Politica economica e finanziaria applicata

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1 Politica economica e finanziaria applicata Appunti delle lezioni A cura di Alessio Brunelli AFC 2011/12 1

2 Punto sulla situazione finanziaria corrente: home page di banca carige e in basso a sinistra c è il link professor amato, ogni lunedì o martedì della settimana. Una parte è quello che è successo e una quello che succederà nella prossima. Leggerle e ogni tanto le commentiamo. Se tutti prevedevano una riduzione di un gradino nel rating dei titoli di stato italiani, se nella notte moddy invece alza il rating allora nel momento in cui si fa l attesa il prezzo scende, poi quando moddy alza allora si rialzano. L importante è il delta tra attese e realizzazioni. Spesso inviterà operatori che diranno quello che succede a loro. Ogni tanto ci sono anche delle lezioni un po sistematiche. Per queste c è libro di riferimento negli ingranaggi della finanza accademia universapress (dott. Noisello). 3 problemi di grave interesse in questo momento. Si parla spesso del problema dell elevato debito dei paesi più poveri e molti (movimenti no global, vaticano, movimenti giovanili) premono sui governi affinché i paesi ricchi cancellino il credito per permettere ai poveri di poter crescere e usare le loro risorse non per rimborsare il credito. L opinione corrente era che i paesi ricchi sono stati avari nel concedere questa cancellazione del debito e anche il FMI e BM sono stati avari e non hanno fatto nulla per cancellare il debito. Questo libro va a vedere complessivamente a quanto credito hanno rinunciato i paesi ricchi e gli organismi internazionali e sono enormi quantità. E questa cancellazione comunque non è servita quasi a nulla perché il PIL non è aumentato e le disuguaglianze sociali all interno dei paesi non sono diminuite. Anche perché non hanno conoscenze approfondite di politica economica, poi non sono tornati sui mercati internazionali a indebitarsi perché non potevano ma si sono indebitati verso i ricchi dello stesso paese o i paesi vicini pagando tassi molto alti perché sono paesi rischiosi. La ricetta è quella di fornire a questi paesi assistenza sulle politiche macroeconomiche. Es. La G di questi paesi è fuori controllo, non è diretta integralmente verso obiettivi di carattere sociale (corruzione), anche le politiche macroeconomiche sono rozze, non gli viene l idea di non indebitarsi così si abbassa il loro i, si fanno parate per far vedere una nuova autostrada che non serve, l acquisto di armi perché il capo dello stato si fa bello, questi paesi spesso mancano di una sobrietà i poveri muoiono di fame e la classe politica spende per aumentare il loro prestigio. Gli serve della gente che li aiuti ad indirizzare la politica economica e finanziaria, se gli riduciamo il debito a metà si è verificato empiricamente che entro breve termine torna quello precedente. L articolo si è visto quale possa essere l effetto dei flussi migratori di lavoro sui lavoratori nativi. E ottengono questo risultato: i flussi migratori fanno aumentare l occupazione dei lavoratori nativi, fanno aumentare i livelli salariali dei lavoratori nativi. Es. l edilizia nei paesi sviluppati trova difficoltà nel coprire i compiti più semplici (muratore), per cui questi posti 2

3 alla fine in parte sono occupati da lavoratori nativi e in parte frenano la crescita del settore. Nel momento in cui c è un flusso migratorio (arriva gente che non parla bene la lingua e spesso hanno istruzione bassa quindi non possono svolgere comiti complessi quindi vanno a coprire questi lavori quindi non spiazzano l occupazione dei nativi) quindi il settore cresce e l occupazione aumenta e i nativi andranno ad occupare una posizione che viene remunerata maggiormente. La stessa cosa accade nel settore tessile. L idea invece spesso è che ci portano via il lavoro, invece secondo questo articolo in media accade il contrario. Agosto quest anno è stato un mese terribile perché la crisi del debito pubblico dei paesi europei indebitati sembrava sfociare nel crollo complessivo dell economia mondiale. Il problema è che il debito pubblico di alcuni paesi europei aderenti all Euro (17 paesi), il debito di una parte di questi paesi che venivano chiamati pigs (portogallo, irlanda, grecia, spagna). C è un forte debito pubblico fatto per foraggiare un livello di vita non aderente a quello reale. Da poco tempo a questa parte siamo entrati diventando piigs. L italia ha fatto una spesa pubblica superiore alle entrate e la differenza la copriva indebitandosi (deficit va ad aumentare il debito pubblico), ora i mercati si stanno preoccupando di questo elevato debito pubblico e c è anche di mezzo la crisi finanziaria globale. Con la crisi finanziaria globale la crescita del pil di questi paesi si è ridotta o si è azzerata o è diventata negativa. Se il pil diminuisce le entrate fiscali per pagare il debito si riducono, questo è pessimo perché se ho un credito verso qualcuno e questo qualcuno smette di lavorare (produrre) io mi cago addosso. Alcuni di questi piigs si trovano in una situazione estremamente difficile per ridurre la spesa pubblica o per aumentare le entrate fiscali. La spesa pubblica è rigida ad esempio la spesa nella sanità. Gli americani hanno proposto ai tedeschi di salvare l italia questi non vogliono, infatti la merkel ha perso tutte le elezioni. In italia il debito si è accumulato per tanti motivi (assitenza sanitaria gratuita, oppure il discorso pensioni che si andava in pensione a 30 anni e 6 mesi fatto per non far ingrossare la simpatia per le brigate rosse). Se non ci aiutano possiamo uscire dall euro e ritornare alla valuta vecchia e svalutarla (il debito diventa più facilmente aggredibile) e voi tedeschi ci perdete perché i vostri grandi investimenti e il vostro duro lavoro viene uno schifo perché il cambio si rivaluta e non riescono più ad esportare (i tedeschi esportano moltissimo in Italia e gli industriali tedeschi esportano tantissimo in Italia). Oppure si costituisce un fondo salva stati con cui si compra il debito pubblico di questi piigs (i debiti italiani sono superiori alla somma degli altri 4), prodi ha detto questo fondo salva stati invece di nascere dalla comunità europea viene alimentato dagli stati europei e ad esempio l italia ha molte riserve auree, a questo fondo vengono poi conferiti gli asset strategici dell europa (oleodotti che sono dell eni, reti elettriche, e la stessa cosa fanno tutti gli altri 17 paesi e così se ne ha anche un vantaggio sinergico perché queste cose verranno gestite unitariamente e ogni paese conferisce in base alla quota di azionariato che ogni paese ha nell unione europea (?). all inizio i diritti di vota saranno in proporzione a quanto ognuno ha conferito e poi però questi scendono se lo stato si comporta male sotto il profilo del debito pubblico quindi le quote passano da chi si comporta male a chi si comporta bene così si inducono gli stati indebitati a mettere in atto comportamenti più virtuosi. Fino a questo momento 3

