Lezione 1: Introduzione alla Finanza Aziendale Richiami ai concetti di base: Valore Attuale, VAN, Rendite. Finanza Aziendale 2015/16 Giovanni Bandera

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1 Lezione 1: Introduzione alla Finanza Aziendale Richiami ai concetti di base: Valore Attuale, VAN, Rendite Finanza Aziendale 2015/16 Giovanni Bandera

2 Che cos è la Finanza Aziendale? La finanza aziendale risponde alle seguen1 tre domande: 1. In quali proge9 a lungo termine l impresa dovrebbe inves1re? è Capital budge1ng 2. Quali modalità dovrebbe usare l impresa per finanziare gli inves1men1? è StruCura finanziaria 3. Di quanta liquidità necessita l impresa per la sua ges1one corrente? è Ges1one dei flussi di cassa opera1vi di breve periodo. IN QUESTO CORSO CI OCCUPEREMO PREVALENTEMENTE DELLE PRIME DUE DOMANDE FINANZA AZIENDALE

3 Capital Budgeting Attività Attività Correnti Passività Passività Correnti FINANZA AZIENDALE Immobilizzazioni: 1. Materiali 2. Immateriali Decisioni di Capital Budgeting Debito a Lungo Termine Capitale Proprio 3

4 Struttura Finanziaria Attività Attività Correnti Immobilizzazioni: 1. Materiali Struttura Finanziaria Passività Passività Correnti Debito a Lungo Termine 2. Immateriali Capitale Proprio 4

5 Il valore dell impresa come una torta Debito Capitale Azionario 5

6 Struttura Finanziaria Pensate all impresa come a una torta. L obie9vo del manager è di aumentare le dimensioni della torta Le decisioni riguardan1 la strucura finanziaria possono essere viste come il modo con cui la torta è tagliata. Se il modo con cui si taglia la torta influenza la dimensione della torta stessa, allora la strucura finanziaria è importante. FINANZA AZIENDALE

7 Struttura Finanziaria -2 Valore dell impresa = Valore del debito + valore del capitale azionario (V = B+S) Debito è obbligazioni Capitale azionario è azioni Azioni e obbligazioni possono essere vis1 come diri9 deriva1 (con1ngent claims) sul valore dell impresa: il loro valore dipende da quello dell impresa: Payoff obbligazionis1= Min (X,F) Payoff azionis1 = Max(0, X-F) Dove X= valore dell impresa e F payoff promesso ai possessori del debito. FINANZA AZIENDALE

8 Struttura Finanziaria 3 F F Payoff ai titolari del debito F Payoff agli azionisti FINANZA AZIENDALE F Valore dell impresa (X) F Valore dell impresa (X) è Conflitti di interesse tra azionisti e titolari di debito. 8

9 Capitale Circolante Netto Attività Passività Attività Correnti Immobilizzazioni: 1. Materiali Capitale Circolante Netto Passività Correnti Debito a Lungo Termine FINANZA AZIENDALE Immateriali Capitale Proprio 9

10 Tipi di società Impresa Individuale Società di persone Società per azioni FINANZA AZIENDALE

11 Obiettivi dell impresa In finanza aziendale, l obie9vo è massimizzare il valore dell impresa. Massimizzazione della ricchezza di tu9 gli inves1tori (azionis1 e creditori) Un obie9vo più ristreco, è la max della ricchezza degli azionis1. Quando il 1tolo azionario è quotato sul mercato (e i merca1 sono efficien1), l obie9vo è massimizzare il valore di mercato dell azione. SoCo certe condizioni, ques1 obie9vi sono equivalen1. FINANZA AZIENDALE

12 Managers e Azionisti Relazione principale/agente tra azionis1 e manager. Il manager prenderà decisioni nell interesse degli azionis1? I managers solitamente agiscono nell interesse degli azionis1. Gli azionis1 possono monitorare la condoca dei managers. Gli azionis1 possono proporre ai managers contra9 che allineano gli incen1vi dei managers ai loro. Sia il monitoring sia ques1 contra9 sono costosi per gli azionis1. FINANZA AZIENDALE

13 Managers e Azionisti - 2 Ma gli obie9vi dei managers possono anche divergere da quelli degli azionis1. Creazione di imperi (empire building) Benefici priva1 (personali) Sopravvivenza. è Cos1 di Agenzia. TraCeremo ques1 argomen1 verso la fine del corso. FINANZA AZIENDALE

