Gli aspetti tecnici del project financing

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1 4 Gli aspetti tecnici del project financing La prefattibilità tecnica dell opera Una definizione di project financing per le opere pubbliche può essere la seguente: un operazione di finanziamento in cui una specifica iniziativa economica, generalmente costituita ad hoc, viene valutata principalmente per le sue capacità di generare ricavi e dove i flussi di cassa previsti dalla gestione costituiscono la fonte primaria per il ristoro del debito. L elemento distintivo di tali operazioni consiste nella circostanza che le prospettive rilevanti ai fini della valutazione della capacità di rimborso del debito siano principalmente basate sulle previsioni di reddito dell iniziativa finanziata e non sull affidabilità economico-patrimoniale dei promotori. Per quanto riguarda, quindi, il profilo esclusivamente tecnico-progettuale, l elemento che più di tutti interessa nella valutazione di prefattibilità dell opera è quello di consentire un agevole ritorno del reddito; ciò comporta, evidentemente, la necessità di effettuare analisi dei costi di costruzione e di gestione il più possibile approfonditi e affidabili. Uno strumento per la migliore valutazione di una gestione tecnico-finanziaria di un progetto di project financing, partendo dal momento zero (che è quello della ideazione, o prefattibilità, precedente allo studio di fattibilità ed alle progettazioni) fino ad arrivare al termine della vita utile dell opera, è quello dell applicazione delle tecniche di project management. Esso consiste, infatti, nell organizzare il progetto inteso secondo le definizioni del Project Management Institute, e cioè come una gestione economica di un opera complessa, unica e di durata limitata, rivolta al raggiungimento di un obiettivo predefinito mediante un processo continuo di pianificazione e controllo di risorse differenziate e limitate, con vincoli interdipendenti di tempo, costo e qualità. Si tratta, in sostanza, di esaminare una molteplicità di fattori e di eventi da coordinare ed integrare legandoli a vincoli temporali e soprattutto logici tra di loro, e controllando costantemente gli elementi correlati al progetto stesso per la buona riuscita del programma realizzativo. In tale fase progettuale viene sviluppata la cosiddetta W.B.S. (work breakdown structure, struttura ad albero rovesciato) del progetto, mediante la pianificazione di massima delle fasi di realizzazione e di gestione; la scomposizione ha lo scopo di sezionare tutte le attività così da confrontarle ed accertarsi che siano comprese nell analisi in corso. L analisi di project management è poi estesa alla redazione del cronoprogramma delle attività, che può essere sviluppato in fase di presentazione della proposta, individuando i tempi di completamento dell opera e quelli legati a scadenze particolari. Stabiliti i tempi, potranno essere assegnate le risorse alle singole attività, così da valutare gli impegni operativi (giorni/uomo).

2 122 Una volta noti i tempi e le risorse, è possibile attribuire ad ogni attività i relativi costi, che grazie alla conoscenza dell epoca in cui essi dovranno essere sostenuti potranno essere attualizzati per la predisposizione dei piani finanziari. Ultimata l analisi, si possono effettuare delle verifiche modificando i parametri, così da rendere i valori ricavati conformi alle aspettative di ritorno dell investimento e dell interesse sociale. L idea progettuale va, quindi, incentrata sul fattore rendimento economico, che più di tutti regola l iniziativa; essa, come visto nel corso del testo, va poi stemperata in funzione dei bisogni sociali che fanno dell amministrazione concedente il principale soggetto attore e direttore. La scelta tipologica dell opera è, in definitiva, limitata a questa capacità non solo di produrre un reddito, ma di produrre un reddito con sufficiente attendibilità, così da non rendere eccessivo il livello di rischio che di per sé è già elevato in tali iniziative. 4.2 La proposta di project financing Ai sensi della legge quadro in materia di lavori pubblici la proposta del promotore deve contenere, come sopra riferito, una serie di documenti, che di seguito si riepilogano. Si tratta di: uno studio di inquadramento territoriale e ambientale, che va predisposto in relazione all effettivo livello di inserimento e di compatibilità che l opera di per sé implica. È evidente che per limitare il rischio connesso alle possibili lungaggini (se non ai fermi) per l approvazione, l opera deve essere correttamente posizionata e ben studiata sotto il profilo della valutazione di impatto e di conformità ambientale 1 ; uno studio di fattibilità, meglio visto di seguito 2, che contiene i principali elementi descrittivi del progetto, del servizio proposto e dell iniziativa in genere; un progetto preliminare, necessario per evidenziare anche graficamente l opera da eseguire 3 ; Il project financing per le opere pubbliche 1 Secondo la Legge Quadro ed il regolamento di attuazione in