Corso Economia dei Gruppi Industriali. Università degli Studi Milano Bicocca Dott. Prof. Mario Masciocchi Dott.ssa Paola Spoldi

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1 Corso Economia dei Gruppi Industriali CASI 2 articoli Il SOLE 24 ORE commentati e discussi Cap. 8 La ristrutturazione finanziaria delle aziende in Turnaround nel medio/lungo periodo Caso 3 del testo Università degli Studi Milano Bicocca Dott. Prof. Mario Masciocchi Dott.ssa Paola Spoldi Sessione 8ª 13 Aprile 2011

2 RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA GLI ASPETTI CHIAVE Identificazione della struttura finanziaria target Modalità e condizioni negoziali con gli stakeholders Tecniche di finanziamento più diffuse Conversione delle posizioni di debito in equity I requisiti / vincoli da conciliare: Rapporti capitale/indebitamento (Debt/equity) possibili/realistici Complessità degli assetti azionari (soggetti privati, società fiduciarie, fondi private equity, hedge fund) Quota azionaria da mantenere aperta per attuali/nuovi investitori Riposizionamento del debito e del profilo di rischio Adeguamento/rispetto dei numerosi vincoli Covenants Privilegi su beni materiali / proprietà 2

3 IL MENU COMPLESSIVO DELLA RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA STRUMENTI A DISPOSIZIONE LE SITUAZIONI DI CREDIT CRUNCH RIDIMENSIONANO OPZIONI/STRUMENTI PER LA RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA 3

4 RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA: FASE PREPARATORIA PER AZIENDA Definire un profilo di base per ciascun stakeholder principale (vedi scheda pag.192) Classificare gli stessi secondo la categoria di credito/proprietà e relative componenti di rendimento/rischio Gli strumenti finanziari in base al profilo rischio/rendimento Rendimento - Azioni ordinarie - Azioni privilegiate - Azioni di risparmio - Obbligazioni convertibili - Debito sub + equity equity Strumenti misti Mezzanino - Prestito partecipativo - Debito subordinato - Debito senior Rischio debito Componente debito Componente equity 4

5 FASE PREPARATORIA PER AZIENDA Acquisire competenze specialistiche a supporto del TM/AD Stabilire compiti del CRO(Chief Restructuring Officer)/Advisor per la ristrutturazione Lavora con i professionisti di parte Identifica/negozia forme di finanziamento possibili e/o fattibili Individua potenziali acquirenti per azienda c/o segmenti di business da disinvestire Identificare le esigenze / aspettative delle parti Netta tendenza da parte degli Istituti Finanziari a aiutare risanamento extra-giudiziale delle imprese rispetto al ricorso a procedure concorsuali 5

6 LA FASE PREPARATORIA: ASPETTATIVE /TATTICHE DEGLI STAKEHOLDERS Banche/Stakeholders finanziari Preservare la priorità del proprio credito Convertire quota ridotta del credito in capitale Condizionare il proprio accordo alla vendita di business/assets Aggregare in comitati per classi di finanziatori/creditori Fare leva sui rapporti interpersonali fra banchieri/cro Azionisti attuali Reagiscono diversamente alla perdita di valore economico della partecipazione Tolgono il disturbo Partecipano con denaro fresco ad aumento di capitale Chiedono che la eventuale conversione a capitale dei crediti dei finanziatori avvengano a premio TM/AD dovrebbe partecipare al capitale di rischio 6

7 STRUTTURA D/E PRIMA DELLA RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA Esempio di struttura D/E di una azienda di media/grande dimensione A - Finanziamenti senior da banche 45-53% B - Finanziamenti senior da altre strutture (leasing, factoring, assicurazioni, portatori di garanzie 18-11% C - Finanziamenti subordinati con garanzie di 2 grad o/finanziamenti mezzanino 20-13% D - Obbligazioni ad alto rendimento 7-8% E - Equity / quote azionarie 10-15% TOTALE 100% A Privilegi e/o garanzie prioritarie: pegno o ipoteca su beni materiali / capitale di funzionamento / cash-flows futuri B Garanzie prioritarie uguali o successive al finanziamento Senior purchè pro-soluto ; tali schemi sono prestati solamente da finanziatori istituzionali specializzati C Garanzie di 2 grado. Rimborso segue quelle di A e B D Tipologie varie: obbligazioni corporate, governative, primari istituti finanziari ecc. Non rimborsano il capitale fino a quando i finanziamenti senior non sono pagati E Quota dei vecchi azionisti + quota assegnata al TM/AD e management. Di norma gli azionisti hanno la delega a far eseguire la governance aziendale 7

