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1 !"#$%&#%'%()#*+%,)#-*.)/0*1$&&2 1,%"3'4*56#0"'4&*7"/&8* Modello Mundell-Fleming: IS/LM per lʼeconomia aperta Politica macroeconomica con tassi di cambio fluttuanti 19,,-*:$&&*;%"3'4*(&"'8*/0"/*/0&*#&'/$",*<"'=*>%&8*'%/*)'/&$?&'&*)'*/0&* Un sistema di tassi di cambio fluttuanti ( lasciati liberi di fluttuare ) significa che la banca centrale non interviene nel mercato dei tassi di cambio. A8*.&*"889(&*/0"/*/0&*#%((&$#)",*<"'=8*"$&*'%/*'&/*<9-&$8*%$*8&,,&$8*%:* Poiché noi assumiamo che le banche commerciali non sono compratori o venditori netti di moneta :%$&)4'*&6#0"'4&*&)/0&$B*.&*0"?&*!"C*D@*#$%&%"'(")*"+,-,).%/*0/1,23%)4(" estera, abbiamo X=0. Non ci sono ne surplus ne deficit nella bilancia dei pagamenti che influenza (5&1-5("*&"6%7.'4"')85%).')9"4$%"6*3%(:."3*)%2"(511-2@* lʼofferta di moneta domestica. Un surplus di conto A*#9$$&'/2"##%9'/*89$E,98*)8*",."-8*("/#0&>*<-*'&/*#"E)/",*&6E%$/8*"'>*"* corrente è sempre abbinato da esportazioni nette di capitale, e un deficit di conto corrente da #9$$&'/2"##%9'/*>&F#)/*<-*'&/*#"E)/",*)(E%$/8@* importazioni nette di capitale. Il nostro sistema di G9$*&H9"3%'*8-8/&(*#0"'4&8*)'/%* equazioni cambia in:!"#$%&#%'%()#*+%,)#-*.)/0*1$&&2 1,%"3'4*56#0"'4&*7"/&8* 90&*&':%4&'%;8*<"$)"=,&8*'%.*"$&*!>*"#"':*$>*)'8/&":*%?*!>*"#"':*%@** A%/&*/0"/*/0)$:*&B;"3%'*C@DE*)8*"'*):&'3/->*;',)F&*/0)$:*&B;"3%'*.)/0* G6&:*$>*.0)#0*)8*"*:&G')3%'@* 9"F)'4*/%/",*:)H&$&'3",8>*.&*%=/")'* I* 90&*8,%I&8*%?*/0&*&'#"':*()##;$<&8*#"'*=&*:&$)<&:*)'*/0&*8"(&*."-*"8*)'* /0&*G6&:2=;/2":J;8/"=,&*$"/&*#"8&@* Una curva EE, che rappresenta le coppie di i e Y, per le quali la terza equazione è valida, potrebbe essere anche disegnata. Si dovrebbe comprendere, comunque, che questo modello differisce dal caso del tasso di cambio fisso ma aggiustabile, nel quale noi non possiamo tenere i tassi di cambio K* fissi. Noi non possiamo più avere un equilibrio momentaneo in unʼintersezione fra le curve IS e LM con il mercato dei tassi di cambio in disequilibrio. Ogni combinazione di i e Y al quale il mercato dei tassi di cambio sarebbe in disequilibrio fa cambiare il tasso di cambio, che causa lo spostamento sia della curva IS che della curva EE in the i-y plane. Con flussi di capitale internazionali infinitamente elastici allʼinteresse, anche se, la curva EE scorre orizzontalmente al tasso di interesse mondiale, indipendentemente dal tasso di cambio. Per ogni valore di e, cʼè un altra posizione della curva IS e EE o, in altri termini, invece delle curve in the i-y plane, noi abbiamo superfici IS e LM in tre dimensioni e-i-y. Solo la posizione della curva LM appare essere indipendente del tasso di cambio, ma questo è perché il livello di prezzo è tenuto costante. Un cambiamento nel tasso di cambio può, comunque, quasi fallire per avere un impatto nel livello di prezzo, perché ciò fa cambiare i prezzi dei beni importati. Se il livello di prezzi domestici è una funzione del tasso di cambio, e dovrebbe entrare nella funzione della domanda di moneta e la posizione della curva LM non sarebbe indipendente dal tasso di cambio. In molto di questa discussione, ignoriamo ogni complicazione. 1

