Ora anche i Piccoli. possono Volare

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1 Ora anche i Piccoli possono Volare

2 Zenit SGR - Promotore e Gestore del Fondo PMI Zenit SGR è una Società di Gestione del Risparmio indipendente, nata nel 1995, esclusivamente dedicata e specializzata nell Asset e Wealth Management per Clientela Privata e per Investitori Professionali con Asset under Management pari a circa 740 milioni (fine 2014). Zenit SGR vanta un approfondita conoscenza dei mercati obbligazionari ed azionario italiano e consolidate relazioni con il management delle Società oggetto di investimento, principalmente small/medium cap. Negli anni sono state sviluppate collaborazioni e partnership con una pluralità di istituzioni finanziarie, in particolare banche di piccole e medie dimensioni, fortemente radicate sul territorio e con le principali Società di consulenza specializzate sulle PMI italiane. Fondi di investimento SICAV Advisory Gestioni individuali Mandati Istituzionali Indipendenza Professionalità 20 INVESTITORI ISTITUZIONALI 740 mln AuM & ADVISORY 20 ANNI DI STORIA 27 RICONOSCIMENTI DAL 2006 AD OGGI 2

3 Zenit SGR - Indipendenza e Professionalità La Società vanta una consolidata tradizione che la pone tra i precursori dei gestori indipendenti Italiani; autonomia e professionalità nelle scelte d'investimento coniugate ad una totale assenza di conflitti di interesse costituiscono i capisaldi dell'attività gestionale. Indipendenza La SGR è detenuta quasi esclusivamente dal management (90%) con una partecipazione di minoranza di Sara Assicurazioni. La gestione è quindi scevra da qualunque conflitto di interesse e volta solo a massimizzare le perfomance per i propri investitori. Professionalità ZENIT SGR si caratterizza principalmente come gestore attivo che adotta un approccio basato sull'analisi delle principali variabili micro e macroeconomiche e sui fondamentali societari, per creare un valore aggiunto stabile e costante nel tempo per i propri investitori. I settori di eccellenza sono i mercati monetario ed obbligazionario dell area Euro e l azionario Europa, con una forte specializzazione sulle Società a piccola e media capitalizzazione, grazie ad un consolidato processo di analisi ed un qualificato team di gestori ed analisti. L area di assoluta supremazia è l azionario Italia, in particolare il segmento delle Small & Medium Cap, con il Fondo Zenit Mc Pianeta Italia e la SICAV Zenit Multistrategy Stock Picking. 3

4 Progetto MiniBond Italia (PMI) Zenit SGR e ADB, in collaborazione con altri partners istituzionali, attraverso il Fondo PMI intendono agevolare l incontro delle eccellenze imprenditoriali italiane con gli intermediari finanziari e gli investitori professionali, attraverso un veicolo di investimento innovativo e dedicato. Il Fondo Progetto MiniBond Italia, promosso e gestito da Zenit SGR con l advisory di ADB, vuole cogliere le opportunità offerte da una nuova asset class capace di offrire interessanti prospettive di rendimento e strategica per il sostegno del sistema economico italiano. Il Fondo mobiliare chiuso di diritto italiano riservato ad investitori qualificati (Banche, Fondi Pensione, Casse di Previdenza, Compagnie di Assicurazione, Fondi di Fondi, Fondazioni, Confidi, etc.) investe prevalentemente in titoli di debito emessi da Società italiane di piccole e medie dimensioni ammesse alla negoziazione sul segmento ExtraMOT PRO di Borsa Italiana. Progetto MiniBond Italia crede e punta sulla capacità e la qualità imprenditoriale del Paese, offrendo alle PMI italiane d eccellenza un canale di finanziamento complementare al credito bancario. 4

