Gestione economico aziendale

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1 Gestione economico azienale La ue iligence nelle operazioni straorinarie: funzione, tipologie e moalità i esecuzione i Massimo Buongiorno e Marco Capra Il presente lavoro vuole tracciare un quaro introuttivo, che sarà sviluppo nei successivi numeri, in merito alla ue iligence, un attività che si è sempre più iffusa, fino a ivenire un elemento ormai immancabile nel processo che porta alla realizzazione i un operazione straorinaria. È innegabile che l incremento elle operazioni straorinarie concluse in Italia a operatori attenti all apprezzamento el rischio, quali multinazionali straniere o investitori finanziari, abbia sicuramente amplificato il peso e l importanza attribuiti alla ue iligence, fino a renerla una prassi abituale anche in operazioni i riotte imensioni. Oltre alla maggiore iffusione, la ue iligence è venuta acquiseno anche una maggiore articolazione, svolgeno una più completa funzione informativa e i tutela per l investitore e per le iverse figure coinvolte nell'ambito elle operazioni straorinarie. La ue iligence si è, infatti, sviluppata a un nucleo originario i analisi e investigazioni volte a verificare la correttezza ei bilanci, la posizione tributaria e previenziale e i contenziosi in essere o eventuali ella società potenzialmente oggetto i un operazione straorinaria, verso una valutazione complessiva ei rischi azienali, inclusi quelli erivanti all inquinamento ambientale o connessi alla formula imprenitoriale (c. ue iligence strategica o i business ). La centralità el ruolo che la ue iligence sta assumeno nelle operazioni straorinarie stimola un approfonimento in merito alle iverse forme tecniche che essa può assumere (contabile, fiscale, legale, ecc.); alle moalità i esecuzione in relazione alla tipologia i operazione straorinaria che coinvolge la società a analizzare (la ue iligence per un acquisizione ifferisce a quella per una quotazione); e al settore i appartenenza e al business specifico ell aziena (la ue iligence per un negozio i vicinato è molto ifferente a quella per un aziena chimica). La funzione ella ue iligence e il suo posizionamento nel processo i acquisizione La ue iligence trova più frequente applicazione nelle acquisizioni i aziena o i partecipazioni societarie, ove il potenziale acquirente percepisce una forte esigenza i tutela, a fronte ell assunzione ei rischi erivanti all investimento che intene effettuare. Durante la fase i negoziazione el prezzo i acquisizione, il potenziale acquirente può solo assumere che le informazioni che gli sono state fornite, e sulle quali ha fonato le sue valutazioni economiche, siano vere. Nelle operazioni più articolate che coinvolgono grani imprese, è possibile che il potenziale acquirente abbia potuto acceere a alcuni ocumenti societari (c. preliminary ue iligence ) ma la regola è che permanga una forte asimmetria informativa tra il venitore e chi intene acquistare. Tale situazione è accettabile fino a che la negoziazione è in una fase preliminare, per un ovvia inisponibilità el venitore a fornire informazioni riservate. Dopo aver raggiunto un accoro i massima sul prezzo e sulle principali coorinate ell operazione, è eviente come sia necessario che il potenziale acquirente possa verificare la veriicità elle assunzioni. LA DEFINIZIONE DI DUE DILIGENCE In generale, la ue iligence può essere efinita come il processo i verifica volto a riurre le asimmetrie informative urante il processo i acquisizione. Più in ettaglio, non è altro che un attività organizzata per la raccolta, controllo e verifica i informazioni i natura patrimoniale, finanziaria, economica, gestionale, strategica, fiscale, ambientale o quant altro, relativamente a un'aziena o a un ramo i essa, oggetto i acquisizione o possibile acquisizione, volta a ottenere una fotografia particolareggiata ella realtà presa in esame. M. Buongiorno, Docente i Finanza straorinaria Università Bocconi; M. Capra, ottore commercialista e revisore legale Partner Stuio CDR e Associati traorinarie 39