2 Quando compariamo le simulazioni dei modelli per un sistema di cambi fluttuanti con questi per un sistema peg di tassi di cambio fissi (aggiustabili), ciò dovrebbe essere tenuto in mente che i coefficienti vari avrebbero differenti valori in due casi. Le fluttuazioni di tasso di cambio nel sistema di tassi fluttuanti, per esempio, renderebbe le imprese commerciali meno desiderose di impegnarsi nel commercio internazionale. Conseguentemente, Im(y) e, forse, Im(e) possono avere valori inferiori che in un sistema a tassi fissi.!"#$%&#%'%()#*+%,)#-*.)/0*1$&&2 Questo fenomeno dovrebbe essere tenuto in mente quando analizzando gli effetti possibili di uno spostamento nel sistema dei tassi di cambio. 1,%"3'4*56#0"'4&*7"/&8* 9)/0*"'*&-&*/%*"::,-)'4*;$"(&$<8*$=,&*.&*$&.$)/&*/0&*&>="3%'*8-8/&(*)'* ("/$)6*?%$(@* A0&*B"#%C)"'*! D *)8@* E?*/0&*!"$80",,FG&$'&$*#%'H)3%'*)8*?=,I*,,&HJ*! D *4&'&$",,-*)8*'&4"3K&J*=',&88* " # $0"8*"*,"$4&*'&4"3K&*K",=&L* Politica fiscale Considera uno stimolo fiscale e flussi di capitale completamente elastico allʼinteresse. Che cosa accadrà al reddito nazionale e al tasso di interesse? Lo stimolo fiscale sposterà la curva IS verso destra. Comunque, il tasso di interesse sarà sotto lʼalta pressione e, essendo la mobilità dei capitali perfetta, i capitali cominceranno ad entrare. Con tassi di cambio flessibili, lʼofferta di moneta non è influenzato e gli influssi di capitale faranno invece cadere il tasso di cambio. Questa è un caso di apprezzamento del tasso di interesse reale: la moneta domestica si apprezza, e poiché i prezzi sono fermi, non cʼè un apprezzamento solo nominale, ma reale. Il conto corrente della bilancia dei pagamenti peggiora, purché la condizione Marshall-Lerner tiene. La curva IS di conseguenza si sposta alla sua posizione originale. Con la mobilità dei capitali, cʼè un solo possibile livello per il tasso di interesse, vale a dire, il tasso di interesse mondiale. Dato che la domanda di moneta è una funzione del tasso di interesse che scende monotamente, per ogni domanda di moneta data lʼeconomia è in equilibrio ad uno e solo livello del reddito nazionale. Un cambiamento di G in questo caso non può essere neutralizzato da un opposto cambiamento nel conto corrente Ex-Im. In un sistema di cambi flessibili, gli effetti della politica fiscale sono indeboliti dai flussi di capitale, e con una mobilità dei capitali, sono completamente neutralizzati. M* 2

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olitica monetaria Considera unʼespansione monetaria. La curva LM si sposta verso destra, il tasso di interesse crolla e il reddito nazionale cresce, portando al caso della trappola della liquidità dove Md(i) tende a meno infinito la curva LM scorre orizzontalmente. La caduta nel tasso di interesse produce delle uscite di capitale verso lʼestero, mentre lʼaumento nel reddito nazionale, ad un tasso di cambio invariato, poterebbe a maggiori importazioni. Un tasso di cambio maggiore sarebbe stato richiesto sia sul conto corrente sia sul conto capitale. Come risultato, il tasso di cambio aumenterà (la moneta domestica si deprezzerà). Se la condizione Marshall-Lerner è soddisfata, il conto corrente migliorerà come risultato del deprezzamento e la curva IS si sposterà a destra. Con la mobilità perfetta dei capitali, è facile vedere come la curva IS si sposta. A dispetto della situazione con tassi di cambio fissi, la politica monetaria è efficace nel caso di tassi di interessi fluttuanti, provando che la domanda di moneta mostra unʼelasticità allʼinteresse finita. JJ' 3