5 Progetto MiniBond Italia - Il Fondo Obiettivo raccolta: 100 milioni Chiusura raccolta: 31 luglio 2015 Overview Tipologia: Fondo Alternativo Chiuso di Diritto Italiano (FIA), riservato ad Investitori Professionali Oggetto d investimento: minibond e cambiali finanziarie Chiusura periodo di investimento: 31/12/2017 Durata del fondo: 31/12/2021 con eventuale grace period (18mesi) Target di raccolta: 100 mln Attuale raccolta: 32,5 mln Portafoglio Valore aggiunto Duration: <= 5 anni Investimenti: 15/20 emissioni Valore nominale di emissione: 1 < 35 mln NAV: trimestrale Distribuzione dividenti: annuale. 20 anni di esperienza sul mercato finanziario, con particolare expertise sulle PMI italiane Team dedicato composto da 3 risorse, coordinato direttamente dall AD della SGR Advisor del fondo specializzato in emissioni minibond di supporto al team di investimento Advisory Board di elevato standing, composta da professionisti di comprovata esperienza e dai rappresentanti dei 3 principali quotisti Supporto del Comitato Strategico e dell unità Risk Management della SGR nella definizione dell Asset Allocation e nel monitoraggio del rischio di portafoglio 5

6 Progetto MiniBond Italia - Criteri di investimento Industries Use of Proceeds Requisiti minimi Specifiche dei titoli Limite di concentrazione Scaglioni su singola emissione Non vi sono preclusioni, salvo settori non etici, bancario e pubblica amministrazione Crescita domestica ed estera. Il rifinanziamento del debito o la ristrutturazione del passivo può essere presa in considerazione quale quota-parte dell operazione ma non quale unico risultato Società italiane non quotate (in misura prevalente) Fatturato > 2 mln (no micro-imprese) Ultimo bilancio certificato (revisore legale o società di revisione) Quotazione su ExtraMOT PRO (almeno 75% patrimonio del Fondo) Rating minimo MINIBOND: B della classifica CRIF o equivalente agenzia ESMA (no requisito per cambiali finanziarie) Seniority: Senior Secured/Unsecured Cedole: Fisse/Variabili - Semestrali/annuali Repayment: Bullet/Amortizing Minibond: max 7% patrimonio su singola emissione Cambiali Finanziarie: max 10% patrimonio su singola emissione Cambiali Finanziarie Minibond Scaglione % investibile Scaglione % investibile % % % % % % > % > % 6

7 Progetto MiniBond Italia - Attuali investitori nel Fondo Durante i suoi venti anni di attività, Zenit SGR ha lavorato fianco a fianco con una pluralità di istituzioni finanziarie italiane, sviluppando partnership con Banche, Assicurazioni, SIM, Fondazioni e Casse di risparmio attive su tutto il territorio nazionale. Tale network costituisce il nucleo del Fondo Progetto MiniBond Italia, operativo dal novembre 2014 con una dote di sottoscrizioni iniziali pari a circa 32,5 mln di Euro (nella tabella la suddivisione per tipologia di investitore). CATEGORIA INVESTITORE N % SOTTOSCRITTA NORD CENTRO SUD Banche del territorio 8 33,5% 75% 25% Assicurazioni 3 17,1% 100% Casse di Previdenza 1 12,4% 100% Confidi 1 10% 100% Fondazioni 2 10,8% 50% 50% Società di gestione 1 7,7% 100% Investitori professionali 3 8,5% 100% % 60,7% 39,3% 7

8 Progetto MiniBond Italia - Portafoglio attuale Liquidità Soggetti coinvolti Strumento Scadenza Rendimento Stima Investimento Banca 1 Dep. Vincolato 3 mesi 0,6% Banca 2 Dep. Vincolato 3 mesi 0,6% Banca 3 Dep. a vista 1% Mercato Primario Emittente Strumento Seniority Size Scadenza Repayment Cedola Rating quotazione ESSEPI Minibond unsecured /2020 Ammortizing 5.4% Cerved B 1.2 ExtraMOT PRO Mercato Secondario Emittente Strumento Seniority Size Scadenza Repayment Cedola Rating quotazione RIGONI DI ASIAGO Minibond unsecured /2019 Bullet 5.64 % Cerved A 3.1 ExtraMOT PRO 8

9 Progetto MiniBond Italia - I soggetti coinvolti ADVISOR DEL FONDO Opera una prima scrematura dei potenziali emittenti, redigendo in collaborazione con il Team di Investimento, una proposta di investimento per l Advisory Board. ADVISORY BOARD Esprime un parere preliminare sulla proposta di investimento evidenziando eventuali ulteriori aree di analisi ed approfondimento. Screening Report Parere preventivo TEAM DI INVESTIMENTO Sulla base delle risultanze dell attività di screening vengono effettuate le opportune due diligence, gli approfondimenti richiesti e viene strutturata l emissione. Investment Team Report RATING AGENCY Rilascia un rating solicited/unsolicited, preliminare e vincolante per l investimento (Rating minimo richiesto dal Fondo: B scala Crif). RISK MANAGER Verifica limiti di concentrazione e monitora la rischiosità complessiva del portafoglio. CDA ZENIT SGR Delibera investimento da parte del CdA di Zenit SGR Rating Controllo Limiti Delibera 9

