette anni di vita del titolo. Considerando il nostro giudizio sulla società sottostante e l'appetibilità dell'obbligazione convertibile in sé, abbiamo creato una posizione core nel titolo. Dato il nostro ottimismo nei confronti dei mercati azionari e obbligazionari globali, il Comparto resta quasi pienamente investito, con una sovraesposizione alle azioni globali e un rating medio di BB+ per incrementare il beta obbligazionario. Con la crescita economica mondiale in continuo miglioramento e i rendimenti dei titoli di Stato core a livelli stabilmente bassi, i mercati azionari e obbligazionari risultano al momento interessanti, il che dovrebbe dare sostegno ai prezzi delle obbligazioni convertibili. Nel complesso, riteniamo che il Comparto sia tuttora ben posizionato per ottenere performance positive sia dai rialzi dei mercati azionari globali che dagli spread creditizi attraenti. 9. BlueBay Funds BlueBay High Yield Corporate Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay High Yield Corporate Bond Fund ha registrato un rendimento del 12.97% nel corso dell'esercizio, sovraperformando l'indice Merrill Lynch European Currencies High Yield Constrained Excluding Sub- Financials di 68 pb. 17

18 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 9. BlueBay Funds BlueBay High Yield Corporate Bond Fund (segue) La natura difensiva del portafoglio ha contribuito positivamente al risultato relativo nell'arco dell'intero esercizio, grazie all'impatto favorevole di settori come media, salute e telecomunicazioni, mentre il sottopeso mantenuto sui settori ciclici si è rivelato penalizzante, poiché i comparti dell'auto e dell'industria di base hanno gravato sulla performance. La performance relativa è riconducibile perlopiù agli strumenti con rating B e, in termini di duration, ai titoli con una duration modificata compresa fra 0 e 1. Nonostante il sottopeso strutturale sui servizi finanziari, il Comparto è sovraesposto a F&C, posizione che ha favorito il risultato in virtù dell'offerta di acquisizione lanciata dall'istituto con rating AA Bank of Montreal per questa società di gestione britannica. Malgrado lo yield to worst ai minimi storici, gli spread restano molto lontani dai livelli più bassi di sempre, come testimonia il Bank of America Merrill Lynch Global High Yield Index (HW0C) a +109 pb a fine giugno e il Bank of America Merrill Lynch European Currency High Yield Constrained Index (HPC0) a +135 pb rispetto ai livelli di metà Storicamente, il premio di liquidità offerto a chi detiene titoli high yield, definito dallo spread corrente meno il tasso d'insolvenza negli ultimi 12 mesi, è stato di +306 pb per l'indice HW0C e di +269 pb per il Bank of America Merrill Lynch European Currency Constrained Excluding Sub-Financials (HPS2). Se si esclude il massiccio default della utility texana TXU Energy, ampiamente annunciato, che ha spinto il tasso d'insolvenza negli ultimi 12 mesi allo 0.7%, il premio globale si attesta oggi a +331 pb, con l'europa a +278 pb. Chiaramente, su base storica e senza tener conto di altri fattori, gli spread non appaiono così al limite come i rendimenti, il che è logico in un contesto di tassi d'interesse bassi. Chi opera sui mercati deve scegliere il parametro più adatto per misurare le valutazioni in ambito leveraged finance nel contesto attuale e adeguare la propensione al rischio di conseguenza. A fronte di una volatilità persistentemente bassa, l'asset class continuerà a manifestare una tendenza al rialzo. Sia i prestiti che le obbligazioni high yield dovrebbero beneficiare di questo perdurante clima di "ricerca di rendimento". La domanda di titoli high yield da parte dei privati è tuttora robusta su entrambe le sponde dell'atlantico, mentre i flussi dei prestiti sono più scostanti, dato che la fuga degli investitori retail è più che compensata dalla creazione di CLO. Nel breve termine ci aspettiamo un contesto di domanda di questo tipo, in cui i rendimenti diventano quasi un sottoprodotto dei fattori tecnici. Ne dovrebbero derivare performance consistenti, a conferma della serie di 12 mesi positivi consecutivi per l'hy europeo (HPC0), di 10 per l'hy globale (HW0C) e ancora di 10 per i leveraged loan (JP Morgan Leveraged Loan Index). Questa facilità di rendimento rischia di generare