14 I mercati Linanziari Nel sistema economico coesistono operatori in surplus (mezzi di pagamento > necessità di consumo; 1picamente famiglie: risparmiatori o inves1tori) e operatori in deficit (mezzi di pagamento < necessità di consumo; 1picamente imprese e en1 pubblici) Il mercato finanziario permece di allineare necessità di consumo e disponibilità di risorse. FINANZA AZIENDALE

15 Tipologie di mercati Merca1 monetari e mercato dei capitali Merca1 monetari: obbligazioni a breve scadenza (<1 anno) Mercato dei capitali: obbligazioni a m/l termine e azioni. Mercato primario e secondario Mercato primario: nuova emissione di 1toli da parte di imprese o en1 pubblici; i flussi di cassa vanno dagli inves1tori alla società emicente. Mercato secondario: vendita/acquisto di 1toli tra inves1tori. 15

16 Principali tipi di mercati Linanziari Merca1 dei 1toli a reddito fisso (fixed-income markets) Merca1 dei 1toli azionari (equity markets) Merca1 dei deriva1 (opzioni, futures) (deriva1ves markets). 16

17 L economia del mercato Linanziario Gli individui hanno differen1 flussi reddituali e differen1 preferenze intratemporali per il consumo. Lo stesso vale per le imprese/is1tuzioni. è Merca1 finanziari Il mercato finanziario svolge la funzione di bilanciare la domanda e l offerta di fondi. Quando domanda e offerta sono uguali, il mercato è in equilibrio. Il tasso di interesse d equilibrio è quel tasso al quale avviene il market clearing (domanda=offerta). FINANZA AZIENDALE

18 DeLinizione di Arbitraggio Arbitraggio: pra1ca di acquistare e vendere beni equivalen1 in merca1 differen1 per sfrucare la differenza di prezzo. Opportunita di Arbitraggio: ogni situazione in cui sia possibile realizzare un profico SENZA assumere alcun rischio ne effecuare inves1men1 (acquisto e vendita sono contestuali) Legge del prezzo unico: Se opportunita di inves1mento equivalen1 vengono scambiate simultaneamente in merca1 concorrenziali diversi, devono essere scambiate allo stesso prezzo in entrambi i merca1. Violazioni della legge del prezzo unico creano opportunita di arbitraggio. 18

19 Arbitraggio - Esempio Bank One vi offre un tasso di interesse privo di rischio del 5.50% sia sui pres11 che sui deposi1. Bank Eins, al contrario, vi offre il 6%. C e possibilita di arbitraggio? Quale banca sperimenterebbe un incremento improvviso della domanda di pres11? Quale invece sperimenterebbe un incremento della domanda di deposi1? Che cosa vi aspecate possa accadere ai tassi di interesse offer1 dalle banche? 19

20 Valore Attuale, VAN, Rendite Dato che sono un conceco noto alla maggior parte degli studen1 presen1, qui verranno richiama1 solo gli aspe9 fondamentali Gli studen1 che non hanno familiarita con i conce9 di acualizzazione, valore acuale, rendite sono invita1 a far riferimento al file Lezione 1a per una sinte1ca introduzione all argomento. 20

21 Tassi di interesse e valore della moneta nel tempo Valore della moneta nel tempo Consideriamo un opportunità di inves1mento con i seguen1 flussi di cassa cer1: costo: $ oggi beneficio: $ tra un anno La differenza tra denaro oggi e denaro futuro è dovuta al valore della moneta nel tempo. 21

22 Il tasso di interesse: un tasso di cambio temporale Il tasso al quale è possibile scambiare denaro acuale e denaro futuro è determinato dal tasso di interesse corrente. Supponiamo che il tasso di interesse annuo in vigore acualmente sia del 7%. Investendo o prendendo a pres1to del denaro a questo tasso è possibile scambiare $1,07 disponibili tra un anno per ogni $1 acuale. Tasso di interesse privo di rischio (risk-free), r f : è il tasso di interesse al quale il denaro può essere prestato o preso a pres1to senza rischi. FaCore di capitalizzazione = 1 + r f FaCore di sconto = 1 / (1 + r f ) 22