materia di lavori pubblici, il progetto deve attuare criteri diretti a salvaguardare, sia nella fase di costruzione che in quella di esercizio, la popolazione (o gli utenti) delle porzioni territoriali interessate dai futuri lavori dai fattori di rischio per la sicurezza e la salute. In tal senso, il legislatore ha previsto che gli elaborati progettuali tengano conto di: studio della viabilità di accesso ai cantieri, anche provvisoria; interferenza con il traffico locale ed il pericolo per le persone e l ambiente; accorgimenti atti ad evitare inquinamenti del suolo, acustici, idrici ed atmosferici; localizzazione delle cave; tipo e quantità di materiali da prelevare, esigenze di ripristino ambientale una volta ultimati i lavori; studio della copertura finanziaria per la realizzazione degli interventi di conservazione, protezione e restauro volti alla tutela e salvaguardia del patrimonio di interesse artistico e storico. 2 Un esempio è riportato tra gli allegati 3 Il primo livello di progettazione, denominato progetto preliminare, è individuato dalla legge-quadro come quello che definisce le caratteristiche qualitative e funzionali dei lavori, il quadro delle esigenze da soddisfare e delle specifiche prestazioni da fornire. Esso, che consiste in una relazione ed in schemi grafici, stabilisce i profili e le caratteristiche più significative degli elaborati dei successivi livelli di progettazione. Il regolamento in materia di lavori pubblici precisa, in ogni caso quali siano, le prescrizioni per ritenerlo adeguatamente sviluppato, prescrizioni che prevedono l elaborazione almeno di: relazione illustrativa; relazione tecnica; studio di prefattibilità ambientale; indagini geologiche, idrogeologiche e archeologiche preliminari; planimetria generale e schemi grafici; prime indicazioni e disposizioni per la stesura del piano di sicurezza; calcolo sommario della spesa.

3 uno schema di convenzione 4, contenente le principali disposizioni che vincolano il rapporto tra il promotore fin dalla fase di presentazione del progetto all amministrazione concedente; un piano economico-finanziario asseverato da un istituto di credito, o da società di servizi costituite dall istituto di credito stesso ed iscritte nell elenco generale degli intermediari finanziari, o da una società di revisione 5 ; una specificazione delle caratteristiche del servizio e della gestione; l indicazione degli elementi previsti dalla legge 6 e delle garanzie offerte dal promotore all amministrazione aggiudicatrice. Sulla proposta si devono esprimere le amministrazioni aggiudicatrici 7, le quali hanno il compito di valutare la fattibilità sotto i profili costruttivo, urbanistico, ambientale, della qualità progettuale, della funzionalità, della fruibilità dell opera, dell accessibilità al pubblico, del rendimento, del costo di gestione e di manutenzione, della durata della concessione, dei tempi di ultimazione dei lavori della concessione, delle tariffe da applicare e della loro metodologia di aggiornamento; del valore economico e finanziario del piano e del contenuto della bozza di convenzione. Le amministrazioni, inoltre, verificano l assenza di elementi ostativi alla realizzazione delle opere e, esaminate le proposte, sentiti i promotori, provvedono ad individuare quelle che ritengono di pubblico interesse Gli aspetti tecnici dell analisi finanziaria Il ciclo di vita di un progetto costituisce un parametro di base per la valutazione del project financing. Per ciclo di vita deve intendersi il periodo entro il quale l opera pubblica dovrà generare un adeguato flusso di cassa dalle tariffe del servizio in grado di remunerare il debito, costituito dal capitale iniziale e dal tasso di rendimento atteso dal concessionario. In linea generale, la vita utile è il periodo entro il quale un opera adempie alle prestazioni funzionali che le sono state assegnate al momento del suo concepimento. Di conseguenza, la vita utile di un opera è il tempo entro il quale essa assolve, con sufficiente soddisfazione, la propria funzione abitativa o funzionale, sia essa di tipo residenziale, che per attività terziaria, o per altre destinazioni d uso. La vita utile è un dato di progettazione, che deriva da una scelta (generalmente comportante aspetti di natura economica) effettuata all atto di programmare l intervento di costruzione e di finanziamento; così verranno adottate tecnologie e impie- Nel caso in cui il progetto preliminare è posto a base di gara d appalto (per appalti-concorso e per concessioni di lavori pubblici) deve contenere, oltre ai documenti in precedenza elencati, anche le indagini specialistiche necessarie sulle aree interessate dall intervento, quali quelle geologiche, geotecniche, idrologiche, idrauliche e sismiche, le relative relazioni e grafici ed un capitolato speciale prestazionale. 4 Un esempio è riportato tra gli allegati. 5 Anche per tale documento un esempio è riportato tra gli allegati. 6 Di cui all art. 21, comma 2, lettera b) della L. n. 109/94 e s.m.i. 7 Art. 37-ter, della L. n. 109/94 e s.m.i.

