La modesta crescita dell economia italiana

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1 I fondi di debito hanno le potenzialità per diventare una fonte importante di accesso al capitale per le Pmi I risultati della prima indagine dell Ufficio Studi di MondoAlternative sul settore del private debt italiano mostrano dei portafogli obiettivo composti in media da circa 30 posizioni di Alessandro Moise e Stefano Gaspari LA QUOTA DEI DEBITI BANCARI SUL TOTALE DEI DEBITI FINANZIARI DELLE IMPRESE Paese % debiti bancari Italia 66,5% Francia 37,0% Germania 52,7% Spagna 51,5% Regno Unito 28,5% Zona euro 50,0% Fonte: Banca d Italia, 2013 La modesta crescita dell economia italiana potrebbe essere un fenomeno destinato a durare anche nel prossimo futuro. I principali problemi sono oggi legati alla strutturale debolezza della domanda interna e alla contrazione generalizzata della dinamica del credito bancario. Ma per tutte le piccole/medie imprese meritevoli si è aperta una nuova frontiera nel mercato delle obbligazioni, in grado di spezzare poco alla volta il cordone ombelicale che sinora ha legato le aziende alle banche: si tratta dei cosiddetti minibond. Per favorire l investimento in tali strumenti finanziari sono poi stati costituiti diversi fondi di debito e, al momento, risultano già partite o in fase di raccolta 26 iniziative, tra le quali si segnala l ultimo lancio di private debt fund da parte di Ver Capital con una dimensione target di 150 milioni di euro. Volendo fornire un accurata fotografia del settore, l Ufficio Studi di MondoAlternative ha condotto la sua prima indagine su 20 fondi di private debt. Caratteristiche dei fondi di private debt Per i fondi di debito le aziende target sono quelle con un fatturato compreso tra i 10 milioni (2 fondi però considerano anche le imprese con ricavi inferiori a tale cifra) e i 500 milioni di euro, mentre a livello di ammontare allocato per singolo emittente si prevede un ticket massimo d investimento di 30 milioni di euro: i fondi solitamente non investono più del 20% del patrimonio totale raccolto su una singola operazione. I portafogli obiettivo in media sono composti da circa 30 posizioni, ma si possono spingere oltre arrivando a 100 posizioni. I private debt fund analizzati hanno obiettivi di raccolta finale compresi tra i 100 e i 500 milioni di euro, con un target di performance tra il 4% e il 15% (vedi tabella pag. 6). Il potenziale dei fondi di debito privato Rimane ora da capire quanto il mercato del private debt riuscirà a diventare una vera e propria alternativa al canale bancario. Noi crediamo che i tempi siano maturi per un innovazione nel finanziamento delle imprese italiane, è il parere di Ersilia Molnar, marketing director di Muzinich & Co. Il punto, per le aziende, non è fare una scelta secca tra minibond o banca, ma modulare le fonti di finanziamento secondo le finalità. A che cosa servono i soldi che si stanno chiedendo al mercato? Per investimenti strategici di medio e lungo periodo o per farla funzionare nel breve? Minibond e finanziamento bancario possono assolvere finalità complementari e quindi convivere. Detto questo, le emissioni obbligazionarie sottoscritte da fondi specializzati possono certamente diventare fonte primaria di accesso al capitale: le potenzialità ci sono. Per Laurent Petit, portfolio manager di Lyxor Asset Management, se il mercato arriva a strutturarsi attorno a emittenti di qualità e a degli standard sufficientemente protettivi per gli investitori (covenant, etc.), i minibond possono diventare una vera alternativa al finanziamento bancario. C è già una vera domanda per questo tipo di strumento in Italia da parte delle piccole e medie imprese, mentre Federico Merola, partner del fondo Impresa Italia, spiega come il mercato dei bond per le Pmi sia un punto d arrivo, non un punto di partenza. Lavoriamo su tutta la struttura del passivo anche con strumenti convertibili o partecipativi e con modalità articolate, nei limiti di quanto consentito dalla legislazione nazionale. Il lavoro al fianco delle banche è fondamentale così come quello di miniera per arrivare in un prossimo futuro, e progressivamente, ad allargare la platea degli emittenti di piccole e soprattutto medie dimensioni. Il canale dei minibond costituirà col tempo un alternativa al canale bancario per il finanziamento dei piani di sviluppo, è infine l opinione di Robert Tann, fund manager di Advam Partners Sgr. Focus sulle emissioni I minibond sono ancora strumenti poco diffusi e al momento sono una quarantina 3 il primo e unico magazine italiano sugli investimenti alternativi

