Consulenza Finanziaria Indipendente

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1 Consulenza Finanziaria Indipendente Investire per il lungo periodo GROUP Via Traversa Pistoiese Prato Tel:

2 L industria del risparmio gestito in Italia Prodotti costosi ed inefficienti Attività in gestione: 949 mld Total Expense Ratio (TER) Fondi monetari: 0,65% Fondi obbligazionari: 1,10% Fondi azionari: 2,52% Fondi comuni: 438 mld (46%) Fondi chiusi: 38 mld (4%) Gestioni patrimoniali: 473 mld (50%) Costi di gestione (+ i costi dei prodotti inclusi) Gestioni con/senza fondi: 2,5%-3% Portafogli assicurativi: 5% Hedge funds: 2,5% Fonte: Il Sole 24 Ore, Consultique (dati riferiti al periodo 2009/2010) 2

3 Perché questi costi elevati? Mercati finanziari Banche e collocatori sono al centro del processo Tra cliente e mercato ci sono diversi passaggi, tutti a pagamento Il cliente è l anello debole della catena Banche, SGR, SIM, private bankers, compagnie di assicurazione, promotori, Commissioni elevate (molti livelli da remunerare anche per operazioni con nessun valore aggiunto) Pressioni commerciali, budget da realizzare Opacità in termini di rischio e rendimento Asimmetrie informative Conflitti d interesse Cliente 3

4 La crisi dell industria del risparmio gestito Ha elevato l arte di trasformare il semplice in complesso In nessun campo strutture complesse e la matematica applicata sono così amate È più facile applicare commissioni elevate per qualcosa che sembra sofisticato Si può sempre trovare una serie storica, un coefficiente, una correlazione, che fa sembrare un qualsiasi strumento finanziario come ottimale Inefficienza delle gestioni basate su modelli standardizzati (benchmark) Commissioni non giustificate, rendimenti troppo bassi, no vero rapporto fiduciario Troppe classi hanno correlazioni nascoste, molte delle quali sono collegate ai mercati azionari Troppi investitori e consulenti sono ancora guidati da convinzioni errate su concetti come rischio, diversificazione e correlazione In genere si ritiene che la matematica produca risultati precisi ed affidabili; ma nei mercati finanziari, più elaborati sono i calcoli, più incerte e speculative sono le conclusione che possiamo trarre da questi. Ogni volta che l algebra o formule complicate sono introdotte, dovete considerarlo come un avvertimento che il proponente sta sostituendo la teoria all esperienza ed alla logica, soprattutto per dare alla speculazione l aspetto di un solido investimento (Benjamin Graham, 1958) 4

5 La crisi dell industria del risparmio gestito (cont.) Il rendimento lordo dei mercati meno il costo dell intermediazione finanziaria è uguale al rendimento netto degli investitori finali 15% 12% 9% 6% 3% 0% 13,0% Rendimento mercato 10,0% Rendimento medio fondi 6,3% Rendimento medio investitore finale Un fondo azionario ha, in media, una performance annua netta inferiore del 3% rispetto al mercato Investendo nel mercato, dopo 10 anni si avrebbero circa Investendo lo stesso ammontare in un fondo, solo Il fondo ha un rendimento cumulato che è solo il 76% di quello del mercato La performance netta per l investitore finale è ancora peggiore Circa il 3,7% è perso nella selezione dei fondi e nel market timing Dopo 10 anni, l investitore medio ha accumulato soltanto 1.842, ovvero il 54% del rendimento del mercato Il rimanente 46% è andato, in una forma o l altra, agli intermediari finanziari! 5 Fonte: Jack Bogle, The relentless rules of humble arithmetic, Financial Analyst Journal, novembre/dicembre 2005 (analisi del mercato azionario americano nel periodo )

6 Il ruolo del Consulente Finanziario Indipendente Da un approccio indiretto, complesso ed opaco ad uno diretto, semplice e trasparente Con l intervento del consulente, la catena produttiva si modifica Fiducia Trasparenza Indipendenza Il cliente: È al centro del processo Ha una relazione personalizzata con il consulente ed un accesso diretto ai mercati Non subisce pressioni commerciali di vendita di prodotti Il consulente: Avvicina il cliente al mercato, evitando inutili e costosi passaggi È imparziale rispetto ai prodotti, perché non ha legami con gli intermediari Non entra in contatto con il patrimonio del cliente, che rimane presso la banca di fiducia Non ha conflitti di interesse Ha un assunzione diretta (e non delegata) delle responsabilità 6