4 !"#$%&'()*"+,-()./) a) Con una domanda di moneta infinitamente elastica (allʼinteresse), la curva LM si muove orizzontalmente e un cambio nellʼofferta di moneta non produrrà alcun spostamento del tasso di interesse. Nota che i deflussi di capitale in un sistema di tassi di cambio fluttuanti implica un surplus di conto corrente dello stesso ammontare. b) Se i flussi di capitale hanno unʼelasticità finita (al tasso di interesse) e un elasticità al reddito elevata, unʼespansione monetaria condurrà ad un livello di reddito più alto, attraverso lʼeffetto di un tasso di interesse più basso sulla spesa domestica (uno spostamento lungo la curva IS). Il reddito (indotto dai flussi di capitale entranti nel paese) potrebbe, al vecchio tasso di cambio, portare ad un eccesso di offerta di moneta estera. Il tasso di cambio, in questo caso, crollerà e la curva IS si sposterà a sinistra. c) Se non ci sono flussi di capitale, un aumento nellʼofferta di moneta produrrà un aumento del reddito nazionale e le importazioni tenderanno ad aumentare. Il conto corrente della bilancia dei pagamenti peggiorerà e lʼequilibrio nei pagamenti internazionali verrà turbato. Il tasso di cambio crescerà allʼequilibrio conservato, le esportazioni aumenteranno e la curva IS si sposterà verso destra. Così la condizione Marshall-Lerner è soddisfatta e non ci sono forti influssi di capitale indotti dal reddito; unʼespansione monetaria risulterà nel deprezzamento e nellʼaumento del reddito nazionale, qualunque sia lʼelasticità allʼinteresse dei flussi di capitale. Un esempio di politica monetaria Allʼinizio degli anni ʼ80, il dollaro statunitense si è apprezzato fortemente contro molte delle altre monete. Allʼinterno del framework sul modello IS/LM può essere provato. Per iniziare, la politica fiscale dellʼamministrazione Reagan fu espansionistica, mentre la FED seguì una politica monetaria restrittiva. La curva IS si spostò verso destra, ma la curva LM è rimasta ferma o si è spostata in misura minore. Il tasso di interesse è cresciuto. I flussi di capitale si mostrano altamente elastici al tasso di interesse e il dollaro si è apprezzato, mentre il conto corrente si è deteriorato. La cosa curiosa è che il dollaro è rimasto forte fino al febbraio del 1985, anche dopo il differenziale dellʼalto interesse vis a vis con il resto del mondo è largamente scomparso. Gli investitori esteri si aspettavano possibilmente un tasso di crescita maggiore per lʼeconomia americana, producendo un maggior valore di K(f) (parlando strettamente, Y dovrebbe essere visto come atteso piuttosto che un reddito nazionale attuale). 4

5 !"#$%&'()*"+,-(.)/#&+(0-&+)1$23+%2) Politica monetaria: risultati analitici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iepilogo!"##$%&' OP) Isolamento ( insulation ) contro gli shock Tassi di cambio fluttuanti sono stati sostenuti come un mezzo per isolare un economia da shock esterni (esteri). Il diagramma IS/LM aiuta a mostrare che il carattere di uno shock è decisivo a tal riguardo. IN ciò che segue, consideriamo pochi casi. Caso 1 Assumi prima che la domanda di moneta straniera aumenti. Le esportazioni aumentano (la funzione dʼesportazioni cambia: ad ogni livello di tasso di cambio, le esportazioni aumentano in valore e volume). La curva IS si sposta verso destra e il conto corrente migliora. a) Anche il tasso di interesse aumenta, inducendo entrate di capitale allʼestero. b) Al tasso di cambio originario, ci sarebbe stata una eccesso di offerta di moneta straniera. Come risultato, il tasso di interesse scende; 5 ()'