4 La sua nota: riguarda l area euro e non l Europa (si esclude l Inghilterra e l Islanda). La settimana appena trascorsa ha visto sensibili recuperi da parte dei principali indici azionari europei, in un clima di ridotta preoccupazione per la recessione reso possibile dall'intervento coordinato delle banche centrali. Nella settimana passata ci sono state due o tre sedute azionarie in forte aumento (questo lunedì martedi e mercoledi invece ci siamo rimangiati tutto l aumento). Questo aumento c è stato perché sono usciti degli indicatori positivi sull economia e anche perché le banche centrali sono intervenute insieme (c è stato un coordinamento tra fed bce bank of england e bank of japan le quali hanno deciso di fare operazioni di sostegno alle economie di cui ora parleremo, è una operazione molto rara). Uno degli infiniti problemi che riguarda la finanza internazionale è che molte banche hanno (come è naturale che abbiano) tra i loro assets dei titoli pubblici (soprattutto del paese in cui la banca si trova, perché era considerato un elemento di sicurezza fino a poco tempo fa, dal 29 i titoli di stato sono considerati i più sicuri, se li presto all azienda X può fallire o può andare male, se li presto ad una famiglia può perdere il lavoro eccetera, se li presto ad uno stato questo è l investimento più sicuro. Questa era la visione prevalente fino ad un anno fa). Poi è successo che ci si è resi conto che lo stato greco poteva non essere in grado di rimborsare i propri titoli perché questi titoli vengono rimborsati in questo modo: lo stato emette degli altri titoli e con questi rimborsa i titoli in scadenza. Poi di botto ci si è resi conto che la grecia poteva non riuscire ad emettere nuovi titoli perché aveva un debito pubblico troppo alto e ogni anno aveva un disavanzo pubblico molto elevato. Parentesi: la grecia nel momento in cui doveva entrare nell unione monetaria europea veniva fatta una analisi sul grado di sicurezza del loro debito, perché così si era sicuri che la bce non avrebbe dovuto emettere moneta per salvarli oppure che i paesi in difficoltà andassero col cappello dai paesi virtuosi. La grecia si è scoperto dopo che aveva tutti questi casini. La grecia si è appoggiata alla società di consulenza goldman sax e questa gli ha fatto cartolarizzare una parte del debito ovvero gli ha costruito dei titoli che implicavano un entrata in quel momento con delle probabili uscite enormi negli anni successivi e poi gli ha fatto scrivere in bilancio solo le entrate e non le uscite che non erano certe intanto (in sostanza gli ha falsificato il bilancio). La cosa è andata avanti per un po di anni, c erano solo dei sospetti. Poi la goldman sax ha avuto quest idea, visto che sapeva che la grecia si sarebbe trovata in difficoltà e allora ha iniziato a speculare contro il bilancio che lei stessa aveva falsificato (quindi ci ha guadagnato due volte). In quel momento si è palesato che forse i titoli di stato non erano così sicuri e in contemporanea è successa la crisi finanziaria globale nata negli usa. È successo che molte banche si sono ritrovate con dei crediti nei confronti ad esempio di famiglie che non erano in grado più di pagare (mutui subprime sulle case) e poi i prezzi delle case sono scesi e i debitori non potevano pagare e le banche nel momento in cui prendevano queste case che erano ipotecate e le vendevano sul mercato non ci cavavano niente. Quindi quello che era un debito dei mutuatari è diventato un guaio per 4

5 le banche che erano così sull orlo del fallimento. Se fallisce una banca è un guaio: si apre una corsa agli sportelli di tutta la gente che ha i soldi nella banca. Allora per cercare di placare la situazione la fed si è messa a stampare dollari e ha rilevato i titoli tossici (queste banche avevano fatto diventare questi loro crediti li avevano spezzettati e poi mescolati con altre cose ed era tutto un po tossico all interno di questi titoli quindi non si capiva più quali fossero le buone salsicce e quali quelle cattive per cui nessuno si fidava più di nessuna salsiccia allora la fed ne ha comprate parecchie salsicce). Poi c erano due correnti di pensiero, vanno salvate altrimenti mandano il mondo in malora, altri dicevano che non andavano salvate perché se le banche vengono salvate in futuro sapranno che saranno sempre salvate e quindi si sarebbero comportate ancora in modo imprudente (il comportamento imprudente conviene perché se va bene guadagno molto perché alto rischio e alto rendimento e se mi va bene mi salva la fed quindi ci saranno comportamenti di moral hazard). Però la fed era spaventato e le ha salvate, ha lasciato fallire solo le banche regionali e quelle grandi le ha salvate. Una grande non l ha salvata (LB), così hanno fatto vedere che non è che salvavano proprio tutti. Ed è successo un casino perché le banche hanno smesso di prestarsi soldi tra di loro e nessuno ha più voluto dare soldi alle banche. Quindi si è diffuso il terrore e anche in Italia un venerdì pomeriggio li ha chiamati la BI dicendo di tenere i dirigenti al lavoro e poi non si è saputo cosa fosse e il timore era che quel we una grande banca italiana sarebbe fallita e sarebbe stato un casino. La fed però è una banca centrali quindi non può comprare troppi titoli di una banca o di una impresa, poi la fed li ha passati allo stato e lo stato li ha pagati ad un prezzo come se i titoli non fossero tossici. Allora è successo che i debiti delle banche sono diventati titoli dello stato a prezzi come se non fossero tossici e per comprarli ha emesso dei titoli sul mercato quindi la malattia delle banche è diventata malattia dello stato, l indebitamento pubblico americano è schizzato in alto e il passo successivo sarebbe potuto essere che prima di sottoscrivere i titoli di stato americani i tassi si sarebbero alzati perché c era tanto rischio però non è successo così perché non c erano molte altre alternative perché o si compravano titoli americani molto indebitati oppure si comprano titoli di stato italiano che sono rischiosi quindi i tassi non sono saliti. I cinesi prendono un sacco di soldi e hanno continuato ad impiegarli in titoli di stato americani (o i cinesi continuano a comprare titoli di stato americani rischiando che poi questi non riescano a pagarli oppure smettono di comprarli e i titolo crolla ma loro hanno tutta la loro ricchezza in quei titoli; infatti la cina ogni tanto si lamenta degli usa che si indebitano troppo. Una via potrebbe essere quella di comprare non titoli ma beni cioè comprare asset strategici cioè comprano pezzi di terreni in africa o asset e lì interferiscono sui processi politici di quei paesi, comprano miniere per poter poi non dipendere dai mercati (comprano le terre rare cioè quei minerali che servono nelle tecnologie più avanzate e servono per imprese spaziali o per computer o per reattori nucleari allora comprano queste miniere che hanno un interesse strategico). Capitolo Portogallo: c era una emissione di titoli portoghesi, tutti si aspettavano un crollo dei titoli portoghesi perché il Portogallo era messo male e poi invece questi titoli sono stati comprati tranquillamente, cioè sono stati collocati ad un buon prezzo. Poi si è scoperto che una grossa tranche era stata comprata dalla Cina. Siccome le banche portoghesi hanno importanti interessi nel Brasile così si sono comprati un buon rapporto con il Brasile 5

