1 MESE IN 10 IMMAGINI

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1 World Emerging and developing eco. Projections Advanced economies Developing Asia Source: M F, Banque Syz & Co USD to euro Source: Thomson Datastream 1 MESE N MMAGN Con 1 mese in immagini SYZ Asset Management presenta una panoramica mensile dell attività economica mondiale. Visto che un immagine può valere più di mille parole, ogni mese selezioniamo grafici che presentano i dati più significativi dell attualità economica e finanziaria del mese precedente, corredati da un breve commento esplicativo. l presente documento si basa su informazioni raccolte fino al lunedì che precede la pubblicazione. SYZ Asset Management Tel. +1 (0) info@syzgroup.com ndice 1. Grecia Sale la tensione con l'avvicinarsi delle scadenze 2. Stati-Uniti La Fed è sempre intenzionata ad aumentare i tassi ma rimane prudente 3. Eurozona Convergenza del costo del lavoro unitario?. Giappone Le imprese sono in forma 5. Cina La PBoC allenta ulteriormente le condizioni monetarie. Materie prime Fiammata dei prezzi agricoli 7. Mercato obbligazionario Ampliamento degli spread di credito. Mercato obbligazionario Lieve ampliamento degli spread dei titoli di stato periferici 9. Valute ntervento della BNS sul mercato dei cambi. Valute Prosegue il deprezzamento del dollaro neozelandese e di quello australiano Autori: Maurice Harari, Wanda Mottu, Adrien Pichoud 1. Grecia Sale la tensione con l'avvicinarsi delle scadenze Dall'inizio dell'anno e dall elezione di Alexis Tsipras, le istituzioni europee e la Grecia sono entrate in una fase di "negoziazione" quasi permanente, con l'obiettivo di arrivare a un accordo definitivo che permetta di sbloccare le risorse finanziarie di cui ha bisogno la Grecia. La posizione risoluta di Tsipras, che rifiuta di cedere alle richieste dei creditori internazionali ed esige la diminuzione sostanziale del debito pubblico, ha alimentato progressivamente i dubbi circa la possibilità di giungere a un accordo. Questa incertezza e lo spettro dell'uscita della Grecia dall'eurozona hanno influito pesantemente sull'attività economica facendo tornare in recessione il paese mentre il resto dell'europa registra finalmente un'accelerazione della ripresa. Anche le banche greche hanno subito le conseguenze della situazione incerta, dovendo far fronte a prelievi massicci da parte dei clienti preoccupati per i loro depositi e diventando dipendenti dalla liquidità messa a disposizione dalla BCE. La tensione è salita alle stelle a giugno, con l'avvicinarsi della fine ufficiale del programma di aiuti, il mancato rimborso delle rate del prestito concesso dal FM e l annuncio della tenuta di un referendum sulle proposte europee. Tenuto conto dell'urgenza della situazione sul piano economico e finanziario, nelle prime settimane di luglio si dovrà necessariamente trovare una soluzione che permette di uscire dalla fase acuta della crisi. Depositi nelle banche greche e indice del sentiment economico Source: SYZ AM, Bloomberg, Datastream Greek banks' deposits (EUR bn, LHS) Greece ES (RHS)

2 2. Stati-Uniti La Fed è sempre intenzionata ad aumentare i tassi ma rimane prudente 1 MESE N MMAGN membri della banca centrale statunitense stanno ripetendo da alcuni mesi di considerare appropriato che la Fed cominci ad aumentare il suo tasso ufficiale prima della fine dell'anno. Oltre che dalla diminuzione del tasso di disoccupazione, ciò è motivato anche da un fattore "psicologico" (confermare il ritorno alla normalità della crescita) e da un aspetto "gestione del rischio" (mettere fine alle distorsioni indotte sui mercati da tassi a breve pari a zero). All'inizio dell'anno la Fed ha giudicato "temporanea" la battuta d'arresto dell attività, confermando le sue previsioni. dati recenti, rilevando un'accelerazione della crescita all'inizio della seconda parte dell'anno, sembrano confermare questo scenario. Tuttavia l'economia statunitense pena a ritrovare un ritmo di crescita che permetta di fugare ogni dubbio. Pertanto la Fed si dimostra ottimista ma prudente circa l'evoluzione della sua politica monetaria, avendo l'intenzione di aumentare