Massima sicurezza e buon rendimento

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1 La finanza da un nuovo punto di vista Oro e petrolio Due commodity amate dagli investitori istituzionali Mercati È il momento delle convertibili Scegliere tra i titoli AAA Massima sicurezza e buon rendimento CON LA COLLABORAZIONE DI n.14l A RIVISTA PER GLI INVESTITORI ISTITUZIONALI Anno 3 - Dicembre 2012

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3 domande a: ALBERTO CAUZZI, AMMINISTRATORE DELEGATO DI EPHESO I fondi negoziali oggi rappresentano un'arma efficace per chiudere il gap tra ultima retribuzione e pensione? Che cosa andrebbe cambiato per renderli ancora più efficaci e utilizzati dalla grande maggioranza dei lavoratori? «Oggi i fondi negoziali italiani hanno quasi tutto ciò che serve per ritenersi forme previdenziali efficaci e moderne. Il contenimento dei costi gestionali unito a una politica di investimento tutto sommato, anche nei momenti di crisi, accorta hanno consentito ai fondi pensione di crearsi un ottima pubblicità con i risultati. Il salto ulteriore potrebbe essere esplorare concretamente tutte quelle aree di copertura, più legate alla protezione dell individuo e del patrimonio, che possono essere opzioni accessorie di un fondo pensione utili da analizzare e proporre. D altra parte basta guardare il mercato anglosassone, tradizionalmente più evoluto e sviluppato del nostro, per comprendere come le prestazioni accessorie abbiano un ruolo interessante anche e soprattutto per il parco potenziale di aderenti». Il terzo pilastro rappresenta un'opportunità utilizzabile dalla maggior parte dei lavoratori o è riservato solamente a una ristretta fascia? Anche in questo caso che cosa dovrebbe cambiare a livello legislativo per rendere sempre più accessibile questa forma di previdenza alternativa? «Direi che il passaggio fondamentale e il contestuale definitivo sdoganamento della previdenza complementare non negoziale passino anche e soprattutto attraverso la piena equiparazione con le forme collettive. Ancora oggi la gestione del contributo del datore di lavoro, obbligatorio da un lato e facoltativo dall altro, così come altri aspetti più tecnici, rendono ancora favorevoli le forme negoziali in raffronto con l alternativa individuale. Credo che la piena parità di opzioni e diritti sia il naturale approdo per un mercato più consapevole, maturo ed evoluto. Poi, e di questo ne sono convinto per deformazione professionale, una corretta e consapevole opera di informazione capillare, soprattutto verso le giovani generazioni, è fondamentale per la crescita di tutto il settore. Attività che spetta alle istituzioni in primis. Che non hanno solo il compito di legiferare, ma anche quello, fondamentale, di informare adeguatamente». Qual è, a un anno di distanza dall entrata in vigore, il vostro giudizio sulla contestatissima legge Monti- Fornero sulle pensioni? «La riforma Monti-Fornero è la conclusione di un iter iniziato nel 1995, con la riforma Dini. L incipit più importante di quella riforma era il trasferimento dei rischi demografici ed economici dallo stato in capo a ogni singolo individuo. Un passaggio importante, fondamentale, che apre nuove prospettive anche in merito alla pianificazione previdenziale. Che oggi diventa quanto mai fondamentale». Qual è lo specifico contributo che, come Epheso, siete in grado di offrire ai fondi pensione e ai lavoratori? «Epheso è un azienda che progetta e realizza modelli e strumenti innovativi dell attività di consulenza per i leader del mercato assicurativo, previdenziale e finanziario (www.epheso.it). La riforma Monti-Fornero ha introdotto la variabilità, oltre che della prestazione a scadenza, anche dell età pensionabile, legandola alla speranza di vita attesa dei cittadini. Uno scenario complesso e articolato, molto difficile (anzi impossibile) da decifrare. Ecco perché gli strumenti previsionali che mettiamo a disposizione diventano sempre più decisionali, cioè utili a operare le scelte riguardanti il proprio futuro pensionistico in maniera consapevole. Attraverso informazioni e modellazioni algoritmiche efficaci, semplici, intuitive ma al contempo approfondite e analitiche». ALBERTO CAUZZI, AMMINISTRATORE DELEGATO DI EPHESO 361GRADI/Dicembre