2 le emissioni effettuate sul segmento dedicato di Borsa Italiana ExtraMot Pro (attivo dal febbraio 2013), un numero decisamente inferiore alle aspettative degli operatori del settore: diverse aziende potenziali emittenti sono, infatti, ancora poco propense a comunicare in un ottica di massima trasparenza. Ma cosa servirebbe oggi per dare un vero e proprio impulso al settore dei minibond? Per decollare, il mercato ha bisogno che un certo numero di emissioni, considerevoli sia in termini di volumi (superiori a 10/15 milioni di euro) che di qualità/solvibilità, sia effettuato, al fine di attirare gli investitori verso questo nuovo segmento, spiega Petit. Per Molnar, è anzitutto necessario che il mercato prenda una forma compiuta attraverso l ingresso di nuovi operatori e le prime emissioni delle imprese. Sono le condizioni per far scattare l effetto emulazione: se un po d imprese accederanno a questa soluzione di finanziamento e ne apprezzassero l efficacia, tutto diventerebbe più facile. A quel punto si potrebbero superare le resistenze culturali di oggi. Noi crediamo che questo possa accadere. Negli Stati Uniti, fino a pochi anni fa, le imprese si finanziavano principalmente attraverso le banche, ma poi è cambiato tutto. Lo scenario europeo è cambiato: anche in Italia si sono create le condizioni per innovare nelle fonti di finanziamento. Merola, dal canto suo, sottolinea che il credito non bancario deve nascere e svilupparsi in Italia, come già accaduto in altri Paesi, in forma complementare al credito bancario e diversa da questo. Certamente il private debt include la sottoscrizione, anche in forma esclusiva (c.d. private placement) di obbligazioni emesse da Pmi (comprese le cambiali finanziarie), ma rappresenta un operatività più ampia che riguarda la capacità di lavorare in forma variegata sulla struttura del passivo. Ciò detto penso che tre provvedimenti potrebbero dare impulso al settore: l eventuale revisione del principio di riserva bancaria per assimilare i nostri fondi di debito a quelli operanti in altri regimi giuridici europei (e non), consentendo a soggetti regolati e vigilati anche forme di finanziamento diretto; il via agli investimenti istituzionali come quelli che ha annunciato la Cdp, importanti per dare fiducia e indirizzi virtuosi al mercato; infine, una fiscalità in grado di distinguere tra investimenti a breve e a medio/lungo termine (e quindi la riduzione del trattamento fiscale dei redditi derivanti dagli investimenti in fondi di private debt), 4 prosegue Merola. Sul primo punto mi preme sottolineare che dalla lettura dei giornali appare sopravvalutato il numero di Pmi che può emettere minibond, laddove il percorso che consente di arrivare a questo traguardo è graduale e va guidato da società capaci di guardare bene dentro l azienda ed accompagnarla verso una crescita anche organizzativa. Si collega anche a questa considerazione la perplessità suscitata da un intervento diretto di Sace nel settore, dato che proprio Sace svolge in regime di monopolio il compito di assicurare l export credit di società italiane e, tra le altre cose, ha esteso la sua operatività alla copertura del rischio di credito delle Pmi. Concentrandoci sugli investitori, invece, come si possono superare le problematiche legate all illiquidità dello strumento e alla scarsità delle emissioni? I minibond sono uno strumento molto giovane, che ha bisogno ancora di un po di tempo per definirsi, e per riuscire ad avere liquidità, è necessario che