4 124 gati materiali più o meno resistenti a seconda della durata ipotizzata affinché l opera assolva il proprio compito, con l intesa che, una volta trascorso tale periodo, essa possa essere trasferita in quanto ormai economicamente ammortizzata, se non alienata e distrutta perché non più idonea alla propria funzione. Il concetto di vita utile non può prescindere da una normale ed efficace manutenzione, così da evitare degradi eccessivi che potrebbero accelerare la perdita di funzionalità dell opera. Al contrario, corretti interventi manutentivi, frequenti e mirati, potrebbero innalzarne la vita media. Il termine di vita utile è, nel caso di finanza di progetto, riferito ad aspetti di natura economica: definisce infatti il calcolo degli ammortamenti teorici, specie per opere che siano destinate a produrre un reddito. Il ciclo di vita utile, inteso in senso economico, è governato dai tre momenti fondamentali del processo: progettazione, costruzione e gestione, ognuno con proprie caratteristiche e specificità. Associato al concetto di vita utile è quello di costo globale (in inglese: life cycle cost o LCC ). Il termine si riferisce alla somma dei costi ai quali l opera è sottoposta nell arco della sua vita utile (o della sua vita finanziaria, riferita, per il promotore, alla durata della concessione in project financing). Va da sé che la fase di progettazione è soggetta a forte rischio, anche se i valori in gioco non sono eccessivi (in ogni caso la progettazione, nella finanza di progetto, va intesa in senso allargato alla valutazione economica che ne è parte integrante, i cui costi devono quindi essere convenientemente valutati nell iniziativa). La fase della costruzione dell opera è quella soggetta ai costi più rilevanti in tempi brevi rispetto alla durata di vita complessiva; nella finanza di progetto è necessario che non si verifichino né ritardi né sospensioni (con ciò riducendo o eliminando una piaga storica del mercato degli appalti di opere pubbliche nel nostro Paese). In tale fase sono stati eliminati i vincoli e risolte le criticità; il rischio è quindi minore (legato solamente alla conduzione dei lavori). Il project financing per le opere pubbliche La fase di gestione è quella più delicata, sia perché deve essere sottoposta ad analisi temporali ben precise (data di inizio e di fine), sia perché i costi correnti sono significativi (spese amministrative, gestionali, manutentive, ecc.). I costi, pur se rapportati ai ricavi, ed i rischi possono essere anch essi elevati, in particolare se l analisi iniziale non è stata condotta con la dovuta attenzione. La redazione di modelli gestionali e le analisi di benchmarking (cioè di valutazioni di rendimento di progetti aventi caratteristiche simili) possono essere proficuamente utilizzate per ridurre tali rischi. Contemporaneamente allo studio di fattibilità, il promotore deve formulare la proposta tecnico-finanziaria contenente il progetto di massima; devono quindi essere approntati elaborati che indichino: metodologie tecniche per il raggiungimento degli obiettivi del pubblico servizio; progetti preliminari delle varie parti e funzioni;

5 valutazione sommaria dei costi del progetto; relazione finanziaria sui ricavi e la durata della concessione del servizio; analisi costi-benefici. Le metodologie tecniche illustreranno le scelte del progetto in relazione agli obiettivi e al contesto ambientale in cui si collocano; il progetto preliminare sarà articolato per tutte le parti funzionali, da quelle edili a quelle impiantistiche. La relazione finanziaria costituisce il documento di base del project financing. In essa, oltre ai costi di realizzazione del progetto, debbono essere indicati i livelli tariffari del servizio pubblico ed il periodo della concessione, oltre all importo del rimborso per il progetto in caso di mancata aggiudicazione. Dopo la scelta del concessionario, e l eventuale costituzione della società di progetto, il progetto di massima approvato diventa operativo e si definiscono nel dettaglio gli aspetti esecutivi del project financing. Iniziano una serie di attività proprie della società di progetto