schemi di lettura sistematica

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1 GLI INDICI DI BILANCIO schemi di lettura sistematica LA LETTURA SISTEMATICA DEGLI INDICI APPROCCIO MOLTIPLICATIVO ROE = ROA x Leverage x Incid.za gest. extracaratt. ROE = RO/TA x TA/CN x RN/RO Evidenzia il contributo di: gestione caratteristica espressa dal ROA struttura finanziaria rappresentata dal rapporto di indebitamento TA/CN che fa da moltiplicatore della redditività degli impieghi (effetto leva) e da RN/RO (incidenza degli OF) componenti di reddito estranei alla gestione operativa riassunti da RN/RO (effetto demoltiplicativo) l impatto della gestione finanziaria non è ben individuato in quanto scisso su due indicatori e confuso con effetti prodotti da altre aree LA LETTURA SISTEMATICA DEGLI INDICI APPROCCIO MOLTIPLICATIVO ROE = RO/TA x TA/CN x RN/RO 1. PUO ESSERE APPROFONDITO 1

2 Mettiamo in relazione RO e TA con V V RO TA RO / TA = RO / V x V / TA Efficienza economica IL CONTRIBUTO DELLA GESTIONE CARATTERISTICA ROA = ROS x TURNOVER Reddito operativo prodotto dalle attività ROA Efficienza nell uso del capitale RO guadagnato su ogni euro di vendite ROS ( RO / V ) X Vendite realizzate con ogni euro di impieghi TURNOVER ( V / TA ) Reddito operativo - Conto economico percentualizzato Fatturato - volumi - prezzi Totale Attività - attività fisse - attività correnti LA LETTURA SISTEMATICA DEGLI INDICI APPROCCIO MOLTIPLICATIVO ROE = ROA x Leverage x Incid. gest. extracar. ROE = RO/TA x TA/CN x RN/RO l impatto della gestione finanziaria non è ben individuato in quanto scisso su due indicatori e confuso con effetti prodotti da altre aree E CONFUSO L IMPATTO DELLA FINANZA 2

3 E un impostazione non pienamente soddisfacente Mettiamo a fuoco i limiti di questo metodo di lettura degli indici di bilancio utilizzando un esempio ROE = ROA * TA/CN * RN/RO 24% = 20% * 4 * 30% Come si legge il ROE con questa formula? 7 Come si legge : ROE = RO/TA * TA/CN * RN/RO 24% = 20% * 4 * 30% gli azionisti ottengono un risultato del 24% (ROE) determinato da un rendimento dell 80% dalla gestione operativa: infatti, ad 1 euro di mezzi propri spetta un reddito operativo di 0,8 pari ad un ROA del 20% per 4 euro di CI (ROA*TA)/CN (0,20 * 400) / 100 l 80% viene demoltiplicato per 0,3 poiché le imposte, gli oneri finanziari e le componenti straordinarie assorbono il 70% del margine operativo il fatto che il Roe sia superiore al ROA non è facilmente interpretabile 8 ROE = RO/TA * TA/CN * RN/RO 24% = 20% * 4 * 30% Il direttore finanziario potrebbe ragionare così:. il ROA viene moltiplicato nell ambito della formula e quindi conviene portare verso l alto il rapporto TA/CN, in modo da massimizzare il risultato finale. Poniamo che, con l aumento del debito, il moltiplicatore sia posto uguale a 5 Siamo certi che Roe aumenta? 9 3

4 ROE = RO/TA * TA/CN * RN/RO 24% = 20% * 4 * 30% infatti, se aumentiamo il capitale investito, a parità di capitale netto, ne deriva un abbassamento dell altro indicatore Rn/Ro, in ragione dell aumento della componente oneri finanziari, attenuato peraltro dalla deducibilità degli oneri finanziari dal risultato imponibile. In pratica, due fattori della formula sono legati tra di loro. Se TA/CN varia ROE varia direttamente, ma anche indirettamente a causa della variazione indotta di RN/RO. 10 E un impostazione non pienamente soddisfacente La formula è carente proprio in riferimento alle variabili finanziarie (struttura e costo) Roe = ROA * TA/CN * Rn/Ro Nella relazione ci sono due variabili dipendenti da TA/CN L effetto su Roe è duplice : diretto e indiretto. L effetto indiretto si confonde con l impatto della gestione straordinaria e della fiscalità. 11 E un impostazione non pienamente soddisfacente gestione finanziaria Roe = ROA * TA/CN * Rn/Ro gestione operativa gestione finanziaria, accessoria, fiscale, straordinaria 12 4

5 Uno stesso valore di RN/RO può derivare da situazioni molto diverse (gestioni accessoria, straord., finaziaria, fiscale) 13 Con l approccio additivo viene meglio rappresentata l incidenza della gestione finanziaria sul ROE LA LETTURA SISTEMATICA DEGLI INDICI APPROCCIO ADDITIVO ROE = [ ROA + (ROA I) x MT/CN ] x RN/UC MT = Mezzi di terzi CN = Capitale netto RN = Reddito netto UC = Utile corrente = Reddito operativo oneri finanziari netti (OFN) dove OFN è il risultato reddituale della gestione finanziaria I = OFN/MT = costo contabile dei mezzi di terzi 15 5