4 Sommario DICEMBRE N.14 I Focus Intervista Inchiesta Intervista Inchiesta 2 Convegno Educational Rubriche 6 Gestore a cura di Citywire Russ Covode il mago degli high yield 10 Mercati a cura di Allfunds Bank Investment Services Convertibili contro la volatilità 16 Alternative a cura di Allfunds Bank Investment Services Credit arbitrage:ideale sui mercati piatti 22 Etf testo su dati forniti da Borsa italiana Raggiunta quota Il grande gestore - Allianz Global Investors Attivi sui mercati 28 Scegliere tra i titoli AAA «Voglio sicurezza e rendimento» Le grandi perturbazioni sui mercati stanno provocando ondate di acquisti del debito ritenuto più sicuro, alla ricerca di bond risk free che ormai non esistono più. In questo contesto gli interventi delle agenzie di rating, abbassando la valutazione a obbligazioni governative ritenute finora inattaccabili, hanno disorientato gli investitori e hanno fatto concentrare l'interesse su un numero minore di opportunità. A questo punto è necessario sapere distinguere tra le diverse offerte 42 L investitore istituzionale - Previmoda Un vestito per la vita 46 Le materie prime su cui investire Nelle mani di India e Cina Non è solo la capacità di fornire un rifugio contro l'inflazione a sostenere le quotazioni del metallo giallo. La crescita dell'asia e l'incremento dei consumi, previsto per i prossimi tre decenni, dovrebbero contribuire in maniera sostanziale a fare decollare i preziosi, anche in termini totalmente decorrelati rispetto alle altre commodity di base. Già oggi è possibile cogliere questo trend, anche con la crisi in atto 54 Convegno - Diversificare dai titoli di stato Una difficile sostituzione 58 Mifid II - L'influenza sulla distribuzione dei fondi a cura di Allfunds Bank Investment Services Una battaglia ancora aperta 62 Cambi Quasi tsunami dal Giappone 64 Il mondo della legge La buona governance bancaria secondo l Eba

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6 A CURA DI CITYWIRE FOCUS: gestore Russ Covode il mago degli high yield di Chris Sloley RUSS COVODE Russ Covode è uno della vecchia guardia, per sua stessa ammissione un veterano dell'investimento. Questo elemento è venuto alla luce quando lo specialista degli high yield è entrato in una conference call mentre si parlava di un recente articolo di Citywire intitolato Giovani in ascesa. Dopo essersi aggiornato su questo argomento, che riguardava alcuni dei gestori più giovani alla guida di fondi di grandi dimensioni, Covode ha aggiunto ridendo: «Di certo non rientro in questa categoria». Covode ha infatti più di 20 anni di esperienza nell'industria dei servizi finanziari. Dopo vari periodi a Bank of America e al gruppo di private equity Banc One Mezzanine, andò a lavorare a Neuberger Berman nel Appena arrivato nell'ufficio di Chicago, Covode si inserì nel team obbligazionario, insieme ai manager che già operavano lì, Ann Benjamin e Tom O' Reilly. Il team lavora ancora insieme da allora e Covode sostiene che come trio hanno usato questo tempo per affinare e migliorare la gestione operativa del fondo High Yield Bond Fund di Neuberger Berman, un prodotto con circa 7,7 miliardi di dollari in gestione. Per fare ciò utilizzano letteralmente una sorta di lista della spesa: «Ci mettiamo fin dall'inizio d'accordo su ciò che rende un investimento nel reddito fisso un buon affare: queste competenze sono incluse in ciò che noi chiamiamo la nostra lista della spesa della best practice creditizia. A