in cui ogni partner definisce meglio ed analizza il proprio settore di competenza in modo integrato e coordinato, sviluppando un progetto esecutivo tecnico ed un piano finanziario definitivo che costituisce la caratteristica tipologica del project financing, in relazione al coinvolgimento delle garanzie reali della società di progetto nei confronti dei finanziatori. Risulta evidente che sin dalle fasi della proposta di concessione è necessario un coordinamento tra i soggetti operanti e quindi vada nominato un project manager, dotandolo di un adeguato staff multidisciplinare L analisi dei rischi nel project financing L analisi dei possibili rischi connessi allo sviluppo del progetto di investimento, e le modalità previste di riduzione degli stessi, va esposta in un apposito documento. Tale analisi, come possibilità che un evento possa verificarsi, può essere utilmente condotta con metodologie semiprobabilistiche, del tipo analisi costi/benefici, analisi multicriteria, ecc. I rischi sono legati alla situazione del sistema socio-territoriale ove viene programmata l iniziativa e sono individuati per indirizzare nel modo migliore gli approcci progettuali; i principali, riguardanti le concessioni con finanza di progetto, possono essere così identificati: di natura imprenditoriale, dovuti alle effettive difficoltà operative, non sufficientemente valutate in sede di analisi di fattibilità; tecnologici e tecnici in genere, collegati cioè ad aspetti diversi quali: sopravvenuta obsolescenza, scarsa accoglienza delle soluzioni adottate da parte degli utenti, ecc.; ambientali (legati alle autorizzazioni, permessi, costi dovuti alle bonifiche ambientali, ecc.); di carattere economico o finanziario (errata valutazione dei costi e dei ricavi, eccessiva incidenza della svalutazione nel tempo o sottostima della tariffa applicata, ecc.);

6 126 di gestione (spesso sottovalutata, collegata ai costi del personale, alle tariffe applicate, all abilità imprenditoriale del soggetto gestore, al rispetto degli obblighi assunti dall amministrazione concedente, ecc.); politico-amministrativo, quali quelli legati al rispetto degli obblighi assunti dall amministrazione concedente, ecc. I rischi imprenditoriali sono dovuti all insufficiente valutazione del bacino d utenza, che non consente di attivare il livello di tariffe in grado di generare il flusso di cassa positivo. Per evitare ciò, oltre ad una attenta analisi, si può includere una clausola del tipo take or pay con la pubblica amministrazione concedente, vincolandola ad un precisa acquisizione di servizi, al di sotto della quale deve far fronte con propri mezzi alla società di progetto. Un esempio tipico è quello della costruzione di un parcheggio in cui l amministrazione non ponga dei vincoli per la sosta ordinaria nelle vicinanze facendo scendere il numero degli utilizzatori. Inoltre può esistere un rischio di managerialità del gruppo concessionario, che potrebbe essere superato sviluppando delle specializzazioni contigue in grado cioè di coprire in parte funzioni simili dai diversi partner della project company. I rischi tecnologici sono connessi con errori di scelta del processo così da renderlo insufficiente ad erogare il servizio nei tempi, nei modi e nella qualità richiesta dagli utenti. Sempre per l esempio del parcheggio la scelta di un sistema meccanizzato troppo lento nel restituire le autovetture o con periodi troppo lunghi di malfunzionamento possono far fallire l operazione. I ritardi nella realizzazione determinano un ritardo nel tempo di utilizzo del progetto tale in alcuni casi da creare gravi squilibri finanziari con richieste di costose ricapitalizzazioni per la project company (un classico esempio al riguardo è stato il ritardo di avvio del tunnel sotto la Manica). Il project financing per le opere pubbliche I rischi ambientali costituiscono una categoria da tenere fortemente in considerazione, vista la rinnovata ed attenta legislazione in materia e la crescente sensibilità da parte della società e delle associazioni ambientalistiche. Uno studio di valutazione di impatto o di compatibilità ambientale costituisce il modo migliore di cautelarsi da questi rischi e di intraprendere sin nelle fasi di progetto e di valutazione le necessarie contromisure. I rischi economici sono legati agli errori di identificazione del costo di realizzazione del progetto e, più frequentemente, a quelli di valutazione dei costi manutentivi. Le errate valutazioni derivano in parte da sottostime ottimistiche, generate dalla comune volontà delle parti di far decollare un operazione di investimento, dall altra da errori progettuali di cui si risente l effetto durante la costruzione o l esercizio, con costosi