6 cioè comprando un po di titoli portoghesi i cinesi potevano acquisire potere economico e politico in Brasile (le economie brasiliane e portoghesi sono fortemente interconnesse). Perché la settimana scorsa i titoli sono andati su la settimana scorsa? La Banca Centrale Europea ha erogato fondi straordinari a diversi istituti di credito, i cui bilanci sono gravati dall'esposizione in titoli pubblici emessi da governi in difficoltà finanziaria e che per questo hanno riscontrato problemi di approvvigionamento sul mercato dei depositi interbancari (in tutto simili a quelli visti durante la crisi culminata col fallimento di un'importante banca d'affari americana nel settembre 2008). Le banche italiane hanno comprato nella loro vita molti titoli pubblici italiani ed ora ne dispongono di molti, allora queste banche hanno bisogno di approvvigionarsi (la banca si finanzia prevalentemente in questi modi: depositi della clientela, emissioni di obbligazioni della banca, per brevi scadenze invece si approvvigiona sull interbancario cioè le banche si prestano tra di loro per le brevi scadenze. Fino al era normale che le banche si fidassero delle altre banche, poi quando le banche americane avevano in pancia titoli tossici, le europee avevano titoli di stato che ora sono considerati rischiosi per cui le banche hanno difficoltà a prestarsi soldi tra di loro. La bce allora ha detto che glieli prestava lei magari comprando alle banche dei titoli di stato soprattutto comprando titoli di stato italiani e spagnoli anche per stemperare la paura su questi titoli. Nell ambito del board della bce non tutti vogliono comprare questi titoli e ben due membri del board della bce si sono dimessi recentemente per protesta contro questa politica (sono entrambi tedeschi) ed inoltre ci stiamo infilando in un percorso di moral hazard, ai politici contrarre la spesa pubblica dà fastidio perché così facendo si creano dei nemici cioè quelli che non hanno aiutato. Quindi non alzano le tasse e non contraggono la spesa pubblica i politici. La manovra di Tremonti che colpiva i redditi alti è stata ritirata immediatamente, altra parte della manovra conteneva dei tagli alle vacanze e nessuno vuole. È questo anche il motivo per cui la manovra Prodi rischia di non passare in Ue. La merkel se dice di aiutare l Italia perde elettorato perché i tedeschi hanno il sospetto che la merkel voglia aiutarci. In linea di massima si attiene al libro ma ogni tanto approfondisce perché è un libro semplice. Le sue presentazioni le metterà su aula web (farà una lezione a settimana) e sono parte integrante del corso. È un libro di fine Perché nessuno ha previsto la crisi? Qualche economista aveva parlato delle problematiche ma il problema generale non era stato previsto da nessuno. Il primo capitolo cerca di introdurre la finanza partendo dalla nozione di economia. 6

7 Non tutti gli economisti si interessano di finanza (la finanza è solo una branca dell economia e non tutti se ne occupano) L evoluzione della finanza è più rapida di quella delle norme che la regolano (spiega dopo) Incomunicabilità tra economisti finanziari e operatori finanziari (chi opera non ha conoscenze a livello di modellistica, oggigiorno con le possibilità di fare trading online da parte di tutti la borsa rischia di diventare un casinò) Ha a che fare con gli esser umani e la componente antropologica è difficilmente prevedibile (è difficile prevedere cosa faranno gli esseri umani, l economia è una scienza sociale, non è certa si basa sempre su modelli e su certe ipotesi e spesso nell economia neoclassica l assunto fondamentale è quello della razionalità degli individui, cosa non realistica) Non tutti gli economisti si interessano di finanza Di cosa si occupa un economista? Di tutti i fenomeni della vita umana che hanno a che fare con la ricchezza Due filoni principali Microeconomia e macroeconomia Da essi nascono numerose branche. Economia internazionale (branche della macro), economia industriale (è più vicina alla micro, si occupa dei servizi di interesse pubblico emessi dal servizio pubblico), economia del lavoro, economia sanitaria A quale filone appartiene la finanza? (appartiene ad entrambi i punti di vista, si può vedere dal punto di vista del singolo operatore o dal punto di vista del mercato, chi ha scritto il libro si occupa di entrambe le cose) L evoluzione della finanza è più rapida di quella delle norme che la regolano Ogni operatore economico mira da sempre alla massimizzazione dei propri interessi Adam Smith Quindi è necessario stabilire delle regole Common law (sistema anglosassone) Tutto è permesso salvo ciò che è espressamente vietato Civil law (sistema europa occidentale) 7