iniziare questa procedura è stata Ann, che ha fatto questo lavoro per oltre 30 anni». Covode sostiene che questo approccio è stato molto utile per lui, al punto che nel corso dei 15 anni di storia del fondo il team ha puntato su un'emissione finita in default una volta sola: «Si trattava di un'azienda sanitaria chiamata HealthSouth, fallita nel 2004; da allora sono passati oltre otto anni senza altri default. Si è trattato di un evento che non ci aspettavamo ed è stato dovuto ad abusi societari. I libri contabili erano stati falsificati: se un'azienda riusciva a fregare commercialisti e avvocati, anche per noi era molto difficile riuscire a capire che cosa non andava». Questo fatto causò una piccola perdita in portafoglio, ma i gestori Neuberger Berman non la liquidarono come una botta di sfortuna da spazzare sotto la moquette. Da questa storia hanno cercato di imparare tutto ciò che la lezione poteva insegnare; hanno studiato ciò che era successo e poi utilizzato ogni possibile segnale utile a migliorare la loro analisi in futuro. Ricorda Covode: «Abbiamo perciò sviluppato una pagella in cinque punti per il management delle aziende, valutazione che applichiamo a tutte le posizioni detenute dal nostro team di investimento, anche quelle acquisite di recente e in cui siamo interessati a reinvestire. Non è più sufficiente incontrare i dirigenti e andarsene via pensando che sono brave persone» GRADI/Dicembre 2012

7 NON DARE NULLA PER SCONTATO Evitare di incappare in default e disastri aziendali è un tema che ritorna, quando si parla con Covode delle caratteristiche del loro processo di investimento e di come vengano applicati filtri di natura fondamentale all'universo investibile fin dall'inizio. La base di riferimento è data dall'indice Barclays Us High Yield 2% Issuer Cap, che comprende un migliaio di aziende, con una capitalizzazione complessiva di 1,1 trilioni di dollari: «Per fare sì che noi ci investiamo, un'azienda deve avere almeno 500 milioni di dollari di debito scambiato sui mercati e un Ebitda di almeno 100 milioni. Queste sono le soglie minime; in media investiamo in gruppi di dimensione di gran lunga superiore». Ci sono anche dei tabù: «Escludiamo imprese in cui sappiamo che vi è un elevato rischio di bancarotta, accompagnato da basse percentuali di recupero del credito. Ad esempio non compriamo il debito non collateralizzato di compagnie aeree. Questo tipo di aziende tende ad andare incontro a processi di ristrutturazione troppo frequentemente, sempre a spese dei creditori non collateralizzati e degli azionisti. Catene di ristoranti e grande distribuzione con forte leva sono altri settori fuori discussione». Restringere le possibilità di scelta vuole dire per il team di Covode seguire circa 500 emittenti, investendo allo stesso tempo in un numero che va da 125 a 150. Per diversificare il portafoglio, aggiunge Covode, è possibile detenere nel fondo diversi bond di differente durata, anche dello stesso emittente. «All'interno della struttura patrimoniale di un'azienda scegliamo quei titoli che riteniamo abbiano i prezzi migliori. Può essere che troviamo le caratteristiche che cerchiamo nella parte a più breve scadenza e maggiormente sicura della struttura patrimoniale di un gruppo, o che magari vogliamo detenere una posizione più difensiva in alcune strutture a leva particolarmente elevata. In alternativa, se un emittente ci piace davvero, prendiamo il bond dai prezzi più contenuti, che magari risulta quello a più lunga scadenza e a maggiore sconto rispetto al valore nominale». NUOVE STELLE DEL FIRMAMENTO L'investimento ideale per Covode e il suo team spesso è costituito da quelle che lui definisce le nuove stelle: junk bond di maggiore qualità, che, a parità di condizioni rispetto agli altri sul mercato, nel giro di un anno possono ottenere lo status di investment grade. Covode comunque specifica: «Non siamo costretti a vendere una volta che un'obbligazione raggiunga il livello di investment grade, aspettiamo che raggiunga il nostro obiettivo in termini di spread; a quel punto cominciamo a vendere. Ford è un buon esempio: per un certo periodo è stata la maggiore posizione nel nostro portafoglio. Non ci aspettavamo però che il gruppo finisse nell'investment grade, cosa che inve- 361GRADI/Dicembre