6 c) Questo frena le esportazioni e possiamo vedere che i tassi di cambio fluttuanti ammorbidiscono lʼimpatto dello schock nella domanda di moneta straniera. Con flussi di capitale elastici al tasso di interesse, il reddito nazionale resta fermo. d) Sotto un sistema di tassi di cambio fissi, al contrario, il reddito nazionale sarebbe aumentato: la curva IS e EE, almeno che nn siano orizzontali, si sarebbero spostate verso destra, il mercato per la domanda estera sarebbe andato in surplus, e la curva LM avrebbe seguito il movimento verso destra. Questo è bene in una situazione di disoccupazione, ma potrebbe essere non desiderabile sotto uno stato di piena occupazione, a causa del pericolo di overshooting. Caso 2 Ora, consideriamo gli effetti di una caduta del tasso di interesse mondiale. Con elasticità positiva al tasso di interesse dei movimenti del capitale, ciò indurrà influssi di capitale, causando una caduta nel tasso di cambio. a) le esportazioni sono frenate e le importazioni sono stimolate da questo tasso di cambio e la curva IS si sposta verso sinistra (la curva LM non si muove, perché gli influssi di capitale non fanno crescere lʼofferta di moneta sotto un sistema di totale fluttuazione; invece, il conto corrente si deteriora). b) Questo momento attorno allo shock è dannoso per lʼattività economica. Per annullare questi effetti dello shock, unʼespansione monetaria potrebbe essere la soluzione. c) In un sistema di cambi fissi, una caduta nel tasso di interesse stranieri fa si che la curva EE si sposti verso il basso e interseca la curva IS (che non si muove in questo caso) in un punto più basso. Lʼofferta di moneta cresce, attraverso influssi di capitale, spostando la curva LM verso destra. Il reddito nazionale cresce. Ne il sistema di tasso di cambio fornisce lʼisolamento, ma uno shock si risolve in movimenti opposti del reddito nazionale. Caso 3 Se la domanda di moneta estera aumenta, per esempio, come risultato di una ripresa ciclica estera, a tal punto che i tassi di interesse esteri crescono di più del tasso di interesse domestico; lʼimmagine cambia. a) contro la pressione verso il basso sui tassi di cambio risultanti dalle esportazioni aumentate, vediamo una pressione verso lʼalto risultante dalle esportazioni di capitali. b) queste esportazioni di capitali prende posto non solo per via di tassi di interesse stranieri più alti, ma possibilmente anche per via dei aspettative di profitto più alte con una crescita economica estera più alta. c) Il risultato finale potrebbe essere un movimento verso lʼalto del tasso di cambio, cioè, un deprezzamento della moneta corrente. d) I movimenti cicilici sono trasmessi internazionalmente, non solo sotto tassi di cambio fissi, ma anche sotto cambi flessibili. e) I cambiamenti nei tassi di cambio agiscono come freno nella ripresa ciclica nel paese dove avviene per primo, ma come uno stimolo nei paesi in altre fasi del ciclo di business. Caso 4 Per rendere le cose più complicate, qui cʼè lʼevidenza che uno shock nella domanda che è atteso avverarsi nel breve periodo si sviluppa in modo differente da uno shock che è percepito come persistente. In particolare, ricerche condotte dalla Banca centrale olandese sufferiscono che non è una ripresa ciclica che richiama influssi di capitale, ma un tasso di crescita reale atteso di lungo periodo maggiore. a) un tasso di crescita maggiore negli USA che nel resto del mondo lo rende attrattivo per le imprese non americane di acquisire imprese americane, che forniscono loro con un network distributivo in un mercato crescente e un accesso alle nuove tecnologie. b) flussi di capitale allora sono largamente nella forma dellʼinvestimento diretto di capitale, che è assunto esserci piuttosto che shock intensi e non persistenti. c) Una crescita reale statunitense elevata dagli anni 1990 ha reso il dollaro forte, mentre la cadute dellʼeconomia del 2001 ha fatto poco per indebolirla. d) Solo quando una crescita bassa è persistente, fa si che i tassi di cambio reagiscono. 6