7 lavori di rifacimento o di manutenzione ordinaria e straordinaria 8. L errore di valutazione dei costi gestionali può essere dovuto all inesperienza della project company spesso costituita da realizzatori, quasi mai da gestori. 127 I rischi finanziari derivano da un errata valutazione delle tariffe del servizio o da un imprevista inflazione. Tra i rischi finanziari possono individuarsi anche quelli di cambio in contesti di finanziamento internazionali e vanno adeguatamente coperti con specifiche operazioni di swap e future. I rischi finanziari di approvvigionamento del capitale vanno frazionati tra più istituti finanziatori, e tra diverse forme di debiti proprio per evitare un effetto domino sull investimento. I rischi di gestione sono dovuti al bacino d utenza, alla quota di mercato, alla manutenzione non adeguatamente programmata e studiata 9, ed alla possibile obsolescenza tecnologica che renderebbe superato il servizio all utenza in tempi non compatibili con il periodo di servizio al debito del progetto. I rischi politici sono legati alla possibilità di cambio di politica tariffaria specie per le infrastrutture sociali (ospedali, scuole, musei, auditorium ecc.), nonché alle normative d interesse per il progetto. La durata del ciclo di vita del servizio costituisce l elemento da approfondire ed è spesso causa degli insuccessi del project financing, proprio per la sua diretta connessione con la magnitudo dei fattori di rischio. Ipotizzare dei tempi di ritorno degli investimenti troppo ottimistici, se da un lato consente una più agevole reperibilità dei capitali, determina spesso delle perdite nei project financing: periodi eccessivamente lunghi aumentano i rischi di cui sopra e scoraggiano gli investitori. 8 Nella legislazione italiana viene definita manutenzione ordinaria il complesso di interventi che riguardano le opere di riparazione, rinnovamento e sostituzione delle finiture degli edifici, e quelli necessari ad integrare o mantenere in efficienza gli impianti tecnologici esistenti. (L n. 457). Essa si differenzia dalla manutenzione straordinaria, definita a sua volta come il complesso delle opere e modifiche necessarie per rinnovare e sostituire parti anche strutturali degli edifici, nonché per realizzare ed integrare i servizi igienico-sanitari e tecnologici, sempre che non alterino i volumi e le superfici delle singole unità immobiliari e non comportino modifiche delle destinazioni d uso (L n. 457). 9 La spinta al mercato verso una regolamentazione ed una pianificazione effettiva degli interventi di manutenzione è arrivata dalla legge quadro in materia di lavori pubblici che ha reso obbligatorio, per talune spese, il piano di manutenzione. Esso ha introdotto il tema del progetto della manutenzione; la legge stabilisce che: il progetto esecutivo debba essere altresì corredato da apposito piano di manutenzione dell opera e delle sue parti da redigersi nei termini, con le modalità, i contenuti, i tempi e le gradualità stabiliti dal regolamento. Il regolamento, inoltre, reca altri principi, di seguito indicati. È definito piano di manutenzione il documento complementare al progetto esecutivo che prevede, pianifica e programma l attività di manutenzione dell intervento al fine di assicurarne nel tempo la funzionalità, le caratteristiche di qualità, l efficienza ed il valore economico. Esso è elaborato in relazione all importanza ed alla specificità dell intervento, ed è costituito dai documenti operativi, che sono il manuale d uso, il manuale di manutenzione ed il programma di manutenzione.