aumentino le emissioni di qualità e quelle di taglia sufficientemente importante, afferma Petit. Questa liquidità, infatti, esiste già sul fronte dei minibond di taglio più grande, che sono stati rapidamente utilizzati da fondi di private equity come strumento di finanziamento ad alto rendimento per alcune operazioni di leveraged buyout italiane (che non è il motivo per cui, originariamente, è stato progettato lo strumento dei minibond). Ad ogni modo, in caso di una controparte di buona qualità e di un minibond dall importo significativo, si prevede che la liquidità possa essere reperita facilmente: i volumi scambiati sul minibond di Tesmec, per esempio, dopo il suo lancio avvenuto in aprile, rappresentano circa il 20% dell emissione. Per quanto ci riguarda, la liquidità è un problema che non sentiamo: il nostro è un fondo take and hold che investe in emissioni che intende tenere fino alla scadenza. E chiaro, più in generale, che la bassa liquidità potrà essere agevolmente superata con l aumentare delle dimensioni del mercato specifica Molnar, a cui fa eco Tann sostenendo che a mano a mano che il numero di emissioni aumenta si svilupperà un mercato secondario. E dunque richiesto del tempo perché si sviluppi la liquidità. L illiquidità dei minibond, per il momento è di difficile soluzione per cui è necessario che questi siano, coerentemente, sottoscritti da fondi chiusi, aggiunge Merola. Col tempo forse si potrà creare un piccolo mercato anche di questo strumento ma nel breve non credo maggio 2014 MondoAlternative sia possibile. Proprio per cercare di accelerare questo processo abbiamo previsto la possibilità di coinvestimento con gli investitori sottoscrittori, che guidati dalla società potrebbero entrare in confidenza con lo strumento e il suo mercato. Le imprese eleggibili per emissioni di minibond sono però meno di quelle che si dice abitualmente sulla base di dati generali di varia provenienza: il private debt è un lavoro di miniera che serve per portare progressivamente sul mercato imprese che hanno i presupposti economici per fare questo passo ma non ancora la capacità tecnica e la possibilità dimensionale. Per questo ritengo che sia un mestiere naturalmente riservato alle società di private equity, afferma Merola. Ruolo delle garanzie Per favorire l investimento dei fondi di private debt è importante introdurre dei sistemi di garanzia che mitighino il rischio degli operatori economici coinvolti. Di questo parere ne è convinto Merola: Il fronte delle garanzie è molto importante e ogni ulteriore allargamento e articolazione è benvenuta e può favorire l operatività del private debt. Si deve però lavorare anche su quanto già teoricamente disponibile ovvero le garanzie dei confidi e della Sace. I primi si devono riformare per diventare più affidabili, solidi e competitivi. Anche perchè il fondo nazionale di garanzia è ora accessibile direttamente dai fondi di debito. Sulla Sace pesa invece l elevato costo e l imbarazzo di un iniziativa in competizione con il mercato. Bisognerà fare chiarezza sul punto. La creazione di un fondo di garanzia per le Pmi per favorire l'investimento dei fondi pensione e delle Casse di previdenza potrebbe aiutare a rassicurare gli investitori, che per certi aspetti possono esitare a investire nelle Pmi, controparti necessariamente più rischiose delle grandi società, dice Petit. Ma è importante che questi fondi di garanzia, in caso siano effettivamente lanciati, siano disponibili, con criteri di eleggibilità ben definiti, per tutti gli emittenti o tutti i fondi di minibond e non siano riservati soltanto ad alcuni. La nascita di fondi centrali di garanzia è allo studio e sarebbe certamente utile, ma per creare un mercato servono prima di tutto operatori professionali e numerosi fondi specializzati, afferma Molnar, mentre per Tann è necessario lo sviluppo di un sistema di garanzie a supporto delle emissioni delle imprese medie e servono incentivi per alcuni investitori istituzionali relativamente ai requisiti regolamentari che normano gli investimenti.