2 Gestione economico azienale Proprio per la sua natura i attività organizzata e sistematica, la ue iligence richiee un contributo significativo ell organo amministrativo ella società e ei principali responsabili. Tale necessità si scontra con l altrettanto importante esigenza i mantenere la riservatezza in merito all operazione in corso fino a che non sarà conclusa. Per risolvere il problema, storicamente la ue iligence veniva effettuata opo la sottoscrizione el contratto preliminare, la cui efficacia era suborinata anche al risultato ella ue iligence stessa (tipicamente con riferimento a eventuali aggiustamenti i prezzo). In altri termini, il contratto oveva essere rivisto per tenere conto elle risultanze ella ue iligence. Nel perioo più recente, si è assistito a una progressiva anticipazione ella ue iligence, immeiatamente opo la lettera i intenti nelle negoziazioni più articolate o opo che si è trovato un accoro sul prezzo in quelle più semplici. Tale soluzione consente un uplice beneficio: verificare subito la presenza i eventuali eal breaker, ovvero ostacoli insormontabili alla conclusione ella trattativa; arrivare alla stesura el contratto aveno una maggiore consapevolezza, a entrambe le parti, ella reale situazione azienale, evitano elicate revisioni el contratto. Venor ue iligence e la ue iligence propeeutica nelle classiche operazioni straorinarie Nelle cessioni i aziene con proceure a asta, è frequente che il venitore, per agevolare la proceura, metta a isposizione ei potenziali acquirenti, che hanno superato le selezioni preliminari, una ue iligence completa, svolta preventivamente a sue spese. In tale caso si parla i venor ue iligence. La ue iligence propeeutica a operazioni straorinarie iverse alla acquisizioni presenta analogie e ifferenze rispetto alla struttura che si è elineata sopra. Nelle fusioni, la ue iligence è limitata ai quei casi, peraltro rari, nei quali sono coinvolti ue soggetti economici ifferenti e viene solitamente svolta preliminarmente all approvazione el progetto i fusione a parte ell organo amministrativo. Rispetto alle ue iligence per le acquisizioni, una maggiore attenzione viene solitamente riservata alla verifica elle conseguenze ell estinzione i una o più società a seguito ella fusione, con riferimento, a esempio, ai contratti in essere, eventuali concessioni o autorizzazioni alla pubblica amministrazioni e simili. Nelle operazioni i conferimento, ove esso avvenga a favore i una beneficiaria i nuova costituzione e interamente controllata, non è prevista alcuna ue iligence e ciò per ue motivi: 1) l operazione riguara un unico soggetto economico; 2) è previsto l obbligo i perizia secono quanto previsto all art e s.s., c.c.; I casi più critici sono normalmente le joint venture, ove ciascuna parte conferisce alla newco le attività necessarie all esecuzione ell accoro. Al i fuori elle più consuete operazioni straorinarie, la ue iligence può avere una funzione propeeutica in altre situazioni, tra le quali l'erogazione i finanziamenti bancari, la preisposizione ella ocumentazione e il compimento elle attività mirate a un'operazione i quotazione, la realizzazione i accori o alleanze e il project financing. Gli obiettivi e le moalità attuative ella ue iligence L obiettivo generale ella ue iligence può essere riotto, in estrema sintesi, all iniviuazione preventiva al maggior numero possibile i rischi ai quali la società oggetto i una possibile operazione straorinaria può anare incontro. Tali rischi emergono a un analisi critica ei principali fattori influenti sulle perfomance azienali, ai fini i iniviuare i punti i forza e, soprattutto, i ebolezza ell aziena. L obiettivo generale i evienziazione ei rischi impliciti nell operazione straorinaria si eclina poi, operativamente, in obiettivi specifici. traorinarie 40

3 Gestione economico azienale Evienziazione rischi impliciti nell operazione straorinaria verificare che i ati effettivi ella società corrisponano a quanto rappresentato nella fase negoziale o preparatoria all operazione straorinaria. Nella prassi, per contenere tempi e costi ell intervento, sovente si ricorre alla c. Limite ue iligence : in tale caso, occorrerà efinire con precisione il perimetro ell intervento. Altro aspetto a efinire tra le parti è il regolamento ella ue iligence (in ata room fisica o virtuale, con o senza estrazione i copie, con o senza ispezioni fisiche e carotaggi, ecc.). La verifica ella corrisponenza ei ati effettivi con quelli rappresentati La valutazione ella convenienza i un operazione straorinaria, sia