un eccesso di sicurezza negli operatori di mercato. Tuttavia, non c'è voluto molto per scuotere l'autocompiacimento in Europa, quando l'offerta di fine mese ha creato un divario di rendimento rispetto al mercato statunitense, che ha continuato a guadagnare terreno. Questo sviluppo ha rammentato bruscamente agli investitori che le valutazioni correnti non lasciano alcun margine di errore. Esistono rischi nel medio termine. Nell'immediato, la maggiore fonte di preoccupazione nostro avviso è il rischio di tasso d'interesse. Con la politica della Fed guidata da Janet Yellen ancora totalmente dipendente dai dati, è ragionevole aspettarsi che il continuo rafforzamento dell'economia statunitense e le crescenti pressioni inflazionistiche determineranno non solo un aumento dei tassi d'interesse, ma anche una maggiore volatilità degli stessi. Un'accentuata volatilità dei tassi si ripercuoterebbe su altre asset class rischiose, indebolendo i fattori tecnici di mercato molto solidi che tuttora caratterizzano l'high yield, anche se ciò dovrebbe dare impulso al segmento dei prestiti; è questo uno dei motivi principali della nostra preferenza per questi ultimi a scapito delle obbligazioni. Su base regionale, oggi i prestiti europei sono preferibili a quelli statunitensi, ma con l'offerta in aumento e la domanda retail in calo, si prospetta un punto di ingresso più appetibile nel segmento USA. Né l'high yield statunitense né quello europeo saranno immuni all'aumento di volatilità, ma i percorsi divergenti delle banche centrali dovrebbero offrire una protezione più solida in Europa. La Fed sta abbandonando il programma di QE, mentre la BCE non ha ancora adottato misure di questo tipo. Tuttavia, la sola minaccia di una politica di QE implica che i tassi europei saranno un po' più isolati dalla volatilità, quindi un eventuale impatto negativo dell'andamento dei tassi sui rendimenti della liquidità dovrebbe risultare più limitato di quanto atteso per l'high yield statunitense. 10. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund ha messo a segno un rendimento del +4.95% nel corso dell'esercizio. È stato un periodo volatile per l'asset class in termini di performance, con un andamento disomogeneo delle sottoclassi: in progresso il debito societario e sovrano in valuta forte, mentre gli asset in valuta locale sono apparsi più deboli. La performance positiva è derivata in prevalenza dalle posizioni lunghe nel debito sovrano, in particolare nei paesi ad alto rendimento dell'america latina. 18

19 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 10. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund (segue) Ad esempio, ha inciso in modo favorevole la sovraesposizione al Venezuela, dove le obbligazioni in valuta estera sono state spinte al rialzo dall'adozione del nuovo meccanismo dei cambi, SICAD 2, con un tasso iniziale inferiore al previsto. Nei mercati locali l'esposizione al Brasile si è rivelata penalizzante verso la fine del 2013, poiché i tassi d'interesse locali sono aumentati e gli spread brasiliani si sono ampliati. Tuttavia, con l'arrivo del 2014, il Brasile ha generato un impatto positivo sulla performance, grazie all'annuncio delle correzioni alla politica fiscale diffuso in febbraio, che ha dato impulso agli asset brasiliani. Su una nota meno positiva, il primo trimestre ha visto a tratti una certa debolezza valutaria dovuta a diversi temi: l'apprensione per il rallentamento della crescita e il processo di deleveraging in Cina, le politiche confuse e la volatilità di mercato in Turchia, l'instabilità macroeconomica in Argentina e le tensioni politiche in Ucraina. Alcune posizioni valutarie, come quelle nel ringgit malese, nel rand sudafricano e nello zloty polacco, hanno quindi depresso la performance, in quanto tali valute sono state particolarmente penalizzate dalla generale avversione al rischio vista in gennaio. Il secondo semestre 2014 è stato complessivamente positivo per il reddito fisso dei mercati emergenti, che ha trovato sostegno nella volatilità persistentemente bassa dei mercati dei Treasury statunitensi. La performance di questo periodo è riconducibile sia agli asset denominati in valuta forte che a quelli in valuta locale. Favorevole il contributo delle posizioni lunghe nei tassi d'interesse