Intervento del Prof. Gianfranco Imperatori

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1 Intervento del Prof. Gianfranco Imperatori Sono particolarmente lieto di partecipare questo incontro che ci permette di valutare in media res, cioè con una legislazione di riferimento ancora in corso, gli sviluppi dell introduzione del project finance in Italia. Vi è sicuramente un elemento di soddisfazione : per la prima volta un Governo italiano ha affrontato il project financing come il tema centrale per una riforma complessiva della legislazione di in materia di infrastrutture. Basta scorrere i provvedimenti quadro della normativa in esame per renderci conto di quanto l idea della finanza di progetto e del finanziamento privato delle infrastrutture abbia permeato la nuova normativa. Per la prima volta troviamo un esplicito richiamo nel DPEF a una quota di finanziamenti privati, che per il dovrebbero raggiungere i miliardi, ad integrazione delle somme di finanza pubblica apposte nel Bilancio dello Stato. Per la prima volta troviamo l identificazione puntuale di opere strategiche per colmare il gap infrastrutturale del paese. Per la prima volta si punta non solo sulla quantità dei finanziamenti impegnati sulle opere, ma si punta sull efficienza ed efficacia della spesa, cercando, non senza qualche difficoltà, di dirimere quel sistema di veti incrociati che sta alla base dell accumularsi di residui passivi e di opere in fase di completamento. 1

2 Infine ed è un tema su cui mi soffermerò più avanti si è finalmente offerta l opportunità alla Cassa Depositi e Prestiti di entrare, con la sua lunga esperienza di finanziamento degli Enti Locali, anche in operazioni di finanza di progetto. Non sono provvedimenti da poco. Eppure il gap da superare è talmente elevato che dobbiamo sforzarci di arricchire ancora questo quadro con proposte operative e immediatamente praticabili. Recentemente sono state elaborate cifre che evidenziano questo gap infrastrutturale - dal 1985 al 1999, il livello di dotazione infrastrutturale del nostro Paese è sempre stato inferiore all indice europeo aggregato; - il ritardo è molto rilevante nei confronti dei principali competitors : Germania, Francia, Regno Unito, Benelux ; - la distanza rispetto gli altri partners europei è cresciuta vistosamente negli ultimi anni. Non solo: le analisi disaggregate per regioni ci dimostrano che non solo l Italia è in deficit verso l Europa, ma che al suo interno è spezzata non solo tra Nord e Sud, ma anche fra Nord-Est e Nord Ovest. Il Sud, fatta 100 la media della dotazione infrastrutturale si colloca a 78,1%, 2

3 Il Nord Est supera appena la media a 105,2, ma sta sotto la media in ben tre settori: infrastrutture aeroportuali, dotazioni di strutture e reti per telefonia e telematica, strutture sanitarie. Tradotto in cifre vuol dire che negli ultimi dieci anni il livello di spesa italiano sulle infrastrutture si è attestato intorno all 1,6% del PIL a fronte di una media europea pari al 2,6%. Proprio nel momento dell allargamento ad Est dell Europa noi registriamo dunque un deficit infrastrutturale sulla nostra frontiera orientale, oltre che un divario storico nel Mezzogiorno. Il che vuol dire che l Italia ha speso 205 mila miliardi di lire meno della media europea. Ho usato la valutazione in lire intenzionalmente, in quanto queste cifre si riferiscono a prima della conversione in Euro della lira. Auspicando quindi che in un regime di unità monetaria europea, si adeguino anche gli investimenti in infrastrutture. Il tema dunque è come colmare questo gap. Certo il ricorso alla finanza di progetto, e quindi al finanziamento privato delle infrastrutture può essere una leva importante. Ma proprio perché ormai da diverso tempo mi occupo professionalmente e intellettualmente di questa leva vorrei qui evidenziarne i limiti. - Limiti interni allo strumento di finanziamento - limiti esterni, costituiti in prevalenza dal quadro normativo in cui il project finance è stato incasellato in Italia. 3