6 L APPROCCIO ADDITIVO: dimostrazione RN = [RO - OFN] (RN/UC) in cui: RO-OFN = UC RN/CN = [RO/CN - OFN/CN] (RN/UC) ROE = [RO/TA * TA/CN - OFN/MT * MT/CN] (RN/UC) ROE = [ROA * (MT+CN)/CN - OFN/MT * MT/CN] (RN/UC) ROE = [ROA * (MT/CN + CN/CN) - OFN/MT * MT/CN] (RN/UC) ROE = [ROA*CN/CN + ROA * MT/CN - OFN/MT*MT/CN] (RN/UC) ROE = [ROA + ( ROA - I )* MT/CN] (RN/UC) Roe = [ ROA + (ROA-OF/MT) (MT/CN) ] * RN/UC Se non ci sono componenti straordinarie di reddito, si può scrivere Roe = [ ROA + (ROA - OF/MT) (MT/CN) ] * (1-t) Se si considera ROI anziché ROA, si deve sostituire MT con DF (il riferimento è allo SP a 4 quadranti) Roe = [ ROI + (ROI - OF/DF) (DF/CN) ] * RN/UC 17 LA LETTURA SISTEMATICA DEGLI INDICI APPROCCIO ADDITIVO ROE = [ ROA + (ROA I) x MT/CN ] x RN/UC Il ROE dipende da: gestione operativa espressa dal ROA gestione finanziaria: costo dei mezzi di terzi e proporzione tra mezzi di terzi e capitale netto gestione straordinaria e imposte: rapporto RN/UC 6

7 LA SCOMPOSIZIONE DEL ROE con la formula additiva Quanto rende il capitale messo a rischio dalla proprietà? ROE = [ ROA+ ( ROA - OF/MT ) x MT /CN ] x RN / UC Contributo della gestione industriale Contributo della gestione finanziaria Contributo della gestione straord. e fiscale Un esempio OF/MT T 40% RO 60 ROA 20% CI 300 MT 200 CN 100 8% OF 16 RN 26,4 ROE IMP 17,6 26,4% Perché il ROE è pari al 26,4%? Perché è più elevato del ROA? Che relazione c è con le diverse aree della gestione? LA SCOMPOSIZIONE DEL ROE con la formula additiva ROE = [ ROA x CN + ( ROA - i ) x MT ] x RN / UC CN CN 7

8 LA SCOMPOSIZIONE DEL ROE es. 20% con la formula additiva es. 8% es. 100 es. 200 es. 60% ROE = [ ROA x CN + ( ROA - i ) x MT ] x RN / UC CN CN 26,4% = 20% + 24% x 60% LA SCOMPOSIZIONE DEL ROE nell ìpotesi MT = 0 es. 20% es. 300 es. 0 es. 60% ROE = [ ROA x CN + ( ROA - i ) x MT ] x RN / UC CN CN 12% = 20% + 0 x 60% LA LETTURA SISTEMATICA DEGLI INDICI APPROCCIO ADDITIVO ROE = [ ROA + (ROA I) x MT/CN ] x RN/UC Leva finanziaria: se (ROA - I) > 0 aumentare l indebitamento (MT/CN) consente di spingere verso l alto il ROE Però: effetti negativi sul rischio 8

9 LIMITI DEGLI INDICI Attenzione alla redditività contabile!! la variazione può essere il frutto della sola modifica dei criteri di valutazione e di politiche di bilancio inoltre, la dinamica del ROE deve essere valutata alla luce del rischio operativo e del rischio finanziario impliciti nelle scelte gestionali non è considerato il costo del capitale proprio RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO (GLC = GLO x GLF) VARIABILITA DEL RN Rischio finanziario Struttura finanziaria VARIABILITA DEL RO Rischio economico Struttura dei costi VARIABILITA FATTURATO Fattori ambientali Politiche aziendali RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Rischio operativo: reazione del reddito operativo al variare dei volumi di vendita Fattori determinanti: di origine esterna (andamento generale dell economia, variabilità della domanda ) di origine interna (struttura dei costi effetto di leva operativa) 27 9

10 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Il grado di leva operativa GLO = ( RO/RO) / ( Q/Q) %RO = GLO x %Q RO = variazione assoluta del reddito operativo ( RO/RO) = variazione relativa di RO %RO = RO/RO X 100 Q = quantità di prodotti venduti 28 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO GLO = ( RO/RO) / ( Q/Q) sostituendo con si ottiene RO = Q 0 *P Q 0 *CV CF RO = Q 1 *P Q 1 *CV CF (Q 0 *P Q 0 *CV CF) = Q(P-CV) / [Q(P-CV)-CF] = Mdc / (Mdc - CF) = Mdc / RO P = prezzo di vendita CV = costi variabili unitari CF = costi fissi totali Mdc = margine di contribuzione 29 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Fatturato % CV % Mdc % CF % RO % GLO = 2,5 = Mdc / RO = /