3 Nome fondo Antares - Azimut Private Debt Anthilia Bond Impresa Territorio Blue Lake Italian Minibond Bnp Paribas Bond Italia Pmi Crescita Impresa Italia Durata massima prevista 8 anni 10 anni + 3 anni Illimitata 7 anni 7 anni Durata investment period 4 anni + 2 anni eventuale estensione 10 anni Illimitata 24 mesi dal closing finale N.d. Durata fase fundraising 24 mesi max 2 anni Non prevista massimo 12 mesi 12 mesi Target di raccolta 200 mln 200 mln 100 mln 150 mln 100 mln Strumenti di investimento utilizzati Titoli di debito: minibond, obbl. convertibili, etc Obbligazioni, cambiali finanziarie e altri strumenti di debito emessi da PMI italiane Focus su Minibond Prevalentemente minibond Minibond e cambiali finanziarie Fatturato minimo azienda target 10 mln 10 mln 10 mln mln 10 mln Fatturato massimo azienda target 200 mln 200 mln 250 mln 150 mln 250 mln Rating minimo emittente Investment grade B+ Nessuna restrizione area bb N.d. Tutti con esclusione settore finanziario, real estate e industrie non etiche Tutti, esclusi: pornografia, immobiliare, case da gioco e/o attività equivalenti (anche online), produzione e commercio di armi Nessuna restrizione Ampia diversificazione - costruzioni e finanziario limitato/assente Esclusione settori finanziario e immobiliare Agenzia di rating di riferimento In via di definizione CRIF Nessuna credit rating agency autorizzata da Esma Credit Rating Agency autorizzata Esma Advisor finanziario N.d. N.d. Advisory Board nominato dal gestore finanziario Prometeia Spa Prometeia Gestore finanziario N.d. Anthilia Capital Partners Sgr Compass Asset Management SA Bnp Paribas Investment Partners Aletti Gestielle Sgr Distributore N.d. N.d. Nessuno N.d. UnicaSim Commissioni di gestione N.d. 1,05% 1,40% 1,00% nell'investment period, 0,90% successivamente 0,65% Commissioni di advisory N.d. N.d. Variabile Nessuna (ricompresa nelle commissioni di gestione) N.d. Rendimento target annuo 7-8% 7% - 9% Mid to high single digit btp 4 anni + 150/200 bp (netto per l'investitore) 6% circa Distribuzione dividendi Dal secondo anno Sì Nessuna Annuale Annuale Numero posizioni in portafoglio N.d Massimo investimento singolo settore N.d. 20% Nessuna restrizione 20% N.d. Massimo investimento singolo emittente 10% 10% Nessuna restrizione 15 mln ca 10% 6 maggio 2014 MondoAlternative

4 Nome fondo Duemme Fondo per le imprese Emisys Development Euregio Minibond Fondo Minibond PMI Italia Fondo Progetto MiniBond Italia Durata massima prevista 6 anni + 3 grace period 11 anni 10 anni 7 anni 6 anni + 18 mesi Durata investment period N.d. 5 anni Il fondo intende investire rapidamente il capitale raccolto con esclusione degli ultimi 3 anni di vita del fondo 18 mesi dalla data di chiusura del primo periodo di sottoscrizione 5 anni Durata fase fundraising 3 mesi (21 ottobre gennaio 2014) 12 mesi (scadenza Novembre 2014) 2 anni 6 mesi dalla data di approvazione del Regolamento o al raggiugimento di 50 mln 12 mesi Target di raccolta N.d. 150 mln (131 mln già raccolti) 50 mln primo closing 100 mln target 150 mln 100 mln Strumenti di investimento utilizzati Obbligazioni Debito subordinato, Debito convertibile, Strumenti finanziari partecipativi, Azioni privilegiate, Azioni ordinarie (di minoranza) Minibond di emittenti riconducibii esclusivamente alla Regione Trentino Alto Adige altri titoli di debito Almeno per l'80% del patrimonio del