8 FOCUS: gestore ce è successa all'inizio di quest'anno. Ciò nonostante, abbiamo ancora Ford in portafoglio, in quanto non tutto il debito da loro emesso ha raggiunto l'investment grade. Deteniamo bond che riteniamo ancora convenienti, dato il loro rating». Guardando alla passata performance del portafoglio, Covode ritiene che un investimento nel gigante delle acciaierie ArcelorMittal costituisca non solo il tipo di società preferita, ma che presenti anche le circostanze migliori per approcciarla: «Arcelor stava scambiando in un range intorno al 15% durante la crisi creditizia. Era l'acciaieria maggiore del mondo, con un rating BBB, eppure al tempo era prezzata in linea con le società BB; ecco, questo è il tipo di bond che ci piace comperare», spiega Covode. Attualmente, i bond con rating BB rappresentano il 50% del Neuberger Berman High Yield Bond fund, il che significa un overweight dell'8% rispetto al benchmark. Per contro, c'è un underweight sia nei bond con rating B sia in quelli con rating CCC: «In apparenza siamo posizionati in maniera difensiva, ma la la nostra strategia è guidata più da considerazioni sul valore relativo che da un'opinione sui fondamentali del mercato. Se fossimo difensivi, allora il peso dei nostri investimenti in CCC sarebbe la metà di quello attuale, perché è così che ci difendiamo, spostandoci su emissioni BB e BBB e bond investment grade. Investiamo sempre tutto il capitale, non ci nascondiamo nella liquidità». FAME DI HIGH YIELD Il Neuberger Berman High Yield fund ha fornito un rendimento dell'80,2% in dollari dal suo lancio come fondo Ucits nel maggio Il che è un buon risultato rispetto al suo benchmark Citywire, il BofA Merrill Lynch Us High Yield Cash Pay Tr Usd, che è salito del 71,3%. Ed è anche quasi il doppio della performance media del 43,5%, ottenuta dagli Us high yield bond nello stesso periodo. Queste cifre spiegano in qualche modo il crescente interesse per il fondo. Stando a dati elaborati da Lipper per Citywire, il fondo era il quindicesimo Ucits tra tutte le asset class nel luglio 2012 e ha attratto 283 milioni di raccolta netta nella prima metà dell anno. Ulteriori ricerche Lipper tra 2 mila investitori in fondi di fondi, mostrano che 42 sono quelli che attualmente puntano su Covode e il suo team. Ciò equivale a 177,8 milioni di euro in asset detenuti da fondi di fondi e rende questo strumento il terzo prodotto high yield bond più sottoscritto nei mercati europeo e statunitense. Covode non è sorpreso da questo interesse: «La base degli investitori è tornata verso i credit picker tradizionali con portafogli long-only come noi e ciò ha dato al nostro mercato molta più stabilità». Questo ritorno alla stabilità è stato aiutato dalla scomparsa di molti investitori ad alta leva, come diversi hedge fund. «Gli hedge fund e altri veicoli di investimento a leva erano molto attraenti nel nostro mercato prima della crisi e ora non lo sono più», conclude pacifico Covode. Questo gestore sostiene inoltre che, malgrado abbia notato un grande afflusso di denaro nel settore high yield americano negli ultimi quattro anni, non è particolarmente preoccupato dell eventuale difficoltà ad assorbire una tale mole di liquidità: il suo team ritiene di potere ancora posizionare i propri fondi in maniera prudenziale. Inoltre gran parte del capitale è arrivata da clienti istituzionali, che tendono a essere investitori con orizzonti temporali maggiori e relativamente