Ottimizzazione del portafoglio di liquidità nell ottica dell LCR: la prospettiva di un asset manager

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1 Featured Solution Marzo 2015 Your Global Investment Authority Ottimizzazione del portafoglio di liquidità nell ottica dell LCR: la prospettiva di un asset manager Lo scorso ottobre la Commissione europea (CE) ha fornito i dettagli relativi a quella che probabilmente sarà considerata una delle più importanti riforme regolamentari volte a rafforzare la tenuta del settore bancario europeo: gli istituti di credito europei dovranno conformarsi alle norme relative al Liquidity Coverage Ratio (LCR) nel corso della fase transitoria pluriennale che avrà inizio il 1 ottobre 2015 (cfr. Figura 1). FIGURA 1: LCR DEFINIZIONE E CALENDARIO DELLA FASE TRANSITORIA Matthieu Louanges Managing Director Responsabile, Gruppo istituzioni finanziarie EMEA LCR = Attività liquide di elevata qualità (High Quality Liquid Assets, HQLA) Deflussi di liquidità Afflussi di liquidità (max 75%) LCR minimo >60% il 1 ottobre 2015 >70% il 1 gennaio 2016 >80% il 1 gennaio 2017 >100% il 1 gennaio 2018 Fonte: Commissione europea al 10 ottobre 2014 Giovanni Baumer Senior Vice President Account Manager Istituzioni creditizie Cosa sono le attività liquide di elevata qualità? Le attività liquide di elevata qualità sono strumenti che possono essere venduti sui mercati privati senza perdite di valore o con perdite estremamente contenute, anche in condizioni di stress. Queste attività, il cui nome è spesso abbreviato in HQLA, sono suddivise in tre categorie: livello 1, livello 2A e livello 2B. HQLA di livello 1: sono le attività più liquide. Possono essere utilizzate in misura illimitata nel buffer di liquidità e non sono soggette a sconti (o haircut) sul loro valore di mercato. Includono contanti, depositi presso la banca centrale, titoli di Stato, obbligazioni garantite da governi e covered bond che soddisfano determinate condizioni specifiche. Questi ultimi sono tuttavia soggetti a un limite del 70% del buffer di liquidità e a un haircut del 7%. HQLA di livello 2A: possono rappresentare fino al 40% del buffer di liquidità e sono soggette a un haircut minimo del 15%. Includono titoli di Stato di paesi terzi e obbligazioni emesse da enti pubblici con una ponderazione di rischio del 20%, covered bond dell Unione europea (UE) con rating ECAI 2, covered bond di paesi non appartenenti all UE con rating ECAI 1 e obbligazioni societarie con rating ECAI 1. HQLA di livello 2B: possono rappresentare fino al 15% del buffer di liquidità e sono soggette a un haircut minimo compreso tra il 25 e il 50%. Includono cartolarizzazioni di alta qualità per RMBS (retail mortgage-backed securities), prestiti automobilistici, prestiti a piccole e medie imprese (PMI) e credito al consumo, obbligazioni societarie con rating almeno pari a ECAI 3, azioni incluse in uno dei principali indici azionari e altri covered bond di qualità elevata. Fonte: Commissione europea al 10 ottobre 2014

2 La metodologia utilizzata per calcolare l LCR non ha riservato sorprese agli esperti: in futuro le banche europee dovranno mantenere un buffer di liquidità composto da HQLA svincolate facilmente e immediatamente convertibili in liquidità sui mercati privati per coprire i deflussi netti in un periodo di 30 giorni in caso di scenari di stress. Nell ambito dell LCR, le attività sono suddivise in due categorie principali: livello 1 e livello 2, che definiscono i criteri qualitativi per l ammissibilità e i cosiddetti haircut. Nello specifico, nel settore vi sono state numerose speculazioni in merito all ammissibilità e alla classificazione dei covered bond, particolarmente importanti per i portafogli di liquidità delle banche nell ambito dell LCR. La CE ha infine respinto la raccomandazione dell Autorità bancaria europea (ABE), che richiedeva che l asset class fosse classificata nel livello 2. La nuova regolamentazione consente la classificazione dei covered bond nei livelli 1B e 2A, a condizione che essi soddisfino determinati criteri. Inoltre, possono essere considerati attività di livello 2B, il che consente il riconoscimento dei covered bond con bassi rating. In sintesi, possiamo affermare che sostanzialmente l LCR riserva un trattamento di favore ai covered bond. Per diverse banche si pone ora un interrogativo: in che misura sono in grado di ridurre i costi associati alla messa in conformità all LCR e in che modo le HQLA da esse detenute possono