7 Cosa significa value investing Comprare qualcosa che vale 1 per 70 centesimi (o meno) Gli investitori di tipo value perseguono strategie diverse (ed arrivano alle loro conclusioni per strade diverse), ma i tratti che li accomunano sono: Decisioni sempre basate sul valore intrinseco: un investimento viene fatto solo quando esiste un sufficiente margine di sicurezza L obiettivo principale è evitare perdite permanenti di capitale L investimento è fondato su fattori specifici, non sui movimenti di mercato I profitti e le perdite non dipendono dall economia in generale, ma dalla qualità degli strumenti acquistati e soprattutto dal prezzo pagato Le caratteristiche principali di un investitore value sono: Pazienza Disciplina Avversione al rischio Soltanto il 5-10% degli investitori è value, gli altri sono principalmente: Analisti tecnici ( chartists ), soprattutto momentum Focalizzati sui risultati del prossimo trimestre/anno Passivi / indicizzati / closet indexing 7

8 Diverse filosofie di investimento Approccio agli investimenti Mercati efficienti Breve periodo Lungo periodo Asset allocation Minimizzazione dei costi Analisi tecnica Analisi fondamentale Analisi fondamentale Momentum Movimenti ed andamento di prezzi e volumi Cambiamenti Prezzo corrente + stime delle variazioni Livello micro & macro Livello Prezzo di mercato vs. valore intrinseco 8

9 Il value investing funziona Nel lungo periodo la perfomance è superiore alle strategie growth Price/earnings Price/book value 200 Basso P/E 200 Basso P/BV Alto P/E Alto P/BV Free cash flow yield EV/EBIT 200 Alto FCF 200 Basso EV/EBIT Basso FCF Alto EV/EBIT Fonte: UBS, dati mensili dal 28 febbraio 1992 per il mercato Euro.

10 Il value investing funziona (cont.) Anche se, ovviamente, non in ogni singolo anno Azioni europee: differenza tra rendimento value e growth (annuale) 40% 30% Differenza Media Dal 1992 (annualizzato): Value +3,6% Growth -2,5% 20% 10% 0% (10%) (20%) Fonte: UBS, dati mensili dal 28 febbraio 1992.

11 Persistenza del value premium Determinato in larga parte da fattori psicologici Troppa fiducia / troppo ottimismo Illusione di avere il controllo e sottostimare la probabilità di un evento negativo Preferenza per la semplicità, previsioni rosee e prospettive di navigazione tranquille Scegliere quello che ha fatto bene recentemente rispetto a quello che è rimasto indietro, indipendentemente dal prezzo da pagare Rappresentanza Ignorare la dimensione del campione e ritenere che pochi dati siano rappresentativi come molti Vedere un trend in pochi dati e proiettare il passato recente nel futuro lontano Mentalità di gruppo Preoccuparsi di quello che fanno o pensano gli altri Ricerca di azioni-jackpot Comprare la prossima Microsoft alla IPO Consigli degli esperti e di TV/giornali (che sono focalizzati sulle storie, non sul valore) Come investire ed avere 1 milione in due anni 11

12 Persistenza del value premium (cont.) Le conseguenze? L importanza della crescita futura è sovrastimata Necessita di investimenti, ma ha valore solo se il rendimento è superiore al costo del capitale Sostenibile solo se in presenza di vantaggi competitivi Avversione alle azioni di società fuori moda, non interessanti o con problemi temporanei La mentalità di gruppo esaspera questi effetti Internet cambierà tutto, Stiamo per finire il petrolio, La Cina dominerà il mondo I prezzi reagiscono in maniera eccessiva (in entrambe le direzioni) Giappone: Tecnologia: Banche: : Cina? Facebook? Banche? 12

13 Persistenza del value premium (cont.) Molti investitori preferiscono comprare azioni quando sono costose, perché non riescono a comprare quando i prezzi sono in discesa Comprano quando i prezzi salgono e vendono quando i prezzi scendono Perché tutti fanno lo stesso Perché confondono le condizioni economiche con il valore di quello che acquistano Perché è meglio pagare tanto per un obbligazione che poco per un azione (???) Approccio simile con altri beni (auto, vino, viaggi, )? Gli investitori value sono più interessati quando i prezzi scendono Comprano quello che tutti gli altri vendono Siete disposti a comprare azioni nei momenti di massimo pessimismo? Siete pronti a rischiare di sbagliare nel breve periodo? Siete propensi a comprare ancora quando qualcosa scende del 40%? Siete capaci di mantenere la disciplina anche quando la strategia non funziona? 1999: Internet vs. old economy 2008 (e di nuovo 2011): finanziari, portafogli concentrati 13