Fondo investito in Minibond quotati e non Titoli di debito emessi da PMI non quotate (minibond) Fatturato minimo azienda target N.d. 10 mln 2 mln euro preferibilmente 20 mln euro Non sono considerate le Microimprese 5 mln Fatturato massimo azienda target N.d. 150 mln senza limiti 150 mln 100 mln Rating minimo emittente Investment Grade N.d. Rating minimo interno equivalente a BB- B+ CRIF: B Sono esclusi immobiliare, allevamento, banche, assicurazioni e intermediari finanziari Tutti eccetto real estate, finanziario, settori eticamente sensibili (armi, tabacco, gambling, ecc.) Tutti Tutti, ad eccezione dei settori finanziario e real estate Esclusi settori non etici Agenzia di rating di riferimento Cerved N.d. Modello di rating interno che si ispira ad un'agenzia di rating tedesca in aggiunta Cerved CRIF CRIF/Cerved Advisor finanziario N.d. N.d. Prader Bank S.p.A. Prometeia S.p.A. - MPS Capital Services Banca per le Imprese S.p.A. ADB Gestore finanziario Duemme Sgr Emisys Capital Sgr PensPlan Invest SGR S.p.A. Finanziaria Internazionale Investments SGR Zenit Sgr Distributore N.d. N.d. N.d. N.d. Zenit Sgr Commissioni di gestione 0,80% 1,95% N.d. Commissioni di advisory N.d. N.d. N.d. 1,2% nell'investment period/0,9% nel periodo successivo all'investiment 0,42% nell'investmente period/0,48% nel periodo successivo all'investment 0,8% - 1,2% 0,35% Rendimento target annuo N.d % netto 4% - 5% al netto di tutti i costi 6-7% 6% - 8% Distribuzione dividendi Annuale In funzione dei flussi dagli investimenti in ptf Sì Semestrale Annuale Numero posizioni in portafoglio Massimo investimento singolo settore N.d. N.d. 20% 20% 25% Massimo investimento singolo emittente 10% mln 20% 6-7% 7% 7 il primo e unico magazine italiano sugli investimenti alternativi

5 Nome fondo Fysis Sicav Sif - Vesta Industrial HI CrescItalia PMI Fund Impresa Italia Lyxor Berica Sme Fund* Mediolanum Flessibile Sviluppo Italia** Durata massima prevista 10 anni 8 anni 6 anni (più eventuale grace period) 7 anni Non prevista Durata investment period 24 mesi 2 anni 3 anni N.d. Non prevista Durata fase fundraising 24 mesi 1 anno 24 mesi N.d. Non prevista Target di raccolta 100 mln 250 mln 150 mln 500 mln Non previsto Strumenti di investimento utilizzati Minibond Senior and unsecured bond Srumenti di debito 80% - 100%. Equity kicker 0% - 20% (no rischio equity) Minibond Il Fondo investe in misura principale in strumenti finanziari di emittenti aventi sede in Italia. Il Fondo investe in strumenti finanziari di emittenti sovrani, sovranazionali e societari. Compatibilmente con i limiti previsti dalla normativa vigente, il Fondo può investire in titoli obbligazionari emessi da piccole e medie imprese italiane (cosiddetti minibond). Gli strumenti finanziari di natura obbligazionaria e monetaria possono arrivare fino al 100%, gli strumenti finanziari di natura azionaria fino al 25%. L'investimento in OICR può essere in misura significativa ed in OICR di società collegate in misura contenuta. L'investimento in fondi chiusi rientra nei limiti di legge. L'investimento in depositi bancari è in misura residuale. L'investimento principale è in strumenti finanziari denominati in euro e in misura contenuta in altre valute. Fatturato minimo azienda target 10 mln 7,5 mln 30 mln 50 mln Non previsto Fatturato massimo azienda target 250 mln 250 mln 150 mln 150 mln Non previsto Rating minimo