brasiliani, anche se verso la fine dell'esercizio l'esposizione al paese è stata ridimensionata, poiché i dati deludenti relativi alla produzione industriale e alle entrate tributarie hanno delineato un quadro di debole crescita economica. La modesta posizione in obbligazioni argentine di diritto locale, emesse in tempi relativamente recenti, ha favorito la performance. Tale risultato si inquadra nel clima di speranza che la sentenza sfavorevole della Corte Suprema riguardo alla ristrutturazione del debito renda inevitabile una trattativa con i cosiddetti "holdout", scongiurando il rischio di un vero e proprio default. Il terzo trimestre dell'esercizio, e il primo del 2014, si è caratterizzato in generale per una performance vigorosa, dopo l'iniziale battuta d'arresto in gennaio. A giugno 2014 il Comparto ha tratto ulteriore vantaggio dalle posizioni in valuta forte e locale nell'europa orientale, dato che il persistente orientamento espansivo della BCE ha continuato a offrire sostegno alla regione. Nell'arco dell'intero periodo abbiamo mantenuto un giudizio particolarmente positivo sulla Slovenia, che ha dato impulso al rendimento. Con il risultato robusto di giugno, abbiamo archiviato cinque mesi consecutivi di performance positiva nell'asset class. A questo punto ci sembra prudente valutare la situazione e adottare un atteggiamento leggermente più difensivo, in termini di posizionamento, in parte per riflettere la serie di risultati positivi e in parte considerando la possibilità di una maggiore incertezza e volatilità sul mercato dei Treasury statunitensi. Siamo consapevoli dei dati di crescita superiori alle attese in arrivo dagli Stati Uniti e della bassa volatilità che caratterizza i mercati globali in generale. Tuttavia, la volatilità potrebbe aumentare improvvisamente qualora gli investitori dovessero mettere in dubbio l'impegno della Federal Reserve a mantenere una politica monetaria eccezionalmente espansiva fino al 2015 inoltrato. Riguardo alle nostre prospettive per i singoli paesi, nei prossimi mesi ravvisiamo un notevole rischio di eventi nell'ambito dei mercati emergenti. Il Brasile uscirà presto dal ristagno dell'attività politica creato dai Mondiali di calcio. Finora il bilancio è positivo per Dilma Rousseff e i primi sondaggi di opinione dopo il torneo mostreranno probabilmente un aumento del consenso per la Presidente in carica. A nostro avviso, il mercato reagirà negativamente a tale sviluppo. Di conseguenza abbiamo ritoccato al ribasso l'esposizione al Brasile. Dal punto di vista del credito, continuiamo a monitorare la situazione in Argentina. Alla fine del mese scorso, il paese non ha effettuato il pagamento della cedola dovuta ai detentori esistenti di titoli del debito ristrutturato, il che equivale formalmente a un default tecnico. Tuttavia, il debito sovrano è entrato in un periodo di tolleranza di 30 giorni, durante il quale l'argentina spera di raggiungere un accordo negoziale con i cosiddetti "holdout" (ossia i possessori di obbligazioni che non hanno aderito alla ristrutturazione). Abbiamo qualche dubbio sulla possibilità che un tale accordo venga raggiunto, pertanto l'esposizione al paese è stata azzerata. Nell'Europa orientale, continua la crisi fra Russia e Ucraina. La situazione sembra essersi in parte stabilizzata per il momento, dato che Putin si è reso conto di non poter fomentare efficacemente il malcontento nell'ucraina orientale. Abbiamo un sovrappeso in Russia che riflette l'allentamento delle tensioni nel breve periodo; tuttavia, i nostri timori strategici riguardo alla politica estera russa nei prossimi anni restano intatti. In Asia, nei prossimi mesi, ci aspettiamo un alto rischio legato agli eventi e al flusso di notizie. In Cina consideriamo incoraggianti le recenti misure di stimolo, che a nostro avviso dovrebbero riuscire a rimuovere i rischi al ribasso per la crescita e magari dar luogo a marginali sorprese al rialzo per le prospettive di espansione dell'economia. 19