14 Cos è il valore intrinseco Price is what you pay. Value is what you get. Valore che si può assegnare ad una qualsiasi attività basandosi sulle sue caratteristiche fondamentali Flussi di cassa, crescita attesa e rischio Può essere determinato indipendentemente da qualsiasi informazione su come i mercati stanno al momento prezzando altri strumenti Nella sua forma più pura, è determinato dai discounted cash-flows (DCF) Valore attuale dei flussi di cassa che si otterranno in futuro Hanno un valore intrinseco solo quelle attività che ci si aspetta produrranno flussi di cassa positivi Obbligazioni (cedole), azioni (dividendi), immobili (affitti), un business (flussi di cassa operativi) La stima è più semplice per alcuni investimenti rispetto ad altri È quasi banale per un obbligazione È più facile valutare un azienda matura e redditizia rispetto ad una start-up in perdita, o un grattacielo completamente affittato rispetto ad uno vuoto Esiste una differenza sostanziale tra valore intrinseco e prezzo di mercato Alle volte coincidono, spesso divergono Il prezzo è determinato nei mercati finanziari dal venditore maggiormente nel panico (o dal compratore più eccitato) Il valore è data dai flussi di cassa e dalle attività possedute 14

15 I nostri valori ed obiettivi Rendimenti reali positivi, al netto di tutti i costi sostenuti Vogliamo ottenere rendimenti soddisfacenti nel corso del tempo, non battere un benchmark Non siamo nel business di prevedere l andamento dei mercati azionari o le fluttuazioni dell economia, dei tassi d interesse o del prezzo del petrolio Se ritenete che questi fattori siano essenziali in un programma di investimento, non dovreste seguire le nostre raccomandazioni Siamo investitori pazienti, non market timers Il valore di un investimento è determinato dai progressi economici del business sottostante, non dall andamento dell economia in generale Non siamo pagati per essere attivi, ma per scegliere gli investimenti giusti Utilizziamo la nostra ricerca per creare portafogli concentrati Ogni decisioni è basata su fattori qualitativi specifici Società con lunga storia di redditività, concreti vantaggi competitivi ed interessanti opportunità di reinvestimento del capitale Evitiamo aziende con elevato indebitamento ed insistiamo sulla loro solidità finanziaria e sulla produzione di costanti flussi di cassa, non semplicemente profitti contabili Niente regole matematiche costruite sulle serie storiche e quindi sul passato Sempre un sufficiente margine di sicurezza ed una prudente diversificazione (ma non di più) Non garantiamo o pronostichiamo risultati, quello che possiamo promettere è: I nostri investimenti sono sempre consigliati sulla base del loro valore, non della loro popolarità 15

16 Come consideriamo il rischio Investing isn t simply about being sure you are right, but about making sure you are protected if you are wrong Nelle nostre decisioni di investimento preferiamo aderire alla definizione di buon senso di rischio Non il beta o la deviazione standard, ma quanto possiamo perdere e la probabilità che questo avvenga Cerchiamo di ridurre il rischio di una perdita permanente di capitale, non la perdita virtuale data dai prezzi di mercato Principali fattori da considerare Fondamentali operativi (la certezza con la quale saranno prodotti i flussi di cassa futuri) Un cattivo management (una buona azienda è gestita male, il capitale è allocato ai progetti sbagliati o, peggio ancora, i manager si tengono per sé i risultati e non li distribuiscono agli azionisti) Rischio finanziario (come il business è finanziato e se uno shock esterno può spazzar via gli azionisti) In aggiunta, il prezzo pagato deve essere ragionevole così da ridurre il rischio di valutazione Come il prezzo si muove in relazione al mercato non è importante 16

17 Analisi qualitativa Gli investimenti migliori sono nelle società che presentano le seguenti caratteristiche Semplicità Business facili da capire e da gestire; attività di elevata qualità, redditizie e che lo rimarranno per lungo tempo Operatività stabile Aziende con vantaggi competitivi beneficiano di un avviamento economico (capacità di aumentare i prezzi al di sopra del livello d inflazione) Società con prodotti/servizi affermati, forti posizionamenti e barriere all ingresso di concorrenti Prevedibilità Utili e redditività possono essere stimati con confidenza per i prossimi anni Possono essere valutate più accuratamente e rappresentano migliori investimenti nel lungo periodo Elevati rendimenti del capitale investito Ottenuti senza ricorrere a finanza creativa o debito eccessivo Più importante degli utili riportati nel conto economico Costante generazione di flussi di cassa Producono flussi di cassa continui, non richiedono grossi investimenti solo per rimanere in attività Possono investire nella ricerca di nuove opportunità di profitto Attenzione verso gli azionisti Il management ha il proprio patrimonio investito nell azienda Ha una storia di allocare il capitale a progetti redditizi Considera gli altri azionisti come co-proprietari con interessi allineati 17