sofisticati: «Dalla crisi creditizia a oggi, circa miliardi di dollari sono arrivati sul nostro mercato, il che rappresenta un flusso netto dell'8% circa. È un importo significativo, ma rimane relativamente ridotto, date le dimensioni del mercato nel suo complesso». In un tentativo di riportare alle giuste proporzioni un discorso in cui 80 miliardi di dollari possono essere ritenuti un importo «relativamente ridotto», Covode afferma che il mercato high yield genera questo importo solo dalle cedole ricevute ogni anno, che devono essere interamente reinvestite GRADI/Dicembre 2012

9 L'atteggiamento di Covode e del suo team è quindi di calma. I flussi di liquidità non apportano alcun rischio sistemico all'attività e, non sorprendentemente, il gestore dà il benvenuto al crescente interesse per la sua area di competenza: «Abbiamo visto la crescita maggiore all'estero: gli investitori europei, asiatici e dell'america Latina sono arrivati solo in tempi relativamente recenti su questo mercato. L incremento del nostro business istituzionale è stato significativo e l'high yield è diventato un'asset class molto ben accettata e rispettata nelle allocazioni in reddito fisso di molti istituzionali». Nel parlare specificatamente dell'europa, Covode ritiene che essa offra pochi spunti interessanti per investire, a dispetto del fatto che ha un'esposizione indiretta verso titoli tedeschi, francesi e britannici: «Non possediamo high yield europeo, vuoi perché le società sono di dimensioni troppo ridotte, vuoi perché sono in settori nei quali noi non investiamo, come banche tradizionali e assicurazioni; oppure perché sono emessi da società che hanno sede in paesi nei quali non abbiamo idea di come verremmo trattati in caso di ristrutturazione. E se non capiamo i nostri diritti, noi non investiamo». Alla domanda se l'interesse per l'europa possa spingere Neuberger Berman a conoscere meglio la regione e magari a lanciare un fondo high yield dedicato, Covode risponde con l'aria di uno che sa bene ciò di cui sta parlando: «No. Non in questo momento». IL NUOVO PRODOTTO Sull'onda dell'interesse degli investitori, Covode e il suo team si sono ancora una volta uniti per lanciare il Neuberger Berman Short Duration High Yield Bond Fund nel dicembre All'interno dello stesso universo di titoli in cui investire, il fondo è stato concepito per concentrare lo stesso tipo di bond del prodotto principale, ma con una duration abbreviata alla metà di quella del High Yield Bond fund e con un terzo in meno di volatilità. Questo strumento, che ha raccolto oltre 250 milioni di dollari di asset in gestione finora, è stato creato per fondare e occupare una nicchia che, secondo Covode, è stata voluta da investitori in cerca di una volatilità più bassa rispetto all'altro fondo e maggiori limiti a livello regolatorio: «Storicamente, abbiamo indirizzato i nostri investitori verso il mercato dei prestiti bancari, perché abbiamo pensato che questo tipo di attività fosse la scelta migliore per ottenere un'esposizione agli high yield con duration breve, alta qualità e bassa volatilità. Ma, mentre incrementavamo il nostro business, continuavamo a sentire ogni volta che c'era una parte della nostra clientela che o non poteva comprare prestiti per ragioni regolatorie o che non voleva farlo perché non conoscevano il mercato. Così hanno continuato a spingere per avere un'alternativa di investimento obbligazionario». 361GRADI/Dicembre