20 Relazione del Consiglio di Amministrazione (segue) 10. BlueBay Funds BlueBay Emerging Market Absolute Return Bond Fund (segue) In Indonesia si sono appena tenute le elezioni presidenziali e, in base agli exit poll, i due candidati principali sono ancora testa a testa; Jokowi è il più orientato al mercato e, secondo le aspettative, potrebbe attuare le riforme quanto mai necessarie per il paese. Continuiamo a monitorare anche la volatilità dei prezzi del petrolio, che potrebbe incrementare la vulnerabilità esterna dell'indonesia, considerando che i problemi legati al disavanzo corrente del paese non sono ancora stati del tutto risolti. In India la politica avrà un ruolo rilevante: il prossimo evento chiave è la legge di bilancio che sarà annunciata questa settimana. La manovra dovrebbe fornire le prime indicazioni sul rigore con cui il governo Modi intende affrontare le criticità fiscali del paese, nonché le numerose barriere agli investimenti diretti esteri innalzate nel corso degli ultimi anni. Nel complesso, ci preoccupa la correlazione dell'asset class dei titoli di Stato dei mercati emergenti con i Treasury USA, in aggiunta al rischio di eventi a livello dei singoli paesi, anche se riteniamo che il posizionamento degli investitori sia ora molto più leggero. Puntiamo a ridimensionare l'esposizione e ad incrementare i livelli di liquidità nei portafogli, alla luce del possibile aumento della volatilità nei prossimi mesi. Ciò potrebbe creare successivamente l'opportunità per potenziare il posizionamento in termini di beta del Comparto. 11. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Government Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Government Bond Fund ha guadagnato il 13.22% nel corso dell'esercizio, sovraperformando il Barclays Euro Aggregate Treasury Index di 394 pb. La maggior parte di questo risultato è derivato dall'alfa dei titoli di Stato (+403 pb). In quest'ambito le posizioni nel debito regionale spagnolo (+105 pb) e in Slovenia (+122 pb) hanno nettamente sovraperformato, in quanto i mercati obbligazionari dei paesi periferici hanno beneficiato di un contesto solido sotto il profilo tecnico e dei fondamentali. L'allocazione valutaria si è rivelata penalizzante nell'arco dell'esercizio (-30 pb), in particolare per quanto riguarda il cambio dollaro USA/yen (-10 pb). In prospettiva, crediamo che i recenti dati sull'occupazione in arrivo dagli Stati Uniti rafforzeranno la fiducia nella ripresa economica su quella sponda dell'atlantico. La disoccupazione sembra destinata a scendere al di sotto del 6.0% entro la fine dell'estate, in linea con le nostre previsioni, e ci attendiamo inoltre che l'inflazione del Consumer Price Index ("CPI") salga verso il 2.5% nei prossimi mesi. In questo contesto i Treasury decennali dovrebbero attestarsi nell'intervallo del %, con i rischi sbilanciati al rialzo qualora si ventilasse l'ipotesi di un imminente cambio di atteggiamento da parte della Fed. A tale riguardo, gli asset rischiosi potrebbero risultare più esposti alle dichiarazioni della banca centrale che non alle sorprese dei dati, quindi si può ipotizzare una contrazione degli spread creditizi accompagnata da un progresso dei listini azionari, di pari passo con il graduale rialzo dei rendimenti obbligazionari. Gli spread appaiono poco attraenti in base alle valutazioni di lungo termine, ma con i tassi d'interesse a livelli estremamente bassi, continuiamo a credere che la ricerca di rendimento sarà un tema predominante durante l'estate, soprattutto se la volatilità resterà contenuta. 12. BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Aggregate Bond Fund Il BlueBay Funds BlueBay Investment Grade Euro Aggregate Bond Fund ha generato un rendimento del 13.02% nel corso dell'esercizio, sovraperformando il Barclays Euro Aggregate Index di 482 pb. La maggior parte di questo risultato è derivato dall'alfa dei titoli di Stato (+403 pb) e da quello dei titoli societari o non sovrani (+121 pb). In quest'ambito le posizioni nel debito regionale spagnolo (+105 pb) e in Slovenia (+122 pb) hanno nettamente sovraperformato, in quanto i mercati obbligazionari dei paesi periferici hanno beneficiato di un contesto solido sotto il profilo tecnico e dei fondamentali. L'allocazione valutaria si è rivelata penalizzante nell'arco dell'esercizio (-30 pb), soprattutto per quanto riguarda il cambio dollaro USA/yen (-10 pb). In prospettiva, crediamo che i recenti dati sull'occupazione in arrivo dagli Stati Uniti rafforzeranno la fiducia nella ripresa economica su quella sponda dell'atlantico. 20