8 Tutto è vietato salvo ciò che è espressamente permesso Il sistema di common law in vigore negli states ha favorito i presupposti per la crisi (nascono strumenti finanziari complicati e questi sono consentiti perché non è ancora vietato dal sistema legislativo quindi possono proliferare strumenti molto complessi e di cui non si ha la consapevolezza dei loro effetti) Perché i paesi tendono ad uniformare le legislazioni in merito al controllo sulla finanza? (in Italia la tassazione sul lavoro è maggiore di quella sui capitali, chi fa lavorare i capitali sono i ricchi e sono tassati meno quindi non è una cosa molto etica. ma la mobilità dei capitali è molto più veloce di quella dei lavoratori, infatti anche se vi fosse un paese a km di distanza che ha una tassazione del lavoro del 5% è difficile che ci sposteremmo. Se invece ci sono legislazioni diverse in europa sui capitali allora immediatamente i capitali si sposterebbero. Incomnucabilità tra economisti finanziari e operatori finanziari Gli economisti sviluppano modelli basandosi su ipotesi, spesso molto restrittive (in microeconomia per disegnare le curve di indifferenza si ipotizza che il consumatore disponga solo di due beni) Gli operatori finanziari li applicano senza troppo badare alle ipotesi (questo non è positivo, se vogliamo che il risultato finale sia lo stesso dobbiamo per forza sottostare a quelle ipotesi) Quindi più il contesto si allontana dalle ipotesi, maggiore sarà la probabilità di errore (esempio sul teorema di Pitagora, immaginiamo di applicare il teorema su un triangolo qualsiasi anziché su un triangolo rettangolo) Esiste una componente antropologica imprevedibile (quando si ha a che fare con gli esseri umani le regole non sono così certe cioè quello che viene codificato nei modelli non si attiene alla realtà) La teoria economica neoclassica si basa sull idea di homo economicus (essere perfettamente razionale che è sempre in grado di scegliere ciò che è meglio per lui e che persegue la massimizzazione dell utilità), ma l analisi empirica mostra come gli agenti economici non siano perfettamente razionali In finanza le aspettative sono spesso auto avveranti [self-fulfilling prophecy] (quando tante persone si aspettano che quel titolo scenda poi quel titolo scende davvero perché poi tutti vendono quindi la domanda si riduce e di conseguenza il suo prezzo sul mercato. Quindi occorre ragionare in base a come ragionano anche gli altri. Lo speculatore non è tanto interessato a quello che è il sottostante reale di quel titolo ma è interessato a capire se gli operatori sono interessati a quel titolo) 8

9 È fondamentale prevedere il comportamento degli altri operatori sul mercato (es keynes sul concorso di bellezza) Che cos è la finanza comportamentale? (è nata per smentire l esistenza dell homo economicus) La finanza comportamentale applica gli strumenti della psicologia cognitiva ai modelli della teoria economica Tre macrocategorie di analisi [Shefrin, 2002] Euristica: (è un procedimento mentale non necessariamente basato sulla razionalità che fa si che arrivi a conclusioni ma non in maniera esatta, cioè più il processo mentale è complicato e più è probabile che ci siano degli errori) le decisioni degli individui si basano spesso su regole approssimative [es. bias status quo] (bias: ponendo due gruppi di individui di fronte ad una scelta tra due allora l opzione di default è molto forte cioè una delle due opzioni è più conveniente dell altra ma difficilmente cambieranno polizza) Inquadramento: le modalità e/o il contesto in cui un problema viene presentato portano alla creazione di filtri emozionali che influenzano i comportamenti di chi deve prendere una decisione [es anchoring] (un individuo è spesso mentalmente ancorato a situazioni mentali che lo fanno andare verso direzioni sbagliate, un esempio è quello su cui si basa l economia della felicità dove si nota come l idea generale sia che la ricchezza è uno dei fattori principali che portano alla felicità dell individuo, mentre gli studi fatti sull interazione tra ricchezza e felicità è molto basso) Inefficienze di mercato : errate valutazioni dei prezzi o processi decisionali non razionali portano ad esiti di mercato non efficienti [illusione monetaria, effetto dotazione] (illusione monetaria fa sì che quando le banche centrali immettono liquidità nel sistema ci si pensa più ricchi mentre nel lungo periodo aumenterà anche l inflazione e quindi non saremo più ricchi. Effetto dotazione la valutazione economica di un bene risente del fatto che una persona abbia o meno quel bene, una classe regalano la tazza e danno valutazione più alta della classe a cui la fanno soltanto vedere) Che cos è uno schema di Ponzi? Modello economica truffaldino che promette guadagni senza creazione di ricchezza, basandosi sul meccanismo delle catene di sant antonio (prometto un rendimento più elevato rispetto a quello del mercato e quindi molte persone danno i loro soldi, nel frattempo continuo a cercare altre persone, con il denaro delle persone che entrano dopo io pago gli interessi delle prime persone, lo schema funziona finché si smettono di trovare persone oppure molte persone richiedono i loro soldi indietro) Gli interessi dei primi investitori vengono pagati col denaro portato dai nuovi investitori (madoff ha fatto questa truffa ed ha finito nel 2008 quando con la crisi molte persone hanno voluto ritirare i loro soldi) Il gioco termina quando non si trova un numero sufficiente di nuovi investitori per coprire i rendimenti promessi 9

10 Prende il nome da Charles Ponzi, tra i primi ad aver usato questa tecnica ad inizio Novecento Recentemente tornato alla ribalta nel 2008 dal caso Madoff (arbitraggio: è una possibilità di guadagno che si ha senza rischio) Chi non risica non rosica (per poter ottenere un elevato rendimento bisogna rischiare, questo significa che non è di per sé sbagliato dare i propri soldi ad uno che ti promette il 10%, l errore è non chiedergli come fa a fare il 10%) Chiedere un resoconto dettagliato degli investimenti che permettono di raggiungere il rendimento promesso Non fidarsi di chi promette rendimenti costantemente più elevati alla media del mercato (in economia le possibilità di arbitraggio sono sempre limitate, più il mercato è affollato e più è difficile che ci siano arbitraggi. Un esempio è lo scambio di valuta: può capitare che ci sia una discrepanza tra il cambio di due valute in un mercato e in un altro, compri la valuta in una borsa e poi la rivendi nell altra così guadagni. Proprio perché esiste questo movimento veloce di capitali allora è difficile che ci siano questi arbitraggi. Meno persone ci sono sul mercato, più è possibile effettuare l arbitraggio) In finanza ad un rendimento più elevato deve corrispondere un rischio più elevato. Teorema fondamentale della finanza. Teorema fondamentale della finanza Si basa su alcune ipotesi: la principale è l assenza di possibilità di arbitraggio (quando esiste un disallineamento poi le domande dei due mercati si spostano e si torna ad un livello di parità) In linea di massima possiamo sintetizzare che: in finanza esistono possibilità di guadagno che non si basano sull economia reale, ma solo sulle aspettative (v. schema di Ponzi) (qui c è il rischio, non confondere gli arbitraggi con lo schema di Ponzi) in alcuni casi è possibile guadagnare attraverso operazioni prive di rischio (arbitraggio) col trascorrere del tempo tutti i nodi vengono al pettine e prevale il teorema fondamentale della finanza (nel lungo periodo sia che ci sia la prima situazione, sia che ci sia la seconda priva o poi spariranno e invece c è sempre il teorema fondamentale che vale in tutti i mercati) Introdurremo oggi i mercati finanziari e solo una parte cioè quella che riguarda obbligazioni e titoli di stato e un altra volta faremo azioni. 10