10 A CURA DI ALLFUNDS BANK INVESTMENT SERVICES FOCUS: mercati Convertibili contro la volatilità Regional allocation dei principali indici Us Europa Asia e Giappone Giappone Altri mercati Ubs 33,4% 30,3% 17,0% 10,6% 8,8% Altri mercati Ml G300 50,2% 24,0% 11,3% 11,7% 2,8% Giappone 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Us Europa Asia e Giappone Ubs Ml G300 L e obbligazioni convertibili sono semplicemente bond societari che incorporano un opzione call su un azione, che consente a un investitore di convertire il bond in azione a un determinato prezzo. Alcune delle caratteristiche delle convertibili sono: minore volatilità rispetto alle azioni ordinarie, capacità di trarre vantaggio dalla volatilità del mercato o dalla minore sensibilità al credito rispetto alle azioni. I due indici principali per le obbligazioni convertibili sono il Bofa Ml Global 300 e l Ubs Global Convertible. L indice Ubs si focalizza su una gestione più equilibrata tra aree geografiche e titoli convertibili. È possibile osservare l allocazione geografica dell indice nel grafico sottostante. L indice Ubs dedica solo il 33% al mercato Usa, mentre l indice Ml destina a questo mercato il 50%. La maggior parte dei gestori utilizza l indice Ubs come indice di riferimento. Se si confrontano i bond convertibili con le azioni e le obbligazioni, come mostrato nella tabella 1, si nota che i primi hanno storicamente realizzato rendimenti annualizzati in linea con le altre due asset class, ma con livelli di volatilità molto più bassi. Durante i periodi di recessione, i bond convertibili offrono una significativa protezione dal downside risk rispetto alle azioni, ma sottoperformano i corporate bond. Le obbligazioni societarie sono state le principali beneficiarie del declino secolare dei tassi d interesse nei mercati sviluppati e le convertibili hanno il potenziale per sovraperformare i corporate bond in uno scenario in cui i tassi sono piatti o in crescita. Quando la volatilità è su livelli elevati, i bond convertibili sovraperformano. Il grafico conferma che i global convertible bond hanno fornito un analogo livello di rendimenti annualizzati rispetto alle azioni, ma con un grado di volatilità che è nove punti più basso (o meno della metà di quello delle azioni). Nel periodo critico, tra agosto 2008 e dicembre 2009, quando il livello medio dell indice Vix è arrivato a 36,4, i bond convertibili hanno sovraperformato le azioni del 13% (3,5% dei convertibili vs -9,5% delle azioni) IL MERCATO DEI BOND CONVERTIBILI Il mercato globale dei convertibili è stabile, intorno a 500 miliardi, e il numero di emissioni oscilla tra e GRADI/Dicembre 2012

11 Stati Uniti ed Europa sono i maggiori emittenti. 2/3 sono titoli investment grade e 1/3 high yield, sebbene la quota degli high yield stia crescendo. A livello regionale, le migliori opportunità del mercato si trovano ancora in Europa e Asia, dove si possono ottenere rendimenti più elevati a parità di rischio creditizio assunto. Di conseguenza, la volatilità implicita è più conveniente nel confronto con la volatilità storica. In termini di performance realizzate, dopo un inizio 2012 molto positivo, i bond convertibili hanno perso qualche posizione nel secondo trimestre dell anno, nel mezzo di un mercato azionario debole e di un contesto creditizio deteriorato. Tuttavia, i convertibili stanno recuperando terreno ancora una volta. Fitch stima che la capacity massima dei fondi convertibili globali sia di 1,5-2 miliardi di euro. Solo cinque fondi attualmente superano l ammontare di 1,5 miliardi di euro. C è bisogno di una più intensa attività di ricerca sul credito: le emissioni di bond convertibili realizzate da emittenti sprovvisti di rating o high yield a piccola e media capitalizzazione stanno aumentando (attualmente rappresentano rispettivamente circa il 20% e il 45%). Anche la quota ascrivibile a small e mid cap company è aumentata e rappresenta rispettivamente circa il 30% e il 50% del segmento. LE EMISSIONI DI BOND CONVERTIBILI Il livello delle emissioni è attualmente molto basso a causa delle seguenti ragioni: la presenza di tassi d interesse bassi e di una volatilità del mercato elevata. Una buona notizia è la spettacolare ripresa delle nuove emissioni verificatasi a settembre, in particolare