4 I limiti interni sono riassumibili in tre punti: Il project finance richiede innanzitutto una precondizione: la redditività totale o parziale dei progetti. Oggi molte, troppe, opere pubbliche non esprimono redditività finanziaria. Qui in causa c è una decisione di politica fiscale che si può riassumere in una scelta : spostare progressivamente il gettito fiscale sulle tariffe, invece che sulla tassazione diretta. E certamente vero che sono possibili forme miste di project finance, che è possibile l utilizzo dei cosiddetti prezzi ombra, l ingegneria finanziaria infatti può montare sistemi complessi che consentano l utilizzo del project finance anche lì dove non siano presenti condizioni di bancabilità assoluta dell opera. Ma è anche vero che l utilizzo di queste tecniche in qualche modo snatura il project financing e lo riporta, inevitabilmente, nell ambito della normativa sulle opere pubbliche. Io ritengo che almeno in tre settori chiave: - viabilità, - trasporti, - sistema idrico occorra, sia pur gradualmente, far coincidere tariffe e prezzi. I vantaggi che potremmo trarne, in termini di efficienza ed economicità di gestione sono incommensurabili. E d altra parte basta considerare i settori dove già c è una parziale coincidenza fra tariffe e prezzo, cioè l elettricità e le telecomunicazioni, per rendersi conto dei vantaggi della liberalizzazione. Questi settori ormai si finanziano direttamente sul mercato dei capitali. Più settori verranno portati 4

5 nell economia di mercato, meno spesa pubblica sarà necessaria per finanziarli. E il gap infrastrutturale inevitabilmente si ridurrà, perché verrà livellato sui prezzi di mercato. Il secondo limite interno del project finance è la definizione del progetto. Il project finance può applicarsi in modo coerente solo su progetti definitivi. Meglio su progetti esecutivi. Progetti i cui costi e le cui tecnologie vanno certificate da organismi indipendenti sia dal promotore che dalla banca, o comunque dai finanziatori. Operando sui margini, cioè sul cash flow dei progetti, il project financing richiede un elevato grado di precisione nella determinazione di tempi, costi e ricavi. E quasi impossibile stabilire su un progetto di massima il suo grado di bancabilità. Di questo limite occorre tener conto soprattutto quando una parte del finanziamento ricade nell ambito della spesa pubblica. Il terzo limite è il management del progetto e l efficienza gestionale. Qui vi è in Italia un forte deficit culturale ed imprenditoriale. Se escludiamo alcune grandi società di gestione, nel campo autostradale ed aeroportuale, soprattutto e in misura minore nel settore idrico ed elettrico, ci accorgiamo che spesso la figura del gestore coincide con quella del costruttore. E certamente positivo che i costruttori amplino il proprio core business nel campo della gestione. Questo è sicuramente un segno di modernizzazione del sistema imprenditoriale italiano in uno dei suoi settori chiave: l industria delle costruzioni. Ricordiamo però che i requisiti di certificazione, oggi affidati alle SOA, riguardano in prevalenza la capacità di costruzione, mentre poco o nulla viene richiesto in 5

6 merito alla capacità di gestione dell opera, che in conclusione è quella che deve assicurarne la redditività e la bancabilità. Fin qui i limiti interni del project finance, limiti che ci consigliano la sua applicazione in settori: In cui sia presente una forte liberalizzazione; In cui siano ben identificati e strutturati le variabili relative a tempi, costi e ricavi; In cui sia presente un gestore affidabile, con esperienza operativa nel settore di riferimento. Veniamo ora ai limiti esterni, essenzialmente di carattere normativo. E opinione prevalente che in Italia il project financing non abbia un autonomo rilievo normativo in quanto istituto giuridico, ma che sia, come ha ben schematizzato l Autorità di Vigilanza sui Lavori Pubblici, il risultato del collegamento funzionale fra molteplici rapporti giuridici. Il che, volendo essere eufemistici, aumenta in modo considerevole il suo grado di approssimazione ed indeterminazione Se dovessimo inventariare i contratti che stanno alla base di una operazione di project finance troveremmo: - i contratti di fornitura ed appalto di opere pubbliche; - i contratti di finanziamento e garanzia 6