11 Una domanda ricevuta dal Prof: quest estate si è parlato di patrimoniale, una cosa riguardo al portafoglio del prof e delle tasse. Lo stato ha un enorme quantitativo di partecipazioni nelle società quindi se lo stato dichiara default queste aziende ne risentirebbero. Inoltre l Italia si trova in un area valutaria con altri paesi e in caso di default ci sarebbe anche la possibilità di uscire dall euro e questo implica che le partecipazioni passerebbero in lire, boh non ho capito un cazzo. MERCATI FINANZIARI Il capitolo 2 del libro tratta delle imprese e della loro capacità di prendere del denaro. Sul mercato finanziario le imprese possono finanziarsi in due modi quindi col debito o col capitale. Quando un impresa è quotata il modo in cui raccoglie debito sul mercato è detto obbligazione, mentre se il finanziamento è raccolto sotto forma di capitale questo avverrà sotto forma di titoli che si chiamano azioni. Oggi ci occuperemo delle obbligazioni e soprattutto del tasso di interesse. Se prendi denaro a prestito dovrai pagare una somma maggiore in virtù di questo principio qua. Esiste un altro ente che emette obbligazioni e si tratta dello Stato che emette un particolare tipo di obbligazione che si chiama titolo di Stato. FINANZIAMENTO CON DEBITO Quando prendiamo del denaro a prestito in futuro dovremo darne indietro di più. Questa maggiorazione è definita interesse e si può dire che il tasso di interesse è il costo di prendere a prestito del denaro, il costo del denaro è aumentato o diminuito. Il tasso di sconto è l opposto del tasso di interesse, quando sappiamo di dare in prestito una certa quantità di denaro oggi ci dicono quanto interesse ci verrà dato per remunerare il nostro capitale e in futuro avremo il nostro capitale iniziale più una certa quantità. Questa operazione si definisce capitalizzazione. Lo sconto è l esatto contrario, si parte da una cifra in futuro e si guarda attraverso il tasso di sconto quanto sarà la cifra che devo investire oggi per avere nel momento t+1 una certa quantità di denaro. TASSO DI INTERESSE E TASSO DI SCONTO: RELAZIONE Supponiamo di investire 80 euro oggi e che me ne vengano restituiti 100 l anno prossimo. Per calcolare i faccio (100-80)/80 = 25%. Il tasso di sconto invece è (100-80)/100 = 20%. Arriviamo così con pochi calcoli ad avere una relazione tra tasso di interesse e tasso di sconto. D = 25%/(1+25%)= 0,2 TASSO DI INTERESSE E TASSO DI SCONTO: ESEMPI DI APPLICAZIONE 11

12 L uso più comune del tasso di interesse è quello del conto corrente che ha una capitalizzazione che una volta era annuale e adesso è trimestrale. Una volta le banche facevano le furbe e quando il conto era in attivo capitalizzavano ogni anno mentre quando era passivo capitalizzavano ogni tre mesi. Gli interessi a loro volta diventano capitale e producono nuovi interessi, se la banca capitalizza trimestralmente i passivi e annualmente gli attivi di fatto applica un tasso più alto ai passivi rispetto agli attivi. Fino ad oggi la tassazione sui conti correnti è stata al 27% mentre con la riforma di questa estate si è deciso di portare ad una unica aliquota quasi tutte le rendite finanziarie al 20%. Quindi la tassazione sui conti correnti scende, mentre molte rendite erano al 12,5% quindi sale. Questo non c è sul libro ma lo ha aggiunto lui. Si parla spesso dello spread che c è tra bund tedeschi e btp. I titoli di stato servono a finanziare il debito pubblico. Si usa il tasso di sconto perché è prefissato il valore a scadenza e cambia il prezzo di acquisto da parte dei sottoscrittori. I titoli di stato possono sottoscriverli tutto tramite un asta pubblica a cui tutti possono partecipare, ce n è una alla settimana. Ma non sempre vengono mantenuti nel portafoglio dell investitore fino a scadenza ma possono essere anche scambiati sul mercato. È questo scambio sul mercato che determina variazioni nel valore del portafoglio e quindi determina differenze nello spred di cui parlavano prima. Aumento dello spred significa che i titoli italiani vengono visti più rischiosi rispetto a quelli tedeschi, il rischio che può sussistere è quello che lo stato non sia più in grado di ripagare il debito emesso. Mediamente lo stato è più sicuro perché è difficile che fallisca. TIPOLOGIA DI TITOLI DI STATO ITALIANI Sono sostanzialmente 4. Zero coupon bond e titoli con cedola. Lo zero coupon bond è un titolo che non rilascia cedole cioè lo paghiamo un determinato prezzo e poi questo titolo non ci premierà con nessuna cedola e alla fine avremo l intero capitale più una parte di interessi maturati. Ci sono due categorie di zcb e sono i BOT che ha tre diverse scadenze a tre, a sei, a dodici mesi. Ci sono anche i ctz che hanno la sola differenza nella durata a 18 o a 24 mesi. Titoli con cedola: il più noto e il più scambiato sul mercato (è quello di cui si parla lo spread con i bund tedeschi) è il BTP che ha durata più lunga e durata anche molto variabile 3, 5, 10, 15, 30 anni e la cedola è fissa e decisa al momento della sottoscrizione. L altro titolo con cedola emesso dallo stato italiano è il CCT che differisce dal BTP oltre che per la durata (7 anni), la cedola è sempre semestrale ma anziché essere fissa è variabile e la sua variazione è collegata al tasso del BOT semestrale e ora si indicizza al tasso euribor semestrale. ANDAMENTO PREZZI TITOLI DI STATO 12