essere adeguatamente diversificate, come raccomanda il Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria nella sua pubblicazione del gennaio 2013, intitolata Basilea 3 - Il Liquidity Coverage Ratio e gli strumenti di monitoraggio del rischio di liquidità? Riteniamo che le attività che non possono essere considerate parte del buffer di liquidità complessivo delle banche a causa di limiti qualitativi e quantitativi ai sensi dell LCR debbano comunque essere prese in considerazione nella stima delle attuali riserve di liquidità degli istituti. Trovare il giusto equilibrio I crescenti vincoli regolamentari, coniugati al contesto di bassi tassi d interesse, a margini più ridotti e all intensa concorrenza nel settore, hanno creato uno scenario difficile per le banche europee, cui viene sempre più spesso richiesto di utilizzare le fonti di reddito provenienti da tutte le loro attività. I tesorieri delle banche sono stati costretti a effettuare un ribilanciamento in seguito all aumento dell avversione al rischio nel portafoglio di liquidità a causa delle disposizioni FIGURA 2: L APPROCCIO DI SERVIZIO OLISTICO DI PIMCO PER GLI ISTITUTI DI CREDITO FONDATO SU TRE PILASTRI I. Ottimizzazione del portafoglio di liquidità Ottimizzazione e incremento dei rendimenti dei portafogli di liquidità delle banche attraverso la gestione attiva, facendo leva sulle competenze di PIMCO, sul suo accesso al mercato primario e sulla scoperta dei prezzi nel mercato secondario. II. Investimenti nell ambito di un asset allocation strategica Ampliamento della gamma di opportunità, incremento della diversificazione e generazione di rendimenti più elevati attraverso la gestione attiva di asset class per le quali molte banche non dispongono delle competenze e delle risorse necessarie, utilizzando le competenze globali, le risorse di ricerca creditizia e la piattaforma di gestione del rischio di PIMCO. III. Analisi e ottimizzazione del rischio Analisi del portafoglio di liquidità e studi della gestione delle attività e passività (ALM) del bilancio della banca nel suo complesso per individuare i rischi esistenti e ottimizzare l asset allocation strategica, tenendo conto delle limitazioni specifiche per le banche (incluse le restrizioni regolamentari) e degli scenari di stress. Fonte: PIMCO, febbraio MARZO 2015 FEATURED SOLUTION

3 regolamentari e dei bassi rendimenti delle asset class meno rischiose, per non parlare dell aumento della documentazione legale e dei requisiti di reporting. La crisi finanziaria globale ha cambiato i mercati: il confine tra il rischio di duration e il rischio di credito è divenuto sempre meno netto, la liquidità del mercato è diminuita (e in parte rimane soggetta ad ampie fluttuazioni) e un semplice approccio buy-and-hold spesso non genera più i rendimenti auspicati. Noi di PIMCO abbiamo sviluppato una gamma completa di soluzioni per aiutare gli istituti di credito ad affrontare queste sfide (cfr. Figura 2). Ottimizzazione del portafoglio di liquidità Spesso per le banche l ottimizzazione degli investimenti regolamentari (in particolare di quelli che rientrano nell LCR) rappresenta talvolta una sfida più che la semplice conformità alla normativa. La grande esperienza di PIMCO nella gestione del rischio, la comprensione del contesto regolamentare in evoluzione e l approccio collaudato a gestione attiva per la modellizzazione dei portafogli possono aiutare gli investitori a comprendere il rischio dei loro portafogli e offrire soluzioni su misura per la gestione della liquidità, integrando le competenze esistenti delle banche e i loro processi contabili, di gestione interna del rischio e di compliance. A nostro avviso, questo approccio cooperativo può essere applicato anche alla gestione attiva dei portafogli di liquidità e ai rischi di liquidità associati, che si evolvono rapidamente e devono essere costantemente rivalutati e adeguati in modo dinamico. Le modifiche regolamentari hanno un ruolo importante, ma riteniamo che il monitoraggio costante dei mercati globali e una profonda comprensione delle determinanti macroeconomiche e dei meccanismi strutturali del mercato siano fattori essenziali dei quali gli investitori devono parimenti tenere conto. In altri termini: spesso i rischi di liquidità tendono a superare i rigidi confini regolamentari. Di conseguenza, i tesorieri delle società chiedono regolarmente quanto valore aggiunto è possibile generare con attività conformi all LCR con interessi contenuti e se le asset