7 Caso 5 Se, finalmente, il livello dei pressi straniero aumentasse, il paese in questione vedrebbe la sua competitività migliorare e la sua curva IS spostarsi verso destra. Come nel caso di uno shock nella domanda straniera, il conto corrente migliora e le importazioni di capitale aumentano. Lʼofferta di moneta straniera aumenta e il tasso di cambio crolla, spostando la curva IS indietro. In questo caso, i tassi fluttuanti forniscono di nuovo protezione, mentre in un sistema di tassi fissi, lʼovershooting dellʼeconomia sarebbe una paura seria. Potremmo concludere che il sistema di fluttuazione dei cambi offre (non necessariamente del tutto) un isolamento contro shock nella domanda estera isolati e shock dei prazzi stranieri, ma non contro shock nei tassi di interesse stranieri o movimenti ciclici esterni e di lungo periodo, mentre i tassi fissi non offrono isolamento in molti di questi casi. Ma che dire di shock domestici? Caso 6 Considera prima un aumento nella spesa domestica aggregata. Questo ha lo stesso effetto di uno stimolo fiscale espansivo. Abbiamo visto che con unʼelasticità allʼinteresse elevata di flussi di capitale, i tassi di cambio fluttuanti attutiscono gli shock, mentre quelli fissi no. a) Con unʼelasticità al tasso di interesse bassa dei flussi di capitale, lʼeffetto nel reddito nazionale è ingrandito sotto tassi di interesse fluttuanti da un deprezzamento della moneta, ma per unʼampiezza minore o maggiore, neutralizzata sotto un sistema di cambi fissi attraverso una caduta nellʼofferta di moneta (causata da un deficit nella bilancia dei pagamenti). Caso 7 Gli shock monetari lavorano come la politica monetaria. Uno spostamento verso il basso nella domanda di moneta, per esempio, ha effetti simili di un aumento nellʼofferta di moneta. Se la politica monetaria è efficace sotto un sistema di tassi di cambio fluttuanti e unʼelevata elasticità, uno shock monetario, sotto simili condizioni, non sarà ammortizzato. Con unʼelasticità al tasso di interesse dei flussi di capitale, uno shock monetario avrà un effetto minore, come una caduta nei tassi di interesse domestici non si trasformerà in ampi deflussi di capitale e un ampio conseguente aumento nei tassi di cambio. Sotto un sistema di tassi fissi, uno shock monetario sarà ammortizzato più velocemente, maggiore sarà lʼelasticità al tasso di interesse dei flussi di capitale. Anche con unʼelasticità al tasso di interesse 0 dei flussi di capitale, una maggiore offerta di moneta o una minore domanda di moneta si traslerà in un deficit nei pagamenti internazionali, attraverso una spesa aggregata maggiore e importazioni maggiori. Lʼofferta di moneta cadrà e lʼeffetto dello shock avrà un riflesso a distanza. Tassi di cambio flessibili spesso aiutano ad ammortizzare gli shock esterni sullʼeconomia. Questo va bene se gli shock sono ininfluenti e duraturi, ma con shock frequenti o temporanei, i costi di ammortizzazione potrebbero essere molto alti. Se il tasso di cambio sopporta il peso maggiore quando accade uno shock, i tassi di interessi reali cambiano. Con shock frequenti risultanti nei movimenti erratici del tasso di cambio reale, la vita per le imprese diviene più difficile. Gli investimenti che sembrano promettenti in un dato punto del tempo, potrebbero rivelarsi non profittevoli, per via dellʼapprezzamento reale della moneta e cioè della competizione fra monete, poco dopo. Specialmente per le piccole economie, ma molto aperte, un sistema di tassi di cambio completamente flessibile potrebbe essere di per sè una fonte di shock. 7