23 Esempio Problema Il costo per sos1tuire una floca di veicoli aziendali con altri a maggiore efficienza energe1ca era di 100 milioni di $ nel Si s1mava che il costo sarebbe aumentato dell 8,5% nel Se il tasso di interesse era del 4%, qual era il costo del rinvio in termini di dollari nel 2014? 23

24 Esempio - Soluzione Se il progeco fosse stato rimandato, il suo costo nel 2015 sarebbe stato: 100 milioni di $ (1,085) = 108,5 milioni di $ Confron1amo questo importo con il costo di 100 milioni di $ nel 2014 usando il tasso di interesse del 4%: 108,5 milioni di $ 1,04 = 104,33 milioni di $ nel Il costo del rinvio di un anno era: 104,33 milioni di $ 100 milioni di $ = 4,33 milioni di $ nel

25 Le tre regole del trasferimento nel tempo Le decisioni finanziarie spesso richiedono di combinare flussi di cassa o confrontare valori. Tre regole governano ques1 processi. 25

26 Valore attuale e criterio del VAN Il valore a9uale ne9o (VAN) di un progeco o inves1mento è la differenza tra il valore acuale dei suoi benefici e il valore acuale dei suoi cos1. Valore acuale neco VAN = VA(benefici) VA(costi) VAN = VA(tutti i flussi di cassa del progetto) 26

27 Il criterio del VAN Quando si prende una decisione di inves1mento, occorre scegliere l alterna1va a cui corrisponde il VAN più alto. Scegliere questa alterna1va equivale a ricevere il VAN corrispondente soco forma di denaro oggi. AcceCare o rifiutare un progeco AcceCare i proge9 con VAN posi1vo, perché ciò equivale a ricevere il VAN corrispondente in denaro oggi. Rifiutare i proge9 con VAN nega1vo; accecarli significa ridurre la ricchezza degli inves1tori. 27

28 Scegliere tra progetti 28

29 Scegliere tra progetti (continua) Tu9 e tre i proge9 hanno VAN posi1vo; se fosse possibile andrebbero acceca1 tu9 e tre. Se occorre scegliere un solo progeco, il progeco B ha il VAN più alto e rappresenta quindi la scelta migliore. 29

30 VAN e preferenze individuali Il progeco B ha il VAN più alto, ma se non volessimo sostenere l esborso immediato di $20? Il progeco A sarebbe una scelta migliore? Ciò influenza la nostra scelta del progeco? NO! Finché siamo in grado di prendere e dare denaro a pres1to al tasso di interesse privo di rischio, il progeco B è migliore degli altri indipendentemente dalle nostre preferenze sulla distribuzione temporale dei flussi di cassa. 30

31 VAN e preferenze individuali (continua) 31

32 VAN e preferenze individuali (continua) Indipendentemente dalle preferenze dell inves1tore riguardo alla distribuzione temporale dei flussi di cassa, è sempre preferibile massimizzare il VAN. Si potrà poi prendere a pres1to o prestare denaro per spostare nel tempo i flussi di cassa, ocenendo in tal modo la distribuzione preferita. 32

33 Valore Attuale (VA) Il VA di un flusso C1 pagabile tra t anni e : VA = C (1 + r) 1/(1+r) T e chiamato facore di acualizzazione Il valore futuro (o montante) di un flusso C che si percepira tra T anni e : VF=Cx(1+r) T 1 T 33

34 Valore Attuale Netto (VAN) Il VAN di un inves1mento è il valore acuale dei flussi di cassa acesi meno il costo sostenuto per dar vita all inves1mento : VAN= - Costo + VA FC Il VAN di una serie di flussi finanziari VAN = C 0 C r C2 + (1 + r) 2 CT (1 + r) T = C 0 + T i i= 1 (1 + C r) i Il criterio decisionale è: ACCETTARE TUTTI I PROGETTI A VAN POSITIVO. 34

35 Esempio VAN Un terreno costa oggi 9,500. Tra un anno il suo valore sarà 10,000. Il tasso di interesse è il 5%. Si dovrebbe effecuare l inves1mento? = 23,81 > 1.05 Sì, 23,81 è il VAN dell inves1mento. Il VAN e posi1vo, quindi conviene accecare l inves1mento. 0 FINANZA AZIENDALE