7 - la disciplina delle società concessionarie di opere pubbliche - gli schemi contrattuali di gestione e di management E d altra parte il modo in cui è stato introdotto il project finance in Italia è stato, come dire, piuttosto surrettizio. La base giuridica infatti è costituita dalla L.109/94 (Legge Merloni) ed in particolare dall art 19 e 37/bis dove è previsto il suo utilizzo per lavori pubblici o di pubblica utilità. Il project finance nasce dunque all interno di una normativa sugli appalti pubblici. Dimenticando la storia e la pratica di questa tecnica finanziaria, che si è applicata ad opere dalle caratteristiche più diverse: dal Canale di Panama, alle miniere, alle telecomunicazioni, e, in particolare in Italia alla cogenerazione elettrica, che era il primo, timido esempio di liberalizzazione guidata del settore e senza dimenticare le autostrade che costituirono il primo caso in Italia di emissione di euro-bonds, allora denominati in dollari, su un progetto infrastrutturale. Insomma il project financing è, come ricorda un recente studio del CNEL, uno strumento finanziario nato dalla pratica commerciale e affidato alla libertà contrattuale. Già la sua traduzione dalla common law anglosassone al diritto civile italiano è assai complessa, il che spiega fra l altro perché la gran parte di contratti di project finance vengano stipulati a Londra. 7

8 La sua collocazione nella normativa dei lavori pubblici, tuttavia, è ancora più complessa. E infatti la nuova Legge Obiettivo e la Legge Delega hanno dovuto incidere profondamente in questa normativa, per esempio in merito alla durata del contratto di concessione e alla misura del contributo pubblico. Se analizziamo la consistenza delle opere eseguite in project financing all interno della Legge Merloni notiamo: - che le opere sono molte: 293 in essere all inizio di quest anno di quest anno, di cui 98 realizzate - che l importo medio è di taglio relativamente basso 44 milioni di Euro, contro i 42 miliardi di euro per 89 progetti in Europa e i 24 miliardi per 47progetti in america. In sostanza: la Legge Merloni si è dimostrata uno strumento utile, ma forse più nel ripristinare l istituto della concessione di costruzione e gestione, che per il project finance inteso in senso stretto. L interrogativo che oggi dobbiamo porci è se la nuova Legge Obiettivo consenta o meno un superamento dei limiti della Merloni. - Sicuramente lo consente per i volumi: la Legge Obiettivo si applica a grandi opere infrastrutturali di carattere strategico. - Lo consente anche per quanto riguarda durata e misura del contributo pubblico all opera. 8

9 - La Legge Delegata, almeno nella sua attuale versione, poi consente una forte riduzione dei tempi di approvazione del progetto e il superamento di quei diritti di veto che hanno bloccato spesso la pubblica amministrazione. L introduzione del General Contractor infine costituisce una innovazione certamente interessante nel panorama normativo italiano che incide sicuramente su una delle variabili più critiche del project finacing: i tempi di realizzazione. Restano, ciò nonostante, alcuni ostacoli. Per esempio le caratteristiche del Promotore, che sono ancora molto difformi da quelle della Società di Progetto tipica delle operazioni di project finance internazionale. Esistono poi ostacoli finanziari: il Promotore è di fatto una società bloccata alle caratteristiche tecniche con cui ha vinto l appalto, mentre per dispiegare appieno la leva finanziaria occorrerebbe prevedere la possibilità di accedere al mercato dei capitali anche nella forma equity, e quindi la possibilità di modifiche anche sostanziali dell assetto societario del Promotore intestatario dell opera. Modifiche che spingono verso la adozione di una normativa ad hoc per il project finance, così come peraltro raccomandato sia dall ABI che dal CNEL. Ma restringendo qui il nostro interesse verso la Legge Obiettivo, e quindi sulla possibilità di coprire almeno parte delle grandi infrastrutture strategiche attraverso il ricorso al finanziamento privato, io credo che dovremmo concentrarci sull art.47 della Legge Finanziaria, cioè sull attività che può 9

