BTP 50 anni Matusalem : un analisi di relative value - ottobre

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1 BTP 50 anni Matusalem : un analisi di relative value - ottobre Il nuovo BTP 50ennale ha certamente suscitato molto interesse (18 miliardi di richieste a fronte di 5 offerti). Valutiamo in questa nota le sue caratteristiche ed effettuiamo una breve analisi di convenienza relativa. Rispetto al BTP 2047, il nuovo 2067 rende circa lo 0,50% in più, in pratica un incremento di rendimento dello 0,025% per ogni anno in più di scadenza. Emittente ISIN CPN Scadenza Rendimento (YTM) Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/06/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/11/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/12/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/11/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/09/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/11/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/03/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/05/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/03/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/02/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/08/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/09/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/02/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/08/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/09/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/09/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/09/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/03/ % Italy Buoni Poliennali Del Tesoro IT % 01/03/ % Rispetto al ventennio più vicino inoltre (dal 2026 al 2046), l extra rendimento passa da oltre un punto percentuale (per l esattezza 1,05%) a solo lo 0,50% (dal 2047 al 2067). Visto da questo punto di vista quindi, il nuovo titolo cinquantennale non sembra particolarmente appetibile. Va però ricordato che la curva dei rendimenti presenta normalmente una forma a pendenza decrescente man mano che ci allunga con le scadenze.

2 Rendimento In questo periodo molto particolare, almeno la forma della curva dei rendimenti risulta appunto abbastanza normale. Di conseguenza è coerente attendersi che, a parità di intervallo tra le scadenze considerate, man mano che ci si allontana il premio di rendimento diminuisca. Graficamente questo fenomeno è abbastanza evidente, con il 2067 posizionato piuttosto precisamente in traiettoria. Curva dei rendimenti di BTP e CCT ago-16 8-feb-22 1-ago gen lug-38 4-gen giu dic-54 8-giu nov mag Scadenza BTP CCT Sempre da questo punto di vista, una maniera più rigorosa di valutare il nuovo cinquantennale può essere quella di raffrontare la duration dei titoli con scadenze diverse. La duration infatti, che misura la sensibilità del prezzo al movimento dei rendimenti, è già un valore che relativizza la differenza tra due scadenze rispetto alla loro distanza dalla data odierna. P.es. se tra un titolo decennale e uno ventennale (che abbiano cedole simili) c è una differenza di duration intorno a 6,5 punti, tra un ventennale e un trentennale (sono sempre 10 anni di differenza) si riduce a 4,5 circa. Nel nostro caso, tra il trentennale e il cinquantennale (che hanno cedole quasi uguali) la differenza di duration è di circa 5,5 punti, meno di 3 ogni dieci anni. Prendendo titoli abbastanza simili, sia in termini di liquidità sia con cedole sufficientemente vicine al rendimento (quindi in sostanza con prezzi vicini alla pari), è possibile fare una stima del premio di rendimento in funzione dell aumento di duration. Possiamo cioè determinare quanto sia l extra rendimento richiesto dal mercato non rispetto alla maggiore scadenza del titolo, quanto rispetto alla maggiore duration.

3 Duratiom Rendimento a Scadenza (YTM) Per fare questa analisi abbiamo preso le cinque emissioni di BTP on-the-run (cioè quelle più liquide e scambiate) tra le scadenze 2026 e Confronto tra Rendimento a Scadenza (scala di destra) e Duration (scala di sinistra) Rendimento a Scadenza (dx) - Duration (sx) 3.00% % % % /12/ /03/ /09/ /03/ /03/2067 Scadenza dei BTP 1.00% Duration YTM Come si può notare, rendimento e duration aumentano in maniera quasi parallela, con minime deviazioni dovute anche alle differenti cedole (che impattano sul calcolo della duration). Anche analizzando i dati dal punto di vista tabellare c è la conferma di un sostanziale allineamento. YTM Duration YTM per D.tion 01/12/ % /03/ % /09/ % /03/ % /03/ % Media 0.10 La colonna di destra YTM per Duration, segnala l incremento di rendimento per ogni punto di duration in più. Quindi tra il 2026 e il 2032 c è un premio di rendimento dello 0,08% per ogni punto di duration in più, tra il 2032 e il 2036 dello 0,13 e così via.

4 Come mostra la tabella, il premio del 2067 rispetto al 2047 è dello 0,09% per ogni punto di duration in più, sostanzialmente in linea con il resto della curva. In termini di valore relativo quindi, il rendimento offerto dal nuovo cinquantennale non sembra offrire particolari vantaggi. Dato quanto precede, ha senso inserire questo titolo in portafoglio? Dal punto di vista dei cassettisti, effettuare un investimento con un orizzonte temporale così lungo per un rendimento inferiore al 3% non ci sembra una prospettiva particolarmente allettante, tanto più in assenza di vantaggi in termini di valutazione relativa. Per chi invece è più interessato in ottica speculativa, per il momento la scadenza trentennale ci sembra ancora preferibile. A fronte di una differenza di duration non particolarmente elevata (20,67 contro 26,12), l emissione 2047 offre ancora maggiori garanzie di liquidità sul mercato secondario rispetto al Detto ciò non si può escludere che le attuali dinamiche (distorte) del mercato obbligazionario, spingano alcuni investitori istituzionali, in particolare assicurazioni e fondi pensione, verso questo titolo, interessati solo all extra rendimento e senza prestare attenzione ad alcuna considerazione ulteriore. Per chi però preferisce ancora effettuare le proprie scelte di investimento basandosi su valutazioni di convenienza relativa, per avvicinarsi al nuovo matusalem italiano meglio forse aspettare che il differenziale di rendimento con il trentennale aumenti di almeno una decina di punti base.

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