13 Ci sono tre diversi prezzi di titoli di stato. Nel grafico ci sono un ctz, un btp e forse cct. Sono titoli che scadono più o meno lo stesso periodo. Quando si avvicina la scadenza il valore di scambio si avvicina a quello di rimborso. Il ctz è il più basso perché non rilascia cedole e quindi col passare del tempo più ci si avvicina alla scadenza più il valore del titolo si avvicina a quello pagato dallo stato. Gli altri due un titolo è più volatile cioè il suo prezzo varia maggiormente e il titolo che varia maggiormente nel prezzo è quello con cedola variabile che è il CCT. Se il CCT al variare dei tassi mi fa variare la cedola allora è meno rischioso rispetto al BTP, se il tasso di interesse varia il CCT non è interessato perché varia con il reale tasso di interesse in vigore sul mercato. Nel BTP le variazioni sono maggiori perché il tasso resta fisso e se il tasso aumenta o diminuisce il tasso può essere più o meno variabile. TITOLI DI STATO E RENDIMENTO Vale il teorema della finanza fondamentale cioè un BTP e un CCT che hanno durata residua identica dovranno avere lo stesso rendimento complessivo. Un BTP e un CCT che hanno la stessa durata residua se il tasso euribor sale allora il CCT essendo indicizzato a questo tasso allora se il tasso sale le cedole del CCT salgono mentre le cedole del BTP non salgono, di conseguenza il prezzo del BTP scende (cala la domanda di BTP) perché viene visto come meno conveniente rispetto al CCT fintanto che il rendimento complessivo dei due titoli risulterà identico. Questo significa che BTP e CCT hanno diverse componenti di rendimento. Cioè hanno rendimento in conto interessi e in conto capitale. Significa che il rendimento in conto interessi è quello che viene dato dagli interessi che vengono pagati, per quello che riguarda il CCT la quasi totalità del rendimento è in conto interessi. Il rendimento in conto capitale è dato dalla differenza tra il prezzo di vendita del titolo e il prezzo di acquisto del titolo, il CCT ha una variazione delle cedole legate al tasso di interesse e il rendimento è maggiore in conto interesse. Mentre per il BTP è l opposto, il prezzo può subire grandi variazioni se il tasso di interesse varia. Quindi se decidiamo di vendere il titolo sul mercato avremo un prezzo molto più elevato rispetto a quello che abbiamo pagato al momento della sottoscrizione se nel frattempo il tasso di interesse è sceso perché il BTP ci paga un tasso di interesse superiore a quello del mercato e quindi il prezzo sale. Il rendimento in conto capitale è maggiore per il BTP rispetto al CCT. Il CCT è un titolo meno rischioso se un individuo decide di prenderlo senza avere la certezza di portarlo fino a scadenza e sa che quello che guadagnerà sarà legato al tasso di interesse legato al mercato. Vedremo anche perché ad un individuo può convenire un titolo piuttosto che un altro a seconda della propria esposizione al rischio. Quando si parla di qualsiasi tipo di attività a prescindere dalla scadenza si parla del tasso annuale. Quei valori non sono sempre completamente crescenti perché boh. Il tasso a dodici mesi è leggermente più elevato di quello a sei mesi. Quindi all aumentare della scadenza cresce il tasso. Più il tempo passa e più è elevato il rendimento. Questo fenomeno viene definito come la teoria della preferenza della liquidità cioè gli individui 13

14 quando danno del denaro a prestito vorrebbero riaverlo prima possibile e quindi il tempo aumenta il rischio insito nell operazione perché più passa il tempo e più è difficile prevedere quello che succederà quindi più passa il tempo e più i tassi di interesse si alzano. Non sarà sempre così perché il tempo non è l unica variabile che influenza il rischio. YIELD CURVE La curva dei rendimenti ha la classica forma a gobba e solo nella parte iniziale e finale è crescente e poi decrescente comunque l andamento è abbastanza classico. 27 SETTEMBRE È ancora più in linea con la teoria della liquidità. La differenza tra le due curve è legata al fatto che la prima arriva a valori più elevati. TASSO DI INTERESSE Da un costo al denaro, ogni variazione del tasso di interesse ha effetti su due mercati: il mercato del credito (se sale per le imprese sarà più difficile prendere a prestito del denaro) ma anche influisce sul mercato della moneta cioè sulla richiesta di liquidità da parte degli individui. Infatti il tasso di interesse si collega alla cosiddetta politica monetaria. Con l entrata in vigore dell euro la politica monetaria italiana è stata delegata alla banca centrale europea. Se i tassi aumentano vi è una diminuzione dell offerta di moneta che in realtà è che gli individui tendono a detenere un minore quantitativo di moneta perché questa perde di valore più velocemente e quindi l economia rallenta e la bce che deve contenere l inflazione usa questa politica nei periodi di espansione economica cioè quando il rischio è quello dell aumento dei prezzi mentre la diminuzione dei tassi si usa quando c è economia stagna quindi si stimola il mercato del credito e le imprese così hanno stimolo a prendere denaro in prestito e rilanciare l economia. Gli effetti che si hanno su questi due mercati sono sempre legati in questo modo. Il problema nasce quando le problematiche legate all economia derivano da shock non legate alla offerta ma alla domanda (stagflazione) cioè aumenta il prezzo del petrolio e quindi un aumento dell offerta ha portato una diminuzione dei prezzi e una boh. CHI DECIDE IL TASSO DI INTERESSE? La bce si riunisce ogni primo giovedì del mese per stabilire tre diverse tipologie di tasso che in realtà sono legate tra loro. Il tasso finanziamento principale con cui presta alle banche e quindi queste si comporteranno in maniera consequenziale con i clienti e con le altre banche. Rifinanziamento marginale è obbligo di restituzione entro le 24 ore e sono 14