10 Progetto MiniBond Italia - Team di Investimento Amministratore Delegato Marco Rosati Opera nel settore della gestione del risparmio dal 1985, inizialmente presso la Sogestim SpA e successivamente presso il Gruppo FIDA in posizioni di crescente responsabilità, con la qualifica finale di direttore gestioni mobiliari. Nel 1994, insieme ad alcuni soci, dà vita al Gruppo PFM/Zenit. Responsabile Fondo Progetto Minibond Italia Giovanni Scrofani Dopo una laurea in Economia e commercio ed un MBA in Bocconi, acquisisce esperienza come revisore contabile presso Ernst&Young. CFO di una Società quotata (Mondo Home Enterteiment) nel periodo , seguono varie esperienze di advisory e di ristrutturazioni aziendali, fino ad assumere il ruolo di CEO presso Sanya Srl, nel In Zenit SGR si occupa di analisi finanziaria/amministrativa e due diligence dei potenziali emittenti di Minibond. Analista Roberta Spina Laureata in Economia Aziendale e Management presso l Università L. Bocconi, ha preso parte a due Exchange Programs presso la University of Western Australia e la Koç University di Istanbul. Seguono due esperienze di stage curriculari presso gli uffici milanesi di Ernst&Young ed Accenture. Attualmente impegnata a completare il corso di laurea specialistico in Administration, Finance and Control presso la stessa Università Bocconi. Risk Controller Marco Bonifacio Laureato in Economia e Commercio presso l Università L. Bocconi, lavora presso Zenit SGR da oltre quindici anni, avendo ricoperto nel tempo vari ruoli gestionali e di controllo con competenze che spaziano dall'analisi macroeconomica e di mercato, all'analisi quantitativa e di bilancio, alla gestione dei rischi finanziari e operativi. 10

11 Progetto MiniBond Italia - Team di Advisory (ADB) Head of Advisory Mario Bottero: Laurea a pieni voti in Economia e direzione delle imprese a Torino, dopo un'esperienza nell'area finanza di una primaria banca del territorio, nel 2012 entra in ADB - Analisi Dati Borsa S.p.A. come Financial Analyst occupandosi di analisi fondamentale. Nel 2013, si unisce al Team di Corporate Finance per curare la prima emissione italiana di corporate bond da parte di una PMI. Nell area di Debt Capital Markets si occupa di origination ed execution. Analyst Carlo Bonetto: Laurea in Economia presso l Università degli Studi di Torino seguita da un training in Financial Modelling presso il Sole 24 Ore. Lavora come stagista presso uno studio di Dottori Commercialisti e svolge due internship di cui una in Inghilterra. Segue un esperienza lavorativa in SC Johnson Italia ed in 3H Partners (2013). Nel 2014 entra in ADB come Financial Analyst nel Team di Corporate Finance dedicato agli emittenti obbligazionari. 11