8 128 Qualora si presentasse un equilibrio finanziario sopra i trenta anni, il progetto è evidentemente non remunerativo senza interventi finanziari di sostegno da parte dell amministrazione o di aumento della durata della concessione. In generale un progetto di project financing deve consentire un recupero dell investimento in un periodo compreso tra i 10 ed 20 anni. 4.5 Lo studio di fattibilità nel project financing La fattibilità di un progetto di project financing è alla base della decisione degli operatori economici di effettuare gli investimenti (capitale proprio o di rischio) e degli enti finanziatori di mettere a disposizione i capitali occorrenti all iniziativa (capitale di terzi o indebitamento). Si può asserire, pertanto, che lo studio di fattibilità esamina, con metodi prospettici, le opportunità tecniche, economiche e finanziarie di un progetto e, in molti casi, la convenienza sociale; solo se le analisi di fattibilità dimostrano la perseguibilità degli obiettivi attesi, l iniziativa programmata può prendere corpo. Lo strumento che rappresenta i risultati delle analisi di un programma è il piano di fattibilità, detto anche business plan, il cui schema deve essere il più possibile flessibile per farlo aderire alla particolare connotazione delle singole iniziative. É intuitivo, quindi, che lo studio di fattibilità di un project financing comporta un lavoro notevole tra gruppi di esperti di vari settori (tecnico, economico-finanziario, legale, marketing, statistico, fiscale) richiedendo tempi abbastanza lunghi e costi piuttosto elevati. La fattibilità di un project financing consiste nel fornire risposte soddisfacenti circa la remuneratività dei capitali da investire ed il rimborso dei finanziamenti da ottenere. Poiché i risultati dello studio sono indirizzati ad una molteplicità di soggetti economici, pubblici e privati, con differenti obiettivi gestionali, diverse risulteranno le tecniche di valutazione utilizzate per le singole decisioni. L aspetto principale del business plan è proprio quello di coordinare tutte le tecniche di valutazione che influiscono sul processo decisionale. Il project financing per le opere pubbliche A titolo esemplificativo, si riportano di seguito i principali contenuti di un piano di fattibilità. L analisi dei principali rischi di un progetto va articolata in: rischi di pre-completamento. Sono i rischi della prima fase, quella dell impostazione e della realizzazione dell operazione, con tutte le implicazioni amministrative (permessi, concessioni), tecniche (lavori) e, soprattutto, economiche, in quanto il progetto non produce ancora utili. rischi di post-completamento, relativi alle fasi di avviamento e di mantenimento della gestione su livelli tali da consentire utili sufficienti alla remunerazione degli investimenti, alla restituzione dei finanziamenti ed all autosufficienza finanziaria. rischi generali, presenti in ogni singola fase, cioè: rischi tecnologici, politici, commerciali, finanziari relativi ai tassi di cambio e di interesse.

9 Evidenziati i rischi, il piano deve fornire le soluzioni per affrontarli mediante ulteriori analisi. Analisi dei costi e dei ricavi. Definiti il progetto e i suoi obiettivi, si analizzano i costi e i ricavi inseriti in un contesto di mercato caratterizzato da specifiche tipologie di clientela, di prezzi e di concorrenza, temporalmente riferiti ai periodi di realizzazione (investimenti fissi, terreno, opere civili, urbanizzazioni, materiali, macchinari, spese pre-operative, capitale circolante, oneri finanziari) e di gestione: costi fissi e costi variabili, margine di contribuzione; ricavi da vendite e rimborso dei finanziamenti. Analisi delle fonti di finanziamento. Un dettagliato piano finanziario, contenente le principali condizioni del progetto, i costi e le particolari garanzie richieste, consente di individuare le principali fonti di finanziamento, ossia fonti di capitale (equity): azioni e debito subordinato; indebitamento (debt): debiti a breve, a medio e a lungo termine, obbligazioni. Analisi di redditività. Tra i numerosi metodi esistenti, si accenna a quello dell analisi dei flussi di cassa, basato sulla determinazione dei seguenti indici: tasso di rendimento interno (IRR o TIR); valore attuale netto (VAN); periodo di pareggio finanziario; questi indici andranno calcolati sull investimento totale (analisi economica) e/o sul capitale proprio investito (analisi finanziaria). Analisi di sensitività. La sensitività di un progetto è valutata variando i parametri economico-finanziari caratteristici dell iniziativa, ossia i ricavi (volumi, prezzi, tariffe), i costi (fissi, variabili, di struttura), l inflazione, l importo e la durata dei finanziamenti, la struttura del capitale, l aumento dei tassi d interesse, la fluttuazione dei tassi di cambio. 