in Europa (più di 6 miliardi nel Vecchio continente su un totale mondiale di 10 miliardi). Inoltre, ci sono fattori positivi che permettono di essere ottimisti, come l assenza di bank financing, attività di M&A o incremento dei tassi e degli spread che renderebbero le obbligazioni tradizionali relativamente meno appetibili rispetto alle convertibili. Le emissioni provengono principalmente da emittenti statunitensi ed europei. Nel breve termine, la scarsità di emissioni dovrebbe essere positiva per i rendimenti. L esiguità di bond presenti nel mercato dovrebbe spingere al rialzo le valutazioni. Tuttavia, nel lungo termine, dovrebbe essere più difficile trovare rendimenti soddisfacenti perché i titoli potrebbero diventare troppo cari. Tabella 1 - Correlazione, volatilità e rendimenti dei bond convertibili confrontati con le altre asset class Asset class Correlation whith Convertible bonds Annualized volatility Annualized returns Global convertible bonds 1,00 9,10 4,39% Global equities 0,66 18,62 4,67% Global 7-10 Yr corporate bonds 0,16 6,65 6,51% Global 3-5 Yr corporate bond 0,14 5,73 5,61% Global 1-3 Yr corporate bond 0,17 5,16 4,95% Us treasuries/agencies 7-10 Yr -0,21 6,29 7,37% Us treasuries/agencies 3-5 Yr -0,23 3,40 5,92% Us T-bills -0,08 0,34 3,01% 361GRADI/Dicembre

12 FOCUS: mercati La diminuzione dell offerta non rappresenta ancora un problema nel mercato globale dei bond convertibili, ma sta cominciando a destare preoccupazione in Europa, in particolare nei segmenti ibrido e investment grade. Questa scarsità di offerta è particolarmente problematica per i grandi fondi, che focalizzano l attenzione sulle società a elevata capitalizzazione. SELEZIONE FONDI All interno dell universo dei global convertible fund (composto da 21 fondi), i prodotti selezionati, basandosi su risultati quantitativi e qualitativi, sono: F&C Global Convertible Bond Salar Fund Man Convertibles Global F&C GLOBAL CONVERTIBLE BOND Investe in bond convertibili a livello globale. Il fondo si focalizza sul total return, utilizzando una selezione bottom-up di tipo fondamentale. Il gestore tipicamente diversifica costruendo un portafoglio di titoli attraverso una molteplicità di settori e paesi. Il focus riguarda società che presentano bilanci di buona qualità, con un livello medio di rating BBB. La liquidità solitamente oscilla tra il 2-3% e include anche i risultati realizzati dalla mancata copertura dei rapporti di cambio tra valute. Questo strumento è stato lanciato a marzo 2003 e l indice di riferimento è l Ubs Global focus. L esposizione valutaria è coperta per 2/3, ma è disponibile anche una versione euro hedged. Il fondo ha una propensione per gli investimenti in Europa. Performance: da inizio anno il rendimento ottenuto è stato del 10,61%. Quest anno, in particolare le posizioni in titoli finanziari, delle costruzioni (Us homebuilders) e il sovrappeso nel comparto property sono stati positivi. Anche alcuni settori come il food and drink e l electronics hanno performato bene. Il sottopeso dato a Spagna e Portogallo è stato relativamente negativo. Il fondo ha perso qualche punto nel settore immobiliare, perché le preferenze del team di gestione sono andate a società di qualità più elevata. Questo prodotto ha sperimentato una performance negativa dall investimento nei comparti utility, industriali e It. SALAR FUND Investe in bond convertibili a livello globale; l indice è l Ubs Global Convertible, tuttavia, la gestione non è guidata dal benchmark. Il money manager seleziona i titoli convertibili prossimi al loro bond floor. La gestione del portafoglio è di tipo attivo, basata su una selezione di tipo bottom up e focalizzata sui titoli investment grade. Il fondo è stato lanciato nel febbraio del 2008, ma la strategia d investimento è stata posta in essere fin dall agosto del 2005 attraverso il Salar Fund Ltd. Il basso livello I migliori global convertible fund Descrizione ISIN Patrimonio Valuta Perf. 1 anno Volat. ann 1 anno Sharpe 1 anno Info. ratio 1 anno F&C Port Fd-Gl Conver Bd-I LU ,1978 EUR 14,32% 6,11% 1,707 1,044 Salar Fund Plc-E1 IE00B520F ,9602 EUR 10,04% 3,96% 1,428 0,558 Man Convertibles Global-Eur LU ,6636 EUR 5,97% 4,34% 0,597 0,297 Amundi Funds-Convert Eur-Iec LU ,955 EUR 11,25% 5,46% 1,333 0,676 Jefferies-Europe Convt Bds-A LU ,8125 EUR 8,86% 5,05% 1,072 0,469 Oddo Convertibles Taux FR ,0986 EUR 10,99% 3,88% 1,910 0, GRADI/Dicembre 2012