18 Processo di investimento Generazione delle idee Analisi della performance storica Analisi delle opportunità future Valutazione Costruzione del portafoglio Screening quantitativo Analisi del business e dei risultati Replica e superamento dei successi passati Valore intrinseco Concentrato sulle idee migliori Elevati margini e rendimenti del capitale investito Debito contenuto Multipli ragionevoli Produzione di flussi di cassa e crescita dei profitti Dividendi storici Sufficiente liquidità Qualità e dimensioni del business Vantaggi competitivi e barriere all ingresso Pricing power Ridotta necessità di investimenti Contabilità e corporate governance trasparenti Stabilità di utili e margini operativi Prospettive del settore Management (creazione di valore, orientamento ai risultati) Strategie di allocazione del capitale Capacità di mantenere la crescita Capacità di mantenere un elevato ROE con basso debito Valore di liquidazione Valore di replica Flussi di cassa futuri e tasso di attualizzazione Confronto con valori di mercato Valore intrinseco <75% del prezzo? Dimensione della posizione iniziale (grado di convinzione) Strategia di acquisto / vendita Rischio di paese e di settore Rivalutazione della posizione (prezzo attuale, alternative possibili) No vincoli imposti dal benchmark Business redditizi e stabili Alta qualità, prevedibilità, crescita costante ad un prezzo ragionevole, margine di sicurezza Elevato grado di convinzione 18

19 Disclaimer 19 Questo documento è stato preparato da Capital Group srl (di seguito la Società o Capital) usando fonti ritenute affidabili, accurate ed in buona fede. Le informazioni presentate (inclusi dati di mercato, analisi statistiche ed opinioni di terze parti) sono state redatte con la massima perizia, diligenza e cura possibili in ragione dello stato dell arte delle conoscenze e delle tecnologie. Capital non assume alcuna responsabilità in merito all accuratezza, esattezza, completezza, veridicità ed attualità dei dati e delle informazioni presentate. In nessun caso Capital, i suoi soci e le persone che hanno lavorato o collaborato alla preparazione del presente documento, potranno mai e in nessuna forma essere ritenuti responsabili delle conseguenze, dovute anche ad imprecisioni e/o errori, derivanti dall uso che l utilizzatore, in totale indipendenza ed autonomia, potrà fare dei dati ottenuti mediante la lettura del materiale. Questo documento e le opinioni in esso contenute sono pubblicate a scopo puramente informativo; non intendono costituire in alcun modo un suggerimento o una sollecitazione del pubblico risparmio; non intendono promuovere alcuna forma d investimento o speculazione; non rappresentano né un invito, né un offerta in senso giuridico, né una promessa al pubblico, né una raccomandazione riguardante l acquisto, la sottoscrizione o la vendita di strumenti finanziari. Questo documento non deve essere considerato una rappresentazione completa ed esaustiva degli strumenti, società od emittenti in esso menzionati, delle loro condizioni finanziarie e delle loro prospettive future. L analista responsabile, in tutto od in parte, per i contenuti di questo report certifica che tutte le opinione espresse riflettono accuratamente le proprie convinzioni circa gli strumenti o gli emittenti, secondo valutazioni di analisi fondamentale degli stessi. Le informazioni ed ogni altro parere resi nel presente documento sono riferiti alla data di redazione del medesimo. Ogni opinione espressa è passibile di modifiche senza preavviso, e Capital non si assume alcun impegno circa l aggiornamento o la modifica di tali dati e informazioni o di qualsiasi raccomandazione in esso contenuta. Questo documento contiene delle proiezioni future che presentano un possibile risultato sulla base delle ipotesi discusse. Ogni stima, proiezione o valutazione proposta rappresenta solo uno dei possibili risultati e rispecchia le opinioni indipendenti dell autore(i). Ogni analisi che presenta una molteplicità di possibili risultati che dipendono da cambiamenti nelle variabili analizzate, non è esaustiva, non intende suggerire che un risultato è più probabile di altri e può essere stata ottenuta usando modelli proprietari, dati storici ed interpretazioni soggettive. Tutte le stime, proiezioni e valutazioni sono soggette a rischi, incertezze ed ipotesi che non sono state verificate e gli attuali risultati futuri potrebbero differire anche sostanzialmente. Si ricorda che non esiste metodologia di analisi perfetta, o valutazione di titoli o strumenti finanziari indubitabile. I risultati passati non sono indicativi di quelli futuri. Questo documento è stato fornito al fruitore per sua personale informazione; non può essere distribuito alla stampa o a qualsiasi altro media, né può essere riprodotto, rielaborato o ridistribuito (in tutto o in parte) via mail, fax, trasmissione elettronica, via computer o altro mezzo a qualsiasi altra persona senza il permesso scritto di Capital. Procedendo alla lettura di questo documento, si accettano automaticamente le limitazioni e le avvertenze precedentemente riportate. Capital Group Via Traversa Pistoiese Prato Tel: (+39)

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