12 Progetto MiniBond Italia - Advisory Board (1/2) Membro Indipendente Fabio Massimo Cacciatori Laureato in Economia presso l Università degli Studi di Torino, dal 1988 segue progetti di consulenza per numerose aziende italiane, gestendo ed attuando ristrutturazioni, concorrendo alla definizione e alla realizzazione dei piani strategici di sviluppo aziendale. Nominato Amministratore Delegato di A&G Management Consulting, ha elaborato e contribuito a gestire il risanamento e la ristrutturazione del gruppo Versace e di Finpiemonte partecipazioni. Membro Indipendente Gianfilippo Cuneo Laurea in Economia presso l Università di Genova, ricercatore della Banca dei Regolamenti Internazionali; nel 1963 frequenta il Master s Degree alla University of Pittsburgh. Entra in McKinsey a New York nel 1965, lavorando successivamente a Parigi e poi in Italia dove contribuisce all apertura dell ufficio italiano, di cui diventa partner e direttore. Lasciata la consulenza nel 1989, fonda la Cuneo e Associati, successivamente in joint venture con Bain. Nel 1993 è uno dei fondatori di Investitori Associati, contribuendo all acquisizione, lo sviluppo e la vendita di Panini, SEAT e Lottomatica. Nel 2004 costituisce il primo Fondo mezzanino italiano (Italian Mezzanine). Nel 2005 fonda Synergo SGR che oggi gestisce fondi di Private Equity per 1,3 miliardi di asset under management. Ha ricoperto vari incarichi in commissioni ministeriali, collabora con diverse testate giornalistiche ed è autore di diversi libri di management. Membro Indipendente Paolo Gibello Ribatto Presidente di Deloitte & Touche SpA, di cui ha ricoperto la carica di Amministratore Delegato dal 2004 al 2009, è inoltre responsabile del settore Mid Market. Partner dal 1996, nel corso degli oltre 28 anni di attività ha maturato una rilevante esperienza professionale nell ambito della revisione contabile di bilanci bancari, compagnie assicurative, Società finanziarie e fondi comuni di investimento, nonché di Società italiane industriali di medie dimensioni. Pubblicista su tematiche di bilancio e di controllo interno, è stato membro della commissione intermediari finanziari di Assirevi. Dottore Commercialista, è iscritto al Registro Nazionale dei Revisori Contabili. 12

13 Progetto MiniBond Italia - Advisory Board (2/2) Membro Quotista Marco Giuseppe Barbero Laureato in legge all'università di Torino, inizia la sua carriera nel 1995 presso Banca CRT, maturando esperienza nella rete ed operando dal 1998 per il Servizio Legale della Banca, presso le sedi di Ivrea, Aosta e Milano. Entra in Unicredit nel 2005 come membro del team di realizzazione del modello di servizio dedicato ai Confidi, presso la Direzione Generale di Bologna. Dal 2008, presso la Direzione Commerciale segue lo sviluppo dei prodotti di innovazione con i Confidi a livello nazionale. Nel 2011 viene nominato Direttore Generale di Cofiter. Membro Quotista Guido Rizzi Ha conseguito la Laurea in Economia e Commercio presso l Università di Torino nel Entra a far parte del Gruppo Reale Mutua Assicurazioni nel 1988, dove svolge l attività lavorativa ricoprendo diversi incarichi. In Reale Mutua è stato responsabile dell Ufficio Titoli, della Tesoreria e dell Ufficio Contabilità Finanziaria. Sempre in Reale Mutua nel 2010 ha assunto la responsabilità dell Ufficio Partecipazioni e Finanza, presidiando con tale incarico sia il portafoglio strategico delle partecipazioni del Gruppo Reale, sia il portafoglio mobiliare gestito. Dal 2012 è Direttore Finanza presso Banca Reale. Nell ambito di tale incarico è responsabile del portafoglio di proprietà della Banca, della Tesoreria e gestisce in delega i portafogli mobiliari delle Società del Gruppo Reale Mutua Italia. Membro Quotista Davide Zanon Laureato in Medicina Veterinaria presso l Università degli Studi di Parma, consegue l abilitazione all esercizio professione nel 1987 istituendo nel 1988 l Ambulatorio Veterinario Piave di Treviso, di cui è contitolare e Direttore Sanitario. Negli anni ricopre vari ruoli all interno del Consiglio dei Medici Veterinari della Provincia, in cui è oggi impegnato in qualità di membro del Collegio dei Revisori dei Conti. Presidente Regionale ANMVI (Associazione Nazionale Medici Veterinari Italiani ), siede nel Consiglio Regionale di CONF PROFESSIONI e nei CdA di Veterinari Editori ed EDIL PARKING. Dal 1991 è delegato per la Provincia di Treviso presso ENPAV (Ente Nazionale Previdenza Assistenza Veterinari) ricoprendo da giugno 2012 la carica di Consigliere di Amministrazione. 13

14 Progetto MiniBond Italia - Fasi Processo di Investimento Pre-screening Screening Due Diligence emittente Strutturazione emissione Decisione di Investimento Soggetti coinvolti: Team di Investimento Finalità: Verifica rispetto requisiti minimi del potenziale emittente Output: NDA con Advisor dell Emittente Soggetti coinvolti: Team di Investimento - Team di Advisory - Advisory Board Finalità: Analisi autonoma della Società e del suo posizionamento strategico Output: Screening Report Soggetti coinvolti: Team di Investimento Finalità: Valutazione sulla capacità dell emittente di rimborsare il prestito obbligazionario Output: Investment Team Report Soggetti coinvolti: Team di Investimento - Team di Advisory Finalità: Perfezionamento delle specifiche dell emissione valutazione del profilo rischio/rendimento Output: Investment Team Report Soggetti coinvolti: Consiglio di Amministrazione Finalità: Valutazione della coerenza dell investimento con il posizionamento strategico del Fondo Output: Delibera di Investimento 14