13 del delta consente di offrire agli investitori una maggiore protezione rispetto ai competitor durante i periodi di mercato azionario prudente. I componenti del core team lavorano insieme da più di un decennio. Performance: da inizio anno la performance del fondo è stata del +9,64%. Uno dei best performer con una volatilità più bassa della media dei convertible bond fund. Il piccolo drawdown del secondo trimestre è dovuto al mantenimento del delta intorno al livello 30. Sul versante del credito, il team ha focalizzato l attenzione sugli emittenti di buona qualità. Il team ha ottenuto un rendimento di circa il 5,5% dalla contrazione dei rendimenti e degli spread (circa il 4% per i rendimenti e dell 1,5% per gli spread). Un altro 1,5% è stato aggiunto dagli investimenti in special situation e un 3% dal delta. Il team è riuscito anche ad aggiungere valore focalizzandosi su Europa e Asia. MAN CONVERTIBLES GLOBAL Il fondo investe in bond convertibili a livello globale ed è stato lanciato nell aprile del Un livello massimo del 30% dell esposizione valutaria può restare scoperto, ma nella pratica questa percentuale oscilla tra il 5% e il 15%. Il portafoglio del fondo è costituito da titoli. L indice di riferimento è l Ml Convertible Global (G300) Euro Hedged Total Return. Il processo d investimento combina un approccio topdown con uno di tipo bottom-up. Il team d investimento è specializzato nei bond convertibili. Il fondo viene gestito da divisioni regionali. Le migliori idee di ogni gestore regionale vengono prese in considerazione all interno del portafoglio globale. Il team non ha un delta target. Performance: da inizio anno il fondo ha realizzato +6,06%. Quest anno il fondo sta sottoperformando l indice perché l Ml Global 300 Convertibles è difficile da replicare e la qualità del credito dell indice è inferiore a quella scelta dalla gestione. Il credito è stato il principale fattore di performance nel corso di quest anno. Il gestore ha fatto peggio del benchmark a causa dell assunzione di un atteggiamento più difensivo e la selezione dei titoli effettuata nell area americana ha rappresentato il detrattore di performance principale. Al contrario, la selezione dei titoli in Giappone e Asia ha offerto performance positive. Il delta del portafoglio si è posizionato su livelli difensivi, oscillando del 25-35% durante il trimestre. La volatilità è su livelli bassi e il team si aspetta che continuerà a diminuire. EUROPEAN CONVERTIBLE FUNDS Il peer group è costituito da 21 fondi. All interno del segmento degli European convertible funds sono stati selezionati: Amundi Funds Convertible Europe Jefferies Europe Convertible Bonds Oddo Convertible Taux Perf. 2 anni Volat. ann 2 anni Sharpe 2 anni Info. ratio 2 anni Perf. 3 anni Volat. ann 3 anni Sharpe 3 anni Info. ratio 3 anni Perf. inizio anno Volat. inizio anno Fonte:Allfunds Bank Sharpe inizio anno 9,58% 7,14% 0,576 0,202 10,34% 6,02% 1,931 2,54% 4,56% 0,148-0,145 9,95% 3,65% 3,133 1,05% 5,34% 0,027-0,189 14,17% 5,48% 0,709-0,728 5,38% 4,19% 1,470 7,65% 6,20% 0,507 0,032 26,07% 6,86% 1,044-0,460 12,01% 5,10% 2,641 3,92% 5,98% 0,248-0,174 11,92% 6,24% 0,527-0,810 8,27% 4,85% 1,975 6,91% 4,12% 0,657-0,013 10,33% 3,84% 0,705-0,897 11,19% 3,67% 3, GRADI/Dicembre

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