15 overnight il pagamento della somma ricevuta deve avvenire entro 24 ore e poi il tasso sui depositi che è quello che la bce paga sui depositi che tiene delle altre banche (come noi quando andiamo in banca, se prendiamo a prestito il tasso è più alto rispetto a quello dei depositi). TASSI DI INTERESSE FED E BCE A CONFRONTO Dopo estate 2007 quando si sono inziati a sentire i primi scricchiolii della crisi c è stato anche il problema che il prezzo del petrolio era cresciuto molto nell ultimo anno. Aumento prezzo petrolio porta inflazione e gli usa se ne sono fregati dell inflazione e hanno deciso di abbassare i tassi di interesse. In Europa i tassi sono rimasta invariati fino alla metà del 2008 e poi dopo fallimento di LB hanno abbassato. TASSO DI RIFINANZIAMENTO PRINCIPALE ED INFLAZIONE La media dei tassi prima bce erano elevati perché non si preoccupavano dell inflazione anche se avevano debito pubblico enorme e mantenevano tassi alti per sfruttare il signoraggio. L andamento dell inflazione e quello del tasso di interesse sono simili. IL TASSO DI INTERESSE COME SEGNALE Questo grafico è alla fine del capitolo 2. Gli andamenti di questi 6 grafici ci da informazioni sull economia e sull andamento futuro. La curva dei rendimenti varia a seconda dei vari momenti dell economia. Nel 2001 prima delle torri ma c erano già scricchiolii l andamento era a gobba. Poi cè stato l attentato e crisi e all inizio del 2003 quando l economia ha iniziato a riprendersi i tassi a breve erano diminuiti e quelli a lungo no questo significa che le aspettative negative dell economia erano presenti solo per un periodo di tempo abbastanza limitato. Estate 2007 abbiamo il tasso overnight decrescente cioè il tasso overnight era superiore a quello trimestrale, questo significa che le banche non si fidano l una dell altra e si sono smesse di prestarsi denaro. Ultimo grafico: la curva che si è avuto nel marzo 2009 che è il picco minimo raggiunto dalle borse la curva era tornata ad avere forma simile a quella che ci si aspetta che abbia tranne che è molto più bassa rispetto alle altre e i tassi sono bassi per stimolare l economia. Il rendimento delle obbligazioni si può distinguere in due componenti. Conto interessi e conto capitale. Anche per le azioni esistono due tipi di rendimento: dividendi e capital gain (è il corrispondente del guadagno in conto capitale che esiste per le obbligazioni). Se il guadagno in conto interessi è ancorato a qualcosa di esterno o 15

16 di certo, per quel che riguarda il dividendo invece la società quotata in borsa staccherà dei dividendi se l attività d impresa è andata in modo favorevole. Dal 1 gen 2012 la tassazione sul dividendo passa al 20%. Capital gain è dato dalla differenza tra p e p. anche il capital gain è tassato al 20% dal 1 gen Se la differenza è negativa si ha una minusvalenza. Riguardo alla tassazione esistono due regimi diversi. Se si hanno minusvalenze nel proprio portafoglio le plusvalenze saranno tassate dal momento di recupero delle minusvalenze. Se vendo titolo con minus di 100 il prossimo che vendo finché non arrivo a plus di 100 non pagherò la tassazione. Cosa fa variare il prezzo di un azione? Le azioni vengono scambiate continuamente e quindi ci sono variazioni di domanda e offerta e quindi il prezzo varia. I dividendi fanno variare il prezzo di un azione. Se la società decide di distribuire parte di utile agli azionisti Quello che conta di più nelle azioni è il ruolo delle aspettative. Queste aspettative non sempre si basano su fatti concreti ma spesso si basano su rumors cioè su notizie che a volte non si rivelano veritiere. Inoltre spesso sui mercati sono presenti asimmetrie informative. Se esistono informazioni che sono solo appannaggio di una parte degli operatori allora questi si faranno certe aspettative sull andamento del titolo. Spesso i titoli si spostano molto velocemente e quindi difficilmente si sintetizza il suo reale valore. ASPETTATIVE Le aspettative hanno la capacità di diventare auto avveranti cioè se pensi che una cosa accada allora quella cosa accadrà. La prospettiva della razionalità non è realistica e quindi i modelli stanno cambiando. Uno dei modi che usano spesso gli agenti economici in finanza è la tecnica adattiva che si basa su quello che è avvenuto in passato. Quando un titolo varia avrà dei momenti in cui il titolo cresce e poi si ha una decrescita. Nel punto di massimo relativo raggiunto dal titolo si ha una resistenza cioè il titolo non riesce a sfondare quel valore che è stato in questo momento considerato un valore di picco massimo. Quando il titolo scende arriva ad un punto in cui rinizia a salire e i punti di minimo sono definiti supporti. L utilizzo di supporti e resistenze è in parte legato alle aspettative adattive. Un tacchino che è diffidente nei confronti dell essere umano e tuttavia ogni giorno vuole verificare la bontà dell essere che gli porta il cibo. Però non si fida e inizia ad analizzare 16

17 tutte le variabili che potrebbero portare l uomo a portargli il cibo e così inizia ad avere fiducia che succederà sempre questa cosa ma poi arriva il giorno del ringraziamento. Questo esempio lo si può ritrovare in finanza, quando si verificano bolle speculative. BOLLA SPECULATIVA È un fenomeno legato alle aspettative degli individui e si verifica quando il prezzo di un attività sale troppo rispetto a quello che viene considerato il giusto valore, il problema è che non è semplice definire il giusto valore delle attività. Finché tutti si aspettano che il valore dell attività continuerà a salire allora il valore continuerà a crescere e di conseguenza il suo prezzo, ad un certo punto succederà che alcuni agenti economici inizieranno a capire che il prezzo è già salito abbastanza ed è difficile che salirà ancora quindi cominciano a vendere e il prezzo inizia a vendere leggermente e poi tutti vendono e la bolla scoppia. La bolla ci mette tanto a gonfiarsi ed un attimo a scoppiare. Le bolle possono riguardare un singolo titolo oppure un intero settore. Le obbligazioni possono essere soggette a bolle speculative? Una obbligazione a scadenza ha un importo determinato che va ridato indietro, questo non vale per l azione, lo stesso vale per un immobile. Quindi per le obbligazioni non è possibile che si verifichino situazioni di bolle speculative. ESEMPI STORICI DI BOLLE SPECULATIVE 1636/1637: bulbi di tulipano nei Paesi Bassi. Questa ha avuto una crescita molto rapida. 1720: South Sea Company. È una società britannica fondata con l idea di farle conferire tutto il debito pubblico, in cambio a questa società veniva dato un interesse da parte dello stato e per poter ripagare questo debito le veniva dato il monopolio del commercio con le colonie del sud america. E questa poteva essere una attività ad alto valore aggiunto. Questo entusiasmo da parte del governo fu trasmesso anche alla popolazione tanto che nel giro di qualche anno le azioni di questa società presero un notevole valore anche grazie ad acquisti degli amministratori volti ad aumentare la domanda. 1995/2000: titoli dot-com. 2007: immobili USA. INDICI DI BORSA (chiudiamo un attimo la parte sulle aspettative e torniamo alla Borsa) Siccome i titoli quotati in Borsa sono molti ci servono degli indici. Gli indici di borsa sono distinti in due principali tipologie. 17