essa un acquisizione, una quotazione o anche un finanziamento bancario, viene effettuata, come ricorato sopra, a almeno una elle parti, solitamente quella che investe enaro, sulla base elle seguenti assunzioni: 1) che il bilancio ella società sia reatto nel rispetto elle norme i legge, coerentemente ai principi contabili, e, quini, rappresenti in moo veritiero le conizioni i svolgimento ell attività azienale; 2) che i ocumenti previsionali, quali il buget per l anno in corso e il business plan per gli anni successivi, siano stati costruiti sulla base i ipotesi realistiche, siano internamenti coerenti e si fonino su una corretta rappresentazione el moello i business. Un errore frequente è quello i attribuire un importanza preponerante alla verifica ella prima assunzione e riservare un attenzione marginale alla secona. In realtà, ricostruire le conizioni i più probabile svolgimento futuro ell attività azienale e, quini, ella reitività prospettica, è tanto importante quanto comprenere se il bilancio rifletta esattamente gli accaimenti passati. Il primo punto è sostanzialmente riconucibile a una certificazione el bilancio. Il professionista incaricato ella ue iligence ovrà attenersi agli stanar i revisione. Contabilizzazione i tutte le imposte. ientificare gli aspetti i natura legale, economica, fiscale o i altro tipo che ovranno essere oggetto i specifiche pattuizioni nel contratto acquisto finale. Certificazione el bilancio Fonatezza elle attività patrimoniali su valii ocumenti inventariali. Corretta valutazione ei creiti e elle rimanenze. Iscrizione ei creiti al loro i eventuali operazioni i anticipazione bancaria. Costruzione el processo i ammortamento, teneno conto ell effettiva vita utile ei cespiti. Opportuna svalutazione elle partecipazione iscritte al criterio el costo. Rappresentazione esaustiva ei foni per rischi e oneri rispetto a rischi azienali. Corretto trattamento ei contratti su erivati eventualmente sottoscritti. ientificare le rettifiche a apportare alla struttura ell operazione per tenere conto elle risultanze ella ue iligence. Riguaro al secono punto, la verifica ella correttezza ei ocumenti previsionali richiee un approfonimento ell inagine sotto molteplici profili. traorinarie 41

4 Gestione economico azienale In primo luogo, anrà stuiato il moello i business ell aziena, ai fini i comprenere le fonamenta elle perfomance attuali e stimare quelle prospettiche. Questa attività, che viene efinita ue iligence strategica (o i business ), consiera ue famiglie i fattori influenti sulla performance: quelli che erivano al settore (opportunità e minacce); le caratteristiche intrinseche ell aziena, che costituiscono, in chiave prospettica, punti i forza e i ebolezza. La ue iligence ella componente settoriale si trauce nella raccolta più ampia possibile i ati e informazioni relative al business ella società, soprattutto a possibili evoluzioni nel mercato, nella tecnologia, nelle normative. Impresa Punti i forza Punti i ebolezza Performance attuali Performance attese Minacce Opportunità L impatto i opportunità e minacce sui risultati azienali non è iretto, ma meiato alle caratteristiche specifiche i ogni impresa, reneno necessaria la comprensione el business moel ell impresa, ovvero: traorinarie Analisi el business moel Con quali prootti l impresa è presente sul mercato. Attraverso quali canali i beni o servizi vengono venuti. Quali tecnologie sono utilizzate e quale forma assumono i processi prouttivi. Come si configura l organizzazione azienale. Quale tipo i controllo viene esercitato al vertice azienale. Le analisi svolte in see i ue iligence strategica evono trovare puntuale conferma nei piani azienali sui quali si è basata la stima el valore ell aziena. In particolare, si ovrà verificare che: Confronto con i piani azienali Le ipotesi sulle quali si basa il piano azienale non siano irragionevoli. Il moello i previsione sia stato correttamente costruito sulla base elle preceenti ipotesi. I ati finanziari previsionali siano coerenti con gli ultimi bilanci azienali, con particolare riferimento ai principi contabili sottostanti. Le eventuali ifferenze tra le risultanze ella ue iligence e quanto rappresentato possono, nel caso elle acquisizioni, comportare: 1) un aggiustamento nel prezzo, se si tratta i ifferenze i lieve entità; 2) una miglior efinizione elle garanzie; 42 Settore