il tasso ufficiale a settembre se la situazione economica continuerà a migliorare. n caso contrario, si dimostrerà pragmatica dando ragione al mercato che scommette attualmente su una ripresa molto più lenta di quanto previsto dalla banca centrale. Da un anno a questa parte sono le previsioni del mercato a rivelarsi esatte, mentre la Fed rivede sistematicamente al ribasso le sue anticipazioni di aumento dei tassi dei Fed Fund. Livello stimato dei Fed Fund dai membri del FOMC e livello atteso da mercato (Future sui titoli di stato statunitensi)..0% Sep % Dec 201 Mar % Jun % 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% Current 0.0% Source: Federal Reserve, Bloomberg 3. Eurozona Convergenza del costo del lavoro unitario? La divergenza, durante lo scorso decennio, dell'andamento del costo del lavoro nelle varie economie dell'eurozona è ritenuta da molti una delle cause fondamentali della crisi: le economie periferiche avendo lasciato correre senza freni i salari hanno visto diminuire la loro competitività rispetto alla più ortodossa Germania. Con le crisi successive degli ultimi sette anni è iniziata una nuova fase di progressiva "convergenza": austerità nelle politiche di bilancio, recessioni e balzo in avanti dei tassi di disoccupazione hanno provocato aggiustamenti significativi del costo del lavoro (-20% in rlanda, -12% in Grecia, -7% in Spagna e Portogallo). Nel contempo, dopo un decennio di rigore e con un tasso di disoccupazione ai minimi, le condizioni salariali della forza lavoro tedesca hanno cominciato a migliorare. Nel corso di questo periodo, due economie sono rimaste ai margini di questa inversione di tendenza: la Francia e l talia, che nonostante le recessioni successive non sono riuscite ad arrestare il trend di aumento del costo del lavoro a causa della tanto criticata rigidità del loro mercato del lavoro. Roma e Parigi sembrano infine cominciare ad eliminare (piano, piano...) questo freno alla crescita. La stabilità del costo del lavoro negli ultimi trimestri costituisce senza dubbio un primo segnale incoraggiante. Eurozona Costo del lavoro unitario nei vari paesi (0=2001) GERMANY FRANCE TALY SPAN PORTUGAL RELAND GREECE 2

3 1 MESE N MMAGN. Giappone Le imprese sono in forma Dopo la relativa euforia del 2013, alimentata dall'arrivo al potere del governo Abe, l economia giapponese nel 201 ha attraversato un anno difficile. L'aumento dell'aliquota VA ha provocato due trimestri di contrazione del PL e poi la quasi stagnazione a fine anno. La netta crescita registrata nel 1 trimestre (+3,9% su base annua) permette di sperare in un miglioramento nel 2015, ma l economia giapponese esce con difficoltà dalle pressioni deflazionistiche strutturali provocate dalla demografia del paese e dalla vicinanza con la Cina. Tuttavia, questa situazione di "minore deflazione" favorita dalla politica monetaria estremamente accomodante senza accelerazione sensibile dei prezzi (e degli stipendi ), si rivela particolarmente favorevole per le imprese nipponiche. Con pressioni sui prezzi nulle (il tasso d'inflazione continua ad essere negativo!), una domanda interna che rialza la testa grazie al tasso di disoccupazione ai minimi da quasi 20 anni e senza pressioni eccessive sui costi di produzione, la redditività delle imprese aumenta velocemente. Segno di questo clima favorevole, gli indici dell attività e gli indicatori anticipatori dell industria e dei servizi che nel 2 trimestre hanno toccato o si sono avvicinati ai massimi sia per le grandi che per le piccole imprese. Giappone ndici Tankan di fiducia e sulle prospettive dell'industria manifatturiera (piccole e grandi imprese) JAP - TANKAN LARGE MFG OUTLOOK JAP - TANKAN SMALL NON-MFG OUTLOOK JAP - TANKAN LARGE NON-MFG OUTLOOK JAP - TANKAN SMALL MFG OUTLOOK 5. Cina La PBoC allenta ulteriormente le condizioni monetarie A fine giugno la PBOC ha nuovamente tagliato di 25 pb i propri tassi ufficiali decidendo anche di abbassare le riserve obbligatorie (Reserve Requirement Ratio) per le banche. L'obiettivo del governo è di evitare il crac borsistico e scongiurare il pericolo che incombe sul sistema finanziario