18 Indici di prezzo: si basano sulla base della media dei prezzi delle azioni delle società ma non tengono conto della grandezza delle società. Esempio sul libro di 3 società che hanno capitale diverso e vedono variare il proprio prezzo da un giorno all altro. La formulazione che tiene conto anche della grandezza della società è considerata più corretta. DOW JONES INDUSTRIAL AVERAGE È stato il primo indice e analizza la borsa di New York. Era un indice di prezzo e lo è ancora oggi. Resta comunque l unico indice di prezzo insieme al Nikkei 225 di Tokyo. L unica cosa che è variata negli anni è il numero delle aziende che sono inserite in questo indice e ora sono 30. È comunque considerato poco rappresentativo. COMPOSIZIONE PRINCIPALI INDICI DEI MERCATI Vengono divisi in base alla società che li crea. S&P: società americana che si occupa anche di rating. Fa il S&P 500, S&P MIB FTSEG FTSE 100 FTSE MIB: 40 società italiane COMPOSIZIONE Sono abbastanza concentrate su alcuni mercati cioè ci sono 7 banche, diverse energetici. Il fatto di concentrarsi su certi settori aumenta la volatilità dell indice, spesso capita che l indice MIB abbia variazioni maggiori rispetto a quelli di altri indici di borsa europei. Se varia un settore il MIB è fortemente influenzato. ALTRI INDICI DI MERCATO STOXX (è una società che si occupa solo del mercato europeo e calcola diversi indici) EURO STOXX 50: comprende le 50 principali aziende dell eurozona. 18

19 STOXX EUROPE 600: è un indice di valore come tutti quelli che abbiamo visto tranne i due segnalati. Il suo valore viene ponderato non sulla capitalizzazione totale delle aziende ma solo su quello che circola in borsa (capita spesso che le aziende quotate in borsa circoli solo una parte del capitale della società. Lo STOXX pondera solo per quella parte che vengono vendute. MORGAN STANLEY CAPITAL INTERNATIONAL Gli indici coprono i mercati di oltre 70 paesi. ALTRI STRUMENTI FINANZIARI Una volta non essendoci ricchezza in giro i titoli erano detenuti da pochi ed inoltre era difficile la valutazione del rischio. Un agente economico che vuole diversificare cioè suddividere il proprio rischio su diversi tipi di azione allora può diversificare il rischio attraverso una sua valutazione. Un altra esigenza che alcuni agenti possono avere è quello di.. GESTIONE ATTIVA È una strategia volta ad ottenere un rendimento superiore rispetto al mercato di riferimento, il fondo deve quindi dichiarare il suo mercato di riferimento che può essere un settore o un indice. La società deve anche esplicitare il suo obiettivo quindi deve definire il mercato di riferimento e il suo obiettivo. Esempio classico di questo tipo di gestione sono i fondi comuni di investimento. I principi su cui si può basare la gestione attiva sono due: market timing: cercare di capire prima degli altri come si sta evolvendo il mercato sia dal punto di vista del segmenti del mercato sia dal punto di vista delle aree geografiche in modo da anticipare i cambiamenti e prendere la parte ascendente delle curve di rendimento delle società quotate. Sappiamo che nel medio lungo il valore di un azienda riflette il valore reale della società però nel breve non è così. Quindi puntando su una strategia di questo tipo le società di gestione hanno la possibilità di anticipare questi cambiamenti e prendono le società che staranno per crescere in maniera decisa nel periodo successivo. Stock picking: gli analisti compiono analisi e previsioni su tutte le società e sfruttano i disallineamenti tra le previsioni della società di gestione su questi singoli titoli e le previsioni fatte dal mercato ed in base a questo acquisterà o venderà i titoli in questione. GESTIONE PASSIVA 19

20 La gestione passiva si prefigge di replicare l andamento del mercato di riferimento per cui quando abbiamo a che fare con questo strumento di gestione gli strumenti che vengono utilizzati sono gli ETF, che sono strumenti un po pericolosi, sono dei fondi che hanno due caratteristiche: uno è la gestione passiva cioè vogliono replicare l andamento del mercato di riferimento. Altra caratteristica è quella che sono negoziati in tempo reale sul mercato, come le azioni (normalmente abbiamo un NAV che è il valore del fondo e posso vendere e comprare a quel valore). Questi strumenti per funzionare devono avere al di sotto di questo strumento un acquisto del sottostante, esempio questi ETF possono riguardare qualsiasi mercato e deve esserci al di sotto un sottostante e spesso non è di tipo fisica ma spesso può essere sintetico esempio banale compro un ETF legato all andamento dell oro e la società che emette questo ETF compra oro per l identico ammontare di questa transazione, sintetico invece compra un derivato che riguarda l oro. Se c è un derivato.. TITOLI DERIVATI Ci sono agenti economici che hanno nel loro portafoglio dei rischi che vogliono controbilanciare, i derivati possono farlo insieme alla funzione di dare uno scopo speculativo. Gli arbitraggi sono molto rari. Sono contratti legati al valore di mercato di un bene che viene definito sottostante. Esistono derivati su qualsiasi cosa. TITOLI DERIVATI: ESEMPIO DI CONTRATTO FORWARD Il contadino ha paura che qualche fattore possa fare scendere il prezzo del grano, il mugnaio ha invece paura che il prezzo del grano salga. Quando due agenti sono soggetti agli stessi rischi ma con verso opposto allora possono stipulare un contratto forward. Le due parti sono obbligate. OPZIONI Poteva anche sottoscrivere una opzione per una delle due parti. Opzione di vendita è che il contadino ha l opzione di vendere al mugnaio o al mercato. Questo tipo di contratto pone una delle due parti in una posizione di vantaggio. Se le aspettive del prezzo sono per un prezzo in discesa il contratto di opzione di vendita stipulato comporterà che il contadino paghi qualcosa di più al mugnaio. RISCHIO ED INCERTEZZA Per capire cos è il rischio fa una comparazione fra rischio ed incertezza. 20

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