36 Rendite perpetue e annue Esistono scorciatoie che rendono piu semplice il calcolo del valore acuale di un a9vita che genera flussi iden1ci (o che crescono ad un dato tasso di crescita) in diversi periodi. I diversi 1pi di rendite sono: Rendite Perpetue Rendite Perpetue a rate crescen1 Rendite Temporanee Rendite Temporanee a rate crescen1 36

37 Formule Rendita perpetua: C/r C e il valore della rata, r il tasso di acualizzazione Rendita perpetua a rata crescente: C/(r-g) dove g e il tasso di crescita della rata Rendita temporanea di t anni: C C C 1 VA = = 1 T T r r(1 + r) r (1 + r) Rendita temporanea a rata crescente (t anni) VA C r g T C(1 + g) ( r g)(1 + r) C = r g (1 + g) 1 (1 + r) = T T T 37

38 Rendite Perpetue Le rendite perpetue sono un flusso di cassa che dura in eterno. Se indichiamo C/(1+r) = a e 1/(1+r) con x abbiamo: C C C VA = r (1 + r) (1 + r) Essendo una serie geometrica, VA è uguale a VA = a/(1-x) Vale a dire: VA = C/r C (1 + r) VA = a (1 + x + x + x )... 38

39 Rendite Perpetue a rata crescente Le rendite perpetue sono un flusso di cassa che dura in eterno. C VA = + 1+ r C(1 + g) (1 + r) Semplificando si o9ene (se g<r): VA= C/(r-g) C(1 + g) 3 (1 + r) C(1 + g) 4 (1 + r)

40 Rendite Temporanee a rata costante La rendita temporanea è un flusso di pagamen1 costan1 che dura per un numero di periodi limita1 (T). VA C = 1+ r + C (1 + r) C (1 + r) C (1 + r) 2 3 T Possiamo vedere questa rendita come la differenza tra il valore acuale di due rendite perpetue una il cui primo pagamento sarà tra un periodo e una che inizia nel periodo T+1 VA + C C C 1 = = 1 r r(1 + r) T r (1 + r) T. 40

41 Rendite Temporanee a rata crescente La rendita temporanea è un flusso di pagamen1 costan1 che dura per un numero di periodi limita1 (T). VA C = 1+ r + C(1 + g) (1 + r) + C(1 + g) 3 (1 + r) C(1 + (1 + g) r) T 1 Possiamo vedere questa rendita come la differenza tra il valore acuale di due rendite perpetue una il cui primo pagamento sarà tra un periodo e una che inizia nel periodo T T T T C C(1 + g) C (1 + g) VA = = 1 T T r g ( r g)(1 + r) r g (1 + r). 41

42 PERIODI DI CAPITALIZZAZIONE Che cosa succede se gli interessi sono calcola1 più di una volta all anno? Se il tasso d interesse è r, e l interesse è capitalizzato m volte all anno, dopo un anno si ha: e dopo T anni: VF VF = C0 1+ = C0 1+ r è il tasso di interesse annuo nominale m r m r m r e il tasso di interesse effe9vo annuo m mt m 42

43 Misure del tasso di interesse e relativi adeguamenti Adeguamento del tasso di sconto a diversi periodi temporali Ricevere un rendimento annuo effe9vo del 5% non equivale a ricevere il 2,5% ogni sei mesi. n tasso di sconto equivalente per nperiodi = (1 + r) 1 (1,05) 0,5 1= 1, = 0,0247 = 2,47% Nota: n = 0,5 perché risolviamo per il tasso a sei mesi (1/2 anno) 43

44 Tasso percentuale annuo Il tasso percentuale annuo (TPA) indica l ammontare dell interesse semplice ocenuto in un anno. L interesse semplice è l ammontare dell interesse ocenuto senza l effeco della capitalizzazione. Il TPA è 1picamente inferiore al tasso annuo effe9vo (TAE). 44

45 Tasso percentuale annuo (continua) Il TPA di per sé non può essere usato come tasso di sconto. Il TPA capitalizzato per k periodi è un modo per valutare il tasso di interesse effe9vamente ocenuto per ogni periodo: tasso di interesse per intervalli di capitalizzazione = k TPA periodi/anno 45

46 Tasso percentuale annuo (continua) Conversione del TPA nel TAE 1 + TAE = 1 + TPA k Il TAE aumenta all aumentare della frequenza della capitalizzazione. k La capitalizzazione conlnua calcola la capitalizzazione istante per istante. 46