5 Gestione economico azienale 3) la necessità i proceere a una nuova valutazione e alla conseguente rinegoziazione el prezzo se si tratta i scostamenti che impattano in moo significativo sulle performance attese. È eviente che nella terza situazione il processo i acquisizione compie un passo inietro, poiché non è sicuro che, opo la revisione ella valutazione a parte ell acquirente, si possa ritrovare un accoro tra le parti. Nel caso i ue iligence per operazioni iverse alle acquisizioni, quali la quotazione o il finanziamento bancario, l emergere i performance attese significative minori i quelle previste può costituire un eal breaker poiché compromette l intero equilibrio economico ell operazione. A esempio, in un finanziamento, l importo a erogare e la struttura i rimborso ipenono alla capacità prospettica ell aziena i generare i flussi i liquiità: ove risultasse, in ue iligence, che tali flussi sono stati sovrastimati, tutti i parametri fonamentali ell operazione ovrebbero essere nuovamente iscussi. L ientificazione ei rischi impliciti: posizione fiscale, rapporti i lavoro, sicurezza e ambiente Questa attività assume particolare importanza nelle acquisizioni e nelle fusioni e consiste nell iniviuazione ei possibili rischi che l acquirente/incorporante si assume. In preceenza sono stati analizzati gli accertamenti contabili ; per quanto riguara, invece, la posizione fiscale ell aziena, particolare attenzione eve essere posta ai seguenti elementi: Posizione fiscale Riscontro el certificato ei carichi penenti (art. 14, D.Lgs. n. 472/97). Obblighi ichiarativi e i versamento, con riferimento alle imposte irette, all Iva, al sostituto imposta, ecc. Posizione azienale in merito al contenzioso in essere, minacciato e potenziale. I rapporti i lavoro posti in essere all aziena costituiscono un ulteriore significativa fonte i rischi e richieono che il soggetto che svolge la ue iligence esamini: Rapporti i lavoro I contratti collettivi i lavoro suborinato applicati ai ipenenti; gli accori interni; i contratti i parasuborinazione, a progetto e i consulenza continuativa, al fine i verificare che non nasconano rapporti i lavoro, nei fatti, i tipo suborinato. La posizione i ciascun ipenente, con riferimento alla ata i inizio el rapporto i lavoro; alla qualifica, alle mansioni e alle ore lavorative (anche per il part time); al reito loro a ciascuno percepito; agli eventuali fringe benefit e incentivi, ai rapporti i formazione lavoro o apprenistato, a termine, lavoro temporaneo o in perioo i prova. Nelle aziene i maggiori imensioni, tale esame può essere svolto sulla base i un campione significativo per ciascuna qualifica. Il Durc, per verificare la regolarità ella posizione contributiva. La regolarità el calcolo el TFR maturato, anticipato e versato ai foni. La posizione ell aziena con riferimento alle categorie protette. Il contenzioso in essere, minacciato e potenziale, stimano il probabile esito per l aziena. In tempi recenti, una maggiore attenzione, in see i ue iligence, è stata riservata ai potenziali rischi emergenti alla violazione elle norme i sicurezza e i tutela ell ambiente. Gli aspetti più critici riguarano: Sicurezza e ambiente La conformità alla normativa vigente el sito prouttivo e ei beni. traorinarie 43

6 Gestione economico azienale L esistenza elle certificazioni e autorizzazioni necessarie per l attività prouttiva (concessione eilizia (o sanatoria), certificato agibilità locali, certificato prevenzione inceni, certificazione ASL i conformità egli impianti elettrici i messa a terra, rispetto ella normativa igienico sanitaria per i locali prouttivi, ocumentazione comprovante il regolare smaltimento ei rifiuti prootti; nullaosta i impatto acustico o ichiarazione i non utilizzo macchinari, certificazioni L. n. 46/90 e ss., certificazione egli impianti a esempio gli ascensori, VIA (Valutazione Impatto Ambientale). La quantità, il tipo e eventualmente la nocività elle emissioni i qualsiasi genere, comprese quelle acustiche e elettromagnetiche. Nei casi più critici, oltre alla verifica ocumentale, si rene necessaria anche quella fisica, faceno ricorso a ispezioni e esami, quali carotaggi, prelievi e simili. La valutazione el rischio in merito alla sicurezza ei ipenenti, con