emittente Solo Investment grade Investment grade N.d. N.d. Non previsto Principalmente meccanica - manifatturiero di qualità, aziende a forte connotazione Made in Italy Tutti, tranne immobiliare/costruzioni Tutti tranne settore Immobiliare N.d. Il Fondo può diversificare gli i nvestimenti in tutti i settori merceologici. Agenzia di rating di riferimento CRIF/Cerved CRIF N.d. N.d. Non prevista Advisor finanziario Gestore finanziario Distributore Per gli emittenti: Keystone, Mazars, PwC. Del fondo: Koralia Advisory Fysis Specialized Asset Management - Lussemburgo Fysis Specialized Asset Management - Lussemburgo CrescItalia Holding Srl N.d. No Non previsto Hedge Invest Sgr Riello Investimenti Partners Lyxor Am Mediolanum Gestione Fondi e Muzinich & Co., Ltd. N.d. N.d. Lyxor Am Banca Mediolanum Commissioni di gestione 2% 1,25% su capitale versato 1,25% N.d. Classe "L" 2,00% Classe "I" 1,10% Commissioni di advisory N.d. N.d. N.d. No Non previste Rendimento target annuo 4% - 6% 5% 8% - 10% N.d. Non previsto Distribuzione dividendi Non previsti Trimestrale Semestrale N.d. Semestrale con riferimento alla sola Classe "L". Numero posizioni in portafoglio 30 ca. 100 Tra le 10 e le 12 N.d. 127 Massimo investimento singolo settore 20 mln 25% 30% N.d. Non previsto Massimo investimento singolo emittente 10 mln 5% Investimento correlato a una singola impresa <= 10% del fondo N.d. Non previsto * fondo in fase di autorizzazione ** fondo aperto 8 maggio 2014 MondoAlternative

6 Nome fondo Muzinich Italian Private Debt RiverRock Italian Hybrid Capital Fund Tenax Credit Opportunity Fund Wise Private Debt Advam 1 Corporate Bonds Italy Durata massima prevista 7 anni 10 anni 5 anni 7 anni 31/12/2023 Durata investment period 2 anni N.d. 3 anni 3 anni 7 anni Durata fase fundraising 18 mesi N.d. 1 anno Massimo 24 mesi N.d. Target di raccolta 200 mln 200 mln 180 mln 250 mln 100 mln Strumenti di investimento utilizzati Obbligazioni Finanziamenti (senior, convertibili, partecipativi, con warrant) in combinazione con un investimento azionario, obbligazioni (convertibili, partecipative), azioni privilegiate Bond, loan Obbligazioni Obbligazioni, Cambiali finanziarie, Obbligazioni "covered" ed altri Fatturato minimo azienda target 50 mln 20 mln N.d. 15 mln 10 mln Fatturato massimo azienda target 500 mln 250 mln N.d. 250 mln 250 mln Rating minimo emittente N.d. N.d. N.d. Non necessario Ba1 Tutti tranne immobiliare, finanziario, high-tech Tutti tranne real estate e financial institution N.d. Tutti Tutti eccetto Immobiliare e finanziario Agenzia di rating di riferimento N.d. N.d. N.d. Nessuna Rating interno Moody's RisKCalc Advisor finanziario N.d. N.d. N.d. N.d. N.d. Gestore finanziario N.d. RiverRock European Capital Partners Tenax Capital Ltd Wise Sgr Advam Partners Sgr Distributore N.d. N.d. Tenax Capital Ltd N.d. N.d. Commissioni di gestione N.d. N.d. N.d. Mediamente 1% del NAV 1% - 1,3 % Commissioni di advisory N.d. N.d. N.d. Nessuna N.d. Rendimento target annuo 7% 15% N.d. > 8% 5% - 5,5% netto Distribuzione dividendi n.a. Annuale Sì N.d. Prevista Numero posizioni in portafoglio N.d. N.d. Massimo investimento singolo settore 20% 30% N.d. N.d. Non previsto Massimo investimento singolo emittente 7% 15% N.d. 10% del totale sottoscritto N.d. 9 il primo e unico magazine italiano sugli investimenti alternativi

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