15 Progetto MiniBond Italia - Scheda Prodotto DENOMINAZIONE E TIPOLOGIA SOCIETÀ DI GESTIONE ADVISOR BANCA DEPOSITARIA SOCIETÀ DI REVISIONE AGENZIA DI RATING DURATA DEL FONDO PATRIMONIO TARGET TEMPISTICA SOTTOSCRIZIONE IMPEGNI Progetto MiniBond Italia - Fondo mobiliare chiuso di diritto italiano riservato agli investitori qualificati. Zenit SGR S.p.A. ADB S.p.A. BNP Paribas PriceWaterhouseCoopers CRIF; Cerved 6 anni+18 mesi (grace period) 100 Milioni. Soglia prevista per avvio operatività 30 Milioni. Primo periodo di sottoscrizione pari a 18 mesi; al raggiungimento dell importo minimo del Fondo la SGR potrà procede al richiamo degli impegni e all avvio dell attività di investimento. CLASSI DI QUOTE Classe A; Classe B. Importo minimo di sottoscrizione: Classe A 2,5 Milioni; Classe B VALORE DELLA QUOTA DISTRIBUZIONE DEI PROVENTI COMMISSIONI DI GESTIONE COMMISSIONI DI ADVISORY 0,35% , periodicità di calcolo trimestrale. E prevista la distribuzione annuale dei proventi effettivamente realizzati, deliberata dal CDA. Classe A - 0,80%; Classe B - 1,20% (del totale richiamato) COMMISSIONI DI PERFORMANCE (AL TERMINE DELLA DURATA DEL FONDO) Classe A - 10% differenza positiva tra rendimento effettivo e tasso pari al doppio del rendimento Btp a 5 anni; Classe B - 12% differenza positiva tra rendimento effettivo e tasso pari al doppio del rendimento Btp a 5 anni. 15

16 Progetto MiniBond Italia - Limiti agli Investimenti PORTAFOGLIO CARATTERISTICHE DELL EMITTENTE LIMITI AGLI INVESTIMENTI % NAV % DI SOTTOSCRIZIONE DEL MINIBOND CAMBIALI FINANZIARIE RATING SIZE COVENANTS USE OF PROCEEDS Il Fondo investe in MiniBond per i quali sia stata richiesta l ammissione alla quotazione e, con il limite del 25% del patrimonio, in obbligazioni che non abbiano richiesto l ammissione alla quotazione e Cambiali Finanziarie. Il Fondo investe in obbligazioni senior secured/unsecured. PMI Italiane (come definite dalla Commissione Europea) con le seguenti caratteristiche: evidenti prospettive di crescita e sviluppo, che consentano flussi di cassa adeguati alla sostenibilità dell azienda e al rimborso del prestito, nonché ai relativi flussi cedolari; assoggettamento dell ultimo bilancio a revisione contabile; esclusione dell investimento nei seguenti settori: pornografia, armi, tabacco, gioco d azzardo. max 7% singola emissione e 10% del totale delle emissioni per i MiniBond; max 10% singola emissione e 10% del totale delle emissioni per le Cambiali Finanziarie; max 25% per singolo settore merceologico; max. 100% sull ammontare totale dell emissione fino a 3 milioni; max 50% sull ulteriore importo dell emissione compreso tra i 3 e i 5 milioni; max 30% sull ulteriore importo dell emissione compreso tra i 5 e i 10 milioni; max 20% sull ulteriore importo dell emissione superiore ai 10 milioni. max 100% sull ammontare totale dell emissione fino a 3 milioni; max 70% sull ulteriore importo dell emissione compreso tra i 3 e i 5 milioni; max 50 % sull ulteriore importo dell emissione compreso tra i 5 e i 10 milioni; max 20% sull ulteriore importo dell emissione superiore ai 10 milioni. Emittenti con rating non inferiore a B secondo la scala CRIF o altra certificata ESMA al momento dell acquisto (in caso di assenza di un rating solicited la SGR incaricherà la propria Agenzia di Rating). Emissioni superiori a 1 mln e inferiori a 35 per i MiniBond e Cambiali Finanziarie. Le obbligazioni dovranno prevedere i seguenti covenants: Market Standard, Change of Control, Pari Passu, Negative Pledge, Cross Default, Limiti distribuzione di dividendi. Investimenti/Espansione/Rifinanziamento (no restructuring) Il Fondo preferirà obbligazioni il cui scopo sia di investimento/espansione/crescita sia per linee interne che per linee esterne. Le operazioni di rifinanziamento/riposizionamento della struttura del debito lungo la curva saranno prese in considerazione se coperte da adeguate garanzie (reali,privilegi speciali, pegni, MCC, SACE). 16