cinese. n effetti, gli indici di borsa nazionali cinesi registrano una fase di netta correzione dopo vari mesi di euforia. L'indice di Shanghai e quello di Shenzhen, ad esempio, hanno chiuso il mese di giugno con ribassi rispettivi del 7,3% e dell'11,%, ma rimangono nonostante tutto ancora ampiamente in territorio positivo dall'inizio dell'anno (con rialzi rispettivi del 32,2% e del 7,1%). noltre, la seconda economia del mondo registra un rallentamento della crescita, confermato dagli ultimi indicatori economici pubblicati, al di sotto delle aspettative. Nei prossimi mesi si prevedono nuovi interventi di allentamento monetario per mantenere a livelli accettabili la crescita dell economia cinese. Cina: principali tassi d interesse Lending rate Deposit rate RRR(R.H.SCALE)

4 1 MESE N MMAGN. Materie prime Fiammata dei prezzi agricoli Nel mese di giugno tutte le materie prime hanno evidenziato performance negative (energia -1,%, metalli preziosi e industriali -2,1% e -,%) ad eccezione di quelle agricole. Nella seconda metà di giugno i prezzi agricoli hanno messo a segno un netto rimbalzo chiudendo il mese con un rialzo superiore al 1% (+1,3% dall'inizio dell'anno) a causa della rarefazione dell'offerta. l fenomeno climatico El Niño danneggiando seriamente certe colture e avvantaggiandone altre potrebbe avere, in entrambi i casi, effetti significativi sulla produzione e quindi sui prezzi delle materie prime agricole. Dal punto di vista finanziario, le materie prime agricole destinate a registrare le migliori performance in quanto danneggiate dal clima sfavorevole (siccità) sono il grano, il granoturco, il cacao e la canna da zucchero. Viceversa, la produzione di caffè e di soia potrebbe essere sostenuta da questo fenomeno climatico. Andamento dell indice S&P GSC Agriculture Spot JAN FEB MAR APR MAY JUN S&P GSC Agriculture Spot 7. Mercato obbligazionario Ampliamento degli spread di credito Dopo una prima fase di netto rialzo a fine aprile - inizio maggio, i tassi d'interesse di riferimento a lungo termine hanno registrato nuove tensioni all'inizio di giugno, questa volta provocate dai dati economici statunitensi positivi che hanno corroborato le anticipazioni di aumento dei tassi da parte della Fed prima della fine dell'anno. Spread dei titoli high yield ed emergenti (rispetto al Treasury statunitense) e CDS delle banche europee Contrariamente al mese precedente, le turbolenze sui tassi d'interesse dei titoli di stato hanno contagiato e penalizzato anche le obbligazioni corporate, il segmento high yield e i titoli emergenti. Tuttavia, gli spread di credito si sono ampliati soprattutto a fine mese: +27 pb per i titoli high yield e +2 pb per i CDS delle banche europee. Así, los diferenciales de deuda corporativa se ampliaron sobre todo a finales de mes: +27 pb en los bonos de alto rendimiento y +2 pb en los CDS sobre bancos europeos. n Europa l'aumento delle probabilità di uscita della Grecia dall'euro ha spinto gli investitori a vendere le obbligazioni corporate più rischiose, ossia quelle con i rating più bassi del settore finanziario e di quello ciclico JAN FEB MAR APR MAY JUN HY Spread (vs. UST) EM Spread (vs. UST) EU Banks CDS(R.H.SCALE) 130

5 . Mercato obbligazionario Lieve ampliamento degli spread dei titoli di stato periferici 1 MESE N MMAGN Se la BCE dovesse un giorno rivelare che la vera ragione che l'ha convinta a lanciare il programma di Quantitative Easing a fine gennaio è stata la prospettiva di veder salire al potere in Grecia un governo intenzionato a rimettere in discussione il funzionamento delle istituzioni europee, nessuno si stupirebbe. Dopo un ultimo spunto al ribasso sotto i 0 pb, per la prima volta dal 20, lo spread tra i tassi italiani e spagnoli e quelli tedeschi si è progressivamente ampliato tornando attorno a 150 pb. l movimento è stato un po' più accentuato per i tassi portoghesi dato che questo paese è visto come l'anello debole in caso di eventuale contagio a causa dell'uscita della Grecia dall'eurozona. Tuttavia l'ampiezza di questi movimenti è risultata piuttosto contenuta. Nulla a che vedere con il balzo degli spread verificatosi