10 svolgere la Cassa Depositi e Prestiti in tema di finanziamento, garanzie e partecipazione diretta alle società di progetto. L utilizzo della Cassa nel montaggio di operazioni di project finance misto, pubblico-privato, come quelle individuate dal CIPE nel Programma delle Infrastrutture Strategiche, opere che spesso hanno caratteristica di redditività finanziaria bassa e che perciò richiedono un forte impegno da parte del pubblico, consente di utilizzare al meglio le caratteristiche strutturali di una Amministrazione dello Stato, che non rappresenta però una fonte di finanziamento pubblico, essendo come è noto, la provvista della Cassa assicurata dal risparmio postale. Per espletare questa nuova mission, la Cassa Depositi e Prestiti aveva di fronte due strade distinte. - La prima era la trasformazione della Cassa in Società per Azioni. E un percorso ispirato alle esperienze di Paesi come la Francia e la Germania, in cui due colossi finanziari come Dexia-Crédit Local e DePfa sono il risultato di un coraggioso processo di riforma delle Casse depositi e prestiti nazionali, ed ora competono con successo nello scenario europeo. Il limite di questo scenario è la sua distanza nel tempo. Il complesso percorso societario che dovrebbe condurre la Cassa a divenire una S.p.A. non pare rispondere all urgenza del finanziamento infrastrutturale. - La seconda, ed è quella che mi sembra il Ministro del Tesoro stia perseguendo, è il mantenimento dello statuto di amministrazione pubblica per la Cassa, e la simultanea partecipazione alla costituzione di una società ad hoc, dedicata esclusivamente al finanziamento delle infrastrutture strategiche. 10

11 E indubbiamente una importante innovazione. Resta aperto però un quesito: Come trasformare la cultura della stazione appaltante in quella di un program manager; e, in parallelo, Come rafforzare la cultura di gestione del concessionario. Mentre quest ultimo obbiettivo è affidato soprattutto alla evoluzione del mercato da società di costruzione a vere e proprie concessionari di public utilities, l arrichimento delle funzioni della stazione appaltante può essere perseguito sempre attraverso il ricorso alla Cassa Depositi. Un esempio interessante è costituito dall operazione Tunnel di Genova, in cui viene creata una società ad hoc partecipata dagli enti pubblici interessati e dalla Cassa Depositi e Prestiti che svolge proprio quel ruolo di program manager oggi assente presso molte stazioni appaltanti. Queste società veicolo potrebbero svolgere il ruolo di definizione dei diversi progetti e di project manager per quei progetti per cui manca ancora un livello di definizione tale da poter essere immessi, sia pure per una quota, sul mercato del finanziamento privato delle infrastrutture. Per progetti definiti già sufficientemente, la Cassa potrebbe invece agire attraverso un il previsto Fondo alimentato attraverso la securitizzazione degli attuali mutui erogati agli Enti locali. Questo Fondo potrebbe intervenire su tre linee strategiche: Garanzie, Anticipazioni, Partecipazioni. La logica del Fondo non è, ovviamente quella di essere in concorrenza ai normali canali di finanziamento bancario, ma quella di attuare una 11

12 mitigazione del primo rischio, attraverso la partecipazione equity o non equity al montaggio finanziario dell operazione. In tutti e due i casi il ruolo della Cassa è di supporto sia in termini di management sia di finanza alle pubbliche amministrazioni, con un unico obiettivo: aumentare il tasso di bancabilità del progetti, cioè migliorare le condizioni di collocamento del progetto sul mercato dei capitali, sia di rischio sia di debito. Con questo nuovo strumento, ritengo sia possibile chiudere in tempi brevi la forbice fra necessità di incremento della spesa in opere pubbliche e condizioni alle quali il mercato dei capitali privati è disponibile ad investire in grandi infrastrutture. Con un obiettivo strategico: la riduzione del gap infrastrutturale fra l Italia ed il resto d Europa.. 12