17 Progetto MiniBond Italia - Ricerca accademica e Modelli ZENIT SGR è da sempre attenta alla ricerca. Nel 2013, la Società ha sponsorizzato uno studio condotto dal laboratorio di Private Equity della SDA Bocconi, per indagare in modo approfondito i principali aspetti del mercato dei MiniBond, con focus sul trade off costo-rendimento. La ricerca ha prodotto una modellistica proprietaria utilizzata per la costruzione del portafoglio di investimenti del Fondo. Modellistiche proprietarie Rating Pricing Definizione di un modello di rating degli emittenti, al fine di assegnare una Probabilità di Default (PD) da impiegare quale misura della rischiosità dell investimento Impiego della PD dell emittente al fine di definire un range di rendimento da assumere quale benchmark per l emissione 17

18 Progetto MiniBond Italia - Garanzia diretta Zenit si è già accreditata quale SGR presso il Fondo Centrale di Garanzia e valuterà caso per caso il ricorso a questa forma di garanzia. E operativa una partnership con un operatore specializzato per gestire in outsourcing le attività propedeutiche a mantenere valida nel tempo la garanzia eventualmente richiesta Verranno garantite solo le emissioni effettuate da PMI italiane che non superino determinati requisiti in termini di ricavi, attivo e numero di dipendenti. Garantibile Valore massimo garantibile per singolo emittente = Costi 1% dell importo garantito a carico del Fondo 18

19 Progetto MiniBond Italia - per Casa Oz Zenit SGR introducendo un assoluta novità nel nascente mercato MiniBond, sceglie di devolvere una quota delle proprie commissioni all Associazione Casa Oz 19

20 Progetto MiniBond Italia - Contatti Via Privata Maria Teresa, , Milano Tel segreteria@zenitonline.it commerciale@zenitonline.it Follow Zenit SGR: Il presente documento vi è stato consegnato unicamente per fini informativi e non può essere riprodotto né distribuito, direttamente o indirettamente, a nessun altra persona ovvero pubblicato, in tutto o in parte, per nessuno scopo, senza specifica autorizzazione di ZENIT SGR SpA. Le informazioni contenute nel presente documento sono basate su fonti ritenute attendibili. Anche se ZENIT SGR SpA intraprende ogni ragionevole sforzo per ottenere informazioni da fonti che ritiene essere affidabili, essa non ne garantisce la completezza, accuratezza od esattezza. Lo scopo del presente documento è soltanto quello di fornire un informazione aggiornata ed il più possibile accurata. Il presente documento non è, e non può essere inteso, come un offerta, od una sollecitazione ad acquistare, sottoscrivere o vendere prodotti o strumenti finanziari, ovvero ad effettuare una qualsiasi operazione avente ad oggetto tali prodotti o strumenti. ZENIT SGR SpA non garantisce alcun specifico risultato in merito alle informazioni contenute nel presente documento, e non assume alcuna responsabilità in ordine all esito delle operazioni consigliate o ai risultati dalle stesse prodotte. Ogni decisione di investimento/disinvestimento è di esclusiva competenza del soggetto che riceve eventuali informazioni. Pertanto, nessuna responsabilità potrà insorgere a carico di ZENIT SGR SpA e/o dell autore del presente documento, per eventuali perdite, danni o minori guadagni che il soggetto utilizzatore dovesse subire a seguito dell esecuzione delle operazioni effettuate sulla base delle informazioni contenute nel presente documento. Le stime ed opinioni espresse possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso. 20