nel 20/2011! Se la reazione è stata misurata, ciò è probabilmente dovuto ai progressi strutturali realizzati dall'eurozona e da ciascuno dei paesi singolarmente nel corso degli ultimi cinque anni Ma senza dubbio anche agli acquisti di titoli di stato effettuati dalla BCE (0 miliardi di euro al mese), che hanno evitato che sui titoli periferici si scatenasse un movimento di panico! Spread dei decennali rispetto all'omologo tedesco dal J F M A M J J A S O N D J F M A M J J TALY - Y SPREAD WTH GERMANY SPAN - Y SPREAD WTH GERMANY PORTUGAL - Y SPREAD WTH GERMANY 9. Valute ntervento della BNS sul mercato dei cambi A giugno la Banca Nazionale Svizzera ha confermato di essere intervenuta sui mercati valutari per la prima volta dopo la decisione di gennaio di abbandonare il tasso di cambio minimo dell'euro. Le tensioni e le incertezze provocate dalla situazione greca hanno spinto la BNS a vendere franchi svizzeri per contrastare l'apprezzamento rispetto all'euro. La divisa elvetica, essendo la moneta rifugio per eccellenza nei periodi di stress in Europa, ha cominciato ad apprezzarsi rispetto all euro di pari passo con i ripetuti fallimenti delle negoziazioni tra la Grecia e i suoi creditori. Un'ulteriore rafforzamento del franco svizzero, già considerato sopravvalutato, avrebbe avuti effetti devastanti sull'economia elvetica, indebolita dall'abolizione del tasso di cambio minimo EUR/CHF. Nonostante la resilienza mostrata nel primo trimestre dalla componente interna dell'economia svizzera, l'arretramento delle esportazioni (-,1%) ha provocato la contrazione del PL nell'analogo periodo. Per quanto la situazione sia differente da quella del biennio 20/2011, con un rischio di contagio più limitato, in particolare grazie all'adozione da parte dell'eurozona di misure di contenimento (meccanismo europeo di stabilità, programma OMT della BCE e soprattutto QE), il rischio di aggravamento della situazione è reale e l afflusso verso il franco svizzero potrebbe intensificarsi. Se così fosse, si renderebbero sicuramente necessari altri interventi da parte delle BNS. Andamento del franco svizzero rispetto all euro e tassi d interesse del decennale greco FEB MAR APR MAY JUN Greece Y interest rates CHF/EUR spot(r. H.SCALE) 5

6 . Valute Prosegue il deprezzamento del dollaro neozelandese e di quello australiano 1 MESE N MMAGN La congiuntura economica rimane difficile per la Nuova Zelanda e l Australia le cui monete continuano a indebolirsi. l crollo del prezzo delle materie prime e la crisi borsistica cinese che minaccia di destabilizzare la seconda economia mondiale, dovrebbero spingere le banche centrali di questi due paesi (RBA e RBNZ) a confermare le politiche monetarie accomodanti. n Nuova Zelanda, la netta contrazione del prezzo del latte (principale esportazione del paese) e la diminuzione del tasso d'inflazione (+ 0,1%) consecutivo al crollo del prezzo del petrolio, hanno spinto la RBNZ a modificare l'orientamento di politica monetaria. Dopo quattro aumenti successivi dei tassi (l'ultimo a luglio del 201), a giugno la RBNZ a diminuito il proprio tasso ufficiale di 25 pb portandolo al 3,25%, il che ha provocato l'immediata svalutazione della moneta del 2% rispetto al dollaro USA. Dopo le previsioni e i commenti della banca centrale, non sono da escludere ulteriori tagli dei tassi d'interesse. L'Australia, la cui economia dipende ampiamente dal settore minerario, subisce le ripercussioni negative della diminuzione dei prezzi dei metalli industriali e della domanda proveniente dalla Cina. Per sostenere l'economia nazionale quest'anno la RBA ha già tagliato tre volte il proprio tasso ufficiale, abbassandolo al minimo storico del 2%. La banca centrale ha lasciato intendere esplicitamente di essere pronta ad altri tagli, se necessario. Considerando infine che il principale partner commerciale delle due economie è la Cina, il recente crollo del suo mercato borsistico e le ripercussioni sull'economia cinese potrebbero spingere la RBA e la RBNZ ad adottare altre misure espansive. Andamento di NZD e AUD rispetto al dollaro USA J A S O N D J F M A M J J NZ D/US D A UD/US D(R.H. S CA LE)