8 IL PRESTITO MEZZANINO (esempio) Subordinato al debito Senior con clausola di postergazione Componente di debito Interessi corrisposti annualmente (Euribor p.p.) Quota interessi capitalizzata e pagata alla scadenza del debito (Euribor p.p.). Tale quota è subordinata al pagamento dei debiti senior Componente di Equity Warrant da esercitarsi nel corso del prestito, in caso di aumento di valore della azienda finanziata e monetizzabile alla scadenza dal prestito STRUMENTO IDONEO NELLA FASE INTERMEDIA E DI RILANCIO 8

9 COMPARAZIONE FRA PRESTITO M/L E MEZZANINO Prestito a M/L Mezzanine finance Capitale di rischio Profilo economico Capitale di debito Capitale di rischio Capitale di rischio Profilo contrattuale Capitale di debito Capitale di debito Capitale di rischio Tassazione Interessi deducibili Interessi deducibili Utili tassati Diritti amministrativi No No Si Scadenza 4-5 anni 5-8 anni Senza scadenza Garanzia Garantito Di norma, no No Covenant Si, di norma, rigidi Meno rigidi: informazione, monotoring No Scopo/ destinazione Specificato Non specificato Non specificato Rimborso Ammortamento Strutture flessibili No 9

10 RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA: LE MODALITA DI INTERVENTO PER MIGLIORAMENTO D/E Rinegoziazione e consolidamento dei debiti finanziari Riscadenziamento dei debiti Riduzione dei tassi di interesse Riguardano Debiti vs banche Prestiti obbligazioni Contratti di leasing Debiti vs fornitori Modalità di rimborso Postergazione di alcuni crediti Prestazioni di garanzie collaterali Piano di ristoro Immissione di nuovo capitale Svalutazione del capitale esistente Sottoscrizione di aumento da parte azionisti attuali Sottoscrizione di aumento da parte nuovi azionisti 10

11 RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA: LE MODALITA DI INTERVENTO PER MIGLIORAMENTO D/E (segue) Conversione dei debiti finanziari in capitale o con prestito obbligazionario convertibile Motivazioni per l operazione Definizione del prezzo di emissione Apporto di capitali Compensazione estintiva Emissione di nuove azioni con esercizio dei diritti di opzione o a trattativa privata Ristrutturazione delle azioni di categoria superiore Riduzione del debito Indipendentemente dalle forme tecniche, le operazioni qui descritte hanno un costo elevato per l azienda e per il quale i margini di negozialità sono ridotti 11

12 LA FASE ESECUTIVA DELLA RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA (segue) Accordo di moratoria tra aziende e stakeholders finanziari (standstill o standfast) Impegno a non eseguire azioni legali o di altra natura nei confronti dell azienda per rivalsa dei diritti loro riconosciuti dal contratto di finanziamento Fornisce una finestra temporale per respirare Nomina ed attività degli advisors Costi elevati a carico azienda/duplicazione di sforzi con interlocutori multipli/ necessità di integrazione Gestione del tavolo delle trattative - Emettere e aggiornare continuamente il programma di avanzamento - Presentare bozza che definisca vantaggi/svantaggi per ciascun stakeholders - Rischio di effetto domino - Ricorso agli stakeholders con max peso politico - Minaccia di ricorsi legali 12

13 LA FASE ESECUTIVA DELLA RISTRUTTURAZIONE FINANZIARIA (segue) Raggiungimento del accordo / convenzione. E il risultato di un mix di fattori - Convincimento di aver posto le basi per un probabile recupero - Esperienza/freddezza di negoziatori che hanno chiuso i singoli punti senza tirare la corda - Rassicurazione dei creditori da vittorie veloci che l azienda sta conseguendo Firma del contratto di convenzione Monitorare il processo fino all ultimo: sorprese/conflitti della ultima ora L importante è il salvataggio dell azienda. Di questo sono consapevoli i vari attori anche se si alzeranno dal tavolo dopo la firma convinti di aver concesso piu di quanto avrebbero dovuto proprio per favorire l accordo 13