class a basso rendimento, come i covered bond, continuano a offrire opportunità. Noi di PIMCO riteniamo che questa particolare asset class abbia un importanza strategica in quanto HQLA privilegiata nell ambito dell LCR. Covered bond: un asset class con un ruolo cruciale nel contesto dell LCR Consideriamo i covered bond un asset class relativamente interessante che, oltre a essere privilegiata dal punto di vista regolamentare, continua a offrire agli investitori interessanti rendimenti corretti per il rischio (come descritto nello Strategy Spotlight di PIMCO del gennaio 2014, intitolato Kristion Mierau and Howard Chan Discuss the PIMCO Covered Bond Strategy ). Tuttavia, riteniamo che quando si investe in covered bond un approccio a gestione attiva sia giustificato. Ciò è dovuto principalmente a quattro dinamiche di questa particolare asset class: 1. L omogeneità che la caratterizzava prima dello scoppio della crisi finanziaria globale del 2008 si è trasformata in eterogeneità e la solidità dei bilanci dei singoli governi e delle banche funge da driver di valutazione e di prezzo. 2. La base di investitori buy-and-hold, tradizionalmente predominante, può causare distorsioni nelle valutazioni fondamentali dei covered bond. 3. La distribuzione globale dell asset class offre notevoli vantaggi in termini di diversificazione. 4. La costante innovazione delle strutture dei covered bond richiede conoscenze approfondite nell analisi dei prodotti finanziari strutturati. Noi di PIMCO abbiamo individuato cinque elementi chiave che a nostro avviso sono particolarmente importanti per un efficiente gestione dei covered bond: 1. Competenze macroeconomiche: alla luce della stretta connessione tra i governi e le banche oggi, un analisi creditizia rigorosa e dettagliata potrebbe non essere più sufficiente ed efficace. 2. Una piattaforma globale: la presenza su scala mondiale permette agli investitori di accedere agli emittenti locali di covered bond, agevolando l accesso a nuove emissioni indipendentemente dalla collocazione geografica e consentendo una diversificazione a livello globale. FEATURED SOLUTION MARZO

4 3. Gestione attiva: un semplice approccio buy-and-hold può non essere più in grado di conseguire i risultati desiderati per gli investitori in covered bond e può non riuscire a cogliere le opportunità offerte dalle distorsioni del mercato tra regioni, emittenti e valute. 4. Gestione del rischio integrata: riteniamo che per valutare adeguatamente i covered bond e per modellizzare gli stress test siano necessari team specializzati di analisti e analisi quantitative. In ultima analisi, alla luce del contesto d investimento sempre più difficile per le banche, in cui ora si prevede una lunga fase all insegna di bassi tassi d interesse e in cui letteralmente ogni punto base è importante, siamo convinti che gli istituti di credito debbano considerare attivamente l ottimizzazione dei loro portafogli di liquidità in modo efficiente in termini di costi, dal momento che ci avviciniamo all avvio della fase transitoria dell LCR previsto per la fine di quest anno. 5. Accesso al mercato: una forte presenza sul mercato è essenziale per accedere alle nuove emissioni (mercati primari) e per un ottima scoperta dei prezzi nei mercati secondari. Tuttavia, a nostro avviso un simile approccio può essere applicato in modo più ampio anche ad altre asset class considerate HQLA conformi ai sensi dell LCR. Quanto valore aggiunto è possibile generare con attività conformi all LCR con interessi contenuti? Riteniamo che adottando l approccio cooperativo appena descritto le banche possano costruire portafogli in grado di generare rendimenti corretti per il rischio potenzialmente più elevati anche in segmenti del mercato estremamente liquidi, come quelli dei titoli di Stato e dei covered bond, attraverso un allocazione settoriale individuale e un attenta selezione bottom-up dei singoli titoli. Investendo in un portafoglio ampiamente diversificato, gli istituti di credito potrebbero incrementare la gamma potenziale di opportunità relative value, sfruttando le attuali inefficienze del mercato. Inoltre, è possibile stabilire un interessante scambio di idee e un trasferimento di conoscenze. A nostro avviso, oltre a incrementare la diversificazione dei portafogli di liquidità, questo approccio può dare alle banche la possibilità di ridurre i costi associati alla necessità di detenere HQLA nell ambito dell LCR. 4 MARZO 2015 FEATURED SOLUTION