particolare attenzione alla verifica el manuale sulla sicurezza e alla nomina e formazione ei responsabili per la sicurezza, ei lavoratori, ell evacuazione, ell aetto al primo soccorso. L analisi e la valutazione ella posizione azienale in merito al contenzioso in essere, minacciato e potenziale. Le aree ricorate sopra (fiscalità, rapporti i lavoro, sicurezza e ambiente) sono sicuramente le più critiche, tuttavia, un investigazione completa ovrà consierare anche: il contenzioso in essere, minacciato e potenziale, stimano il probabile esito per l aziena, erivante a tutte le possibili fonti, non incluse nelle preceenti, e a altri rapporti giuriici (a esempi, rivenica i beni i terzi, posizioni a sostituire o surrogare quali, cauzioni, fiejussioni, garanzie); le pattuizioni contenute nei contratti estinati a proseguire opo l acquisizione, quali quelli con i clienti, con i fornitori i beni e servizi, con gli agenti, i locazione, i assicurazione e simili; la posizione ell impresa rispetto al mercato finanziario e bancario in particolare. Si ovranno esaminare le clausole incluse nei contratti i finanziamento, i leasing finanziario e nei contratti erivati. L analisi ella Centrale Rischi si imostra particolarmente utile per evienziare situazioni critiche (sconfinamenti, scauti); tutti gli atti, fatti e circostanze che possano pregiuicare il libero goimento ell aziena e alterarne il valore. L efficacia ella ue iligence in orine ai rischi emersi e non emersi Il punto è critico e la regolamentazione ipene all equilibrio tra le parti e alla circostanza che, i regola, il report non sia noto al ceente: a buon conto, l acquirente vorrà che l esito ella ue iligence non limiti le garanzie circa i rischi, mentre il venitore cercherà i far iscenere alle inagini una sorta i manleva generale. L ientificazione elle moifiche a apportare alla struttura ell operazione L emergere i rischi impliciti nell aziena a acquistare comporta la necessità, per il potenziale acquirente, i trovare un opportuna tutela. Essa può essere ottenuta secono tre moalità: 1) inclueno pattuizioni contrattuali, che consentano al potenziale acquirente i scaricare il rischio sul venitore, che fornisce ionee garanzie a fronte el verificarsi ell evento annoso. Il soisfacimento ell acquirente avviene normalmente con la tecnica el c. escrow (a esempio, attraverso un conto vincolato, costituito al venitore con parte el corrispettivo erivante ella cessione e aebitato quano ricorrono le fattispecie per le quali l acquirente è stato garantito); 2) riuceno il prezzo i acquisizione, già concorato, per un importo pari al valore attuale el rischio futuro; 3) moificano la struttura ell operazione in moo a riurre o annullare l assunzione el rischio in capo al potenziale acquirente. Acquisire l aziena in luogo ell intero capitale i una società, evita i trasferire all acquirente tutti i rischi in capo alla società (pur evienziano che, in linea i principio, l acquirente può risponere ei ebiti ell aziena ceuta risultanti alle scritture contabili). traorinarie 44

7 Gestione economico azienale Quano nessuna elle tre soluzioni risulta percorribile in see negoziale e il rischio implicito è i rilevante entità, esso iventa un eal breaker, ovvero interrompe le trattative e impeisce il raggiungimento i un accoro tra le parti. Conclusioni La ue iligence è un attività necessaria nella maggior parte elle operazioni straorinarie e, in particolare, nelle acquisizioni i aziene o i partecipazioni. Lo svolgimento i tale attività a parte i professionisti specializzati permette i fare emergere rischi impliciti per il potenziale acquirente o investitore, inerenti: una sopravalutazione ell aziena fonata su ati i bilancio non veritieri e/o su piani eccessivamente ottimistici; la presenza all interno ell aziena i fattori potenzialmente in grao i generare oneri futuri in capo al potenziale acquirente o investitore ei quali è responsabile il venitore. Poiché la ue iligence viene solitamente effettuata quano vi è accoro sul prezzo o valore ell aziena, l iniviuazione i significativi rischi impliciti comporta una ristrutturazione conseguente el contratto (in termini i aeguamento el prezzo, elle garanzie o ella struttura ell operazione) oppure in assenza i un accoro tra le parti l interruzione ella trattative. traorinarie 45