129 Gli scenari che si configureranno (cosa succede se) potranno consentire l individuazione dei fattori critici del progetto. Il piano finanziario (business plan), come detto, è necessario per verificare la fattibilità dell investimento e l equilibrio economico-finanziario tra i costi del progetto e i ricavi delle tariffe. Esso sarà pertanto costituito dall analisi del progetto (tesa ad individuarne il costo nei vari periodi) e dall analisi condotta per ogni periodo di tempo delle entrate e delle uscite generate dal progetto, analisi che viene denominata cash-flow. L analisi si caratterizza per il fatto che gli importi economici vengono considerati entrate o uscite solo quando vengono realmente erogati e non quando vengono impegnati, differenziandosi così dall analisi economica; l uscita o l entrata di cassa costituiscono un dato oggettivo e quindi l unico parametro reale e certo per la valutazione degli investimenti. Gli elementi necessari alla costruzione di un cash-flow sono desunti dall insieme delle entrate e delle uscite di cassa, che per ogni periodo del ciclo di vita del progetto assumono forme e rilievi diversi: 1. Fase di progettazione uscite: costi generali di gestione del promotore o della società di progetto;

10 Il project financing per le opere pubbliche 130 costi di progettazione tecnica (nei diversi livelli, preliminare, definitiva ed esecutiva); costi dovuti ad indagini per la conoscenza dei luoghi (geologiche, geotecniche, idrauliche, sismiche, archeologiche) ecc., e valutazione del livello di rischio di non completamento conseguente alle indagini effettuate; costi dovuti alle progettazioni specialistiche. 2. Fase di costruzione uscite: costi generali di gestione; costi diretti per il personale impiegato nella costruzione; costi diretti per i materiali; costi diretti per le attrezzature (acquisti e noli); costi diretti per le forniture in opera; costi diretti per i consumi di energia, acqua, ecc.; costi diretti per la sicurezza del cantiere; entrate: incassi di sponsorizzazioni; incassi pubblicitari. 3. Fase di collaudo uscite: costi diretti di collaudo; costi di avviamento del progetto; entrate: incassi dalla Pubblica Amministrazione per concessione con tariffe amministrate. 4. Fase di manutenzione e di esercizio uscite: costi diretti di esercizio; costi diretti di manutenzione e di gestione; consumi di energia acqua; entrate: tariffe dei servizi erogati; vendita parziale concessione; introiti pubblicitari; vendita servizi accessori. 5. Fase di fine dell esercizio uscite: costi di gestione del contratto; costi di smobilizzo; entrate: eventuale vendita parziale della concessione; eventuale vendita totale concessione. Per poter comparare i flussi di cassa generati dal progetto per ogni anno di durata del ciclo di vita è necessario procedere alla loro attualizzazione, con la quale si

11 rendono omogenei gli importi economici erogati in uscita o in entrata in periodi diversi del ciclo di vita dell investimento. La necessità dell attualizzazione nasce dal fatto che disporre oggi di una somma di denaro è più conveniente di un entrata di cassa di pari valore domani, in quanto nel periodo intercorso tra le due date la somma incassata può essere investita, capitalizzata e quindi aumentata di valore effettivo; pertanto una somma di denaro che si prevede possa essere erogata tra dieci anni, ad esempio, sarà equivalente ad una somma erogata pari al 38,56% del valore, se il tasso di interesse è del 10%. L analisi finanziaria per la valutazione degli investimenti è rivolta proprio alla soluzione di problemi di attualizzazione, che sono legati al diverso valore economico del denaro nel tempo, concetto che sostanzialmente divide le valutazioni economiche da quelle finanziarie. Le capacità del flusso di cassa di poter servire il debito sono valutate mediante l impiego delle tecniche di analisi degli investimenti i cui risultati sono costituiti essenzialmente da: redditività dell investimento; periodo di rischio finanziario. 131