5 Londra PIMCO Europe Ltd 11 Baker Street Londra W1U 3AH, Inghilterra Amsterdam PIMCO Europe Ltd, Amsterdam Branch Schiphol Boulevard 315, Tower A BJ Luchthaven Schiphol, Paesi Bassi Milano PIMCO Europe Ltd - Italy Corso Matteotti Milano, Italia Il presente documento riporta le opinioni correnti del gestore, che possono essere soggette a variazioni senza preavviso. e viene divulgato con finalità puramente informative. Le affermazioni relative alle tendenze dei mercati finanziari sono basate sulle condizioni di mercato correnti, che sono soggette a variazioni. Le previsioni, le stime e talune informazioni contenute nel presente documento sono basate su ricerche proprietarie e non devono essere considerate alla stregua di una consulenza di investimento o di una raccomandazione in favore di particolari titoli, strategie o prodotti di investimento. Le informazioni contenute nel presente documento sono state ottenute da fonti ritenute attendibili, ma non si rilascia alcuna garanzia in merito. Le ipotesi di rendimento hanno scopo unicamente illustrativo e non rappresentano una previsione o una proiezione di rendimenti futuri. Le ipotesi di rendimento sono una stima dei potenziali guadagni prodotti dagli investimenti in media in un periodo di dieci anni. I rendimenti effettivi possono essere superiori o inferiori a quelli illustrati e possono variare sensibilmente su orizzonti temporali più brevi. Avvertimento sui rischi: L investimento nel mercato obbligazionario è soggetto a taluni rischi, tra cui il rischio di mercato, di tasso di interesse, di emittente, di credito, di inflazione e di liquidità. Il valore della maggior parte delle obbligazioni e delle strategie obbligazionarie varia in funzione delle fluttuazioni dei tassi d interesse. Le obbligazioni e le strategie obbligazionarie con duration più lunga tendono a evidenziare una maggiore sensibilità e volatilità rispetto a quelle con duration più breve. Di norma, i prezzi delle obbligazioni diminuiscono in caso di aumento dei tassi d interesse e l attuale contesto di bassi tassi d interesse fa aumentare tale rischio. Le attuali riduzioni di capacità delle controparti obbligazionarie possono contribuire al calo della liquidità del mercato e all aumento della volatilità dei prezzi. Al momento del rimborso gli investimenti obbligazionari possono avere un valore superiore o inferiore al costo iniziale. L investimento in titoli domiciliati all estero e/o denominati in valute estere può comportare elevati rischi dovuti alle fluttuazioni valutarie, nonché rischi economici e politici che possono risultare più accentuati nei mercati emergenti. I titoli di Stato sono di norma garantiti dal governo emittente. Gli obblighi delle agenzie federali e delle autorità statunitensi sono sostenuti in varia misura, ma in genere non beneficiano della piena garanzia del governo degli Stati Uniti. I portafogli che investono in tali titoli non sono garantiti e possono subire fluttuazioni di valore. I titoli ad alto rendimento e a basso rating comportano rischi maggiori rispetto ai titoli con un rating più elevato. I portafogli che investono in tali titoli sono esposti a livelli più elevati di rischio di credito e di liquidità rispetto ai portafogli che non detengono tali strumenti. Tutti gli investimenti comportano rischi e possono subire perdite di valore. Nessuna parte del presente documento può essere riprodotta in alcuna forma o citata in altre pubblicazioni senza espressa autorizzazione scritta. PIMCO e YOUR GLOBAL INVESTMENT AUTHORITY sono marchi depositati o marchi registrati, rispettivamente, di Allianz Asset Management of America L.P. e di Pacific Investment Management Company LLC negli Stati Uniti e nel resto del mondo. PIMCO Europe Ltd (Società n ), PIMCO Europe, Ltd Amsterdam Branch (Società n ) e PIMCO Europe Ltd - Italy (Società n ) sono autorizzate e regolamentate dalla Financial Conduct Authority (25 The North Colonnade, Canary Wharf, Londra E14 5HS) nel Regno Unito. Le filiali di Amsterdam e italiana sono inoltre regolamentate rispettivamente dall AFM e dalla CONSOB ai sensi dell Articolo 27 del Testo Unico Finanziario italiano. 2015, PIMCO. Monaco di Baviera PIMCO Deutschland GmbH Seidlstraße 24-24a Monaco, Germania Zurigo PIMCO (Switzerland) LLC Brandschenkestrasse Zurigo, Svizzera Hong Kong Newport Beach Sede centrale New York Rio de Janeiro Singapore Sydney Tokyo Toronto italy.pimco.com Leggere il prospetto prima dell adesione IT

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