11 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Un azienda che ha un GLO (Mdc/(Mdc-CF) più elevato rispetto ai concorrenti presenta punti di debolezza nella gestione economica: o maggiore incidenza dei costi fissi (CF) a parità di Mdc o minore livello di Mdc a parità di CF minore livello di attività (Q) più bassi livelli di efficienza (più alti CV) più bassi livelli di prezzi spuntati (P) 31 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Rischio finanziario: variazione del reddito netto al variare del reddito operativo Fattori determinanti: livello di indebitamento costo dei mezzi di terzi 32 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Il grado di leva finanziaria: GLF = ( RN/RN) / ( RO/RO) %RN = GLF x %RO RN = reddito netto RO = reddito operativo GLF = RN/RN x RO/ RO = RO/RN essendo RN = RO 33 11

12 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO IMPRESA A GLF = 2 RO = % 44 OF = RN = % 24 IMPRESA B GLF = 4 RO = % 44 OF = RN = % Leva finanziaria = ROE più elevato e più variabile 35 RISCHIO OPERATIVO E RISCHIO Fatturato % CV % Mdc % CF % RO % OF % UN % GLO = 2,5 GLF = 2 GLC = 5 12

13 La leva finanziaria: studio della funzione ROE = ROA + (ROA - I) MT/ CN con ROA e I netti di imposta ROE = ROA + ROA * MT/CN - I * MT/CN ROE = ROA (1+ MT/CN) - I * MT/CN y = x * a - b coeff. angolare intercetta La leva finanziaria: studio della funzione ROE = ROA (1+ MT/CN) - I * MT/CN per MT = 0 --> ROE = ROA (bisettrice) la pendenza aumenta all aumentare di MT/CN per ROA = 0 --> ROE = - I * MT/CN ROE è tanto più negativo, quanto più sono elevati I e MT La leva finanziaria: studio della funzione ROE per TA > CN luogo dei punti in cui ROE = ROA essendo TA = CN ROA = I ROA Se c è debito, soltanto per ROA > I si ha ROE > ROA 13

14 La leva finanziaria: studio della funzione ROE per TA > CN ROA effetto leva in f (MT/CN) = rischio una piccola variazione di ROA genera una variazione maggiore di ROE La leva finanziaria: studio della funzione ROE ROE > 0 soltanto se ROA > ROA ROA ROA = punto di pareggio reddituale La leva finanziaria: studio della funzione ROE = ROA (1+ MT/CN) - I * MT/CN poniamo ROE = 0 e risolviamo per ROA ROA (1 + MT/CN) = I * MT/CN ROA (CN + MT) / CN = I * MT/CN ROA = I * MT/CN * CN / (CN + MT) Il punto di pareggio reddituale è tanto più alto quanto più elevati sono i debiti e il tasso di interesse ROA = I * MT/CI 14

15 SCOMPOSIZIONE DI EBIT / OF EBIT / OF E un indicatore della copertura reddituale degli oneri finanziari utile per la valutazione di sostenibilità del debito Consente di analizzare congiuntamente il profilo finanziario con la dimensione patrimoniale e quella reddituale 43 L approfondimento dell analisi di EBIT/OF Lo schema di analisi del problema è il seguente: EBIT/OF = EBIT / V x V / DF / OF / DF Lo schema mette in relazione l indice di tensione finanziaria EBIT / OF con ❶ un indice di redditività delle vendite EBIT / V ❷ un indicatore di indebitamento (rapportato alle vendite) V / PFN ❸ l onere finanziario del debito OF / DF. L approfondimento dell analisi di EBIT/OF Il pregio dell indicatore sta nell analizzare congiuntamente il profilo finanziario (sostenibilità del debito) con la dimensione patrimoniale (ammontare del debito) ed economica (livello dei tassi e dei margini operativi). Se l indicatore Ebit/OF fosse pari a 3: l impresa avrebbe a disposizione 3 euro di margini per pagare 1 euro di oneri finanziari. Ma quanto sarebbero tollerabili. innalzamenti del debito; peggioramenti dei margini operativi; aumenti del tasso medio di interesse? che probabilità ci sono, in prospettiva, di compromettere la solvibilità dell impresa? 15

16 L approfondimento dell analisi di EBIT/OF L indicatore è molto chiaro ed efficace: se è basso, l analista deve individuare quali sono le aree in cui ha origine il problema in altri termini, se EBIT / OF è basso e tende a diminuire. è la redditività operativa (margine) che è bassa/calante? o è la gestione finanziaria che è appesantita: è elevato il debito o il costo del denaro? 16